资源描述
1 行业报告行业专题研究 请务必阅读报告末页的重要声明 航 运 港口 从 CCFI 走 势 看集运 行业 的过 去、现在 与未 来 前言：集运链接全球 贸易，多 重因素影响运价 全球超过 80%的贸易量（以重量计）和超过 70%的 贸易额是通过海运完 成。集装 箱 主要 运 输 纺 织服 装、电 子产 品、家 具、机 电设 备 等 工 业产 成 品。集运 运价分析框架，从供需基本面出发，但 需考虑意外冲击对于供需关系的影响。CCFI（全称为中国出 口集装箱运价指数）是 反 映集运市场走势的“晴雨表”。从CCFI 走 势看，2002-2019 年，CCFI 基本 在600-1400 区 间波 动；2020 年后，受 各种 黑天 鹅 事件引 发的 意外 冲击 影响，CCFI 出 现大 幅波 动。过去：供需主导运价 变动，头部公司份额集中 供需差是运价变动主 因。2002-2008 年，出 口旺 盛带 动 CCFI 上 行；2009-2012 年，CCFI 波动 上行；2012-2016 年，出口 增速 见顶，CCFI 逐 年下 行，全球集 运行 业迎 来寒 冬；2017-2019 年，供需 基本 面 改善，CCFI 艰 难回 升。下行 周期加 速行业整 合。为了应对行业萧条期，班 轮公司整合频频发生。2012-2017 年，CR4、CR10 分别 从 42%、64%提高 到51%、74%；2019 年，CR4、CR10 分别 达到57%、83%。航运联 盟在 行业 格局 集中 过程中 发挥 重要 力量。现在、未来：供给依 然大 于需求，需重视意外 冲击 意外 冲击放大运价弹 性。复盘 2020 年后 的 CCFI 走 势，需 求的 恢复 依然 是运价抬升的初始催化剂，但由于 疫情、堵港、地缘冲突等黑天鹅事件，意外冲击 造成 的供 给紧 张很 大程度 上放 大运 价弹性。2024-2026 年，供给增速略大于需求增速，但需要重视可能发生的意外冲击对于供需关系的逆转。需求方 面，预 测 2024-2027 年全 球集 装箱 贸易 量复 合增长 率 为 3.4%；供给方面，测 算 2024-2026 年 运力新 增规 模（交付-拆 解）年复 合增 长 率 5.7%。投资建议：关注供需 阶段 性改善下 的集运投资 机会 建议关注中短期内，供需阶段性改善和价格竞争缓和趋势下的集运行业投资 机会。集运行业需从全 球贸易周期和行业生命周期角度，选择全球经济上行和行业产能紧缺阶段投资。但随着近年来黑天鹅事件的频发，意外 冲击造成的供给阶段性紧张扭转了供需关系，使得长周期视角下的供大于 求转变为 短时 间的 供不 应求，由 此带 来运 价的 超预 期 上涨。同时，航 运联 盟、行业格 局发 生的 重大 变化，或有 助于 缓和 产能 过剩 情况下 的 价 格竞 争。风 险提示：全球经济复苏 不及预期；红海局势缓和，结束绕行后的运力大规模回 归；新船 运力 投放 速度超 预期。证券研 究报 告 2024 年06 月 17 日 投 资建议：强于大市（维持）上 次建议：强于大市 相对大盘走势 作者 分析师：李蔚 执业证书编号：S0590522120002 邮箱：联系人：李天琛 邮箱：相关报告 1、航 运港 口：内 贸化 学品 水运 行业 初探：供需 格局向好，龙 头份 额提 升2024.06.02 2、航 运港 口：当前 红海 局势 对航 运 影响几 何 2024.01.10-20%-7%7%20%2023/6 2023/10 2024/2 2024/6航运港口 沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告 行业专题 研究 正文目 录 1.前言：集运链接全球 贸易，多重因素影响运价.3 1.1 全球80%以 上贸 易通 过海 运完成.3 1.2 CCFI 是集 运市 场的“晴 雨表”.4 2.