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行业研究 丨深度报告 丨食品、饮料与烟草 Table_Title“每食每刻”系列之（十）：乘 风高景气，掘 金茶饮供应 链“卖水 人”%1 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 2/29 丨证券研 究报告 丨 报告要点 Table_Summary在经历了消费升级、公共卫生事件影响、性价比消费崛起等多个阶段之后，中国现制饮品行业依旧表现出较强的韧性和成长潜力。下游茶饮品牌竞争激烈，上游供应链关键环节值得关注。其中水果类标准化程度低、难以形成规模化企业，糖类目前缺乏明确上市公司标的，口感颗粒类行业增速较快、盈利能力较强。由于新茶饮行业多数上游原材料不具备明显差异性，因此在与品牌方的业务往来中通常处于相对劣势。拓展腰部品牌、布局非核心深加工产品、深度合作及高效响应是供应商可以发展的方向。分析师及 联系人 Table_Author 董思远 范晨昊 SAC：S0490517070016 SAC：S0490519100003 SFC：BQK487%2ZXFUvMtOoNmNpRmPnQoRoPaQdNaQtRmMtRrNeRrRrMkPmPrR7NoOuMNZtPxONZrMqN 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 食品、饮料与烟草 Table_Title2“每食每刻”系列之（十）：乘风高景气，掘金茶饮供应链“卖水人”行业研究 丨 深度 报告 Table_Rank 投资评 级 看好丨维 持 Table_Summary2 现制饮 品行 业：成长 性是 否依旧 值得 期待？在经历了消费升级、公共卫生事件影响、性价比消费崛起等多个阶段之后，中国现制饮品行业依旧表现出较强的韧性和成长潜力。2023 年中国现制饮品市 场规模预计超过 5100 亿元，2022至 2028 年的规模复合增速预 计为 18.7%。不同价格带对比来看，平价现制饮品受欢迎程度逐渐提升，预计到 2028 年市场 规模将增长至 3887 亿元，2022 至 2028 年复合增速有望达 到24.0%；此外 随着下沉市场的 日渐成熟，未来市场提升空间巨大，三线及以下城市的现制茶饮店市场规模预计将以 24.6%的 复合年增长率从 2022 年的 732 亿 元增至 2028 年的 2739 亿 元。对比海外，预计 2028 年中国 人均现制饮品年消费量将达 52 杯，提升至 2022 年近三倍水 平。上游供 应链：哪 个环 节“卖水人”值 得关 注？下游茶饮品牌竞争激烈，上游供应链关键环节值得关注。新茶饮供应链上游主要包括原料供应和包装设备，其中主要原料包括水果、茶叶、奶制品、糖、口感颗粒等。2021-2024 年分 品来看市场规模复合增速，水果（29.5%）口感颗粒类（26.1%）糖（23.5%），水果类标准化 程度低、难以形成规模化企业，糖类目前缺乏明确上市公司标的，口感颗粒类行业增速较快、盈利能力较强，上市公司中千味央厨、宝立食品均有所涉足（占比不高）。此外饮品烘焙类作 为增量需求，拓展前景广阔，上市公司中千味央厨、立高食品、宝立食品均有涉足。品牌 VS 供应 商：上下 游 话语权 如何 变化？上游原材料不具备明显差异性，在与品牌方的业务往来中通常处于相对劣势。头部高单价的新茶饮品牌审厂 要求较高，标准清晰流程复杂，或会引入第三方机构辅助审查，研发话语权更强，常定制产品，并掌握配方，希 望建立专供供应商；千店低单 价品牌审厂要求一般，一般由 品牌方审查，品牌方研发话语权稍强会提出配方保密要求，希望供应商具备供应高端品的经验；百店小品牌审厂要求一般，品牌方研发能力稍弱，倾向于直接向供应商购买配方，希望供应商配套方案完善。对于供应链企业 来说，核心竞争要素主要体现 在研发、生产及销售三个环节，拓展腰部品牌、布局非核心深加工产品、深度合作及高效响应是供应商可以发展的方向。供应商 突破 之道：深 度，广度，腰部 拓展腰部品牌、布局非核心深加工产品、深度合作及高效响应是供应商可以发展的方向。1）议价能力：茶饮品牌通常依托规模优势，向上游进行压价，头 部品牌的话语权往往明显大于上游供应商，腰部品牌对于供应商来说更为友好。2）降本措施：包括消除中间成本、动态管理减少库存浪 费、降低 包材 成本 等，应避免 涉足 大品 类原 料、深度 布局高 度加 工产 品。3）定制化 原料：高效的响应、需求的实现是供应商的重要能力。