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请阅读最 后评级 说 明和 重要声 明 丨证券研 究报告 丨 行业研究 丨专题报告 丨基础化工 Table_Title 化工 2023 和 2024Q1 总结：冰解冻 释，曙光初现 报告要点 Table_Summary2023 年，化工行业实现营业收 入 24264.9 亿元，同比减少 4.2%；归属净利润 1277.1 亿元，同比减少 40.8%。2023 年全球 经济小幅增长，化工品消费整体上行，部分化工品资本开支集中落地，产生供给过剩压力。行 业景气下行，板块营收、利润 同比增速均下行。2024Q1，化 工行业实现营业收入 5754.2 亿元，同比增长 0.4%，环比减少 7.0%；归属净利润 343.0 亿元，同比减少 6.6%，环比增长 74.7%。进入 2024 年，随着资本开支 增速放缓，行业触底后修复，化工行业盈利较四季度环比显著改善。分析师及 联系人 Table_Author 马太 王明 叶家宏 孙国铭 SAC：S0490516100002 SAC：S0490521030001 SAC：S0490522060003 SFC：BUT911%1 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 基础化工 Table_Title2 化工 2023 和 2024Q1 总结：冰解冻释，曙光初现 行业研究 丨专题 报告 Table_Rank 投资评 级 看好丨维 持 Table_Summary2 整体经 营：2023 年基 础 化工板 块整 体承 压，2024Q1 景气 底部 向好 2023 年，化工行业实现营业收 入 24264.9 亿元，同比减少 3.3%；归属净利润 1277.1 亿元，同比减少 40.2%。2023 年全 球经济小幅增长，化工品消费整体上行，部分化工品资本开支集中落地，产生供给过剩压力。行业景气下行，板块营收、利润同比增速均下行。2024Q1 化工行业实现营业收入 5754.2 亿元，同比增长 0.4%，环比减少 7.0%；归属净利润 343.0 亿元，同比减少 6.6%，环比增长 74.7%。进入 2024 年，随着资本开支增速放缓，行业触底后修 复，化工行业盈利较四季度环比显著改善。子行业：看 好轮 胎、氟化 工、涤 纶长 丝、聚氨 酯、钛白粉、电 子化 学品 等轮胎：2023 实现归属净利 润 86.5 亿元，同比增长 176.9%；2024Q1 实现归属净利 润 27.3 亿元，同比增长 141.5%，环比增 长 5.0%。氟化工：受制于氟材料及原料 扩产较多，景气回落，2023 年 行业实现归属净利润 15.7 亿元，同比下降 56.1%；2024Q1 实 现归属净利润 5.6 亿元，同比 增长 114.2%，2024 年制冷剂 配额正式落地，制冷剂价格开始显著上涨，三代制冷剂有望进入长周期景气上行。涤纶长丝：受益于全球纺服消 费增长，长丝景气恢复，2023 年行业实现归属净利润 18.8 亿 元，较同期扭亏为盈；2024Q1 实 现归属净利润 8.6 亿元，同比 扭亏为盈，环比增长 820.2%。展望未来，海外服装终端库存去化 节奏虽慢于国内，但同样进入 去库后期，带动长丝需求向好；2024年涤纶长丝行业扩产节奏放缓，龙头话语权持续增强，看好行业景气提升及格局改善。聚氨酯：2023 年部分产品景气 回落，2023 年行业实现归属净 利润 172.3 亿元，同比下降 1.0%；2024Q1 实现归属净利 润 42.4 亿元，同比增长 1.9%，环比增长 4.5%。近期海外密集不可抗 力频发，终端需求平稳复苏，聚氨酯景气度有望持续上移。钛白粉：2023 实现归属净利润 36.9 亿元，同比下降 10.2%；2024Q1 实现归属净利润 11.5 亿元，同比增长 78.3%，环比下 降 0.5%。钛白粉全球产能扩增 有限，2022-2025 年全球产能 复合增速仅为 2.4%，在全球终 端需求稳步增长驱动下，以及 前端原料钛精矿价格支撑下，钛白粉中长期景气有望上移。电子化学品：下游电子需求恢复 缓慢，2023 年行业实现归属净 利润 55.2 亿元，同比下降 15.3%；2024Q1 实现归属净利 润 16.9 亿元，同比增长 54.4%。电子 化学品需求有望长期向好，且随着大国博弈的进一步发酵，核心原料自主可控至关重要，国内企业将迎来国产替代良机。投资建 议：看好 景气 类、红利类 和成 长类 投资 机会展望后市，2024 年经济缓步向 上，化工资本开支放缓，行业 经营逐步向好，投资机会精彩纷呈。