食品饮料行业2018年报及2019年一季报点评.pdf

1 Table_FirstTable_First|Table_ReportType证券研究报告 行业研究简报 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 白酒持续高增，大众食品龙头优势明显 食品饮料行业 2018 年 报及 2019 年一季报点评 投资要点： 子板块普遍向好，营收增速提升。 食品饮料板块 2018年实现营业收入5953.85亿元，同比增长 13.48%；实现归母净利润 1012.19亿元，同比增长 26.21%。板块整体全年收入增速在 A股所有行业排名处于中上游水平，利润增速位列所有行业前列 。 白酒行业业绩持续向好带动饮饮料制造行业收入、利润分别同比增长 17.45%和 30.15%。食品加工公司受益于龙头份额提升以及产品结构优化 ， 2018年收入、利润分别同比增长9.73%和 15.04%。 白酒：消费能力提升下名酒复苏加速。 2018年白酒板块实现收入2108.14亿元，同比增长 25.7%，其中 2018Q4实现营业收入 544.88亿元，同比增 长 27.8%，弥补了 2018Q3的增速下滑，全年保持稳定增速。2019Q1延续了 18年收入增速 ： 全国性次高端白酒 （ 26.3%） 高端白酒 （ 24.1%） 区域次高端白酒 （ 22.1%） 区域三四线白酒 （ 1.6% ） 的趋势 。 在消费能力提升的背景下高端白酒率先复苏，次高端白酒市场扩容且增速较快，从年报中可以看出，高端白酒和次高端白酒均呈现量价齐升的现象，而部分酒企业的中低端产品则呈现下滑趋势。 调味品：需求增长稳健，经营效率持续改善。 调味发酵品板块 2018年行业收入 289.94亿元，同比增长 13%，实现归母净利润 54.17亿元，同比增长 23.95%。 2019Q1行业实现收入 89.01亿元，同比增长 13.48%，实现归母净利润 18.62亿元，同比增长 16.68%。 乳制品：原料成本承压，中小乳企竞争趋缓。 板块共实现营业收入1243.21亿元，同比增长 11.79%；实现归母净利 68.35亿元，同比增长7.57%。 成本端产品结构升级对冲原奶价格上涨 ，整体 毛利率上涨0.17%至 36.09%； 费用端受龙头伊利 18年积极投放广告的影响 ， 销售费用上涨至 24.85%，而剔除龙头企业，中小乳企为应对上游涨价销售费用下降明显。 食品综合：细分龙头竞争格局向好。 食综板块共实现 596.28亿元，同比增长 17.32%；实现归母净利 58.92亿元，同比增长 16.41%； 2019Q1板块实现营收 162.71亿元，同比增长 10.58%；归母净利为 17.73亿元，同比增长 15.66%。食品综合多为各个细分板块的行业龙头，由于各细分子行业的特殊性所导致各个公司收入端跟利润端表现分化。 投资建议： 1）调味品 ： 生产效率的提升对冲原材料价格上涨 ， 重点推荐中炬高新 （ 600872.SH） ； 2）乳制品 ：产品结构持续优化 +渠道扩张，推荐伊利股份 （ 600887.SH）。 风险提示： 食品安全问题、增速不及预期、宏观经济低迷。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2019 年 05 月 16 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议： 中性 上次建议： 中性 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 钱建 分析师 执业证书编号： S0590515040001 电话： 0510-85613752 邮箱： qjglsc Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、五粮液改革信心强动力足 食品饮料 2019.05.14 2、白酒业绩表现靓眼，基金持仓回升 食品饮料 2019.04.29 3、茅台直营招商，把握业绩催化 食品饮料 2019.04.24 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 2 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 正文目录 1. 行业概述：食品饮料收入、利润增速提升 . 3 1.1. 板块排名名列前茅 . 3 1.2. 高端化提升板块毛利，控费加强利好净利水平 . 4 2. 白酒：短期调整无忧，长期景气向上 . 5 2.1. 