折叠手机专题分析报告：从华为MateXs热卖看“折叠”的大机遇.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点 ： 1. 分析了折叠手机未来成为智能手机主流 的必然性。 2. 从折叠手机改变最大的屏幕和铰链入手挖掘未来 3年具有投资确定性的赛道：折叠面板， PI 材料和MIM工艺 +液态金属 。 3. 从投资标的方面重点分析了鼎龙股份、东睦股份和宜安科技 的投资价值 。 范彬泰 联系人 fanbintai gjzq 樊志远 分析师 SAC 执业编号： S1130518070003 (8621)61038318 fanzhiyuan gjzq 从华为 MateXs 热卖 看 “折叠”的 大机遇 基本结论 “折叠”开启 智能手机 3.0 时代： 全球疫情扩散对于智能手机销售形成了较大的冲击，但是无论三星的第二款折叠手机 Galaxy Z Flip 还是华为最新推出的折叠手机 Mate Xs 一经推出就受到市场追捧，产品都是瞬间售罄。我们认为“折叠”是“智能手机 3.0”的基本功能，背后的逻辑在于折叠屏的出现极大的增强了手机移动办公和在线娱乐的场景，而且更重要的是折叠形态的出现让 2.0 时代千篇一律的智能手机重新变得具有个性化，彰显个性的“折叠手机”才是智能手机的未来。逆势销售走红的折叠手机有望引发智能手机供应链的重塑，带来三大投资机遇：折叠面板、 PI 材料和 MIM 工艺。 折叠面板： 折叠手机中价值量增加最大的部分来自显示面板，以三星旗舰手机 Galaxy S 9 和 Galaxy Fold 对比 为例，价值量从 79 美元 大幅 增至 218 美元 。 我们预估 2021 年全球折叠手机销量有望达到 1400 万台，折叠手机面板市场规模将达到 214 亿元人民币， 2023 年如果全球出货量突破 3000万台的话，那么该市场规模将进一步增加至 420 亿元人民币。目前全球能够实现折叠手机面板 量产 的厂商以三星显示，京东方 A 和 TCL 科技为主， 随着 折叠手机实现渗透率快速提升，那么 A 股公司 京东方 A 和 TCL 科技将极大受益 于 折叠手机面板 浪潮。 PI（聚酰亚胺） 材料： 折叠手机从功能来看改变最大的部分在于“ 可 弯折”， PI 材料成为了实现手机 折叠功能 的关键。在折叠手机 屏幕 中 PI 材料有三 处应 用： (1)玻璃基板切换为 PI 基板 ； (2)触控的 ITO+PET 基膜切换为纳米银线 +PI基膜 ;(3)玻璃或金属盖板切换为 PI 盖板。全球柔性 OLED 产线的理论产能合计达 3722 万平 米 ，满产下对 PI 材料的需求量高达 10 万吨 以上 。我们按均价每吨 100 万元计算， PI 材料的市场规模将 达到 千亿元以上。目前鼎龙股份是国内唯一 同时具备 PI 浆料和 PI 膜的 量产能力的 企业，其 PI 材料已经在深天马实现点亮， 预计在折叠手机时代将大放异彩 。 MIM+液态金属： 支撑手机面板完成十万次以上 折叠 的 功臣 还有 MIM转轴，目前液态金属 +MIM 工艺 相结合 是铰链的最佳生产方案。折叠手机转轴中含有上百个 MIM部件， 折叠手机的放量 将进一步刺激 MIM市场的成长，预计国内 MIM市场在 2021 年将突破百亿元人民币。收购富驰高科和东莞华晶的东睦股份已经成为国内 MIM龙头，在汽车，医疗和消费电子等 MIM细分市场已经占据绝对优势，而且打入了华为消费电子产品如折叠手机、智能手表以及 VR 等 供应链并且 成为第一大 MIM 供应商，值得 投资者 重点关注。 此外供应华为折叠手机 铰链中 的液态金属 部件 的宜安科技也是 折叠 产业链受益标的， 预计 液态金属 的 需求量 将 在 折叠手机铰链放量后实现快速成长 。 投资建议 建议重点关注三个投资方向：折叠屏幕（京东方 A， TCL 科技）， PI 浆料和 PI膜（鼎龙股份），铰链产业链（ MIM工艺商东睦股份 和液态金属宜安科技 ） 风险提示 全球疫情扩散拖累折叠手机供应链，抑制折叠手机需求 ；中美贸易冲突加剧，对于华为的限制扩大至自研芯片的生产，华为折叠手机 将出现供应危机，不利于整个产业链的发展。 