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请务必阅 读正文之后的信息披露 和重要声 明 行业 研 究 行业投资策略报告 证券研究报告 industryId 化 工 investSuggestion 推荐 ( investSuggestionChange 维持 ） 重点公司 重点公司 2017A 2018E 评级 万华化学 4.07 5.70 买入 华鲁恒升 0.75 2.16 买入 扬农化工 1.86 3.55 买入 桐昆股份 0.97 1.78 审慎增持 中国巨石 0.61 0.77 审慎增持 中国石化 0.42 0.65 审慎增持 金 正 大 0.22 0.27 买入 新 和 成 0.79 1.32 审慎增持 福 斯 特 1.12 1.06 审慎增持 利尔化学 0.77 1.20 审慎增持 荣盛石化 0.32 0.38 审慎增持 金禾实业 1.83 1.90 审慎增持 新 洋 丰 0.52 0.66 买入 国瓷材料 0.38 0.77 审慎增持 联化科技 0.22 0.1 审慎增持 万润股份 0.42 0.46 审慎增持 合盛硅业 2.26 4.43 审慎增持 飞凯材料 0.2 0.75 审慎增持 恒力股份 0.34 0.85 审慎增持 玲珑轮胎 0.87 1.08 审慎增持 三 棵 树 1.32 1.84 审慎增持 三友化工 0.92 1.19 买入 天赐材料 0.9 2.10 审慎增持 海 利 得 0.26 0.30 买入 恒逸石化 0.70 1.34 审慎增持 卫星石化 0.88 0.87 审慎增持 emailAuthor 分析师： 徐留明 xuliumingxyzq S0190515060004 团队 成员： 唐婕、 王云 骢、 张志 扬、 庄 伟彬、黄 彦东、 邓 先河 投资要点 summary 行业回顾： 2018 年 海外 经济 美强欧弱， 中国 面临 下行压力 ； 化工 行业景气 于 二季度 见顶 后 开始 回落 ， 盈利水平 整体 仍处 较高 位置 。 全球制造业 PMI 指数 自 2017 年年底开始见顶回落 ； 发达国家经济增速相较于新兴市场 更强 ， 内部 呈现“美强欧弱”态势。 中国 18Q2 以来 PMI指数 回落 ； 消费 增速 下滑（ 汽车 销售 增速 降幅较大）， 投资 整体平稳 但 地产 产业 链 景气 下行 ， “ 抢 出口 ” 因素 支撑 出口 仍然不弱 。 2018 年， 全球 多数 化工 上市公司 前三季度 财 报 表 现 持续 靓丽 ， 但 全球 化工 行业 新 订 单 PMI 持续 向下 ， 10 月 已 低于 枯荣线 。 中国 化工 行业 景气 自Q2 开始 回落 ， 但 整体 仍处 高位 ； 基础化工 上市公司 营收 18Q3 增速 放缓、盈利水平 回落 ， 油价推动下 石油石化 上市公司 盈利 情况 良好 。 行业展望： 2019 全球 宏观经济 增速 或将 放缓 ； 贸易摩擦 影响 出口 ， 叠加中国 化工 行业 步 入 产能 投放 期， 短期 景气 面临 压力 ， 中期 格局 依然 向好 。 2019 年， 美国 税改 红利 释放 接近 尾声 、 美联储 持续 加息 下 ， 全球 经济 增速 恐 将 放缓。 中 国 基建投资 有望企稳 但 房地产拖累 或将 逐渐 显现 ， 房地产后周期相关 产业链 化工品需求 负面 影响 或将 逐步 显现 ， 贸 易 摩擦 下 出口 或承压 ； 长期 看， 中 国 经济 内生 增长 动力 依然 保持 。 2019 年 全球 经济 放缓 或将 影响 化工 行业 整体 需求 ； 目前未来可见的全球化工行业整体资本开支基本持平，供需或维持动态平衡 。 于 中国 化工行业 ，短期 看 受 宏观经济 、 原油价格 波动、 出口 波动 影响 产品价格 趋于 回落 ； 叠加 化工 行业 已 进入 扩产 周期 ， 石油石化 扩产 速度 迅猛 ， 行业 景气 面临 一定压力 ； 长期 化工行业 集中度 仍将 不断提升， 行 业 格局 有望 重塑 。 投资策略 ： 五 类 主线着手，把握 2019 年 化工 行业投资机会 。 （ 1） 产业格局重塑的关键力量 ： 全球 化 工 细分领域 的 领军者， 行业格局的重塑者 ， 内生 成长 典范 ： 万华化学、 华鲁恒升、 扬农 化工、 中国 巨石 、桐昆股份 ； （ 2） 需求较快增长行业 ： 发展 空间巨大、 承 产业 发展 之 东风 ， 亟待 估值切换： 锂电 材料、 光伏产业、 半导体 化学品 及 液晶 材料 、 OLED 材料 ； （ 3） 农化 ： 需求 相对 刚性 ， 供给 持续 向好 ； 农药 、 复合肥 ； （ 4） 石化 ： 民营炼化 投产在即， PTA、丙烯 供需改善 ； 油价 中枢 提高 、强化 能源安全 保障 ， 油气上游勘探 开发力度加大 （ 5） 其他值 得重点关注的子行业 ： 行业 整合 加速 之 氨纶 ， 棉花 供需 趋紧或 推动 产品 涨价 之 粘 胶 ， 行业 持续 成长 替代 前景广阔 之 轮胎 。 重点公司： 万华化学、华鲁恒升、扬农化工、桐昆股份、中国巨石、中国石化、金正大、新和成、福斯特、利尔化学、荣盛石化、金禾实业、新洋丰、国瓷材料、联化科技、万润股份、合盛硅业、飞凯材料、恒力股份、玲珑轮胎、三棵树、三友化工、天赐材料、海利得、中化国际、恒逸石化、安迪苏、卫星石化等 。 风险提示 ： 宏观经济趋弱 风险、环保政策执行力度不及预期 风险 、贸易战 持续恶化风险 title 谁无暴风劲 雨时，守得 云开见月明 createTime1 2018 年 11 月 28 日 请 务必阅读 正文之后的信息披露和重要声 明 - 2 - 行业投资策略报告 目 录 1、行业回顾与展望 . - 8 - 1.1 宏观面回顾与展望： 18 年趋势性下滑， 19 年下行压力仍在 . - 8 - （ 1）全球经济形势回顾与展望 . - 8 - （ 2）国内经济形势回顾 与展望 . - 10 - 1.2 化工行业中观层面回顾与展望： 18 年经营情况良好； 19 年供需预计维持动态平衡，价格有调整压力 . - 17 - （ 1）全球化工行业回顾与 展望 . - 17 - （ 2）国内化工行业回顾 与展望 . - 20 - 1.3 原油回顾与展望 . - 31 - （ 1） OPEC 减产执行超额 完成、美重启伊朗制裁助力 原 油价格上行 . - 31 - （ 2）美国豁免八国伊油禁运，仍希望未来该等国家减少伊油进口 . - 33 - 2、投资策略 . - 34 - 2.1 产业格局重塑的关键力量 . - 34 - 万华化学：全球聚氨酯领军企业正实现跨越式发展，石化与新材料业务不断提升，向综合服务解决方案提供商快速转变 . - 34 - 华鲁恒升：成本领先与内生增长企业之典范，近两年大额资本开支项目进 入收获期，后续绿色化工新 材料项目保障长期成长 . - 37 - 扬农化工：菊酯、麦草畏行业龙头，一体化程度不断提高，新项目保障未来成长 . - 39 - 中国巨石：成本领先的玻纤龙头，新产 能投放促成长 . - 41 - 桐昆股份：涤纶长丝产销规模不断增长，产业链一体化程度进一步提高 . - 42 - 2.2 需求较快增长行业 . - 44 - 2.2.1 锂电材料：中国企业具备全球竞争力，将受益于全球 范围内电动汽车持续成长大 趋势 . - 44 - 2.2.2 光伏产业未来成长空间巨大，有望持续带动 EVA 胶膜产业的发展 . - 50 - 2.2.3 半导体化学品 &液晶材料：受益产业转移，材料国产化空间广阔 . - 55 - 2.2.4 OLED 材料：下游消费电子产品市场需求强劲，中国厂商开始发力 . - 65 - 2.3 农化：需求较为刚性，供给侧有望持续向好 . - 67 - 2.3.1 农化需求 较为刚性， 大宗商品处于底 部 ，刺激农化产品消费 . - 67 - 2.3.2 农药行业：环保持续高压、行业壁 垒提高助力供给侧持续优化 . - 68 - 2.3.3 复合肥行业： “化肥零增长 ”推动施肥复合化率稳步提高，掌握技术、渠道和上游资源的企业优势突出 . - 73 - 2.4 民营炼化投产在即， PTA、丙烯供需改善，油气上游勘探开发力度加大 . - 75 - 2.4.1 民营炼化投产在即， 相对主营炼厂竞争力较强 . - 75 - 2.4.2 PTA 新增供给有限，供需格局或继续改善 . - 77 - 2.4.3 丙烯新增产能放缓，供需格局改善 . - 78 - 2.4.4 