业绩总结：高增长趋势延续，产业自调节能力强 . 5 2.2. 产品结构升级持续，毛利率改善同时费用率下滑 . 7 2.3. 经销商打款积极 ，酒企现金流充足 . 8 3. 大众食品行业：下游消费需求旺盛，品牌与渠道深耕下收入加速 . 10 3.1. 调味品：需求增长稳健，经营效率持续改善 . 10 3.2. 啤酒：收入小幅增长 ，利润弹性释放 . 12 3.3. 乳制品行业：结构升级对冲原奶上涨，中小乳企竞争趋缓 . 14 3.4. 食品综合：细分龙头竞争格局持续向好 . 17 4. 投资建议 . 19 5. 风险提示 . 20 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 1. 行业概述：食品饮料收入、利润增速提升 1.1. 板块排名 名列前茅 食品饮料板块 2018 年实现营业收入 5953.85 亿元，同比增长 13.48%；实现归母净利润 1012.19 亿元，同比增长 26.21%。板块整体全年收入增速在 A 股所有行业排名处于中上游水平，利润增速位列所有行业前列，其中 2019 年一季度实现收入、利润分别为 1862.99 亿元、 387.43 亿元，同比增长 13.99%、 23.15%。 分子板块来看， 2018 年收入增速排名前三的分别是白酒（ 25.48%）调味发酵品（ 13.02%）食品综合（ 12.29%）； 18 年归母净利增速排名前三的是其他酒类（ 1638.2%）白酒（ 33.1%）调味发酵品（ 23.95%）。 白酒高增长趋势延续，啤酒利润弹性释放 。 2018 年饮料制造行业收入、利润分别同比增长 17.45%和 30.15%。白酒板块收入和利润增速较去年同期略微放缓，但依旧保持较高的双位数增长。收入、利润分别同比增长 25.7%、 33.1%；其中次高端白酒接力高端白酒 17 年的高增趋势，实现了 47.1%的高增长。啤酒行业利润增速高于收入增速， 19Q1 营收增速同比上升 7.05%，归母净利增速同比增长 21.99%。 图表 1： 2018 年食品饮料收入增速排名居前 图表 2： 2018 年食品饮料归母净利增速名列前茅 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 图表 3： 2018 年及 2019Q1 板块营收表现 （亿元） 图表 4： 2018 年及 2019Q1 板块利润表现 （亿元） 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 13.48%0%5%10%15%20%25%30%SW建筑材料SW医药生物 SW房地产SW机械设备SW交通运输SW食品饮料 SW钢铁SW传媒SW建筑装饰SW电气设备SW有色金属SW商业贸易SW国防军工SW非银金融26.21%-200%-150%-100%-50%0%50%100%SW建筑材料 SW钢铁SW食品饮料SW商业贸易SW休闲服务SW建筑装饰SW国防军工SW家用电器SW非银金融 SW汽车SW纺织服装SW农林牧渔SW电气设备 SW通信0%5%10%15%20%010002000300040005000600070002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1营收 增速（ %）0%5%10%15%20%25%30%35%0200400600800100012002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1归母净利 增速（ %）4 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 调味品需求增长稳健，食综表现亮眼 。 2018 年食品加工行业收入、利润分别同比增长 9.73%和 15.04%。其中，调味品的提价红利逐渐消失，利润增速有所放缓，但由于行业需求较为刚性，收入利润增速依旧可观， 2018 年营收同比增长 13%，利润增长 23.95%。乳制品行业龙头企业集中度继续提升，板块在伊利收入的带动下，营收同比增长 11.79%,但 由于麦趣尔和皇氏集团的业绩拖累，利润端增速明显低于收入端。食综板块延续了 17年细分龙头业绩的高增态势，分别实现营收、利润增速 17.32%和 16.21%，板块表现在食品饮料中名列前茅。 1.2. 高端化提升板块毛利，控费加强利好净利水平 2018 年食品饮料行业毛利率为 48.28%，相比 2017 年上涨 2.42%，其中，饮料制造在白酒和啤酒高端化的带动下，毛利率同比上涨 1.35%至 65.19%；食品加工在提价效应和产品结构升级的影响下，上涨 1.38%至 31.34%。 