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请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /行业深度 报告 2019 年 11 月 3 日 化工 行业整体继续承压，点点曙光或在前方 2019 年化工行业三季报总结 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师： 张倩 执业证书编号： S0740518120002 电话： 021-20315125 Email： zhangqianr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 342 行业总市值 (百万元 ) 3053837.2622 行业流通市值 (百万元 ) 2293971.6165 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Summary 投资要点 化工行业三季报总结 ： 2019 年前三季度，化工行业上市公司总产销持续承压，上半年在 OPEC减产推动下，原油价格触底回升， 5 月之后，全球经济持续超预期下滑，中美贸易冲突再起，虽然主要经济体陆续推出宽松政策进行对冲，但传导至实体经济尚需时日，需求拖累下油价承压下行，并在页岩油的边际成本区间（ 40-50 美元 /桶）处获得支撑。在全球经济周期性下行阶段，除全球央行的逆周期政策外，目前仍未看到支撑经济企稳的动能出现，特别是中美贸易冲突下双方互相加征关税，更是恶化企业对未来经济前景的预期，抑制企业投资积极性，全球库存周期仍在寻底阶段，处于中游的化工行业，在宏观面上持续面临经营压力。 由于新产能建造的滞后，行业产能仍在持续上行， 2019 年 Q3 化工板块在建工程 3150 亿，同比增长 23%，环比增长 14%，产能仍处于快速扩张期，新产能扩张主要集中在行业龙头，主要是因为严格的环保要求下，之前尚未满足环保要求的小企业竞争优势弱化，整体扩产意愿薄弱，未来环保监管依旧高压，国务院已启动为期四年的第二轮环保督察，随着落后产能的持续淘汰，行业产能集中度将加速提高。 从行业经营数据上来看， 2019 年前三季度，化工行业上市公司（根据申万一级行业分类，并剔除部分标的后合计 331 家）共实现营业收入14315 亿元，同比增长 5.8%，实现归母净利润 899.4 亿元，同比减少22%，实现毛利率 16.1%，同比减少 2.6pct。 2019 年单三季度，共实现营业收入 5183 亿，同比增长 1.59%，实现归母净利润 303.84 亿，同比减少 16.33%，实现毛利率 17.93%，同比降 1.39pct，降速有所收窄。 2019 年三季度，期间费用率则同比提高 0.33 个百分点至 8.59% （其中销售费用率、管理费用率、财务费用率同比分别小幅抬高 0.12、 0.01 和 0.196 个百分点）。 从营业收入角度， 2019 年三季度全部子行业营业收入整体出现负增长，宏观经济下行带来的整体需求走弱是多数子行业营收同比下滑的主要原因，其中，改性塑料、涂料油漆油墨、氯 碱、纺织化学品、农药、维纶等行业收入增幅居前，主要对应下游需求为新材料等具有成长性或非周期性终端产品；跌幅居前的子行业包括石油贸易、石油加工、粘胶、炭黑、纯碱等，主要对应下游为周期属性的产品，包括能源、地产、汽车等。 从 盈利 角度 ， 2019 年 三季度，净利润涨幅居前的子行业包括维纶、磷肥、轮胎、改性塑料、油料油漆油墨制造及民爆等，跌幅居前的子行业包括粘胶、炭黑、肥料、氯碱、氟化工、石油贸易等 。 行业景气较低情况下，龙头企业具有更强的抗风险能力和逆势成长能力，有望强者恒强。建议关注产业链一体化优势日益凸显的龙头企 业，以及伴随下游产业快速发展的新材料标的。建议重点关注：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、新和成、桐昆股份、万润股份、雅克科技等 。 风险提示：宏观环境下，行业需求不及预期；企业在建项目进度不及预期。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 行业深度 研究 内容目录 整体行业盈利回落趋势未改 . - 6 - 2019 年三季度板块整体盈利降幅收窄 . - 6 - 需求端：整体需求低位企稳 ，汇率变动支撑外需比例上升 . - 7 - 企业端：营收和利润增速回落，债务融资支撑新增产能扩张 . - 8 - 成本端：油价回落，天然气价格触底上行，煤价维持高位 . - 10 - 三季度子 行业经营数据分析 . - 10 - 化工子行业营业收入情况 . - 10 - 化工子行业期间费用情况 . - 12 - 化工子行业毛利率及净利率情况 . - 15 - 化工子行业净利润及增速情况 . - 16 - 三季度子行业总资产及资产负债率 . - 18 - 三季度子行业固定资产及在建工程情况 . - 21 - 三季度固定资产及在建工程在总资产中占比情况 . - 23 - 三季度子行业存货及经营现金流量净额情况 . - 25 - 风险提示 . - 27 - 图表目录 图表 1： 19Q3 化工板块经营数据分析 . - 6 - 图表 2： 19Q3 化工子行业营收及增速数据 . - 7 - 图表 3： 19Q3 化工子行业归母净利及增速数据 . - 7 - 图表 4：房 地产开发投资及新开工数据 . - 8 - 图表 5： 19 年前三季度汽车销量及累积同比 . - 8 - 图表 6：纺织服装销售额同比增速低位企稳 . - 8 - 图表 7：部分农产品价格走出底部（单位：元 /吨） . - 8 - 图表 8： 2019Q3 人民币对美元欧元贬值 . - 8 - 图表 9： 2019Q3 出口对 GDP 贡献比例增多 . - 8 - 图表 10： 化工行业营业收入变动 . - 9 - 图表 11：化工行业利润变动 . - 9 - 图表 12：化工行业毛利率变动 . - 9 - 图表 13：化工行业产品价格指数变动 . - 9 - 图表 14：化工行业在建工程项目金额 . - 10 - 图表 15：化工行业资产负债率 . - 10 - 图表 16：原油与天然气价格 走势 . - 10 - 图表 17：煤炭价格走势图 . - 10 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 行业深度 研究 图表 18：氮肥行业单季度收入及同比增速 . - 11 - 图表 19：磷肥行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 11 - 图表 20：复合肥行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 11 - 图表 21：民爆行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 11 - 图表 22：农药行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 11 - 图表 23：化纤行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 11 - 图表 24：纯碱行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 12 - 图表 25：氯碱行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 12 - 图表 26：聚氨酯行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 12 - 图表 27：纺织化学品行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 12 - 图表 28：轮胎行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 12 - 图表 29：塑料行业单季度收入及增速（单位：亿） . - 12 - 图表 30：氮肥行业单季度期间费用率变动 . - 13 - 图表 31：磷肥行业单季度期间费用率变动 . - 13 - 图表 32：复合肥行业单季度期间费用率变动 . - 13 - 图表 33：民爆行业单季度期间费用率变动 . - 13 - 图表 34：农药 行业单季度期间费用率变动 . - 13 - 图表 35：化纤行业单季度期间费用率变动 . - 13 - 图表 36：纯碱行业单季度期间费用率变动 . - 14 - 图表 37：氯碱行业单季度期间费用率变动 . - 14 - 图表 38：聚氨酯行业单季度期间费用率变动 . - 14 - 图表 39：纺织化学品行业单季度期间费用率变动 . - 14 - 图表 40： 轮胎行业单季度期间费用率变动 . - 14 - 图表 41：塑料行业单季度期间费用率变动 . - 14 - 图表 42：氮肥行业单季度毛利率及净利率 . - 15 - 图表 43：磷肥行业单季度毛利率及净利率 . - 15 - 图表 44：复合肥行业单季度毛利率及净利率 . - 15 - 图表 45：民爆行业单季度毛利率及净利率 . - 15 - 图表 46：农药 行业单季度毛利率及净利率 . - 15 - 图表 47：化纤行业单季度毛利率及净利率 . - 15 - 图表 48：纯碱行业单季度毛利率及净利率 . - 16 - 图表 49：氯碱行业单季度毛利率及净利率 . - 16 - 图表 50：聚氨酯行业单季度毛利率及净利率 . - 16 - 图表 51：纺织化学品行业单季度毛利率及净利率 . - 16 - 图表 52： 轮胎行业单季度毛利率及净利率 . - 16 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 行业深度 研究 图表 53：塑料行业单季度毛利率及净利率 . - 16 - 图表 