4）稳定 供应链：茶饮品牌希望和核心供应商形成长期深度合作，不排除股权方式合作，供应商可积极回应客户的绑定需求。标的推 荐：建议 关注 千味 央厨、立高 食品、宝 立食 品 目前 A 股上市标的中，涉足茶饮供应链的核心公司包括 千味央厨、立高 食品、宝立食品，在行业景气度维持较高水平的背景下，建议关注相关公司业务发展。风险提 示 1、食品安全风险；2、原材料价格波动风险；3、市场竞争加剧风险；4、应收账款收回风险。Table_StockData 行业内重 点 公司推荐 公司代 码 公司名 称 投资评 级 001215 千味央 厨 买入 300973 立高食 品 买入 603170 宝立食 品 买入 市场表现 对 比图(近 12 个月)资料来源：Wind 相关研究 Table_Report 食品饮料行业 2023 年年报及 2024 年 一季报综述白酒篇：行业韧性十足，顺利实现开 门红2024-05-22 食品饮料行业 2023 年报及 2024 年一 季报综述大众品篇：需求稳 中求进，盈利率 先改善 2024-05-21“每食每刻”系列之（九）：静水 流深，再探啤酒板块的投资价值 2024-05-12-17%-9%0%8%2023/5 2023/9 2024/1 2024/5食品、饮料与烟草 沪深300指数2024-05-29%3 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 4/29 行业研究|深度报 告 目录 现制饮品行业：成长性是否依旧值得期待？.6 中国现 制饮 品行 业景 气度 仍在.6 平价饮 品及 下沉 市场 成为 增长动 力.7 对标海 外，国内 市场 仍具 拓展潜 能.9 上游供应链：哪个环节“卖水人”值得关注？.11 基础原 料：奶制 品工 业程 度高.12 饮品配 料：口感 颗粒 百花 齐放.15 佐饮点 心：烘焙 甜点 为虎 添翼.17 品牌 VS 供应商：上下 游话语权如何变化？.19 推新加 快：供应 商挑 战与 机会并 存.20 均衡采 购：结构 稳定 但供 应商议 价权 削弱.22 自建供 应链：腰 部客 户更 为友好.23 供应商突破之道：深度，广度，腰部.25 风险提示.27 图表目录 图 1：中国 现制饮 品市场 规 模占饮料 市场百 分比将 持续 提高.6 图 2：中国 现制饮 品市场 现 磨咖啡的 市场份 额将进 一步 提升.6 图 3：2022 年 全国现 制饮 品细分品 类门店 数占比.7 图 4：2023 年 全国现 制饮 品细分品 类品牌 数占比.7 图 5：中国 现制饮 品市场 平 价产品的 占比预 计提升.7 图 6：中国 低线城 市现制 饮 品规模占 比快速 提高.7 图 7：门店 数量前 15 名的 奶茶饮品 品牌人 均消费 对比（单位：元）.8 图 8：2021-2024 年 部分茶 饮品牌客 单价变 化（单 位：元）.8 图 9：中国 现制茶 饮连锁 化 率趋势.8 图 10：2023 年中国 现制茶 饮行业竞 争格局.8 图 11：中 国市场 现制饮 品 零售额复 合增长 率仅次 于东 南亚.9 图 12：全 球现制 饮品市 场 以终端零 售额计 的规模 增量（单位：亿美元）.9 图 13：中 国目前 现制饮 品 消费量占 饮用水 分摄入 总量 比例偏低.10 图 14：中 国人均 现制饮 品 年消费量 与海外 相比差 距明 显.10 图 15：新 茶饮供 应链分 析.11 图 16：新 茶饮供 应链细 分 品类市场 规模及 占零售 额的 比例（单 位：亿 元）.11 图 17：部 分现制 茶饮公 司 销售商品 成本占 收入的 比例.11 图 18：消 费者新 茶饮茶 基 底偏好度 对比.12 图 19：新 茶饮茶 细分市 场 规模及同 比增速（单位：亿 元）.12 图 20：消 费者新 茶饮水 果 品类偏好 度对比.13 图 21：新 茶饮水 果细分 市 场规模及 同比增 速（单 位：亿元）.13%4Z+8fXKgidGd+hpI2c2+wDJKvZxvDHl7CnYBIQwX/6MPRZMn+xrh8RIyvJDeITZPQ 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 5/29 行业研究|深度报 告 图 22：消 费者新 茶饮奶 制 品品类偏 好度对 比.13 图 23：新 茶饮奶 制品细 分 市场规模 及同比 增速（单位：亿元）.13 图 24：新 茶饮中 果糖的 占 比快速下 降.15 图 25：新 茶饮糖 类细分 市 场规模及 同比增 速（单 位：亿元）.15 图 26：口 