2018-2019煤炭行业投资分析报告.pptx

2018-2019煤炭行业投资分析报告,2018-10-22,目录煤炭复盘：煤炭价格震荡较大，总体呈高位震荡态势,板块复盘：总体偏弱，略微跑输指数行业利润：焦化利润仍维持高位动力煤供给：多重因素叠加，边际供给有待观察动力煤需求：高库存以及下游需求缩减导致需求长期承压。焦化供给：长期供给侧改革有望减少边际供给量焦化需求：短期钢铁高利润提供支持，远期存在下行压力价格展望：短期价格存在进本面支撑，中长期面临下行压力动力煤利润：煤价受政策打压，承受下行压力焦化利润：焦钢行业利润受钢铁影响，存在下行压力19年板块难觅大机会估值处于低位，短期内跟随现货边际变化存在波段性机会,2018年回顾4季度以及2019年煤炭价格走势预测煤炭企业业绩持续性判断投资建议,2,图表1：焦炭价格震荡上行,煤炭复盘：焦炭价格波动上行，受钢铁价格影响较大2018年焦化价格先下跌后上涨，总体呈高位震荡态势。焦炭的主要下游为钢铁生产，焦化价格受到钢铁价格波动的影响较大。2018年钢铁由于3月累库较高导致市场恐慌引起价格持续下跌，之后由于房地产赶工期导致开工超预期而逐渐爬升，6-8月份地方由于重污染限产导致继续上升，目前房地产赶工期叠加季节性高消耗导致钢铁价格维持高位。焦化行业属于重污染行业，环保限产力度与钢铁行业一致，边际供给变化量差异不大。由于钢价提升后钢厂利润较高，高位购买焦炭的意愿较高，焦炭价格随钢价持续上升。,1,200,1,6001,400,2,8002,6002,4002,2002,0001,800,市场价:一级冶金焦(A90%,CSR58%,唐山产):河北市场价:一级冶金焦(A90%,CSR60%,邢台产):河北车板价:一级冶金焦(A90%,CSR60%,临汾产):山西,市场价:二级冶金焦(A88%,CSR52-55%,唐山产):河北,市场价:二级冶金焦(A90%,CSR55%,临汾产):山西,3,200.003,000.00,4,800.004,600.004,400.004,200.004,000.003,800.003,600.003,400.00,1,700.001,500.00,2,900.002,700.002,500.002,300.002,100.001,900.00,天津一级焦平仓价,价格:螺纹钢:HRB400 20mm:全国,图表2：焦炭价格受钢铁价格影响,3,煤炭复盘：焦煤价格受焦钢产业链影响较大。2018年焦煤价格先下跌后上涨，总体呈高位震荡态势。2018年焦煤价格波动上升，主要与焦钢产业链利润、国际焦煤价格变化有关。2月份焦钢产业链价格下跌，由于焦煤供给量以及库存情况处于绝对低位，边际供给不足，故价格没有太大的波动，然而三月份开始焦煤价格随着产量的提升以及焦钢产业链价格下降有着显著的下行。六七月份虽然随着利润回暖而有一小波上涨行情，但是由于终端库存持续走高，供给过剩导致价格上行不足。目前随着赶工期导致的焦钢产业链利润上升，焦煤价格继续回暖。,1,1001,000,1,200,1,5001,400,图表3：焦煤价格震荡上升1,800,京唐港：主焦煤,京唐港：1/3焦煤,3,000.002,500.00,1,3003,500.00,4,500.004,000.00,1,7005,000.001,600,图表4：焦煤产量先降后增5,500.00,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月,2013,2014,2015,2016,2017,2018,4,动力煤复盘：煤炭行业价格震荡上行2018年动力煤价格随六大电日耗波动，近期由于进口额度价格再次上涨。由于采暖季限产原因，年初动力煤价格较高。