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东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业证券研究报告】 餐饮旅游行业 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 前期市场普遍对 19 年国内经济持谨慎态度，作为受其影响相对明显的酒店行业上市公司， 18H2 以来经营数据增速亦有明显放缓，也因此开始股价较大幅度的下跌和估值调整。站在当前时点， A股酒店行业公司的估值已处于历史大底，市场悲观预期已基本反映充分。在宏观经济数据有升有降、尚不明朗仍将维持一段时间的当下，是否仍意味着酒店行业股票没有机会？历史上，酒店上市公司的业绩究竟与宏观经济的关系如何？估值修复与经济回暖的先后顺序如何？我们特别推出本篇深度报告，通过国内外的定量历史回溯，深入探讨酒店行业基本面 /估值与宏观经济的关系， 供市场参考。 核心观点 酒店 基本面 与宏观经济的关系 ： 1） PMI 对酒店行业经营有 预示作用 。 其中制造业 PMI 指数的相关性更强（核心经营指标 RevPAR 的 增速与制造业 PMI 的相关系数为 0.41），是跟踪判断酒店行业运营状况的先行指标。 2） GDP 对酒店 RevPAR 的影响主要通过影响入住率来传导。 国内酒店 RevPAR 增速与GDP 增速相关性并不显著，但入住率的变动与 GDP 增速的相关系数达到0.48，证明入住率所反映的需求侧变动对 GDP 增长的敏感性更强，进而影响到酒店经营。 3）价格指数对酒店 RevPAR 的影响主要通过影响房价来传导。国内酒店 RevPAR 增速与 CPI/PPI 同比的相关系数分别达到 0.43/0.62，其中房价增速与 CPI/PPI 同比 的相关性更高（ 相关系数分别 为 0.65/0.82）。 4）创新型关联指标： 民航客流增速对于入住率变动有着预示作用。 由于酒店数据的低频与不可得性，我们比较了较多关联性的其他行业高频指标，发现 民航客座率 /客运量的变动与滞后一期的酒店入住率存在 相关性 （相关系数 分别 为0.21/0.44），这表明当月民航客流增速有可能通过影响下个月商旅需求、进而影响酒店行业入住率。 酒店行业估值与宏观经济的关系 ： 1） 总体情况： 酒店行业估值水平与 GDP 增速走势基本一致 ，其中美股酒店公司 的估值 拐点 往往领先于 GDP 增速 ，而 A股酒店公司的估值与 GDP 增速相比呈现一定同步性； 2）拐点判断： 酒店估值拐点往往同步 /甚至 领先于 PMI 的 变化 拐点 ，且 一旦本期 PMI 有所上涨，当月估值会在前期估值调整的基础上进一步修复 ； 3）核心影响因素： RevPAR 指标仍是影响酒店估值的核心。 数据上看 RevPAR 增速的边际改善领先于酒店估值调整， 考虑到酒店数据的公布时间， RevPAR 增速的边际改善实则与酒店公司估值 同期变化 。 如何看待目前酒店行业价值？ 1） A 股酒店龙头估值已处于历史大底 ：目前锦江股份 PE（ ttm）估值 22.2X，首旅酒店 PE（ ttm） 19.5X， 均位于历史大底水平 ， EV/EBITDA 角度亦相较美股同类公司折价明显、具备吸引力。 2）经济指标有一定边际改善，有望带动估值修复 ：一方面 19 年 1 月 PMI 止跌回升带来的市场情绪的修复及风险偏好的提升，另一方面 1 月四大航客运量同比显著增长，有望带动入住率回暖。 3）修复的持续性？ 由于 1 月数据无法排除 春节的错期影响，我们认为后续仍需观察的核心要素：后续经济数据的持续性、入住率及 RevPAR 增速能否企稳、通过翻牌改造 +提价带来的净利率提升。 投资 建议与投资标的 由于 19 年 1 月制造业 PMI 边际改善 +航空客运量 高 增，酒店行业估值有望有所修复。无论是以 PE、 EV/EBITDA， 目前国内酒店龙头估值均具备较强吸引力 ， 推荐锦江股份 、 首旅酒店 。 风险提示 经济下滑导致商旅及旅游行业增长不及预期 。 多品牌带来的管理挑战 。 自然灾害以及极端天气抑制旅客数量等 。 统计结果可能存在偏差。 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 餐饮旅游行业 报告发布日期 2019年 02月 19日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 王克宇 021-63325888-5010 wangkeyuorientsec 执业证书编号： S0860518010001 联系人 董博 021-63325888-3045 dongbo1orientsec 相关报告 海淘新政会冲击免税吗： 2019-02-19 板块强势反弹，关注优质龙头及超跌个股： 2019-02-17 春节旅游市场稳中有增 海南免税表现继续亮眼！： 2019-02-10 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 2 目 录 一、酒店基本面与宏观经济 :PMI 与民航客运的预示作用 . 4 1、酒店经营数据与 GDP的相关性分析 . 