感颗粒 发展历 史.15 图 27：消 费者新 茶饮口 感 颗粒品类 偏好度 对比.16 图 28：新 茶饮口 感颗粒 细 分市场规 模及同 比增速（单 位：亿元）.16 图 29：2023 年消费 者食用 预制烘焙 食品的 场景频 率最 高的是餐 饮店.17 图 30：咖 啡、茶 饮门店 烘 焙等食品 销售占 比有望 提升.17 图 31：部 分现制 茶饮品 牌 新品推出 情况（单位：个）.21 图 32：2024 年 4 月部 分茶 饮品牌产 品上新 情况.21 图 33：部 分茶饮 品牌 2022、2023 产品 上新数 量对比 及增长率（单位：个）.22 图 34：部 分现制 茶饮公 司 前五大供 应商占 采购总 额的 比例.22 图 35：部 分现制 茶饮公 司 贸易应付 款周转 天数呈 现延 长趋势（单位：天）.22 图 36：古 茗近两 年前五 大 供应商采 购额占 比情况.23 图 37：茶 百道近 两年前 五 大供应商 采购额 占比情 况.23 图 38：主 流茶饮、咖啡 品 牌门店数 量及客 单价情 况.26 表 1：代表 性新式 茶饮品 牌 门店数量 对比（单位：家）.8 表 2：新茶 饮上游 原材料 构 成及业务 拓展分 析.12 表 3：新茶 饮奶制 品细分 品 类介绍.13 表 4：基础 原料类 部分相 关 公司数据 对比.14 表 5：饮品 配料类 部分相 关 公司对应 业务数 据对比.16 表 6：部分 茶饮品 牌早餐 烘 焙布局情 况.17 表 7：佐饮 点心类 部分相 关 公司对应 业务数 据对比.18 表 8：部分 茶饮品 牌供应 链 情况梳理.19 表 9：茶饮 品牌供 应链差 异 性分析.19 表 10：茶 饮供应 链核心 竞 争要素.20 表 11：2023 年 全国部 分咖 饮品牌热 门新品 情况.21 表 12：2023 年新茶 饮品牌 自建供应 链情况.23 表 13：三 家拟 IPO 新茶饮 企业募资 在供应 链方向 的使 用计划.24 表 14：新 茶饮公 司供应 链 采购能力 的几个 维度对 比.25%5 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 6/29 行业研究|深度报 告 现制饮品 行业：成长性是 否依旧 值得期待？在经历了消费 升 级、公 共卫生事件 影响、性价比消 费崛起等多个阶段之后，中国 现制饮品 行 业 依 旧 表 现 出 较 强 的 韧 性 和 成 长 潜 力。中 国 现 制 饮 品 行 业 目 前 仍 处 于 上 升 通 道，2023 年中国现制饮品市场规模预计超过 5100 亿元，2022 至 2028 年的规模复合增速预计为 18.7%，其中现制茶饮 占比最大、现磨咖啡提升最快。从门店数和品牌数来看，茶 饮、咖 啡 占据 绝对 主 导。不同 价 格带 对 比来 看，平 价现 制饮 品 受欢 迎 程度 逐渐 提 升，预计到2028 年市场规模将增长 至3887 亿元，2022 至2028 年 复合增速有望达到24.0%；此外，随着下沉市场的日渐成熟，未来市场提升空间巨大，三线及以下城市的现制茶饮店市场规模预计将以 24.6%的 复合年增长率从 2022 年的 732 亿 元增长至 2028 年的2739 亿元。对比海外，根据灼 识咨询测算，预计到 2028 年，中国人均现制饮品年消费量将达到 52 杯，提升至 2022 年的近三倍水平。中国现制 饮品行 业 景气度仍 在 中国现制饮品 行 业仍处 于上升通道，其中现制茶 饮占比最大、现磨咖啡提升最 快。根据灼识咨询的测算，2023 年中国 现制饮品市场规模预计超过 5100 亿 元，2022 至 2028 年的规模复合增速预计为 18.7%。现制饮品占中国饮料市场的百分比将从 2022 年的 32.6%继续提升至 2028 年的 50.3%。品类之中，现制茶饮的占比 最高，但现磨咖啡的增速相对更快，两者合计的占比将持续提升。图 1：中国现 制饮品 市场规 模占饮 料市场百 分比将 持续提 高 图 2：中国现 制饮品 市场现 磨咖啡 的市场份 额将进 一步提 升 资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 从门店数和品 牌 数来看，茶饮、咖啡占据绝对 主导。根据中国连 锁经营协会的数据，2022年全国现制饮品细分品类的门店数中，茶饮占比为 61.9%、咖啡占比 17.8%；根据红餐产业研究院的数据，2023 年全 国现制饮品细分品类的品牌数中，茶饮占比为 65.4%。