过去：供需主导运价 变动，头部公司份额集中.4 2.1 供需差 是运 价变 动主 因.4 2.2 下行周 期加 速行 业整 合.5 3.现在、未来：供给依 然大 于需求，需重视意外 冲击.6 3.1 意外冲 击放 大运 价弹 性.6 3.2 中期视 角供 给大 于需 求.8 4.投资建议：关注供需 阶段 性改善下的集运投资 机会.9 5.风险提示.11 图表目 录 图表 1：1980-2017 年集装箱运输贸易量（以 重量 计）及占全球海运贸 易量 比重.3 图表 2：集运运价分析框架.3 图表 3：2002-2023 年CCFI 年度均值.4 图表 4：2002-2019 年CCFI 与出口总额比较.5 图表 5：2003-2019 年CCFI 同比变动与出口增速比 较.5 图表 6：2003-2019 年CCFI 同比变动与运力增速比 较.5 图表 7：2003-2019 年CCFI 同比变动与供需差比较.5 图表 8：2012-2019 年全球集运行业集中度（运力 口径）及收并购活动.6 图表 9：2017 年全球集运三大联盟成立.6 图表 10：三大集装箱航 运联盟在主要东西贸 易航 线所占市场份额（运 力口 径）.6 图表 11：2020-2024 年CCFI 与 SCFI 月度走势复盘.7 图表 12：1987-2023 年全 球集装箱船平均规模.8 图表 13：1 万+TEU 集装箱船占总船队规模比 重.8 图表 14：2020-2024 年5 月CCFI 与班轮综合到港 服 务准班率比较.8 图表 15：2023-2027 年全 球集运需求预测.9 图表 16：2016-2026 年集 运市场运力交付情况.9 图表 17：2016-2026 年集 运市场运力拆解情况.9 图表 18：2025 年航运联盟预计变化情况.10 图表 1 9：马士基综合物 流解决方案.10 图表 20：2014-2023 年地 中海航运和马士基运 力规 模（万 TEU）变化.11 图表 21：全球前10 大集 装箱班轮公司现有+订单 运 力规模（万 TEU）.11 ZXCXzQqNtQrQrPtQqNsNpO8O8Q9PtRqQtRmQiNqQtNiNnPpO6MmMxOuOrMnNvPpMuN请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告 行业专题 研究 1.前言：集运链接全球贸易，多 重因素影响运 价 1.1 全球80%以 上贸 易通过海 运完 成 全球超过 80%的贸易量（以重量计）和超过 70%的 贸易额 是通过海运完 成。集装箱主要 运输 纺织 服装、电子 产品、家具、机电 设备等 工 业 产成 品，占 海运 贸易 量 的 14%。图表1：1980-2017 年 集 装 箱运 输 贸易 量（以重 量 计）及 占全球 海运 贸 易量 比重 资料来 源：UNCTAD，国联 证券 研究 所 集运运价 分 析 框架，首先 从 供需 基本 面 出发，但 需重视 日 益频 发 的 意 外冲 击对于供需关系的影响。集运 需求主 要是 由运 输量 和运 距决定，其 中运 输 量 和全 球经济 发展、国际 贸易 情况 息息 相 关；运力 供给 方面 重点 在 于有效 供给，主要 由船 队 规模和 周转效率 决定，其中 船队 规 模增长 取决 于新 船交 付和 旧船拆 解的 情 况，船队 周 转效率 受航速和 港口 效率 影响 较大。此 外，受逆 全球 化影 响，贸易摩 擦 和 地缘 冲突 日益 增多，由此产 生的 意外 冲击 对于 供需关系 的 影响 逐渐 增加，进一 步加 大了 运价 的波 动程度。