4 2、酒店经营数据与价格指数的相关性分析 . 5 3、酒店经营数据与 PMI 的相关性分析 . 6 4、酒店经营数据与商旅交通的关系 . 9 二、酒店行业估值与宏观经济：春江水暖，估值先行 . 10 1、酒店估值与宏观 GDP的关系 . 10 2、酒店估值与 PMI 的关系 . 12 3、酒店估值与 RevPAR 增速的关系 . 13 三、如何看待目前酒店行业的价值？估值修复 值得期待 . 15 1、目前 A股酒店龙头估值水平已处于历史大底 . 15 2、宏观指标边际改善，估值修复值得期待 . 17 3、估值修复的持续性仍需观察 . 17 四、投资建议 . 18 风险提示 . 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 3 图表目录 图 1：日本 RevPAR增速与 GDP增速的相关系数为 0.64 . 5 图 2：美国 RevPAR增速与 GDP增速的相关系数为 0.94 . 5 图 3：中国 RevPAR增速与 GDP增速的相关系数为 0.17 . 5 图 4：中国酒店入住率 变动与 GDP增速的相关性更强 . 5 图 5：中国 RevPAR增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.62 . 6 图 6：中国酒店房价增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.82 . 6 图 7：美国 RevPAR增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.79 . 6 图 8：美国酒店房价增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.96 . 6 图 9：我国酒店行业 RevPAR增速与制造业 PMI 指数的相关系数达到 0.41 . 7 图 10：我国酒店行业 RevPAR增速与非制造业 PMI 商务活动指数的相关系数为 0.04 . 7 图 11：房价增速与制造业 PMI 指数的相关系数达到 0.27. 8 图 12：入住率增速与制造业 PMI 指数的相关系数达到 0.18 . 8 图 13：锦江 RevPAR增速与制造业 PMI 的相关系数为 0.57 . 8 图 14：锦江入住率增速与制造业 PMI 的相关系数为 0.58 . 8 图 15：锦江 RevPAR增速与非制造业 PMI 相关系数为 0.42 . 9 图 16：锦江入住率增速与非制造业 PMI 相关系数为 0.42 . 9 图 17：民航客座率变动与滞后一期入住率变动存在相关性 . 9 图 18：民航客运量增速与滞后一期入住率变动存在相关性 . 9 图 19：从门店扩张的速度来划分，我国有限连锁酒店大致可以分为 3个时期 . 10 图 20： A股酒店行业季度 PE与季度 GDP增速的走势基本一致 . 11 图 21： 08Q1-05Q4如家 EV/EBITDA的变化 . 11 图 22： 10Q2-17Q4华住 EV/EBITDA的变化 . 11 图 23：锦江季度 PE估值较 GDP增速的调整领先性并不明显 . 12 图 24：华住 EV/EBITDA与制造业 PMI 比较 . 13 图 25：如家 EV/EBITDA与制造业 PMI 比较 . 13 表 1：华住 /如家估值与制造业 PMI 的相关系数 . 13 图 26： RevPAR增速的边际变化的拐点略领先于估值的拐点 . 14 图 27：华住 RevPAR增速的边际变化的拐点略领先于估值的拐点 . 14 图 28：首旅酒店 PE-band . 15 图 29：锦江股份 PE-band . 16 图 30：锦江股份和首旅酒店 EV/EBITDA正处于历史低位 . 16 表 2：美股酒店 EV/EBITDA的估值中枢为 14.8X . 16 图 31： 2019年 1月，中国制造业 PMI 为 49.5%，环比微升 0.1pct（ %） . 17 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 4 前期市场普遍对 19 年国内经济持谨慎态度，作为受宏观经济影响相对明显的酒店行业上市公司， 18 年下半年以来经营数据增速亦有明显放缓，也因此开始较大幅度的股价下跌和估值调整。 站在当前时点， A 股酒店行业相关公司的估值已处于历史大底水平，市场悲观预期已基本反映充分、对相关公司业绩预期已近冰点。在 宏观经济 数据有升有降、尚 不明朗 仍将维持一段时间的当下 ， 是否意味着 酒店行业 股票一定完全没有机会？历史上，酒店行业上市公司 的业绩变化 究竟与宏观经济的关系如何？估值修复与经济回暖的先后顺序如何把握？ 我们特别推出本篇深度报告，通过国内外的定量历史回溯，深入探讨酒店行业基本面 /估值与宏观经济的关系，供市场参考 。 一、酒店基本面与宏观经济 :PMI 与民航客运的预示作用 我们比较了较多宏观经济指标，并从 中挑选出与酒店经营情况具备相关性的三组核心指标： GDP、价格指数、 PMI 指数。同时 由于酒店数据的低频与不可得性，我们 亦 比较了较多 其他关联性 行业 的高频指标，发现民航客座率 /客运量的变动 亦与酒店经营有较强相关性。