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食品饮料 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 1/48 食品饮 料 2023 年 09 月 13 日 投 资评 级：看好（维持）行 业走 势图 数据 来源：聚源 CPI 低位企 稳，消费复苏趋势明确 行业周报-2023.9.10 白 酒 中 报 业 绩 韧 性 强，稳 增 长 政 策持续发力 行业周报-2023.9.3 中 报 业 绩 分 化，布 局 业 绩 确 定 性 品种行业周报-2023.8.27 白酒韧性仍足，大众品现分化 行 业投资策略 张宇光（分析师）逄晓娟（分析师）叶松霖（分析师）证书编 号：S0790520030003 证书编 号：S0790521060002 证书编 号：S0790521060001 市场表现：食品饮料 年初 至今跑输大盘，主要 源于 估值回落 2023 年 1-8 月食 品饮 料板 块下 跌 0.9.%，跑 输沪 深 300 约 11.2pct，在 一级 子行 业中排名 靠后。分子 行业 看，软饮料 板块表 现突出（+10.5%），葡萄酒（+6.6%）、白酒（+3.2%）也 获 得 明 显 的 超 额 收 益。调 味 品（-29.7%）、食 品 综 合（-16.1%）跑输食 品饮料 板块。我们从 市值分解 角度 观察，食品饮料 2023 年 1-8 月 PE 较 2022 年底回落 22.5%，预计 2023 年净 利增 长 22.7%，两者共 同作 用，年 初至今 板块 市值 下跌4.9%。总量判断：消费 有 回 暖，需求曲线 缓慢上行 从 宏观层 面来看，2023 年消 费开始 复苏，节奏可 能偏慢，但复 苏的方 向没有 变化。观 察经济 数据，2023Q2 GDP 增 6.3%，低 基数背 景下增速 略低于 预期。7 月 社 零数据在 经 历 二 季 度 的 高 增 长 后 也 有 增 速 回 落 趋 势，但 更 多 是 基 数 原 因 导 致 的 增 速 波 动。整体来看消费复苏的趋势明确，节奏略慢。从微观层面来看产业表现，也 呈现弱复苏 趋势：食品 制造企 业 2023 年 1-7 月营 收增速 2.0%，增 速环比 1-3 月 略有上 行；利润 总额同 比 下滑 0.7%，下滑 幅度较 1-3 月 也有收 窄，也 表明产 业正在 缓慢复 苏。2023 年中报分析：白酒 企业韧性较强，大众 品现 分化 从 财报业 绩表现 来看，2022Q2 食品 饮料上 市公司 整体营 收增速（9.6%）与 利润增速（9.1%）环比一季度均出现回落，其中白酒表现相对平 稳，由于渠道库存承担部分蓄 水池功 能，2022Q2 白酒企 业报表 业绩环 比一季 度略有 回升。大众品 二季度 分化较大，其中 2022Q2 业 绩，其他 酒类、软 饮料、黄 酒、葡萄 酒营收 实现了 加速增 长；啤酒、肉 制品、乳制 品与调 味品 的营收 增速环 比一季 度略有 回落，以上 行 业更 偏刚需，也 反映出 二季度 大众消 费仍面 临压力，主因 在于消 费场景 恢复缓 慢以及 消费力 不足。但 细分子 行业还 是表现 出较高 的景气 度，如 休闲零 食、餐 饮供应 链等。投资主线：首选白酒，大 众品关注景气度向上 品种 从 基本面 来看，5 月消费 或 是 底部区 域，受到 6 月升学宴 场景刺 激、7 月 暑期消 费刺激，终 端 消 费 月 度 环 比 均 有 小 幅 回 升。从 基 金 持 仓 来 看，基 金 中 报 持 仓 食 品 饮 料 占比 新 低，且 核 心 资 产 如 贵 州 茅 台 等 也 被 减 仓，筹 码 结 构 相 对 较 好。近 期 政 策 出 台 较多，地 产 及 个 税 政 策 对 于 提 升 购 买 力 及 消 费 意 愿 有 着 较 好 的 刺 激 作 用。密 集 的 政 策出 台使我 们对于 政策底 的判断 更加坚 定，而 消费基 本面的 底部更 可能在 5 月已经出现。叠 加 板 块 估 值 已 经 回 落，基 金 持 仓 食 品 饮 料 比 例 新 低，筹 码 结 构 相 对 较 好，此时 已 无 悲 观 必 要，更 多 是 考 虑 后 续 投 资 节 奏。板 块 中 白 酒 首 选，建 议 配 置 高 端 与 地产 酒，次 高 端 可 低 位 布 局。当 前 白 酒 估 值 处 于 近 年 偏 低 水 平。