汽车汽配2020年投资策略：行业弱复苏，精选优质赛道.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 汽车汽配 Table_IndustryInfo 汽车汽配 2020 年投资策略 超配 （维持评级） 2019 年 12 月 05 日 一年该行业与 沪深 300 走势比较 行业投资策略 行业弱复苏，精选优质赛道 行情回顾： 2019 年汽车销量、库存承压 2019 年伴随购置税优惠政策完全退出叠加经济下行，汽车作为可选消费品，销售受到较大冲击，我们预计 2019 年全年国内汽车销量 2629 万辆，同比下降 9%。展望 2020 年， 中观层面来看行业库存位于低位，宏观层面经济尚未明显企稳，不考虑国家对汽车行业 出台较强程度 刺激政策，我们预计 2020 年汽车行业销量在 2621 万辆上下波动，同比增速在 0%附近波动。 行业阶段分析：短期看 2020 持平，长期看增量市场仍有 40%空间 行业经历黄金十年发展，当前处于成长期向成熟期过渡阶段，呈现出增速放缓、产能过剩、竞争加剧的特点。我们基于人均保有 量指标预计成熟期后的中国汽车销量相对 2018 年仍然存在 42%-53%增长空间，预计未来 20 年行业销量年均复合增速约为 2%。汽车行业销量主要受到宏观经济以及刺激政策影响较为显著，目前尚未看到宏观经济数据企稳，同时我们认为明年出现较强程度刺激政策的可能性较低，我们预计明年乘用车板块销量增速基本持平 2019 年，年销量达到2201 万辆。 商用车板块预计明年重卡小幅度下滑，客车格局持续优化。 产业趋势研讨：整车分化，零部件进口替代与转型 升级 整车板块，行业竞争加剧，自主向上高端化突破同时合资向下阻击，产品周期对于车企维 系市占率起到关键 作用 ，长期来看模块化平台的能力 决定 了车企的产品周期。零部件板块，具备成本或是技术优势的零部件加速进口替代以及全球化布局，同时向电动化、智能化、轻量化等 前瞻 产业趋势转型。 投资主线 ：增量与存量，电动化与智能化 1）行业集中度持续提升，具备核心资产的赛道龙头； 2）中国市场竞争加剧，具备成本与技术优势的零部件加速进口替代； 3）汽车保有量持续增加，后市场空间大，部分细分赛道龙头显现； 4）电动化与智能化转型与产品升级。 风险提示 宏观经济下行背景下汽车销量下行风险，传统零部件企业变革风险。 投资主线： 板块复苏、汽车后市场、进口替代和产品升级零部件 汽车行业处于基本面与估值底部 ， 我们认为 2020 年的投资主要围绕 板块复苏、汽车后市场、进口替代和产品升级的优质零部件展开，推荐星宇股份、玲珑轮胎、华域汽车、广汽集团、长安汽车。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2019E 2020E 2019E 2020E 601799 星宇股份 买入 84.70 23,390 2.90 3.71 29.2 22.8 601966 玲珑轮胎 买入 20.50 24,600 1.01 1.25 20.2 16.4 600741 华域汽车 买入 24.87 78,408 2.60 2.58 9.6 9.7 601238 广汽集团 未评级 11.72 119,986 0.80 0.99 14.59 11.84 000625 长安汽车 买入 8.48 40,726 0.06 0.08 132.7 108.6 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 备注：未评级公司参照 wind 一致预期 相关研究报告： 汽车前瞻研究系列（四）：日系车走强：原因、空间和投资机会 2019-12-03 汽车基础研究系列（三） -存量与增量：汽车市场空间及机会 2019-07-23 汽车前瞻研究系列（一）：共享汽车，非成熟条件下的模式探讨 2018-12-26 汽车前瞻研究系列（二）： ADAS 车联网，无人驾驶之路 2019-05-10 汽车前瞻研究系列（三）：汽车流通领域的调整与模式探讨 2019-09-20 汽车基础研究系列（三） -存量与增量：汽车市场空间及机会 2019-07-23 证券分析师：梁超 电话： 0755-22940097 E-MAIL： liangchaoguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980515080001 证券分析师：何俊艺 电话： 0755-81981823 E-MAIL： hejunyiguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519080001 证券分析师：唐旭霞 电话： 0755-81981814 E-MAIL： tangxxguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519080002 证券分析师：陶定坤 