休闲服务行业中报总结：行业盈利增速达30%，龙头维持高增长.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 43 行业深度 |休闲服务 证券研究报告 Tabl e_Title 休闲服务行业中报总结 行业盈利 增速达 30%， 龙头维持 高增长 Table_Summary 中报：行业盈利韧性较高，强者愈强 格局明显 2018 年上半年旅游行业营收及业绩保持快速增长， 26 家行业重点上市公司营业收入、归母净利润和扣非净利润合计为 610.5 亿元、 49.9 亿元和 33.0 亿元，同比分别增长 27.7%、 32.2%和 29.7%。 整体来看 上半年 旅游 行业盈利韧性较好，各细分领域龙头均有高增长 ，行业内 公司盈利水平分化， 强者愈强 格局 愈发明显 。 免税：上半年免税数据持续向好，继续看好中国国旅 中国国旅上半年营收 /业绩 增长 67.8%/47.6%。公司未来增长来自： （ 1）上半年香港机场、广州机场收入仍在爬坡期，后期有望逐步改善 ； （ 2）海南及三亚增长： 上半年三亚店净利率从去年同期的 14%提升至 19%，表观净利润占比已高达 41%（ 17A 为 36%），未来仍是公司利润最主要来源 。 （ 3）消费回流预期下行业稳健增长： 韩国 17 年和 18 年上半年免税销售增速分别达到 20%和 38%表明国内免税需求潜力较大，而从全球免税行业来看未来 5-10 年复合增速也达到约 8%。 （ 4）毛利率提升： 国旅并购日上大幅提升机场免税业务的收入规模体量 ，有助于提升公司对品牌商溢价能力从而提升整体毛利率。目前公司估值相比前期大幅下降，看好公司盈利增长的确定性。 酒店： revpar 向上趋势不变，龙头酒店结构优化带来高业绩弹性 5 月以来市场对酒店行业的担忧增加，一方面由于锦江、星级酒店、 STR 等公司及行业数据增速较前期下滑，另一方面市场对宏观经济担忧增加。 我们认为17 年 4 季度以来酒店行业已进入平稳增长阶段，近期数据季度来看增速并没有显著回落。未来酒店行业逐步从高行业转变为高行业， 增长主要来自：（ 1）房间改造升级 （经济型改造或经济型升级为中端）带来的房价提升； （ 2）远高于行业整体的开店速度；（ 3）加盟店和中端店占比的提升 。从中报业绩来看，锦江和首旅扣除各种非经常性因素酒店业务增长总体在约 30%的水平，盈利仍在加速增长。中长期看酒店行业向好趋势不变，特别是竞 争格局向好，龙头酒店结构优化带来的业绩弹性高于宏观经济增长弹性 。 出境游：出境游人数继续保持双位数增长，龙头业绩放量值得期待 2018 年上半年出境旅游人数增长 15.0%，较 2017 年增速 7%反弹明显，预计今年下半年依然会有平稳较快增长。 众信旅游和腾邦国际上半年业绩分别增长45%、 40%，凯撒 旅游 增长 放缓。 未来看好龙头 公司 看好未来出境游行业增长空间，业绩放量值得期待。 景区：自然景区受 门票降价处估值 低点 ， 休闲景区异地扩张即将集中落地 从上半年景区的公司的财报来看，多数公司业绩基本保持平稳。主要由于客流增长整体空间不大，加上部分景区票价回落，盈利总体没有明显增长，其中市场较为关注的宋城、青旅、黄山、峨眉扣非净利分别增长 22%、 39%、 -16%和12%。未来自然景区门票仍有下降趋势，不过空间整体不大，景区的客流增长来自部分景区交通改善，以及宋城、青旅为代表的休闲景区异地复制。 业绩综述及重点公司： 行业强者愈强趋势明显 ， 龙头 估值优势显现 上半年旅游行业营收和净利润增长加速，净利率略有提升，行业的景气度依然较高。免税和酒店龙头中长期成长逻辑清晰， 短期对 消费预期悲观 股价承压，但估值优势已较为显著。 景区公司宋城演艺、青旅等内生外延项目稳健增长，业绩确定性高。出境游行业景气高，龙头享受高于行业的收入利润增速。 公司方面 ， 我们继续重点看好（ 1）继续看好中长期较为确定的免税和景区龙头：中国国旅和宋城演艺；（ 2）近期市场较为悲观的酒店行业：锦江股份、首旅酒店；（ 3） 建议关注 质优且低估值龙头：中青旅、众信旅游。 风险提示 ： 免税政策出台不及预期，机场招标租金水平较高、新拓展免税业务盈利不及预期。 出境游渠道和资源端拓展不及预期。 