2020年5月宏观经济形势分析报告.pdf

民银智库研究 经济 运行 延续改善 势头 纾困 与改革 开放创新并重 2020 年 5 月 宏观经济 形势 分析 报告 疫情对全球经济的冲击日益显现 。 2020 年 4 月摩根大通全球制造业PMI 较上月大幅回落 7.5 个百分点至 39.8%，创 2009 年 10 月以来新低； OECD 综合领先指标为 96.35， 降至 全球金融危机以来 新 低。分国别看， 美国经济大幅萎缩，联储维持零利率不变 ；欧洲经济或现历史性衰退，欧央行双管齐下释放流动性，英央行按兵不动；日本经济形势极其严峻，央行加码宽松政策；主要新兴经济体受到新冠疫情冲击，货币政策进一步宽松。 我 国 经济 4 月 延续 恢复改善 势头。 4 月以来，复工复产扎实推进，主要指标呈现积极变化，经济运行正逐步向常态化复苏。从生产端看，工业增速由负转正，显著好于预期；从需求端看，消费和固定资产投资 降幅继续收窄 ， 出口 受在手订单加速赶工 超预期反弹 ；从金融环境看，新增信贷和社融均创历史新高。但 4 月物价显著回落显示总需求仍然不足， 城镇调查失业率由 5.9%回升至 6.0%，小幅恶化。 下一阶段经济运行 面临 三项不确定因素。一是外需萎缩幅度。 我国 4月出口同比增速 远超 预期，主要源于前期在手订单的加速赶工和防疫物资 的集中出口。由于全球经济已陷入停摆境地，未来对出口的冲击将会逐渐显现。 二是制造业投资回升幅度。 外需在 5 月份或将明显回落， 在导致出口下降的同时，也会沿着出口产业链影响到就业、居民收入和消费，从而会对内需产生冲击。制造业投资的修复，仍有待总需求的进一步回暖和市场状况的明显改善。 三是消费反弹幅度。 从央行 4 月底公布的城镇储户问卷调查来看，居民对于收入前景 仍 不乐观，消费能力和消费意愿预计都将处于低位。 政策展望与建议。 积极的财政政策将更加积极有为，大力提质增效 ；货币政策基调将更加 灵活适度 ，定向降准和 LPR 下行仍有空间 。下一阶段 ，除了做好“六保”“六稳”工作之外，还应重点关注以下三个方面：一是按“三零（零关税、零壁垒、零补贴）”原则推进更高水平对外开放；二是通过盘活社保基金、住房公积金、国有非战略性经营资产等，着力稳企纾困；三是以新基建为契机推进经济数字化转型 升级 。 2020年第 21期 总第 140 期 中国民生银行研究院 2020年 5月 18日 宏观 研究团队 黄剑辉 huangjianhuicmbc 王静文 wangjingwen2cmbc 应习文 yingxiwencmbc 孙莹 sunying16cmbc 张雨陶 zhangyutaocmbc 袁雅珵 yuanyachengcmbc 伊楠 yinancmbc 赵金鑫 zhaojinxincmbc 孔雯 kongwen1cmbc 程斌琪 chengbinqicmbc 1 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 目 录 一、全球宏观经济形势分析 .1 美国：美国经济大幅萎缩，联储维持零利率不变 . 1 欧洲：经济或现历史性衰退，欧央行双管齐下释放流动性 . 2 日本：经济形势极 其严峻，央行加码宽松政策 . 4 新兴经济体：疫情影响显现，货币政策进一步宽松 . 5 二、我国宏观经济形势分析 .7 工业：增速超预期由负转正，制造业显著回升 . 7 消费：持续回暖态势明显，带动 市场向好企稳 . 9 投资：投资降幅继续收窄，制造业仍是最大拖累 . 10 房地产：疫情冲击渐弱，市场回暖明显，各指标降幅收窄 . 12 外贸：出口超预期 反弹，进口继续下行，顺差大幅增加 . 14 通胀：供给恢复需求回落致 物价 显著下降 . 16 金融：新增信贷社融创历史同期新高，规模结构双优化 . 18 市场：人民币汇率小幅贬值，债券收益率曲线进一步陡峭化 . 20 三、政策回顾 与展望 . 22 宏观政策回顾 . 22 宏观政策展望 . 26 宏观政策建议 . 27 主要宏观经济及金融数据一览表 . 29 1 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 一、 全球宏观经济形势分析 疫情对全球经济的冲击日益显现 。 