轨交行业：新基建机械篇：逆周期属性，存量+增量市场叠加点燃轨交新周期.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 新基建机械篇：逆周期属性，存量+增量市场叠加点燃轨交新周期 Table_Title2 轨交行业 Table_Summary 主要观点: 宏观经济及中游制造业承压情况下，轨道交通建设逆周期调节作用凸显。我们判断全年随新基建拉动投资预期逐渐释放，全年轨交投资额大概率重回 8000 亿元高位。同时随轨交通车里程基数增加，未来几年有望打开轨交存量市场。 基建补短板，逆周期调节政策有望拉动轨交投资重回高位。2018年10月，国务院发文关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见，轨交作为较有效的逆周期调节手段，被列入基建补短板首位。2019年交通基础设施建设规模保持高位运行，高铁新增运营线路高达4123公里，新增开工线路高达4224公里。2020年预期完成铁路投资8000亿元，公路水路投资1.8万亿元，民航投资900亿元，全面完成十三五规划各项目标任务。 高铁八横八纵骨架基本完成，城轨为下一阶段轨交建设增量主力。据十三五规划，到2020年，全国铁路营业里程达15万公里，其中高速铁路达 3万公里，城际和市域铁路规模达到2000公里。目前以“八纵八横”高速铁路为骨架的国家快速铁路网基本建成，相对高铁板块的完善布局，城轨建设仍处快速发展阶段，截至2019年，城轨承担我国城市客运量的比例35%，相对公交车仍有较大提升空间。2020年作为“十三五”的收官之年，城轨建设运营有望迎来增长，全年有25座城市的54条轨道交通线路新增开通运营，总里程达1152.60 公里，车站745座，总投资额达7528亿元。 由增量逻辑向存量逻辑过渡，动车组加密+后市场维修、替换、保养需求发力。2014/2015/2016/2017年我国高铁单位公里动车组密度分别为0.09/0.09/0.11/0.12辆/公里，稳步提升趋势明显，未来随通车里程基数增加以及动车组密度上升，动车招标需求有望持续释放，利好轨交车辆、铁路装备企业。另外，截至2019年底，轨交通车里程和铁路车辆保有量均达到较高水平，铁路发展从增量逻辑向存量逻辑转变，维修更新带动的零部件需求及后市场带动的运营保养需求有望迎来爆发。 风险提示 政策波动情况下，铁路投资额不及预期风险。 评级及分析师信息 Table_IndustryRank 行业评级： 推荐 Table_Pic 行业走势图 Table_Author 分析师：刘菁 邮箱：liujing2hx168 SAC NO：S1120519110001 分析师：俞能飞 邮箱：yunfhx168 SAC NO：S1120519120002 联系人：田仁秀 邮箱：tianrxhx168 联系人：李思扬 邮箱：lisy3hx168 -14%-9%-3%2%7%13%2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03机械设备 沪深300证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2020年03月14日 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 轨交逆经济周期调节作用显著，基建投资增速回升可期. 4 1.1. 十余年大规模投资，国内轨交体系基本完善 . 4 1.2. 全年看轨交投资有望重回高位，城轨为增量主力 . 4 2. 高铁八横八纵骨架已成，2020年仍为通车交付高峰 . 5 2.1. 高铁市场体量持续增长，里程客流需求旺盛 . 5 2.2. 基建性行业逆周期性明显，供给端实际项目储备多样. 7 2.3. 高铁国产化率已超9成，经济下行背景下投资额稳定. 8 2.4. 预计动车新购需求550组/年，350公里动车成未来趋势 . 10 2.5. 高铁存量空间对于维修订单的需求有望爆发 . 11 3. 城轨渗透率仍有极大提升空间，为主要增量 . 12 3.1. 城轨交通受大众欢迎，渗透率仍有极大上升空间 . 12 3.2. 城轨具有逆周期属性，经济下行促使新项目加快批复. 14 3.3. 增量市场中地铁轻轨占绝大部分，老线更替贡献增量. 16 4. 风险提示 . 18 图目录 图1 “新基建”发力七大建设领域 . 4 图2 逆周期调控加码，基建投资有望企稳回暖（%） . 4 图3 轨道交通覆盖领域广泛，我国轨交体系架构基本完成 . 4 图4 2019年累计通车里程预计已突破6600公里 . 5 图5 城市轨道交通系统客运量持续攀升 . 5 图6 2019年中国高铁总里程将突破3万公里 . 5 图7 客运量/周转量保持810%增速 . 6 图8 铁路在客运周转量中占比提升（亿人公里） . 6 图9 2018年高铁旅客发送量超过20亿人 . 6 图10 高铁在铁路年度客运周转量中占比达6成 . 6 图11 2019年高铁新增里程超5000公里 . 7 图12 350时速高铁运营里程超1万公里 . 7 图13 铁路逆周期明显，2014年起固投保持稳定 . 7 图14 年度投产高铁线里程占比持续提高 . 7 图15 高铁规划里程远高于总体目标里程 . 8 图16 世界各国高铁里程下的路网密度（m/km2） . 