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敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年 09月 06日 电气设备 行业 风电光伏中报总结：风电拐点已现，光伏承压加速平价 行业专题研究 开文明（分析师） 李远山（联系人） 021-68865582 kaiwenmingxsdzq 证书编号： S0280517100002 010-83561326 liyuanshanxsdzq 证书编号： S0280116100017 光伏行业进入调整期，市场格局向优势企业集中 ： 2018 年上半年，国内新增光伏装机量约 24.31GW，分布式装机约12.24GW，同比增长 72%，新增规模首次超过集中式光伏。全国光伏发电量823.9 亿千瓦时，同比增长达 59%； 全国弃光率 3.6%，同比下降 3.2个百分点。 2018年上半年全行业总营业收入 610.69亿元，同比增长 15.54%，相较于 2017年同期增速略有提高；总归母净利润 41.53亿元，同比下降 76.42%，主要是由于 “ 531”新政之后，产业各环节价格 大幅下跌， 6月至今硅料价格下跌约 27%；单晶硅片下滑约 56.75%，多晶硅片下滑 约 48%；电池片整体下跌约 38%；组件环节整体下跌约 29%，严重挤压上游原材料供应商毛利率。倒逼行业“洗牌”，龙头企业集中度进一步提升。 国内外均有政策利好，光伏市场需求有望在明年超预期 ： 近期， 欧盟正式拒绝关于反倾销、反补贴的落日复审申请，将于 2018年 9月 3日取消对中国大陆的最低价格限制（ MIP），对中国光伏电池片和组件开放自由贸易。这对中国本土光伏产能将带来利好，但估计不会对 2018年的需求带来太大变动。而从明年开始，欧洲 市场的需求或高于预期 。 同时，8月 30 日，国家能源局综合司下发了关于无需国家补贴光伏发电项目建设有关事项的函 ，光伏平价上网有望加速实现。 风电走出底部，行业开始复苏 ： 2018年上半年，全国新增风电并网容量 7.94GW，同比大增 32.1%。 1-6月，全国风电发电量 1917 亿千瓦时，同比增长 28.7%。 2018 年上半年全行业总营业收入 507.23 亿元，同比增长 8.54%，相较于 2017 年负增长实现了反转；营业利润 42 亿元，同比正增长达到 25.9%。行业龙头金风科技，上半年营收同比增长 12.18%，营业利润增长 33.88%，与行业整体趋势相符。 弃风率、弃风电量双降 ， 海上风电 成为 国内市场新增长点 ： 2018年上半年全国弃风电量 182亿千瓦时，同比下降 53亿千瓦时，弃风率 8.67%，仅为 16年弃风率的一半； 2018年上半年利用小时数达到 1143小时，同比增长 16.16%。 “红六省”弃风现象明显好转， 2018年 1-6月份甘肃、吉林、黑龙江 弃风率 同比分别下降超过 10 个百分点，其余三省弃风现象也有明显改善 。 风电“十三五规划”明确提出 2020 年海上风电项目并网5GW，争取开工 10GW，并保证 投资收益率，对 海上标杆电价并未下调 ，海上风电正在加速阶段。 重点标的 ： 隆基股份、正泰电器、通威股份 、 金风科技。 风险 提示 ： 行业政策波动，产品价格下跌超预期，新能源装机不及预期。 推荐 （ 维持 评级 ） 行业指数 走势图 相关 报 告 上游与中下游盈利分化，行业进入调整期 2018-09-04 欧盟“双反”和 MIP 确认取消，我国光伏无补贴项目即将落地 2018-09-02 首批无补贴光伏示范项目有望启动，1-7月风电新增装机 9.46GW 2018-08-26 7月动力电池装机总量 3.34GWh，蔚来赴美提交 IPO招股书 2018-08-18 马斯克拟将特斯拉私有化，今年全球将出现 14个 GW级光伏市场 2018-08-12 -35%-28%-21%-14%-7%0%7%14%2017/09 2017/12 2018/03 2018/06 2018/09 电气设备 沪深 300 2018-09-06 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 光伏：行业进入调整期，市场格局向优势企业集中 . 3 1.1、 光伏材料市场价格持续下滑，产业规模增长 . 4 1.2、 产业结构持续调整，单晶替代趋势进一步加强 . 5 1.3、 光伏高成本企业逐渐退出，市场份额向优势企业集中 . 5 1.4、 欧盟中止对华光伏商品 “双反 ”，明年需求有望超预期 . 10 1.5、 无补贴光伏项目审批权放开 . 10 2、 风电：底部已现，行业开始复苏 . 11 2.1、 弃风率、弃风电量双降，弃风限电现象好转 . 13 2.2、 海上风电蓬勃发展，国内市场新增长点 . 13 图表目录 图 1： 2014-2018年国内光伏新增装机量 . 3 图 2： 2017年 3月 -2018年 8月硅料价格走势 . 4 图 3： 2017年 3月 -2018年 8月硅片价格走势 . 