图表2：集运运价 分 析 框架 资料来 源：国联 证券 研究 所整理 请务必阅读报告末页的重要声明 4 行业报告 行业专题 研究 1.2 CCFI 是集 运市 场的“晴 雨表”CCFI 全称为中国出口 集装 箱运价指数，于 1998 年 4 月13 日首次发布，是 反映集运市场走势的“晴雨表”，逐渐 成 为继 波罗 的海 干 散货运 价指 数之 后的 世界 第二大运价指 数，被联 合国 贸发 会（UNCTAD）海 运年 报作 为权威 数据 引用。2002-2019 年，CCFI 基本在 600-1400 区间波动；2020 年后，受各种黑天鹅事 件引发的意外冲击 影响，CCFI 出现大起大落。因此 后文 为了 更好 地 从 图表 中观察 CCFI变化趋 势，我们 以 2019 年为 界，将 CCFI 划分为 2 个 区间：2002-2019 年 过去 的“传统 年代”；2020-2023 年 的“乌卡 时代”1。图表3：2002-2023 年 CCFI 年 度均值 资料来 源：上海 航运 交易 所，Wind，国联证 券研 究所 2.过去：供需 主导运价变动，头部公司份额集 中 2.1 供需 差 是运价 变动 主因 2002-2008 年，出口需求 旺盛带动 CCFI 上行。2003-2008 年，中国 出口 年平 均增速 为 28.1%，出 口 需 求的 高速增 长甚 至消 化 了2005-2008 年间 运力 的大 量投 放（运力年均 增 速 11.7%）带来 的影响，因 此期 间 CCFI 总 体保持 上行。2009-2012 年，CCFI 波动 上行。2009 年金 融危 机后，CCFI 随着 出 口需 求恢复而短暂 反 弹，但随 着 2011 年 中国出 口增 速见 顶后，CCFI 在 2012 年 Q2 达到 顶点。2012-2016 年，出口增 速 见顶，CCFI 逐年下行，全 球集运行业迎来寒冬。2012年后，中国 出口 增速 逐步 降低，甚至 在 2015 年转 为 负增长，由 此导致 CCFI 在2012-2016 年期 间逐 步走 低，2016 年 达到 历史 最低 点711。1“乌卡时代”（VUCA）意为一个 充 满易变性（Volatility）、不确定 性（Uncertainty）、复 杂性（Complexity）和模糊 性（Ambiguity）的环境。UviNZEtOUYtY0J4XYpP3NZDzSda0ryHb0G1WUCrSdD7tieNDrHSs7TGmlozMaGD/请务必阅读报告末页的重要声明 5 行业报告 行业专题 研究 2017-2019 年，供需基本 面 改善，CCFI 艰难回升。随着 运力供 给增 速的 降低（2012-2015 年运 力供 给年 均增 速 为 6.3%，2016-2019 年运 力供给 年均 增速 为 4.8%，下降2.5pcts），叠加 出口 增速 同比回 升，供需 差逐 步收 窄甚至 转负，CCFI 在 2017 年回升到 800 点以 上，但是 依然 在1000 点 以下。图表4：2002-2019 年 CCFI 与 出口总 额 比 较 图表5：2003-2019 年 CCFI 同 比变动 与 出 口增 速 比较 资料来 源：海关 总署，上 海航 运交 易 所，Wind，国联 证券 研究 所 资料来 源：上海 航运 交易 所，Wind，国联证 券研 究所 图表6：2003-2019 年 CCFI 同 比变动 与 运 力增 速 比较 图表7：2003-2019 年 CCFI 同 比变动 与 供 需差 比 较 资料来 源：UNCTAD，上海 航运 交易 所，Wind，国 联证 券研 究所 资料来 源：UNCTAD，上海 航运 交易 所，Wind，国 联证 券研 究所 2.2 下 行周 期加速 行业 整合 为了 应对行业萧条期，班轮 公司 整合频频发生，行业集 中度不断提高。2012-2017年，CR4、CR10 分 别从42%、64%提高 到 51%、74%；2019 年，经过 2018 年 的进 一 步兼并收购 整合 后，CR4、CR10 分别 达到57%、83%，行 业集中 度进 一步 提高。