核心推导逻辑如下，具体分析我们将在后面章节详细阐述： 1） GDP 作为宏观经济最核心的指标，能够最根本的反映宏观经济的情况； 2）价格指数能够反映市场价格水平的变动情况，对于衡量房价变动有着重要作用； 3） PMI 指数是宏观经济的重要先行指标，公布频率为月度，在反映经济运行状况的及时性较 GDP更好； 4）关 联行业高频指标： 由于民航旅客与酒店顾客重合度高，民航客运量 及客座率 是考量酒店需求端变化的很好指标。 1、酒店经营数据与 GDP 的相关性分析 对于酒店行业而言，最重要的两大需求是商旅和旅游。 从 需求层面看 ， 经济繁荣时期，商务活动频繁，人均收入的提高也会刺激消费者的旅游出行，对酒店的需求也会增加，反之在经济衰退时期，商旅及个人旅行的人次会有所下滑，使得酒店的需求会随之收缩。因此 酒店行业的景气度与宏观经济的相关性较高。 从 日本和美国 的经验来看， RevPAR 增速与 GDP 增速的相关系数分别达到0.64/0.94，验证了酒店景气度与宏观经济高度相关。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 5 图 1： 日本 RevPAR增速与 GDP 增速的相关系数为 0.64 图 2： 美国 RevPAR增速与 GDP 增速的相关系数为 0.94 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 从中国的情况看， GDP 对酒店 RevPAR 的影响主要通过影响入住率来传导。 对比国内 RevPAR增速与 GDP 增速的相关性， 09-17 年，中国酒店行业 RevPAR 增速与 GDP 增速同样存在着一定的相关性（相关系数 0.17），而分拆来看，入住率的变动与 GDP 增速的相关系数达到 0.48，明显高于平均房价的 -0.15，证明入住率所反映的需求侧变动对 GDP 增长的敏感性更强，进而影响到酒店 RevPAR 的增速。 图 3： 中国 RevPAR增速与 GDP 增速的相关系数为 0.17 图 4： 中国酒店入住率变动与 GDP 增速的相关性更强 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 2、酒店经营数据与价格指数的相关性分析 价格指数（ PPI 更加明显） 对酒店 RevPAR 的影响主要通过影响 房价 来传导。 酒店房价的制定是动态的，往往包含一定的通胀预期，因此价格指数的变动与酒店 RevPAR 的变动也体现出较强的相关性，其中主要是围绕房价传导的： 1）以中国的酒店数据为例， 09-17 年 RevPAR 增速与 CPI同比和 PPI 同比的相关系数分别达到 0.43/0.62，其中房价增速与 CPI 同比和 PPI 同比的相关性更高（分别为 0.65/0.82），这表明 价格指数 （特别是 PPI） 对酒店 RevPAR 的影响主要通过影响房-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%200920102011201220132014201520162017RevPAR GDP（右轴）-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%200920102011201220132014201520162017RevPAR GDP（右轴）4681012-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%200920102011201220132014201520162017RevPAR变动 GDP变动（ %,右轴）051015-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%200920102011201220132014201520162017入住率变动平均房价变动GDP变动（ %,右轴）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 6 价来传导 。 2）观察美国数据，价格指数对 RevPAR 的影响更加显著。 08-17 年美国 RevPAR 增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.79，其中房价增速与 PPI 同比的相关系数达到了 0.96。 图 5： 中国 RevPAR增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.62 图 6： 中国酒店房价增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.82 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 图 7： 美国 RevPAR增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.79 图 8： 美国酒店房价增速与 PPI 同比的相关系数达到 0.96 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 3、酒店经营数据与 PMI 的相关性分析 酒店行业 RevPAR 增速与制造业 PMI 指数的相关性更强。 