4 月以来，发达国家的疫情总体趋于平缓，但俄罗斯、印度、巴西等新兴经济体疫情蔓延势头仍在加剧。2020 年 4 月，摩根大通全球制造业 PMI 为 39.8%，较上月 大幅 回落 7.5个百分点， 创 2009年 10月以来新低 ；服务业 PMI回落 12.8个百分点至24%，为历史新低 ；综合 PMI回落 12.7个百分点至 26.5%。 OECD综合领先指标为 96.35， 连续 3个月回落之后，已降至 全球金融危机以来最低水平 。 分国别来看 ， 美国经济大幅萎缩，联储维持零利率不变 ； 欧洲经济或现历史性衰退，欧央行双管齐下释放流动性，英央行按兵不动 ； 日本经济形势极其严峻，央行加码宽松政策 ； 主要新兴经济体经济受到新冠疫情冲击，货币政策进一步宽松 。 美国： 美国经济大幅萎缩，联储维持零利率不变 美国经济大幅萎缩。 2020年一季度美国实际 GDP年化季率下滑 4.8%，较去年四季度回落 6.9个百分点，为近六年来首次负增长，创 2008年四季度以来最低。 二季度以来，美国经济继续下滑，仍未见底。 制造业景气度显著下降， 4月美国 ISM制造业 PMI录得 41.5%，较上月回落 7.6 个百分点，指标近十年来首次跌至荣枯线下。同期 Markit制造业 PMI录得 36.1%，较前值继续下降，再度刷新历史新低。 零售 销售断崖下跌， 4月零售销售、核心零售销售环比分别下滑 16.4%、 17.2%，创统计以来最低； 5 月密歇根消费者信心指数 为 73.7，较上月水平有所回升，但仍处近十年低位。 进出口增速双双下滑， 3 月美国出口季调同比下降 9.6%，降幅创统计记录。同期进口季调同比下降 6.2%，降幅为近十一年最大。 4月贸易逆差 444亿美元，较上月增加 46亿美元，对中国贸易逆差为 118亿美元，较上月减少 42亿美元。 劳动力市场遭严重冲击， 4 月季调后非农就业人口骤减 2050 万人，为经济大萧条统计来最差。同期失业率达到 14.7%，比上月增加 10.3 个百分点，创历史新高。平均时薪同比增长 7.9%，强于预期，幸存者偏差效应表明失业主要影响低收入人群。 通胀走势明显疲弱， 4月 CPI、核心CPI同比增长 0.3%、 1.4%，较上月回落 1.2、 0.7个百分点，刷新近五年、2 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 十年来新低。同期 CPI、核心 CPI环比下滑 0.8%、 0.4%，分别为金融危机、统计以来最大跌幅。 联储维持零利率不变。 当地时间 4月 29日， FOMC票委一致同意将联邦基金利率的目标范围维持在 0%-0.25%，同时将法定存款准备金率和超额存款准备金率维持在 0.10%水平。 会议声明包含三个要点：一是 新冠病毒防控措施在短期内严重影响经济活动，导致失业激增、信贷流动性枯竭和通胀大幅下滑，同时疫情对中期经济 前景构成较大风险。 二是联储将维持当前利率水平，直至经济能够承受本次疫情冲击，并有望实现充分就业和通胀稳定的双重目标。 三是 为缓解家庭和企业流动性压力，联储仍将继续购买国债、机构住房和商业抵押贷款支持证券。 由于市场已大幅消化经济萎缩预期， CME 美联储观察数据在非农发布前后保持一致： 6月 FOMC会议维持当前利率区间概率为 100%。 中美同意加强合作推动经贸协议落地。 北京时间 5 月 8 日，中国国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤应约与美贸易代表莱特希泽、财政部长姆努钦通话。双方表示应加强宏观经济和公共卫生合作，努力为中美第一阶段经贸协议的落实创造有利氛围和条件，推动取得积极成效。双方同意保持沟通协调。疫情冲击引发第一阶段经贸协议落地担忧，此次沟通表明中美贸易领域出现缓和，预计谈判在未来持续进行，总体进程有所滞后。 欧洲：经济或现历史性衰退，欧央行双管齐下释放流动性 欧元区经济面临严重萎缩。欧元区 2020 年一季度 GDP 初值同比下降 3.3%，不及预期值 -3.1%和前值 1%；环比下降 3.8%，创 1995年有记录以来新低，反映出一季度最后几周欧元区各国施行封锁措施对经济活动造成的 严重 冲击。 