我 们看 好 出海 受益 的轮胎、红利 资 产（资源 品、添 加剂）、涨价 品 种（制冷 剂、涤 纶长丝）、周期成长 龙头和 成长 类公司。风险提 示1、下游需求不及预期；2、行业竞争加剧。Table_Summary2 整体经 营：2023 年基 础 化工板 块整 体承 压，2024Q1 景气 底部 向好 2023 年，化工行业实现营业收 入 24264.9 亿元，同比减少 4.2%；归属净利润 1277.1 亿元，同比减少 40.8%。2023 年全 球经济小幅增长，化工品消费整体上行，部分化工品资本 开支集中落地，产生供给过剩压力。行业景气下行，板块营收、利 润同比增速均下行。2024Q1，化工行业实现营业收入 5754.2 亿元，同比增长 0.4%，环比减少 7.0%；归属净利润 343.0 亿元，同比减少 6.6%，环比增长 74.7%。进入 2024 年，随着资本开支增速放缓，行业触底后修 复，化工行业盈利较四季度环比显著改善。子行业：看 好轮 胎、氟化 工、涤 纶长 丝、聚氨 酯、钛白粉、电 子化 学品 等 轮胎：2023 实现归属净利 润 86.5 亿元，同比增长 176.9%；2024Q1 实现归属净利 润 27.3 亿元，同比增长 141.5%，环比增 长 5.0%。氟化工：受制于氟材料及原料 扩产较多，景气回落，2023 年 行业实现归属净利润 15.7 亿元，同比下降 56.1%；2024Q1 实 现归属净利润 5.6 亿元，同比 增长 114.2%，2024 年制冷剂 配额正式落地，制冷剂价格开始显著上涨，三代制冷剂有望进入长周期景气上行。涤纶长丝：受益于全球纺服消 费增长，长丝景气恢复，2023 年行业实现归属净利润 18.8 亿 元，较同期扭亏为盈；2024Q1 实 现归属净利润 8.6 亿元，同比 扭亏为盈，环比增长 820.2%。展望未来，海外服装终端库存去化 节奏虽慢于国内，但同样进入 去库后期，带动长丝需求向好；2024年涤纶长丝行业扩产节奏放缓，龙头话语权持续增强，看好行业景气提升及格局改善。聚氨酯：2023 年部分产品景气 回落，2023 年行业实现归属净 利润 172.3 亿元，同比下降 1.0%；2024Q1 实现归属净利 润 42.4 亿元，同比增长 1.9%，环比增长 4.5%。近期海外密集不可抗 力频发，终端需求平稳复苏，聚氨酯景气度有望持续上移。钛白粉：2023 实现归属净利润 36.9 亿元，同比下降 10.2%；2024Q1 实现归属净利润 11.5 亿元，同比增长 78.3%，环比下 降 0.5%。钛白粉全球产能扩增 有限，2022-2025 年全球产能 复合增速仅为 2.4%，在全球终 端需求稳步增长驱动下，以及 前端原料钛精矿价格支撑下，钛白粉中长期景气有望上移。电子化学品：下游电子需求恢复 缓慢，2023 年行业实现归属净 利润 55.3 亿元，同比下降 15.3%；2024Q1 实现归属净利 润 16.9 亿元，同比增长 54.4%。电子 化学品需求有望长期向好，且随着大国博弈的进一步发酵，核心原料自主可控至关重要，国内企业将迎来国产替代良机。投资建 议：看好 景气 类、红利类 和成 长类 投资 机会 展望后市，2024 年经济缓步向上，化工资本开 支放缓，行 业经营逐步向好，投资机会精 彩纷呈。我们看 好出 海受益的轮胎、红利 资产（资源品、添 加剂）、涨价 品种（制冷剂、涤 纶长丝）、周期成长龙头 和 成长类 公司。风险提 示 1、下游需求不及预期；2、行业竞争加剧。市场表现 对 比图(近 12 个 月)资料来源：Wind 相关研究 Table_Report 化工专题：景气与估值有何 关系？2024-03-13 磷矿石专题：供 给增量几何？2024-03-13 1,3-丙二醇&PTT 纤维：产业或将 腾飞2024-01-23-30%-19%-7%4%2023/5 2023/9 2024/1 2024/5基础化工 基础化工上证综合指数2024-05-14%2YWCXuNrMnOqRsMmPtOrOrQ8O9RaQoMnNoMsOiNrRtOfQnMsP7NnNyRNZmOrRwMtPtM 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 3/22 行业研究|专题报 告 目录 整体经营：2023 年基 础化工板块整体承压，2024Q1 景气底部向好.5 子行业分析：看好轮胎、氟化工、涤纶长丝、聚氨酯、钛白粉、电子化学品等行业.8 轮胎：贝塔 与阿 尔法 共振，收入 业绩 快速 增长.8 氟化工：2024 年制 冷剂 配 额落定，步 入长 景气 周期.10 涤纶长 丝：新增 产能 