观察 我国酒店行业的月度数据变化，与制造业和非制造业 PMI 分别进行对比，可以发现 RevPAR 增速与制造业 PMI 指数的相关性更强（相关系数达到 0.41），其中房价增速和入住率增速与 PMI 的相关系数分别达到 0.27/0.18，三项经营数据与 PMI 均有一定的相关性。而 RevPAR 增速与非制造业 PMI 商务活动指数并不存在明显的相关性。 -10.0-5.00.05.010.0-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%200920102011201220132014201520162017RevPAR变动 CPI同比（ %,右轴）PPI同比（ %,右轴）-10.0-5.00.05.010.0-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%200920102011201220132014201520162017平均房价变动 CPI同比（ %,右轴）PPI同比（ %,右轴）-4-20246-20.0%-10.0%0.0%10.0%2008200920102011201220132014201520162017RevPAR变动CPI同比（ %,右轴）PPI:住宿业同比（ %,右轴）-4-20246-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%2008200920102011201220132014201520162017房价变动CPI同比（ %,右轴）PPI:住宿业同比（ %,右轴）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 7 PMI 作为经济增长的先行指标，对于酒店经营数据有着一定的预示作用。 PMI 指数是宏观经济中重要的先导指标，公布频次为月度，公布时间为当月最后一天 ，而相比之下酒店行业公布数据往往存在一定的时滞，当月 PMI 指数是先于酒店行业数据发布的。由于 RevPAR 增速与制造业 PMI 指数的存在着较强的相关性， 我们可以通过月末公布的 PMI 指数来判断当月酒店行业的经营情况，因此 PMI 对酒店经营数据有一定预示作用，用来跟踪酒店经营数据较为有效 。 图 9： 我国酒店行业 RevPAR增速与制造业 PMI 指数的相关系数达到 0.41 数据来源： wind， STR global 东方证券研究所 图 10： 我国酒店行业 RevPAR增速与非制造业 PMI 商务活动指数的相关系数为 0.04 数据来源： wind， STR global 东方证券研究所 4648505254-20.0-10.00.010.020.02011-92011-122012-32012-62012-92012-122013-32013-62013-92013-122014-32014-62014-92014-122015-32015-62015-92015-122016-32016-62016-92016-122017-32017-62017-92017-122018-32018-62018-9RevPAR变化（ %） 制造业 PMI （右轴）505254565860-20.0-10.00.010.020.02011-92011-122012-32012-62012-92012-122013-32013-62013-92013-122014-32014-62014-92014-122015-32015-62015-92015-122016-32016-62016-92016-122017-32017-62017-92017-122018-32018-62018-9RevPAR变化（ %） 非制造业 PMI:商务活动（右轴）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 8 图 11： 房价增速与制造业 PMI 指数的相关系数达到 0.27 图 12： 入住率增速与制造业 PMI 指数的相关系数达到 0.18 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 数据来源： wind， STR global 东方证券研究所 龙头公司的月度经营数据同样与制造业 PMI 有较强的相关性。 通过对比锦江系的锦江之星品牌RevPAR、入住率、房价与两类 PMI 指数的关系，同样可以观察到锦江之星的 RevPAR 增速与制造业 PMI 的相关性较强，特别是入住率增速相关性更加明显 （ RevPAR 的增速相关系数为 0.57，入住率的增速的相关系数为 0.58）。不过与行业数据不同的是， 锦江之星的 RevPAR 增速和入住率增速与非制造业 PMI 商务活动指数的相关性也很强 （ RevPAR 的增速相关系数为 0.42，入住率的增速的相关系数为 0.42），龙头公司的数据同样可以说明 PMI 对酒店经营数据的预示作用。 