4 图 4： 2017年 3月 -2018年 8月电池片价格走势 . 4 图 5： 2017年 3月 -2018年 8月组件价格走势 . 4 图 6： 风电板块营业收入增速 . 12 图 7： 风电板块营业利润增速 . 12 图 8： 风电板块毛利率水平 . 12 图 9： 风电板块净利率水平 . 12 图 10： 风电各环节存货周转天数 . 12 图 11： 风电各环节应收账款周转天数 . 12 图 12： 国内风电利 用小时数及增速 . 13 图 13： 国内风电发电量及弃风率 . 13 图 14： 国内海上风电装机量（ MW）及增速 . 13 表 1： 2018H1及 2018Q2光伏行业公司营收及净利润水平 . 3 表 2： 电站环节企业经营情况 . 5 表 3： 硅料环节企业运营情况 . 6 表 4： 电池片环节企业经营情况 . 6 表 5： 组件环节企业经营情况 . 7 表 6： 硅片环节企业经营情况 . 8 表 7： 逆变器环节企业经营情 况 . 9 表 8： 金刚线切割环节企业经营情况 . 9 表 9： 各地单晶 PERC组件成本预估 . 10 表 10： 2018年上半年行业公司营收及净利润水平 . 11 2018-09-06 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 1、 光伏 ：行业进入调整期，市场格局向优势企业集中 受惠于成本的持续下降和国内配额制预期，光伏电站投资意愿持续增强，即使在 531 约束下，上半年装机量依然不逊于去年。 2018 年上半年，国内新增光伏装机量约 24.31GW，同比基本 持平，分布式装机约 12.24GW，同比增长 72%，新增规模首次超过集中式光伏。全国光伏发电量 823.9亿千瓦时，同比增长达 59%;全国弃光率 3.6%，同比下降 3.2个百分点，弃光电量 30.4亿千瓦，同比下降 7.1亿千瓦时，弃光问题逐步好转。 有 22个省 (区、市 )没有弃光限电，另有 6个省 (区 )弃光率在 5%以下，弃光率超过 5%的只有甘肃、新疆、陕西 3省 (区 )。 技术层面，系统集成技术不断优化，高容配比、跟踪、双面、光伏 +等技术层出不穷，应用方式也更趋多样化。 图 1： 2014-2018年国内光伏新增装机量 资料来源：国家能源局，新时代证券研究所 2018年上半年全行业总营业收入 610.69亿元，同比增长 15.54%，相较于 2017年同期增速略有提高；总归母净利润 41.53亿元，同比下降 76.42%，主要系 上游原材料环节价格大幅下滑 影响。 2018Q2 全行业总营收 361.97 亿元，同比增长 1.9%。总归母净利润 24.24亿元，同比下降 36.53%。 表 1： 2018H1及 2018Q2光伏行业公司营收及净利润水平 股票代码 公司简称 2018H1 2018Q2 总营收 （亿元） Yoy(%) 归母净利润 (亿元 ) Yoy（ %） 总营收 （亿元） Yoy(%) 归母净利润 （亿元） Yoy（ %） 300111.SZ 向日葵 3.81 -48.07 -1.94 -2,068.46 1.89 -65.09 -1.55 -535.40 600401.SH *ST海润 5.82 -66.25 -5.97 -19.11 2.90 -69.97 -4.02 -84.72 300118.SZ 东方日升 47.47 -17.85 1.23 -55.16 26.66 -35.38 0.42 -78.38 300700.SZ 岱勒新材 2.07 26.73 0.48 30.31 0.64 -42.09 0.09 -65.70 603595.SH 东尼电子 5.36 130.07 1.00 116.07 2.41 74.57 0.13 -56.73 300393.SZ 中来股份 12.12 -22.90 0.66 -56.87 7.57 -13.65 0.44 -45.56 600537.SH 亿晶光电 15.58 -34.87 0.17 -42.00 11.15 -30.72 0.12 -41.48 300274.SZ 阳光电源 38.95 10.00 3.83 3.75 21.90 -4.55 1.80 -24.91 002516.SZ 旷达科技 9.00 -17.58 1.49 -12.86 4.80 -13.70 0.78 -21.97 603806.SH 福斯特 21.89 -2.97 2.25 -10.04 11.29 -9.96 1.23 -17.65 002218.SZ 拓日新能 4.84 -41.59 0.53 -38.96 3.04 -39.39 0.47 -15.01 601012.SH 隆基股份 100.02 59.36 13.07 5.73 65.32 81.99 7.64 -4.12 8.58 13.74 29.85 33.62 12.06 2.57 1.49 4.16 19.44 12.24 01020304050602014 2015 2016 2017 2018H1集中式新增装机量（ GW） 分布式新增装机量（ GW） 2018-09-06 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 601908.SH 京运通 12.02 58.32 3.32 82.34 6.53 19.78 1.76 -2.30 002129.SZ 中环股份 64.61 53.24 3.00 9.49 36.59 43.07 1.75 3.34 002518.SZ 科士达 11.59 7.86 1.54 3.44 7.18 6.11 1.11 13.88 600438.SH 通威股份 124.61 12.24 9.19 16.14 72.39 5.03 5.99 13.88 002506.SZ 协鑫集成 60.83 -4.71 0.26 6.53 40.62 3.96 1.72 15.25 300554.SZ 三超新材 2.18 145.44 0.66 241.14 0.80 61.30 0.13 25.33 002610.SZ 爱康科技 24.92 14.55 0.69 37.23 14.91 4.25 0.55 33.78 002056.SZ 横店东磁 30.56 11.60 3.22 45.20 16.58 10.07 2.17 36.38 300316.SZ 晶盛机电 12.44 53.79 2.85 101.20 6.78 54.25 1.50 84.94 合计 610.69 15.54 41.53 -76.42 361.97 1.90 24.24 -36.53 资料来源： wind、新时代证券研究所 1.1、 光伏材料市场价格持续下滑，产业规模增长 2018H1 光伏上游环节 材料市场价格整体大幅下跌 。 由于一季度为传统装机淡季，并且春节在 2月份，影响了 1月和 3月的上游生产和下游装机，市场需求量下滑，加之光伏行业技术进步继续推进，光伏产品价格持续下滑。进入 4月，受部分电站 630抢装的拉动，多晶硅产品价格出现一定幅度的回升，但硅片、电池、组件产品价格仍在下滑。 6月以来，部分分布式项目停工，市场需求出现真空，部分中小企业出于清空库存的考虑大肆抛售，导致产品平均价格大幅下滑。从多晶硅来看，产品价格由 1月的 150元 /kg降至目前的 90元 /kg左右，多晶硅片目前 2.4元 /片左右，单晶硅片 3.2元 /片左右，组件价格在 2-2.3元 /W 左右。 图 2： 2017年 3月 -2018年 8月 硅料价格走势 图 3： 2017年 3月 -2018年 8月 硅片价格走势 资料来源： Wind，新时代证券研究所 资料来源： Wind，新时代证券研究所 2017年底 至 2018年 8月底 ， 多晶硅料价格从 153元 /kg下滑至 96元 /kg，跌幅达到 37.25%，“ 531新政”后，跌幅更加明显，仅六月初至今两月内跌幅达到 27%；单晶硅片价格下滑约 56.75%，多晶硅片下滑 48%；电池片整体价格下跌约 38%；组件环节价格整体下跌约 29%，严重挤压上游原材料供应商毛利率。 图 4： 2017年 3月 -2018年 8月电池片 价格走势 图 5： 2017年 3月 -2018年 8月组件 价格走势 901101301502017.04.072017.05.022017.06.022017.07.042017.08.012017.09.012017.10.102017.11.022017.12.012018.01.022018.02.012018.03.022018.04.032018.05.042018.06.012018.07.062018.08.31多晶硅料（元 /千克） 2345672017.04.072017.05.022017.06.022017.07.042017.08.012017.09.012017.10.102017.11.022017.12.012018.01.022018.02.012018.03.022018.04.032018.05.042018.06.012018.07.062018.08.31单晶硅片（元 /片） 多晶硅片（元 /片） 2018-09-06 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 资料来源： Wind，新时代证券研究所 资料来源： Wind，新时代证券研究所 1.2、 产业结构持续调整， 单晶替代趋势进一步加强 据中国光伏行业协会统计， 2018 年 1-6 月，我国多晶硅产量 14.3 万吨，同比增加 24%以上 ;硅片产量 50GW，同比增长 38.9%;电池片产量 39GW，同比增长 21.9%;组件产量 42GW，同比增长 23.5%。在产多晶硅企业在 1-5月均满产甚至超产运行，6月企业库存增加，部分企业通过安排检修方式减产，产量有所下滑。组件环节产量中，仍有 50%以上在国内市场消化，行业平均产能利用率在 76.5%左右。 2018 年上半年，单晶产品的产量占比明显上升，一些 多晶硅片企业受制于设备、资金等因素，陆续停产或破产， 6月以来有加速趋势。