较少，看好 景气 进一 步提 升.12 聚氨酯：不 可抗 力频 发，景气度 有望 上移.14 钛白粉：行 情坚 挺，稳健 运行.15 电子化 学品：国 产替 代大 势所趋，前 景广 阔.17 投资建议：看好景气类、红利类和成长类投资机会.19 风险提示.20 图表目录 图 1：2023 年 长江化 学品 三级子行 业营业 收入及 同比 增速情况.6 图 2：2024Q1 长 江化学 品 三级子行 业营业 收入及 同比 增速情况.6 图 3：2023 年 长江化 学品 三级子行 业归属 净利润 及同 比增速情 况.7 图 4：2024Q1 长 江化学 品 三级子行 业归属 净利润 及同 比增速情 况.7 图 5：2016-2024 年 美国轮 胎市场需 求及增 速（亿 条）.9 图 6：全球 汽车保 有量.9 图 7：中国 汽车保 有量及 增 速.9 图 8：2023 年 年中以 来国 内轮胎价 格指数 有所上 升.10 图 9：R22 价格以 及价差（元/吨）.11 图 10：R32 价格 以及价 差（元/吨）.11 图 11：R134a 价格以 及价 差（元/吨）.11 图 12：R125 价 格以及 价差（元/吨）.11 图 13：PTFE 价 格（元/吨）.12 图 14：PVDF 价 格（元/吨）.12 图 15：涤 纶长丝 POY 价 差（考虑原 料滞后）走势 图.13 图 16：涤 纶长丝 开工率 处 于历史高 位.13 图 17：涤 纶长丝 工厂库 存 处于较高 水平.13 图 18：MDI 景气 平稳运 行（元/吨）.15 图 19：全 球 MDI 产能扩 增 情况.15 图 20：TDI 景 气有所 波动（元/吨）.15 图 21：全 球 TDI 产能 扩增 情况.15 图 22：钛 白粉价 格价差.16 图 23：钛 精矿价 格.16 图 24：国 内集成 电路产 量 及同比.18 图 25：国 内智能 手机产 量 及同比.18 图 26：国 内电子 计算机 整 机产量及 同比.18%3 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 4/22 行业研究|专题报 告 图 27：国 内微型 电子计 算 机产量及 同比.18 表 1：长江 化学品 行业经 营 数据.5 表 2：轮胎 块经营 数据分 析.8 表 3：氟化 工板块 经营数 据 分析.10 表 4：相关 上市公 司配额 情 况（单位：万吨）.12 表 5：涤纶 长丝板 块经营 数 据分析.12 表 6：2024 年 涤纶长 丝行 业新增产 能有限.13 表 7：聚氨 酯板块 经营数 据 分析.14 表 8：钛白 粉块经 营数据 分 析.16 表 9：全球 钛白粉 产能扩 增 及退出情 况.16 表 10：电 子化学 品板块 经 营数据分 析.17%4PoJrFpest3BJVAUpzBtO45KvZxvDHl7CnYBIQwX/6MMwyR4Dn/yAXVblO5lO0OFK 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 5/22 行业研究|专题报 告 整体经营：2023 年基础化 工板块 整体承压，2024Q1 景 气底 部向好 2023 年 化工行 业景气承压，盈利下行。2023 年，化工行业实现营业收入 24264.9 亿元，同比减少 4.2%；归属净利 润 1277.1 亿元，同比减少 40.8%。2023 年化工行业毛利率为 16.6%，同比下降 3.0 pct，期间费用率为 9.2%，同比 增加 0.9pct。2023 年全球经济小幅增长，化工品消费整体上行，部分化工品资本开支集中落地，产生供给过剩压力。行业景气下行，板块营收、利润同比增速均下行。2024Q1 行业景 气底部向好。2024Q1，化工行业实现营业收入 5754.2 亿元，同比增长0.4%，环比减少 7.0%；归属 净利润 343.0 亿元，同比减少 6.6%，环比增长 74.7%。2024Q1 化工行业毛利率 为 16.7%，同比减少 0.4pct，环比增 长 1.3pct，期间费用率为9.3%，同比增长 0.4pct，环比减少 0.9 pct。进入 2024 年，随着资本开支增速放缓，行业触底后修复，化工行业盈利较四季度环比显著改善。