2020年 03月 17日 折叠手机专题分析报告 行业专题研究报告 证券研究报告 创新技术与企业服务研究中心 折叠手机专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、折叠手机供应链迎来三大投资机遇 .4 二、折叠手机开启智能手机 “3.0 时代 ” .5 三、折叠手机有望重塑供应链格局 .9 1、折叠屏幕三国杀：三星、京东方和华 星光电折叠方式争奇斗艳 .9 2、 PI 还是 UTG：折叠盖板材料谁说了算 . 11 3、折叠转轴： MIM铰链 的大机遇 .14 四、风险提示 .18 1、新冠肺炎疫情全球扩散，折叠手机供应链受阻，对于折叠手机供给造成不利影响。 .18 2、疫情导致全球手机体验店大面积关闭，新机型的线下销售渠道受到较大冲击，折叠手机需求未来可能受到疫情冲击而下滑的风险。 .18 3、中美贸易战持续，美国对于华为的制裁尚未取消，一旦对于海思芯片制造进行限制，那么将限制华为折叠手机的供应。 .18 图表目录 图表 1：折叠供应链投资地图 .4 图表 2：目前已经上市的三款折叠手机对比（华为，三星和摩托罗拉） .5 图表 3：华为 Mate Xs 的不同折叠展示形态 .6 图表 4： Galaxy Z Flip 各种形态 .7 图表 5： TCL 三折屏概念 机展开示意图 .7 图表 6：华为 Mate X分屏操作 .8 图表 7：折叠 OLED 手机面板供需情况及渗透率 %.9 图表 8：三星 Galaxy Fold 与苹果、三星旗舰直板手机 BOM成本对比 .9 图表 9：全球折叠手机面板有效供给量预估（百万片） .10 图表 10：各大面 板折叠 OLED 手机面板生产良率 % .10 图表 11：三星折叠手机面板单片成本结构（美金） . 11 图表 12：柔性 OLED 面板渗透率逐步提升 .12 图表 13： AMOLED 驱动背板工艺流程图 .12 图表 14： PI 在手机中的应用 .13 图表 15：基底用 PI 的量 .13 图表 16：全球部分聚酰亚胺薄膜制造厂商的产能数据 .14 图表 17：国内部分 PI 薄膜制造厂商 .14 图表 18： MIM工艺与其他工艺对比 .15 图表 19：折叠手机铰链部分剖面图 .15 图表 20：转轴铰链的三个核心模块 连接示意图 .15 图表 21： MIM 产品在消费电子领域的应用示意图 .16 折叠手机专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 22：东睦股份营收及业务范围内 .16 图表 23：东睦股份收购富驰高科后在消费电子的总体市场份额预测 .17 图表 24：宜安科技关键财务指标 .18 折叠手机专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、折叠手机供应链 迎来 三大投资机遇 华为 为第二代折叠手机 Mate Xs 与三星定位女性消费者的新款折叠手机Galaxy Z Flip 一经推出就被抢购一空， 说明 折叠手机创新刺激了部分消费者极大的购买需求。分屏操作的极佳使用体验以及手机平板二合一的移动便捷性都是消费者对折叠手机爱不释手的 理由 ， 移动办公和在线娱乐的场景也随之大大拓宽， 更重要的是折叠手机的出现使得外观趋于一致性的智能手机开始重新体现差异性 ，智能手机将重新回归个性化时代 。 我们把以诺基亚（ NOKIA）为代表的实体键盘智能手机时代定义为“智能手机 1.0 时代”，以苹果 iphone 为代表的全触屏智能手机定义为“智能手机 2.0时代”， 那么在 2019 年以三星和华为推出的 Galaxy Fold 和 Mate X 为代表折叠手机将正式开启“智能手机 3.0 时代”。 