建 议 按 照 业 绩 确 定 性原 则布局，一 方面 可配置 高端 白酒与 地产酒，业绩稳 健，如 贵 州茅台、泸州 老 窖等；另 一方面 随着后 续商务 场景增 加，经 济活跃 度提升 可能给 次高端 白酒带 来 弹性 机会，如 山 西 汾 酒、舍 得 酒 业 等。大众品 可首先考虑景气度 或自身成 长能力较好品种，调味 品 关 注 中 炬 高 新 管 理 层 变 更 后 经 营 改 善 机 会；此 外 重 点 关 注 估值相对较低的甘源食 品等。风险提示：宏 观经 济波 动 风险、消费 复苏 低于 预期 风险、原料 价格 波动 风险。-29%-22%-14%-7%0%7%14%2022-09 2023-01 2023-05 2023-09食品饮料 沪深300相 关研 究报告 开源证券 证券研究报告 行业投资策略 行业研究 行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 2/48 目 录 1、食品 饮料跑 输市场，软饮 料板块 表现较 好.5 1.1、2023 年 1-8 月食 品饮料 板块涨 幅跑输 市场.5 1.2、个股涨 跌幅：概念型或 业绩预 期较好 的股票 表现居 前.7 1.3、2023Q2 基金 重仓食 品饮 料比例 回落.8 2、投资 主线：复苏贯 穿全年，结构 分化寻 找确定 性机会.9 2.1、总量判 断：消 费缓慢复 苏，需 求曲线 上行.9 2.2、2023 年中 报分析：白酒 企业韧 性较强，大众 品现分 化.11 2.3、投资主 线：首 选白酒，大众品 关注景 气度向 上品种.12 3、行业：白酒 韧性仍 强，大 众品显 分化.12 3.1、白酒：基本面 底部已过，行业 复苏趋 势已现.12 3.1.1、产品 升级驱 动行业结 构性繁 荣，龙 头企业 竞争优 势不断 提升.12 3.1.2、二季 度白酒 经营韧性 较好，高端和 大众高 端延续 较好增 长.14 3.2、啤酒：2023Q2 啤酒 需求 稳定增 长，盈 利能力 持续提 升.23 3.3、乳制品：需求 弱复苏，行业竞 争理性.26 3.4、肉制品：屠宰 逐渐恢复，肉制 品吨利 可维持 高位.28 3.5、调味品：行业 弱复苏，重点公 司盈利 压力有 所缓解.30 4、重点 个股：优选龙 头，关 注消费 复苏机 会.31 4.1、贵州茅 台：直 营占比持 续提升，成长 空间清 晰从容.31 4.2、五粮液：实际 动销情况 良好，渠道利 润矛盾 拖累报 表表现.32 4.3、山西汾 酒：基 本面趋势 良好，管理风 波平稳 过渡.33 4.4、泸州老 窖：强 化渠道竞 争优势，中报 逆势高 增.33 4.5、古井贡 酒：收 入稳中有 进，业 绩大超 预期.34 4.6、伊利股 份：液 态奶逐渐 恢复，领先优 势稳固.35 4.7、新乳业：核心 业务持续 发力，五年规 划稳步 推进.35 4.8、双汇发 展：真 实屠宰利 润较好，肉制 品持续 优化.35 4.9、海天味 业：业 绩承压，积极求 变.36 4.10、中 炬高新：计提 负债导 致亏损，管理 层变更 期待新 春.36 4.11、涪陵 榨菜：业绩低 于预 期，调 整蓄势 待发.37 4.12、西 麦食品：营收 稳步增 长，业 绩高增.38 4.13、广 州酒家：餐饮 复苏，月饼大 年可期.38 4.14、味 知香：开店稳 步推进，B、C 端 齐发力.38 4.15、得 利斯：预制菜 持续增 长，期 待 B、C 端发 力.39 4.16、李 子园：业绩符 合预期，期待 品牌焕 新与旺 季来临.39 4.17、绝 味食品：收入 逐步改 善，短 期利润 承压.40 4.18、煌 上煌：疫情影 响门店 经营，静待公 司底部 恢复.40 4.19、洽 洽食品：收入 短期承 压，成 本影响 利润.41 4.20、甘 源食品：收入 增速亮 眼，高 速成长 可期.42 4.21、立 高食品：KA 渠道高 速增长，改革 效果有 待加速 释放.42 4.22、安 琪酵母：国 内 需求恢 复，关 注新榨 季糖蜜 成本.43 4.23、青 岛啤酒：吨价 增速提 升，成 本压力 放缓.43 4.24、重 庆啤酒：吨价 增速提 升，成 本压力 放缓.44 4.25、东 鹏饮料：2023Q2 环 比加速，高温 受益、新品亮 眼.44 1ZAZuNtOnOnMsMpMqNoRmNbR9R7NmOpPtRpMjMnNxOfQoPmQ7NqRrNwMoMoQuOtOmR行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 3/48 4.26、嘉 必优：毛利率 环比明 显改善，非经 常损益 影响较 大.45 5、风险 提示.46 