54：氮肥行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 17 - 图表 55：磷肥行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 17 - 图表 56：复合肥行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 17 - 图表 57：民爆行业单季度净利及增速（单位：亿） . - 17 - 图表 58：农药行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 17 - 图表 59：化纤行业单季度净利及增速（单位：亿） . - 17 - 图表 60：纯碱行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 18 - 图表 61：氯碱行业单季度净利及增速（单位：亿） . - 18 - 图表 62：聚氨酯行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 18 - 图表 63：纺织化学品行业单季度净利及增速（单位：亿） . - 18 - 图表 64：轮胎行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 18 - 图表 65：塑料行业单季度净利润及增速（单位：亿） . - 18 - 图表 66：氮肥行业总资产及资产负债率（单位：亿） . - 19 - 图表 67：磷肥行业总资 产及资产负债率（单位：亿） . - 19 - 图表 68：复合肥行业总资产及资产负债率（单位：亿） . - 19 - 图表 69：民爆行业总资产及负债率（单位：亿） . - 19 - 图表 70： 农药行业总资产及资产负债率（单位：亿） . - 19 - 图表 71：化纤行业总资产及资产负债率（单位：亿） . - 19 - 图表 72：纯碱行业单季度总资产及资产负债率（单位：亿） . - 20 - 图表 73：氯碱行业单季度总资产及资产负债率（单位：亿） . - 20 - 图表 74：聚氨酯行业单季度总资产及资产负债率（单位：亿） . - 20 - 图表 75：纺化学品行业单季度总资产及资产负债率（单位：亿） . - 20 - 图表 76：轮胎行业单季度总资产及资产负债率（单位：亿） . - 20 - 图表 77：塑料行业单季度总资产及资产负债率（单位：亿） . - 20 - 图表 78：氮肥行业固定资产在建工程（单位：亿） . - 21 - 图表 79：磷肥行业固定资产在建工程（单位：亿） . - 21 - 图表 80：复合肥行业固定资产及在建工程（单位：亿） . - 21 - 图表 81：民爆行业固定资产及在建工程（单位：亿） . - 21 - 图表 82：农药行业单季度固定资产及在建工程 . - 21 - 图表 83：化纤行业单季度固定资产及在建工程 . - 21 - 图表 84：纯碱行业单季度固定资产及在建工程（单位：亿） . - 22 - 图表 85：氯碱行业单季度固定资产及在建工程（单位：亿） . - 22 - 图表 86：聚氨酯行业单季度固定资产及在建工程（单位：亿） . - 22 - 图表 87：纺织化学品行业单季度固定资产及在建工程（单位：亿） . - 22 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 行业深度 研究 图表 88：轮胎行业单季度固定资产及在建工程（单位：亿） . - 22 - 图表 89：塑料行业单季度固定资产及在建工程（单位：亿） . - 22 - 图表 90：氮肥行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 23 - 图表 91：磷肥行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 23 - 图表 92：复合肥行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 23 - 图表 93：民爆行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 23 - 图表 94：农药行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 23 - 图表 95：化纤行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 23 - 图表 96：纯碱行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 24 - 图表 97：氯碱行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 24 - 图表 98：聚氨酯行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 