银行业2020年度策略：配置为王，行稳致远.pdf

银行 |证券研究报告 行业深度 2019 年 12 月 20 日 Table_Industr yRank 强于大市 公司名称 股票代码 股价 (人民币 ) 评级 工商银行 601398.SH 5.84 买入 招商银行 600036.SH 37.50 买入 中信银行 601998.SH 6.22 增持 民生银行 600016.SH 6.32 中性 浦发银行 600000.SH 12.39 增持 光大银行 601818.SH 4.49 买入 平安银行 000001.SZ 16.50 买入 北京银行 601169.SH 5.70 增持 南京银行 601009.SH 8.78 增持 宁波银行 002142.SZ 27.90 买入 上海银行 601229.SH 9.40 增持 江苏银行 600919.SH 7.26 增持 杭州银行 600926.SH 9.25 增持 常熟银行 601128.SH 9.04 买入 长沙银行 601577.SH 9.11 增持 资料来源：万得，中银国际证券 以 2019 年 12 月 17 日当地货币收市价为标准 相关 研究报告 Table_relatedreport 结构性存款专题 20190313 从包商事件看城农商行经营风险 20190531 行业零售转型动态跟踪 20190625 贷款利率并轨专题 20190725 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industry 银行 Table_Analyser 励雅敏 (8621)20328568 yamin.libocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300517100003 林颖颖 (8621)20328595 yingying.linbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300519080004 *熊颖为本报告重要贡献者 Table_Title 银行业 2020 年度 策略 配置为王， 行稳致远 Table_Summary 2020 年在资产端有效信贷需求相对匮乏、 LPR 等政策引导实体经济融资成本下降情况下，资产端定价能力以及资产质量表现成为各家银行比拼关键。负债端，预计 2020 年市场利率维持低位波动，大小行 负债端成本率的变化趋势更趋一致。从基本面来看，在经济下行持续背景下，银行业基本面表现边际走弱，但在稳增长积极政策引导下，大幅恶化可能性低。此外，相较于其他行业，银行业的盈利情况更为稳定，看好板块相对配置价值。 支撑评级的要点 资产 端 ：经济下行信贷需求不足，价与质为核心竞争要素 展望 2020 年， 国内经济仍处于新旧动能转换阶段，预计下行压力持续，经济增速稳中微降 （ 预计 2019、 2020 年 GDP 增速约为 6.1%、 6%）。 受宏观经济影响，银行业资产端面临着有效信贷需求不足以及当前风险偏好审慎的共同制约。同时，监管引 导降低实体经济融资成本政策使得银行资产端收益率存在下行压力。因此，我们认为资产端定价能力以及资产质量表现成为各家银行 2020 年比拼关键。从业务结构来看，零售业务的量价质表现受经济波动影响更小；从区域角度来看，具备区位经济优势的地方性银行所面临的风控压力更小。根据上述结论，我们认为零售业务发展较快且综合化经营实力强的银行（包括大行、 招商银行 、光大 银行 、平安 银行 ），以及地处经济发达区域的城商行（常熟 银行 、江苏 银行 、杭州 银行 、上海 银行 、宁波 银行 等）在2020 年有更确定的业绩表现。 负债端：资金面 保持宽松 ， 中小行改 善放缓 2019 年以来银行负债端资金压力缓解，一方面同业负债降幅收窄，另一方面P2P 暴雷事件频发、现金贷监管趋严下资金回流银行体系。此外，得益于市场利率中枢的下行，行业整体负债成本压力缓释，尤其是同业负债占比高的中小行，其负债端成本率下行更为显著。