2019年证券行业年报综述：行业分化趋势或已确立，头部券商的ROE预计将迎来向上拐点.pdf

行业 报告 | 行业专题研究 证券 证券 研究报告 2020 年 04 月 06 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 罗钻辉 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518060005 luozuanhuitfzq 夏昌盛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518110003 xiachangshengtfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 证券 -行业点评 :加杠杆进行时，头部 ROE 已确认迎来上行拐点 2019年证券行业年报 2020-03-29 2 证券 -行业深度研究 :融券业务规模有望显著提升，信用交易将提升市场活跃度！ - 两 融 业 务 深 度 研 究 2020-03-06 3 证券 -行业点评 :2 月券商业绩：交易活跃度持续攀升，上市券商合计利润同比 +20% 2020-03-06 行业走势图 行业分化趋势 或 已确立， 头部券商的 ROE 预计将 迎来向上拐点 2019 年证券行业年报综述 投资要点： 2019 年是资本市场改革的发力年，是 政策改善 年，也是业绩改善年，展望 2020 年将是股权融资大年，行业杠杆 率正处于提升期，资本中介业务和机构交易业务将是发力点，头部券商 ROE 预计将 迎来向上拐点。 资产规模方面， 2019 年，上市券商资产规模、净资产、杠杆率均提升。 统计范围内的 23 家上市的总资产规模为 5.61 万亿元，较 18 年底增加 19.6%，华泰 和中信建投 的 总资产规模分别较 18 年底 +53%/+46%，显著高于同业 . 资产结构方面，客户资金存款和投资类资产增加明显，股票质押规模下降明显。 头部券商基本延续扩表的趋势，但是扩表的方向有所差异。中信证券、华泰证券、中信建投、国泰君安、海通证券采取了提升投资类资产规模的方式，着力于围绕客户需求发展投资交易业务。广发券商相对偏谨 慎，主动收缩了交易性金融资产规模，且股票质押业务的收缩幅度最大 。招商证券着力于发展资本中介类业务，是驱动其杠杆率提升的主因。我们判断未来围绕客户需求展开的投资类业务和融资类业务将是龙头券商扩表的主要方向。 业绩方面： 23 家上市券商实现归母净利润 883 亿元， 同比 +59%，平均 ROE为 6.4%，高于行业平均水平（ 6.09%）。 中信、海通、国君、华泰、广发、招商 和中信建投的归母净利润分别为 122/95/86/90/75/73/55 亿元，较 18年分别增长 30%、 83%、 29%、 79%、 75%、 65%和 78%。 业务方面： 1） 经纪业务收入显著提升， 收入占比持续下降，未来弹性趋弱。基金投顾试点资格落地，券商财富管理迎来发展良机。 2）投行业务受市场环境改善、注册制试点改革等影响大幅增长，再融资新规、并购重组政策松绑等一系列利好政策有望推动股权融资规模再创新高。 3）券商资 管规模尤其是通道类资产管理规模持续收缩，但是资管新规的边际影响逐渐变弱，资管收入与 18 年 持平。 4） 投资业务连续三年成为收入占比最大的业务，表明重资本业务能力逐渐成为券商的核心竞争能力，这对于券商 的资产获取、风险定价和主动管理能力提出了更高的要求。 5）信用业务未来重点关注券商边际融资成本下降以及转融通制度改革带来的融券业务规模提升。 投资建议：截至 3 月 31 日，头部券商的估值 或 已经充分反映市场调整的预期。 2020 年 Q2 预计 仍将是逆周期政策密集落地的窗口期。再融资政策、新三板转板制度、基金投顾试点等利好政策将传导 至业绩端，后续主要期待创业板注册制、各类衍生品业务推出或放开、转融通制度改革等。流动性大概率维持宽松，将提振券商估值。央行年内第三次降准，我们判断后续货币政策的超预期概率加大，二季度 MLF、 LPR 利率以及存款基准利率均有可能下调。 2020 年 1 季度市场活跃度大幅提升，成交量、两融等数据均处于历史高点，我们预计龙头券商业绩将在 2020 年 1 季度高基数的情况下，实现较快增长。重点推荐：华泰证券、中信证券、招商证券、国泰君安，建议关注中信建投 H。 