图 表目 录 图 1：2023 年 1-8 月食品饮 料涨跌 幅市场 排名 22/28.5 图 2：2023 年 1-8 月软饮料 在食品 饮料子 行业中 领涨.5 图 3：2023 年 1-8 月食品饮 料板块 市值回 落，更 多来自 于估值 收缩.6 图 4：当前 食品 饮料估 值处于 行业高 位.6 图 5：2023 年 9 月 初食品饮 料估值 已有回 落.6 图 6：2023 年 7-8 月食品饮 料涨跌 幅市场 排名 3/28.7 图 7：2023 年 7-8 月白酒在 食品饮 料子行 业中涨 幅最高.7 图 8：2023 年 1-8 月概念型 或业绩 预期较 好股票 表现居 前.8 图 9：2023Q2 基金重 仓食品 饮料比 例环比 回落至 12.56%水 平（单 位：%）.8 图 10：2023Q2 白 酒重仓 与非 白酒重 仓比例 均有回 落.9 图 11：2023Q2 非白 酒子 行业 多数配 置比例 回落.9 图 12：2023Q1 基 金前十 大重 仓股中 消费公 司占有 5 席.9 图 13：2023Q2 GDP 增 6.3%.10 图 14：2023 年 7 月社 零增速 2.5%.10 图 15：2023 年 1-8 月 食品制 造企业 营收与 利润增 速略有 回落.10 图 16：2023 年 1-8 月 白酒、葡萄酒、鲜冷 藏肉、软饮料 产量增 速有所 回暖.11 图 17：2009-2012 年期间，白酒各 价格带 均有较 快增长.13 图 18：2015 年 起次高 端、高 端价格 带收入 表现好 于整体.13 图 19：2017 年 起全国 白酒企 业产量 下滑（万千升）.13 图 20：2017 年 开始，全国白 酒平均 价格持 续上涨.13 图 21：上市 白酒公 司市场份 额持续 提升.14 图 22：规模 以上白 酒企业数 量 2018 年 以来下 降明显.14 图 23：2023Q2 上 市白酒 企业 收入同 比增长 17.1%.14 图 24：2023Q2 上 市白酒 企业 利润同 比增长 19.6%.14 图 25：2023Q2 预 收账款 规模 减少.15 图 26：2023Q2 白 酒企业 经营 性现金 净流入 同比提 升.15 图 27：2023Q2 白 酒企业 整体 毛利率 提升.15 图 28：2023Q2 上 市白酒 企业 净利率 提升.15 图 29：2023Q2 白 酒企业 管理 费用率 同比下 降.16 图 30：2023Q2 白 酒企业 销售 费用率 同比基 本持平.16 图 31：2023Q2 大 众高端 和次 高端收 入增速 更快.16 图 32：2023Q2 大 众高端 和次 高端利 润增速 最快.16 图 33：飞天（散瓶）价格 2022 年相 对平稳（单位：元）.20 图 34：五粮 液和国 窖价格波 动前行（单位：元）.20 图 35：高端 白酒规 模持续增 长.20 图 36：高净 值人群 数量持续 增长（单位：万人）.20 图 37：高端 酒历史 销量增长 稳健.21 图 38：高端 酒价格 仍在可接 受范围 内.21 图 39：2021 年 销售额 角度看 次高端 占比较 低.22 图 40：2021 年 销量角 度看次 高端销 量仍有 提升空 间.22 行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 4/48 图 41：古井 贡酒在 安徽市场 份额提 升明显.22 图 42：2019 年 以来洋 河股份 和今世 缘在江 苏市占 率提升.22 图 43：2023 年 7 月啤 酒产量 同比降 3.4%.23 图 44：2023 年 1-6 月 啤酒累 计产量 同比增 长 4.9%.23 图 45：2023 年 4-7 月 进口大 麦数量 同比明 显增长.26 图 46：2023 年 大麦进 口均价 持续回 落.26 图 47：2023Q2 A 股 上市 乳企 营收同 比增 1.3%，净利同 比增 11.2%.26 图 48：2023 年 8 月 15 日全 脂奶粉 中标价 同比-25.4%.27 图 49：2023 年 9 月 6 日生鲜 乳价格 同比-9.2%.27 图 50：2023Q2 地 方性乳 企营 收增速 最快.28 图 51：2023Q2 区 域乳企 净利 增速最 快.28 图 52：2023Q2 A 股 上市 肉企 营收同 比-1.6%，净利同比 下降 58.3%.28 图 53：2023 年 8 月 18 日猪 肉价格 同比-22.9%.29 图 54：2023 年 7 