0%10%20%30%40%50%60%02004006008001000120014002017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E中国现制饮品市场规模（十亿元）占中国饮料市场百分比（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E现制茶饮 现磨咖啡 其他%6 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 7/29 行业研究|深度报 告 图 3：2022 年全国 现制饮 品细分 品类门店 数占比 图 4：2023 年全国 现制饮 品细分 品类品牌 数占比 资料来源：饿了 么2023 中国现 制茶饮、咖啡行 业白皮 书，长江证 券研究 所 资料来源：红餐 产业研 究院2023 现制 饮品品类 发展，长江 证券研 究所 平价饮品 及下沉 市 场成为增 长动力 不同价格带对 比 来看，平价现制饮品受欢迎 程度逐渐提升。根据灼识咨询数据，中国平价现制饮品市场规模从 2017 年的 389 亿元增长至 2022 年的 1071 亿元，复合增速为22.5%。在性价比消费趋势下，随着不断扩大的门店网络，平价现制饮品在中国整体饮料消费中的占比预计将进一步提升。预计到 2028 年市场规模 将增长至 3887 亿元，2022至 2028 年复合增速有望达到 24.0%。随着下沉市场 的 日渐成 熟，未来市场提升空 间巨大。截至 2022 年底，中国三线及以下城市的现制茶饮店门店密度仅为 247 家/百万人，远低于一线城市的 460 家/百万人。中国三线及以下城市的现制茶饮店数量正在迅速增长，截至 2023 年 9 月 30 日已达约 24万家。以终端零售额计，三线及以下城市的现制茶饮店市场规模预计将以 24.6%的复合年增长率从 2022 年的 732 亿 元增长至 2028 年的 2739 亿 元，在所有城市线级中增速最快，2028 年 将占中国现制茶 饮店市场总体规模的 51.5%。图 5：中国现 制饮品 市场平 价产品 的占比预 计提升 图 6：中国低 线城市 现制饮 品规模 占比快速 提高 资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 在消费习惯变 化 的当下，奶茶饮品的价格也 迎来了明显下调。根据窄门餐眼的数据，门店数量在前 15 名的品牌人均消 费基本集中在 10-20 元，平均 值为 14.11 元。从 2021 年至 2024 年茶饮品牌的 客单价 变化来看，乐乐茶、奈雪的茶、喜茶三大品牌降幅最大，整体降幅均超过 10 元。根据餐 宝典监测的 50 多个茶饮品牌数 据，56%的品牌有不同程度的降价。茶饮 咖啡 冰淇淋 酸奶屋 其他 茶饮 咖饮 其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E高价 中价 平价0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E一线 新一线 二线 三线及以下%7 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 8/29 行业研究|深度报 告 图 7：门店数 量前 15 名的奶 茶饮 品品牌人 均消费 对比（单位：元）图 8：2021-2024 年部分 茶饮 品牌 客单价变 化（单 位：元）资料来源：窄门 餐眼，长江证 券研究 所 注：数据 更新于 2024 年 5 月 15 日 资料来源：NCBD 2023 2024 中国 茶 饮行业年 度发展 报告，长江 证券研 究所 注：统计 时间为 2024 年 3 月 31 日 从行业格局来 看，现制 茶饮头部集中程度逐 步提升。中国现 制茶饮连锁化率高于餐饮行业整体，并维持较快的提升速度。中商情报网的数据显示，预计 2023 年现制茶饮连锁化率超过 50%，2023 年的品 牌格局中，蜜雪冰城以约 20%的市占率遥遥领先，古茗、茶百道等也在 8%左右，行业 CR5 超过 40%。