表 1：长江化 学品行 业经营 数据 2024Q1 2023Q4 2023 2022 营 业 总 收 入（亿 元）5,754.2 6,188.6 24,264.9 25,324.4 同比增速（%）0.4-2.2-4.2 环比增速（%）-7.0 0.4 归 属 净 利 润（亿 元）343.0 196.3 1277.1 2158.7 同比增速（%）-6.6-30.2-40.8 环比增速（%）74.7-41.7 毛 利 率（%）16.7 16.5 16.6 19.7 同比变动（pct）-0.4 0.0-3.0 环比变动（pct）1.3 0.1 期 间 费 用 率（%）9.3 10.1 9.2 8.3 同比变动（pct）0.4 0.7 0.9 环比变动（pct）-0.9 1.0 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 2023 年，长江化学品 30 个子 行业（剔除日化，加入轮胎）中，13 个行业营业收入增加，占比 43.3%。涤纶（+25.8%）、轮胎（+17.9%）、民爆（+14.5%）、涂料油墨（+6.0%）、橡胶制品（+5.7%）等行业营 业收入增长，而钾肥（-27.6%）、农药（-19.8%）、印染化学品（-18.0%）等行业收入下 降。2024Q1，长江化学品 30 个子 行业（剔除日化，加入轮胎）中，18 个行业营业收入同比增加，占比 60.0%。无机盐（+31.8%）、锦纶（+28.5%）、涤纶（+23.3%）、氟化工（+21.5%）、橡胶制品（+21.3%）、轮胎（+20.9%）增幅领 先；钾肥（-42.7%）、纯碱（-18.5%）、复合肥（-15.3%）等营收 同比下滑。%5 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 6/22 行业研究|专题报 告 图 1：2023 年长江 化学品 三级子 行业营业 收入及 同比增 速情况 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 图 2：2024Q1 长江化 学品三 级子 行业营业 收入及 同比增 速情况 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 2023 年，长江化学品 30 个子 行业（剔除日化，加入轮胎）中，2 个行业归属净利润增加，占比 10.0%。2023 年化工子行业盈利 同比下滑为主，其中涤纶、轮胎板块表现亮眼，业绩增幅向上显著（+410.4%、+176.9%）；受终端需求 复苏不及预期，较多子行业如氯碱（-100.3%）、胶粘剂和胶带（-82.4%）、农药（-75.6%）、其他纤维（-70.3%）、印染化学品（-66.6）等盈利大 幅下滑。2024Q1，长江化学品 30 个子 行业（剔除日化，加入轮胎）中，16 个行业归属净利润同比实现增长，占比 53.3%。2024Q1 化工业绩有所分化，炭 黑（+4059.8%）、涤纶（扭亏）、粘胶（扭亏）、涂料油墨（+156.5%）、轮胎（+141.5%）、氟化工（+114.1%）同比实现较大增长。而民爆（-54.3%）、氯碱（-22.8%）、钾肥（-55.6%）、塑料制品（-48.1%）同比下滑较多。-40%-20%0%20%40%02505007501000125015001750200022502500涤纶轮胎民爆涂料油墨橡胶制品塑料制品电子化学品聚氨酯碳纤维钛白粉其他化学原料氨纶复合肥锦纶炭黑氟化工粘胶胶粘剂和胶带无机盐其他纤维其他精细化工等磷化工添加剂纯碱氮肥氯碱综合化工 印染化学品农药钾肥营业收入（亿元）营业收入同比增速（右）-40%-20%0%20%40%0200400600800无机盐锦纶涤纶氟化工橡胶制品轮胎电子化学品聚氨酯钛白粉其他纤维氨纶塑料制品添加剂粘胶涂料油墨胶粘剂和胶带炭黑其他化学原料氮肥印染化学品综合化工 其他精细化工等磷化工民爆农药氯碱碳纤维复合肥纯碱钾肥营业收入（亿元）营业收入同比增速（右）%6 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 7/22 行业研究|专题报 告 图 3：2023 年长江 化学品 三级子 行业归属 净利润 及同比 增速情 况 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 图 4：2024Q1 长江化 学品三 级子 行业归属 净利润 及同比 增速情 况 资料来源：Wind，长 江证券 研究所（注：涤纶、粘胶 2023Q1 同期 值为负 值，2024Q1 扭亏）-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%04080120160200涤纶轮胎聚氨酯涂料油墨钛白粉电子化学品氨纶炭黑锦纶无机盐复合肥综合化工 