8 图17 山东省客运专线体系规划 . 8 图18 高铁国产化率已超9成 . 9 图19 高速铁路投资组成及订单时序 . 9 图20 高速铁路建设流程梳理 . 10 图21 高速动车组占线路里程密度近年来持续增长 . 10 图22 250、350高铁订单分布 . 10 图23 保守预计2019、2020年纯新增动车需求在550组左右 . 11 图24 高铁历年通车速度标准占比汇总，政策影波动明显 . 11 图25 主流动车组保有量占比 . 12 图26 中国动车组高级修招标规模 . 12 图27 动车组高级维修量预测（组） . 12 图28 城市轨交产业链企业概览 . 13 9ZdYvVtQqMrNmRyRpPpNyQmM8OcM6MpNnNsQrReRmMsRlOqRrM6MoPsNvPoNpQwMtPtO证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图29 城市轨交产业链企业概览 . 13 图30 城市轨道交通客运量逐年攀升 . 14 图31 我国城市地铁车站密度仍有继续上升空间 . 14 图32 各地地铁客运强度（万人次/公里） . 14 图33 政策导向对轨道交通新开工里程影响明显（2019-2030年为预计值） . 15 图34 城市轨交新开工呈逆周期属性 . 15 图35 城轨累计通车里程保持两位数增长 . 16 图36 2017年全国城市轨道交通制式占比 . 16 图37 城轨交通客运量 . 17 图38 地铁轻轨铁路新开工里程 . 17 图39 城轨施工流程大致梳理 . 17 图40 预计总体需求保持每年一千列以上 . 18 图41 城市轨道交通运营车辆(按辆) . 18 图42 上海地铁1号线，开通26年5次增购列车 . 18 图43 南京地铁1号线，开通14年1次增购列车 . 18 表目录 表1 预计2020年高铁投资高达4914亿元 . 8 表2 经济下行背景下投资额稳定 . 10 表3 主流动车组维修周期 . 12 表4 各主要城市客流记录屡创新高 . 14 表5 近年轨道交通相关政策一览 . 15 表6 2018下半年投资规模巨大 . 16 表7 各制式交通特点概述 . 16 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 1.轨交逆经济周期调节作用显著，基建投资增速回升可期 轨交设备行业是中国具有全球竞争力的先进制造行业，2014-2019 年,我国铁路固定资产投资额基本维持在 8000 亿元左右的较高水平。2019 年以来城市轨道交通密集批复，叠加动车组新车型的陆续投放，以及动车维修市场进入高增长期，2020年轨交装备制造及后市场行业基本面有望迎来边际改善。受疫情影响，全年经济增长承压。“新基建”作为拉动投资扩大需求的方向，逆周期调节有望发力。轨道交通作为基建主力，全年投资有望重回高位。 2019全年基础设备建设固定资产投资完成额（不含电力）累计同比增长3.8%。预计 2020 年随着“新基建”政策的落地以及专项债资金的发挥，带动固定资产投资增速回暖。叠加固定资产投资项目资本金比例下调，基建投资增速回升可期。 图1 “新基建”发力七大建设领域 图2 逆周期调控加码，基建投资有望企稳回暖（%） 资料来源：中央电视台，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 1.1.十余年大规模投资，国内轨交体系基本完善 我国轨道交通布局较早，经过过去十几年高速发展，目前轨道交通体系架构基本完成。轨道交通主要分为高速铁路、普速铁路和城市轨道交通系统。在客运方面，长距离客运伴随高铁系统的持续发展，份额逐渐提升，短途客运中以地铁为主的城市轨道交通在市内交通中份额逐渐提升；在货运方面，煤炭、钢铁等大宗商品或能源运输随“公转铁”政策的进一步落实越来越多转向铁路运输。 图3 轨道交通覆盖领域广泛，我国轨交体系架构基本完成 资料来源：公开资料，华西证券研究所整理 1.2.全年看轨交投资有望重回高位，城轨为增量主力 新基建5G基建大数据中心人工智能工业互联网特高压新能源汽车充电桩城际高速铁路和城际轨道交通0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002016-04 2016-06 2016-08 2016-10 2016-12 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 城市轨道交通增长稳健，2019 年在建线路达 230 条（段），未来 2-3 年有望成为轨交建设主力。相比 2009 年有 12 个城市开通了城市轨道交通系统，截至 2019年 12 月，我国已有 44 个城市拥有城轨线路。近年来客运量也一直保持 10%以上的稳定增速。据中国节能协会城市轨道交通节能专业委员会发布数据显示，截至 2019年 9 月，全国城市轨道交通线路运营里程 6333.3 公里。预估到 2019 年底运营总里程已突破 6600 公里。根据中国轨道交通网统计，截至 2019 年底，国内在建城轨线路 230 条（段），总建设里程达 5684 公里，未来 2-3 年城轨建设、交付、通车里程数有望维持较高增速。 图4 2019年累计通车里程预计已突破6600公里 图5 城市轨道交通系统客运量持续攀升 资料来源：中国城市交通轨道协会，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 2.