油服行业研究系列之二：我国油气勘探开发提速，石油装备与服务将强力反弹.pdf

机械 行业 | 证券研究报告 行业深度 2018 年 9 月 3 日 Table_IndustryRank 强于大市 公司名称 股票代码 股价 (人民币 ) 评级 杰瑞股份 002353.SZ 18.25 买入 海油工程 600583.SH 6.00 未有评级 中海油服 601808.SH 10.30 未有评级 石化机械 000852.SZ 9.25 未有评级 通源石油 300164.SZ 7.63 未有评级 恒泰艾普 300157.SZ 5.65 未 有评级 惠博普 002554.SZ 3.06 未有评级 海默科技 300084.SZ 4.67 未有评级 中曼石油 603619.SH 23.71 未有评级 贝肯能源 002828.SZ 15.18 未有评级 道森股份 603800.SH 12.84 未有评级 安东油田服务 3337.HK 1.08 未有评级 华油能源 1251.HK 0.55 未有评级 宏华集团 0196.HK 0.58 未有评级 资料来源：万得，中银证券 以 2018 年 8 月 31 日当地货币收市价为标准 相关研究报告 Table_relatedreport 油服研究系列之一：油服大底反转，配臵时机来临 20180830 杰瑞股份 坚定油服战略，迎接行业复苏 20180301 中银证券 证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industry 机械设备 Table_Analyser 杨绍辉 (8621)20328569 shaohui.yangbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300514080001 *陈祥为本报告 重要贡献者 Table_Title 油服 行业 研究系列之二 : 我国 油气勘探开发提速 ，石油装备与服务 将强力反弹 最近 我国能源安全 问题得到 国家高层 的重视， 中石油、 中石化、 中海油将国内油气勘探开发提速，掀起一场新的油气开发大会战，保障我国油气供应。从年初以来我们陆续调研油田开发 的 情况看，今年各个大型油气田钻完井工作量剧增，钻机、压裂车、连续油管车等关键设备紧缺，而且随着开发任务的进 一步提速，我们预计未来 3 年内国内油服行业维持高景气度，设备与工程技术服务都将迎来新一轮发展。 强烈推荐杰瑞股份 ，建议重点关注石化机械、中海油服、海油工程、安东、华油、宏华、通源石油、海隆控股 、 海默科技、恒泰艾普、贝肯能源、道森股份 。 支撑评级的要点 油企 投入： 被严重压缩的资本开支 ，存在强力反弹空间 。 过去几年低油价环境下，国内油气勘探开发被压制，原油产量连年下滑，天然气对外依存度持续攀升。全球油服市场减少了 50%的同时，我国三桶油资本开支也从 2014 年的 4260 亿元 减 至 2017 年的 2200 亿元， 下降 幅度 48%， 同期原油产量下降 9.4%，天然气进口比重从 32%升至 39%。 2018 年上半年布油均价处于 70 美金左右普遍高于三桶油开发成本，油气资源勘探开发资本开支有望快速反弹。 油气 资源：资源禀赋不好，勘探开发成本上升，水平井增产技术全面应用。 相比中东、俄罗斯、北美，我国油气资源 贫乏，地质构造条件和油气储藏 条件比较复杂，勘探难度和钻井难度在全球陆上油气开采中位居前列，表现在可供大规模开发的新油气田较少， 5000 米以上深井钻井常遇疑难问题，单井钻井时间长，但产量不如中东和北美高，水平井也在过去几年中迅速推广至新老油气田，水 平段长度和段数大幅增加。 天然气：塔里木盆地、鄂尔多斯盆地、川渝页岩气成为天然气增产重要来源。 我国仅塔里木、大牛地、川渝地区的元坝、焦石坝、威远和长宁地区富含天然气，其中大牛地等鄂尔多斯盆地以致密气为主，川渝地区以页岩气为主，塔里木和元坝等气田以高产量常规天然气为主，但均以水平井增产方式开采。 当前天然气增产提速则以塔里木气田和威远 、 长宁等页岩气为主，急剧拉动国内钻完井设备与服务的市场需求。 页岩气：肩负天然气增产重任，产量目标不断加码。 我国页岩气勘探开发始于 2010 年前后， 2013-2014 年涪陵焦石坝页岩 气规模化开采条件日渐成熟，而威远、长宁、昭通地区的页岩气勘探开采条件也日益成熟，接力焦石坝成为页岩气上产的主要潜力。 随着平台作业模式推广和对地质构造条件的熟悉，施工作业效率显著提高、单井作业成本也下降至4000-4500 万元的合理水平。截至 2017 年底我国页岩气产量不到 100 亿方，到 2020 年产量目标达到 200-300 亿方，增产提速导致 2018-2020 年 国内 页岩气钻井数量 1000 余口， 设备 存量市场紧俏，服务队伍 产能利用率骤升。 