碳纤维其他化学原料其他精细化工等民爆纯碱粘胶钾肥添加剂塑料制品磷化工氟化工氮肥橡胶制品印染化学品其他纤维农药胶粘剂和胶带氯碱归属净利润（亿元）归属净利润同比增速（右）-100%100%300%500%700%900%05101520253035404550炭黑涤纶粘胶涂料油墨轮胎氟化工胶粘剂和胶带钛白粉电子化学品锦纶印染化学品氮肥无机盐橡胶制品其他化学原料聚氨酯添加剂氨纶磷化工其他精细化工等复合肥其他纤维碳纤维综合化工 纯碱农药塑料制品钾肥氯碱民爆归属净利润（亿元）归属净利润同比增速（右）%7 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 8/22 行业研究|专题报 告 子行业分析：看好轮胎、氟化工、涤纶长丝、聚氨酯、钛白粉、电子化学品等行业 我 们选取市 场 关注度较高，并有一定代表性的 子行业和景气有望改善的品种：轮胎、氟化工、涤纶长丝、聚 氨酯、钛白粉、电子化学品等行业，分析它们 2023 年和 2024Q1经营情况和动 因，探讨 未来存在的投资机会。轮胎：贝 塔与阿 尔 法共振，收入业 绩 快速增长 2023 年轮胎 板块营收 与业绩均实现较高增长。2023 年，轮胎板块实现营收 936.3 亿元，同比 增长 17.9%，实现归属净 利润 86.5 亿元，同比增长 176.9%，产品毛利率 22.3%，同比增长 7.3 pct。Q4 单季度 实现收入 249.7 亿元，同比增长 28.5%，归属净利润 26.0亿元，同比增长 221.0%，全年 业绩同比大幅增长主要因为：原料端：2023 年，轮胎 主要原 料天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线，帘子布等价格较 2022 年下降，成本压力减轻；出口端：2023 年我国轮胎的高 性价比特性进一步凸显，外胎出口继续创出历史新记录，在海外市场占有率不断提升；配套端：2023 年部分轮胎公司 围绕配套中高端品牌、中高端 车型、中高端产品占比，盈利水平有所回升；产 品 结 构 调 整：受 益 于 全 球 矿山 勘 探 开 采 支 出 的 持 续 增 加 以 及 全 球 基 建 投 资力度不断加大，非公路轮胎市场需求状况良好。2023 年部分 公司盈利能力较高的非公路胎 产销增长迅速，提升整体收入及利润水平。多重利好之下，轮胎行业 2023 年业绩增幅较大。Q1 内外需订单 饱满，轮 胎板块景气度持续处 于高位。轮胎行 业 Q1 营收达 244.5 亿元，同比增长 20.9%，环比略降 2.1%，业绩达 27.3 亿元，环比 提升 5.0%。海外市场对中国品牌轮胎需求仍然向好，原材料天然橡胶、合成橡胶等价格趋于平稳，但受到 Q1 国内春节生产淡季等因素影响，轮 胎行业 Q1 营业总收入环比略降，归属净利润环比提升，平均毛利率达 23.3%，同比增 长 5.9pct，环比下降 2.2 pct，盈利能力仍持续处于高位。表 2：轮胎块 经营数 据分析 2024Q1 2023Q4 2023 2022 营 业 总 收 入（亿 元）244.5 249.7 936.3 793.9 同比增速（%）20.9 28.5 17.9 环比增速（%）-2.1 0.0 归 属 净 利 润（亿 元）27.3 26.0 86.5 31.2 同比增速（%）141.5 221.0 176.9 环比增速（%）5.0 0.0 毛 利 率 23.3%25.5%22.3%15.1%同比变动（pct）5.9 8.8 7.3 环比变动（pct）-2.2 1.8 期 间 费 用 率 10.3%12.8%11.0%10.2%同比变动（pct）-0.6 0.9 0.8 环比变动（pct）-2.5 1.8 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 短期来看，海外 需求 仍 然向好，出口比例高的 轮胎企业 订单与业绩稳定性 强。半钢替换市场是全球轮胎销售中最重要的细分市场，欧洲、北美大多为经济较发达地区，人均乘%8 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 9/22 行业研究|专题报 告 用车保有量较高，消费者对于后装市场需求偏高。尽管全球经济具备一定衰退预期，但是轮胎产品本身属于刚需消费品，且国产品牌的轮胎产品质量与性价比较高，在 消费者或追求高性价比产品的逻辑下，有望创造较高的替代需求。对于在海外拥有产能及出口比例较高的轮胎企业如 赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份 等，在年初经过向下游涨价后，订单的高确定 性能够 保证其收入及盈利率持 续保持 高增。