医药生物行业2018年度策略：强者恒强，迎创新药春天.pdf

敬请阅读末页信息披露及免责声明 强者恒强， 迎创新药春天 医药 生物 行业 2018 年度 策略 主要观点 ： 回顾 2016：涨幅 居中、 估值回落， 业绩 增速回升、 行业内分化显著 年初至今， SW 医药指数 年初至今涨幅 8.07%， 行业排名第 12，跑输沪深300，整体表现中游 。 行业整体估值 38 倍 （ TTM 整体法 ） ， 趋于历史平均水平 ， 板块内估值分化明显。 受招标降价、医保控费等政策因素影响， 医药行业 也 步入新常态，行业增速进入换挡期 ， 预计 未来行业整体增速 仍可保持在 10-15%区间稳步增长。 从医药 制造业和上市公司数据来看 ，行业业绩增速已经开始出现企稳回升。 但 子行业内业绩分化也比较明显， 同时我们发现各子板块的龙头公司业绩整体增速要 明显 快于行业整体 。 政策： 医改进入 攻坚阶段 ， 审批、质量、流通全方位变革 国务院最新发布的 关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见 （ 42 号文）其中提出的 36 条改革措施不仅体现了政策制定者对我国医药产业创新的支持和鼓励，也是对前期医药药品监管制度改革措施的承接和连贯，保证了政策的连续性 。 当前医改已经进入攻坚阶段， 医药行业的顶层设计已经基本完成 ， 改革领域已经涵盖 审批、质量、药品流通链条式改革。 策略： 关注医改为龙头带来的投资逻辑不变 ， 创新药为最重要主线 我们认为 应继续把握医改带来的投资机会 ，我们更加强调中国医药企业步入创新阶段所带来的创新药估值变化带来的投资机会。 未来 10 年是中国将完成从仿制药大国向创新药强国转变的重要时期，创新药将是 A 股医药行业最重要的投资机会。 投资主线包括： 1）创新： 我们建议关注研发能力较强、产品梯队健全的创新领头羊 恒瑞医药、复星医药、丽珠集团 ； CAR-T细胞免疫治疗推荐精准医疗龙头 安科生物 。 （ 2）医保目录调整 ： 医保 目录调整 与医保谈判将 为优势 品种企业带来业绩增量，建议关注 康弘药业 。（ 3）一致性评价 ： 优势品种企业直接受益 ，建议 关注 华东医药 ； 制剂出口回归国内享有 绿色通道： 建议关注专注于制剂出口的 华海药业 ； CRO 行业面临扩容，推荐临床 CRO 龙头 泰格医药 。（ 4） 两票制带来流通领域整合关注商业龙头 上海医药 ；零售市场反弹 +整合 +处方外流推荐 精细化管理药店龙头 益丰药房 、 一心堂 和 国药一致 ，关注 老百姓 。 （ 5） 细分行业龙头：建议关注高景气度的行业生长激素领域龙头 长春高新 ， 中药 OTC 龙头 华润三九 和优质儿童药企 济川药业 ；心血管器械龙头 乐普医疗 ，建议关注连锁眼科医院 爱尔眼科 。 公司 ：重点推荐 创新药龙头和细分领域领域龙头 重点 推荐 安科生物、 泰格医药、 益丰药房、 一心堂、国药一致 、 华东医药 ，关注 恒瑞医药、复星医药、丽珠集团 、 上海医药、济川药业 等。 风险提示 政策推行不及预期 ；股市系统性风险 。 行业评级： 增持 （ 维持） 报告 日期 ： 2017-12-08 市场走势 相关报告： 医药生物行业 2017 年中期策略：政策导向，精选高成长与行业龙头，增持，维持， 20170621 医药生物行业 2017 年年度策略：医药新常态，政策主线掘金，增持，维持，20161205 医药生物行业 组 联系人：方驭涛 电话： 021-60956118 邮件： fyt0614foxmail -100%-50%0%50%100%150% 沪深 300 SW医药医药生物行业 证券研究报告 -年度策略 敬请阅读末页信息披露及免责声明 目录 总论 . 5 1 回顾：表现居前，行业增速企稳回升 . 8 1.1 行情回顾：行业整体 表现居 中游偏上 . 8 1.2 业绩：增速触底回升，分化显著 . 10 2 医药：审批、质量、流通全链 条变革 . 14 2.1 审批：制度与国际接轨，营造创新环境 . 16 2.2 质量：一致性评价开始进入受理阶段 . 19 2.3 流通：两票制积极推 广 . 22 3.医保：结构控费为主，医保目录再调整 . 23 3.1 医保改革：腾笼换鸟，继续推进支付方式改革 . 23 3.2 医保目录调 整：时隔 8 年再扩容 . 25 4.医疗：全面推开医院综合改革，推进医药分开 . 26 4.1 破除以药养医：取消药品和耗材加成 . 26 4.2 处方外流逐步落地 . 27 5 投资策略：创新为本，精选龙头 . 28 5.1 创新：今后医药投资最重要的主题 . 28 5.2 一致性评价 :竞争格局重塑，推荐优质企业、制剂出口、 CRO . 