图 13： 锦江 RevPAR增速与制造业 PMI 的相关系数为 0.57 图 14： 锦江入住率增速与制造业 PMI 的相关系数为 0.58 数据来源： wind，公司公告， 东方证券研究所 数据来源： wind，公司公告， 东方证券研究所 4648505254-20.0-15.0-10.0-5.00.05.010.015.02011-92012-32012-92013-32013-92014-32014-92015-32015-92016-32016-92017-32017-92018-32018-9平均房价变化（ %） 制造业 PMI （右轴）4648505254-30.0-20.0-10.00.010.020.030.02011-92012-32012-92013-32013-92014-32014-92015-32015-92016-32016-92017-32017-92018-32018-9出租率变化（ %） 制造业 PMI （右轴）47484950515253-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04RevPAR增速 制造业 PMI（右轴）47484950515253-15%-10%-5%0%5%10%15%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04平均出租率变动 制造业 PMI（右轴）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 9 图 15： 锦江 RevPAR增速与非制造业 PMI 相关系数为 0.42 图 16： 锦江入住率增速与非制造业 PMI 相关系数为 0.42 数据来源： wind，公司公告， 东方证券研究所 数据来源： wind，公司公告， 东方证券研究所 4、酒店经营数据与商旅交通的关系 民航客流增速对于入住率变动 亦 有着预示作用。 由于民航旅客与酒店顾客重合度高，民航客运量是考量酒店需求端变化的很好指标 ，因此除了宏观指标，我们还对比了酒店经营数据与民航客座率和民航客运量的关系。从结果看，民航客座率的变动和民航客运量的增速与当期的酒店经营数据相关性不强，但 与滞后一期的酒店入住率存在相关性 （民航客座率与滞后一期入住率的相关系数为 0.21，客运量增速与滞后一期入住率的相关系数为 0.44），这表明当月民航客流增速能够影响到下个月酒店行业的入住率， 通过判断本月的民航客流增速， 可以一定程度预示 下个月的入住率变动 走向 。 图 17： 民航客座率变动与滞后一期入住率变动 存在相关性 图 18： 民航客运量增速与滞后一期入住率变动 存在相关性 数据来源： wind， STR global， ， 东方证券研究所 数据来源： wind， STR global， 东方证券研究所 总结而言，我们可以得到如下的结论： 515253545556-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04RevPAR增速 非制造业 PMI（右轴）515253545556-15%-10%-5%0%5%10%15%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04平均出租率变动 非制造业 PMI（右轴）-30-20-1001020302011-92012-32012-92013-32013-92014-32014-92015-32015-92016-32016-92017-32017-92018-32018-9出租率变化（ %）民航正班客座率同比变动（ %）-30-20-1001020302011-92012-32012-92013-32013-92014-32014-92015-32015-92016-32016-92017-32017-92018-32018-9出租率变化（ %）民航客运量同比变动（ %）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游行业深度报告 再读酒店：低估值与边际改善下的新机 10 1） PMI 指数对酒店行业经营数据有着 较好 预示作用， 其中制造业 PMI 指数的相关性更强，是跟踪判断酒店行业运营状况的先行指标。 2） GDP 增速从入住率传导、价格指数从房价传导，都可以影响到酒店行业的 RevPAR 增速， 同样是判断酒店行业运营状况的重要指标。 3）民航客座率的变动和民航客运量的增速 与滞后一期的酒店入住率存在较强的相关性 。 通过判断当 月的民航客流增速， 以大致判断 下个月的入住率变动 趋势。 二、酒店行业估值与宏观经济：春江水暖，估值先行 这里我们以我国酒店行业三大龙头公司锦江股份、首旅酒店（以如家为例）、华住酒店的估值情况为例做主要探讨，其中锦江股份采用的是 A 股的估值指标，而如家（未退市前）和华住采用美股的估值指标。 在讨论估值前，首先要明确的是我国有限连锁酒店的发展历程。 2005 年 -2017 年我国有限连锁酒店可以大致分为三个时期： 快速扩张期 （ 2005-2010，门店 CAGR=57.9%）、 增速换挡期 （ 2011-2013，门店 CAGR=35.5%）、 升级转型期 （ 2014-2017 年，门店 CAGR29.7%）。其中在升级转型期内，国内酒店行业经历了一系列的并