通信2019年年度投资策略：5G乘风起，投资正当时.pdf

请务必阅读正文之后的免责声明部分 通信 ： 2019年年度投资策略 2019年 1月 18日 看 好 回顾 2018，市场表现良好，业绩与涨幅背离 通信（申万）指数于 2018年全年累计 下跌 21.67%，受贸易 争端 影响，于 10月份 一度下跌 41.58%，但随着 5G主题不断发酵的带动下， 全年来看， 通信行业涨幅排名第 三 ； 业绩层面， 板块的 Q3的净利润增速排名倒数第一 ，扣除中兴 、 联通 的 影响，板块净利润 增速 排 第 11 名 ，与市场表现呈现显著背离 。 板块净 利润环比改善， 板块估值 达到 近五年最低 区域 2018年 Q2和 Q3，通信 板块 的净 利润环比 增速 均位于 28个申万一级行业 前列 ； 估值方面，通信 板块于 12月 28日 P/E达到 35倍， 达到 近五年 的最低区域 。 伴随着未来 5G的建设，这种 五年以来的 极低 估值 以及 相对明显的 盈利 趋势 铸造 的 板块业绩 改善 拐点 ， 使得通信 板块的未来表现值得期待 。 2019年 5G试商用 催熟技术应用 随着频谱以及 5G 临时牌照的颁发， 2019 年会是 5G 规模化试商用一年，这会进一步催熟 5G产业链 技术 商业 应用和相关产业链公司 ，在天线、射频、 PA 以及 核心网络等关键技术环节带来 技术确定性拐点 。 资本开支有望触底 反弹 ， 带动产业链业绩释放 一 方面由于运营商在 2019 年 5G 试商用阶段的资本开支会带动 5G 产业链相关公司的业绩释放；另一方面，在资本开支的 结构上， 中国移动需要 完成 2.6GHz频谱 搬移工作以应对未来 5G商用进展。 运营商资本开支的拐点 也会给通信产业链业绩释放带来增量效应。 投资策略 随着运营商资本开支的触底回升，我们看好通信行业 2019年的表现。2019 年 将开展 5G 试商用 ，整个通信产业链相关公司有望实现业绩的初步释放 ； 并且， 2019 年运营商有望实现试商用的规模化集采，一方面，通过试商用进一步催熟技术应用和相关产业链公司，另一方面，通过 集 采 可以进一步确定相关厂商未来的参与格局。 我们看好通信 5G板块的通信主设备商 中兴通讯（ 000063） ，国内 PCB 龙头厂商 深南电路（ 002916） ，以及国内天线设备龙头厂商 通宇通讯（ 002792） 。 风险提示 1、 5G产业推进低于预期 ； 2、市场系统性风险 通信行业 年度策略 市场表现 截至 2018.12.28 分析师：庞立永 执业证书号： S1490515090001 联系人：单柏霖 电话： 010-85556826 邮箱： shanbolinhrsec 1672187220722272247226722872307232721 8 -0 1 1 8 -0 2 1 8 -0 3 1 8 -0 4 1 8 -0 5 1 8 -0 6 1 8 -0 7 1 8 -0 8 1 8 -0 9 1 8 -1 0 1 8 -1 1 1 8 -1 2通信 ( 申万 ) 上证综指 沪深 3005G 乘风起，投资正当时 证券研究报告 通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S目 录 一、回顾 2018，市场表现良好，业绩与涨幅背离 . 4 1、通信板块全年走势 单边震荡下行，但市场表现优异 . 4 2、通信板块 Q3净利润同比涨幅与市场表现严重背离 . 4 3、板块整体估值下滑至近五年最低 区域 . 8 4、 运营商 “剪刀差 ”进一步扩大 ， 资本开支同比 -6% . 9 二、展望 2019， 5G投资正当时 . 11 1、新环境：贸易争端对通信影响几何？ . 11 （ 1）技术复杂、成本敏感、客户粘度极强是通信行业的壁垒 . 11 （ 2） 贸易争端犹如 “七伤拳 ”， 在 “伤人 ”与 “伤己 ”中博弈 . 12 2、回顾 3G/4G看 5G，只有真需求才是进步发展唯一动力 . 14 （ 1） 3G时代， TD-SCDMA中国主导标准的 失利 . 14 （ 2） 4G时代，需求的爆发与供给形成共振 . 15 3、流量激增且不可逆， eMBB为 5G首要需求 . 17 4、资本开支 2019年有望企稳回升，利好通信产业链 . 21 三、行业评级与投资策略 . 23 1、行业评级：看好 . 23 2、重点公司推荐 . 23 四、风险提示 . 24 通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S图表目录 图表 1： 2017.12.31.-2018.12.31申万一级行业市场表现统计（ %） . 4 图表 2：申万一级行业 2018年 Q3净利润同比增速 (%)统计 . 5 图表 3：通信行业每年涨跌幅排名与业绩增速排名对 比（排名越小越好） . 5 图表 4：通信 2018年 Q3净利润（扣除中兴、联通） 增速 排名 11 . 6 图表 5：通信行业（扣除中兴、联通）营业收入统计 （亿元） . 