2019 年一季度板块毛利率增长 1.29%至 51.37%。 图表 5：行业整体毛利上升，食品加工略降 图表 6：一季度整体盈利能力向好 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 期间费用率由 2017 年的 19.28%下降至 2018 年的 17.94%，其中销售费用率、管理费用率及财务费用率分别为 14.28%、 3.86%和 -0.21%，较 2017同期减少 0.54%、0.64%及 0.17%。饮料制造行业 2018 年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 12.21%、 5.14%及 -0.65%，同比分别减少 1.63%、 0.35%及 0.19%；食品加工行业 2017 年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 15.69%、 4.5%和 0.23%，同比减少 0.69%、 1.16%及 0.11%。 2019Q1 整个板块销售费用率上升 0.02%至13.18%；管理费用率下降 1.19%至 3.65%；财务费用率下降 0.18%至 -0.25%。在毛利率上涨和费用率下降的催化下， 2018 年及 2019Q1 净利率水平同分别提升至 17.68%和 21.73%，盈利能力提升。 图表 7： 2018 年及 2019Q1 销售费用率下降明显 图表 8： 2018 年及 2019Q1 管理费用变化 0%10%20%30%40%50%60%70%80%2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1食品饮料 食品加工 饮料制造0%5%10%15%20%25%30%35%2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1食品饮料 食品加工 饮料制造5 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 图表 9： 2018 年及 2019Q1 财务费用变化 图表 10： 2018 年及 2019Q1 期间费用率下降 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 2. 白酒：短期调整无忧，长期景气向上 2.1. 业绩总结：高增长趋势延续，产业自调节能力强 从收入端来看， 2018 年 A 股市场白酒板块实现收入 2108.14 亿元，同比增长25.7%，其中 2018Q4 实现营业收入 544.88 亿元，同比增长 27.8%，弥补了 2018Q3的增速下滑，全年保持稳定增速。同时 2019Q1 实现收入 765.49 亿元，同比增长22.6%， 2019 年春节动销良性，贡献业绩增速。分类型来看，高端白酒（贵州茅台、五粮液、泸州老窖） 2018 年实现收入 1302.85 亿元，增速为 28.2%；全国性次高端白酒 2018 年实现收入 156 亿元，增速为 47.1%；区域次高端白酒 2018 年收入 444.39亿元，增速 23.5%；区域三四线白酒收入 84.15 亿元，增速 8.9%。 2019Q1 延续了18 年收入增速 ： 全国性次高端白酒高端白酒区域次高端白酒区域三四线白酒的趋势，高端白酒收入增速 24.1%，全国性次高端白酒收入增速 26.3%，区域次高端白酒收入增速 22.1%，区域三四线白酒收入增速 1.6%。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2014 2015 2016 2017 2018Q1食品饮料 饮料制造 食品加工0%2%4%6%8%10%2014 2015 2016 2017 2018Q1食品饮料 饮料制造 食品加工-1%-1%0%0%0%0%0%1%2014 2015 2016 2017 2018Q1食品饮料 饮料制造 食品加工0%5%10%15%20%25%30%2014 2015 2016 2017 2018Q1食品饮料 饮料制造 食品加工6 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 从利润端来看， 2018 年 A 股市场白酒板块实现归母净利润 697.44 亿元，同比增长 33.1%。其中 2018Q4实现归母净利润 184.51 亿元，同比增长 42.6%。而 2019Q1实现归母净利润 276.31 亿元，同比增长 28.2%。