航运联盟在集运行业 格局 集中的过程中 也发挥 了 重 要力量。2017 年，全 球主 要的航运 联盟 进行 了重组，形成了 三大 联盟，即 2M 联盟、海洋 联盟 和 TIE 联 盟。其中，2M 联 盟包 括马 士基 和地 中 海航运；海 洋联 盟包 括中 远集团（含 东方 海外）、达 飞轮船请务必阅读报告末页的重要声明 6 行业报告 行业专题 研究 以及长 荣海运；THE 联盟 包 括 日本 海 洋 网联 船务 公司、阳明 海运、赫 伯罗 特 和 现代商船。“三大 联盟 在东西 主要航线贸 易航 线 上 的运 力份 额达93%左右”。（UNCTAN 2017）图表8：2012-2019 年 全 球 集运 行 业集 中 度（运 力 口径）及收 并购 活 动 资料来 源：UNCTAD，Alphaliner，国 联证券 研究 所 图表9：2017 年 全 球 集运 三 大联 盟 成立 图表10：三 大 集 装 箱 航 运 联 盟 在 主 要 东 西 贸 易 航 线 所占 市 场 份额（运力 口 径）资料来 源：国联 证券 研究 所整理 资料来 源：UNCTAD，国联 证券 研究 所 注：根据 MDSTransmodal 公司 2019 年 2 月 集装 箱船 数据 库 数 据计 算 3.现在、未来：供给依然大 于需求，需 重视意 外冲击 3.1 意 外冲 击 放大 运价 弹性 复盘 2020-2024 年 5 月 的 CCFI&SCFI 走势，我 们发 现：需求的恢复 依然是运价抬 升 的初 始 催化 剂，但 是随 着 疫情、堵港、地 缘 冲突 等 越来 越 多的 黑天 鹅 事件 的 发生，意外冲击造成的 供给 紧张 很大程度上 放大 了运 价 的弹性。请务必阅读报告末页的重要声明 7 行业报告 行业专题 研究 图表11：2020-2024 年 CCFI 与 SCFI 月 度 走 势复 盘 资料来 源：上海 航运 交易 所，Wind，国联证 券研 究所 船 舶 的 大型 化 对全 球集 运系 统 的 供给 侧 带来 诸多 挑战，加 剧了 意 外冲 击造 成的有效供给损失。为了 满足 大型集 装箱 船 对 于装 载率 的高要 求，需要 增加 靠泊 次数，中转港的 增加 意味 着如 果 其 中一个 港口 出现 拥堵，就 会 影响 后续 到港 时间，进 而影响 整个航线 的稳 定性。同时，船 舶大型 化 对 全球 航运 河道、港 口基 础设 施以 及集 疏 港 物流造成更 大压 力。2021 年3 月发生 的长 赐号 苏伊 士运 河搁浅 和2024 年 5 月以 来 发生的新加坡 港拥 堵事 件就 是相 应 影响 的 结 果。船舶大型化 在进入 21 世纪 后出现加速趋势。1987-1997 年集 装箱 船平 均规 模由1,155 增加 到1,581TEU/艘，同 比+37%；而到 了2007、2017 年集 装箱 船平 均规 模 分别达到 2,417、3,554TEU/艘，同比 分别+53%、+47%；2023 年，集 装箱 船平 均规 模突破4.000TEU/艘，达 到4,205TEU/艘。2011-2021 年，1 万+TEU 集装 箱船 占 全 球集 装 箱 总船队规 模比 重 由6%上升 到 接近40%。请务必阅读报告末页的重要声明 8 行业报告 行业专题 研究 图表12：1987-2023 年 全 球 集装 箱 船平 均 规 模 图表13：1 万+TEU 集 装箱 船 占总 船 队规 模 比 重 资料来 源：UNCTAD，Alphaliner，国 联证券 研究 所绘制 资料来 源：UNCTAD，国联 证券 研究 所 注：根据 MDSTransmodal 公司 2019 年 2 月 集装 箱船 数据 库数 据计 算 面对 逆 全球 化 背景 下，日益 频 发 的 意外事件 对于 供给 侧 的 冲击，我们 需要 从全球供应链的视角动态 审视 全球集运 系统发生的 变化。