A股2018年三季报深度分析系列之一：业绩增速大幅回落，但银行及石油石化表现突出.pdf

请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 策略报告 策略专题报告 证券研究报告 分析师 王德伦 S0190516030001 周 琳 S0190514070008 王亦奕 S0190518020004 李美岑 S0190518080002 张 兆 S0190518070001 吴 峰 S0190510120002 研究助理 张 勋 联系人： 张 兆 021-6898 2352 zhangzhaoyjsxyzq relatedReport 团队成员 : 王德伦 周 琳 王亦奕 李美岑 张 兆 吴 峰 张 勋 #summary# 文章 要点 全部 A 股利润和收入增速大幅回落， 但 毛利率相对稳定 以可比口径计算， 全部 A 股、全部 A 股除金融、全部 A 股除金融石油石化 的 2018 年 Q3 单季度 归母净利润同比增速分别为 3.44%、 7.33%、 1.25%，均较上一季度大幅下降 ； 单季度 营收增速分别为 12.35%、 13.26%、 10.41%，单季度 毛利率 分别为 31.83%、 19.77%、 19.97%。 利润增速的下降和投资收益和减值有关。 扣除金融和石油石化的上市公司2018Q3 单季 投资收益同比减少 17.6%，同时资产减值损失则同比大幅增长了26.2%。 叠加收入增速也有下滑，三者共同对净利润增速的回落产了较大影响。但是， 管理费用率大幅回落与毛利率相对稳定 则 在一定程度上减轻 了利润增速的 下降幅度。 2018Q3 单季度 ROE 及其拆解项均有下降 。 全部 A 股剔除金融石油石化的 2018Q3 单季度 ROE 为 2.42%，低于上一季度和 2017 年同期水平。单季度净利润率有较大回落，降至 6.42%。资产周转率小幅回落至 14.26%。资产负债率也由二季度的 62.35%下降至 62.26%。从历史规律来看，杠杆率和周转率的下降有一定季 节性因素，但净利润率的下滑值得关注。 产能投放速度仍在回升，但后续持续性需要开始观察 。 2018Q3 扣除石油石化后的制造业的在建工程同比增速为 10.82%，已经连续第 5 个季度上升 ，固定资产同比增速 也回升至 6.82%。 然而收入增速开始低于存货增速，企业补库存动力存疑。 进一步可能影响 企业产能投放的速度 2018Q3 企业现金流健康程度 继续回升 。 2018Q3 单季度 经营活动现金流净流量为正的公司占比为 69.7%，较 2017 年 Q3 大幅上升了 5.3 个百分点。这表明企业对现金的创造能力有所提升。经营活动现金净流量超过净利润的公司占比为 52.8%，较 2017 年同期上升 4 个百分点，说明企业销售产品后的回款能力也有所改善。另一方面，销售商品、提供劳务收到的现金与收入比值的中位数在 2018Q3 也提升到了 1.0244。 （接下页） 风险提示：本报告为行业数据整理分析类报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，不构成任何对板块或个股的推荐或建议，使用前请仔细阅读报告末页 “相关声明 ”。 #title# 业绩增速大幅 回落， 但银行及石油石化表现突出 A 股 2018 年 三季 报深度分析系列之一 #createTime1# 2018 年 11 月 1 日 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 2 - 策略专题 创业板： 利润增速下行，但净利润率仍高于整体非金融企业 单季度利润增速和收入增速均有下滑，毛利率波动不大 。 2018 年 Q3，创业板可比口径的 归属 母公司股东净利润 同比增长 3.15%。 扣除非经常性损益后净利润 同比增长 0.44%， 较 二 季度有所下滑。营业收入同比增速为 15.66%， 也较 2018年 Q2 出现了下滑。单季度毛利率 28.89%， 波动相对较小 。 收入增速放缓与减值损失增速保持高位是利润增速下滑的主要原因 。 创业板企业 净利润率有所回落但仍高于整体非金融企业 。 创业板 2018 年 Q3的 单季度 ROE 为 1.96%， 滚动 4 个季度的 ROE 为 7.42%，继续被整体非金融企业超越。 从净利润率的表现来看，创业板的净利润率水平已经虽然有所回落，但仍高于整体非金融企业。