2019 年 可以看做 折叠手机元年，2020 年将成为折叠手机快速导入的关键一年，随着各家 显示 面板厂商良率提升以及新产能释放，预计 2021 年折叠手机出货量有望突破千万台，达到 1420 万台，到 2023 年折叠手机渗透率有望超过 2%，达到 3300 万台 ， 主打个性化 的折叠手机有望重新开启新一轮换机需求。 折叠手机全新的手机形态是下一代智能手机发展的方向，不 仅会驱动智能手机的升级换代，而且有望驱动手机供应链重塑。折叠手机面板作为价值量最大 、 增幅最高的 部件 是首先要 重点 关注的，国内柔性 OLED 面板产能逐渐开出，折叠 OLED 面板将为面板厂商带来新的盈利增长点。最受益的面板厂商将是三星显示、京东方和华星光电，其分别 为 三星折叠机、华为折叠机和摩托罗拉折叠机 供应折叠屏幕 。在屏幕 开始“折叠” 以后， PI 材料 将 成为折叠手机用量增加最多的一种，主要有以下 三处应用 ： (1)玻璃基板切换为 PI 基板 ;(2)触控的ITO+PET 基膜切换为纳米银线 +PI 基膜 ;(3)玻璃或金属盖板切换为 PI 盖 板。我们按均价每吨 PI 浆料 100 万元计算， 柔性 OLED 推动下的 PI 材料的市场规模将在千亿元以上 ， 建议重点关注国内 有能力实现 PI 浆料和 PI 涂覆膜量产的鼎龙股份。 如果说折叠手机屏幕是最亮眼的 皇冠 ，那么支撑折叠功能的铰链就是这个皇冠上的明珠。在折叠手机中采用的轴承技术比笔记本电脑中的难度系数更高，一般笔电轴承的弯折测试 次数 为 2-3 万次，而折叠屏手机则要求至少 10 万次以上。要实现折叠手机如此高强度弯折的性能，采用 MIM 加工配件的耐磨性优势就非常明显 ，预计 2021 年国内 MIM 件市场规模有望达到 110 亿元 。从铰链的制造材料来看钛合金与液态金属材料两类，华为折叠手机目前率先提出 采用 非晶态合金（液态金属） 和 MIM 件结合打造的 铰链 ， 其 强度 与 耐性对于需要反复开启闭合的连接而言都是最佳的 ，建议关注国内 MIM 件龙头东睦股份和液态金属供应厂商宜安科技的投资机会。 图表 1：折叠供应链投资地图 来源： IHS，产业链调研， 国金证券研究所 折叠手机专题分析报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 二 、折叠手机 开启智能手机“ 3.0 时代” 柔性 OLED 屏幕带给手机行业最大的惊喜来自其可折叠的形态， 2019 年下半年三星，华为和摩托罗拉均已推出折叠手机，分别是华为的 Mate X , 三星的 Galaxy Fold 和摩托罗拉的刀锋 Razar 2019。从已经上市 /即将上市的这三款机型来看折叠方式完全不同，华为采取了外折，三星采用了内折而摩托罗拉则采取了对折显示屏幕，华为和三星的折叠面板供应商分别选择了京东方和三星 显示，华星光电也进入了摩托罗拉折叠屏幕供应链。 图表 2：目前已经上市的三款折叠手机对比（华为，三星和摩托罗拉） 来源： DSCC，各公司公告，国金证券研究所 2020 年 2 月 24 日晚上华为在巴塞罗那推出了第二代折叠手机 Mate Xs，相较于上一代 Mate X 而言做了进一步的提升， 最大的更新亮点有三处：屏幕盖板材质，铰链材质和指纹触控方式。针对折叠屏最令人诟病的屏幕耐用性方面，这款机型采用了双层航天级聚酰亚胺 （ CPI） 柔性材质作为保护层 ， 在铰M a t e X G a l a x y F o l d R a z a r 2 0 1 9折叠类型 外折 内折 对折价格 ( 美金 ) U S $ 2 , 6 0 0 U S $ 1 , 9 8 0 U S $ 1 , 4 9 9 网络制式 5G 4 G o r 5 G n/a主显示屏 8 . 0 3 “ 7.3“ 6.2“分辨率 2 4 8 0 x 2 2 0 0 2 1 5 2 x 1 5 3 6 2 1 4 2 x 8 7 6PPI 413 362 373长宽比 3 . 4 : 3 4 . 2 : 3 n/a前显示屏 6.6“ 4.6“ 2 . 