我们 比 较 2020-2024 年 5 月 集装箱班 轮 综 合到 离港 服务 准班率 和 CCFI，发 现二 者 相关度 较高，且 呈负 相关 关系。准班率 的不 断走 低，意 味 着全球 供应 链的 扰动 愈发 严重，从 一定 程度 上 反 映 运力有效供给 的 受影 响程 度。同 时，准班率 变动 趋势 早于 运价 变动趋 势，或 可作 为前 瞻 指标。图表14：2020-2024 年 5 月 CCFI 与班 轮 综 合到 港 服务 准 班率 比较 资料来 源：上海 航运 交易 所，Wind，国联证 券研 究所 整理 3.2 中 期视 角 供给 大于 需求 2024-2026 年供给增速略 大于需求增速，但需 要重视 可能发生的意外冲击 对于 供需关系的逆转。需求 方面，根据 DHL 援引 Accenture Cargo 的数 据，2023 年 全球集装箱贸 易量 将达 到 129.8 百万 TEU，预 测 2024-2027 年复合 增长 率 为 3.4%，即 到2027请务必阅读报告末页的重要声明 9 行业报告 行业专题 研究 年全球 集装 箱贸 易量 将达 到 148.4 万 TEU。供给方 面，根据 Alphaliner 数 据，截 至 2023 年 底，全球 集装 箱运 力 28.5 百万TEU。结合 中远 海控 业绩 推 介材料，测算2024-2026 年运力 新增 规模（交付-拆 解）分别 为2.71、1.63、0.84 百万 TEU，同比 分别+9.5%、+5.2%、+2.8%，年 复合 增长 率5.7%。图表15：2023-2027 年 全 球 集运 需 求预 测 资料来 源：DHL，Accenture Cargo，国联 证券 研究 所 图表16：2016-2026 年集运市场 运力 交付情况 图表17：2016-2026 年集运 市场 运力 拆解情况 资料来 源：中远 海控 业绩 推介 材料，国联证 券研 究所 资料来 源：中远 海控 业绩 推介 材料，国联证 券研 究所 4.投资建 议：关注供需阶段 性改善下的集运投 资机会 集运行业 需 从 全球 贸易 周期 和 行 业 生命周期 角度，选 择 全 球经 济 上行 和行 业产能紧缺阶段投资。但随 着 近年来 黑天 鹅事 件的 频发，意外 冲击 造成 的供 给阶 段性紧张扭转了 供需 关系，使得 长 周期视 角下 的 供 大于 求转 变为 短 时间 的 供 不应 求，由此带 来运价的 超预 期上 涨。航运联盟、行 业格 局发 生 的 重 大 变化，或有 助于 缓和 产 能 过剩 情 况下 的价 格竞争。自 2017 年 建立的 3 大 航运 联盟，将 在 2024 年 后发生 重大 变化。运 力规 模最大的 2M 联 盟中，马 士基 和 MSC 将在 2025 年 1 月 协议 到期后 停止 合作。其 中，马士基请务必阅读报告末页的重要声明 10 行业报告 行业专题 研究 自 2025 年2 月 起，将与 赫 伯罗特 开展 名为“双子 星”的 长期 运营 协作 计划。这也意味着，赫 罗伯 特将 在 2025 年 1 月 后退 出 THE 联 盟。而海洋 联盟 则选 择将 联盟 期限延长至 2032 年；因 此预 计在2025 年，海洋 联盟 或成 为 全球运 力规 模最 大的 集运 联盟。图表18：2025 年 航运联盟 预 计变 化情 况 资料来 源：Alphaliner，国联 证券 研 究所整理 注：运 力占 比测 算截 至 2024 年 5 月 31 日 我 们认 为，联盟和行业 格局 重 大 变 化的 背 后 代表 着各 家 船 公 司对 于 未 来发 展战略方向选择的差异。目 前班 轮 公司 纷纷 通过 一体 化提 升 为客 户提 供差 异化 服务 的 能力，避 免通 过传 统的 低价 竞争方 式获 取货 量，但各 家的战 略选 择也 各有 不同。