考虑到此前并购收紧政策对创业板的业绩影响已经有较充分的体现，叠加近期监管层关于并购政策的相关表态比之前有所放松，未来创业板的净利润率和 ROE 仍有提升的空间。 估算的 并购贡献的盈利增速 再一次出现了回落 。 2018 年 Q3 测算的 并购对创业板企业利润增速的贡献 为 4.50%， 较上一季度有所 回落 。 分行业来看： 银行及石油石化表现突出，消费板块普遍回落 煤炭和石油石化在上中游原材料板块中表现较好。 3 季度国内的煤炭价格在限产预期的带动下再次出现了一轮较大幅度的上涨，从而带动煤炭行业的收入和利润连续 2 个季度提升。石油石化行业则得益于中东局势持续复杂带来的国际油价保持高位。在中游原材料行业中，钢铁和电力及公用事业 2 个行业的毛利率连续 2 个季度出现了提升。 军工、机械在中游工业品中表现较好。 从利润增速和收入增速来看，国防军工的业绩增速连续 2 个季度提升，而机械行业的毛利率连续 2 个季度提升。其他的中游工业品的相关行业大多表现一般。 下游消费品利润增速普遍回落。 下游消费品行业虽然毛利率比较稳定，但大多数行业利润增速较二季度都出现了回落。从业绩增速来看，房地产、医药的收入增速均连续 2 个季度提升，纺织服装的毛利率水平连续 2 个季度提升。 TMT 四个行业 的三季度利润增速都有所上升， 除计算机外其余 3 个行业收入增速也都在三季度出现了上升，传媒更是连续 2 个季度收入增速出现回升。 金融板块中银行表现突出。 银行板块的收入和利润增速都连续 2 个季度提升。 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 目 录 全部 A 股盈利增长概况：盈利增速大幅回落，但现金流仍在改善 . - 5 - 全部 A 股利润和收入增速大幅回落，但毛利率相对稳定 . - 5 - 原材料行业对三季度非金融企业的利润增长贡献较大 . - 6 - 减值损失扩大与投资收益下滑可能是单季利润增速回落的主要原因 . - 7 - ROE 拆解：净利率、周转率和负债率均有下降 . - 8 - 产能投放速度仍在回升，但后续持续性需要开始观察 . - 11 - 经营现金流健康程度继续好转 . - 12 - 创业板：利润增速下行，但净利润率仍高于整体非金融企业 . - 13 - 营收表现：单季度利润增速和收入增速均有下滑，毛利率波动不大 . - 13 - 创业板企业净利润率有所回落但仍高于整体非金融企业 . - 14 - 估算的并购贡献的盈利增速再次下降 . - 15 - 分行业来看：银行及石油石化表现突出，消费板块普遍回落 . - 15 - 风险提示 . - 19 - 图表 1：全部 A 股单季度归母净利润增速小幅回升 . - 5 - 图表 2：银行单季度归母净利润增速有所提升 . - 5 - 图表 3：商业银行整体净息差 . - 6 - 图表 4：股票市场成交清淡拖累券商业绩 . - 6 - 图表 5： 2018Q3 单季度营业收入增速有所下滑 . - 6 - 图表 6：单季度毛利率相对稳定 . - 6 - 图表 7： A 股非金融 企业分行业的 2018Q3 单季净利润占比 . - 7 - 图表 8： A 股非金融企业分行业的 2018Q2 单季净利润占比 . - 7 - 图表 9： A 股分行业对 2018Q3 单季净利润增量的贡献和拉动 . - 7 - 图表 10： A 股分行业对 2018Q2 单季净利润增量的贡献和拉动 . - 7 - 图表 11： 2018Q3 非金融非石油石化企业单季净利润拆解（单位：亿元） . - 8 - 图表 12：全部 A 股非金融非石油石化企业单季度管理费用率在 2018Q3 大幅下滑. - 8 - 图表 13：全部 A 股非金融非石油石化企业单季度三项费用率情况 . - 8 - 图表 14： 2018Q3 单季 ROE 大幅提升 . - 9 - 图表 15： 2018Q3 单季净利率再创新高 . - 9 - 图表 16： 2018Q3 杠杆率有一定提升 . - 9 - 图表 17： 2018Q3 单季资产周转率也有回暖 . - 9 - 图表 18：多个行业单季度 ROE 有回落 . - 10 - 图表 19： 2018Q3 单季度净利率有提升的行业大多也是 ROE 有提升的行业 . - 10 - 图表 20：大多数行业的杠杆率较二季度有所下降 . - 11 - 图表 21：在建工程同比增速连续 5 个季度上升 . - 12 - 图表 22：营收增速仍然高于固定资产增速 . - 12 - 图表 23：企业已处于主动补库存阶段 . - 12 - 图表 24：存货周转率再次提升 . - 12 - 图表 25：现金流状况有所好转 :2011Q3-2018Q3 . - 13 - 图表 26：现金流状况有所下降 :2011Q2-2018Q2 . - 13 - 图表 27：创业板单季净利润和收入增速 . - 13 - 图表 28：创业板单季扣非净利润增速和毛利率变化 . - 13 - 图表 29：创业板 2018Q3 单季度净利润拆解 . - 14 - 图表 30：创业板与非金融类企业 ROE 拆解 . - 14 - 图表 31：创业板 ROE(TTM)小幅回落 . - 15 - 图表 32：创业板与全部 A 股非金融类企业净利润率水平 . - 15 - 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 4 - 策略专题 图表 33：创业板利润增速与净资产增速中枢一致 . - 15 - 图表 34：估算的并购贡献的业绩增速再次回落 . - 15 - 图表 35：按一级行业分行业业绩增速及毛利水平 . - 16 - 图表 36：按二级行业分行业业绩增速及毛利水平 . - 17 - 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 5 - 策略专题 全部 A 股盈利增长概况： 盈利增速 大 幅回落， 但现金流仍在改善 全部 A 股 利润和收入增速大幅回落， 但 毛利 率 相对稳定 全部 A 股净利润增速 较一季度 小幅回升 。 根据可比口径 1（注：下文若非特别说明，相关财务指标数据均为对应范畴内的可比口径）计算， 2018 年 Q3 单季度 全部 A 股上市公司归属母公司所有者净利润 同比 增长 3.44%，和 2017 年 Q3 的 同比增长 22.78%的增速相比有大幅回落， 并且比 2018 年 Q2 的同比 增长 14.72%也是有较大下滑 。 非金融 及扣除金融和石油石化的 上市公司净利润 同比增速 同样大幅 下降 。 剔除金融企业后，全部 A股 非金融企业 2018年 Q3的 单季度 归母净利润 同比增速 为 7.33%，相比 2018 年 Q2 的 22.75%降低了 15 个百分点。 如果进一步 剔除 石油石化企业 ，剩下的 上市公司 2018 年 Q3 的归母净利润增速 仅有 1.25%，较上 季度回落 16 个百分点 。 非金融非石油石化企业的 增速较上一季度的下滑幅度高于其他两类板块 。 银行利润增速连续第 4 个季度 上升 ，非银金融增速大幅下滑 。 银行 、非银金融 2018年 Q3 的归母净利润增速分别为 7.81%、 -35.27%。 受益于净息差持续提升的带动，银行 的利润同比 增速 较 上一 季度 继续 提升 0.5 个百分点至 7.81%。 在非银金融中，保险和券商的单季净利润增速分别为 33.71%、 32.41%。 其中，受 2017 年三季度高基数的影响，保险行业同比利润增速有较大下滑。而受 券商行业 则 受 三季度股票市场表现较弱以及 股权质押风险 的 等 影响利润增速 同游有 大幅滑落 。 图表 1： 全部 A 股 单季度 归母净利润增速 小幅回升 图表 2： 银行单季度 归母净利润增速 有 所提升 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院整理 。 其中 2013 年 三季度单季的 非银金融净利润增速为 549%，为便于显示图像对纵坐标轴上限进行了限定。 1可比标的筛选标准：为了获得 二季度单季 利润等单 季度业绩指标 ，并排除上市融资对现金流的影响 ，我们选择 2018 年 7 月 1 日之前上市的、都披露了 相关时点业绩 的上市公司作为可比标的。 同时，剔除考察期间内因有重大资产重组对行业财务数据有显著影响的 4 家企业，后续考虑板块及行业表现时，还剔除了单个标的影响较大的 14 家企业。按照这 2 个 标准， 全部 A 股范畴内的 可比标的有 3251 家。 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 6 - 策略专题 图表 3：商业银行整体净息差 图表 4：股票市场成交清淡拖累券商业绩 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院整理。 