图 9：中国现 制茶饮 连锁化 率趋势 图 10：2023 年中国现 制茶饮 行业 竞争格局 资料来源：中商 情报网，长江 证券研 究 所 资料来源：中商 情报网，长江 证券研 究 所 表 1：代表性 新式茶 饮品牌 门店数 量对比（单位：家）2021-12 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 一线 蜜雪冰城 782 1190-1444-古茗 93 165-272 茶百道 537 690 709-奈雪的茶 280 373-414-沪上阿姨 319 403-557-新一线 蜜雪冰城 4172 5710-6725 古茗 1165 1362-1634 茶百道 1571 1848 1893-奈雪的茶 282 357-410-沪上阿姨 879 1272-1646-036912151821蜜雪冰城古茗茶百道沪上阿姨书亦烧仙草甜啦啦益禾堂CoCo 都可霸王茶姬喜茶1 点点一鸣真鲜奶吧快乐番薯悸动烧仙草奈雪的茶15 大品牌平均：14.11 元-14-12-10-8-6-4-2 0乐乐茶奈雪的茶喜茶SEVENBUSYO TEA 有茶椿风大口九黑泷堂丘大叔柠檬茶7 分甜35%40%45%50%55%60%65%70%75%2020 2021 2022 2023E 2024E蜜雪冰城20%古茗8%茶百道8%沪上阿姨4%书亦烧仙草4%其他56%8 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 9/29 行业研究|深度报 告 二线 蜜雪冰城 3187 4739-5714-古茗 1884 2140-2690 茶百道 1095 1347 1394-奈雪的茶 187 242-266-沪上阿姨 736 1067-1516-三线及以 下 蜜雪冰城 11590 15549-18297-古茗 2552 3002-4405 茶百道 1874 2476 2601-奈雪的茶 68 96 104-沪上阿姨 1842 2565-3578-资料来源：各公 司公告，长江 证券研 究 所 对标海外，国内 市 场仍具拓 展潜能 中国等新兴市 场 的快速 增长是全球现制饮品 行业成长的 重要引擎。灼识咨询的数据显示，2022 年至 2028 年，中国和东 南亚市场预计在全球主要市场中增速最快，复合年增速分别达到 18.7%和 20.3%，中国 贡献同期全球现制饮品市场规模增量的近 29%。图 11：中 国市场 现制饮 品零售 额 复合增长 率仅次 于东南 亚 图 12：全球 现制饮 品市场 以终端 零售额计 的规模 增量（单 位：亿 美 元）资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 对比海外消费 情 况，中国人 均现制饮品消费 增长潜力巨大。灼识咨询的数据显示，2022年中国现制饮品消费量在饮用水分摄入总量中的占比只有约 1%，显著低于美国、欧盟及英国、日本这些发达市场平 均 17%以上的水平。同年，中国人均现制饮品年消费量为18 杯，发达市场平均超过 160 杯。根据灼识咨询测算，预计 到 2028 年，中国人均现制饮品年消费量将达到 52 杯，提 升至 2022 年的近三倍水平。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%美国日本欧盟及英国其他市场中国东南亚全球平均2022-2028 年全球现制饮品市场以 终端零 售额计 的复合 年增长 率2022 年存量,7218中国,1129欧盟及英国,1045美国,660东南亚,331日本,128其他市场,6362022-2028 年增量,3929%9 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 10/29 行业研究|深度报 告 图 13：中 国目前 现 制饮 品消费 量 占饮用水 分摄入 总量比 例偏低 图 14：中 国人均 现制饮 品年消 费 量与海外 相比差 距明显 资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 资料来源：灼识 咨询，蜜雪冰 城招股 说 明书，长 江证券 研究所 虽然消费市场 短 期面临 一定压力，但现制 饮品的景气度仍在。现制茶饮市场规模未来仍将保持 18%以上复合增速，其 中现磨咖啡的增长潜力更大。平价饮品及下沉市场的潜力有望在未来进一步放大，同时对标海外国内人均消费成长空间值得期待。0%5%10%15%20%25%中国 东南亚 美国 欧盟及英国 日本2022 年现制饮品消费量占引 用水分 摄入总 量百分 比050100150200250300350中国 东南亚 美国 欧盟及英国 日本2022 年人均现制饮品年消费 量（杯）%10 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 11/29 行业研究|深度报 告 上游供应 链：哪 个环节“卖水人”值得关 注？