24 - 图表 99：纺织化学品行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 24 - 图表 100：轮胎行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 24 - 图表 101：塑料行业单季度固定资产及在建工程占比 . - 24 - 图表 102：氮肥行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 25 - 图表 103：磷肥行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 25 - 图表 104：复合肥行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 25 - 图表 105：民爆行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 25 - 图表 106：农药行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 26 - 图表 107：化纤行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 26 - 图表 108：纯碱行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 26 - 图表 109：氯碱行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 26 - 图表 110：聚氨酯行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 26 - 图表 111：纺织化学品行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 26 - 图表 112：轮胎行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 27 - 图表 113：塑料行业单季度存货及现金流量净额（单位：亿） . - 27 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 行业深度 研究 整体 行业 盈利 回落趋势未改 2019 年三 季度板块 整体 盈利 降 幅收窄 2019 年 前三季度， 化工行业上市公司总产销 持续承压 ， 上半年在 OPEC减产推动下， 原油 价格触底回升 ， 5 月之后，全球经济持续 超预期 下滑，中美贸易冲突再起，虽然主要经济体陆续推出宽松政策 进行对冲 ，但 传导至 实体经济尚需时日， 需求拖累下 油价承压下行，并在页岩油的边际成本区间 （ 40-50 美元 /桶）处 获得支撑 。 在 全球经济周期性下行阶段，除全球央行的逆周期政策外，目前仍未看到支撑经济企稳的动能出现，特别是中美贸易冲突下双方互相加征关税， 更是恶化企业对未来经济前景的预期，抑制企业投资积极性，全球库存周期仍在寻底阶段，处于中游的化工行业，在宏观面上持续面临经营压力。 由于新产能建造的滞后，行业产能仍在持续上行， 2019 年 Q3 化工板块在建工程 3150 亿，同比增长 23%，环比增长 14%，产能仍处于快速扩张期，新产能扩张主要集中在行业龙头，主要是因为严格的环保要求下，之前尚未满足环保要求的小企业竞争优势弱化，整体扩产意愿薄弱， 未来环保监管依旧高压，国务院 已启动为期四年的第二轮环保督察，随着落后产能的持续淘汰，行业产能集中度将加速提高。 从行业经营数据上来看， 2019 年前三季度，化工行业上市公司（根据申万一级行业分类，并剔除部分标的后合计 331 家）共实现营业收入 14461亿元，同比增长 3.09%，实现归母净利润 899.4 亿元，同比减少 9.97%，实现毛利率 16.1%，同比减少 2.6pct。 2019 年单三季度，共实现营业收入 5183 亿，同比增长 1.59%，实现归母净利润 303.84亿，同比减少 16.33%，实现毛利率 17.93%，同比降 1.39pct，降速有所收窄。 2019 年 单 三 季度 ，期间费用率则同比 提高 0.33 个百分点至 8.59% （其中销售费用率、管理费用率、财务费用率同比分别小幅 抬高 0.12、 0.01 和 0.196 个百分点） 。 图表 1： 19Q3 化工板块经营数据分析 2019Q1-3 2018 2018Q1-3 2017 2017Q1-3 营业总收入（亿元） 14461.9 19053.7 14028. 