煤炭行业2018年中报前瞻：煤企盈利小幅增长，看好焦炭板块机会.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 煤炭 Table_IndustryInfo 煤炭 行业 2018 年 中报前瞻 超配 （维持评级） 2018 年 07 月 31 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 煤企 盈利小幅增长 ， 看好焦炭板块机会 业绩预告煤企多数盈利改善，焦炭企业较为突出 截止 2018 年 7 月 29 日 共有 6 家煤企披露中期业绩预告，占煤炭行业 35 家上市公司的 17%。 2 家公司中期业绩同比下滑，其中平庄能源由盈转亏，郑州煤电H1 盈利预计同比下降 75.4%,业绩下滑原因主要是煤炭产量下降及税费的增加。4 家公司业绩同比向好，其中美锦能源预计 H1 盈利中值同比增长 15.5%、上海能源和中煤能源预计 H1 盈利中值同比增长 60.7%，宝泰隆预计 H1 盈利中值同比增长 147.5%。 中煤能源与上海能源盈利增长主要通过提升经营效率。美锦能源和宝泰隆均为焦炭企业，盈利同比均出现较高增长，主要受益焦炭销售量及销售价格上涨。 煤价高位 区间波动，上半年均价同比仍有增长 2016 年 4 季度以来，动力煤、焦煤、焦炭价格总体上处于高位区间波动。其中环渤海动力煤在 554-770 区间波动，柳林低硫焦煤在 1230-1640 元波动，柳林高硫焦煤在 940-1300 元波动，焦炭价格在 1755-2440 元波动。价格波动主要受季节性以及库存周期的影响，全年看供需保持紧平衡状态。 2018 年 H1 各煤炭品种，除了高硫焦煤均价同比下降 3%以外，其他品种价格均同比上涨，其中动力煤均价同比增长 8.7%，低硫焦煤均价同比增长 14.2%，焦炭均价同比增长 9.3%。 2018Q2 各煤炭品种同比均价均上涨，低硫焦煤均价上涨幅度最大为 22.5%，其余在 5%附近。主要由于低硫焦煤更加稀缺。 2018Q2动力煤均价和焦炭均价环比出现下滑，焦煤 均价 环比小幅增长。 煤企盈利有望小幅增长，焦企盈利料将逐季提升 我们预计 2018 年下半年煤价仍将震荡上行， 2018 年 H1 及全年煤价均价同比仍会小幅上涨。预计 2018H1 及全年煤炭板块 盈利同比将小幅增长。由于宏观政策转向宽松，煤炭股此前过于悲观预期有望迎来修复，煤炭股将迎反弹。 焦炭股受益环保趋严，今年环保限产时间提前，环保区域范围扩大，环保要求更高，督查力度更大，对重点区域限制新增产能、淘汰落后产能将更加严格， 我们预计到2018 年四季度，焦炭价格将会震荡上行，预计焦炭现货价格会创 2016 年以来新高，焦炭企业盈利维持高位并逐季提升，焦炭板块盈利有望大幅增长。 推荐标的 推荐低估值 龙头 煤炭股 ： 陕西煤业、 兖州煤业、中国神华、瑞茂通。 同时推荐盈利有望大幅增长的 焦炭股： 山西 焦化、金能科技、陕西黑猫 、宝泰隆 。 风险提示 中美贸易战超预期，房地产投资快速下滑，煤炭供给大量释放 。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2018E 2019E 2018E 2019E 601225 陕西煤业 买入 7.67 76,700 1.15 1.21 6.7 6.3 600188 兖州煤业 买入 12.19 59,877 1.63 1.72 7.5 7.1 601088 中国神华 买入 18.42 366,367 2.39 2.46 7.7 7.5 600180 瑞茂通 买入 9.34 9,494 0.82 1.00 11.4 9.3 资料来源： wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 煤炭行业 2018 年中期投资策略：旺季煤价看涨，降准利好煤炭 2018-07-17 煤炭行业二季度投资策略：煤价上涨带动反弹，看好转型成长煤炭股 2018-05-01 煤炭行业 2018 年 3 月投资策略：经济向好超预期，焦煤旺季行情可期 2018-03-16 2018 年煤炭投资策略：限产催化周期，盈利估值双提升可期 2017-12-20 煤炭行业 2017 年中报前瞻：中期业绩有望好于预期，看好龙头焦煤股 2017-07-21 证券分析师：王政 电话： 0755-81981807 E-MAIL： wangzheng2guosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517100004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规 渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4A/17 O/17 D/17 F/18 A/18 J/18上证综指 煤炭 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 业绩预告煤企多数盈利改善，焦炭企业较为突出 . 