月生 猪定点 屠宰量 同比增 26.7%.29 图 55：2023 年 6 月生 猪存栏 数量同 比+1.1%.29 图 56：2023 年 7 月能 繁母猪 数量同 比-0.63%.29 图 57：2023Q2 调 味品营 收净 利分别-1.0%与-6.1%.30 图 58：2023Q2 酱 醋公司 营收 净利分 别-2.9%与-8.0%.30 图 59：2023Q2 调 味品上 市公 司毛利 率同比 持平.30 图 60：2023Q2 调 味品上 市公 司净利 率同比 回落 1.0pct.30 表 1：2023Q2 白酒业 绩较好，大众 品业绩 现分化.12 表 2：高 端白酒 2023Q2 营收 和利润 稳健增 长，毛 利率、净利率 有所下 降.17 表 3：2023Q2 次高端 品牌收 入和净 利润增 速有所 改善.17 表 4：大 众高端 白酒 2023Q2 业绩 保持高 速增长.19 表 5：2023Q2 单季啤 酒上市 公司营 收增速 平稳.24 表 10：调味 品重点 公司 2023Q2 净 利率出 现分化.31 表 11：重点公 司盈利 预测及 估值.45 行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 5/48 1、食品饮 料跑 输市场，软饮 料 板块表现较好 1.1、2023 年 1-8 月 食品 饮料板 块涨 幅跑 输 市场 食品饮料涨幅跑输大 盘，软饮料 板块表现突出。2023 年 1-8 月 食品 饮料 板块 下跌 0.9%，跑 输沪深 300 约 11.2pct，在一 级子 行业 中排名 靠后（第 二十 二）。分子行业看，软 饮料 板块 表现 突 出（+10.5%），葡萄 酒（+6.6%）、白酒（+3.2%）也获 得明显 的超 额收 益。调味 品（-29.7%）、食 品综合（-16.1%）跑 输 食品 饮料 板块。软饮料板块表 现较 好，主要 是 养 元饮品（+19.5%）、香飘 飘（+15.4%）、东 鹏饮 料（+12.1%）涨幅较 多。整体 来看 在 消 费弱复 苏背 景 下 食品 饮料 板块表 现欠 佳。图1：2023 年 1-8 月食品饮料涨 跌幅市场排名 22/28 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：板块涨跌幅为总市值加权平均，股价涨跌幅截至 2023 年 9 月 1 日 图2：2023 年 1-8 月软饮料在食 品饮料子行业中 领涨 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：板块涨跌幅为总市值加权平均，股价涨跌幅截至 2023 年 9 月 1 日 2023 年 1-8 月食品饮料板 块 市值回落，更多来 自于 估值收缩。我 们从 市值 分解角度观 察，食 品饮 料 2023 年 1-8 月 PE 较 2022 年底 回落 22.5%，预计 2023 年 净利增长 22.7%，两者 共同 作用，年初 至今 板块 市值 下跌 4.9%。其中：白 酒估 值同 比下降16.7%，预 计 2023 年 净利 增 长 20.5%，白酒板 块市值 上涨 0.4%；非 白酒 估值 下 降 35.9%，预计 2023 年净 利增 长 29.0%，板 块市值 回落 17.3%。整体来 看 2023 年初 以来 食 品饮10.4(0.9)(40)(30)(20)(10)0102030405060通信传媒计算机采掘电子家用电器轻工制造建筑装饰机械设备非银金融银行沪深300纺织服装汽车国防军工公用事业有色金属钢铁化工商业贸易综合房地产食品饮料建筑材料交通运输电气设备医药生物农林牧渔休闲服务2023 年1-8 月涨跌幅（%）10.5 6.6 3.2 2.2-0.9-1.7-10.5-11.0-13.2-16.1-29.7(35)(30)(25)(20)(15)(10)(5)051015软饮料葡萄酒白酒肉制品食品饮料黄酒啤酒乳品其他酒类食品综合调味发酵品2023 年1-8 月涨跌 幅（%）行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 6/48 料板块 市值 下降，估 值回 落是主 要原 因。图3：2023 年 1-8 月食品饮料板 块 市值回落，更多来 自于 估值 收缩 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：股价涨跌幅截至 2023 年 9 月 1 日 食品饮料板块估值在 32 个行业中处于高位水平，但 环比已有回落。