6 图表 6：通信行业（扣除中兴、联通）净利润统计（ 亿元） . 6 图表 7：通信 2018年净利润环比增速获得极大改善（ %） . 7 图表 8：通信行业 2018年事件总结 . 7 图表 9：通信板块 P/E估值已经下滑至近五年来底部 . 8 图表 10： 移动互联网接入月流量及户均流量（ DOU）比较 . 9 图表 11：三大运营资本开支（亿元） . 10 图表 12：全球通信设备商竞争格局演变 . 11 图表 13： 2017年全球通信设备商市场份额 . 12 图表 14：通信板块海外营收占比一直 14%左右 . 13 图表 15：中国移动手机的 3G发展造成市场流失 . 15 图表 16：三大运营商 4G发展历程（基站、 4G用户数、移动用户） . 16 图表 17： 5G三大应用场景 . 18 图表 18：中国移动手机上网流量一直保持高速增长 . 18 图表 19：中国移动 4G客户数量变化 . 19 图表 20：按应用类型划分的月度移动数据流量 (百分比 ) . 19 图表 21： 5G的技术优势 . 20 图表 22：运营商资本开支自上而下传统效应 . 21 图表 23：中国移动在 LTE的频谱分配 . 22 图表 24：投资策 略和推荐标的 . 24 通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 4 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S一、 回顾 2018， 市场表现良好， 业绩 与涨幅背离 1、 通信板块全年走势 单边 震荡 下行 ，但市场表现优异 截止到 2018年 12月 28日 ，通信（ 申万 一级行业 ）指数 于 2018年全年累计 下跌 21.67%， 好于申万综合（ -33.4%）、上证综指（ -25.5%）、创业板指数（ -29.3%）， 在 申万 28个一级行业中位列第 3位， 在 TMT板块中表现排第二，仅次于计算机（ -21.5%），优于传媒（ -37.8%）、电子（ -32.0%）。 全年来看， 受中兴事 件的影响以及后续 贸易战升级事件的影响， 通信行业指数表现 单边震荡下行 ，于 2018年 10月份 一度下跌 41.58%， 年中板块跌幅也曾达到 28个申万一级板块倒数第一， 但 随着 5G主题不断发酵的带动下，通信行业的市场关注度获得了不断提升，行业指数呈现 小幅 向上趋势。 图表 1： 2017.12.31.-2018.12.31申万一级行业市场表现统计 （ %） 数据来源： Wind， 华融证券 2、 通信 板块 Q3净利润 同比 涨幅 与 市场表现严重 背离 在申万 28个行业中， 由于 2018年的通信行业受到以美国为首的“五眼联盟”的联合 限制 、 阻碍 中国 的 5G 发展 ，甚至后续伴随着贸易战的不断升级，对于中国的通信设备商中兴 通讯影响颇大，若是我们单 看整个板块的 2018 年Q3的情况，通信 申万的板块的净利润增速在申万 28个一级行业中的排名 末位 。 (21.67)-40-35-30-25-20-15-10-50银行计算机通信食品饮料 非银金融 国防军工 医药生物化工 钢铁交通运输 休闲服务 农林牧渔 公用事业房地产纺织服装 商业贸易 建筑装饰 电气设备电子轻工制造 机械设备汽车 综合建筑材料采掘有色金属 家用电器传媒通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 5 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S图表 2： 申万一级行业 2018年 Q3净利润同比增速 (%)统计 数据来源： Wind， 华融证券 我们通过研究过去 4年的 通信（申万） 行业的历史情况来分析行业市场表现以及行业业绩情况：历史上看，通信行业在全行业中涨跌幅排名和业绩增速排名也并非总是完全对应。比如 2016年 通信 行业业绩增速垫底 （第 25名） ，反而处于涨幅榜第 2位， 次 年（ 2017年） 通信板块 业绩增速 攀升达到第 13位。 图表 3： 通信行业 每年涨跌幅排名与业绩增速排名对比（排名越小越好） 数据来源： Wind， 华融证券 通信行业的业绩增速排名和涨跌幅排名并不是时刻保持一致，这个现象在2018年重新显现，主要原因在于以美国为首的“五眼联盟”在过去 的一 年中对于中国通信业发展的遏制，尤其是美国对于中兴 通讯 的制裁， 使得整个国内的通信板块业绩遭受到重创，但是与之相反的是，通信股的市场表现却能实现名列前茅， 说明投资者对于通信股票业绩的低迷依旧投以极高的热情， 我们认为原因主要如下： 1.