以马士 基为 代表 地公 司选 择纵向 一体 化，收购 货代、物流 甚至 空运 公司，“由 海洋走向 陆地，由 集运 走向 物流”，打造 以集 运为 核心 的综合 物流 集团。而 以 MSC 地中海航运 为代 表地 公司 则选 择横向 一体 化，通 过收 购 南美、非 洲地 区的 企业，补 齐在新兴市场 的运 输网 络。目前，MSC 掌控 超过580 万 TEU 的运力，还 拥 有 126 万 TEU 的订单运力，运 力规 模 总 计超 过710 万标 箱，成为 世界 第一集 装箱 班轮 公司。图表19：马 士 基 综合 物 流解 决 方案 资料来 源：马士 基业 绩推 介材 料，国 联证券 研究 所 请务必阅读报告末页的重要声明 11 行业报告 行业专题 研究 图表20：2014-2023 年 地 中 海 航 运 和 马 士 基 运 力 规 模（万 TEU）变化 图表21：全球前 10 大集 装 箱 班轮 公司 现有+订 单 运力规模（万 TEU）资料来 源：Alphaliner，国联 证券 研 究所 资料来 源：Alphaliner，国联证 券研 究所 注：运力 规模 数据 截 至 2024 年6 月 14 日 综上所 述，建 议关 注中 短 期内，由 于意 外冲 击导 致 的 供需 阶段 性改 善和 价格 竞争缓和趋 势下 的集 运行 业投 资机会。5.风险提 示 全球经济复苏不及预 期。全球经 济复 苏的 疲弱 将导致 国际 贸易 需求 降低，进 而影响全球 集运 市场 的景 气度，从而 对 集 装箱 班轮 公司 造成不利 影响。红海 局势缓和，结 束 绕行 后的运力大规模回归。红 海局势 持续 紧张 导致 集装 箱班轮公司 绕行 好望 角是 导致 当前运 力紧 张的 主因。若 局势缓 和，大 规模 运力 重 新 通行 苏伊士运 河，将导 致供 需格 局重回 供大 于求 局面，对 于运价 造成 下行 压力。新 船 运 力投 放 速度 超 预期。若 集装箱 班轮公 司为尽 快弥补 运力缺 口而加 速运力 投放，可 能导致 紧张的 供需关 系改善，或导 致运价 下降。请务必阅读报告末页的重要声明 12 分 析师声明 本报告 署名 分析 师在 此声 明：我们 具 有中国 证券 业协 会授 予的 证券 投资 咨 询执业 资格 或相 当的 专业 胜任 能力，本报告 所表 述的 所有 观点 均准 确地 反 映了我们对标的 证券 和发 行人 的个 人看 法。我 们所得 报酬 的任 何部 分不 曾与，不 与，也将 不会 与本 报告 中的 具体 投资 建 议或观 点有 直接 或间 接联 系。评 级说明 投资建 议的 评级 标准 评级 说明 报 告 中 投 资 建议 所 涉 及的 评 级 分为 股票 评 级 和 行 业评 级（另有 说明 的除 外）。评级 标准 为报 告 发布日 后6 到12 个月内的 相对 市场 表现，也 即：以报 告 发布日 后的 6 到 12个月内 的公 司股 价（或行 业指 数）相 对同期 相关 证券 市场代表性 指数 的涨 跌幅 作为 基准。其中：A 股市场以 沪深300指 数 为 基 准，新 三 板 市场 以 三 板成 指（针 对 协 议 转让 标的）或三 板做 市指 数（针 对做 市转 让 标的）为 基准；香港市 场 以 摩 根 士丹 利 中 国指 数 为 基准；美 国 市 场 以 纳斯 达克综合 指数 或标 普 500 指数 为基 准；韩国 市场 以柯 斯 达克指数 或韩 国综 合股 价指 数为 基准。