工程技术服务： 陆上 钻井、完井全面复苏， 页岩气开发和水平井应用将带来工作量弹性和 价格上升预期 。 无论从北美油服市场 还是中国油服市场看 ， 我们 看到钻完井服务订单数量急剧增长， 尤其是我国的油气资源勘探开发提速，无论是民营还是国有的企业性质，前两年的剩余产能在今年基本上全部消化， 但新一轮压裂设备采购谨慎及无法及时交付，我们认为未来 3 年内压裂增产和完井相关的工程技术服务最具工作量和价格弹性。 设备：油气增产大会战支撑石油装备旺盛需求，今明两年高景气度 十分明确 。 我国有 2000 部钻机、 300 万 HHP 压裂车组、 100 多部连续油管车，高端钻机、压裂车组和连续油管在市场上一车难求，设备需求陡增 ，而供给产能受 限，且高端钻机、压裂车组、连续油管车的竞争格局稳定，我们认为未来几年国产石油装备迎来高景气时期 。 评级 面临 的主要风险 电动汽车全球化趋势仍在 ，可能影响原油 长期 需求。 重点 关注 石油装备组合： 压裂双雄杰瑞股份、石化机械， 宏华集团 。 钻完井服务： 中海油服、安东、华油 、恒泰艾普、海默科技、 通源石油、中曼石油、贝肯能源 。 工程总包等：海油工程、惠博普 。 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 2 目录 投资聚焦 . 4 油企投入：被严重压缩的资本开支，存在强力反弹空间 . 5 资源：非常规、海上油气开采提速，水平井增产广泛应用 . 10 天然气：塔里木、长庆、川渝成增产重地 . 12 页岩气：肩负天然气增产重任，产量目标不断加码 . 15 石油装备与工程技术服务：陆上钻井、完井全面复苏 . 19 油服投资建议：行业已经反转，首推压裂设备双雄 . 23 风险提示 . 24 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 3 图表 目录 图表 1. 油服上市公司估值比较 .4 图表 2. 2017 年开始三桶油勘探开发资本开支及增速反弹 .5 图表 3. 投资不足导致 2016 年起原油产量负增长 .5 图表 4. 我国天然气产量增速也逐年放 缓 .6 图表 5. 我国原油和天然气的对外依存度持续走高 .6 图表 6. OECD 石油商业库存变动与油价负相关 .7 图表 7. EIA 美国原油库存变动与油价负相关 .7 图表 8. 中石油勘探开发收入和利润自 2017 年双双反弹 .8 图表 9. 中石化勘探开发收入 2017 年恢复增长 .8 图表 10. 三桶油研究部署加快国内油气勘探开发 .8 图表 11. 我国油气资源分布广泛 .9 图表 12. 全球原油供给曲线 . 10 图表 13. 中国和北美的油气资源储藏条件对比 . 10 图表 14. 水平井在美国钻井中处于决定垄断地位 . 11 图表 15. 水平井在我国钻井数中的比重显著提升 . 11 图表 16. 我国天然气产量增长来自常规气和页岩气 . 12 图表 17. 我国天然气产量中页岩气占比显著提升 . 12 图表 18. 我国前 5 大气田贡献六成产量 . 13 图表 19. 我国前十大天然气田历年产量 . 13 图表 20. 三大产气区的天然气产量及开发潜力对比 . 14 图表 21. 三大产气区的天然气产量及开发潜力对比 . 15 图表 22. 我国页岩气勘探开采示范区分布 . 16 图表 23. 两桶油页岩气开发计划 . 16 图表 24. 2012-2014 年四川盆地页岩气单井 成本远高于美国 . 17 图表 25. Marcellus 页岩气单井成本呈明显下降趋势 . 17 图表 26. 国内页岩气单井成本从 0.7-1 亿元降至 4000-5000 万元 . 18 图表 27. 全球海上油服仍处于历史最底部 . 19 图表 28. 微观调研国内存量石油设备利用率高 . 19 图表 29. 我国钻机总数并不低于美国 . 20 图表 30. 全球连续油管车的地域分布 . 20 图表 31. 我国压裂车存量的分布 . 21 图表 32. 我国历年压裂车组效率及订单预测 . 21 图表 33. 我国压裂车的竞争格局被宝石机械打破 . 22 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 4 投资聚焦 从周期角度看， 调整有多深，反弹就有多大 。 油服行业经历长达 4 年低迷后，油服市场正处于回暖态势， 2017 年大部分优秀的油服公司实现盈亏平衡， 2018 年随着油价中枢进一步上行到 60-80 美元后，油服行业整体的盈利能力将有望逐年恢复到 10%-15%左右的净利率水平。而目前油服公司估值（ PB、PS 等）仍处在历史低位，正是行业投资 的 绝 佳 配臵 时机 。 