由于发改委制定的动力煤进口限制于2月15日到期，之后动力煤价格持续下跌，为了稳定动力煤价格，发改委于4月20日前后重新开始限制动力煤进口。导致动力煤价格年中叠加六大电日耗因素持续上升；之后为稳定电力供给，发改委制定绿色煤价570元/吨且禁止贸易商囤货，导致煤价短期下滑，近期由于进口煤限制进一步收紧，叠加采暖季需求增加，动力煤价再次上涨。图表5：动力煤价格几乎紧盯六大电日耗量波动,45.0035.0025.00,85.0075.0065.00,1,000.00900.00800.00,55.001,100.00,1,500.001,400.001,300.001,200.00,煤炭库存:6大发电集团:合计,日均耗煤量:6大发电集团:合计,400350300,550500450,坑口价:原煤(A20%,V33-36%,0.5-0.8%S,Q5200):内蒙古:东胜,坑口价:烟煤末(A20%,V32-38%,30%,1%S,Q5500):内蒙古:乌海车板价(含税):动力煤(A12-18%,V28-32%,1%S,Q5500):大同:大同南郊,5,图表7：18年煤炭板块小幅跑输大盘,板块复盘：2018年板块小幅跑输大盘。截至10月，2018年煤炭指数单边下行，小幅跑输大盘。煤炭行业与钢铁行业同为高行业，在宏观形式单边下行的时候受影响更大，由于煤炭行业部分受制于钢铁行业的利润变化，煤炭板块实际波动大于钢铁行业，一直位于钢铁板块下方。2月份由于贸易战宏观预期悲观持续大跌，三月由于钢铁累库过高导致行业悲观，之后5月份由于钢铁指数估值修复带动短期回升。目前继续受到下游需求下行以及宏观悲观共振下导致的下跌。,1200,16001400,1800,22002000,2400,2000,2200,26002400,2800,3000,34003200,3600,3800,申万钢铁指数,上证指数,中信煤炭指数,1200,16001400,1800,22002000,2400,3,500.00,3,900.003,700.00,4,100.00,4,500.004,300.00,4,700.00,价格:螺纹钢:HRB400 20mm:全国,中信煤炭指数,图表6：煤炭板块走势与钢价具有滞后相关性,6,图11：2018年煤炭行业利润小幅上升,行业利润：行业利润小幅上升，高利润促使供给增加2018年行业利润继续小幅提升。由于之前严格的环保限产要求叠加环保督察，原煤产量相较去年有所下降。由于下游钢铁行业维持高利润，产能利用率以及煤炭行业利润继续小幅上涨。,图8：2018年前8月原煤产量有所下降245,000.00240,000.00235,000.00230,000.00225,000.00220,000.00215,000.00210,000.00205,000.00,2014,2015,2016,2017,2018,160.00150.00140.00130.00120.00110.00,图10：2018年煤炭价格指数震荡攀升170.00,100.002016-01-08,2017-01-08,2018-01-08,0,400300200100,500,2015,2016,2017,2018,煤炭行业前两季度利润总额,图9：2018年产能利用率提升80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00,7,图12：2018年预计产能继续净下降,图13：2018年预计煤炭进口量同比回落,单位：亿吨1-9月进口量10-12月进口量（无其他因素）全年进口量环比变化,20171.780.932.716.04%,2018E2.030.702.730.70%,利润分析：供需格局改善，催生行业高利润1. 