分类型来看， 2018 年归母净利润增速全国性次高端白酒高端白酒区域次高端白酒，高端白酒实现归母净利润520.74 亿元，同比增长 32.5%，全国性次高端白酒实现归母净利润 26.11 亿元，同比增长 63.2%，区域次高端白酒实现归母净利润 128.44 亿元，同比增长 29.1%。 图表 11：白酒行业板块收入及增速 图表 12：分类型白酒板块收入增速 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 图表 13：分季度白酒行业收入和增速 图表 14：分季度高端 /次高端 /区域白酒收入和增速 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 图表 15：白酒板块归母净利润及增速 图表 16：分类型白酒归母净利润增速 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018收入（亿元） yoy-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2013 2014 2015 2016 2017 2018高端白酒 次高端白酒区域次高端白酒 区域三四线0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500600700800900收入（亿元） yoy-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90% 高端白酒 次高端白酒区域次高端白酒 区域三四线7 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 图表 17：白酒行业 2018 与 2019Q1 收入和归母净利润情况 收入（亿元） 收入增速 归母净利润（亿元） 归母净利润增速 2018 2019Q1 2018 2019Q1 2018 2019Q1 2018 2019Q1 贵州茅台 772.0 224.8 26% 22% 352.0 112.2 30% 32% 五粮液 400.3 175.9 33% 27% 133.8 64.8 38% 30% 泸州老窖 130.6 41.7 26% 24% 34.9 15.1 36% 43% 洋河股份 241.6 108.9 21% 14% 81.2 40.2 22% 16% 古井贡酒 86.9 36.7 25% 43% 17.0 7.8 48% 35% 山西汾酒 93.8 40.6 55% 25% 14.7 8.8 55% 24% 水井坊 28.2 9.3 38% 24% 5.8 2.2 73% 41% 酒鬼酒 11.9 3.5 35% 30% 2.2 0.7 26% 16% 老白干酒 35.8 11.5 41% 56% 3.5 1.2 114% 57% 舍得酒业 22.1 7.0 35% 34% 3.4 1.0 138% 22% 口子窖 42.7 13.6 18% 9% 15.3 5.4 38% 21% 今世缘 37.4 19.5 26% 31% 11.5 6.4 28% 26% 迎驾贡酒 34.9 11.6 11% 3% 7.8 3.5 17% 9% 顺鑫农业 120.7 47.7 3% 20% 7.4 4.3 70% 17% 金徽酒 14.6 5.1 10% 5% 2.6 1.1 2% -10% 伊力特 21.2 5.2 11% 0% 4.3 1.5 21% 24% 金种子酒 13.1 2.9 2% -6% 1.0 0.1 1144% 21% *ST 皇台 0.3 0.1 -46% -8% -1.0 -0.1 -49% -51% 来源： wind，国联证券研究所 2.2. 产品结构升级持续，毛利率改善同时费用率下滑 2018 年白酒行业消费升级趋势不改，量价齐升的同时产品结构持续升级。 2018年白酒行业毛利率为 77.6%，同比提高 2.9pct， 2019Q1 白酒行业毛利率为 77.3%，同比提高 0.6pct。 2018 年高端白酒毛利率 84.7%，同比提高 1.7pct；次高端白酒毛利率 70.9%，同比下降 2.1pct，区域次高端白酒毛利率 73.5%，同比提高 4.3pct。