7 “分辨率 2 4 8 0 x 1 1 4 8 1 3 6 6 x 7 6 8 8 0 0 x 6 0 0PPI 414 342 370长宽比 1 9 . 4 : 9 16:9 21:9后显示屏 6 . 3 8 “ None None分辨率 2 4 8 0 x 8 9 2 n/a n/a长宽比 25:9 n/a n/a显示面板供应商 京东方 三星 SDC京东方，华星光电和友达折叠后厚度 0 . 4 3 “ 0 . 6 7 “ 0 . 5 5 “平置时厚度 0 . 2 1 “ 0 . 2 8 “ 0 . 2 7 “处理器 麒麟 980 骁龙 855 高通 S D M 7 1 0内存 8GBs 1 2 G B s 6GBs闪存 5 1 2 G B s 5 1 2 G B s 1 2 8 G B s主摄像头4 0 M P w i d e ， 1 6 M P u l t r a w i d e ，8 M P t e l e p h o t o ，TOF1 2 M P w i d e ， 1 6 M P u l t r a w i d e ，1 2 M P t e l e p h o t o，1 6 M P 电池容量 4 5 0 0 m A h 4 3 8 0 m A h 2 5 1 0 m A h上市时间 Oct - 19 Oct - 19 Dec - 19折叠手机专题分析报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 链方面华为第一次采用了鹰翼折叠设计，而且折叠部位内部用到了堪比钛合金硬度的锆基液态金属 （宜安科技供应） ，可以极大提升铰链的强度。由 100 多个精密器件组成 铰链 可以无缝支撑 MateXs 屏幕的 开合 。除了屏幕和转轴的耐用性进行升级以外，新款的 Mate Xs 采用了侧边指纹和电源键二合一的设计，替代 了 屏下指纹识别方式 ，引入全新的操作体验 。 图表 3： 华为 Mate Xs的不同折叠展示形态 来源： 华为， 国金证券研究所 在 华为推出第二代折叠屏产品 之前 ，三星今年 2 月 11 日在旧金山也推出了第二款折叠手机 Galaxy Z flip。 Galaxy Z Flip 是三星首款翻 盖 式 折叠 手 机 ， 相较于三星在去年推出的 Galaxy Fold 折叠手机，这款手机最大的改进在于首次使用超薄可 折叠 式玻璃（ Ultra-Thin Glass） 作为屏幕盖板材质 ，比起 Galaxy Fold 采用 PI 作为保护层， Z Flip 会更加耐用和平整，不过在实际的测试中屏幕整体还是偏软， 被诟病的屏幕折痕问题有改进不过还是没有完全消除， 这次UTG 玻璃的加入主要还是增加屏幕折叠的寿命 以及 改变触控手感 。 不同于Galaxy Fold 的定位，这款手机折叠后是方形的，就像女生使用的化妆盒，而且手机采用镜面设计，可见 Z Flip 主打的是女性消费者。 折叠手机专题分析报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 4： Galaxy Z Flip 各种形态 来源： SNOREYN/LETSGODIGITAL， 国金证券研究所 我们把以诺基亚（ NOKIA）为代表的实体键盘智能手机时代定义为“智能手机 1.0 时代”，以苹果 iphone 为代表的全触屏智能手机定义为“智能手机 2.0时代”，那么在 2019 年以三星和华为推出的 Galaxy Fold 和 Mate X 为代表折叠手机将正式开启“智能手机 3.0 时代”。 折叠手机是 智能手机 全新的 进化 ，相较于 当前 直板手机 千篇一律的外形， 折叠手机的出现尤其是各种各样折叠方式的设计，使得 折叠 手机个性化十足。 继三星和华为分别推出内折和外折方案以后， 国内显示面板厂商华星光电创新 性 的推出了三折屏概念机，可以实现横跨平板、迷你平板和大屏手机三个形态。 重新回归个性化的折叠手机有望成为疲弱的智能手机市场的一针兴奋剂，刺激消费者的购机需求。 