34 5.3 流通：行业整合开启，关注商业和药店龙头 . 36 5.4 细分领域龙头 . 39 6.重点推荐公司 . 40 6.1 安科生物：生长激素维持强势增长，业绩增长有望再提速 . 40 6.2 泰格医药：三季度业绩增速明显加快，毛利率大幅回升，全年高增长获确认 . 41 6.3 益丰药房：精细化管理显优势，业绩持续高增长 . 42 6.4 一心堂：业绩增速逐步恢复，增发获批财务将获改善 . 42 6.5 国药一致：业绩略低于预期，国大药房有望实现快速增长 . 43 6.6 华东医药：商业增速小幅下滑，工业继续稳定增长 . 43 7.风险提示 . 44 附录 . 45 投资评级说明 . 47 敬请阅读末页信息披露及免责声明 图表目录 图表 1 在医保、医药、医疗“三医联动”的逻辑下更加注重创新药的投资机会 . 5 图表 2 重点推荐公司盈利预测与评级 . 7 图表 3 年初至今各行业（申万一级）涨跌幅一览（ %） . 8 图表 4 申万医药二级子行业年初至今涨跌幅对比（ %） . 8 图表 5 剔除新股后申万医药生物行业年初至今涨幅前 20 个股 . 9 图表 6 申万医药生物一级行业与沪深 300 市盈率（ TTM 整体法，剔除负值）及溢价率一览 . 9 图表 7 医药生物子板块市盈率（ TTM，整体法，剔除负值） . 10 图表 8 医药制造业主营业务收入与利润总额累计同比增速（ 1999-2017 年 Q3） . 10 图表 9 医药制造业主营业务收入与利润总额累计同比增速（ 2011-2017 年 9 月） . 11 图表 10 医药生物行业 224 家样本上市公司 2017/2016Q1-Q3 营业收入、归母净利润增速 . 12 图表 11 医药行业整体主要费率数据和资产负债率对比（ 2017/2016/2015Q1-Q3） . 12 图表 12 医药子行业 2017/2016Q1-Q3 收入与净利润增速（ %） . 12 图表 13 各子行业龙头上市公司 2016 年 /2017Q1 净利润增速 . 14 图表 14 近年来发布的医药行业纲领性文件 . 15 图表 15 近期 CFDA 发布 的推进审评审批制度改革类文件 . 16 图表 16CDE 重要招聘公告及招聘人员数量 . 17 图表 17 我国 CDE 审评人员情况一览 . 17 图表 18 完成审评并呈送总局审批和排队等待审评的注册申请情况（ 2013-2017.10） . 18 图表 19 前 23 批被纳入优先审评品种数量居前的药企 . 19 图表 20 仿制药一致性评价文件重磅文件汇总 . 19 图表 21 总局发布的参比制 剂目录数目 . 20 图表 22 一致性评价申报受理品种情况 . 21 图表 23 全国各省级地区两票制推进情况 . 22 图表 24 我国城镇基本医疗保险 基金收入与支出 . 23 图表 25 我国新型农村合作医疗基金收入与支出 . 23 图表 26 本次医保谈判 成功纳入医保目录涉及上市公司的品种情况 . 26 图表 27 医药分开后等级医院药占比同期情况 . 27 图表 28 医药分开后各等级医院诊疗次数同比变动情况 . 27 图表 29 涉及医院药占比、药品加成、促进处方外流等政策汇总 . 27 图表 30 我国拥有自主知识产权的 1 类新药典例 . 28 图表 31 我国上市医药企业研发投入情况（ 2016） . 29 图表 32 恒瑞医药近年来研发投入情况 . 29 图表 33 我国 1 类创新药申报情 况（ 2006-2017.7） . 29 图表 34 创新药月度受理情况（ 2016.1-9/2017.1-9） . 29 图表 35 我国在研创新药项目数量前 20 医药企业 . 30 图表 36 中国医药公司转让新药海外权益典型案例 . 31 图表 37 恒瑞医药 1 类 创新药研发进度 . 31 图表 38 复星医药创新药产品线研发进度 . 32 敬请阅读末页信息披露及免责声明 图表 39 丽珠集团创新药产品线研发进度 . 32 图表 40 上市公司医保谈判品种 2016 年终端销售额 . 34 图表 41 我国企业美国 ANDA 数量统计（截至 2017 年 10 月 31 日） . 36 图表 42 全国药品批发企业家数与前 100 位市占率 . 36 图表 43 药品流通行业市场销售渠道占比（ 2017H1） . 36 图表 44 零售终端市场规模、增速与药品全终端零售市场增速对比 . 37 图表 45 连锁药店与单体门店数量及连锁率 . 38 图表 46 连锁药店企业数量及增速 . 38 图表 47 细分领域龙头企业 . 39 图表 48 全国各省两票制进展一览 . 