油价回暖、保障能源安全，油气上游勘探及开发资本支出增加 . - 79 - 2.4.5 重点关注标的 . - 80 - 2.5 其他值得重点关注的子行业 . - 82 - 2.5.1 氨纶：行业整合有望加速，龙头企业受益于行业格局 改善 . - 82 - 2.5.2 粘胶：棉花供需或趋紧张，粘胶短纤价格存上涨预期 . - 84 - 2.5.3 轮胎：行业近年来持续增长，替换市场前景广阔 . - 85 - 3、重点公司 . - 88 - 4、风险提示 . - 88 - 请 务必阅读 正文之后的信息披露和重要声 明 - 3 - 行业投资策略报告 图 1. 2018 年以来，全球制造业 PMI 见顶回落 . - 8 - 图 2. 发达市场经济相较新兴市场有所加速 . - 8 - 图 3. 美国 GDP 整体维持较高增速 . - 8 - 图 4. 美国 新屋 &成屋销售 . - 9 - 图 5. 美国零售销售额同比增速 . - 9 - 图 6. 欧元区经济增速放缓 . - 9 - 图 7. 日本 GDP 分项对实际 GDP 拉动 . - 9 - 图 8. 欧元区建筑业产值季调环比 . - 9 - 图 9. 欧元 区销售经工作日调整同比 . - 9 - 图 10. 中国现价 GDP 增速下行 . - 10 - 图 11. 三大需求内部结构有所分化 . - 10 - 图 12. 国内固定资产投资完成额同比增速逐年降低 . - 11 - 图 13. 国内固定 资产投资单月同比增速 拆分 . - 11 - 图 14. 国内制造业投资同比增速有所回升 . - 11 - 图 15. 工业企业利润总额累计同比 16 年来回暖 . - 11 - 图 16. 国内基础设施投资累计同比增速持续下滑 . - 12 - 图 17. 2018 国内社会融资规模及 M2 同比增速下行 . - 12 - 图 18. 国内 PPP 入库项目数自 2018 年起逐步下滑 . - 12 - 图 19. 房地产开发投资完成额同比增速维持稳定 . - 12 - 图 20. 商品房销售下滑主要受现房拖累 . - 12 - 图 21. 土地成交面积增 速快速下滑 . - 12 - 图 22. 房 地产新开工和竣工增速出现分化 . - 13 - 图 23. 库存已回补到正常区间 . - 13 - 图 24. 2018 年二季度以来 国内 PMI 指数回落 . - 13 - 图 25. PMI 新 出口 订单、在手订单等指标均走弱 . - 13 - 图 26. 社会消费品零售额情况 . - 14 - 图 27. 社会消 费品零售总额分行业同比增速 1. - 14 - 图 28. 社会消费品零售总额分行业同比增速 2. - 14 - 图 29. 社会消费品零售总额分行业同比增速 3. - 14 - 图 30. 社会消费品零售总额分行业同比增速 4. - 14 - 图 31. 我国汽车销量情况 . - 15 - 图 32. 我国汽车行业 零售额情况（ 限额以上企业 ） . - 15 - 图 33. 我国家电产量情况 . - 15 - 图 34. 我国家电行业零售额情况（限额以上企业） . - 15 - 图 35. 我国纺织品产量情况 . - 15 - 图 36. 我国服 装行业零售额情况（限额以上企业） . - 15 - 图 37. 我国月度出口数据情况 . - 16 - 图 38. 工业企业出口交货值 . - 16 - 图 39. 我国化工相关产品月度出口数据情况 . - 16 - 图 40. 中国对美国出口金额及占比情况 . - 16 - 图 41. 2000 亿清单部分商品仍将面临 2019 年的关税上调 . - 16 - 图 42. 全球化工品表观消费量、进口额、出口额分地区结构 . - 17 - 图 43. 全球不同区域化 工品产量增速 . - 17 - 图 44. 全球不同国家化工品产量增速 . - 17 - 图 45. 全球大宗化工品与特种化工品上市公司销售收入同比增速（季度） . - 18 - 图 46. 全球大宗化工品上市公司财务指标（季度） . - 18 - 图 47. 全球特种化工品上市公司财务指标（季度） . - 18 - 图 48. 全球各地投建乙烯项目的主要优势对比 . - 19 - 图 49. 