展望 2020 年，我们认为经济下行压力仍需要稳增长政策予以托底，因此货币政策将继续保持稳健、流动性维持适度宽松，市场资金利率将维持低位波动，同时考虑到监管对于高息揽储行为的约束，我们预计全年负债端成本率保持稳定。个体来看，中小行负债端成本的改善将放缓，大小行负债端成 本变化趋势更趋一致。 投资建议：基本面相对稳健，估值性价比突出 2019 年以来市场对经济的悲观预期抑制板块估值向上弹性，目前板块估值对应 2020 年 PB 仅 0.8x，估值为所有板块最低水平。从 2020 年来看，虽然国内宏观经济下行压力持续，但在稳增长积极政策支持下，行业基本面大幅恶化可能性低。同时相较于其他行业，银行业的盈利情况更为稳定，叠加板块的低估值、高股息率特点，看好板块相对配置价值。另外，随着 A 股国际化脚步的加快，海外增量资金的持续流入也将利好银行，重视板块长期确定性配置价值。个股方面，关注以光大银行为代 表的边际改善的股份行，积极推动零售转型、盈利表现向好的低估值城商行（江苏银行、杭州银行、上海银行），以及长期基本面优异的大行和招商银行。 评级面临的主要风险 经济下行 导致 资产质量 恶化 超预期 、 金融监管超预期 。 Table_Companyname 2019 年 12 月 20 日 银行业 2020 年度策略 2 目录 一、资产端：经济下行信贷需求不足，价与质为核心竞争要素 . 6 二、负债端：市场利率低位波动，负债端分化减小 . 16 三、基本面：基本面相对稳健， 关注资产质量边际变化 . 19 四、板块展望：看好相对配置价值，向上弹性待经济 数据验证 . 27 风险提示 . 31 工商银行 . 33 招商银行 . 35 光大银行 . 37 上海银行 . 39 杭州银行 . 41 江苏银行 . 43 2019 年 12 月 20 日 银行业 2020 年度策略 3 图表 目录 图表 1. 2019 年 GDP 同比增速下行 . 6 图表 2. 2019 年 5-10 月 PMI 维持收窄区间 . 6 图表 3. 企业贷款需求转弱 . 7 图表 4. 2019 年下半年（截至 11 月）企业短贷表现不佳 . 7 图表 5. 经济下行压力持续加大 . 7 图表 6. 大部分上市银行的零售和票据占比提升 . 7 图表 7. 新旧 LPR 报价机制对比 . 8 图表 8. 3 季度一般贷款收益率较 2 季度上行 . 9 图表 9. LPR 的 1 年期和 5 年期表现（ 5 次报价） . 9 图表 10. 监管要求 LPR 推进时间计划表 . 9 图表 11. 2019 年小微监管政策梳理 . 10 图表 12. 普惠小微贷款利率下降（ 2018vs2019H） . 10 图表 13. 2019 年小微信贷投放力度加大 . 10 图表 14. 零售、对公贷款同比增速与经济走势相关性 . 11 图表 15. 行业零售贷款占比提升 . 11 图表 16. 零售与对公板块 ROA 比较（ 2019H） . 11 图表 17. 考虑资本消耗，零售资产的回报率高于对公（ 2019H） . 11 图表 18. 与零售相关的手续费收入占比较大（ 2019H） . 12 图表 19. 主要上市银行手续费结构（ 2019H） . 12 图表 20. 零售贷款资产质量优于对公 . 13 图表 21. 零售贷款风险调整后的回报率好于对公 . 13 图表 22. 传统小微贷款信贷投放过程中遇到的问题 . 13 图表 23. 2019 年以来城商行的不良率上行更为明显 . 13 图表 24. 东三省、中西部的城农商行不良率更高 . 14 图表 25. 国内大中型银行金融牌照布局 . 14 图表 26. 上市银行资产质量表现 . 15 图表 27. 同业负债压降趋缓 . 16 图表 28. 2019 年银行存款同比增速改善 . 16 图表 29. 2019 年大部分银行存款占比提升 . 16 图表 30. 2019 年以来货基收益率呈下行趋势 . 16 图表 31. 同业存单利率低位波动 . 17 图表 32. 中小行付息负债成本率改善明显 . 17 图表 33. 中小银行同业负债成本改善明显 . 