当前食品 饮料估值（TTM）约 29.1 倍，与 其他 子行 业相 比处 于 中高位 置，但 环比 已从 高 位有所回落，当前 估值 水平 与 2019 年 初相 仿。图4：当前食品 饮料估值处 于行 业高位 图5：2023 年 9 月初食品饮料 估 值已有回落 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：市盈率截至 2023 年 9 月 1 日 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：估值截至 2023 年 9 月 1 日 2023 年 7-8 月食品饮料股 价涨幅 排名第三，超 额收 益明显。进入 三 季度 以来，2023 年 7-8 月食品饮 料板 块 涨 6.4%，跑 赢沪深 300 约 5.1pct，在一 级子 行业 中排名第 三。分子行 业看，白酒（+10.3%）表 现最 好，调味 品（-11.7%）表现 最差。进入三季度 以来，食 品饮 料 底 部向上 反弹。从 基本 面来 看，5 月消 费 或 是底 部区 域，受到6 月升学 宴场 景刺 激、7-8 月暑期 消费 刺激，终 端消 费月度 环比 均有 小幅 回升。7 月底 中央政 治局 会议 表 态积极，近期 政策 频出，也 隐含 对于经 济的 支持超 此前市 场预期。从季 报业绩 角度 来看，酒类、饮料 二季度 收入与 利润增 速环 比均有 改善，大众品二季 度营 收降 速增 长。0.4%-17.3%-4.9%20.5%29.0%22.7%-16.7%-35.9%-22.5%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%白酒 非白酒 食品饮料市值涨跌幅 净利涨跌幅 PE 涨跌幅29.1 11.1 010203040506070计算机国防军工休闲服务电子食品饮料传媒综合医药生物机械设备汽车轻工制造农林牧渔纺织服装建筑材料公用事业通信电气设备化工商业贸易有色金属非银金融家用电器钢铁房地产沪深300交通运输采掘建筑装饰银行市盈率（TTM)21.3 56.1 29.10.010.020.030.040.050.060.0食品饮料市盈率行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 7/48 图6：2023 年 7-8 月食品饮料涨 跌幅市场排名 3/28 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：股价涨跌幅截至 2023 年 9 月 1 日 图7：2023 年 7-8 月白酒在食品 饮料子行业中涨幅最 高 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：股价涨跌幅截至 2023 年 9 月 1 日 1.2、个 股涨 跌幅：概念 型或业绩 预 期较好 的股 票表现 居前 概念型，或者业绩预 期较 好 的公司 股价表现居前。2023 年 食品 饮料 板块 呈现 先抑后扬 走势，年初 受益 于消 费复苏 预期，板块 涨幅 较多；3-6 月出 于市 场弱 复苏 判 断，叠加资 金分 流，板块 出现 整体性 回落，受 此影 响基 金重仓 股均 有不 同程 度下跌。7-8月受益 于政 策变 化，市 场 对于经 济预 期回 升，食 品 饮料股 价也 随之 企稳。年 初至今，概念型 或 业 绩预 期较 好的 股票表 现较 好。2023 年 1-8 月 板块 涨幅 前 10 股票 中：*ST西发（+92.1%）具 有重组 概念；莲 花健康（+48.0%）成立莲 花科技 子公 司，准备推进智能算力及配套服务；威龙股份（+40.0%）具有资产注入预期以及杭州亚运会 概念，涨幅 市场 排名 前三。而 今世缘（+23.6%）、新 乳业（+15.7%）、佳禾 食品（+13.6%）均 是业 绩预 期较 好公 司。排名后 十股 票 中，酒鬼 酒、嘉 必优、良品 铺子、妙可 蓝多、海 天味业、绝 味食品 等，都 是业绩 预期 较差且 前期估 值偏高，公 司处于 经营低 谷阶段。