景区 异地 项目建设 进度不及预期 。 酒店 龙头直营店改造效果和进程不及预期，加盟店扩展进度不及预期。 Table_Grade 行业 评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2018-09-05 Tabl e_Chart 相对市场 表现 Table_Aut hor 分析师： 安 鹏 S0260512030008 021-60750610 anpenggf 分析师： 沈 涛 S0260512030003 010-59136693 shentaogf Table_Report 相关研究： 酒店行业系列深度报告之五 :酒店行业：从到 2018-08-28 免税行业专题报告之全球机场免税详解 :龙头规模扩大提升盈利，东南亚机场持续高增长 2018-08-09 社会服务行业中期策略 :看好行业稳定增长，估值仍有提升空间 2018-06-27 Table_Contacter 联系人： 康凯 010-5913-6630 kangkaigf - 2 0 %- 9 %2%13%2 0 1 7 - 0 9 2 0 1 8 - 0 1 2 0 1 8 - 0 5 2 0 1 8 - 0 9休闲服务 沪深300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 43 行业深度 |休闲服务 目录索引 18 年上半年业绩：盈利同比增长 32.2%，净利率、 ROE 提升 . 5 主要指标：营收净利同比分别增长 27.7%和 32.2%，行业盈利增速提升 . 5 盈利能力：毛利率、净利率和 ROE 分别为 45.6%、 12.8%和 4.9%，盈利能力分化 7 各板块财务分析：上半年酒店、免税和旅游服务板块增长较快，景区板块平稳增长 8 其他指标：期间费用率略有下降，现金流基本平稳 . 10 免税板块：离岛和机场免税增长靓丽，免税龙 头快速成长 . 12 中免集团：上半年中免营收达 155 亿，毛利率提升显著 . 12 离岛免税：上半年三亚店营收和净利润同比增长 28%和 69%，客流增长、毛利率提升贡献主要增长 . 13 机场免税：首都和上海机场免税销售额快速增长 . 17 出境游板块：行业景气较为平稳，龙头维持稳 健增速 . 18 业绩：龙头上半年营收增长稳健，盈利能力基本平稳 . 18 行业：上半年出境旅游 7131 万人次，同比增长 15.0% . 21 景区板块：各景区表现分化，客流整体略有下 滑 . 24 业绩：营收和净利润均有提升，盈利水平与上年持平 . 24 客流量：各景区表现分化，丽江、三亚景区实现正增长，东南景区整体下跌 . 26 成长性：外延扩张逐步落地，交通改善持续利好客流增长 . 27 酒店板块：行业 REVPAR 稳健增长，龙头酒店结构优化盈利水平提升 . 31 业绩：整体营业收入增长放缓，龙头盈利水平有所提升 . 31 经营：上半年 REVPAR 稳步向上，龙头业绩弹性依然较高 . 33 门店扩张：龙头轻资产化快速扩张，中端酒店占比进一步提升 . 36 餐饮板块：全聚德营收微增，业绩同比增长 1.3% . 38 业绩综述及重点公司：上半年盈利增长显著， 行业韧性依然较高 . 39 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 43 行业深度 |休闲服务 图表索引 图 1： 2018 年上半年旅游行业主要公司业绩增速分布情况 . 7 图 2：上半年营整体收 210.8 亿元，同比增长 67.8% . 13 图 3：上半年整体毛利率 41.2%，同比提升 11.7 百分点 . 13 图 4：上半年中免营收和净利润增长 120%和 45% . 13 图 5：上半年免税毛利率 52.5%提升 8.0 个百分点 . 13 图 6：上半年三亚店营收和净利润增长 28%和 69% . 14 图 7：上半年三亚净利率 19%，同比提升 4.6 个百分点 . 14 图 8：上半年三亚免税店购物人次同比增长 23% . 14 图 9：上半年三亚店客单价 4998 元，同比增长 4% . 14 图 10： 18 上半年美兰机场免税销售额 12 亿，增长 17% . 