17 2019 年 12 月 20 日 银行业 2020 年度策略 4 图表 34. CPI 提升背景下，无风险利率下行受制约 . 17 图表 35. 结构性存款占比有所下 降 . 18 图表 36. 2019 年结构性存款发行利率情况 . 18 图表 37. 2020 年预计新增信贷 18 万亿 . 19 图表 38. 2020 年信贷结 构预测 . 19 图表 39. 2019 年以来信托和委托贷款稳步压降 . 20 图表 40. 2020 年社融增量预计约 23 万亿 . 20 图表 41. 2019 年以来行业规模增速整体回升 . 21 图表 42. 2019 年 3 季度各家银行规模同比增速稳中趋缓 . 21 图表 43. 贷款增速超表内广义信贷增速 . 21 图表 44. 非信贷类增速明显放缓 . 21 图表 45. 零售贷款比重不断提升 . 22 图表 46. 按揭贷款占比略有下行 . 22 图表 47. 基 建投资增速回升 . 22 图表 48. 银行对普惠小微的支持力度不断加大 . 22 图表 49. 不同类型银行息差表现分化 . 23 图表 50. 预计 2020 年行业息差将小幅收窄 . 23 图表 51. 2019 年以来手续费收入改善 . 23 图表 52. 预计 2020 年手续费收入同比增速约为 10% . 23 图表 53. 2019 年 3 季度行业不良 +关注贷款占比提升 . 24 图表 54. 2019 年以来行业整体资产质量稳健 . 24 图表 55. 银行体系 2013 年以来不良处置力度加大 . 24 图表 56. 行业制造、批零的贷款占对公贷款比重下降 . 24 图表 57. 预计 2020 年营收同比增速约为 8-9% . 25 图表 58. 2019 年以来大部分银行信贷成本覆盖情况稳定 . 25 图表 59. 2018 年以来城商行和农商行负面事件概要 . 26 图表 60. A 股年初以来取得绝对收益，跑输沪深 300 指数 . 27 图表 61. A 股银行板块年初以来上涨 22.4%(截止 11 月 30 日 ) . 27 图表 62. A 股银行涨跌幅 . 28 图表 63. H 股主要内资银行年初以来涨跌幅 . 28 图表 64. 银行板块估值对应动态 PB 约为 0.8x . 28 图表 65. 银行估值对应隐含不良率 . 28 图表 66. 银行板块股息率较实际利率溢价走阔 . 29 图表 67. 银行股息率 vs 沪深 300 . 29 图表 68. 板块收益率波动最小 . 29 2019 年 12 月 20 日 银行业 2020 年度策略 5 图表 69. 目前银行板块估值最低 . 29 图表 70. 陆股通机构配置行业分布 . 30 图表 71. 公募基金银行持仓位于低位 . 30 附录图表 72. 报告中提及上市公司估值表 . 32 2019 年 12 月 20 日 银行业 2020 年度策略 6 一、资产端：经济下行信贷需求不足，价与质为核心竞争要素 展望 2020 年，国内经济仍处于新旧动能转换阶段，预计下行压力持续 ，经济增速稳中微降（预计 2019、2020 年 GDP 增速约为 6.1%、 6%）。受宏观经济影响， 银行业资产端面临着有效信贷需求不足以及当前风险偏好审慎的共同制约。同时，在监管政策引导降低实体经济融资成本背景下，资产端收益率存在下行压力。因此，我们认为 2020 年资产端定价能力以及资产质量表现成为业绩稳健性的核心影响要素。从业务结构来看，相较于对公业务，零售业务的量、价、质受经济波动影响更小；从区域角度来看，具备区位经济优势的地方银行资产质量表现更优异，而处于东三省、天津、西部地区的区域性银行潜在更大的资产质量压力 。根据上述结论，我们认为零售业务发展较快且综合化经营实力强的银行（包括大行、招行 银行 、光大 银行 、平安 银行 ），以及地处经济发达区域的城商行（常熟 银行 、江苏 银行 、杭州 银行 、上海 银行 、宁波 银行 等）在 2020 年有更确定的业绩表现。 1.1 资产端有效需求匮乏，经济下行资产风险抬升 经济下行压力加大，有效信贷需求匮乏 2020 年国内经济仍处于稳步下行通道，资产端有效信贷需求相对匮乏。 