来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%01002003004005006007008002012 2013 2014 2015 2016 2017 20182019Q1归母净利润（亿元） yoy0%10%20%30%40%50%60%70%2016 2017 2018 2019Q1高端白酒 次高端白酒区域次高端白酒 区域三四线8 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 2019Q1 高端白酒毛利率 84.5%，同比提高 1.6pct；次高端白酒毛利率 74.2%，同比提高 1.3pct；区域次 高端白酒毛利率 73.4%。 2018 年白酒行业销售费用率为 9.3pct，同比下降 0.8pct； 2019Q1 白酒行业销售费用率为 8.8pct，同比下降 1pct。其中 2018 年高端白酒销售费用率 7.5pct，同比下降 1.4pct；次高端白酒销售费用率 22%，同比提高 0.2pct；区域性次高端白酒销售费用率 10.3%，同比下降 0.1pct；区域三四线白酒销售费用率 7.7%，同比下降 1.1pct。2019Q1 高端白酒销售费用率 6.4%，次高端白酒销售费用率 23.1%，区域次高端白酒销售费用率 9.9%，区域三四线白酒销售费用率 5.5%。 2.3. 经销商打款积极，酒企现金流充足 2018 年白酒行业预收账款 387.01 亿元，同比增长 13.42%； 2019Q1 白酒行业预收账款 304.37 亿元，同比下降 3.65%。高端白酒中 2018 年贵州茅台和泸州老窖预收账款有所下滑，同比分别下滑 5.91%和 18.03%，五粮液预收账款同比提高44.36%；次高端白酒大部分酒企实现预收账款正增长，除水井坊和老白干酒预收账款有所下滑。 2019Q1 高端白酒中贵州茅台、五粮液、泸州老窖的预收账款同比下滑图表 18：白酒行业毛利润及毛利率 图表 19：分类型白酒毛利率水平 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 图表 20：白酒行业销售费用（亿元）及销售费用率 图表 21：分类型白酒销售费用率 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 66%68%70%72%74%76%78%80%0200400600800100012001400160018002015 2016 2017 2018 2019Q1行业毛利润（亿元） 行业毛利率60%65%70%75%80%85%90%2015 2016 2017 2018 2019Q1高端白酒毛利率 次高端白酒毛利率区域次高端白酒毛利率0%2%4%6%8%10%12%14%0501001502002502015 2016 2017 2018 2019Q1行业销售费用总计 行业销售费用率5%10%15%20%25%2015 2016 2017 2018 2019Q1高端白酒 次高端白酒区域次高端白酒 区域三四线白酒9 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 13.6%、 15.9%和 7.4%。茅台在一季度确认了二季度的打款，五粮液 2018 年底经销商执行了集中打款，酒企回款状态较为良好。 2018 年白酒行业经营性现金流为 77.49 亿元，同比增长 50.98%； 2019Q1 白酒行业经营性现金流为 13.64 亿元，同比增长 21.90%。 2018 年高端白酒的经营性现金流有良好的增长，次高端白酒中除水井坊和酒鬼酒外有不同程度的增长，区域性名酒分化明显。 2019Q1 高端白酒除贵州茅台经营性现金流有所下降外，五粮液的经营性现金流增长较快，泸州老窖维持在良好的趋势。 图表 24：白酒企业预收账款（亿元） 2017 2018 同比 2018Q1 2019Q1 同比 贵州茅台 144.29 135.77 -5.91% 131.72 113.85 -13.6% 五粮液 46.46 67.07 44.36% 57.72 48.53 -15.9% 泸州老窖 19.57 16.04 -18.03% 13.88 12.86 -7.4% 山西汾酒 9.12 16.53 81.23% 7.19 12.03 67.3% 水井坊 1.69 1.60 -5.20% 0.69 0.41 -40.9% 酒鬼酒 1.40 1.54 9.70% 1.37 1.20 -12.4% 舍得酒业 1.92 2.47 28.51% 3.84 1.50 -60.9% 洋河股份 42.00 44.68 6.39% 14.68 19.74 34.4% 古井贡酒 5.03 11.49 128.42% 12.86 11.15 -13.2% 老白干酒 5.04 4.29 -14.90% 6.48 5.69 -12.2% 口子窖 8.56 9.18 7.20% 4.84 4.89 0.9% 今世缘 8.15 11.68 43.42% 2.45 2.92 19.2% 迎驾贡酒 4.79 4.83 0.96% 3.05 2.87 -5.6% 金徽酒 1.53 1.26 -17.42% 1.55 1.74 11.9% 伊力特 2.78 1.17 -57.73% 3.80 1.19 -68.6% 金种子酒 0.96 0.83 -13.32% 1.13 1.01 -11.2% *ST 皇台 0.07 0.02 -71.20% 0.11 0.02 -82.0% 顺鑫农业 37.85 56.54 49.37% 37.01 51.66 39.6% 来源： wind，国联证券研究所 图表 22：白酒行业预收账款（亿元）及增速 图表 23：白酒行业经营性现金流（亿元及增速） 来源： wind，国联证券研究所 来源： wind，国联证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%0501001502002503003504004502015 2016 2017 2018 2019Q1行业预收账款 yoy-40%-20%0%20%40%60%80%100%01020304050607080902015 2016 2017 2018 2019Q1行业经营性现金流 yoy10 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 图表 25：白酒企业经营性现金流（亿元） 2017 2018 同比 2018Q1 2019Q1 同比 贵州茅台 22.15 41.39 86.8% 4.94 1.19 -76% 五粮液 9.77 12.32 26.1% 2.40 7.93 231% 泸州老窖 3.69 4.30 16.4% 0.35 0.56 61% 山西汾酒 0.90 0.97 7.7% 0.24 2.51 926% 水井坊 0.61 0.43 -29.5% -0.09 0.25 -365% 酒鬼酒 0.23 0.21 -5.7% 0.00 -0.01 534% 舍得酒业 0.43 0.44 4.1% 0.25 -0.01 -104% 洋河股份 6.88 9.06 31.6% 1.89 0.12 -93% 古井贡酒 0.93 1.44 54.8% 0.19 1.01 421% 老白干酒 -0.15 0.45 -390.3% 0.09 -0.06 -167% 口子窖 1.57 1.12 -28.6% -0.16 0.06 -141% 今世缘 1.00 1.12 12.0% 0.15 -0.05 -136% 迎驾贡酒 0.68 0.89 31.1% 0.00 -0.17 -10093% 金徽酒 0.11 0.09 -19.5% 0.08 0.16 102% 伊力特 0.34 0.29 -15.6% 0.17 0.07 -58% 金种子酒 -0.25 -0.18 -25.8% -0.18 -0.17 -9% *ST 皇台 -0.03 0.00 -88.5% 0.00 0.00 -201% 顺鑫农业 2.47 3.18 28.5% 0.87 0.24 -73% 来源： wind，国联证券研究所 3. 大众食品行业：下游消费需求旺盛，品牌与渠道深耕下收入加速 3.1. 调味品：需求增长稳健，经营效率持续改善 根据申万行业分类， SW 调味发酵品板块 2018 年行业收入 289.94 亿元，同比增长 13%，实现归母净利润 54.17 亿元，同比增长 23.95%。 SW 调味发酵品板块2019Q1 行业收入 89.01 亿元，同比增长 13.48%，实现归母净利润 18.62 亿元，同比增长 16.68%。其中海天味业 /中炬高新 /恒顺醋业 /涪陵榨菜等企业保持收入的稳健增长， 2019Q1 延续稳增长趋势，盈利能力不断提升。 从毛利率端来看， SW 调味发酵品板块 2018 年毛利率为 40.89%，同比提高1.28pct， 2019Q1 毛利率为 41.36%，同比提高 0.44pct。其中涪陵榨菜在提价与成本红利的影响下 2018年毛利率同比提高 7.54pct， 2019Q1毛利率同比提高 6.97pct。中炬高新 2018 年重点围绕酱油、鸡精粉两大核心品类进行产品结构优化，加之厨邦智造的推进，生产效率的提升对冲原材料价格上涨。千禾味业的零添加产品接受度高但产品诉求不清晰，过往为开发华东市场重推东坡红酿系列，公司 2018 年下半年开始确定了以零添加系列产品为核心的品类战略，巩固并提升品牌形象，并聘请专业品