疫情影响下经济景气愈加低迷。 PMI数据显示，欧元区 4 月经济活动几乎陷入停滞。欧元区 4月制造业 PMI终值录得 33.4%，较初值下修0.2 个百分点，不及预期和前值，创 2009 年 2 月以来新低；服务业 PMI仅录得 12%，创历史新低。疫情下餐馆、酒吧和其他休闲娱乐场所纷纷关闭，叠加旅游受限，欧元区占主导地位的服务业形势十分严峻。 内需锐减至历史低点。 欧元区 3月零售销售同比增长 -9.2%，环比增长 -11.2%，双双不及预期值和前值，创历史新低。受封锁限制措施影响，消费者除食品和网上订单以外的所有支出均大幅锐减，服装、鞋类、纺织品和汽3 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 车燃料销售降幅最 大。 生产 断崖式下跌 。 3 月欧元区工业生产指数同比增速降幅较上月 断崖式下跌 10.7 个百分点至 -12.9%， 创 2009 年 8 月以来新低 ，显示出欧元区生产动能 急剧弱化 。 进出口增速放缓。 2 月欧元区进口同比增速降幅较上月扩大 0.4个百分点至 -0.9%，连续第二个保持负增长；出口同比增速较上月提高 1.5 个百分点至 1.6%，贸易顺差扩大至 230.4亿欧元。 劳动力市场走弱。 欧元区 3月失业率录得 7.4%，虽好于预期值 7.7%，但较上月攀升 0.1 个百分点，预计 4 月份将继续大幅上升。 通胀持续回落。 4月欧元区 CPI同比增长 0.4%， 虽好于预期值 0.1%，但较上月下滑0.3个百分点 ， 2020年以来已连续三个月下行，为 2016年 8月以来新低，日渐显著低于欧央行 2%的通胀目标。 欧央行再降 TLTRO-III 利率并增加紧急再融资操作。 4 月 30 日召开的欧央行货币政策会议维持三大利率不变，同时双管齐下释放流动性。一方面，欧央行将 TLTRO-III 利率再次下调 25 个基点至 -0.5%，符合额外条件的银行甚至能以 -1%的利率进行再融资操作。也就是说，银行从欧央行融资再放贷给实体部门，银行可从欧央行获得 0.5%-1.0%的贴息。另一方面，欧央行还将在 2020 年 5 月至 12 月间新增 7 次非定向长期再融资操作，称为“大流行紧急长期再融资操作”（ PELTROs）。 PELTROs是欧央行针对此次疫情新设立的工具， 利率为 -0.25%，旨在为欧元区金融体系提供即时流动性支持。尽管这两项宽松举措力度较为可观，但市场仍感到失望，主要源于会议决定保持 3 月 18 日设立的 7500 亿欧元债券购买计划（ PEPP）规模不变，不及此前市场对欧央行将提高其 PEPP购买上限至 1 万亿欧元以上的预期。总体来看，本次欧央行宣布的均为较稳妥的宽松措施，暂时没有提及无限量购买国债或者扩大 PEPP 规模等 。由于欧洲在此次疫情中受到冲击较大，通胀预期持续走低，因此预计未来欧央行进一步扩大宽松的可能性较大。从欧央行自疫情爆发以来的表态来看，降息已不是长期执行负利率的欧元区优先选项。加深负利率不仅可能对已负担沉重的金融体系造成二次冲击，对实体经济的传导效果也将大打折扣，因此欧央行对于降息始终非常谨慎，预计欧央行在6 月初的议息会议上对放松购债计划规模上限或到期期限做出进一步指引的可能性较大。 英央行按兵不动。 英央行在 5 月 7 日举行的议息会议上维持基准利率在 0.1%不变，维持 6450亿英镑资产购买总规模不变，符合市场预 期。4 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 英央行预计， 2020年英国 GDP增速为 -14%，大幅低于 1月的预测值 0.8%，其中二季度 GDP增速预期为 -25%； 2021年 GDP增速预期为 15%。英央行认为，英国经济降幅将是快速但短暂的，此后将缓慢复苏。英央行行长贝利表示，预计在解除封锁措施后，疫情对经济需求的影响将持续 1年左右；英国央行可能在 6 月采取更多量化宽松措施，进一步措施不排除任何选项，英国离负利率还很远。 