4 6 家煤企披露中期业绩预告，多数煤企盈利改善 . 4 煤炭产销量、税费、经营效率是影响煤企业绩主要因素 . 4 焦炭企业盈利改善较大，主要受益焦炭量价上涨 . 4 煤价高位区间波动，上半年均价同比仍有增长 . 5 动力煤、焦煤、焦炭价格高位波动 . 5 煤价、焦炭价格上半年同比仍有增长 . 6 煤企盈利有望小幅增长，焦企盈利料将逐季提升 . 6 煤价同比上涨，预计 2018H1 及全年煤企盈利小幅提升 . 6 环保趋严焦炭价格看涨至四季度，焦炭股盈利有望逐季提升 . 7 风险提示 . 8 国信证券投资评级 . 9 分析师承诺 . 9 风险提示 . 9 证券投资咨询业务的说明 . 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图 1：环渤海动力煤在 554-770 元区间高位波动 . 5 图 2：低硫焦煤与高硫焦煤价格在高位区间波动 . 5 图 3：焦炭价格在 1755-2440 元区间高位波动 . 6 表 1： 6 家煤企披露 2018 年中期业绩预告 . 4 表 2：动力煤、焦煤、焦炭 2018 年上半年均价仍有增长 . 6 表 3：重点公司盈利预测及估值 . 7 表 4：主要焦炭上市公司盈利与 估值情况 . 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 业绩预告煤企多数 盈利 改善 ，焦炭企业 较 为突出 6 家煤企披露中期业绩预告，多数煤企盈利改善 截止 2018 年 7 月 29 日，共有 6 家煤炭公司发布中报业绩预告，占 煤炭行业35 家上市公司的 17%。 2 家公司中期业绩同比下滑， 其中 平庄能源 由盈转亏，郑州煤电 H1 盈利预计同比下降 75.4%。 4 家公司业绩同比向好， 其中美锦能源预计 H1 盈利 中值 同比增长 15.5%、 上海能源和中煤能源预计 H1 盈利中值同比增长 60.7%，宝泰隆预计 H1 盈利中值同比增长 147.5%。 表 1： 6 家煤企 披露 2018 年中期 业绩预告 上市公司 2018 年H1预计盈利下限（亿元） 2018 年H1 预计盈利上限（亿元） 2018 年H1 预计盈利中值（亿元） 2017年 H1盈利（亿元） H1 中值同比变化 2018年 Q2预计盈利中值（亿元） 2018年 Q1盈利（亿元） 2018 年Q2 环比变化 2017年 Q2盈利（亿元） 2018 年Q2 同比变化 业绩变动原因 平庄能源 -0.26 -0.20 -0.23 1.36 转亏 -0.19 -0.04 增亏 1.58 转亏 煤炭量价下降、员工分流安置费用增加、未审批开工矿井维护费用增加 。 郑州煤电 1.00 1.00 1.00 4.06 -75.4% 0.59 0.41 43.9% 1.78 -66.9% 煤矿关停导致产量同比下降19%，矿井安全成本费用计提增加，财务费用、水资源税及环境保护税增加。 美锦能源 5.30 6.30 5.80 5.02 15.5% 2.69 3.11 -13.5% 1.94 38.7% 公司的主要产品焦炭销售价格上涨，产品销量同比增加。 上海能源 5.69 6.49 6.09 3.79 60.7% 2.68 3.41 -21.4% 2.13 25.8% 抢抓机遇开拓市场，改革创新深挖潜能，压降杠杆严控成本，科学组织产销有序，资产运营效率和经营质量明显提升。 中煤能源 25.50 29.00 27.25 16.96 60.7% 13.14 14.11 -6.9% 5.25 150.3% 抢抓机遇开拓市场，改革创新深挖潜能，压降杠杆严控成本，科学组织产销有序，资产运营效率和经营质量明显提升。 宝泰隆 1.46 1.56 1.51 0.61 147.5% 0.91 0.60 51.7% 0.39 133.3% 公司主要产品焦炭、甲醇销售量及销售价格较上年同期有较大的上涨所致。 资料来源 :wind、公司公告、国信证券经济研究所整理 煤炭产 销 量、税费、 经营效率 是 影响 煤企 业绩主要 因素 平庄能源和郑州煤电 业绩下滑原因主要是煤炭产量下降及税费的增加 。两个公司 由于去产能政策及资源枯竭影响，产销量均出现不同程度下降 ，平庄能源销量同比下降 7.27%，郑州煤电产量同比下降 19%。两个公司 税费均出现增加，其中平庄能源主要涉及员工分流安置费用增加、未审批开工矿井维护费用增加。郑州煤电主要涉及矿井安全成本费用计提增加，财务费用、水资源税及环境保护税增加。 中煤能源与上海能源盈利 增长 主要通过提升经营效率 。