去产能对冲新增产能，未来煤炭产能将持续下降。 2018年发改委计划继续退出落后产能1.5亿吨。经测算，2018年新增产能大约在1亿吨左右。目前江苏省及部分省市已经停止新增煤炭产能，未来有效产能持续下降将成为趋势。2. 2018第四季度进口煤指标有概率不放松，全年进口煤数量略微上升。发改委召开进口煤组织会议，要求9-12月份进口煤数量控制在7000万吨以内。目前进口煤价格高企，预计2018年全年煤炭进口量相较去年略微上升。3. 煤矿安监继续进行，陆运检测或导致供给出现缺口。为保证陆运安全，内蒙古陆运检查“超载”现象，对部分煤矿运输产生影响。国家煤矿局发布“关于开展煤矿安全生产督察的通知”表明煤矿安监强度依旧较大。对部分落后煤矿生产将有所影响。,8,利润分析：供需格局改善，催生行业高利润1. 2018年，虽基建投资与下游制造业虽然不及预期，但由于房地产投资高增长的缘故，2018年粗钢产量以及发电量继续有序上升。2. 截止2018年8月，粗钢产量达到6.1亿吨，同比增长7.5%。钢铁行业作为焦煤焦炭的主要下游，粗钢产量的提升带动双焦需求量的增长。3. 截止2018年8月，火力发电量达到3.2亿千瓦时，同比增长7.2%。电力行业作为动力煤的主要下游，发电量的提升带动双焦需求量的增长。,图15：2018年前9月火电发电量同比增长7.2%5,000.004,500.004,000.003,500.003,000.002,500.00,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,2014,2015,2016,2017,2018,4,150.00,图14：2018粗钢月均产量再创新高8,650.008,150.007,650.007,150.006,650.006,150.005,650.005,150.004,650.00,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月,2015,2016,2017,2018,9,本章小结, 2018年板块走势受宏观形势以及钢价影响，行业利润小幅上升： 2018年焦炭价格受到钢铁价格影响较大，先跌后涨。, 焦煤同样受制于焦钢产业链利润传导，由于年初供给及库存低位，下跌滞后。,目前跟随焦钢产业链利润高位维持价格高位。, 动力煤价格紧盯六大电日耗水平。年初由于环保限产导致煤价高企，为控制煤,价中期曾经开放进口一段时间，后续继续收紧进口。年中由于动力煤旺季叠加下游房地产建筑业用电量提升,价格持续走高，发改委继续出台限价政策。目前由于冬季采暖旺季以及进口煤指标限制，价格维持高位。, 煤炭板块为高板块，受宏观经济影响较大，又因为双焦行业同属焦钢产业,链，受钢铁板块波动影响较大。目前板块小幅跑输上证指数。, 受到焦钢产业链利润传导以及价格高位影响，目前行业利润小幅上升。,10,目录煤炭复盘：煤炭价格震荡较大，总体呈高位震荡态势,板块复盘：总体偏弱，略微跑输指数行业利润：焦化利润仍维持高位动力煤供给：多重因素叠加，边际供给有待观察动力煤需求：高库存以及下游需求缩减导致需求长期承压。焦化供给：长期供给侧改革有望减少边际供给量焦化需求：短期钢铁高利润提供支持，远期存在下行压力价格展望：短期价格存在进本面支撑，中长期面临下行压力动力煤利润：煤价受政策打压，承受下行压力焦化利润：焦钢行业利润受钢铁影响，存在下行压力19年板块难觅大机会估值处于低位，短期内跟随现货边际变化存在波段性机会,2018年回顾4季度以及2019年煤炭价格走势预测煤炭企业业绩持续性判断投资建议,11,安检趋严，运力受限,环保限产,煤炭进口受限,去产能,供给端：煤炭有效供给量受多因素影响煤炭行业供给量受边际影响因素较多：由于煤炭行业处于产能过剩状态，因此供给侧改革持续淘汰过剩产能，煤炭属于基础能源，属于政府保护的产业，受政策影响煤炭边际供给量也会不断变化。