经统计，上半年硅片产量中，单晶硅片已经占据 52.7%;电池片产量中，单晶电池片占据 41%。而 2017年全年，我国单晶硅片和电池片产量占比还分别为 31%和 32.3%。 2017年底单晶硅片产能超过 44GW， 2018年预计将超过 60GW;多晶硅片产能2017年底超过 90GW，预计 2018年将增加到 110GW，多晶比例持续下降。单晶已成为领跑基地的主流技术路线，作为行业风向标的领跑者也将促进单晶高效组件的推广应用，从而进一步提高单晶渗透率，替代趋势愈发明显。 2018 年单晶硅片龙头 隆基股份 三次调价，目前单晶硅片国内报价 3.2元 /片、单晶与多晶硅片价差缩小至每片 1.1-1.15元人民币，单晶替代趋势进一步加强。 1.3、 光伏高成本企业逐渐退出， 市场份额向优势企业集中 今年 5 月，国家发改委等发布的关于 2018 年光伏发电有关事项的通知提出暂不安排 2018年普通光伏电站建设规模，安排 10GW左右的分布式建设规模。光伏“ 5.31 新政”的实施客观上对我国 2018 年新增装机需求产生了一定抑制作用及当期盈利水平产生影响。但在新的行业环境下，光伏高成本企业逐渐退出，市场份额陆续向优势企业集中。长期来看，全球及我国清洁能源占比不断提升的趋势不会改变，且倒逼光伏行业降低建设成本，预计最快 2019 年下半年实现大面积“平价上网”。 表 2： 电站 环节企业经营情况 类别 公司 项目 2018H1 2017FY 2017H1 2016TY 2016H1 2015FY 2015H1 电站 旷达科技 收入（万元） 7328.93 44484.64 23407.43 43034.2 21359.73 31978.63 14446.7 电站 旷达科技 毛利（万元） 4170.74 31013.28 15090.84 27310.19 14326.29 22046.01 10691.06 电站 旷达科技 毛利率（ %） 56.90 69.72 64.47 63.46 67.07 68.94 74.00 电站 京运通 收入（万元） 56,621.19 88,471.62 42,690.32 52,311.35 22,708.77 30,793.63 15,015.78 0.91.41.92017.04.072017.05.022017.06.022017.07.042017.08.012017.09.012017.10.102017.11.022017.12.012018.01.022018.02.012018.03.022018.04.032018.05.042018.06.012018.07.062018.08.31单晶电池（元 /瓦） 多晶电池（元 /瓦） 1.82.32.83.32017.04.072017.05.022017.06.022017.07.042017.08.012017.09.012017.10.102017.11.022017.12.012018.01.022018.02.012018.03.022018.04.032018.05.042018.06.012018.07.062018.08.31单晶组件（元 /瓦） 多晶组件（元 /瓦） 2018-09-06 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -6- 证券研究报告 类别 公司 项目 2018H1 2017FY 2017H1 2016TY 2016H1 2015FY 2015H1 电站 京运通 毛利（万元） 34,509.11 54,068.99 26,999.86 33,825.78 14,468.31 20,061.64 10,676.98 电站 京运通 毛利率（ %） 60.95 61.11 63.25 64.66 63.71 65.15 71.11 电站 爱康科技 收入（万元） 44,419.72 90,172.77 41,514.94 59,136.54 26,904.87 42,495.03 19,600.43 电站 爱康科技 毛利（万元） 23,775.12 45,225.65 20,496.61 26,119.67 13,434.83 21,959.23 11,660.20 电站 爱康科技 毛利率（ %） 53.52 50.15 49.37 44.17 49.93 51.67 59.49 电站 拓日新能 收入（万元） 16,871.29 24,871.52 11,004.57 20,312.60 12,494.60 10,166.07 4,716.12 电站 拓日新能 毛利（万元） 11,162.68 15,610.57 6,835.90 12,616.32 6,976.66 5,826.33 3,184.02 电站 拓日新能 毛利率（ %） 66.16 62.76 62.12 62.11 55.84 57.31 67.51 电站 隆基股份 收入（万元） 44,721.38 7,739.95 5,904.25 864.74 576.75 575.09 电站 隆基股份 