两个公司在中期业绩预告中提到公司 抢抓机遇开拓市场，改革创新深挖潜能，压降杠杆严控成本，科学组织产销有序，资产运营效率和经营质量明显提升。 焦炭企业盈利改善 较大 ，主要受益焦炭 量价 上涨 美锦能源和宝泰隆均为焦炭企业， 其中美锦能源预计 H1 盈利 中值同比增长15.5%，预计 Q2 环比下降 13.5%，同比增长 38.7%。宝泰隆预计 H1 盈利中值同比增长 147.5%， 预计 Q2 环比增长 51.7%，同比增长 133.3%。两个焦炭企业盈利同比均出现较高增长，主要受益焦炭 销售量及销售 价格上涨 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 煤价 高位 区间波动 ， 上半年 均价 同比 仍有 增长 动力煤、焦煤、焦炭价格高位 波动 2016 年 4 季度以来，动力煤、焦煤、焦炭价格 总体上 处于高位 区间波动 。 其中环渤海动力煤在 554-770 区间 波动 ，柳林低硫焦煤在 1230-1640 元 波动，柳林高硫焦煤在 940-1300 元波动，焦炭价格在 1755-2440 元波动。 价格 波动主要受季节性以及库存周期 的影响，全年看供需保持紧平衡状态。 图 1： 环渤海动力煤在 554-770 元区间高位波动 资料来源 :wind、国信证券经济研究所整理 图 2： 低硫焦煤与高硫焦煤价格 在高位区间波动 资料来源 :wind、国信证券经济研究所整理 300350400450500550600650700750800动力煤价格指数 CCI5500（元 /吨）02004006008001,0001,2001,4001,6001,800冶金煤价格指数 :CCI柳林低硫主焦（元 /吨）冶金煤价格指数 :CCI柳林高硫主焦 (元 /吨 )请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 3： 焦炭价格在 1755-2440 元区间高位波动 资料来源 :wind、国信证券经济研究所整理 煤价 、焦炭价格 上半年同比仍有增长 2018 年 H1 各煤炭品种，除了高硫焦煤均价同比下降 3%以外，其他品种价格均同比上涨，其中 动力煤均价同比增长 8.7%，低硫焦煤均价同比增长 14.2%， 焦炭均价同比增长 9.3%。 2018Q2 各煤炭品种同比均价均上涨，低硫焦煤均价上涨幅度最大为 22.5%，其余在 5%附近。主要由于低硫焦煤更加稀缺。 2018Q2 动力煤均价和焦炭均价环比出现下滑，焦煤 均价 环比小幅增长。 表 2： 动力煤、焦煤、焦炭 2018 年 上半年均价仍有增长 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q2同比 2018Q2环比 2017H1 2018H1 2018H1同比 动力煤均价 661 628 607 646 698 705 638 5.1% -9.50% 618 672 8.7% 低硫焦煤均价 1441 1496 1309 1348 1473 1599 1604 22.5% 0.30% 1403 1602 14.2% 高硫焦煤均价 1165 1214 1053 1075 1101 1096 1103 4.7% 0.60% 1134 1100 -3.0% 焦炭均价 2040 1898 1925 2064 2048 2150 2029 5.4% -5.60% 1912 2090 9.3% 资料来源 :wind、国信证券经济研究所整理 煤企盈利有望小幅增长，焦企 盈利料将逐季提升 煤价同比上涨， 预计 2018H1 及全年 煤企盈利小幅提升 2018 年上半年动力煤、低硫焦煤均同比上涨，高硫焦煤价格小幅下跌。上半年煤炭供需两旺，下游主要需求火电发电量 上半年 同比增长 8%，比 2017 年全年4.6%增速进一步提升 ， 原煤产量上半年同比增长 3.9%。 煤炭终端需求方面，上半年地产投资和新开工增速依然较强，较大拉动煤炭需求。 2018 年上半年房地产投资同比增长 9.7%,比去年全年增速提高 2.7 个百分点。房屋新开工面积 同比增速 11.8%，比 2017 年全年提高 4.8 个百分点。基建投资增速由 2017 年全年的 19%下降至 2018 年上半年 7.3%，一定程度拖累煤炭需求。 我们预计 2018 年下半年煤价震荡上行，原因 有以下几方面， 首先 预计下半年在财政 政策 更加积极以及降准 释放更多 流动性 的作用下， 房地产投资和新开工维持高位，基建投资增速将回升， 煤炭需求有望维持目前较高水平，供给 端受5001,0001,5002,0002,5003,000天津港 :平仓价 (含税 ):准一级冶金焦（元 /吨）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 政策影响 产能 有序 释放，全年看供需仍保持紧平衡 。 