从资源禀赋看， 陆上 看增产， 海上 看深海 。 全球海上原油开发成本，普遍高于陆上原油开发成本，从历史数据看，海上油服景气度的周期性变化 滞 后 于油价 6-12 个月，而陆上油服滞后于油价 3-6 个月。目前，陆上油服景气度显著回升，中美陆上用钻机和压裂设备的利用率达到 80-90%以上，而海上钻井平台的日费和利用率仍处于历史底部。可见，陆上油服和增产设备企业的经营业绩反转的时间点先于海上油服，业绩反转的确定性也高于海上油服。 从弹性角度看， 装备还是钻完井服务？ 油服行业复苏初期，理论上钻完井服务产能利用率先回升，后有钻完井设备的采购需求来临。从 2017 年看到中国、美国的钻机和压裂车组在存量市场上的利用率纷纷从 50%左右回升到 80%-90%， 2018 年则明显产生了钻完井设备的新增需求，特别是在非市场化因素推动之下，设备采购需求增量更加显著。 从经营质量看， 无论从北美油服市场，还是中国油服市场，还是海上油服市场，我们仅看到钻完井服务订单数量的急剧增长，而全球油服订单价格仍未见显著提高，油服企业的经营性现金流状况和盈利能力并未如期恢复，在设备采购和产能扩张方面普遍谨慎，我们预计钻完井服务的数量需求增加和谨慎的设备与产能扩 张之间的弱平衡状态一旦打破，油服订单价格有望在今年下半年或明年实现向上突破。 图表 1. 油服 上市 公司估值 比较 公司代码 公司简称 评级 股价 市值 每股收益 (元 /股 ) 市盈率 (x) 每股净资产 市净率 (元 ) (亿元 ) 2017A 2018E 2017A 2018E (元 /股 ) 002353 杰瑞股份 买入 18.25 175 0.07 0.48 260.71 38.02 8.33 2.19 600583 海油工程 未有评级 6.00 265 0.11 0.15 54.55 40.00 5.12 1.17 601808 中海油服 未有评级 10.30 415 0.01 0.14 1,030.00 73.57 7.12 1.45 000852 石化机械 未有评级 9.25 55 0.02 0.17 462.50 54.41 2.81 3.29 300164 通源石油 未有评级 7.63 34 0.1 0.3 76.30 25.43 3.72 2.05 300157 恒泰艾普 未有评级 5.65 40 (0.63) NA (8.97) NA 4.73 1.19 002554 惠博普 未 有评级 3.06 33 0.08 NA 38.25 NA 2.05 1.49 300084 海默科技 未有评级 4.67 18 0.03 NA 155.67 NA 4.57 1.02 603619 中曼石油 未有评级 23.71 95 0.99 1.05 23.95 22.58 6.12 3.87 002828 贝肯能源 未有评级 15.18 31 0.34 0.43 44.65 35.30 4.53 3.35 603800 道森股份 未有评级 12.84 27 0.14 NA 91.71 NA 4.49 2.86 3337.HK 安东油田服务 未有评级 1.08 32 0.02 0.07 54.00 15.43 0.86 1.26 1251.HK 华油能源 未有评级 0.55 10 0 0.05 NA 11.00 0.48 1.15 0196.HK 宏华集团 未有评级 0.58 31 (0.23) 0.01 (2.52) 58.00 0.75 0.77 1623.HK 海隆控股 未有评级 0.91 15 0.07 0.1 13.00 9.10 1.94 0.47 资料来源：万得数据及中银证 券 注：股价截止日 2018-8-31，未有评级公司盈利预测来自万得一致预期 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 5 油企 投入：被严重压缩的资本开支，存在强力反弹空间 现状： 国内油气勘探开发 也 被压制，原油产量连年下滑， 石油和 天然气对外依存度持续攀升 三桶油勘探开发资本开支在 2014 年达到历史高峰 4260 亿元，经历 2015-2016 年累计大幅下滑 48%后，2016年降至 2200 亿元。 油田投入的下降加上石油与天然气的自然递减规律， 三桶油的原油产量在 2016年至 2018 年上半年逐年 减少， 2 亿吨的中长期目标被打破。 图表 2. 