图表 5： TCL 三折屏概念机展开示意图 来源： TCL 科技，国金证券研究所 其次折叠手机最大的改变在于改善了智能手机的交互体验，当折叠手机打开之后，用户可以实现双屏刷新闻，边分享边交流等双屏操作， 在移动办公和在线娱乐方面确实大大拓宽了场景 ，进而替代目前鸡肋的平板产品，打开全新的增长空间。 折叠手机专题分析报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 6： 华为 Mate X 分屏操作 来源： CNNO，国金证券研究所 虽然目前折叠手机售价高达上万元，但是由于出众的用户体验和新奇多样的玩法，新发布的折叠手机 销售非常火爆 ，无论是华为最新推出的 MateXs 还是三星定位女性消费者的 Galaxy Z Flip 都受到市场追捧。在 3 月 5 日上午华为第二代折叠手机 Mate Xs 售价为 16999 元人民币，但是开售后瞬间被秒杀， 从2 月 24 日首发后 网上预约量也突破上百万。 三星 Galaxy Z Flip 从 2月 14 日 在韩国、美国、法国、西班牙和新加坡等 40 多个国家发布 以后，也出现了瞬间售罄的盛况。当前全球折叠手机出货量还比较少，按照三星今年销售 600 万台折叠手机的出货目标测算，预计全球折叠手机销售在 2020 年有望达到 830 万台。 2019 年是折叠手机元年， 2020 年将成为折叠手机快速导入的关键一年，预计 未来五年柔性 OLED 面板的需求会快速提升，折叠手机由于良率较低对于柔性 OLED 产能消耗较大，所以我们认为明年面板厂留给折叠手机面板的产能有限，预计折叠手机的供应会比较紧张， 2020 年三星的销售目标为 600 万台，我们认为 2020 年全球出货量达到 830 万台左右。随着各家面板厂商良率提升以及新产能释放，预计 2021 年折叠手机出货量有望突破千万台，达到 1420 万台，到 2023 年折叠手机渗透率有望超过 2%，突破 3000 万台 。 折叠手机专题分析报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 7：折叠 OLED 手机面板供需情况及渗透率 % 来源：各公司公告，国金证券研究所 三 、折叠手机 有望重塑供应链格局 1、折叠屏幕 三国杀：三星、京东方和华星光电 折叠方式争奇斗艳 从 CGS-CIMB 发布的 Galaxy Fold 的 BOM（ Bill of Material）清单来看，相较于苹果和三星的旗舰款手机 而言，价值量增加按照最多的在于显示屏幕，预计三星的折叠屏幕模组价格高达 218 美金，几乎 接近 iPhone Xs MAX 的 2倍， 约 三星 S9 显示模组 的三倍，价值量大幅提升 。三星 折叠手机的 BOM 成本约为 636 美金， 相较于三星直板旗舰 S9+提升约 63%， 所以 折叠手机 售价也远远超过目前的直板手机。 图表 8：三星 Galaxy Fold 与苹果 、三星旗舰直板手机 BOM 成本对比 来源： CGS-CIMB Research，国金证券研究所 1 . 0 8 . 3 1 4 . 2 2 4 . 8 3 2 . 6 1.21 0 . 21 7 . 93 0 . 33 9 . 70 . 0 %0 . 5 %1 . 0 %1 . 5 %2 . 0 %2 . 5 %-5 . 01 0 . 01 5 . 02 0 . 02 5 . 03 0 . 03 5 . 04 0 . 04 5 . 02 0 1 9 E 2 0 2 0 E 2 0 2 1 E 2 0 2 2 E 2 0 2 3 E折叠手机出货量 百万台 折叠手机面板供给 百万片折叠手机渗透率 %G a l a x y i P o n e X S( f o r e c a s t ) M a xD i s p l a y T o u c h m o d u l e $ 2 1 8 . 8 $ 1 2 0 . 0 $ 7 9 . 0C a m e r a s $ 4 8 . 5 $ 3 7 . 6 $ 3 8 . 