业绩与市场表现的背离，并不是说业绩不重要 -40-20020406080100建筑材料钢铁商业贸易采掘 化工房地产休闲服务 食品饮料电子家用电器 有色金属计算机公用事业 医药生物 建筑装饰 轻工制造银行 传媒电气设备 机械设备汽车 综合非银金融 交通运输 纺织服装 国防军工 农林牧渔通信0510152025302015 2016 2017 2018Q3净利润排名 行业涨跌幅排名通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 6 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S在 我们扣除 中兴通讯、中国联通的影响后， 通信 （申万） 行业 2018 年的Q3的 业绩 表现并没有那么差 ， 其净利润排名在 28个一级行业中为第 11名 。 图表 4： 通信 2018年 Q3净利润 （扣除中兴、联通） 增速 排名 11 数据来源： Wind， 华融证券 对通信行业横向比较来看， 我们 扣除中兴通讯、中国联通的影响，通信股在 2018年的 Q3的营业收入增速下滑至 17.48%，但板块 净利润却出现了明显的改善，由 2017年的 -32%上升为 2018年 Q3的 12%。 图表 5： 通信 行业 （扣除中兴 、 联通 ）营业收入统计（亿元） 数据来源 ： Wind，华融证券 图表 6： 通信行业（ 扣 除 中兴、联通 ） 净利润统计（ 亿元） 数据来源： Wind， 华融证券 同样，通过我们统计环比数据， 发现 2018年 Q2和 Q3，申万一级通信行业的净利润环比 增速 均获得了很大的改善，其中， 2018年 Q2环比 Q1改善幅度为 414%， Q3环比 Q2 增长 132%，在 28个申万以及行业中，其改善的幅度均位于前列。 -20020406080100建筑材料钢铁商业贸易采掘 化工房地产休闲服务 食品饮料电子家用电器通信有色金属计算机公用事业 医药生物 建筑装饰 轻工制造银行 传媒电气设备 机械设备汽车非银金融 交通运输 纺织服装 国防军工 农林牧渔22.06 23.81 23.43 17.48 0.005.0010.0015.0020.0025.0005001,0001,5002,0002,5003,0003,5002014 2015 2016 2017 2018Q3营收 同比 (%)21.88 10.62 (31.73)12.76 (40.00)(30.00)(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.000204060801001201401601802014 2015 2016 2017 2018Q3净利润 同比 (%)通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 7 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S图表 7： 通信 2018年净利润 环比增速获得极大改善 （ %） 数据来源： Wind， 华融证券 因此，虽然过去 2018 年通信股 票的市场表现与业绩情况出现背离，但是我们并不认为通信行业的业绩已经不再重要，相反的是，无论是扣除中兴 通讯事件影响的同比增速还是行业盈利状况的环比增速，都出现了相对明显的 良好改善趋势，正是基于业绩的翻转变化，才使得通信股的 投资者对 通信股票 的 未来 抱有极高的热情。 2. 5G事件不断催化，改善通信股未来预期 图表 8： 通信行业 2018年事件总结 数据来源： 华融证券 414 132 -200-1000100200300400500600农林牧渔通信交通运输 休闲服务电子公用事业 食品饮料采掘 钢铁计算机银行建筑材料 有色金属 轻工制造化工医药生物 非银金融 家用电器 建筑装饰传媒 汽车房地产综合机械设备 商业贸易 电气设备 纺织服装 国防军工Q2环比 (%) Q3环比 (%)2018/1/16,5G 第三阶段规范发布会2018/3/7,美国商务部制裁中兴2018/4/3,美对中 500亿美元产品征收关税2018/6/7, 美国与中兴初步和解2018/6/14, 5G NR标准冻结2018/7/4, 通信市场表现跌幅第一2018/7/27, 扩大和升级信息消费三年行动计划2018/7/31, 中美贸易战 2000亿争端 2018/12/6, 华为 CFO被加拿大代表美国政府扣留2018/12/7,频谱正式颁发1672187220722272247226722872307218-01 18-02 18-03 18-04 18-05 18-06 18-07 18-08 18-09 18-10 18-11 18-12通信 (申万 ) 上证综指通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 8 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S过去的一年中，通信行业的 事件催化不断，无论是 5G 标准的确立、技术的突破与进步、三大运营商的积极表态，还是频谱的颁发， 2018年已经成为了“ 5G催化 元年”。