下游茶饮品牌 竞 争激烈，上游供应链关键环 节值得关注。新 茶饮供应链上游主要包括原料供应和包装设备，其中主要原料包括水果、茶叶、奶制品、糖、口感颗粒等。其中水果、茶叶相对偏向农业种植，标准化程度不高；奶制品、糖及口感颗粒属于工业化程度较高的品种，有多家（拟）上市公司从事相关业务。图 15：新 茶饮供 应链分 析 资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 原料分类中，水果、茶叶及奶制品的占比较 高。根据沙利文 数据，中国新茶饮上游供应链市场规模在 2022 年约 520 亿元，占新茶饮店全年茶饮收入规模的约 40%，其中水果、茶叶、奶制品在新茶饮原料中的市场规模占比分别为 22.3%、19.7%和 17.2%。从代表性茶饮公司的商品销售成本占比来看，基本在 65%至 85%之间。随着当前纯茶+奶的中端现制茶饮的兴起，预计未来茶叶和奶制品的市场需求提升将更为明显。水果、口感 颗粒 及糖类 的复合增速相对领先。根据沙利文的 数据，2021-2024 年，分品类市场规模复合增速分别为：茶（17.7%）、水果（29.5%）、奶制 品（14.7%）、糖（23.5%）、口感颗粒类（26.1%）。图 16：新茶 饮供应 链细分 品类市 场 规模及占 零售额 的比例（单位：亿元）图 17：部 分现制 茶饮公 司销售 商 品成本占 收入的 比例 资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 资料来源：各公 司公告，长江 证券研 究 所 产业链上游农业果园牧场茶园制造业食品原料及设备耗材供应包括 鲜果、冻 果、浓 缩 果汁、果酱、NFC 等水果包括鲜奶、黄油、奶油、芝士等奶制品包括红茶、绿茶、乌龙茶等茶叶包括果糖、冰糖、黑糖、风味糖浆、低卡糖等糖包括粉圆、椰果粒、芋圆等口感添加物口感颗粒包括制冰机、净水器、搅拌机、冰柜等设备供应包括纸杯、塑料杯、吸管等包装供应产业链中游模式优势：由总部直接投资经营，可实现 所有 门店 由 总部 统 一管 理 及经 营，且利于门店标准化制度实行，产品和服务把控能力更强。同时也有利于人才培养、产品推广、信息技术化保持统一直营模式模式优势：总部授权加盟商，加盟商按合同规定，在总部统一的业务模式下从事经营和管理，并向总部支付相应的费用。可实现门店规模的快速扩张，进一步提升品牌市场知名度及 影响力直营模式原料供应包装设备产业链下游产品配送门店消费线下渠道门店、线上平台是新茶饮销售的两大渠道。目前线上平台已成为消费者下单的渠道，如品牌自有的小程序、App、外 卖等。通 过这些渠道，新茶饮流向消费者直营模式产品配送消费者38.0%38.5%39.0%39.5%02004006002019 2020 2021 2022E茶叶 水果 奶制品糖 口感颗粒 包材设备 原料占比（右轴）60%65%70%75%80%85%90%95%2020 2021 2022 2023Q1-3蜜雪冰城 古茗 茶百道 沪上阿姨%11 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 12/29 行业研究|深度报 告 表 2：新茶饮 上游原 材料构 成及业 务拓展分 析 细 分 品 类 占 新茶 饮物 料成本的比 例 拓展业务 准 备 茶叶 20%26%稳定的茶 叶原料 供应的 发展、袋 泡 茶与冷泡 茶市 场(收 购茶叶 或自建茶园)的火热、部 分茶饮 品种如 建设 规模化的 加工厂；专 业的拼 配师傅以茶叶 拼配工 艺 乳制品 17%21%建设 加工厂、投入高成本 的加工设备；聘请专业 的工程师、研发 团队；为增 强竞争 力掌握 特色技 术 设备预包 装 10%12%建设 专业的制 造工厂；招聘 专业的研发 团队；建 设完善售后 维修 体系 水果 20%25%稳定的水 果原料 供应；建设水 果加 工厂；拥 有及时 稳定的 仓储物；流体系，保 证新鲜 度 糖类 10%15%稳定低成 本的原 料供应；招募 基础 的研发团 队 口感辅料 11%12%稳定低成 本的原 料供应；招募 基础 的研发团 队 资料来源：云湖 研究，沙利文 中国 新 茶饮供应 链白皮 书，长江证 券研究 所 基础原料：奶制 品 工业程度 高 茶叶作 为当前 新 茶饮基础原料中规模最大的 品类，创新发展备受关注。根据沙利文的数据，茶在一杯新式茶饮中平均成本占比为 20%-26%，茶的 成本占比近年来有一定下降的趋势，主要是越来越多茶含量偏低的新茶饮产品不断涌现。