A 股 整体 的收入 增速 出现不同程度 回落 。 2018 年 Q3， 全部 A 股、 全部 A 股除金融、全部 A 股除金融石油石化的 单季度营业收入增速 均 较 2018Q2 有所 下降 ， 分别为 12.35%、 13.26%、 10.41%，较 前一季度 的收入增速分别 下降 1.06、 0.65、 2.88个百分点 ，扣除了金融和石油石化的企业的收入增速下滑幅度高于其他两类板块 。 但是单季度毛利率 则 相对稳定 。 2018 年 Q3 全部 A 股 整体毛利率下滑 0.21 个百分点至 31.83%， 非金融企业 单季度毛利率 为 19.77%， 进一步 扣除石油石化后 为19.97%，较 上一季度 均有 小幅下降 。 与收入增速和利润增速不同的是，扣除金融和石油石化的企业毛利率水平下滑幅度要小于其他两类板块 。 图表 5： 2018Q3 单季度营业收入增速 有所下滑 图表 6：单季度毛利率 相对稳定 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院整理 原材料行业 对 三季度 非金融企业的利润增长贡献 较大 原材料的三季度单季利润占比多有提升 。 非金融企业中， 2018Q3 单季度利润占比居前的 3 个行业是 石油石化 、 房地产 、建筑 ，占比分别是 5.23%、 3.73%、 3.63%。2018Q3 占比 较上一季度 提升较大的 3 个行业则是石油石化 、建材 、 房地产，占比分别提升了 2.9、 0.67、 0.42 个百分点。此外，以煤炭、钢铁为代表的原材料行业的例如占比普遍提升，而 TMT 行业的利润占比多有下降。 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 7 - 策略专题 银行和石油石化对三季度 A 股业绩的拉动远高于其他行业 。 在 2018Q3，对整体A 股非金融企业净利润贡献率和拉动居前的板块是 石油石化、 建材 、地产、 钢铁等， 多 是 受相关产品涨价带动的上中游原材料行业 。 但相比于二季度，对整体 A股业绩有正向拉动的行业只有 16 个，比二季度减少了 5 个 。 图表 7： A 股非金融企业分行业的 2018Q3 单季净利润占比 图表 8： A 股非金融企业分行业的 2018Q2 单季净利润占比 数据来源 ： Wind，兴业证券研究经济与金融研究院整理。 由于金融板块占比过高， 为便于显示，上图中没有显示银行和非银金融行业的占比情况。 图表 9： A 股分行业对 2018Q3 单季净利润增量的贡献和拉动 图表 10： A 股分行业对 2018Q2 单季净利润增量的贡献和拉动 数据来源 ： Wind，兴业证券研究经济与金融研究院整理。 减值损失扩大与投资收益下滑 可能 是单季利润增速 回落 的主要 原因 2018Q3 的 减值损失有较大增加，而 投资收益增速有较大下降 。 对净利润进行拆解后发现， 扣除金融和石油石化的上市公司 2018 年 Q3 单季 的 投资收益同比增速为 -17.6%， ，较 2018Q2 有较大回落。 同时资产减值损失则同比大幅增长了 26.2%。叠加收入增速也有下滑，三者共同对 净利润增速的回落 产了 较大 影响 。 管理 费用 率 大幅 回落 与 毛利率 相对稳定 在一定程度上减轻 了利润增速下降的幅请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 8 - 策略专题 度 。 三项费用的增速 在 2018Q3 转为负增长，同比下降 0.6%。这其中管理费用下降比较明显。管理费用率也连续第 3 个季度下滑。这表面企业在管控经营管理成本方面的力度在继续加大。另一方 面，销售费用率和财务费用率均有上升 ，并且财务费用率高于去年同期水平。 图表 11： 2018Q3 非金融 非 石油石化 企业单季净利润拆解（单位：亿元） 2018Q3 2017Q3 2018Q3同比增长 绝对值变化 2018Q2 2017Q2 2018Q2同比增长 绝 对 值 变化 营业总收入 74,809 67,753 10.4% 7056 75,342 66,504 13.3% 8838 营业成本 59,872 54,475 9.9% 5397 60,287 53,795 12.1% 6492 毛利润 14,937 13,278 12.5% 1659 15,056 12,709 18.5% 2346 毛利率 19.97% 19.60% 