15 图 11： 18H 美兰机场特许经营收入占免税销售额 23% . 15 图 12： 18 上半年美兰机场购物人次增长 18% . 15 图 13： 18 上半年美兰机场免税客单价同比下降 1.1% . 15 图 14：上半年三亚市过夜人次 954 万，同比增长 9% . 15 图 15：上半年三亚旅游总收入增长 15%（单位：亿元） . 15 图 16： 18 年 1-7 月三亚凤凰机场旅客吞吐量增长 2.9%. 16 图 17： 18 年 1-7 月海口美兰机场旅客吞吐量增长 8.3%. 16 图 18： 18 上半年首都机场出境旅客吞吐量增长 8.5% . 17 图 19： 18 上半年首都机场零售特许经营收入大增 48% . 17 图 20： 18 上半年浦东机场国际旅客吞吐量增长 12.6% . 18 图 21： 18 上半年浦东机场商业租赁收入同比增长 32% . 18 图 22：上半年处境人次 7131 万人，同比增长 15.0% . 21 图 23： 18 年日本出境游维持较高增长 . 22 图 24： 18 年 3 月开始韩国出境游市场低基数下企稳 . 22 图 25：港澳出境游持续复苏，上半年累计增长 13%、 13%、 4% . 22 图 26： 18Q2 北京出境游人数增速转跌为正 . 23 图 27：上海 18 年 6 月出境游人数增速 15.0% . 23 图 28： 18 年浙江出境游人数维持较高增长 . 23 图 29：上半年景区板块收入和净利润分别增长 13.4%和 29.1% . 24 图 30：上半年景区板块净利率和 ROE 分别增长 0.4 和 1.0pct . 25 图 31：上半年景区板块收入和净利润分别增长 13.4%和 29.1% . 25 图 32：上半年景区板块收入和净利润分别增长 13.4%和 29.1% . 26 图 33：上半年酒店板块营收和净利润分别增长 7.7%和 23.7% . 31 图 34：上半年酒店板块各公司营收规模（单位：亿元） . 32 图 35：上半年酒店板块各公司业绩规模（单位：亿元） . 32 图 36：酒店行业各公司及行业整体净利率情况 . 33 图 37：酒店行业各公司及行业整体平均 ROE 情况 . 33 图 38：三大酒店集团出租率增速情况 . 36 图 39：三大酒店集团平均房价增速情况 . 36 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 43 行业深度 |休闲服务 图 40：三大酒店集团 RevevPar 增速情况 . 36 图 41：上半年餐饮板块收入和净利润分别上升 1.4%和 0.04% . 38 图 42：上半年餐饮板块平均毛利率、净利率和 ROE 为 47.9%、 4.0%和 2.4% . 38 图 43：上半年餐饮板块期间费用率为 41.7%，同比下降 1.7 个百分点 . 38 表 1： 2018 上半年行业重点上市公司业绩概览（单位：亿元） . 5 表 2： 2018 年上半年旅游行业各公司盈利增速范围 . 6 表 3： 2018 上半年行业重点上市公司毛利率、净利率、 ROE 概览 . 7 表 4：旅游餐饮细分板块 . 9 表 5： 2018 上半年各板块上市公司业绩概览（单位：亿元） . 9 表 6： 2018 上半年各板块上市公司毛利率、净利率、 ROE 概览 . 9 表 7： 2018 上半年各板块上市公司费用率概览 . 9 表 8： 2018 上半年各板块上市公司现金流概览（单位：亿元） . 10 表 9： 2018 上半年行业重点上市公司费用率概览 . 10 表 10： 2018 上半年行业重点上市公司现金流概览（单位：亿元） . 11 表 11：近期 海南离岛免税政策有望再放宽：预计实现离岛旅客全覆盖、提升免税购物限额 . 16 表 12： 主要上市线下出境旅行社主要财务指标 . 18 表 13：众信、凯撒出境游批发和零售业务增速和毛利率情况（亿元） . 19 表 14：携程和途牛 旅游业务 营收增速情况 . 20 表 15： 2018 年上半年各国签证利好政策概览 . 23 表 16：上半年各景点客流量和客单价情况 . 27 表 17：主要上市景区在建项目概览 . 