6.4 1.3(10)(5)0510非银金融房地产食品饮料钢铁采掘商业贸易建筑材料银行轻工制造有色金属沪深300纺织服装汽车交通运输休闲服务化工通信家用电器农林牧渔公用事业建筑装饰传媒综合电子医药生物机械设备电气设备计算机国防军工2023 年7-8 月涨跌 幅（%）10.3 6.8 6.4 6.4-0.4-1.2-5.0-5.4-6.3-6.3-11.7(15)(10)(5)051015白酒肉制品食品饮料软饮料葡萄酒黄酒乳品食品综合其他酒类啤酒调味发酵品2023 年7-8 月涨跌 幅（%）行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 8/48 图8：2023 年 1-8 月概念型或 业 绩预期较好 股票表现 居前 数据来源：Wind、开源证券研究所 备注：股价涨跌幅截至 2023 年 9 月 1 日 1.3、2023Q2 基 金重 仓食品饮 料比 例 回落 2023Q2 食品饮料配置比例 回落，二季度 板块涨幅跑 输 大盘。从 基 金重 仓持 股 情况来看，2023Q2 食品 饮料 配置比 例（重仓 持股 市值 占 重仓股 票总 市值 比例）由 2023Q1的 15.42%略 回落 至 12.56%水平，环 比降 2.86pct。二季度 期间 食品 饮料 股价 跑输 大盘，二季 度为 行业淡 季，整 体呈现 弱复 苏状态，叠加 科技板 块热 度不减 资金分 流，食品饮 料股 价随 之回 落。单 从市场 表现 来看，2023Q2 食品饮 料 板 块整 体下 跌 11.1%，市场排 名 倒 数第 三，跑 输 沪深 300 约 12.8pct。进入 7 月以 来市 场预 期与 基本 面均处于 底部，板块 股价走 平。我 们预判 三季 度消费 或 是触 底，悲 观预 期已经 体现，随着国庆中 秋旺 季到 来，三季 度末食 品饮 料持 仓情 况可 能会有 环比 回升。图9：2023Q2 基金重仓食品饮料 比例环比 回落 至 12.56%水平（单位：%）数据来源：Wind、开源证券研究所 从 子行 业分 解来 看，基金 重仓白 酒比 例 由 2023Q1 的 13.43%回升至 2023Q2 的10.76%水平。从重 仓白酒的持 有基金数量 来看，仅有迎 驾贡酒、顺 鑫农业持有基 金数量回 升较 多，金徽 酒与 伊力特 分别 有 1 支基 金增 配，其 余白 酒持 有基 金数 量均 有回 落，其 中山 西汾酒、五粮 液、泸 州老 窖、贵 州茅台 回落较 多。从基金 重仓持 股总量 变动来 看：白酒公 司中迎 驾贡酒、顺 鑫农业、今世 缘、金 徽酒 被基金 增持，其余白 酒公司 均不 同程度 被基金 减持，老白 干、山 西汾酒 等被减 持较 多。观 测白酒 二季度持 有基 金数 量与持 仓变化 数量趋 势基 本一致，表明 市场二 季度 普遍对 于白酒 采取-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%*ST西发莲花健康威龙股份迎驾贡酒今世缘养元饮品新乳业香飘飘佳禾食品仲景食品海南椰岛酒鬼酒青海春天来伊份嘉必优良品铺子妙可蓝多海天味业绝味食品麦趣尔2023 年1-8月涨跌幅前十与后十股票13.10%15.60%16.01%15.26%15.42%12.56%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%食 品饮料 基金重 仓比例行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 9/48 了减仓 行为，尤其 是五 粮 液、泸州 老窖、山西 汾酒 等，可能 的原 因在 于回 避 风险（如山西汾 酒的 人事 变动）以 及资金 在板 块间 的流 动配 置（AI 主题投资 吸纳 部分 白酒 资金）。而 市场 对于 迎驾 贡酒 一致看 好加 仓，也是 由于 二季度 公司 经营 较好，回 款与动销表现均处于行业前列。2023Q2 整体非白酒食品饮 料的基金重仓比例回落 0.19pct至 1.80%水 平，其 中饮 料 类被基 金增 持；肉制 品、预加工 食品、保 健品 比例 未变；其余子行 业被 基金 不同 程度 减持。图10：2023Q2 白酒重仓与非白酒 重 仓比例均有回落 图11：2023Q2 非白酒子行业多数 配置比例回落 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 基金十大重仓股中食 品 席 位降至三 席。观测 2023Q2 市场整 体的 基金 前十 大重 仓股，食品 饮料 席 位降 至三席：贵州 茅台、泸州 老窖、五粮液。十 大重仓 股中消 费公司占有 五席（除 食品 饮料 公司外，还 有医 药行 业的 迈瑞医 疗与 恒瑞 医药），仍 是配置主 流。中 报基 金十大 重仓股 中，山 西汾 酒与隆 基绿能 跌出前 十，恒瑞医 药与中 兴通讯做为 新增 公司 入选。