日本：经济形势极其严峻，央行加码宽松政策 由于新冠肺炎疫情蔓延，日本经济将继续在一段时间内处于严峻状态，经济前景不确定性仍然很高：一方面 ，国民取消不重要不急需的外出活动，导致家庭和企业经济活动明显缩小；另一方面，海外需求萎缩以及产业链、供应链的不稳定，给外向型的日本经济带来巨大冲击。 经济景气度大幅下行。 4 月制造业 PMI 为 41.9%，较上月下降 2.9个百分点，萎缩速度为 2009年 4月以来最快；服务业 PMI为 21.5%，较上月大幅下降 12.3个百分点，为 2007年 9月调查开始以来的最低水平。生产疲弱。 3 月工业生产指数同比下降 5.2%，降幅较上月收窄 0.5 个百分点，已连续 6 个月负增长。 消费低迷。 3 月两人及以上家庭月消费性支出实际同比下降 6.0%，创 2015 年 3 月以来最大降幅，已连续 6 个月负增长； 4月季调后消费者信心指数从上月的 30.9%暴跌至 21.6%，创有数据统计以来最低值。 外需持续低迷对外贸出口造成挤压。 3 月出口同比下降 11.7%，连续 16个月下降，降幅较上月大幅扩大 10.7 个百分点；进口同比下降 5.0%，降幅较上月收窄 8.9 个百分点；贸易顺差大幅下降99%至 49亿日元。 物价水平持续走低。 3月核心 CPI同比上涨 0.4%，涨幅较上月回落0.2 个百分点，主要原因在于汽油价格下跌，油价成本大幅下滑。此外，日元走强降低了非新鲜食品价格，旅游和住宿价 格下降的速度放缓。若在核心 CPI 的基础上进一步扣除能源价格影响，则 CPI 同比上涨 0.6%，与上月持平。下一阶段，总需求走弱的抑制效应会对价格构成压力，意味着超宽松货币政策将持续更长时间。 失业率上升，就业岗位减少。 3月季调后失业率为 2.5%，较上月上升 0.1 个百分点。就业者中，兼职、临时工等非正规劳动者的人数较去年同期减少 26 万，减幅创下 2014 年1 月以来新高。对此，日本总务省表示，完全失业率虽然还维持在一个5 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 较低水平，但已处于临界点，预计 4 月的情况也不会好转。 3 月求才求职比为 1.39，较上月下降 0.06，为 2016年 9月以来最低。 货币宽松力度加大。 鉴于当前经济形势迅速恶化，日本央行决定进一步加大货币政策宽松力度，向市场注入充足的资金，以防止企业破产激增，避免削弱经济长期增长前景。具体措施包括：无限量购买日本国债，取消之前每年约 80万亿日元购债规模的额度限制，以保证长期利率稳定在 0 左右；大幅增加公司债券和商业票据的最高购买额度，从大约7万亿日元增加至 20万亿日元。纳入购买对象的公司债等到期期限此前为一至三年，今后将延长至五年，对单一发行对象的购买限额也将大幅放宽；进一步放宽针对中小企业的零利率贷款的担保条件。日 本央行下调今年的经济增速预期和核心通胀率预期。将今年的经济增速预期从此前的 0.9%下调为 -5%至 -3%，将核心通胀率预期从此前的 1.0%下调为 -0.7%至 -0.3%。日本央行还调整了前瞻指引，删除关于物价动能的表述，并表示未来发展非常不明朗，经济仍处于严峻形势。 新兴经济体：疫情影响显现，货币政策进一步宽松 主要新兴经济体受到疫情冲击，货币政策进一步宽松。 增长方面，印度经济受创明显，巴西经济前景不容乐观，俄罗斯经济形势严重恶化，南非经济前景黯淡；通胀方面，印度通胀回落、高于目标中值，巴西通胀回落至目标中值以下，俄罗斯通胀有所回升、仍低于目标中值，南非通胀回落至目标中值以下；货币政策方面，印度央行推出第二轮经济刺激措施，巴西央行大幅降息，俄罗斯重启宽松周期，南非不到一个月再次大幅降息。 印度经济受创明显。制造业景气大幅回落。 4月制造业 PMI由 51.8%大幅回落至 27.4%，反映出新冠疫情对出口和供应链的负面影响 。 失业率或大幅上升。 2月失业率为 7.8%，研究机构 CMIE 预计 3月失业率上为 8.7%，全国封锁或导致 4 月失业率攀升至 23.5%。 通胀继续回落。 3月 CPI同比上升 5.9%，较上月回落 0.7个百分点，高于目标中值、低于区间上限。 