全球化工品上市公司 CapEx 情况（年度） . - 20 - 请 务必阅读 正文之后的信息披露和重要声 明 - 4 - 行业投资策略报告 图 50. 全球化工品上市公司 CapEx 情况（季度） . - 20 - 图 51. 巴 斯夫对 18-20 全球化工产能增长的预测 . - 20 - 图 52. 中国化工景气度 17 年起上升，今年走弱 . - 21 - 图 53. 中国化工行业工业增加值增速放缓 . - 21 - 图 54. 中国化工行业动力煤消费量当月同比 . - 21 - 图 55. 中国化工子行业用电量当月同比 . - 21 - 图 56. 中国主要化工品产量减速增长甚而下滑 . - 21 - 图 57. 中国化工产品价格指数 CCPI . - 21 - 图 58. 中国化工子行业出口数量指数（同比） . - 22 - 图 59. 中国 化工子行业出口价 格指数（ 同比） . - 22 - 图 60. 中国化工子行业进口数量指数（同比） . - 22 - 图 61. 中国化工子行业进口价格指数（同比） . - 22 - 图 62. WTI 原油期货价格与美元指数 . - 22 - 图 63. 人民币对美元汇率（中间价） . - 22 - 图 64. 中国化工上市公司 ROE 水平（年化） . - 23 - 图 65. 中国化工子行业 ROE 水平 . - 23 - 图 66. 中国化工上市公司营收增速（同比） . - 23 - 图 67. 中国化工子行业营收增速（累计同比） . - 23 - 图 68. 中国化工上市公司毛利率（季度） . - 24 - 图 69. 中国化工子行业毛利率（季度） . - 24 - 图 70. 中国化工 上市公司利润总 额增速（同比） . - 24 - 图 71. 中国化工子行业利润总额增速（累计同比） . - 24 - 图 72. 中国化工上市公司资产负债率 . - 24 - 图 73. 中国化工子行业资产负债率 . - 24 - 图 74. 中国化工上市公司产成品存货增速（同比） . - 25 - 图 75. 中国化工子行业产成品存货增速（同比） . - 25 - 图 76. 具有代表性的 26 个行业、 51 种化工产品价格变化 情况分析 . - 26 - 图 77. 高频数据 指向 PPI 环比维持温和 . - 27 - 图 78. 生产 资料价格指数与 PPI 走向 基本一致 . - 27 - 图 79. 化工主要子行业 PPI 同比 （基期为 100） . - 28 - 图 80. 化工主要子行业 PPI 同比（基期为 100） . - 28 - 图 81. 化工行业的周期性：产能投放与产品价格 . - 28 - 图 82. 基础化工上市公司资本开支情况 . - 29 - 图 83. 石油石化公司资本开支情况 . - 29 - 图 84. 中石油中石化资本开支情况 . - 29 - 图 85. 中国化工子行业固投完成额增速 . - 29 - 图 86. 大市值基础化工上市公司在建工程占比 . - 30 - 图 87. 大市值基础化工上市公司归母净利润占比 . - 30 - 图 88. 国际原油期货价格走势 . - 31 - 图 89. 美国原油产量快 速增长 . - 31 - 图 90. 伊核协 议以来伊朗原油产量大幅增加 . - 31 - 图 91. 全球原油供应、需求情况 . - 32 - 图 92. OECD 国家商业原油库存 . - 32 - 图 93. OPEC 部分国家原油产量 . - 32 - 图 94. OPEC 原油产量及减产执行率 . - 32 - 图 95. 伊朗原油出口情况 . - 33 - 图 96. 万华 97-17 年归母净利润 CAGR 达 40% . - 34 - 图 97. 万华 MDI 产能占比不断提升实现突破 . - 34 - 图 98. 万华长期维持 25-40%毛利率、 10-20%净利率 . - 34 - 图 99. MDI 行业高壁垒与好格局构筑长期高 ROIC . - 34 - 请 务必阅读 正文之后的信息披露和重要声 明 - 5 - 行业
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