尽管由于中兴事件以及后续的“五眼联盟”主导的针对中国的 贸易战升级，但总体来说， 促进 通信行业 发展 的积极因素是强于消息因素，积极因素带来的相对确定性大于消极因素带来的相对 不确定性，不断的事件催化带给 投资者未来预期的极大改善，也促成了通信行业市场表现与业绩情况的背离状况的出现。 3、 板块 整体 估值下滑 至近五年最低 区域 2018 年通信行业走势的一个显著特征是板块的估值中枢不断下移， 即使在 通信板块市场表现 尚可的情况下，整体 估值 走势 依旧 不佳 。我们统计 2014-2018 年这 5 年， 通信 行业 106 家上市公司（完全按照申万一 级行业划分）总体估值水平呈下降趋势 ， 板块 估值 于 2018年 12月 28日 P/E达到 35倍，几乎 为 板块近五年以来的最低区域。 图表 9： 通信板块 P/E估值已经下滑至近五年来底部 数据来源： Wind， 华融证券 通信行业在 2014 年年初的板块估值水平为 31.2 倍 。 我们应该注意到，2013年 12月份，中国移动拿到 TDD-LTE运营牌照，开启了 史无前例的 4G建设的狂潮，但是 2014 之前是通信行业经历了“通信 技术 由 3G 向 4G 过度的真空期”，在技术迭代上，有些类似于目前“ 通信就是由 4G 向 5G过度的真空期 ”。因此，在这 个“类似的”通信行情启动时刻的情形， 我们认为目前 通信板块 的估值已经处于极有吸引力的区间，进一 步下杀估值的可能性相对较 小 。 2014-03-31, 31.2 2018-06-29, 31.971000150020002500300035004000450050002030405060708090收盘价 市盈率 (PE)2018通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 9 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S4、 运营商 “剪刀差”进一步扩大，资本开支同比 -6% 在 2012年之后，我国在 LTE时代三大运营商的资本开支很大，运营商的数据业务的流量也快速增加，看似一片红火，但是反映到运营商的收入上，基本没有增长，还有负增长的年份出现。虽然用户还在增长，移动互联网的用户也在增长，运营商的基站和网络也在不断的建设，但是就是收入无法增长，这个也就是 2013年之后业界说得最多的“增量不增收”，而对普通手机用户 来说，就是“加量不加价”。根据 工信部在 2018年 12月公布了 2018年 11 月的中国三大运营商 1-11 月运营情况， “增量不增收” 的 情况， 即 “剪刀差” 效应 得以体现 ： 流量迅猛增长： 2018年 1 11月，移动互联网累计流量达 624亿 GB，同比增长 194.3%；其中通过手机上网的流量达到 616亿 GB，同比增长 204.9%，占移动互联网总流量的 98.7%。 11 月当月户均移动互联网接入流量达到 5.79GB，同比增长 142.3%。 收入增长缓慢： 2018 年 1 11 月，电信业务收入累计完成 11981 亿元，同比增长 2.9%。 在国内实施“提速降费”的政策影响下， 从数据上看：国内运营商通过几乎是用同比几乎 2倍倍的流量增长只换取了仅 2.9%营业收入增长。 图表 10： 移动互联网接入月流量及户均流量（ DOU）比较 数据来源：工信部， 华融证券 通信行业 2019年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 10 华融证券H U A R O N G S E C U R IT IE S“剪刀差”现象在 2018 年进一步得到扩大 ， 这种增量不增收是全球所有运营商都面临的问题，在现有的商业模式和资费政策下 我国 运营商 尚未 找到突破这种“增量不增收”的瓶颈。 反过来，这种现象造成的经营的压力使得运营商的 2018年的资本开支计划承受较大的压力： 2018年，我国三大 运营商的投资规划 继续减 速 回落。 三大运营商 2018年预期 数为 2911 亿元 ,同比 2017 年 减少 6%。其中 ,中国移动资本开支预期为1661 亿元 ,同比下降 6.42%;中国电信资本开支预期为 750 亿元 ,同比下降15.45%;中国联通资本开支预计为 500 亿元 ,同比 上升 11.11%。 目前为止，根据三大运营商公布的 2018年中报， 2018年上半年，中国移动、中国联通、中国电信的资本开支数额分别是 795亿元、 116亿元、 329亿元。 图表 11： 三大运营资本开支（亿元） 数据来源 ： Wind， 华融证券 10%20%11%16%-19%-13%-6%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05001000150020002500300035004000450050002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E中国移动 中国联通 中国电信 增速