风险 提示 ： 资本市场改革进度低于预期，市场波动造成业绩及估值双重下滑 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2020-04-03 评级 2018A 2019A 2020E 2021E 2018A 2019A 2020E 2021E 601688.SH 华泰证券 17.47 买入 0.61 0.99 1.08 1.22 28.64 17.65 16.18 14.32 600030.SH 中信证券 22.13 买入 0.77 1.01 1.16 1.35 28.74 21.91 19.08 16.39 600999.SH 招商证券 17.81 增持 0.66 1.09 1.10 1.26 26.98 16.34 16.19 14.13 601211.SH 国泰君安 16.35 买入 0.77 0.97 1.17 1.36 21.23 16.86 13.97 12.02 资料来源： 天风证券研究所，注： PE=收盘价 /EPS -21%-17%-13%-9%-5%-1%3%2019-04 2019-08 2019-12证券 沪深 300行业报告 | 行业专题研究 内容目录 1. 2019 年业绩综述 . 4 1.1. 证券行业全年业绩同比增长 85% . 4 1.2. 23 家上市券商业绩同比增长 59% . 6 1.3. 上市券商资产配置情况 . 8 1.3.1. 资产规模 . 8 1.3.2. 资产结构 . 9 2. 上市券商各项主营业务情况分析 . 10 2.1. 经纪业务 . 10 2.2. 投行业务 . 12 2.3. 资管业务 . 13 2.4. 投资业务 . 14 2.5. 信用业务 . 15 3. 投资建议 . 17 图表目录 图 1： 2019 年证券行业收入结构 . 5 图 2： 2018 年证券行业收入结构 . 5 图 3：证券行业 ROE 与 ROA 情况 . 5 图 4：证券行业杠杆率情况（单位：倍） . 5 图 5：上市券商收入结构 . 7 图 6：统计范围内 23 家上市券商的总资产情况（单位：亿元） . 8 图 7：统计范围内 23 家上市券商的归母股东权益情况（单位：亿元） . 8 图 8：统计范围内 23 家上市券商的杠杆率情况（单位：倍） . 9 图 9：上市券商资产配置情况 . 10 图 10：沪深两市日均成交金额（单位：亿元） . 11 图 11：证券行业佣金率情况 . 11 图 12： A 股首发募集资金情况 . 12 图 13： A 股再融资募集资金情况 . 12 图 14： 沪深两市再融资规模情况（亿元） . 12 图 15：截至 2019 年 9 月底，券商资管计划规模为 11.51 万亿元（单位：亿元） . 13 图 16：沪深两市两融余额结构及占流通市值比重 . 16 图 17： 23 家上市券商融出资金规模均有不同程度的提升（单位：亿元） . 16 图 18： 23 家上市券商股票质押式回购规模有不同程度的下降（单位：亿元） . 16 图 19：券商板块目前估值仍处于历史中枢以下（中信行业非银金融 -证券） . 18 表 1：证券行业 2019 年净利润 1231 亿元，同比增加 85%（单位：亿元） . 4 行业报告 | 行业专题研究 表 2：统计范围内 23 家上市券商 2019 年的经营情况（单位：亿元） . 6 表 3： 2019 年统计范围内的 23 家上市券商的收入结构 . 7 表 4：上市券商经纪业务收入情况（单位：亿元） . 11 表 5：上市券商的证券承销业务净收入情况 （单位：亿元） . 13 表 6：上市券商受托客户资产管理业务净收入情况（单位：亿元） . 14 表 7：上 市券商自营投资业务收入情况（单位：亿元） . 14 表 8：上市券商投资业务配置结构（单位：百分比） . 15 表 9：上市券商信用业务收入情况及信用减值损失计提情况（单位：亿元） . 17 表 10：上市券商估值情况 . 18 行业报告 | 行业专题研究 1. 2019 年业绩综述 1.1. 证券行业全年业绩 同比 增长 85% 2019 年，证券市场行情回暖，交投活跃，股债市场主要指数均有所上涨。 133 家证券公司合计实现营业收入 3605 亿元，较上年同比增长 35%；实现净利润 1230.95 亿元，较上年同比大幅增长 84.77%。 2019 年行业整体净利润大幅增长主要是营业收入增长较快、营业支出增长幅度较缓（主要是信用减值损失计提减少）两方面因素的影响。 