2019 年以来国内经济呈下行趋势，尤其是进入 3 季度后，工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额等指标走弱，国内经济下行压力进一步加大 。从数据来看， 3 季度单季 GDP 同比增速降至 6%； 3 季度 PMI 维持在收窄区间，主要依靠大型企业支撑，中小企业均向下偏离荣枯线（ 9 月分别为 48.6%和 48.8%）。从贷款需求指数来看，在 1 季度（ 70.4）信贷投放刺激效应减退之后走弱， 2、 3 季度该指数分别为 66.2、 65.9。从反映企业经营活力的短贷来看，下半年以来企业短贷增量明显下降。各项经济指标均反映了经济活跃度与企业信心的不足。展望 2020 年，我们认为 经济仍处于稳步下行通道 ，根据中银国际证券宏观组的预测， 2019 年、 2020 年国内 GDP 增速分别为 6.1%、 6%左右。受宏观经济影响，相较于2019 年，银行资产端的有效信贷需求更为匮乏。 图表 1.2019 年 GDP 同比增速下行 图表 2.2019 年 5-10 月 PMI 维持收窄区间 0.02.04.06.08.010.012.014.016.02000-032001-022002-012002-122003-112004-102005-092006-082007-072008-062009-052010-042011-032012-022013-012013-122014-112015-102016-092017-082018-072019-06GDP: 不变价 :当季同比（ % ）4042444648505254562012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-08P MI P MI :大型企业 P MI :中型企业 P MI :小型企业资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 2019 年 12 月 20 日 银行业 2020 年度策略 7 图表 3.企业贷款需求转弱 图表 4.2019 年下半年（截至 11 月）企业短贷表现不佳 9510010511011512012513040455055606570752016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09贷款需求指数 企业家信心指数（右轴）- 20,00 0- 10 ,00 0010,00020,00030,00040,00050,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20181H20192H2019企业短贷 票据（亿元）资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 注： 2H2019 为 2019 年 7-11 月口径 供需均偏弱，银行风险偏好审慎 经济是决定银行信贷表现的最重要因素，不仅是因为经济影响企 业信贷需求，经济预期亦是影响银行风险偏好的关键。在经历上一轮不良高发后，银行在经济下行周期的风险偏好收敛。 2020 年银行资产端有效信贷需求更为匮乏的同时，资产端资源投放将更趋审慎。实际上，供需偏弱的情形在 2019年已有反映，从信贷结构来看， 2019 年以来大部分上市银行的零售和票据的占比进一步提升。 图表 5.经济下行压力持续加大 图表 6.大部分上市银行的零售和票据占比提升 季度 货政报告表述2 0 1 8 Q 1中国 经济开局良好 ，总供求更加平衡，转型升级稳步推进，工业生产总体平稳，第三产业增加值占比继续提高。2 0 1 8 Q 2中国经济延续总体 平稳、稳中向好 的发展态势， 结构调整深入推进，供求总体平衡，增长动力加快转换，质量效益稳 步提升。就业稳中向好，消费价格温和上涨。2 0 1 8 Q 3中国经济总体保持平稳增长，结构调整继续推进，供需总体平衡。但受外部环境发生明显变化及需求端“几碰头”等因素影响， 经济下行压力有所加大。