同时，2024 年非公路轮胎市场 仍保持 旺盛，价格及利润率高企，赛 轮轮胎、贵州轮胎 凭借丰富的非公路轮胎产能，业绩增速较快。图 5：2016-2024 年美 国轮胎 市场 需求及增 速（亿 条）资料来源：USTMA，长江证 券研究 所 从消费品角度 来 看，轮胎具备长期成长性。替换是轮胎的主 要需求，我国汽车保有量不断提升，将拉动轮胎替换需求。据美国 轮胎商业 统计，配套胎与新车销量有明确比例关系，受汽车产销周期影响较大，而替换胎需求则与汽车保有量密切相关。轮胎作为一种消耗品存在替换周期，半钢胎通常 2-3 年更换一次，全钢胎通常 1-2 年更换一次。图 6：全球汽 车保有 量 图 7：中国汽 车保有 量及增 速 资料来源：OCIA，长江 证券研 究所 资料来源：Wind，公 安部，长江证 券研 究所-10%-5%0%5%10%15%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E替换市场 乘用车轮胎 替换市场 轻卡轮胎 替换市场 卡客车轮胎配套市场 乘用车轮胎 配套市场 轻卡轮胎 配套市场 卡客车轮胎整体同比（右）0%1%2%3%4%5%6%7%8%02468101214162014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022全球汽车保有量（亿辆）同比（右）0%2%4%6%8%10%12%14%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中国汽车保有量（亿辆）同比（右）%9 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 10/22 行业研究|专题报 告 图 8：2023 年年中 以来国 内轮胎 价格 指数 有所上 升 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 氟化工：2024 年制 冷剂配额 落定，步 入长景气 周期 2023 年氟化工 经营不佳，2024Q1 已迎拐点。受制于氟材料及 原料扩产较多，产品景气下行，2023 年氟化工板块实现 营业总收入 316.0 亿元，同比变动-3.4%，实现归属净利润 15.7 亿元，同比下降 56.1%，毛利率较去年同期减少 4.8 pct，为 14.7%。而 2024年以来，三代制冷剂进入景气周期，2024Q1 氟化工板块实 现营业总收入 82.1 亿元，同比增长 21.5%，环比增长 6.9%，实现归属净利润 5.6 亿元，同比增长 114.1%，环比增长 166.1%，毛利率较去年同期 增长 1.6 pct，环比 2023Q4 增加 1.3pct，为 16.4%。2024 年制冷剂 行业配额落地，产品价格迎来 上涨。2023 年 主 要三代制冷剂产品价格有所修复，2023 年 R22、R142b、R32、R134a、R125 年均价 为 2.0、2.1、1.5、2.4、2.5 万元/吨，同比变化+12.6%、-84.3%、+10.0%、+7.3%、-28.9%。2024 年制冷剂行业配额正式下发，共下发配额 74.5 万吨，其中出口配额 为 40.6 万吨。截至 2024 年 4月 28 日，R22、R32、R134a、R125、R143a（永和出厂价）内销价格较年初+0.5、+1.4、+0.45、+1.75、+2.85 万元/吨至 2.45、3.1、3.2、4.5、6.0 万元/吨。短期看，随着北半球变热，出口需求逐步提升，出口价格有望跟进。下游空 调排产表现较好，对 R32、R410a 的需求增长，夏季来临，下游有望迎来维修市场旺季。长期看，三代制冷剂供给端受配额限制，需求稳步增长，四代制冷剂由于价格、专利受限，行业有望迎来较长的景气周期。氟聚合物景气 承 压。根据百川 盈孚，2023 年 FEP（模压料）均价为 10.4 万元/吨（同比+12.1%），FEP（线缆料）均价为 7.0 万元/吨（同比-8.2%），HFP 均价为 4.0 万元/吨（同比-22.8%），PVDF（锂电 级）均价为 10.6 万元/吨（同 比-76.5%）。2024Q1 含氟聚合物景气持续下行，2024Q1FEP（模压料）均价为 8.2 万元/吨（环比-20.5%），FEP（线缆料）均价为 5.2 万元/吨（环比-23.2%），HFP 均价为 3.7 万元/吨（环比-2.7%），PVDF（锂电级）均价为 7.2（环比-5.9%）。