E-MAIL： taodingkunguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519110002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4D/18 F/19 A/19 J/19 A/19 O/19汽车汽配 沪深 300请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 行业背景： 我们认为，中国汽车工业当前从成长期逐步迈入成熟期，未来较长一段时间将进入 自主与合资 品牌激烈竞争的分化时期，国内整车龙头依靠技术优势、强大的降价能力和广泛的市场基础将呈现强者恒强，处于竞争劣势的 长尾 整车企业逐渐退出市场或被龙头整车吞并 ， 传统汽车 行业集中度提升，龙头企业受益 ；而另一方面，国内新能源汽车持续高速增长，电动化、智能化加速推进。 行业展望： 2019 年伴随购置税优惠政策完全退出叠加经济下行周期，汽车作为可选消费品，销售受到较大冲击，且这一冲击从 2018 年下半年起表现尤为显著。我们 预计 2020 年全年国内汽 车销量 2621 万辆，同比下降 -0.33%。拆分类别来看，预计乘用车全年销量 持平 ，商用车全年销量 略微下滑 -2%。 投资思路： 经历 2019 年的行业 销量大幅下滑，库存下降 ， 2019 年底的汽车及零部件行业均处于历史估值的底部区间 ， 我们认为，汽车汽配行业已经进入高性价比的配置阶段， 2020 年的投资主要围绕 1） 行业龙头以及行业核心资产 ； 2） 进口替代加速的优质零部件 ； 3）汽车后市场 ； 4）电动化与智能化， 主要推荐 四 条投资主线： 1） 行业集中度提升，具备核心资产的赛道龙头 ： 基于此主线下的推荐标的有华域汽车、 广汽集团 、长安汽车、长城汽车等 ； 2） 进口替代加速，成长稳健的优质零部件 ： 基于此主线下的推荐标的有 星宇股份、岱美股份、爱柯迪 等 ； 3） 汽车保有量持续增加， 存量市场 空间大 ： 基于此主线下的推荐标的有 玲珑轮胎、安车检测、五洋停车 等 ； 4） 电动化与智能化转型升级 ： 基于此主线下的推荐标的有 保隆科技、德赛西威、科博达、三花智控、中国汽研等 。 核心假设或逻辑 考虑 中观层面去库存生效 ， 明年行业轻装上阵， 但宏观层面尚未看到经济数据企稳， 不考虑 车市强 政策刺激的前提下， 我们预计明年乘用车板块销量增速基本持平 2019 年，年销量达到 2201 万辆。商用车由于其具备周期性，预计明年维持 -2%小幅度下滑，年销量达到 419万辆，汽车板块整体同比略微下滑 0.33%，年销量达到 2621 万辆。 与市场预期不同之处 长期趋势来看，对于整车股，我们提出模块化平台的能力是整车股的核心竞争力。整车股的股价、销量、产品均呈现较为明显的周期性，主要是有产品周期决定，而产品周期主要有整车厂的模块化平台能力决定，当期汽车行业尚处于格局逐步优化的洗牌期，我们认为模块化平台建设能力较强的企业能去取得长期竞争优势。对于零部件企业，我们提出进口替代、电动化与智能化、客户结构三维 度的选股逻辑。 股价变化的催化因素 第一， 刺激汽车行业的强有效 消费政策 颁布 ； 第 二 ， 宏观经济复苏带动终端需求回暖 。 核心假设或逻辑的主要风险 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 第一 ，宏观经济下行，车市销量持续低迷，整车行业面临销量下行风险和价格战风险，零部件行业面临排产减少和年降压力 ； 第二， 新能源汽车替代传统燃油车后，部分机械式零部件行业（比如内燃机系统）的消失 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 内容目录 2019 年回顾：行业承压，精选优质赛道零部件 . 7 行业概况：全年下滑显著，月度呈现收窄 . 7 2019 投资观点回顾：精选优质赛道零部件公司 . 10 行业阶段分析 . 10 当前特征：增速下行、保有量增加、产能过剩 . 10 未来空间：国内汽车保有量存翻倍空间，销量 40%+空间 . 16 2020 年销量预测：需求平稳，基本持平 2019 年 . 18 发展趋势研讨 . 18 整车：模块化研发生产，自主合资竞争加剧 . 18 零部件：进口替代加速，电动化与智能化转型 . 26 投资机会分析 . 38 逻辑 1：行业集中度提升，具备核心资产的赛道龙头 . 38 逻辑 2：进口替代加速，优质零部件成长稳健 . 43 逻辑 3：汽车保有量持续增加，存量市场空间大 . 44 逻辑 4：电动化与智能化转型升级 . 46 分析师承诺 . 50 风险提示 . 50 证券投资咨询业务的说明 . 50 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 表目录 图 1： 2014-2019 年中国汽车销量及同比 . 7 图 2： 2019 年 1-10 月中国汽车月度销量及同比 . 7 图 3： 2016 年 -2019 年乘用车分月度销量及同比 . 8 图 4： 2016 年 -2019 年轿车分月度销量及同比 . 