高铁八横八纵骨架已成，2020年仍为通车交付高峰 2.1.高铁市场体量持续增长，里程客流需求旺盛 在十一五、十二五、十三五等国家发展规划中均有对高速铁路建设的具体规划。2020 年国家规划显示，高铁通车里程要达到 30000 公里，实际上早在 2018 年底高铁通车里程就已经超过29640公里，2010-2018年年均增长率高达22.95%。 图6 2019年中国高铁总里程将突破3万公里 资料来源：铁道统计公报，华西证券研究所 铁路客运量增速稳定，进一步提升路网密度势在必行。近年来，国家铁路客运量/周转量持续提升，一方面是受新开铁路吸引客流和铁路客运在交通运输市场份额0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000 地铁轻轨铁路累计通车里程累计通车里程（公里） 累计通车里程yoy0%10%20%30%40%50%60%0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,000 地铁轻轨铁路交通客运量全国轨道交通客运量（万人次） 全国轨道交通客运量yoy0%50%100%150%200%250%300%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019高铁累计通车里程累计运营里程（公里） 累计运营里程yoy证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 的提升，另一方面客流的持续增长会成为推动高铁运营里程继续提升的重要方式。目前，高铁动车组列车经过 10年的发展，上座率已达 80%，客流的继续增加势必引起高铁动车组需求明朗、新线建设速度加快。 图7 客运量/周转量保持810%增速 图8 铁路在客运周转量中占比提升（亿人公里） 资料来源：交通运输部，华西证券研究所 资料来源：铁道统计公报、国家统计局，华西证券研究所 高铁在铁路客运中占据增长大头，2018 年客运量占比超 6 成。在国铁客运量逐渐攀升的过程中，高铁在其中扮演的角色是最为显著。2018 年高铁旅客发送量达到20.5亿人，同比增长17.2%，占国家铁路旅客发送量的60.86%，且呈现越来越重要的态势。 图9 2018年高铁旅客发送量超过20亿人 图10 高铁在铁路年度客运周转量中占比达6成 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 高铁总里程突破 3.5 万公里，新增里程数有望重回高峰。2019 年，中国高铁里程新增 5474 公里，创下 2015 年以来最高。总里程突破 3.5 万公里，稳居世界第一。其中，2019年 350 时速、250 时速高铁运营里程均超过 1万公里，为我国高铁的主力车型。 0%5%10%15%0100,000200,000300,000400,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018国家铁路旅客发送量（万人）国家铁路旅客周转量（亿人公里）国家铁路旅客发送变化率国家铁路客运周转量变化率05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018铁路 公路 水运 民航0.0%200.0%400.0%600.0%800.0%1000.0%0100,000200,000300,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018高铁铁路客运规模（单位：万人、亿人公里、%）高铁旅客发送量（万人） 高铁旅客周转量（亿人公里）高铁旅客发送变化率 高铁客运周转量变化率050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018高铁客运量（万人） 国铁客运量（万人）证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 图11 2019年高铁新增里程超5000公里 图12 350时速高铁运营里程超1万公里 资料来源：铁道统计公报，华西证券研究所 资料来源：铁道统计公报，华西证券研究所 2.2.基建性行业逆周期性明显，供给端实际项目储备多样 高铁作为国家基础设施建设投资的重点，具有较强的逆周期性。在今年经济形势下行压力背景下，高铁项目建设加快可期。2019年全国铁路固定资产投资完成 8029亿元，其中，国家铁路完成 7511 亿元；投产铁路新线 8489 公里，其中高铁 5474公里。 预计2020年，新开工里程将进一步增加，未确定工期的线路将确定工期。2019年 12月 26 日，交通运输部部长李小鹏表示，2020年将完成铁路投资 8000亿元，全国铁路固定资产投资将保持较高强度规模。 图13 铁路逆周期明显，2014年起固投保持稳定 图14 年度投产高铁线里程占比持续提高 资料来源：国家统计局，华西证券研究所 资料来源：铁道统计公报，华西证券研究所 各地线路规划密集，规划里程远超铁路目标。根据现有规划或者工程进展统计出来的各年度预计通车数据来看，各地纳入建设规划的高速铁路总里程（各高速铁路规划里程之和）已经远超铁路中长期规划中的高铁线路目标。 