图12：2023Q1 基金前十大重仓股 中消费公司占有 5 席 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、投资主 线：复苏 贯穿全年，结构分化寻找确 定性机会 2.1、总 量判 断：消费 缓 慢复苏，需 求曲 线 上行 从宏观 层面 来看，2023 年 消费 开 始复 苏，节奏 可能 偏慢，但复 苏的 方向 没有 变13.14%13.43%10.76%2.12%1.99%1.80%0%1%1%2%2%3%3%4%4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%白酒 非白酒0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%基 金重仓 食品饮 料配置 比例2023Q1 2023Q2050010001500持股总市值(亿元)行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 10/48 化。观察 经济 数据，2023Q2 GDP 增 6.3%，低基 数背 景下增 速略 低于 预期。7 月 社零数据 在经 历二 季度的 高增长 后也有 增速 回落趋 势，但 更多是 基数 原因导 致的增 速波动。整 体来 看消 费复 苏的 趋势明 确，节奏 略慢。从微观 层面 来看 产业 表现，呈现 弱复 苏趋 势：食品 制造企 业 2023 年 1-7 月营 收增速 2.0%，增速 环比 1-3 月略有 上行；利 润总 额同 比 下滑 0.7%，下 滑幅 度 较 1-3 月也有 收 窄，也表 明产 业正 在缓慢 复苏。观 察行 业数 据，2023 年 1-8 月乳制品、啤酒等 行业产 量增 速仍在 回落，白酒、葡萄 酒下滑 幅度收 窄，鲜 冷藏 肉、软 饮料增 速略有上行。整 体来 看行 业产 量 仍在 缓慢 恢复 中。图13：2023Q2 GDP 增 6.3%图14：2023 年 7 月社零增速 2.5%数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 图15：2023 年 1-8 月食品制造企 业营收 与利润增速略 有回 落 数据来源：Wind、开源证券研究所 6.30(10.0)(5.0)0.05.010.015.020.02015Q22015Q42016Q22016Q42017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q22022Q42023Q2GDP当季增速（%）(20)(10)0102030402020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07社会消费品零售总额:当月同比-10%-5%0%5%10%15%食品制造业:营业收入:累计同比 食品制造业:利润总额:累计同比行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 11/48 图16：2023 年 1-8 月白酒、葡萄 酒、鲜冷藏肉、软饮 料产 量 增速 有所回暖 数据来源：Wind、开源证券研究所 2.2、2023 年 中报 分析：白酒 企业 韧性较 强，大众品 现分 化 2023Q2 食品 饮料 行业 表现 出弱复 苏特 性，在经 历春 节旺销 后，进入 淡季 市场 开始回落，从 财报 业绩 表现 来看，2023Q2 食品 饮料 上 市公司 整体 营收 增速（9.6%）与利润 增速（9.1%）环比 一季度 均出现回落，也与我们调 研情况相符。但其中白酒 表现相对 平稳，由 于渠 道库 存承担 部分 蓄水 池功 能，2023Q2 白 酒企 业报 表业 绩 环 比一季度略 有回 升。其 中高 端 白酒与 地产 酒龙 头表 现较 好，二季 度贵 州茅 台、泸州 老窖、古 井贡酒、迎 驾贡酒、口子 窖、今 世缘 等公司 业绩均 超预期，也 体现今 年白酒 行业K 字形复苏的趋势。次高 端龙头山西汾酒 仍保持快 速增长势头。当 前已进入 中秋备货 时间，酒企 也出台 回款政 策，保 障中 秋打款 顺利进 行。对 于中 秋建议 保持合 理预期，我们 对于 中秋节 判断：一是酒 企可 以按节 奏完成 回款；二是 渠道库 存可能 需要时 间消化；三 是白酒 价格可 能小幅 回落。但行 业仍会 面临分 化特 点，高 端白酒 与区域龙头 可能 仍然 占优。