2019 年，累计亏损的证券公司减少至 13 家，占行业总数的 10%。截至 2019 年底，全行业总资产为 7.26 万亿元，较 18 年末增加 16.10%，净资产为 2.02 万亿元，较 18 年末增加 6.96%。证券行业 的净资本达到 1.62 万亿元，较 18 年末增加 3.01%。行业资产规模持续扩大，资本实力不断增厚。 表 1： 证券行业 2019 年净利润 1231 亿元，同比增加 85%（单位：亿元） 项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 同比变动（ %） 券商数量（家） 129 131 131 133 2% 营业收入 3279.9 3113.3 2662.9 3604.8 35% 代理买卖证券业务净收入 1053.0 820.9 623.4 787.6 26% 证券承销与保荐业务净收入 520.0 384.2 258.5 377.4 46% 财务顾问业务净收入 164.2 125.4 111.5 105.2 -6% 投资咨询业务净收入 50.5 34.0 31.5 37.8 20% 资产管理业务净收入 296.5 310.2 275.0 275.2 0% 证券投资收益 568.5 861.0 800.3 1221.6 53% 股权投资收益 216.4 193.7 -10% 利息净收入 381.8 348.1 214.9 463.7 116% 净利润 1234.5 1130.0 666.2 1231.0 85% 盈利券商数量 124 120 106 120 13% 总资产（万亿元） 5.79 6.14 6.26 7.26 16% 净资产（万亿元） 1.64 1.85 1.89 2.02 7% 客户交易结算资金余额 14,400 10,600 9,379 13,000 39% 托管证券市值（万亿） 33.77 40.33 32.62 受托管理资金本金总额（万亿） 17.82 17.26 14.11 12.29 -13% 资料来源： 中国证券业协会， 天风证券研究所 收入结构： 1）代理买卖证券业务净收入（含席位租赁） 787.63 亿元，同比增长 26.34%，收入占比 21.85%。 2019 年 两市日均股基交易额为 5200 亿元，同比增加 41%。 2）证券承销与保荐业务净收入 377.44 亿元，同比增长 46.04%，收入占比 10.47%。财务顾问业务净收入 105.21 亿元，同比下降 5.64%，收入占比 2.92%。 3）投资咨询业务净收入 37.84 亿元，同比增长 20.05%，收入占比 1.05%。 4）资产管理业务净收入 275.16 亿元，同比增长 0.06%，收入占比 7.63%。 5）证券投资收益（含公允价值变动） 1221.60 亿元，同比增长 52.65%，收入占比 33.89%。 6）利息净收入 463.66 亿元，同比增长 115.80%，收入占比 12.86%，利息净收入同比大幅改善主要是因为新增其他债权投资的利息收入。 截至 2019 年，证券行业的 ROE 为 6.09%，已经走出 2018 年的低点 。对于下一阶段行业 ROE的表现，我们认为在资本市场保持平稳的情况下，证券行业的 ROE 预计将维持约 5-7%之间的水平，但是大券商与行业 ROE 之间的差距将逐渐拉大 ，中信证券等龙头券商 ROE 预计 将迎来向上拐点。 2019 年证券行业的杠杆率相对 2018 年继续提升，截至期末行业杠杆率为 2.95 倍。 参考美国经验，杠杆倍数是决定 ROE 的核心指标，中国券商的杠杆倍数正在处于提升期（类似于美国证券行业的 1975-1990 年），资本中介业务、机构交易业务（基于 FICC、衍生品）的政策变化与业务发展值得期待 。 行业报告 | 行业专题研究 图 1： 2019 年证券行业收入结构 图 2： 2018 年证券行业收入结构 资料来源： 中国证券业协会， 天风证券研究所 资料来源： 中国证券业协会， 天风证券研究所 图 3：证券行业 ROE 与 ROA 情况 资料来源： 中国证券业协会， 天风证券研究所 图 4：证券行业杠杆率情况（单位：倍） 资料来源： 中国证券业协会， 天风证券研究所 经纪 投行 资管 投资 利息 其他 经纪 投行 资管 投资 利息 其他0%5%10%15%20%25%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019ROE ROA0.000.501.001.502.002.503.003.502013 2014 2015 2016 2017 2018 2019杠杆率行业报告 | 行业专题研究 1.2. 