同时煤炭行业属于高污染行业，环保限产对于煤炭行业的边际供给量影响较大。十三五虽然要求去除过剩产能，但是目前仍有部分新增产能逐渐投产，这部分与产能缩减的变化量将决定供给上限的设定。图表16：煤炭供给影响因素新增产能置换煤炭供给,12,行政化引致产能一升一降：十三五规划提出整个十三五期间化解淘汰过剩落后产能8亿吨，通过减量置换和优化煤炭布局增加先进产能5亿吨，到2020年，实现煤炭产能39亿吨。接下来的2年还有1.1亿吨的任务，我们预计19年将减少去除目标为1亿吨；新增产能方面，由于目前对于煤炭新增产能要求继续收紧，江苏等省全省或核心区内已经基本禁止新增煤炭产能。然而，十三五期间实际新增产能约为9亿吨，由于之前新建的部分产能将陆续投产，经测算2018年约新增产能2.2亿吨，相当于新增产能7000万吨。在这种情况下，预计2019年总产能继续大概率小幅上升。实际上，由于部分在建产能已经部分投产，实际边际影响或好于预期。,图17：2018产能预计维持在39亿吨,动力煤供给端：多重因素叠加，边际供给有待观察,13,图表18：安监趋严将成为新常态,安监、路转铁运力受到影响：2018年国家安监局进行多轮督察，以保证安全生产持续进行。2019年安监行动趋严势头或将延续，未上报以及不合格落后产能将进一步缩减。煤炭运输是影响煤炭区域性供给的重要部分，目前的趋势为“路转铁”，随着道路运输将逐步被铁道运输所取代，运输的灵活性将部分减少，有几率导致局部地区供应不足。在安监以及生产，运输活动规范化要求逐步提高的情况下，地区低端供给将持续下降。,动力煤供给端：多重因素叠加，边际供给有待观察,安徽：8月31日安监组对安徽进行督察,湖南：8月份对湖南进行检查,四川：9月3-6日进行专项督察国家煤矿局：关于开展煤矿安全生产督察的通知,山西：9月开始山西省煤矿安全大检查,江西：9月12日进行专项督察,内蒙、河北、陕西、重庆、贵州、河南、云南,的安监检查在同时,14,单位：亿吨1-9月进口量10-12月进口量（无其他因素）全年进口量环比变化,20171.780.932.716.04%,2018E2.030.702.730.70%,2019E-2.73-2.750%-0.7%,动力煤供给端：多重因素叠加，边际供给有待观察进口限制政策趋严，动力煤进口量预计进一步回落：目前煤价仍然维持在高位，为防止供给侧改革成果外流，预计进口煤限制政策趋严态势不会改变；2018年1-8月进口煤炭数量与2017年相比大幅提升，然而在进口煤配额不足的情况下，8月发改委召开进口煤组织会议，要求9-12月控制进口煤数量在7000万吨以内。经测算2018年进口煤总量将同比2017年小幅上升。进口限制暂时无放宽的可能性。根据2018年情况，我们预测2019年进口煤总量将继续得到控制，维持在与2018年同水平。图19：预计2018年进口量进一步回落至1.70亿吨,15,图表20：钢铁和建材行业等高耗能行业通过电力产业影响电煤消费量,主要依赖火力发电带来的动力煤需求：电力行业是动力煤的最主要下游，电力行业消费动力煤19.1亿吨排名第一，占比约为62%。第二产业用电量增速的趋势与社会用电量的趋势的确存在着较高的重合度，而钢铁、有色、建材、化工四大高耗能行业约占第二产业用电量的42%，而房地产和基建是钢铁和建材行业共同的主要下游。由此推断，房地产和基建投资对于高耗能制造业的用电量增速具有比较显著的影响，房地产和基建投资可以作为判断动力煤消费趋势的主要因素。