表 3：氟化工 板块经 营数据 分析 2024Q1 2023Q4 2023 2022 营 业 总 收 入（亿 元）82.1 76.7 316.0 327.2 同比增速（%）21.5-4.3-3.4 959799101103105-1004009001,4001,9002,40016/0516/0816/1117/0217/0517/0817/1118/0218/0518/0818/1119/0219/0519/0819/1120/0220/0520/0820/1121/0221/0521/0821/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/1124/02轮胎经销商价格指数(轿车)轮胎经销商价格指数（卡 客车）价格指数(轿车)环比（%，右）价格指数（卡客车）环比（%，右）%10 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 11/22 行业研究|专题报 告 环比增速（%）6.9-0.1 归 属 净 利 润（亿 元）5.6 2.1 15.7 35.7 同比增速（%）114.1-76.7-56.1 环比增速（%）166.1-0.6 毛 利 率 16.4%15.1%14.7%19.5%同比变动（pct）1.6-5.4-4.8 环比变动（pct）1.3 2.1 期 间 费 用 率 8.3%10.6%8.9%7.2%同比变动（pct）-2.2 3.0 1.6 环比变动（pct）-2.3 3.5 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 图 9：R22 价格以 及价差（元/吨）图 10：R32 价格以及 价差（元/吨）资料来源：百川 盈孚，长江证 券研究 所 资料来源：百川 盈孚，长江证 券研究 所 图 11：R134a 价 格以及 价差（元/吨）图 12：R125 价 格以及 价差（元/吨）资料来源：百川 盈孚，长江证 券研究 所 资料来源：百川 盈孚，长江证 券研究 所 020004000600080001000012000140001600005000100001500020000250003000020/04 20/10 21/04 21/10 22/04 22/10 23/04 23/10 24/04R22-0.53*氢氟酸-1.5*三氯 甲烷（右）R22-5000050001000015000200002500005000100001500020000250003000020/04 20/10 21/04 21/10 22/04 22/10 23/04 23/10 24/04R32-0.8*氢氟酸-1.8*二氯甲 烷（右）R32(5000)05000100001500020000010000200003000040000500006000020/04 20/10 21/04 21/10 22/04 22/10 23/04 23/10 24/04R134a-0.88*氢氟酸-1.35*三氯乙烯（右）R134a05000100001500020000250003000001000020000300004000050000600007000020/04 20/10 21/04 21/10 22/04 22/10 23/04 23/10 24/04R125-0.9*氢氟酸-1.5*四 氯 乙 烯（右）R125%11 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 12/22 行业研究|专题报 告 图 13：PTFE 价 格（元/吨）图 14：PVDF 价格（元/吨）资料来源：百川 盈孚，长江证 券研究 所 资料来源：百川 盈孚，长江证 券研究 所 表 4：相关上 市公司 配额情 况（单 位：万吨）企 业 HFC-125 HFC-32 HFC-134a HFC-143a HFC-152a HFC-227ea HFC-245fa 总计 东岳 1.5 4.7 0.7 0.7 7.6 巨化 5.7 9.6 6.9 2.1 0.9 0.2 25.1 蓝天 2.8 6.0 0.4 0.6 9.8 三美 3.1 2.8 5.2 0.6 11.7 永和 0.6 0.6 1.9 1.4 1.6 0.7 5.5 资料来源：生态 环境部，长江 证券研 究 所（巨化 配额含 51%飞源 权益）涤纶长丝：新增 产 能较少，看好景 气 进一步提 升 2023 及 2024Q1 经营企稳 向好。受益于全球纺服需求增长，2023 年涤纶长丝板块实现营业总收入 1441.1 亿元，同比 增长 27.8%，实现归属净利润 18.8 亿元，扭亏转盈，毛利率较去年同期 增长 1.9 pct，为 5.4%。