2017 年开始 三桶油勘探开 发资本开支及增速 反弹 - 40 %- 30 %- 20 %- 10 %0 %10 %20 %30 %40 %05001 , 0001 , 5002 , 0002 , 5003 , 0003 , 5004 , 0004 , 5002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 E中石油 中石化 中海油 增速（右）资料来源： Wind， 中银证券 单位：亿元 在我国最近 40 年的石油工业历史上，原油产量仅出现 2 次 显著下滑，第一次 1981 年，同比减少了4%，第二次则是 2016-2018 年， 原油产量累计减产幅度超过 10%。 第一次减产是因为资金投入不足导致勘探的可采储量下降， 后因国务院采纳了石油部门提出的 “一亿吨原油产量包干 ”政策 ， 到 1985 年增产效果都很好，并通过各自原油出口创汇进口设备改善了勘探开发的施工效率和作业水平。 第二次 减产 是因为 始于 2014 的 国际油价低迷导致三桶油减 少了对勘探开发活动的投入 ，产量首次连续多年负增长。 图表 3. 投资不足导致 2016 年起 原油 产量负增长 - 20 %- 10 %0 %10 %20 %30 %40 %50 %60 %050100150200250300350400450500中国原油产量（万桶 / da y ） 同比增速（右）资料来源： Wind， 中银证券 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 6 天然气产量 也经历了两次同时期的调整。 2015-2016 年我国天然气产量增速依次是 3%和 2%，远低于10 年内的平均增速，只是 20012-2014 年大力开发的塔里木气天、元坝气田、焦石坝页岩气田，在原油低谷释放产量起到了天然气稳产的作用。 实际上，过去 10 年的大多数时间里，我国天然气消费量的年复合平均增速为 13%，快于天然气产量的年复合平均增速 8%，天然气产能建设跟不上天然气消费需求。 图表 4. 我国天然气产量增速也逐年放缓 - 20 %- 10 %0 %10 %20 %30 %40 %50 %60 %02004006008001 , 0001 , 2001 , 4001 , 600中国天然气产量（亿立方米） 同比增速（右）资料来源： Wind， 中银证券 石油和天然气对外依存度 呈现更明显的逐年攀升 。 我国原油对外依存度接近 70%，即接近 70%的原油消费必须依赖于进口，而我国天然气对外依存度尽管只有 39%，但天然气的进口比重在逐年上升，天然气国际贸易中运输比原油困难，且管道气供应也受制于人，高进口比重是天然气保障供应的一大不确定风险。 图表 5. 我国原油和天然气的对外依存度持续走高 - 60 %- 40 %- 20 %0 %20 %40 %60 %80 %1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017原油对外依存度 天然气对外依存度资料来源： Wind， 中银证券 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 7 形势好转 ： 2018 年上半年布油均价处于 70 美金左右普 遍高于三桶油开发成本 纵观 OECD 或美国商业库存，自 OPEC 限产以来，全球原油库存处于 下降 通道， OECD 商业库存从最高点 30 亿桶降至 28 亿桶，相比 2011-2014 年平均库存水平 26-27 亿桶仅剩 1.5 亿桶差距 ， 而 EIA 美国商业库存也从最高点 5.3亿桶降至 4.1亿桶，相比 2011-2014年平均库存水平 3.4亿桶仅剩 0.7亿桶差距。随着下半年原油需求旺季到来， 原油库存仍将持续下降 。伴随库存下降，布油从最底部 27 美元 /bbl反弹至 70-80 美元 /bbl。 图表 6. OECD 石油商业库存 变动与 油价 负相关 2050801102 , 3002 , 4002 , 5002 , 6002 , 7002 , 8002 , 9003 , 0003 , 1004 Q 2011 2 Q 2012 4 Q 2012 2 Q 2013 4 Q 2013 2 Q 2014 4 Q 2014 2 Q 2015 4 Q 2015 2 Q 2016 4 Q 2016 2 Q 2017 4 Q 2017 2 Q 2018O E C D 原油库存（百万桶） I C E 布油价格（美元 / bbl ）资料来源： OPEC， 中银证券 图表 7. EIA 美国原油库存变动与油价负相关 2050801100100 , 000200 , 000300 , 000400 , 000500 , 000600 , 0002011 / 12 / 23 2012 / 12 / 23 2013 / 12 / 23 2014 / 12 / 23 2015 / 12 / 23 2016 / 12 / 23 2017 / 12 / 23E I A 库存 N Y ME X 原油价格（千桶） （美元 / 桶）资料来源： EIA， 中银证券 三桶油成本能够被覆盖，财务状况明显好转 。