23 家上市券商业绩同比增长 59% 2019 年， 23 家上市券商业绩大幅改善。 23 家上市证券公司实现归母净利润 882.7 亿元，YOY+59.05%，占证券行业整体净利润的 71.71%。 23 家 上市券商的 平均 ROE 为 6.4%，高于行业水平（ 6.09%）。中信证券、海通证券、国泰君安、华泰证券、广发证券 、招商证券和中信建投的 归母净利润分别为 122.3 亿元、 95.2 亿元、 86.4 亿元、 90.0 亿元 、 75.4 亿元、72.8 亿元 和 55.0 亿元， 较 18 年分别增长 30%、 83%、 29%、 79%、 75%、 65%和 78%，业绩稳健 增长。中小券商因业绩基数低及自营改善明显，净利润增幅大。国海证券（ YOY+567%）、光大证券（ YOY+450%）、 第一创业（ YOY+313%）、 南京证券（ YOY+206%）、 西部证券（ YOY+204%） 。 表 2： 统计范围内 23 家上市券商 2019 年 的经营情况（单位：亿元） 公司名称 营业收入 营收同比 归母净利润 净利同比 净资产 ROE 净资本 中信证券 431.4 16% 122.3 30% 1,616 7.6% 949.0 国泰君安 299.5 32% 86.4 29% 1,375 6.3% 859.7 海通证券 344.3 45% 95.2 83% 1,261 7.6% 728.7 中国银河 170.4 72% 52.3 81% 709 7.4% 690.2 华泰证券 248.6 54% 90.0 79% 1,225 7.3% 640.9 广发证券 228.1 49% 75.4 75% 912 8.3% 608.6 申万宏源 245.9 61% 57.4 38% 832 6.9% 561.5 中信建投 136.9 26% 55.0 78% 566 9.7% 539.6 招商证券 187.1 65% 72.8 65% 850 8.6% 486.5 东方证券 190.5 85% 24.4 98% 540 4.5% 401.1 国信证券 140.9 40% 49.1 43% 562 8.7% 400.5 光大证券 100.6 30% 5.7 450% 474 1.2% 365.8 国金证券 43.5 15% 13.0 29% 207 6.3% 182.9 华西证券 39.4 55% 14.3 69% 196 7.3% 165.7 国元证券 32.0 26% 9.1 36% 248 3.7% 159.3 西部证券 36.8 65% 6.1 204% 177 3.5% 152.0 红塔证券 20.7 72% 8.4 117% 134 6.3% 150.2 浙商证券 56.6 53% 9.7 31% 149 6.5% 125.1 国海证券 35.6 68% 4.9 567% 140 3.5% 120.4 中银证券 29.1 6% 8.0 13% 127 6.3% 118.6 华安证券 32.3 83% 11.1 100% 133 8.4% 106.8 南京证券 22.0 78% 7.1 206% 111 6.4% 96.7 第一创业 25.8 46% 5.1 313% 90 5.7% 62.1 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 2019 年， 我们统计范围内的 23 家 上市券商的投资收益、经纪业务、投资银行业务、资产管理业务、利息收入、其他收入的占比分别为 31.49%、 19.09%、 10.17%、 8.04%、 14.09%和17.12%。与 2018 年的收入结构相比，经纪、投行、资管三大轻资产业务的占比均有不同程度的下降，分别下降 4.5、 2.1 和 2.2 个百分点。投资收益和利息收入的占比继续提升，较2018 年底提升 3.7 个百分点和 6.5 个 百分点，资金类业务的收入占比持续提升。 未来上市券商的营收结构中，我们预计资金类业务的收入预计将继续提升，而轻资产的业务收入占比预计将持续下降，尤其是经纪业务的占比。 