19.98% 19.11% 三项费用合计 7607 7654 -0.6% -47 7960 7089 12.3% 871 销售费用 3,469 3,029 14.5% 440 3,289 2,771 18.7% 517 管理费用 2,871 3,524 -18.5% -653 3,470 3,259 6.5% 211 财务费用 1,267 1,101 15.0% 165 1,201 1,059 13.5% 143 资产减值损失 317 251 26.2% 66 464 477 -2.8% -13 公允价值变动 收益 -15 -5 -206.5% -10 -29 -27 -6.7% -2 投资净收益 810 984 -17.6% -173 1,122 1,046 7.2% 76 净利润 4,803 4,706 2.1% 97 5,313 4,470 18.9% 843 净利 润 率 6.42% 6.95% 7.05% 6.72% 不考虑“投资”时的“净利润” 4007 3727 7.5% 280 4220 3451 22.3% 769 三项费用率 10.17% 11.30% 10.57% 10.66% 销售费用率 4.64% 4.47% 4.36% 4.17% 管理费用率 3.84% 5.20% 4.61% 4.90% 财务费用率 1.69% 1.63% 1.59% 1.59% 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院整理 图表 12： 全部 A 股非金融非石油石化企业单季度 管理费用率 在 2018Q3 大幅 下滑 图表 13： 全部 A 股非金融非石油石化企业单季度三项费用率情况 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院整理 ROE 拆解： 净利率、周转率和负债率均有下降 2018Q3 单季度 ROE 及其拆解项均有 下降 。 全部 A 股 剔除金融石油石化的 2018Q3单季度 ROE 为 2.42%， 低于上一季度和 2017 年同期水平 。 从杜邦 拆解来看， 2018年 Q3 的单季度净利润率 有较大回落 ， 降至 6.42%。资产周转率小幅回落 至 14.26%。请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 9 - 策略专题 资产负债率 也 由 二 季度的 62.35%下降 至 62.26%。 从历史规律来看，杠杆率和周转率的下降有一定季节性因素，但净利润率的下滑值得关注。 图表 14： 2018Q3 单季 ROE 大幅提升 图表 15： 2018Q3 单季 净利率再创新高 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院整理 图表 16： 2018Q3 杠杆率 有一定 提升 图表 17： 2018Q3 单季 资产周转率 也有 回暖 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院整理 分行业来看， ROE 提升幅度居前的行业净利润率提升幅度也较高 。 通 过比较分行业 ROE 环比变动与分行业净利润率 环比变动情况，可以发现 农林牧渔、餐饮旅游、交通运输、通信、食品饮料 等 ROE 环比提升较大的行业其净利润率提升幅度也较高，表明净利润率 虽然在 2018Q3 有普遍下滑，但仍然是影响 ROE 变化的重要因素。 分行业来看， 虽然净利润率较上季度提升的行业不多，但 上中下游行业都有 涉及 。上游包括钢铁，中游包括电力、下游包括食品饮料、餐饮旅游、农林牧渔等， TMT则包含了通信和电子。 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 10 - 策略专题 图表 18：多个行业单季度 ROE 有回落 数据来源 ： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 19： 2018Q3 单季度净利率有 提升 的行业大多也是 ROE 有提升的行业 数据来源 ： Wind， 兴业证券经济与金融研究院 整理 分行业来看， 大多数行业杠杆率较二季度有所下降，加杠杆的行业分布规律不明显 。 从资产负债率的变化情况来看， 连续 2 个季度 加杠杆的行业有 石油石化、军工、家电、电子、交运、地产等 。 同样包括了上中下游的行业。