进出口大幅下降 。 3 月出口同比下降 35.6%，进口同比下降28.7%，逆差较上月和去年同期均有收窄。 央行推出第二轮经济刺激。 4月 17日，印度央行宣布针对疫情影响的第二轮经济刺激措施，具体措施包括：将逆回购利率下调 25 个基点，从此前的 4%下调至 3.75%；通过定向长期回购操作投放 5000 亿卢比的6 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 流动性支持，用以支持农业和农村产业、中小企业和住房建设；放松对非银行金融机构的相关监管要求，等疫情平复后再慢慢恢复。 巴西经济前景不乐观。制造业景气下行。 4月，制造业 PMI为 36%，较上月下降 12.4个百分点。 服务业景气下降。 服务业 PMI为 27.4%，较上月回落 7.1 个百分点。 消费者信心下降。 4 月消费者信心指数由 82.4回落至 59.3。 失业率上升。 3 月巴西失业率为 12.7%，较去年 2 月上升0.3 个百分点。 通胀水平回落。 4 月广义消费者物价指数同比增长 2.4%，比上月下降 0.9个百分点，低于通胀目标中值 4%。 央行大幅降息应对疫情冲击。 5 月 6 日，巴西央行宣布将基准利率下调 75 个基点至 3%历史低位，降幅超市场预期。该国央行表示，当前经济形势要求采取非同寻常的大规模货币政策刺激措施， 6月 17日议息会议可能进一步下调基准利率，但幅度不会超过本次；疫情未来发展和国内局势均存在巨大不确定性，现在还很难预计未来将如何行动。 俄罗斯经济形势严重恶化。经济景气历史新低。 4月制造业 PMI为31.3%，较上月回落 16.2 个百分点，连续十二个月位于荣枯线以下；服务业 PMI 为 12.2%，较上月回落 24.9 个百分点，为有数据以来最低值。消 费有所增长。 3月零售营业额指数同比增长 5.6%，比上月提高 1个百分点。 失业率上升。 3 月失业率为 4.7%，较上月提高 0.1 个百分点，为2019年 4月以来最高值。 通胀有所回升。 4月 CPI同比上升 3.1%，比上月提高 0.6个百分点，为 5个月来最高值。 央行将利率降至 6年低点。 4月 24日，俄罗斯央行将主要利率下调50基点至 5.5%，为 6年来最低值，标志着该国央行在 3月短暂停顿后重返货币宽松周期。央行表示，二季度开始，新冠疫情大流行促使政府施加限制措施，加之石油价格暴跌，导致外需求蒸发、国内活动受阻，经济形势严重恶化 ，促使其转向更加宽松的货币政策。 南非经济前景黯淡。经济景气持续低迷 。 4 月 PMI 为 46.1%，较上月回落 2.7个百分点，但连续五个月处于荣枯线以下。 消费信心下降 。 1月零售销售（不变价）同比增长 1.2%，较上月回升 1.7 个百分点； 4 月份商业信心指数由 89.9回落至 77.8。 失业率或将大幅上升。 统计数据显示， 2019年四季度失业率为 29.1%； 5月 4日，南非财政部总干事表示，受新冠疫情影响，南非失业率可能达到 40。 通胀有所回落。 3 月 CPI同比增速 4.1%，较上月回落 0.5个百分点，低于目标中值 4.5%。 7 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 央行 下调利率至纪录低位。 4月 14日，南非央行宣布将回购利率下调 100 基点至 4.25%，创历史新低；就在不到一个月前，该国央行刚刚降息 100 基点；已采取措施确保货币和政府债券市场有足够的流动性，并放宽资本要求，以释放资本供金融机构转贷。新冠病毒疫情、较低的油价和疲弱国内需求拉低通胀，为该国央行应对疫情冲击提供政策空间。 二、 我国宏观经济形势分析 4 月份经济总体延续了 3 月份以来 的恢复改善 势头，复工复产扎实推进，主要指标呈现积极变化 ，经济运行正逐步向常态化复苏 。 截至 4月 25日左右， 规模以上 工业达到正常生产水平一半以上的企业接近 85%，规上服务业企业超过 70%，有资质的建筑业企业超过 60%。 从生产端看，工业增速由负转正，显著好于预期；从需求端看，消费和固定资产投资降幅继续收窄，出口受在手订单加速赶工超预期反弹；从金融环境看，新增信贷和社融均创历史新高。