行业报告 | 行业专题研究 图 5： 上市券商收入结构 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 ， 2019 年 Q4 的数据仅统计 23 家上市券商 中信证券、海通证券、 国泰君安、华泰证券、广发证券、招商证券和中信建投的收入结构相对均衡，投资收益的占比分别为 36.8%、 33.3%、 29.5%、 36.9%、 29.3%、 32.9%和 32.2%。中信建投和国金证券是两家投行业务收入占比超过 20%的券商，分别是 26.9%和 20.7%。国信证券、南京证券、中国银河的经纪业务收入占比较高，分别是 29.0%、 27.4%和 26.7%。红塔证券、西部证券、华安证券等中小券商投资收益占比较高，分别是 88.2%、 45.1%和 44.4%。 表 3： 2019 年 统计范围内的 23 家 上市券商 的 收入结构 经纪业务 投资银行业务 资产管理业务 利息收入 投资收益 其它收入 中信建投 20.8% 26.9% 5.8% 11.4% 32.2% 2.9% 国金证券 26.2% 20.7% 2.2% 17.7% 28.5% 4.6% 第一创业 11.1% 16.1% 29.1% -3.6% 34.8% 12.5% 南京证券 27.4% 13.7% 3.3% 35.9% 16.9% 2.8% 光大证券 25.0% 13.7% 12.3% 15.6% 22.1% 11.3% 华西证券 25.5% 13.2% 2.1% 29.7% 28.7% 0.8% 国元证券 21.3% 12.5% 3.7% 40.0% 16.6% 5.8% 中信证券 17.2% 10.4% 13.2% 4.7% 36.8% 17.6% 国信证券 29.0% 10.1% 1.7% 12.1% 33.1% 14.0% 国海证券 15.3% 10.1% 8.3% 15.0% 26.6% 24.8% 海通证券 10.4% 10.0% 7.0% 12.0% 33.3% 27.3% 招商证券 21.3% 9.7% 5.6% 10.1% 32.9% 20.3% 国泰君安 18.8% 8.7% 5.6% 17.5% 29.5% 20.0% 西部证券 17.9% 8.6% 0.6% 6.1% 45.1% 21.7% 华泰证券 16.5% 7.8% 11.1% 8.5% 36.9% 19.0% 中银证券 20.7% 7.5% 25.2% 28.6% 14.5% 3.7% 广发证券 18.4% 6.3% 17.1% 13.9% 29.3% 14.9% 华安证券 21.9% 5.9% 3.5% 16.7% 44.4% 7.5% 浙商证券 15.9% 5.5% 4.7% 5.4% 23.7% 44.7% 东方证券 8.1% 5.5% 9.4% 4.7% 19.7% 52.5% 申万宏源 15.4% 4.7% 5.2% 13.1% 21.7% 39.8% 红塔证券 8.2% 3.4% 4.4% -11.6% 88.2% 7.4% 中国银河 26.7% 2.8% 3.7% 20.5% 28.7% 17.5% 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 0%20%40%60%80%100%经纪业务 投资银行业务 资产管理业务 利息收入 投资收益 其他收入行业报告 | 行业专题研究 1.3. 上市券商资产配置情况 1.3.1. 资产规模 资产规模： 2019 年大型券商整体上坚持扩表趋势，但是增速不一。 统计范围内的 23 家上市券商的总资产规模为 5.61 万亿元，较 18 年底增加 19.6%。 华泰证券和 中信建投总资产规模较 18 年底 +52.5%和 +46.4%，显著高于同业，值得重点关注。 1） 2019 年末，中信 证券 、海通 证券、华泰证券、国泰君安 、广发 证券 、招商 证券 、中信建投的总资产规模分别为 7917 亿元、 6368 亿元、 5622 亿元、 5593 亿元、 3944 亿元、 3818亿元和 2857 亿元，较 18 年底分别增长 21.2%、 10.8%、 52.5%、 28.1%、 1.4%、 25.2%和 46.4%。华泰证券增速高归因于 2019 年完成 GDR 融资以及交易性金融资产增速高， 中信建投增速高归因于交易性金融资产和客户资金存款增速高。 2） 2019 年末，中信 证券、国泰君安、海通证券和华泰证券 的归母股东权益突破千亿，分别是 1616 亿元、 1375 亿元、 1261 亿元 和 1225 亿元 ，较 18 年底增长 5.5%、 11.4%、 7.0%和 18.5%。 