股票评 级 买入 相对同 期相 关证 券市 场代 表指 数涨 幅20%以上 增持 相对同 期相 关证 券市 场代 表指 数涨 幅 介于 5%20%之间 持有 相对同 期相 关证 券市 场代 表指 数涨 幅 介于-10%5%之间 卖出 相对同 期相 关证 券市 场代 表指 数跌 幅10%以上 行业评 级 强于大 市 相对同 期相 关证 券市 场代 表指 数涨 幅10%以上 中性 相对同 期相 关证 券市 场代 表指 数涨 幅 介于-10%10%之间 弱于大 市 相对同 期相 关证 券市 场代 表指 数跌 幅10%以上 一 般声明 除非另 有规 定，本 报 告中 的所 有材 料 版权均 属国 联证 券股 份有 限公 司（已 获中国 证监 会许 可的 证券 投资 咨询 业 务资格）及 其附 属机 构（以 下统 称“国 联证券”）。未经国 联证 券事 先书 面授 权，不得 以 任何方 式修 改、发送 或者 复制 本报 告 及其所 包含 的材 料、内容。所 有本 报 告中使 用的 商标、服 务标 识及 标记 均 为国联证券的商 标、服务 标识 及标 记。本报告 是机 密的，仅 供我 们的 客户 使 用，国 联证 券不 因收 件人 收到 本报 告 而视其 为国 联证 券的 客户。本 报告 中 的信息 均来 源于 我们 认为 可靠 的已 公 开资料，但国联 证券 对这 些信 息的 准确 性及 完 整性不 作任 何保 证。本报 告中 的信 息、意见 等均 仅供 客户 参考，不 构成 所 述证券 买卖 的出 价或 征价 邀请 或要 约。该等信息、意 见并 未考 虑到 获取 本报 告人 员 的具体 投资 目的、财 务状 况以 及特 定 需求，在任 何时 候均 不构 成对 任何 人 的个人 推荐。客 户应 当对 本报 告中 的 信息和意见进行 独立 评估，并 应同 时考 量各 自 的投资 目的、财 务状 况和 特定 需求，必要时 就法 律、商业、财 务、税收 等 方面咨 询专 家的 意见。对 依据 或者 使 用本报告所造成 的一 切后 果，国联 证券 及/或 其关联 人员 均不 承担 任何 法律 责任。本报告 所载 的意 见、评估 及预 测仅 为 本报告 出具 日的 观点 和判 断。该等 意 见、评 估及 预测 无需 通知 即可 随时 更 改。过 往的 表现 亦不 应作 为日 后 表 现 的预示和担保。在不 同时 期，国联 证券 可能 会 发出与 本报 告所 载意 见、评估 及预 测 不一致 的研 究报 告。国联证 券的 销售 人员、交 易人 员以 及 其他专 业人 士可 能会 依据 不同 假设 和 标准、采用 不同 的分 析方 法而 口头 或 书面发 表与 本报 告意 见及 建议 不一 致 的市场评论和/或 交易 观点。国 联证 券没 有将 此 意见及 建议 向报 告所 有接 收者 进行 更 新的义 务。国联 证券 的资 产管 理部 门、自营 部门 以及 其他 投资 业务 部门 可 能独立 做出与本 报告 中的 意见 或建 议不 一致 的 投资决 策。特 别声明 在法律 许可 的情 况下，国 联证 券可 能 会持有 本报 告中 提及 公司 所发 行的 证 券并进 行交 易，也可 能为 这 些 公司 提 供或争 取提 供投 资银 行、财务 顾问 和 金融产品等各种 金融 服务。因 此，投资 者应 当 考虑到 国联 证券 及/或 其相 关人 员可 能存在 影响 本报 告观 点客 观性 的潜 在 利益冲 突，投资 者请 勿将 本报 告视 为 投资或 其他决定的 唯一 参考 依据。版 权声明 未经国 联证 券事 先书 面许 可，任 何机 构或个 人不 得以 任何 形式 翻版、复制、转 载、刊登 和引 用。否则 由此 造成 的一切 不良 后果 及法 律责 任有 私自 翻 版、复制、转载、刊登 和引 用者 承担。联系我们 北京：北 京市 东城 区安 定门 外大 街 208 号中 粮置 地广 场 A 塔 4 楼 上海：上海 浦东 新区 世纪 大道 1198 号 世纪 汇一 座 37 楼 无锡：江 苏省 无锡 市金 融一 街 8 号国 联金融 大 厦 12 楼 深圳：广 东省 深圳 市福 田区益 田 路 4068 号卓 越时 代广 场 1 期 13 楼 电话：0510-85187583
展开阅读全文