2024Q1 涤纶长丝 板 块实现营业总收入 355.6亿元，同比增长 25.1%，环比 减少 6.8%，实现归属净利润 8.6 亿元，扭亏转盈，环比增长 820.2%，毛利率较去年同 期增长 1.3 pct，环比 2023Q4 增加 3.2pct，为 6.4%。2023 年涤纶长 丝景气回升，2024 涤纶长丝景气有望进一步上行。2023 年受益内需修复、库存结构优化以及白牌服饰畅销带来的涤纶长丝渗透率提升，涤纶长丝景气显著修复。2024 年行业净新增产能仅 约 41 万吨，占国内总产能约 0.8%，增量 很有限；2025年涤纶长丝行业存在部分新增产能，但各家产能扩张有序，供给压力不算太大，供需偏紧格局有望延续，至少不存在显著过剩情形；中长期来看，龙头资本开支转向海外炼化，国内涤纶长丝扩产有望延续放缓节奏，我们看好涤纶长丝供需迎来改善，行业迎来上行周期。短期来看，涤纶长丝厂商高库存或成为价格进一步上涨的掣肘，但下游织造环节库存水平较低，有补货潜力，且随着海外服装库存去化进入尾声，及政策影响下的部分落后装置或有整改关停预期，我们判断涤纶长丝价差有望走阔。表 5：涤纶长 丝板块 经营数 据分析 2024Q1 2023Q4 2023 2022 营 业 总 收 入（亿 元）355.6 381.7 1441.1 1127.8 同比增速（%）25.1 38.0 27.8(10000)010000200003000040000500006000070000800009000010000019/04/28 20/04/28 21/04/28 22/04/28 23/04/28 24/04PTFE-2*R22 PTFE05000010000015000020000025000030000023/01/01 23/04/01 23/07/01 23/10/01 24/01/01 24/04/01PVDF（锂电级）PVDF（涂料级）%12 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 13/22 行业研究|专题报 告 环比增速（%）-6.8-0.1 归 属 净 利 润（亿 元）8.6 0.9 18.8-0.7 同比增速（%）扭亏-104.1 扭亏 环比增速（%）820.2-0.9 毛 利 率 6.4%3.1%5.4%3.4%同比变动（pct）1.3 6.0 1.9 环比变动（pct）3.2-3.7 期 间 费 用 率 4.8%4.3%4.5%5.1%同比变动（pct）0.3-0.6-0.6 环比变动（pct）0.5-0.5 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 图 15：涤 纶长 丝 POY 价差（考虑 原料滞后）走势 图 资料来源：中纤 网，Wind，长江证 券研 究所 图 16：涤 纶长丝 开工率 处于历 史 高位 图 17：涤 纶长丝 工厂库 存处于 较 高水平 资料来源：中纤 网，长 江证券 研究所 资料来源：中纤 网，长 江证券 研究所 表 6：2024 年涤纶 长丝行 业新增 产能有限 新 增 项 目 产能（万吨/年）投产 时 间 备注 桐昆嘉 通能源 30 2023 年底 2023 年底投放，2024 年逐 渐放量 新凤鸣 新拓 36 2024H1-1000-500050010001500200001000200030004000500060007000800090001000021/02 21/04 21/06 21/08 21/10 21/12 22/02 22/04 22/06 22/08 22/10 22/12 23/02 23/04 23/06 23/08 23/10 23/12 24/02 24/04考虑原材料10 天采购周期 后的 POY 价差（元/吨）涤纶长丝POY 价格（元/吨）94.2%0%20%40%60%80%100%18/04 19/04 20/04 21/04 22/04 23/04 24/04涤纶长丝开工率29-1001020304019/04 20/04 21/04 22/04 23/04 24/04POY 工厂库存(天)%13 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 14/22 行业研究|专题报 告 荣盛盛元 50 2024H2 关 停/搬 迁 项 目 产能（万吨/年）关 停/搬迁 时间 备注 恒逸逸璟 75 2023.12.10 涉及搬迁 长停，预计 1 年左 右 2024 年产量受 到影响 资
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