8 图 5： 2016 年 -2019 年 SUV 分月度销量及同比 . 8 图 6： 2016 年 -2019 年 MPV 分月度销量及同比 . 8 图 7： 2017-2019 各月经销商库存指数 . 8 图 8： 2017-2019 各月经销商库存预警指数 . 8 图 9： 2013-2019 年中国商用车销量及同比 . 9 图 10： 2019 年中国重卡月度销量及同比 . 9 图 11： 2018-2019 年 8 月纯电动车销量（辆）及同比 . 10 图 12： 2018-2019 年 8 月插电混动车销量（辆）及同比 . 10 图 13：重点标的星宇股份投资收益 . 10 图 14：重点标的玲珑轮胎投资收益 . 10 图 15：中国前十大厂商分别出现不同程度的产能过剩现象 . 11 图 16： 2004-2017 年中国汽车保有量及同比 . 11 图 17：行业发展生命周期 . 11 图 18：从 1931-2016 年美国汽车年销量看汽车行业生命周期 . 12 图 19： 1970-2016 年日本新车注册量 . 13 图 20： 2000-2017 年中国汽车年销量 . 13 图 21：中国前十大厂商分别出现不同程度的产能过剩现象 . 13 图 22： 2001-2015 年国内轿车新增产能及产能利用率 . 13 图 23：整车企业 2009-2019 年销售毛利率（ %） . 15 图 24：整车企业 2009-2019 年销售净利率（ %） . 15 图 25： 2005-2018 年中国汽车集中度 CR10 . 15 图 26： 2005-2018 年中国汽车集中度 CR3 . 15 图 27： 2010-2018 年我国汽车销量复合增速 5.6% . 16 图 28： 2004-2018 年中国汽车保有量及同比 . 16 图 29： 2001 年以来汽车零售累计同比及社零累计同比对比 . 16 图 30： 1952 年至今中国人口自然增长率 . 17 图 31：发达国家保有量 /销量水平大多在 12-15 倍区间 . 18 图 32： MQB 平台生产车型一览 . 21 图 33： 大众模块化平台跨越车型级别、种类、品牌 . 21 图 34：已宣布规划新能源独立平台的中外资品牌比例 . 23 图 35：重卡月度销量（单位：辆） . 25 图 36：重卡月度销量同比增速 . 25 图 37：重卡销量及同比增速（单位：辆） . 25 图 38：客车行业格局（ 2015 年） . 26 图 39：客车行业格局（ 2019 年 1-10 月） . 26 图 40：客车行业集中度 . 26 图 41：丰田 TNGA 平台 . 27 图 42：雷诺 -日产 CMF 模块化平台 . 27 图 43：沃尔沃和吉利联合开发的 CMA 平台 . 28 图 44：模块 化平台的几种类型 . 28 图 45： 2010-2016 年各零部件系统进口金额同比增速与汽车销量同比增速对比 . 29 图 46：新能源乘用车结构图 . 30 图 47：新能源乘用车成本拆分 . 30 图 48： ADAS 三大模块 . 32 图 49：智能汽车上主要的传感器 . 33 图 50：智能汽车产业链上 游感知层相关企业 . 33 图 51：耐世特电动转向系统 EHPS . 34 图 52：博世智能刹车系统 IBS . 34 图 53： 2015-2025 年中日欧美燃油车油耗限制（ L/KM） . 34 图 54：乘用车减重能效提升对比 . 35 图 55： 2018 年国内汽车轻量化产品细分需求结构 . 35 图 56：部分整车企业的股价表现 . 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 57：部分整车企业与行业乘用车的年度销量同比增速情况 . 37 图 58：吉利销量同比增速以及相关产业链营收同比增速关联性 . 38 图 59： 2009-2019 年前 5 个月各国别系中国市场市占率 . 38 表 1： 2018 年国内 24 家车企产能利用率 . 14 表 2： 2000-2014 年中国汽车企业个数 . 14 表 3： 2020 年汽车销量预测 . 18 表 4：主流整车企业平台及模块化平台概览 . 20 表 5：传统车平台改造生产新能源汽车概览 . 22 表 6：新能源独立平台规划概览 . 23 表 7：部分合资车型降价幅度 . 24 表 8：国内豪华车企 2019 年官降一览 . 24 表 9：合资车企下移品牌及车型 . 25 表 10：全球主要车企平台和国内供应商 . 27 表 11：部分汽车零部件国内外单价对比 . 28 表 12：汽车零部件分类 . 28 表 13：传统汽车零部件分类 . 29 表 14：新能源汽车上消失或受损的零部件 . 30 表 15：新能源汽车上新增或受益的零部件 . 31 表 16：国际先进企业布局智能车载计算平台 . 33 表 17：国际芯片巨头的 V2X 产品规划 . 34 表 18：铝合金在汽车轻量化的典型应用 . 36 表 19：节能与新能源汽车技术路线图 . 