,动力煤需求端：行业高度依赖单一下游以及宏观形式,16,图21：17年开始工业GDP环比增速持续下行,工业：多方因素导致需求下行，变相影响煤炭需求制造业需求下行，变相影响煤炭需求：消费、出口疲软，板材需求维持弱势。前期三四线城市居民通过棚改资金等方式加杠杆加大对家电和汽车的消费，去杠杆背景下杠杆效应趋弱降低对该种消费品的消费；居民负债率的提升也弱化了居民对于大额可选商品的消费。同时环保限产限制了部分高能耗行业的生产，在工业需求不及预期的情况下，下游用电量难有较大提升。,图22：今年以来工业增加值环比处于相对低位,0.150.140.130.120.110.100.090.0817,图23：六大电库存达到历史峰值,动力煤需求：远期用电量可能丌及预期，高库存抑制上游需求由于房地产、基建以及制造业远期均承受下行压力，用电量未来很难有较大增长。目前制造业投资持续下降以及用电高峰期已经度过，六大电日耗已经处于相对低位。于此同时，高库存策略导致动力煤库存达到历史高位。在未来房地产、基建以及高耗能制造业持续低迷的共振下，高库存战略将进一步缩减下游动力煤需求。同时，由于火电属于高排放行业，国家政策不继续鼓励火力发电，或将在远期进一步压榨下游需求。,图24：六大电日耗处于历史低位,0,200,400,140012001000800,18001600,1/1,2/1,3/1,4/1,5/1,6/1,7/1,8/1,9/1 10/1 11/1 12/1,2016,2017,2018,0,10,20,4060030,80706050,10090,1/1,2/1,3/1,4/1,5/1,6/1,7/1,8/1,9/1,10/1,11/1 12/1,2016,2017,2018,18,动力煤价格判断短期供给缩减预期对价格提供支撑，远期下游需求承压或将导致价格下行：短期由于发改委对进口煤进行限制，叠加采暖季季节性旺季以及终端高库存策略，行业预支旺季价格，短期存在支撑；远期由于下游工业、制造业以及建筑业均有不同程度的下行压力，在需求有大幅下行风险的情况下，终端高库存策略将导致价格加速下行。图25：动力煤价格逻辑图,2018年采暖季（1-2个月）,2019年初（3-6个月）,2019年后半（6个月以上）,动力煤价格高位存在支撑,终端高库存,环保限产,电力消耗减少,制造业下游乏力边际需求大,幅,减少,边际供应,减,少,采暖季需求回暖,火力发电不被鼓励价格离绿色煤价较远,进口限制,动力煤价格存在持续下行压力未来需求被提前预支,19,焦化供给端：去产能元年，落后产能急待出清独立焦化厂为主，落后产能急待出清。我国独立焦化厂占比约为66%，目前行业集中度低、产能过剩并且行业产能落后。截至2018年，4.3米焦炉仍有2.5亿产能，占总冶金焦产能的23%。受过剩产能影响，行业开工率极为有限，2012年以来综合行业开工率维持在75%左右。焦化去产能持续进行，有效供给有望持续缩减。经过“十二五”以及“十三五”的供给侧改革，目前焦化行业产能持续下降。6月份印发的蓝天保卫战三年行动计划中首次提到“以钢定焦”要求，要求京津冀及周边地区根据钢铁产能确定焦化产能。若政策落实，未来焦化行业将受到焦化以及钢铁去产能双重影响，行业有效产能有望有序下降。,6.7,6.9,6.9,6.7,6.56,6.56.46.46.36.36.26.16,6.96.86.76.6,图表26：焦炭产能估算7,2013,2014,2015,2016,2017,2018E,2019E,图表27：行业产能去化情况,20,858075706560,焦化供给端：环保限产对边际供给影响较大环保限产风口放松，终端变化仍对供给端影响较大：由于焦化产业集中度较低，且大部分为独立焦化厂，行业环保改造水平大幅落后于下游钢铁行业，受环保限产边际影响较大。