再融资依然是驱动券商净资产规模增长的主因，华泰证券是通过 GDR 发行，国泰君安是通过发行永续债补充资本。 3） 2019 年， 23 家 上市券商 中有 14 家实现 杠杆率 的提升。大型券商杠杆率普遍提升，中信证券、海通证券、华泰证券和国泰君安的杠杆率分别是 4.07 倍、 3.92 倍、 3.91 倍和 3.13倍，均有不同程度提升。 广发杠杆率略有下滑（由 3.77 倍下降至 3.39 倍），主要是因为投资类资产和融资类资产收缩，尤其是海外子公司的杠杆率下降。 图 6： 统计范围内 23 家上市券商的 总资产 情况（单位：亿元） 资料来源： wind， 天风证券研究所 图 7： 统计范围内 23 家上市券商的归母股东权益情况（单位：亿元） 资料来源： wind， 天风证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000中信证券 海通证券 华泰证券 国泰君安 广发证券 申万宏源 招商证券 中国银河 中信建投 东方证券 国信证券 光大证券 国元证券 华西证券 浙商证券 国海证券 华安证券 国金证券 西部证券 中银证券 红塔证券 南京证券 第一创业2018/12/31 2019/12/3101,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000中信证券 海通证券 华泰证券 国泰君安 广发证券 申万宏源 招商证券 中国银河 中信建投 东方证券 国信证券 光大证券 国元证券 华西证券 浙商证券 国海证券 华安证券 国金证券 西部证券 中银证券 红塔证券 南京证券 第一创业2018/12/31 2019/12/31行业报告 | 行业专题研究 4）我们观察 23 家上市券商之间的规模差异，可以明显的发现行业前十的券商资产规模优势十分明显，随着这些券商相继完成股权融资，未来资本金的差距会逐步放大。此外，杠杆率也是区分的指标，事实上，行业前十的券商中除了广发证券和申万宏源的杠杆有所收缩以外，杠杆率普遍提升。 图 8： 统计范围内 23 家上市券商的 杠杆率 情况（单位：倍） 资料来源： wind， 天风证券研究所 1.3.2. 资产结构 市场行情高涨的背景下，客户资金存款和投资类资产均大幅提升，融资类资产收缩。 1） 2019 年，中信建投、华泰证券、广发证券、国泰君安、招商证券、中信证券、海通证券客户资金存款同比分别增长 61.6%、 56.7%、 47.7%、 40.7%、 32.1%、 28.4%和 22.2%，占总资产的比例分别是 16.6%、 12.0%、 14.8%、 17.1%、 13.9%、 12.1%和 12.0%，占比平均提升 1.5个百分点。 2） 2019 年，上市券商延续融资类业务收缩的趋势，尤其是以自有资金对接股票质押业务下滑明显。 2019 年末，华泰证券、国泰君安、招商证券、中信证券、广发证券、中信建投、海通证券的融出资金规模较 18 年底的增速分别是 49.4%、 34.4%、 28.5%、 23.6%、 20.8%、 10.6%和 8.1%，融出资金的绝对值虽然有提升，但六家上市券商融出资金占总资产的平均比例较18 年底持平。 2019 年，七家上市券商的买入返售金融资产均有不同程度下滑（招商除外） ，华泰证券、广发证券、海通证券、中信证券、国泰君安、中信建投、招商证券期末的买入返售金融资产同比 -57.6%、 -43.8%、 -30.5%、 -12.7%、 -11.7%、 -11.3%和 +8.0%，但招商以自有资金对接股票质押业务的规模同比下降 7.7%。现阶段上市券商的股票质押规模已经大幅收缩，履约保障比例均保持较高水平，未来资本中介业务预计将以客户为中心，差异化管理。 3）提升交易性金融资产规模是龙头券商扩表的方向之一。 2019 年末，中信 证券 、 华泰证券、 海通 证券、国泰君安 、招商 证券 、中信建投和广发 证券 的交易性金 融资产规模分别是3553 亿元、 2528 亿元、 2196 亿元、 1890 亿元、 1381 亿元、 918 亿元和 811 亿元，较 18年底分别增长 43.6%、 106.8%、 23.9%、 37.3%、 38.0%、 60.1%和下降 8.1%，归因于交易性债券和股票的投资规模提升。期末，六家上市券商的交易性金融资产规模占总资产的平均比例为 33.7%，较 18 年底提升 4.1 个百分