2 0 1 8 Q 42 0 1 8 年以来外部环境发生明显变化，不确定因素增多。中国经济保持较强韧性，但在新旧动能转换阶段，长期积累的风险隐患暴露增多， 小微企业、民营企业融资难问题较为突出，经济面临下行压力。2 0 1 9 Q 1中国经济运行总体平稳、好于预期，新旧动能转 换步伐加快，经济增长保持韧性。但外部经济环境总体趋紧， 经济仍存在下行压力，结构性矛盾还比较突出。2 0 1 9 Q 2中国经 济增长保持韧性，继续运行在合理区间，延 续总体平稳、稳中有进的发展态势。但 内外部不确定不稳定因素有所增加，经济仍存在下行压力 。2 0 1 9 Q 32 0 1 9 年第三季度以来，中国经济运行 总体平稳 ，结构调整扎实推进，投资缓中趋稳，消费、就业总体稳定， 物价上涨结构性特征明显 ，同时国内外形势复杂严峻，困难挑战增多， 经济下行压力持续加大。 0%10%20%30%40%50%60%70%工行 建行 农行 交行 民生 招行 兴业 浦发 平安 南京 宁波 江苏 贵阳 杭州 江阴 无锡 常熟 苏农张家港成都2019Q3 2019Q2零售 + 票据占比资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 1.2 政策引导实体经济融资成本下降，资产端收益率存下行压力 从政策层 面来看 ，我们认为 LPR 机制的深入推进以及监管引导金融机构加大实体经济融资支持力度将会对银行资产端定价带来一定压力。其中， LPR 改革后贷款定价将对市场利率变化更为敏感， 8 月以来 1 年期 LPR 和 5 年期 LPR 已分别下行 10BP、 5BP。另外，小微企业融资问题依然是 2020 年监管关注重点，我们认为在覆盖风险的基础上， 2020 年小微业务定价的溢价空间有限，将更加考验银行资产端定价能力。 2019 年 12 月 20 日 银行业 2020 年度策略 8 LPR 推行引导贷款利率下行 原先的 LPR 报价机制与市场利率变动“脱节”，影响货币政策的及时性和有效性。 回顾我国银行业贷款 利率市场化改 革进程，从 1998 年开始国内银行逐步扩大贷款利率的浮动上限，到 2013 年 7 月全面放开贷款利率定价的上下限浮动限制，我国贷款利率已实现完全自由浮动，但仍存在央行制定的基准利率以 作为各家银行 贷款定价参考。为完善市场基准利率体系，央行在 2013 年 10 月设立了贷款基准利率集中报价和发布机制，以确立贷款基础利率 （ LPR）。但这种贷款定价模式的不足之一在于和市场利率变动“脱节”，“货币政策利率的变动市场利率信贷利率”的路径并不畅通，影响央行通过货币政策调控的及时性和有效性。 2019 年 8 月新 LPR 报价机制正式落地， 与 原有的 LPR 方式相比 ， 主要差异表现 在 机构扩容 、定价挂钩MLF、 丰富期限结构 以及 公布频率调整 。 通过比较可以看出 ， 新 LPR机制带来的影响有以下几方面 ： 1）波动性增大： 由于 MLF 利率调整较央行基准更加频繁， LPR 未来的变动将更加灵活，波动将增加； 2）代表性增强： 新增的 8 家报价行基本均为区域中小银行，因此 LPR 报价代表性将更强； 3） LPR 报价真实性提升： 新机制明确要求银行在新合同中由市场化的 LPR 替代原有的央行基准利率作为定价基础，并列入 MPA 考核，因此银行在 LPR 报送时将更加认真对待，计算 LPR 报价时将更 加市场化和真实； 4） LPR 机制对银行定价能力提出更高要求： 新机制下，在 LPR 利率基础上加多少固定点数，以及如何调整将更加考验银行贷款定价能力。 图表 7.新旧 LPR 报价机制对比 资料来源： 万得，中银国际证券 LPR 机制改革也意味 着利率市场化推进更加深入， LPR 改革首先疏通利率传导机制，促使 银行贷款定价 对市场利率 变化 予以更多反映 ，央行 未来能够通过公开市场操作方式更高效得引导实体经济融资成本下行 。 截至 2019 年 12 月 20 日，新机制落地以来已经进行 5 次报价，从改革后的 5 次报价情况来看， 整体下降幅度 较 温和，其中 1 年期 LPR 共下降