红茶和花茶基底在各类茶基底中更受欢迎，红茶温补醇厚较少 受到季节和空腹与否的限制，是消费者最先熟悉起来的奶茶基底；花茶复合香调更易搭配水果，是近年来新兴的基底类型。图 18：消 费者新 茶饮茶 基底偏 好 度对比 图 19：新 茶饮茶 细分市 场规模 及 同比增速（单位：亿元）资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 水果是近年来 高 端现制 茶饮最主要的原料之 一。随着茶饮行 业原材料新鲜程度的提升及消费 者对果茶的喜爱，新茶饮水果市场规模将快速增长。根据沙利文的调研数据，消费者在最常消费的新茶饮类型 中选择了果茶，多数消费者选择水果口味的原因是水果天然新鲜、风味浓郁、更加健康。其中百香果、柠檬、芒果等风味在调研中显示出更高的消费者偏好度。新鲜水果及其 细 分市场 的快速发展，主要得益于 消费者对于新鲜、健康需求的 提升。未来，鲜果、冻果、NFC 等的使 用频率将大幅提升。但随着当前性价比消费趋势的发展，10-20 元价格带的中端茶饮 崛 起，新鲜水果的应用或受限。0%10%20%30%40%50%60%红茶 花茶 绿茶 乌龙茶0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0204060801001201401602019 2020 2021 2022E 2023E 2024E红茶 绿茶 整体市场规模增速（右轴）%12 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 13/29 行业研究|深度报 告 图 20：消 费者新 茶饮水 果品类 偏 好度对比 图 21：新 茶饮水 果细分 市场规 模 及同比增 速（单 位：亿 元）资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 奶制品在高端、中 端及低端现制茶饮中均有 应用空间，是更具备想象空间 的赛道。新茶饮中所用的奶制品的市场规模在 2019 年以前随着珍珠奶茶 的火爆经历了快速增长，在公共卫生事件 影响下，对冷链物流有高要求的奶制品遭遇一定挑战。预计 2024 年新 茶饮奶制品的规模将超过 115 亿元。预计 2024 年 纯牛奶 37.1 亿元、植脂末 37.2 亿元、加工奶制品 41.2 亿元，2021-2024 年奶制品 复合增速 14.7%，其中纯牛奶 25.8%，加工奶制品 14.2%，植脂末 6.3%。图 22：消 费者新 茶饮奶 制品品 类 偏好度对 比 图 23：新 茶饮奶 制品细 分市场 规 模及同比 增速（单位：亿元）资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 纯牛奶及加工 奶 制品未 来的应用空间更为广 阔。多数品牌仍 以植脂末作为奶制品主要替代品（尤其是中低端茶饮），目 前头部品牌全面使用纯牛奶调制新茶饮，中端品牌与平价品牌也陆续推出纯牛奶调制的产品，随着新茶饮向更健康的方向发展未来纯牛奶与加工奶制品将成为主要的市场增长点。表 3：新茶饮 奶制品 细分品 类介绍 细 分 品 类 品 类介绍 纯牛奶 目前头部 品牌全 面使用 纯牛奶 调制 新茶饮，中端品 牌与平 价品牌 也陆 续推出纯牛奶调 制的产 品。随着新 茶饮向 原料 更健 康的方 向发展，未 来新茶 饮奶制品市场中 纯牛奶 将会保 持较高 的增 速 植脂末 由于植脂 末成本 低利润 高，且保质 期长，大多数 新茶饮 品牌仍 以植脂 末作为奶制品的 主要替 代品，所以 植脂末 占有新茶 饮奶制 品约半 数的市 场规 模。但随着纯牛 奶逐渐 普及、植物奶 兴起，新茶饮 中植脂 末的使 用将会 有所 减少 加工奶制品 发酵乳制 品 加入一种 或多种 菌种后，经过 一定 时间的发 酵而获 禅的发 酵制品 浓缩奶 由全脂奶 粉、牛 奶等原 料，经 酸化 调配，或 者去油 脂、去 水等调 整后，更有利于和水 果搭配 使用，方便新 茶饮 赛道使用 的调配 乳制品 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%百香果 柠檬 芒果 葡萄 草莓 西柚 桃子 荔枝 蜜瓜 车厘子0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502002019 2020 2021 2022E 2023E 2024E鲜果 冻果浓缩果汁 果酱NFC 及其他 整体市场规模增速（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%纯牛乳 