0M e c h a n i c a l / E l e c t r o - M e c h a n i a c a l $ 8 7 . 5 $ 7 1 . 5 $ 2 9 . 8A p p l i c a t i o n p r o c e s s o r $ 7 1 . 0 $ 3 0 . 0 $ 6 7 . 0P o w e r m a n a g e m e n t I C $ 1 0 . 9 $ 1 2 . 6 $ 8 . 8B l u e t o o t h / W L A N $ 7 . 0 $ 7 . 0 $ 7 . 0M e m o r y * $ 7 9 . 0 $ 4 0 . 8 $ 5 7 . 0R F / P A / f r o n t - e n d $ 2 1 . 0 $ 1 5 . 5 $ 1 9 . 0S e n s o r s $ 7 . 0 $ 1 . 2 $ 5 . 5B u t t e r y p o c k ( s ) $ 9 . 2 $ 6 . 5 $ 4 . 9B o x c o n t e n e t s $ 1 9 . 0 $ 7 . 3 $ 1 5 . 5O t h e r c o n t e n t s $ 5 7 . 8 $ 4 0 . 2 $ 4 4 . 5T o t a l B O M c o s t $ 6 3 6 . 7 $ 3 9 0 . 0 $ 3 7 5 . 8R e t a i l P r i c e ( u n s u b s i d i s e d ) $ 1 , 8 0 0 . 0 $ 1 , 0 9 9 . 0 $ 8 4 0 . 0P r o f i t m a r g i n a f t e r B O M ( % ) 65% 65% 55%（$ u s ) G a l a x y S 9 +折叠手机专题分析报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 全球在折叠面板供应 方面 实现量产出货的只有三家：分别是三星显示，京东方和华星光电。三星显示生产的折叠面板主要还是供应自家产品 Galaxy Fold 和 Galaxy Z Flip 两款，京东方则是华为折叠手机面板的独家供应商，Mate X 和 Mate Xs 两款机型均由京东方 独家 供应 。 华星光电已经在 2019 年底实现了折叠手机面板的量产出货，目前供应摩托罗拉的折叠手机 Razar 和 TCL电子的产品，未来也有望进入小米手机的折叠 手机屏幕 供应商名单。 图表 9：全球折叠手机 面板有效供给量 预估 （百万 片 ） 来源： 产业链调研， 国金证券研究所 即使手机厂商和消费者都非常看好折叠手机的发展趋势，但是目前困扰折叠手机最大的问题在于 良率较低造成折叠面板 供给不足。根据咨询机构 DSCC的统计，全球 OLED 面板龙头三星在折叠手机的生产良率也仅为 40%左右，国内厂商京东方的良率不到 15%，其他厂商如 LGD 预计到 2021 年才开始推出折叠 OLED 面板。由于折叠 OLED 面板良率远低于静态弯折的产品，消耗产能较大，所以在明年国内厂商投产初期，折叠面板供应仍然有限。 图表 10： 各大面板 折叠 OLED 手机面板生产良率 % 来源： DSCC，国金证券研究所 0.87.38.812.615.80.42.95.04.96.90.05.010.015.020.025.030.035.040.045.050.02019E 2020E 2021E 2022E 2023E三星显示 京东方 LG 显示 维信诺 深天马 华星光电1 . 21 0 . 21 7 . 93 0 . 34 5 . 40%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %2 0 1 9 2 0 2 0 2 0 2 1 2 0 2 2 2 0 2 3C u m u l a ti ve Y i e l d sB OE L G D R o y o l e S D C