目前环保限产政策虽然逐步趋松，但是由于行业高污染的原因，预计边际供给量仍将受到部分影响。图28：冬季限产与环保督察行动对边际供给影响较大90,2017-08-25,2017-11-25,2018-02-25,2018-05-25,2018-08-25,开工率:焦化企业(100家):产能200万吨,采暖季限产,“回头看”及环保督察,21,图表29：钢铁行业是双焦的主要下游,图30：地产、基建和制造业是主要的用钢下游,焦化需求端：行业高度依赖单一下游以及宏观形式焦煤焦炭方面：钢铁行业是焦煤焦炭的主要下游，占焦煤需求量的86%；而房地产、基建和制造业是钢铁和最主要的用钢下游，共占钢铁需求总量的55%左右。由此推断，通过未来房地产、基建和制造业投资可以判断焦煤焦炭消费趋势。,22,图31：近期房地产新开工面积同比增长显著提升,房地产：短期开工存在支撑，远期建筑需求向下承压短期：前三季度房屋新开工面积大幅度提高。中长期：建安测算结果和房价变化已经开始下行。宏观方面房地产价格高企，导致居民实际可支配财产被贷款占据，拖累消费及实体经济发展，同时房价过高导致实体产业成本上升，不利于经济结构稳定向好，提高系统性风险。微观层面上，居民杠杆率过高导致居民无法继续加杠杆购买房产，销售边际增量有限。,图32：测算建安投资额不及往年,23,2015-01,2015-03,2015-05,2015-07,2015-09,2015-11,2016-01,2016-03,2016-05,2016-07,2016-09,2016-11,2017-01,2017-03,2017-05,2017-07,2017-09,2017-11,2018-01,2018-03,2018-05,2018-07,钢 铁：三方面打击钢铁下游需求，未来钢铁高需求难以维持目前钢铁行业的主要下游是房地产，基础建设以及制造业。由于房地产行业未来销售边际将逐步下滑，房地产行业利润将逐步降低，目前拿地成本较高，行业利润下行的情况下房企新开工将大幅下降。上游对钢铁的需求有限。下游制造业增速有限，汽车、机械消费量大幅减少，难以对钢铁需求起到支撑作,用。图33：各行业用钢量占比,图34：螺纹钢价格受地产投资增速影响较大,5000.004500.004000.003500.003000.002500.002000.00,121086420,房地产投资,螺纹价格,24,短期内（1-2个月）,中长期（三到六个月以上）,更高的焦化价格,钢铁行业高利润,25,更多的焦化库存,下游需求承压,钢铁行业低利润更低的焦化价格更低的焦化库存,焦化行业高价格弹性焦化行业低价格空间,焦炭价格展望：钢铁产业下行压力或将传导焦化行业的主要下游为钢铁行业，焦化价格直接受到钢铁价格的影响。短期内焦化受到钢铁行业高需求以及高利润的支撑；远期在供给端边际变化无法明确判别的情况下，由于钢铁需求下行带来的利润下降将压低焦化价格以及减少焦化库存，行业价格空间或将被进一步压缩。图35：焦炭受钢铁行业限制逻辑图下游需求旺盛,煤炭价格展望：短期维持高位，中长期面临下行压力短期内（1-2个月），采暖季边际需求量增加叠加动力煤四季度供给缩减，对动力煤价格起到部分支撑。而由于房地产赶工期以及环保限产的边际减量，焦化行业高利润在短期内也能得到维持。中长期（3-6个月）来看，由于地产、基建、制造以及电力终端需求将持续下降，焦化以及煤炭行业高利润将难以得到维持。