4 15784.4 29364.2 收入增速 3.09% 20.7% 25% 24.6% 30.1% 归属净利润（亿元） 899.4 1088.7 998.9 870.1 1101.6 业绩增速 -9.96% 25.13% 45.64% 52.8% 毛利率 16.1% 17.7% 18.7% 19.5% 19.1% 毛利率变动（ pct） -2.6 -1.8 -0.4 期间费用率 6.1% 6.2% 6.2% 7.7% 7.4% 期间费用率变动（ pct） -0.1 -1.5 -1.2 来源： wind、 中泰证券研究所 从营业收入角度 ， 2019 年 三季度 全部子行业营业收入 整体 出现负增长 ，宏观经济下行带来的整体需求走弱 是多数子行业营收同比 下滑 的主要原因，其中， 改性塑料 、 涂料油漆油墨、氯碱、纺织化学品、农药、维纶请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 行业深度 研究 等行业 收入增幅居前 ， 主要对应下游需求为新材料等具有成长性或非周期性 终端产品 ； 跌幅居前的子行业包括 石油贸易 、 石油加工、粘胶、炭黑、纯碱等 ， 主要 对应 下游 为周期属性的产品 ，包括能源、地产、汽车等 。 从 盈利 角度 ， 2019 年 三季度，净利润涨幅居前的子行业包括维纶、磷肥、轮胎、改性塑料、油料油漆油墨制造及民爆等，跌幅居前的子行业包括粘胶、炭黑、肥料、氯碱、氟化工、石油贸易等 。 图表 2： 19Q3 化工 子行业营收及增速 数据 图表 3： 19Q3 化工 子行业归母净利及增速 数据 来源： wind、 中泰证券研究所 来源： wind、 中泰证券研究所 需求端： 整体需求低位企稳，汇率变动支撑外需比例上升 房地产新开工增速放缓，部分农产品价格走出底部区间，汽车、纺织服装回落并有企稳迹象 。 2019 年前三季度，我国房地产 投资 增速 维持高位 ，开发投资完成额同比增速 10.5%， 但 新开工面积增速则有所回落，截至 9月底为 8.6%， 这可能 和银行持续收紧 的融资问题 有关 。部分农产品价格走出底部区间， 像大豆、白糖、棕榈油等， 但整体 农产品价格 仍处于底部 区间 ，预计短期仍 难 看到大幅上涨的基础。汽车行业底部企稳，特别是 月度 的 汽车销量数据， 2019 年前三季度，汽车销量累计同比 -10.3%，环比提升 0.7pct，较前期低点回升 5.46pct， 未来 在 没有 出现补贴政策的 情况下，汽车销量增速仍 难出现明显回升 ； 纺织服装销售 在中美贸易冲突背景下，快速回落，在贸易冲突未出现缓和情况下，增速明显回升的难度依旧较大。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 行业深度 研究 图表 4： 房地产 开发 投资及 新 开工 数据 图表 5： 19 年前三季度汽车销量 及累积同比 来源： wind、 中泰证券研究所 来源： wind、 中泰证券研究所 图表 6： 纺织服装销售额同比增速 低位企稳 图表 7： 部分 农产品价格 走出底部 （单位：元 /吨） 来源： wind、 中泰证券研究所 来源： wind、 中泰证券研究所 2019 年前三季度 ，受 国际环境影响，我国出口对 GDP 贡献 提升 明显。 2019年前三季度， 我国出口受到国际变化较大影响 ，主要在于 汇率 变动 ，2019Q3 相比 2019Q2， 人民币对美元 和欧元分别贬值 2.64%、 1.56%。 图表 8： 2019Q3 人民币 对美元欧元贬值 图表 9： 2019Q3 出口对 GDP 贡献比例增多 来源： wind、 中泰证券研究所 来源： wind、 中泰证券研究所 企业端： 营收 和利润增速回落，债务融资支撑新增产能扩张 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 行业深度 研究 化工产品价格指数 持续回落 ，行业整体经营 仍未见好转 。从行业端看，2019 年前三个季度，在油价和宏观经济持续下行的背景下， 我国化工产品价格指数 持续回落，相比年初， 2019Q3 跌幅达 9.78%。 2019 年前三季度， 化工行业整体经营状况 持续弱化 ，以化学原料及化学制品制造业为例， 行业的 主营业务收入 增速由年初的 9.2%，回落至目前的 -0.6%，而利润总额增速在 前 三季度也明显 下滑，由年初的 15.9%回落至目前的-13%。 由于产能扩张的滞后性，目前行业产能仍在快速扩张，行业在建工程项目持续增长， 2019 年 Q3 行业在建工程 3150 亿，同比增长 23%，伴随着企业产能扩张的是企业资产负债率的抬升，增大企业财务压力 。 图表 10： 化工行业 营业收入变动 图表 11： 化工行业利润变动 来源： wind、 中泰证券研究所 来源： wind、 中泰证券研究所 图表 12： 化工行业 毛利率变动 图表 13： 化工行业 产品价格指数变动 来源： wind、 中泰证券研究所 来源： wind、 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 行业深度 研究 图表 14： 化工行业 在建工程项目金额 图表 15：
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