高速铁路投资额度仍有较大上行空间。以 2020 年为例，按目前平均高铁单位造价乘以规划里程计算，则 2020 年在高铁方面的投资至少仍有 4914 亿元的空间，对于近年基本稳定的8000亿元铁路固定资产投资来说占比超过六成。 -100%0%100%200%300%400%01,0002,0003,0004,0005,0006,000200820092010201120122013201420152016201720182019高铁新通车里程新运营里程（公里）05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000累计200及以下里程（公里） 250运营里程（公里）300运营里程（公里） 350运营里程（公里）0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%-32%-12%8%28%48%68%88%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019铁路投资额增速与GDP增速对比铁路固定投资增速 国家GDP增速-100%-50%0%50%100%150%0.00.20.40.60.82011 2012 2013 2014 2015 2016 2017年度投产高铁线里程占比年度投产高铁线占比 年度投产高铁线占比yoy证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图15 高铁规划里程远高于总体目标里程 表1 预计2020年高铁投资高达4914亿元 资料来源：国家铁路总局，华西证券研究所 资料来源：华西证券研究所整理 虽然高铁里程的增长不可一直持续，但近期仍有较大增长空间。我国高铁里程虽在世界上排名第一，但由于国土面积庞大，加之我国人口稠密，且不像美国，交通市场需求已经被公路和航空全部挤占，因此客运专线路网密度还很低。日本和韩国的客运专线网络是公认较为成熟的系统，对比之下，我国还有很大提升空间。 以地方为主导的高速铁路投资建设力度不减。据山东省中长期交通规划中关于高速铁路枢纽网络的规划图，到 2035 年，全省路网总规模达到 5700 公里，同步规划 800 公里市域铁路，高铁网络覆盖县域范围达到 93%以上。但值得注意的是，地方规划的高速铁路将有地方主持集资修建，因此资金来源相比国家规划的干线客运专线有所不同，应注意地方债务风险。 图16 世界各国高铁里程下的路网密度（m/km2） 图17 山东省客运专线体系规划 资料来源：维基百科，华西证券研究所 资料来源：网络图片，华西证券研究所 2.3.高铁国产化率已超9成，经济下行背景下投资额稳定 高铁产业链涉及制造业多个模块，国产化进程已较为完备。我国高铁起源于2008 年，彼时采用的技术，在基础上核心部件进口，在车辆上采用纯进口。而现在复兴号完全采用自主标准设计，90%以上基础设施已经实现完全国产化。 024681012美国俄罗斯沙特阿拉伯挪威摩洛哥波兰 丹麦土耳其乌兹别克斯坦 瑞士 芬兰 中国 瑞典意大利荷兰奥地利希腊 英国 法国西班牙 葡萄牙 比利时德国 日本中国台湾 中国香港韩国证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图18 高铁国产化率已超9成 资料来源：华西证券研究所整理 高速铁路建设最重要的部分分别是基础设施建设、车辆购置和运营维护。按照高铁项目成本构成，可以推算各相关产业链能够分到的投资额度。其中，线路当年投资额按照工程进展平均分配，用于车辆的投资额按照所有处于第四年项目的投资额乘以投资比例得到，用于基建的投资额用当年投资额减去车辆投资额即得。 图19 高速铁路投资组成及订单时序 资料来源：华西证券研究所整理 高铁新车购置需求可以在一定年限内基本确定，4-5 年工期的工程在最后一年统一进行车辆购置。由于国内高速铁路市场（车辆市场）是高度垄断的市场，且按照以往工期的历史数据看，车辆购置一般发生在工程进行的最后一年。因此，一旦工程开工，且资金来源稳定，高速动车组在未来数年内的需求就会基本确定。 目前国内基建和车辆属于寡头市场，在经济下行的背景下，中车中铁系订单来源稳定，为基建和车辆保持稳定的订单来源。 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 图20 高速铁路建设流程梳理 资料来源：公开资料，华西证券研究所 表2 经济下行背景下投资额稳定 资料来源：华西证券研究所整理 2.4.预计动车新购需求550组/年，350公里动车成未来趋势 高速动车组两重增速叠加强劲。一方面，我国高铁总里程增速不减，另一方面随着客流量上升，每条线路上线运行的动车组数量持续上升。通过高铁动车组里程+密度双因素叠加，按照里程增长估计的动车数量增长，预计 2019 年、2020 年纯新增动车需求在550组左右。 高速动车种类丰富，近两年内中速、高速动车组旗鼓相当。随着时速 250km/h复兴号的下线，2019、2020 年新开通线路对于 350km/h 复兴号和 250km/h 复兴号的需求，从线路里程上看，是旗鼓相当的。 图21 高速动车组占线路里程密度近年来持续增长 图22 250、350高铁订单分布 资料来源：国家铁路总局，华西证券研究所 资料来源：国家铁路总局，华西证券研究所