其次， 下半年 进口煤有望收紧， 发改委曾在 5 月煤电工作会上提到 全年 进口煤总量不超过 2017 年 。 由于上半年进口煤同比增长 9.9%， 假设今年煤炭进口和去年持平， 下半年进口煤较上半年减少 2150 万吨， 下降 15%， 下半年 月均进口煤 2078 万吨， 2017 年下半年煤价大涨与收紧进口煤有 关 。 最后，从 2010 年以来 煤价 规律 发现 ，在不出现经济大幅下滑情况下，煤价高点通常出现在 4 季度 ， 因为下半年是煤炭季节性旺季， 2010 年以来只有 2012、 2015 年煤价是单边下跌走势当年煤价高点没有出现在四季度。 我们预计 2018 年 下半年煤价 仍 将震荡上行，全年煤价均价 同比仍会 小幅上涨。预计 2018H1 及全年 煤炭板块 盈利 同比将 小幅增长。 由于 宏观 政策向转向 宽松 ，煤炭股 此前过于悲观预期有望迎来修复，煤炭股将迎反弹，不过短期动力煤价下跌，煤炭股弹性受一定影响。 当煤价再次上涨时，煤炭股弹性有望显现。 推荐 盈利好估值低的优质白马龙头煤炭股： 陕西煤业、兖州煤业、中国神华 以及转型互联网 +煤炭的： 瑞茂通 。 表 3：重点公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE PB 代码 名称 评级 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 2017 601225 陕西煤业 买入 7.67 1.04 1.15 1.21 7.4 6.7 6.3 1.8 600188 兖州煤业 买入 12.19 1.38 1.63 1.72 8.8 7.5 7.1 1.0 601088 中国神华 买入 18.42 2.26 2.39 2.46 8.2 7.7 7.5 1.2 600180 瑞茂通 买入 9.34 0.70 0.82 1.00 13.3 11.4 9.3 1.8 数据来源： wind、国信证券经济研究所预测 环保趋严 焦炭价格 看涨至四季度 ，焦炭股盈利有望逐季提升 2018 年钢铁焦炭环保比 2017 年 更严 格 的表现： 1、限产时间提前。徐州 地区钢厂 4 月开始大范围 停产，唐山 7 月 20 日至 8 月31 日开启大力度限产， 2017 年是在秋冬季才开始大钢铁焦化大范围限产。 焦炭前 6 月产量同比下降 3.2%，生铁 同比增长 0.5%， 焦炭减产力度 更大。 2017年 前 6 月焦炭同比增长 2.5%，生铁同比增长 3.4%。 2017 年 全年焦炭产量下降3.3%，生铁产量增长 1.8%。预计 8 月 20 号汾渭平原 开启环保 督查 ， 焦炭限产有望提前以及取暖季焦炭限产今年 有望 更严格，预计全年焦炭产量将下降5%-10%,生铁产量预计下降 1-3%，焦炭供需格局会更紧张。 2、涉及环保区域范围更大。 2017 年 环保 地区 主要 是京津冀地区 2+26 城市，今年新增汾渭平原将于 8 与 20 号至 11 月 11 日 开启环保督查 ，长三角地区将于 11 月 12 日至 2019 年 4 月 28 日开启督查，汾渭平原是焦炭主产区，长三角是钢铁和焦炭重要产区，新增两个区域 环保督查，钢铁和焦炭 限产 范围更大。 3、 环保要求更高。 根据环保部 2018 年 1 月文件要求， 京津冀污染传输通道 2+26城市 ，火电、钢铁、石化、化工、有色（不含氧化铝）、水泥行业现有企业以及在用锅炉，自 2018 年 10 月 1 日起，执行二氧化硫、氮氧化物、颗粒物和挥发性有机物特别排放限值。 炼焦化学工业现有企业，自 2019 年 10 月 1 日起，执行二氧化硫、氮氧化物、颗粒物和挥发性有机物特别排放限值。 6 月 1 日山西省大气污染防治 2018 年行动计划 ，提出山西 焦化行业分步实施大气污染物特别排放限值改造 ,2018年 10月 1日前 ,40%的焦化企业完成大气污染物特别排放限值改造 ,2019 年 10 月 1 日前全山西省 焦化企业全部完成大气污染物特别排放限值改造。焦化企业大气污染物排放达到特别排放限值并完成无组织排放治理任务且生产设施不在城市建成区及近郊区的可以不予限产。在城市建成区及近郊区的限产 30%;实现达标排放但未达到特别排放限值的限产40%以上 ,其中采取传统湿法熄焦作业的限产 50%以上 ;未完成无组织排放治理请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 任务的停产焖炉保温 ,限产比例根据出焦时间计算。对承担供气、供热任务的焦化企业 ,在达到当地环保要求的前提下 ,由各市人民政府合理确定限产比例。 4、督查力度更大，限产有望更严格执行。