36 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 2019 年回顾 ：行业承压，精选优质赛道零部件 行业概况：全年下滑显著，月度呈现收窄 2018 年伴随购置税优惠政策完全退出叠加经济下行周期，汽车作为可选消费品，销售受到较大冲击，且这一冲击从 2018 年下半年起表现尤为显著。 2018 年 7月起中国乘用车销量连续 16 个月下滑，拖累汽车销量增速， 2018 年中国汽车销售 2808 万辆，同比下滑 2.8%， 2019 年 1-10 月中国汽车销售 2065.2 万辆，累计同比下滑 9.7%，趋势来看， 2019 年下半年汽车下滑幅度大体呈现逐月收窄态势（ 10 月单月销量下滑幅度收窄至 -4%）， 预计 2019 年全年汽车销量同比下滑幅度在 -5%和 -10%之间。 销量来看， 根据中汽协统计数据， 10 月汽车销量同比降幅延续下半年以来的收窄态势。产销量分别完成 229.5 万辆和 228.4 万辆，比上月分别增长 3.9%和0.6%，比上年同期分别下降 1.7%和 4%，产量降幅比上月收窄 4.5 个百分点，销量同比降幅比上月收窄 1.2 个百分点。 1-10 月，汽车产销分别完成 2044.4 万辆和 2065.2 万辆，产销量比上年同期分别下降 10.4%和 9.7%，产销量降幅比 1-9 月分别收窄 1 和 0.6 个百分点。 分板块来看， 1）乘用车： 10 月销量 192.8 万辆，同比下降 5.8%， 1-10 月销量1717.4 万辆，同比下降 11%，销量降幅比 1-9 月继续收窄。 2）商用车： 10 月销量 35.7 万辆，同比增长 7%； 1-10 月销量 347.8 万辆，同比下降 2.5%； 3）新能源汽车： 10 月销量 7.5 万辆，同比下降 45.6%； 1-10 月销量 94.7 万辆，同比增长 10%； 4）自主品牌乘用车： 10 月销售 77.0 万辆，同比下降 9.6%；1-10 月销量 667.2 万辆，同比下降 17.5%； 5）汽车出口： 10 月出口量 8.7 万辆，同比增长 23.4%； 1-10 月出口量 83.4 万辆，下降 5.6% 图 1： 2014-2019 年中国汽车销量及同比 图 2： 2019 年 1-10 月中国汽车月度销量及同比 资料来源 : 中汽协，国信证券经济研究所整理 资料来源 : 中汽协，国信证券经济研究所整理 乘用车： 10 月乘用车销量下滑幅度进一步收窄， SUV 销量增速转正 2019 年 10 月乘用车产销同比下降 3.2%和 5.8%。 根据中汽协数据， 2019 年10 月，乘用车产销分别完成 193.8 万辆和 192.8 万辆，产量比上月增长 3.9%，销量比上月下降 0.2%，产销量比上年同期分别下降 3.2%和 5.8%，产销量降幅比上月分别缩小 4.7 和 0.5 个百分点。 10 月乘用车四类车型中， SUV 销量增速转正（ +0.1%），轿车销量 -10.1%， MPV 销量 -11.4%。 1-10 月，乘用车四类车型产销情况看：轿车产销比上年同期分别下降 12.2%和11.8%； SUV 产销比上年同期 分别下降 10.8%和 8.3%； MPV 产销比上年同期6 . 9 %4 . 7 %1 3 . 9 %3 . 0 %- 2 . 8 %- 9 . 7 0 %- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%5%10%15%20%05001000150020002500300035002014 2015 2016 2017 2018 2 0 1 9 1 - 1 0汽车销量（万辆） 增长率- 1 5 . 7 3 %- 1 3 . 7 4 %- 5 . 1 3 %- 1 4 . 5 8 %- 1 6 . 4 0 %- 9 . 6 %- 4 . 3 0 %- 6 . 9 0 %- 5 . 2 0 %- 4 . 0 4 %- 1 8 %- 1 6 %- 1 4 %- 1 2 %- 1 0 %- 8 %- 6 %- 4 %- 2 %0%0501001502002503001 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月汽车销量（万辆） 增长率请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 分别下降 20.2%和 21%；交叉型乘用车产销量比上年同期分别下降 7.2%和13.9%。 图 3： 2016 年 -2019 年乘用车分月度销量及同比 图 4： 2016 年 -2019 年轿车分月度销量及同比 资料来源 : 中汽协，国信证券经济研究所整理 资料来源 : 中汽协，国信证券经济研究所整理 图 5： 2016 年 -2019 年 SUV 分月度销量及同比 图 6： 2016 年 -2019 年 MPV 分月度销量及同比 资料来源 : 中汽协，国信证券经济研究所整理 资料来源 : 中汽协，国信证券经济研究所整理 库存层面， 10 月经销商库