大众品 二季 度分 化较 大，其中 2023Q2 业绩 来看，其 他 酒类、软 饮料、黄酒、葡萄 酒营收 实现 了加速 增长；啤酒、肉制 品、乳 制品与 调味品 的 营 收增速 环比一 季度略 有回落，以 上行业 更偏刚 需，也 反映 出 二季 度 大众 消费仍 面临 压力，主因在 于消费 场景恢 复缓 慢以及 消费力 不足。但细 分子行 业还是 表现出 较高 的景气 度，如 休闲零食、餐饮 供应 链企 业等。利润方 面，2023Q2 只 有其 他酒类 与乳 制品 利润 加速 增长，其余子 行业 利润 增速 均有 不同程 度回 落，也表 明 行 业成本 及费 用压 力是 普遍 现象。(60)(40)(20)02040产量:乳制品:累计同比 产量:白酒:累计同比 产量:啤酒:累计同比产量:葡萄酒:累计同比 产量:鲜、冷藏肉:累计同比 产量:成品糖:累计同比产量:软饮料:累计同比行业投资策略 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 12/48 表1：2023Q2 白酒业绩较好，大 众品业绩现分化 营收增速 利润 增速 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 食品饮料 9.2%15.3%11.8%9.6%11.7%10.5%17.4%9.1%白酒 16.3%12.3%15.5%17.1%21.5%17.6%19.2%19.6%啤酒 10.9%-1.6%13.0%8.5%7.8%18.6%29.8%17.2%其他酒类-29.2%14.8%9.0%51.3%-66.2%160.8%11.0%120.6%软饮料 2.1%-0.8%14.7%17.8%-11.6%8.4%41.4%31.4%葡萄酒 9.6%-5.7%-4.1%15.6%-14.8%137.5%-9.2%-60.7%黄酒 8.5%-0.2%-10.2%36.0%33.8%-48.4%79.8%-536.5%肉制品 6.6%18.3%6.7%-1.3%73.5%1144.5%-0.3%-58.8%调味发酵品 8.1%124.0%35.6%33.7%4.6%-54.1%6.0%-88.4%乳品 4.3%7.1%5.4%1.3%-31.0%103.3%1.4%15.3%食品综合 5.4%1.3%4.5%4.5%-14.3%-45.7%14.0%-1.8%数据来源：Wind、开源证券研究所 2.3、投 资主 线：首 选白 酒，大 众品 关注景 气度 向上品 种 双底已现，无需悲观。从 基本面 来看，5 月消 费 或 是 底部区 域，受到 6 月 升学 宴场景刺 激、7 月 暑期 消费 刺激，终端 消费 月度 环比 均有小 幅回 升。从基 金持 仓来看，基 金中报 持仓 食品饮 料占比 新低，且核 心 资产 如贵州 茅台等 也被 减仓，筹码结 构相对较好。近 期 政 策出 台较 多，一 方面 资本 市场 IPO 融资暂 缓、减持 新规 出台 提升 投资 者信心；另 一方面 多个城 市放开 认房 不认贷，以及 购房首 付比 例下调、房贷 利率下 降等地 产政 策，均 降低购 房者的 还贷 款压力。而 个 税抵扣 减免 项提高 更是普 惠性政 策，可 改善 当前居 民可支 配收入 水平。整体 来看地 产及个 税政 策对于 提升购 买力及 消费意 愿有 着较好 的刺激 作用。密集 的政策 出台使 我们对 于政 策底的 判断更 加坚定，而 消费 基本 面的 底部 更可能 在 5 月已 经出 现。叠加板 块估 值已 经回 落，基金 持仓 食品饮 料比 例新低，筹码 结构相 对较 好，此 时 已无 悲观必 要，更多是 考虑后 续投资节奏。板 块中 白酒首 选，建议 配置 高端 与地产 酒，次高 端可 低位 布局。当前 白酒 估 值处 于近年 偏低 水平。建议按 照业绩 确定 性原则 布局，一方面 可配 置高端 白酒与 地产酒，业绩 稳健，如 贵 州茅台、泸州 老窖 等；另 一方面 随着后 续商 务场景 增加，经济活 跃度提 升可 能给次 高端白 酒带来 弹性 机会，如山西 汾酒、舍得 酒业等。大众 品 可首 先考虑 景气 度或自 身成长 能力较 好品 种，调 味品关 注中炬 高新 管理层 变更后 经营改善机 会；此外 重点 关注 估值相 对较 低的 甘源 食品 等。3、行业：白酒 韧性仍强，大 众品 显分化 3.1、白 酒：基本面 底部 已过，行业 复苏趋 势已 现 3.1.1、产品升级驱动行业结 构性 繁荣，龙头企业竞争 优势 不断提升 白酒经营底部已过，下半 年乐观展望。2023 年 一季
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