我们估计国内三桶油勘探开采成本在 50-60 美金， 相比目前的国际原油价格已经能够实现盈利 反转 。 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 8 图表 8. 中石油勘探开发收入和利润自 2017 年 双双 反弹 01 , 0002 , 0003 , 0004 , 0005 ,0 0 06 ,0 0 07 ,0 0 08 , 0009 , 0002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 1 H 2 0 1 8销售收入 亿元 经营利润 亿元资料来源： 公司公告 ， 中银证券 图表 9. 中石化勘探开发 收入 2017 年恢复增长 - 1 ,0 0 0- 50005001 ,0 0 01 ,5 0 02 , 0002 , 5003 ,0 0 02001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 1 H 2 0 1 8销售收入 亿元 经营利润 亿元资料来源： 公司公告 ， 中银证券 中央定调：国内原油和天然气勘探开采提速，川渝页岩气大会战 拉开序幕 ，资本开支有望强力反弹 基于我国原油和天然气对外依存度高且持续上升， 习近平总书记 多年以来一直心系 能源安全问题，三桶油 8 月份前后陆续由 集团公司党组召开会议， 学习贯彻习近平总书记重要批示，研究部署加大国内油气勘探开发工作力度，保障国家能源安全等 工作。 图表 10. 三桶油研究部署加快国内油气勘探开发 会议日期 会议主题 落实计划 中石化 2018 年 8 月 14 日 集团公司党组召开会议，专题学习习近平总书记重要批示精神和保障我国能源安全有关重要讲话精神，审议通过大力提升油气勘探开发力度行动计划 加大四川盆地、鄂尔多斯盆地、塔里木盆地勘探 力度，统筹推进天然气产供储销体系建设 中石油 2018 年 8 月 3 日 集团公司党组召开扩大会议，学习贯彻习近平总书记重 要批示，专题研究部署提升国内油气勘探开发力度 深化东部、发展西部、拓展海上，油气并重、立足常规、加强非常规 ； 为 我国原油产量 稳产 2 亿吨目标 做贡献 中 海油 2018 年 7 月 27日、 8 月 6 日 学习贯彻习近平总书记重要批示，研究部署加大国内油 气勘探开发工作力度，保障国家能源安全等工作 提高国内新增探明油气储量，扎实推动 “渤海油田 3000 万吨再稳产 10 年 ”工程 资料来源： 公司网站， 中银证券 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 9 结合油 价、三桶油盈利反转、现金流改善，我们认为 国内原油和天然气勘探开发将提速， 陆上 增产油气田主要集中在长庆油田、塔里木盆地、玛湖油田、 川渝地区 ， 其中玛湖油田具备克拉玛依增产潜力，而川渝地区页岩气大会战将使得威远 -长宁成为继元坝、普光之后有一个新的大气田；海上增产主要看南海， 南海油气资源储量占我国的 1/3，但 70%的资源量都在深海。 图表 11. 我国油气资源分布广泛 资料来源： 百度， 中银证券 2018 年 9 月 3 日 油服行业研究系列之二 10 资源： 非常规、海上油气开采 提速 ，水平井增产 广泛应用 从全球原油供给曲线看，我国原油开采成本处于中东和中亚之上， 与美国页岩油相当，仅比深海和极地原油开采成本低。造成中国原油成本高的原因，主要包括埋藏深、储量低、地质结构复杂、技术落后等因素。 图表 12. 全球原油供给曲线 资料来源： SPT， 中银证券 拿油气资源与美国相比，有几大异同之处： 我国油气田以陆相为主，而北美以海相为主； 我国油气田埋藏深，例如元坝气田垂深 4000-5000 米，塔里木盆地垂深可以达到 7000 米；而北美普遍在 2000-4000 米左右； 我国地质构造复杂，例如川渝地区处于地震带上，而北美地区地质条件好； 我国地面条件复杂，多位山区、丘陵地带 ； 勘探风险：我国陆地多为油气勘探风险区，而北美勘探风险较低。 图表 13. 中国和北美的油气资源储藏条件对比 中国 美国 沉积环境 陆相为主 海相为主 储层特征 非均质性强，不连续 均质性高，富含油气 埋深 深，普遍在 3000-5000 米以上 2000-4000 米 地质构造 复杂 ，高温、高压 简单 地面条件 山区、丘陵 平原为主 水资源 贫乏 充分 地面官网 不发达 发达 页岩气单井成本 RMB4000-5000 万 $300-500 万 页岩气单井产量 3-10 万方 /day 5-20 万方 /day 资料来源：中银证券