28 表 18：主要上市人工景区异地扩张项目 . 28 表 19： 2016-2022 年主要在建高铁及受益景区 . 29 表 20：相关热门景区降价情况 . 31 表 21：锦江上半年境内酒店经营情况 . 34 表 22：如家二季度经营情况 . 34 表 23：华住二季度经营情况 . 35 表 24： 近年来酒店集团每年开业门店净增数量（单位 ：家） . 37 表 25：三大酒店集团历年门店经营结构（中高端与经济型情况） . 37 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 43 行业深度 |休闲服务 18 年上半年业绩：盈利同比增长 32.2%，净利率、 ROE提升 主要指标：营收净利同比分别增长 27.7%和 32.2%，行业盈利增速提升 2018年上半年旅游行业营收及业绩保持快速增长，行业营业收入、归母净利润和扣非净利润分别平均增长 27.7%、 32.2%和 29.7%，较去年分别上升了 4.8个百分点、1.4个百分点和 3.8个百分点。 其中 ， 扣非 盈利 增长主要来自免税、酒店和 部分景区公司 盈利 增长（ 免税、 酒店、景区分别占增量的 58%、 15%和 20%） ，具体来看： 收入和盈利： 26家行业重点上市公司 2018年上半年营业收入、归母净利润和扣非净利润合计为 610.5亿元、 49.9亿元和 33.0亿元，同比分别增长 27.7%、32.2%和 29.7%，而同比增速算术平均值分别为 15.8%、 19.4%和 15.0%； 剔除亏损或异常后增速均值分别为 13.3%、 25.6%和 25.3%。 盈利增速较高的公司包括： 26家公司中，盈利增速最高的是中国国旅(47.6%)、 众信旅游 (45.2%)和 三特索道 (387.6%)。其中中国国旅免税渠道拓展实现重大突破，增量显著；众信旅游出境游业务继续保持良好增长 ； 三特索道转让所持咸丰坪坝营公司 100%股权实现较大投资收益 。 盈利较高的公司包括： 18年上半年归母净利润超过 2亿元的公司主要 包括 ： 中国国旅 (19.2亿元 /同比 +47.6%， 下同 )、宋城演艺 (6.7/+27.0%)、黄山旅游(2.2/17.0%)、中青旅 (4.1/+16.7%)、 首旅酒店 (3.4/+41.2%)、 锦江股份(5.0/+22.1%)和腾邦国际 (2.3/39.7%)，盈利规模较大的公司平均盈利增速达到30.2%，盈利合计占比达到 85.8%。此外 ，盈利约 1亿以上 的公司还包括： 景区公司 丽江 旅游 (1.2/19.0%)，酒店公司岭南控股 (1.0/24.4%)以及出境游公司众信旅游 (1.4/45.2%)。 表 1： 2018 上半年行业重点上市公司业绩概览（单位：亿元） 营业收入 归母净利润 扣非后归母净利润 代码 公司名称 2017H 2018H 同比 2017H 2018H 同比 2017H 2018H 同比 000430.SZ 张家界 2.29 1.90 -16.87% 0.39 0.20 -47.90% 0.14 0.14 1.72% 000888.SZ 峨眉山 A 5.24 5.25 0.17% 0.63 0.70 11.56% 0.63 0.71 11.76% 000978.SZ 桂林旅游 2.62 2.57 -1.69% 0.29 0.29 0.60% 0.23 0.27 21.30% 300144.SZ 宋城演艺 13.93 15.11 8.51% 5.24 6.65 27.04% 5.23 6.36 21.75% 600054.SH 黄山旅游 7.26 6.82 -6.01% 1.87 2.19 17.03% 1.92 1.61 -16.23% 600138.SH 中青旅 47.61 55.67 16.93% 3.47 4.05 16.73% 2.19 3.06 39.44% 600749.SH 西藏旅游 0.60 0.75 24.54% -0.26 -0.16 37.68% -0.25 -0.14 42.12% 000610.SZ 西安旅游 3.12 3.36 7.51% -0.07 -0.07 - -0.14 -0.11 - 600706.SH 曲江文旅 