发酵乳 植物奶0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0204060801001201402019 2020 2021 2022E 2023E 2024E纯牛奶 植脂末加工奶制品 整体市场规模增速（右轴）%13 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 14/29 行业研究|深度报 告 奶精 以精制植 物油或 氢化植 物油、酪蛋 白等为主 要原材 料经加 工后制 得的 产品 植物奶 由蛋白含 量比较 高的农 作物，经研 磨、乳化 配后制 得的乳 白色液 体饮 料 资料来源：沙利 文中 国新茶 饮供应 链 白皮书，长江 证券研 究所 在新茶饮基础 原 料中，佳禾食品、海融科技、熊猫乳品、田野股份、欢乐家均有相关产品涉足。其中佳禾食品、海融 科技、熊猫乳品主要生产奶制品含产品，如植脂末、奶油等；欢乐家、田野股份、以及暂未上市的德馨食品、鲜活饮品主要从事风味基底的产品生产销售。考虑到市场的成长潜力及工业化程度，奶制品相关企业或更为受益。表 4：基础原 料类部 分相关 公司数 据对比 佳禾 食 品 海融 科 技 熊 猫乳品 欢 乐家 田 野股份 德馨 食品 鲜 活饮 品 成 长 下游客户 赛道 餐饮连锁、食品饮料企业 等 烘焙连锁、食品饮料企业 等 食品加工 企业、烘焙店、餐饮店、饮品 店等 商超渠道、电商渠道、新 茶饮企业等 食品饮料、新茶饮企业等 现制茶饮、咖啡、餐饮 连锁、食品工业 企业等 新茶饮企 业等 2017-2023 年收入 CAGR 12.2%12.0%9.5%7.3%12.2%10.8%1）5.7%1）2017-2023 年净利 CAGR 14.6%4.2%2.8%11.6%6.9%-2.7%1）-6.1%1）研 发 研发费用 率 1.1%3.3%1.8%0.2%2.5%3.4%1.3%技术人员 占比 7.4%9.8%15.1%3.5%17.9%10.5%5.5%生 产 第一大产 品类型 植脂末 植脂奶油 浓缩乳制 品 椰子汁 原料果汁 饮品浓浆 饮品类 第一大产 品收入占比 67.8%90.8%68.7%52.0%74.4%58.8%54.9%第一大产 品毛利率 23.2%36.4%30.2%45.7%24.0%34.9%27.9%生产人员 人效（万元）560.41 303.04 349.42 119.79 179.61 128.97 151.39 固定资产 周转率 4.16 8.06 4.81 3.20 0.79 2.74 2.35 销 售 第 1 大 客户占 比-3.0%6.0%2.5%31.4%16.9%28.7%前 5 大 客户占 比 38.2%10.6%18.3%6.3%73.7%45.4%51.3%经销收入 占比 9.2%86.7%55.1%95.6%-20.6%31.3%经销收入 毛利率 24.05%36.1%33.3%38.8%-27.5%经销商数 量（家）562 865 367 2,157-经销商平 均贡献收入（万 元）43.38 95.69 142.14 84.28-销售人员 人效（万元）2,120 235 947 501 2,705 743 788 海外收入 占比 13.4%19.3%0.0%0.0%0.2%0.1%0.0%存货周转 率 7.02 3.67 4.85 5.02 1.97 4.69 6.71 应收账款 周转率 8.19 7.51 18.11 4.06 6.85 4.79 10.81 资料来源：Wind，各 公司公 告，长 江证 券研究所 注：1）德馨食 品、鲜 活饮品 收入 及利 润复合增 速为 2019-2022 年；2）德馨 食品、鲜活饮 品研发、生 产、销售数据 均为 2022 年，其余 公司为 2023 年；3）海融 科技未 披露分 产品毛 利率，第 一大产品 毛利率 为公司 整体毛 利率。%14 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 15/29 行业研究|深度报 告 饮品配料：口感 颗 粒百花齐 放 作为新茶饮不 可 或缺的 配料，糖类产品多元 化发展。为满足 不同茶饮产品的风味差异化需求，新茶饮使用的糖类型多样，包括果糖、蔗糖、冰糖、黑糖、风味糖浆、低卡糖等。近年来，新茶饮糖类的市场规模快速增长各细分品类在快速发展
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