图36：煤炭价格短期，长期逻辑导图,动力煤价格高位存在支撑,钢铁高利润维持,环保限产趋弱,电力消耗减少,钢价中枢下降2019年后半（6个月以上）,煤炭价格存在持续下行压力基建增速有限房产下行,价格离绿色煤价较远,边际供应减少有限2019年初（3-6个月）,制造业下游乏力边,际需求大幅减少,后续经济政,策拐点,焦炭价格高位存在支撑2018年采暖季（1-2个月）,边际供,应减少,采暖季需求回暖,火力发电不被鼓励,进口限制环保限产,26,本章小结, 多因素作用供给端，边际供给有望下行，下游需求大幅下降，行业利润需依靠,边际变化判断。, 去产能、环保限产以及安监运力因素导致煤炭行业供给端有下行的机会。 2018年为双焦行业去产能元年，产能持续下行可能为价格提供底部支撑。 动力煤由于用电量持续下行，煤改电，政策打压的缘故，价格将承受较大下行,压力。, 短期内由于房地产赶工期，冬季进口煤受限以及动力煤采暖季需求改善的因,素，煤炭价格存在支撑。,27,目录煤炭复盘：煤炭价格震荡较大，总体呈高位震荡态势,板块复盘：总体偏弱，略微跑输指数行业利润：焦化利润仍维持高位动力煤供给：多重因素叠加，边际供给有待观察动力煤需求：高库存以及下游需求缩减导致需求长期承压。焦化供给：长期供给侧改革有望减少边际供给量焦化需求：短期钢铁高利润提供支持，远期存在下行压力价格展望：短期价格存在进本面支撑，中长期面临下行压力动力煤利润：煤价受政策打压，承受下行压力焦化利润：焦钢行业利润受钢铁影响，存在下行压力19年板块难觅大机会估值处于低位，短期内跟随现货边际变化存在波段性机会,2018年回顾4季度以及2019年煤炭价格走势预测煤炭企业业绩持续性判断投资建议,28,行业利润：动力煤盈利受政策打压动力煤距离发改委规定的绿色煤价距离较远：由于动力煤本身涉及到民生的发电以及供暖需求，政府难以允许煤价长期保持高位。目前煤价由于供给预期短暂好转以及边际供给量的缩减而维持高位。但中长期来看，政府强制以行政手段要求降价的可能性仍然存在，目前国际煤价由于汇率等因素仍然较高，短期内动力煤价格得以维持，中长期将面临较大下行压力。图表37：动力煤价格变化逻辑,采暖季需求回暖,环保限产,进口配额受限,电力、采暖成本大幅上升动力煤价格高位存在支撑禁止港口囤货,动力煤价格有序回稳,行政手段要求降价,开放进口配额,29,图38：焦炭价格与螺纹钢价格相关度较高,图39：焦化产能过剩是由于前期大量落后产能进入,行业利润：利润空间受钢铁利润限制，远期存在下行压力由于钢铁为焦化行业的主要下游，行业利润与钢铁产业链利润相关性较高，我国焦化行业主要以独立焦化厂为主，焦化仅为7.6%，相比之下钢铁以及煤炭行业产量CR10约为37%以及42%。由于产能严重过剩，依赖单一下游以及行业集中度较低，焦化行业议价能力较差，处于产业链低端。虽然以钢定焦有望去除边际供给量，但是由于下游钢铁利润或承受下行压力，远期钢铁价格下行压力将传导到焦化行业。,30,图40：焦炭库存处于相对低位300280260240220200180160140120100,1/5,2/5,3/5,4/5,5/5,6/5,7/5,8/5,9/5 10/5 11/5 12/5,2015,2016,2017,2018,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,2013,2014,2015,2016,2017,2018,图41：焦炭产量仍处于低位4,200.004,100.004,000.003,900.003,800.003,700.003,600.003,500.003,400.003,300.003,200.00,行业利润：双焦库存产量双低，价格中枢短期存在支撑目前焦化行业库存属于近年绝对低位，产量也处于相对低位，由于近期钢铁行业高利润刺激焦化开工率持续增加。未来由于行业将进一步收紧，焦化边际供给量下降可能高于下游需求减少。同时，焦化行业因为以独立焦化厂为主，环保改造水平不及钢铁行业，受环保限产以及环保督察影响将高于钢铁行业。