5.00 6.27 25.53% 0.51 0.71 40.82% 0.50 0.69 38.05% 600593.SH 大连圣亚 1.33 1.40 7.86% 0.06 0.08 35.23% 0.06 0.05 28.99% 603099.SH 长白山 0.76 1.09 43.44% -0.38 -0.42 - -0.39 -0.42 - 603199.SH 九华旅游 2.45 2.47 0.82% 0.60 0.60 1.19% 0.59 0.59 0.67% 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 43 行业深度 |休闲服务 002033.SZ 丽江旅游 3.19 3.43 7.42% 1.00 1.19 18.97% 1.00 1.14 14.41% 002059.SZ 云南旅游 5.18 7.73 47.48% 0.19 0.03 -80.49% 0.15 0.00 - 002159.SZ 三特索道 2.15 2.67 24.18% -0.34 0.97 - -0.35 -0.27 - 景点合计 合计增速 102.72 116.49 13.41% 13.19 17.03 29.08% 11.50 13.69 18.97% 算术平均 (剔除异常 ) 9.60% 21.65% 22.15% 600258.SH 首旅酒店 39.88 40.02 0.35% 2.41 3.40 41.23% 2.39 3.16 32.09% 000428.SZ 华天酒店 4.56 4.78 4.92% -0.98 -1.43 - -1.06 -1.48 - 000524.SZ 岭南控股 28.14 31.37 11.47% 0.81 1.00 24.39% 0.72 0.80 11.11% 600754.SH 锦江股份 62.89 69.39 10.34% 4.12 5.03 22.05% 1.99 3.16 58.22% 601007.SH 金陵饭店 4.28 4.96 16.06% 0.49 0.47 -3.26% 0.40 0.38 -5.55% 酒店 合计增速 139.75 150.53 7.72% 6.85 8.47 23.74% 4.44 6.01 35.41% 算术平均 (剔除异常 ) 7.39% 29.22% 33.81% 000796.SZ 凯撒旅游 34.05 37.67 10.66% 1.34 0.77 -42.99% 0.74 0.75 2.20% 002707.SZ 众信旅游 50.54 58.14 14.58% 0.95 1.38 45.18% 0.94 1.16 24.05% 300178.SZ 腾邦国际 14.03 25.53 81.94% 1.62 2.27 39.73% 0.89 1.38 55.74% 旅游服务 合计增速 98.62 121.34 23.04% 3.92 4.42 12.69% 2.56 3.30 28.74% 算术平均 (剔除异常 ) 14.58% 45.18% 24.05% 601888.SH 中国国旅 125.68 210.85 67.77% 13.00 19.19 47.60% 12.87 19.10 48.44% 免税 合计增速 125.68 210.85 67.77% 13.00 19.19 47.60% 12.87 19.10 48.44% 算术平均 (剔除异常 ) 67.77% 17.47% 48.44% 000721.SZ 西安饮食 2.52 2.54 1.08% -0.01 -0.02 - -0.03 -0.01 - 002186.SZ 全聚德 8.64 8.76 1.43% 0.77 0.78 1.29% 0.75 0.75 0.29% 餐饮 合计增速 11.15 11.30 1.35% 0.76 0.76 0.04% 0.72 0.74 3.04% 算术平均 (剔除异常 ) 1.43% 1.29% 0.29% 平均 /合计增速 477.92 610.52 27.75% 37.72 49.87 32.21% 25.41 32.96 29.68% 算数平均 15.78% 19.36% 15.00% 算术平均 (剔除异常 ) 13.3% 25.6% 25.3% 数据来源： Wind、 广发证券发展研究中心 表 2： 2018年上半年旅游行业各公司盈利增速范围 2018 上半年归母净利增速 公司数量 公司名称 增速位于 100%以上 1 家 三特索道 增速位于 20%至 50%之间 10 家 中国国旅、众信旅游、首旅酒店、曲江文旅、腾邦国际、西藏旅游、大连圣亚、宋城演艺、岭南控股、锦江股份 增速位于 0 至 20%之间 8 家 丽江旅游、黄山旅游、中青旅、峨眉山 A、西安旅游、全聚德、九华旅游、桂林旅游 增速位于 -50%至 0 之间 5 家 张家界、华天酒店、凯撒旅游、金陵饭店、长白山 转盈为亏 0 家 - 继续亏损 5 家 西藏旅游、西安旅游、长白山、华天酒店、西安饮食 数据来源： Wind、 广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 43 行业深度 |休闲服务 图 1： 2018年上半年旅游行业主要公司业绩增速分布情况 数据来源： Wind、 广发证券发展研究中心 盈利能力：毛利率、净利率和 ROE 分别为 45.6%、 12.8%和 4.9%， 盈利能力分化 2018年上半年旅游行业盈利能力基本与去年同期持平，剔除经营亏损或异常值后，行业毛利率、净利率和 ROE分别为 45.6%、 12.8%和 4.9%，同比分别下降 0.1个百分点、上升 0.4个百分点和下降 0.1个百分点，净利率略有提升。 其中 ，景区业务毛利率普遍 较好 ， 宋城演艺、丽江旅游、黄山旅游、九华旅游 等公司 毛利率和净利率均分别在 50%和 20%以上；而 ROE较高的公司为 中国国旅 和 宋城 演艺 ， 上半年 达到8%以上。 表 3： 2018 上半年行业重点上市公司 毛利率、净利率、 ROE 概览 毛利率 净利率 ROE 代码 公司名称 2017H 2018H 同比 2017H 2018H 同比 2017H 2018H 同比 000430.SZ 张家界 37.1% 33.5% -3.6% 16.9% 10.6% -6.3% 5.6% 1.3% -4.3% 000888.SZ 峨眉山 A 41.9% 39.9% -2.0% 12.0% 13.4% 1.4% 3.0% 3.2% 0.1% 000978.SZ 桂林旅游 45.9% 46.8% 0.9% 11.1% 11.4% 0.3% 2.0% 1.9% -0.1% 300144.SZ 宋城演艺 63.6% 67.9% 4.3% 37.6% 44.0% 6.4% 7.9% 8.7% 0.8% 600054.SH 黄山旅游 53.1% 53.5% 0.4% 25.8% 32.1% 6.3% 4.6% 5.4% 0.8% 600138.SH 中青旅 26.6% 24.5% -2.1% 7.3% 7.3% 0.0% 6.6% 7.0% 0.4% 600749.SH 西藏旅游 34.3% 32.4% -2.0% -42.3% -21.2% 21.1% -4.8% 0.0% 4.8% 000610.SZ 西安旅游 7.5% 6.5% -0.9% -2.3% -2.0% 0.3% -0.9% -0.9% 0.0% 600706.SH 曲江文旅 32.5% 30.7% -1.8% 10.1% 11.4% 1.2% 5.6% 7.3% 1.7% 600593.SH 大连圣亚 50.3% 51.2% 0.8% 4.6% 5.9% 1.3% 1.6% 1.9% 0.3% 603099.SH 长白山 -11.5% -10.2% 1.3% -49.6% -38.3% 11.3% -4.3% -4.5% -0.2% 603199.SH 九华旅游 51.7% 51.6% -0.1% 24.3% 24.4% 0.1% 6.0% 5.7% -0.3% 002033.SZ 丽江旅游 73.2% 72.1% -1.1% 31.3% 34.7% 3.4% 4.5% 5.0% 0.5% 002059.SZ 云南旅游 28.3% 25.5% -2.8% 3.7% 0.5% -3.2% 1.3% 0.2% -1.0% 002159.SZ 三特索道 47.4% 49.3% 1.9% -15.6% 36