45 敬请阅读末页信息披露及免责声明 总论 结合医药制造业数据和上市公司的业绩来看， 2017 年 前三季度 医药生物行业整体增速 相较于 2016 年 持续 回升 ，符合我们去年年底发布的 2017 年年度策略报告中对行业增速企稳回升的判断 。 但同时，子行业内业绩分化也比较明显， 我们发现各子板块的龙头公司业绩整体增速要快于行业整体 。 国务院最新发布的关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见（ 42 号文） 提出的 36 条改革措施不仅体现了政策制定者对我国医药产业创新的支持和鼓励，也是对前期医药药品监管制度改革措施的承接和连贯，保证了政策的连续性。 当前医改已经进入攻坚阶段， 医药行业的顶层设计已经基本完成；随着上一轮医保扩容带来的红利结束，医药行业将步入新常态 ， 行业增速进入换挡期 ， 预计行业增速仍可保持在 10-15%区间稳步增长。 我们在 2017 年年度策略中提出建议围绕 以医保、医药、医疗为核心的“三医联动”的 政策导向为主线，寻找重大政策 变革为龙头带来的机会。 我们认为 应继续把握医改这一整体投资逻辑不变。医改的影响目前已经从上市公司的业绩分化中显现出来，医药行业供给侧改革大幕已经拉开，大批中小企业将被淘汰，将出现优质龙头脱颖而出、强者恒强的局面。 在保持 依政策主线 自上而下选取 优质企业 的投资逻辑下，我们更加强调中国医药企业步入创新阶段所带来的创新药估值变化带来的投资机会。 今年以来， “ 创新 ” 概念 股票受到热捧， 恒瑞医药、复星医药等 涨幅均靠前 ， 我们认为这不仅仅是对传统白马龙头的溢价，也包含了对企业创新药重磅研发管线的估值溢价。 未来 10 年是中国将完成从仿制药大国向创新药强国转变的重要时期，创新药将是 A股医药行业最重要的投资机会 。 图表 1 在医保、医药、医疗“三医联动”的逻辑下更加注重创新药的投资机会 资料来源：华安证券研究所 整理绘制 总的来说，我们建议主要关注：创新药、医保目录调整、药政改革和流通领域整合带来的投资机会；同时，建议关注细分领域的龙头企业如生长激素、胰岛素、中药 OTC 等。 （ 1） 创新 近些年前有国家重大专项政策鼓励，后有向国际接轨的审批制度改革，国内企业研发投入不断增加，创新环境已经有了很大程度的改善。审批制度改革后，敬请阅读末页信息披露及免责声明 新药审批速度与国际接轨， 未来 3-5 年将迎来第一批国产创新药上市的密集期，我们认为医药企业估值方式也将有很大变化，在研管线 Pipeline 的价值将逐步反映到上市公司的估值层面。 创新龙头：我们建议关注研发能力较强、产品梯队健全的创新领头羊 恒瑞医药、复星医药、丽珠集团、华东医药 。 CAR-T：诺华和 Kite 的 CAR-T 疗法相继获批，目前，我国在 CAR-T 领域紧紧跟随美国，我国的科研临床试验登记已与美国同处于前沿水平。我们认为细胞治疗产品研究与评价技术指导原则 正式稿有望年底前出台， 2018 年将陆续有企业申报 CAR-T 疗法临床试验，我们推荐精准医疗龙头 安科生物 ，关注与 Kite合作、成立合资子公司的 复星医药 。 （ 2） 医保目录 调整 医保目录调整主要看好医保新进重磅品种、取消适应症限制的品种，建议关注 亿帆医药 （调入品种最多）。 医保谈判品种建议关注省级医保增补较少、前期基数较低有望依托于医保放量的品种 康弘药业 的 康柏西普 眼用注射液、 信立泰的 阿利沙坦酯、 康缘药业 的银杏二萜内酯以及快速放量的 恒瑞医药 的阿帕替尼。 （ 2） 仿制药一致性评价 仿制药一致性评价的实行将改变我国制药行业的竞争格局： 优势品种企业直接受益 ： 关注 华东医药 （ 阿卡波糖 一致性评价通过后市场份额仍将稳步上升）；制剂出口绿色通道： 建议关注 华海药业 （ 现已拥有 45 个 ANDA，并仍保持每年增加 5-10 个的速度增长 ） ； CRO 行业面临扩容，推荐临床 CRO 龙头 泰格医药 ； 药用辅料面临洗牌，推荐 山河药辅 。 （ 3） 两 票制 两票制将直接压缩流通环节 ， 过票行为将逐步消失 ， 工业 -流通 -医院将成为主流模式，大型流通企业的话语权将提高， 以往直接以过票为生的小型商业企业将逐步退出或被地方或全国性大型企业收购。随着各地两票制的全面实施， 行业集中度将 不断 提高 ，将出现强者恒强的局面，形成数家全国性商业龙头和多家区域性商业龙头共存的竞争格局（ 4+X）： 中国医药集团、华润医药商业集团、上海医药集团、九州通医药集团 4 家全国性商业公司和多家区域性商业龙头（如广州医药、重庆医药、柳州医药、鹭燕医药、华东医药、英特集团、南京医药等）。 我们 建议 关注拥有渠道优势的全国或区域性龙头 ， 国企龙头 上海医药、国药股份 、 民企 龙头 九州通 ， 以及地方商业龙头 柳州医药 等 。 （ 4）处方外流 +药店整合 +服务升级 虽然处方外