毛利（万元） 31,998.44 5,549.58 3,891.67 213.69 383.16 381.89 电站 隆基股份 毛利率（ %） 71.55 71.70 65.91 24.71 66.43 66.41 电站 中环股份 收入（万元） 14,313.47 20,459.05 10,277.00 16,300.83 7,896.38 2,410.78 电站 中环股份 毛利（万元） 9,175.33 12,844.39 6,846.22 10,053.27 4,786.31 1,582.79 电站 中环股份 毛利率（ %） 64.10 62.78 66.62 61.67 60.61 65.65 电站 亿晶光电 收入（万元） 5,931.75 11,746.07 5,811.58 10,052.28 5,301.86 3,054.61 490.48 电站 亿晶光电 毛利（万元） 3,884.46 7,915.08 4,060.01 6,542.07 3,616.80 1,553.14 280.52 电站 亿晶光电 毛利率（ %） 65.49 67.38 69.86 65.08 68.22 50.85 57.19 电站 合计 收入（万元） 145,486.35 324,927.05 142,445.79 207,052.05 97,530.95 121,475.50 54,844.60 电站 合计 毛利（万元） 86,677.44 198,676.40 85,879.02 120,358.97 57,822.89 73,412.30 36,874.67 电站 合计 毛利率（ %） 61.19 63.64 63.91 61.01 55.73 60.86 65.95 资料来源： wind、新时代证券研究所 按企业经营分环节来看，受惠于上游原材料成本的持续下降和电站投资意愿的持续增强，即便受到“ 531”政策影响， 2018H1 下游 EPC 及运营环节行业毛利率依然保持在 60%以上的高位，收入和毛利整体与 2017年 H1行业水平持平。 表 3： 硅料环节企业运营情况 类别 公司 项目 2018H1 2017FY 2017H1 2016TY 2016H1 多晶硅料 通威股份 收入（万元） 322,794.38 206,318.11 62,661.65 多晶硅料 通威股份 毛利（万元） 132,831.39 69,850.42 28,202.57 多晶硅料 通威股份 毛利率（ %） 43.52 41.15 33.86 45.01 资料来源： wind、新时代证券研究所 硅料环节 ，得益于公司不断深化的成本优势 ，在上半年价格大跌逾 37%的影响下， 通威股份 实现 多晶硅销量 0.87万吨，同比增长 6.73%，毛利率 依然达到 43.52%；全行业 上游多晶硅上半年产量超过 14 万吨，增长约 24%，进口量 6.7 万吨，自给率达 68%，创历史新高。 表 4： 电池片环节企业经营情况 类别 公司 项目 2018H1 2017FY 2017H1 2016TY 2016H1 2015FY 2015H1 2018-09-06 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -7- 证券研究报告 类别 公司 项目 2018H1 2017FY 2017H1 2016TY 2016H1 2015FY 2015H1 电池片 ST海润 收入（万元） 36,175.14 67,213.10 36,556.95 90,628.80 21,315.91 电池片 ST海润 毛利（万元） 1,498.56 9,443.41 6,393.78 8,136.97 390.79 电池片 ST海润 毛利率（ %） 4.14 14.05 17.49 8.98 1.83 电池片 东方日升 收入（万元） 65,530.76 31,285.37 34,587.71 34,379.57 15,523.10 937.04 电池片 东方日升 毛利（万元） 14,759.89 7,815.22 5,086.96 2,711.51 202.20 电池片 东方日升 毛利率（ %） 22.52 24.98 14.80 17.47 21.58 电池片 隆基股份 收入（万元） 38,932.68 20,627.20 32,890.10 19,427.35 48,750.06 12,964.05 电池片 隆基股份 毛利（万元） 9,267.47 5,452.84 7,274.12 4,311.44 9,291.27 3,054.20 电池片 隆基股份 毛利率（ %） 23.80 26.44 22.12 22.19 19.06 23.56 电池片 横店东磁 收入（万元） 3,740.32 7,315.78 2,626.57 5,362.50 2,074.74 电池片 横店东磁 毛利（万元） 477.74 1,003.31 410.86 687.64 304.77 电池片 横店东磁 毛利率（ %） 12.77 13.71 15.64 12.82 14.69 电池片 通