但 4 月物价显著回落显示总需求仍然不足，城镇调查失业率由 5.9%回升至 6.0%，小幅恶化 。 下一阶段经济运行能否 稳定复苏 仍存在 三项 不确定因素 。 一是外需的萎缩幅度。 我国 4 月出口同比增速 远超 预期，主要源于前期在手订单的加速赶工和防疫 物资 的集中出口。由于 全球经济已陷入停摆境地， 外需萎缩 对出口的冲击将会逐渐显现。 二是制造业投资的回升幅度。 出口下滑将会 沿着产业链影响到就业、居民收入和消费，从而会对内需产生冲击。同时，我国一季度产能利用率为 67.2%，为统计以来最低水平，显示大量产能仍在闲置。制造业投资的修复，仍有待总需求的进一步回暖和市场状况的明显改善。 三是消费的反弹幅度。 央行 4 月底公布 了 城镇储户问卷调查， 居民一季度对于未来收入信心指数为 45.9%，为 2001年有统计以来的最低水平。“更多消费”占比下降，“更多储蓄”占比提升，两者之间差距为 31 个百分点，为 2009 年二季度以来的最高水平。居民对于收入前景仍 不乐观，消费能力和消费意愿预计都将处于低位。 工业 ： 增速超预期由负转正，制造业显著回升 4 月工业增加值同比增速由负转正录得 3.9%，显著好于预期 ，连续两个月上行，较 3月份大幅收窄 5个百分点。三大门类表现为两升一降，采矿业增加值同比增长 0.3%，增速较上月回落 3.9 个百分点，制造业和公共事业双双由负转正，增速分别由 3 月的 -1.8%和 -1.6%提高 6.8 和 1.88 中国民生银行 研究院 民银智库 研究 第 140 期 个百分点至 5%和 0.2%，制造业增速回升明显，成为推动工业生产由负转正的主要力量。从环比看， 4 月份规模以上工业增加值比上月增长2.27%。 1-4月，规模以上工业增加值同比下降 4.9%。 下游消费品类行业显著回升。 从行业增加值来看，下游消费品类行业显著回升，特别是汽车制造业增速由负转正，较 3 月的历史次低点大幅反弹 28.2个百分点至 5.8%，为近一年半以来较高水平，产量同比增速也由负转正，较 3月的历史次低水平大幅反弹 48.1个百分点至 5.1%，修复显著；随着我国疫情防控取得阶段性重要成效，医药制造业自上月高点回落 5.6个百分点至 4.8%，为 2009年以来新低，成为 17个主要行业中唯一较上月有所 回落的行业 。受出口影响较大的中游加工组装类行业继续整体大幅回升；受投资需求逐步恢复和基础设施建设加快推动， 上游 基础 原材料类行业同样持续显著改善。 需求回暖是推动工业生产反弹的重要原因。 内需方面， 1-4 月固定资产投资累计同比降幅和 4 月消费同比降幅虽双双不及预期，但均较上月显著收窄，一定程度助推工业生产；外需方面，在复工复产加速之后，前期积压的在手订单赶工释放叠加防疫物资出口需求大增，助推 4 月我国出口超预期改善， 4 月出口交货值同比增长 1.1%，连续第二个月维持正增长， 但增速较 3月已有 2.0个百分点的回落。 。 企业库存被动 积累。 4 月官方制造业 PMI 中的采购量指数由 52.7%回落至 52%；原材料库存指数由 49%回落至 48.2%；产成品库存指数由上月的 49.1%小幅升至 49.3%，为 2013年 3月以来的最高水平。由于需求不如人意，产成品库存被动走高，企业备货意愿不强。 1-3月产成品存货累计同比增长 14.9%，为 2014年 9月以来最高水平，企业仍处于被动补库存阶段。 5月工业增加值有望继续小幅回升。 高频指标显示， 4月 6大发电集团日均耗煤量为 -13.1%，较 3月收窄了 6.9个百分点， 5月前半月已经转正。 4月高炉开工率为 68.3%，且逐周走高， 5月前半月继续回升至 69.8%，为去年下半年以来的最高水平， 预示着工业生产有望继续改善。 随着企业复工复产持续加快，基建项目集中开工，加之去年同期基数较低，预计 5 月工业生产有望持续改善。但在海外疫情风险尚未解除、外需疲软叠加内需尚需修复导致需求端订单不足、 PPI 持续通缩致使工业企业盈利空间持续收窄，企业仍处于被动补库存阶段的情况下，工业生产仍为弱改善，预计 5月工业增加值同比增速将小幅回升。