去年环保督查共 8000 人次督查，今年调集 3 万人，蓝天保卫战是重点 ， 将 有 1.8 万人参与 。去年 共 28 个督察组，今年 会有 290 个督察组，去年每个城市 8 人，今年每 1-3 个县（市、区） 3 人。今年污染防治是三大攻坚战之一，为确保环保改善，预计今年钢铁焦炭环保限产执行力度会 更大。焦炭去年限产存在难以 监管执行力度不严的问题，今年 扩大范围包括 汾渭平原，且 在督查加大情况下限产执行力度 有望更 加 严格。 5、 对 重点区域 限制 新增 产能 、淘汰落后产能将 更 加 严格。 打赢蓝天保卫战三年行动计划 提出，重点区域严禁新增钢铁、焦化、电解铝、铸造、水泥和平板玻璃等产能，严格执行钢铁、水泥、平板玻璃等行业产能置换实施办法。 重点区域加大独立焦化企业淘汰力度， 京津冀及周边地区实施 “以钢定焦 ”，力争2020 年炼焦产能与钢铁产能比达到 0.4 左右。 重点区域中落后小独立焦化厂未来将面临逐步淘汰。 焦炭价格和钢价走势密 切相关，为了更好研究焦炭价格，我们将钢铁和焦炭一起进行分析。 2018 年钢铁焦炭环保力度大于 2017 年，预计对钢铁和焦炭供给产生较大影响，在财政政策更加积极和降准等货币政策放松的情况下，预计需求仍能维持较高水平。我们预计到 2018 年四季度，钢价和焦炭价格均会震荡上行，预计焦炭现货价格会创 2016 年以来新高，钢价高点预计在 4500-5000元。焦炭企业盈利维持高位并逐季提升。看好焦炭板块投资机会。 重点推荐：山西焦化 、金能科技、陕西黑猫 、宝泰隆 。 表 4：主要焦炭上市公司盈利与估值 情况 证券代码 证券简称 7 月 30 日 股价 7 月 30 日 市值 一季度归属母公司股东的净利润 （亿元） 市净率 一季度业绩 年化 PE 600740.SH 山西焦化 11.13 159 3.44 1.8 11.6 603113.SH 金能科技 15.51 105 2.58 2.6 10.2 601015.SH 陕西黑猫 7.37 92 0.76 1.7 30.3 601011.SH 宝泰隆 6.26 101 0.60 1.8 41.7 资料来源 :wind、国信证券经济研究所整理 风险提示 中美贸易战对经济影响可能超预期。 中美 贸易战可能对经济产生较大潜在冲击 ，比如中美在各领域全面对抗、美国封锁高技术产品对华出口影响重要我国 主要 产业发展 等。 房地产投资快速下滑 我们预计在低库存情况下，房地产投资仍将维持较高增速，从而拉动煤炭需求增长。但是如果房地产销售短期出现大幅下滑，改变地产商对未来预期，房地产投资增速也可能出现大幅下滑，煤炭需求 短期 将会受到较大影响。 政策对煤炭供给限制 大幅 放松 目前政策目标是释放一定先进产能同时继续淘汰落后产能，使得供需保持动态平衡。但政策一直也希望煤价回到绿色合理区间，如果政策这方面决心足够大，可能会加大先进产能释放，减少淘汰落后产能，鼓励煤企 大幅 增加产量，供给增加超预期， 导致煤价 提前 下跌。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 20%以上 增持 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 10%-20%之间 中性 预计 6 个月内，股价表现介于市场指数 10%之间 卖出 预计 6 个月内，股价表现弱于市场指数 10%以上 行业 投资评级 超配 预计 6 个月内，行业指数表现优于市场指数 10%以上 中性 预计 6 个月内，行业指数表现介于市场指数 10%之间 低配 预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场指数 10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称 “我公司 ”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争 取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券 投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。请务必参阅正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 国信证券经济研究所 深圳 深圳市罗湖区红岭中路 1012 号国信证券大厦 18 层 邮编： 518001 总机： 0755-82130833 上海 上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 楼 邮编： 200135 北京 北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层 邮编： 100032