我们判断未来焦化边际供给量收紧可能大于需求端的下降。价格中枢短期内有望持续震荡。,31,本章小结, 双焦行业受钢铁利润变化传导，动力煤远期利润承压严重。, 今年为焦炭去产能元年，“以钢定焦”若实行则均化年去产能约4000万吨，同,时由于焦化行业高污染，独立焦化厂比例大，环保改造程度小于钢铁行业，环保限产对于边际供给量下行影响或将大于其对钢铁边际需求量下行的影响。短期焦化行业价格存在支撑，但由于焦化行业利润严重受制于钢铁行业，未来钢铁行业利润下行压力将继续传到焦化行业。, 动力煤由于属于基础能源行业，目前高价格将对下游基础行业如电力以及居民,供暖产生压力，政策对价格打压较为严重，目前价格距离发改委制定的570元/吨的绿色煤价距离较大。未来煤改电对于动力煤需求进一步打压。由于制造业、地产等主要用电下游目前处于行业拐点或行业底部，我们预计2019年电力需求难以进一步提升。同时终端目前采取高库存战略，高库存将导致动力煤需求进一步下降。供给侧由于动力煤去产能已经执行过，目前根据测算十三五期间动力煤待产产能大于产能去化速度，边际供给有几率小幅上升。,32,目录煤炭复盘：煤炭价格震荡较大，总体呈高位震荡态势,板块复盘：总体偏弱，略微跑输指数行业利润：焦化利润仍维持高位动力煤供给：多重因素叠加，边际供给有待观察动力煤需求：高库存以及下游需求缩减导致需求长期承压。焦化供给：长期供给侧改革有望减少边际供给量焦化需求：短期钢铁高利润提供支持，远期存在下行压力价格展望：短期价格存在进本面支撑，中长期面临下行压力动力煤利润：煤价受政策打压，承受下行压力焦化利润：焦钢行业利润受钢铁影响，存在下行压力19年板块难觅大机会估值处于低位，短期内跟随现货边际变化存在波段性机会,2018年回顾4季度以及2019年煤炭价格走势预测煤炭企业业绩持续性判断投资建议,33,投资策略：19年板块或难觅大机会中长期来看，受行业供需基本面走弱影响，煤炭价格和行业利润将存在下行压力；地产是近年中国经济增长最主要的动力，地产投资增速的下滑将对宏观经济增速造成较大的影响；地方债过高导致基建投资资金来源出现问题，利用基建托底经济可能不及预期；下游需求下行以及政策端接不支持电力消耗高增长；宏观经济预期不断走弱，在行业基本面和宏观预期共振下行的影响下，行业难觅大的行情。图42：行业基本面及宏观共振向下,下游电力需求减弱,地产用钢需求下行,环保限产政策拐点,基建上行空间有限,贸易战导致出口及制造业疲软,市场资金持续趋紧,宏观经济增速下行,宏观情绪悲观,居民负债导致消费下降,板块走势承压34,短期行业存在反弹机会，寻找行业波段性投资机会:地产用钢需求的韧性叠加“金九银十”季节性高需求，对焦化下游需求起到支撑作用；采暖季限产对于焦化的边际缩减将大于对钢铁的影响。行业波段性机会仍存，建议关注业绩稳定，具有分红预期以及估值较低的陕西黑猫、山西焦化以及金能科技。,冬季采暖季导致动力煤需求提升，虽然目前终端高库存策略可能煤价被淡季透支，然而冬季限产对于边际供给仍存在影响。同时，由于进口煤指标受限，冬季动力煤供给将受到进一步的挤压，短期内价格以及行业利润仍然存在支撑，建议关注业绩稳定，具有分红预期以及估值较低的中国神华、陕西煤业。,投资策略：短期行业低估值或将迎来修复，寻找波段性投资机会,图43：近期港口库存快速下降,35,投资策略：行业整体估值偏低，宏观信心提振或将带来估值修复,36,本章小结, 宏观悲观叠加下游需求下降，19年难有较大行情，动力煤行业利润下行压力较,大。, 焦炭由于供给侧改革，且目前估值偏低，若焦钢产业链价格有所回升，存在波,段性估值修复机会。,37,风险提示, 风险提示：宏观经济下行过快；边际供需变化不及预期；,38,THANKS,