交通运输行业2020年中期策略：模式加成，管理赋能，行业趋势将强化赛道特质.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 交通运输 行业 2020 年中期策略 推荐 （ 维持 ） 模式加成，管理赋能，行业趋势将强化赛道特质 20H1 回顾： 1）市场表现： 上半年受疫情冲击影响，交运指数 下跌 8.41%，仅公交与物流子行业 上涨。 2）经营数据： 快递需求景气度持续向上， 价格竞争依旧激烈； 航空机场预计或度过“最坏”时光 ；油运与干散货运价均经历大幅波动 。 3）展望： 预计快递行业全年业务量增速或达 25%；预计航空全年客运量下降 27%，其中国内下降 23%，国际下降 57%。 模式加成，管理赋能，行业趋势将强化赛道特质 。 顺丰控股：当前公司处于短期与长期逻辑加强共振阶段。 1）行业趋势：消费升级 +国际货运补短板，预计推动公司迎重要战略机遇期。 a） 我们认为，顺丰时效件驱动因素或发生趋势性变化，即 “脱钩” GDP，“挂钩”高端消费 ，由此打开 新空间， 假设 2020-22年时效件收入增速分别为 18%、 12.5%及 12.5%，维持 净利率 9%，净利润分别为 60、 68 及 76 亿。 b）国际货运补短板，将 推动 公司航空货运机队 大 发展。 我们认为鄂州机场 投产并达到理想状态下，除 降成本外，将使得顺丰航空货运迎来飞跃，假设飞机利用率提升一倍，将带来额外货运收入 90 亿， 9 亿净利。 2）模式加成： 直营制模式在“疫情”下凸显竞争优势，并巩固公司时效业务板块领先水平，亦将顺应前述行业趋势迎来新发展。 3）管理赋能：静待特惠件“快慢分离”成本优化举措见成效。 华夏航空：支线大市场、运营存壁垒，模式加成助公司或 率先实现盈利。 1）行业趋势： 支线市场潜力大，预计支线航空市场 3-4 年翻倍， 通程航班是趋势，干支结合促进双赢，规模化独立支线航司更能打通。 2）模式加成：独特商业模式推动公司受损小、恢复快。 运力采购 +相对刚需 +不受海外影响，预计公司 Q2 可率先实现盈利，并与去年同期打平。 3）管理赋能：支线运营亦有相对壁垒。 a） Vs 大型干线航司： 离散客源 +多次签派，运营模式构成支线相对壁垒。 b） Vs 其他支线航空：拥有支线机队不等于支线模式。 c）运力采购模式持续性：提供高性价比的解决方案是核心。 上海机场：机场独特商业价值不因特殊因素而改变。 1）行业趋势：消费升级与免税回流大势所趋 ， 而 我们预计未来上海机场精品销售额占比或至少 2 成，可贡献利润 5-11 亿。 2）模式加成：不变的区位优势与商业价值。 a）不变的区位优势：超级枢纽价值凸显。 b）机场具备天然的高流量价值， 比较上海机场免税销售坪效领先国内顶级购物中心 10 倍以上，含税租金坪效与提升亦高于市内购物中心。 投资建议： 1）快递：重点推荐顺丰控股 ：公司逻辑不断强化， 通达系快递：中期等待行业格局变化，从管理赋能角度，建议关注 A 股中精细化管理典范的韵达股份，关注改善逻辑的圆通。 2）机场： 看好上海机场的长期核心价值并不因特殊因素而改变，持续关注白云机场疫情后免税红利释放节奏。 3）航空： 预计行业底部已探明，财务数据修复上，预计华夏 春秋 吉祥与三大航，持续看好华夏航空， 春秋航空。春秋 作为低成本航空代表（低成本基因 +危机意识） 料 将成为模式胜出企业 。 4）航运： 维持油运行业两年景气向上判断，当前运价水平淡季不淡，预计 Q4 传统旺季更可期待。 风险提示 ： 人民币大幅贬值，经济大幅下滑，疫情冲击超出预期 。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E PB 评级 顺丰控股 55.99 1.62 1.96 2.36 34.56 28.57 23.72 5.94 推荐 华夏航空 15.2 1.0 1.31 1.68 15.2 11.6 9.05 3.55 强推 上海机场 71.52 0.95 2.77 3.74 75.28 25.82 19.12 4.31 推荐 春秋航空 37.19 1.37 2.54 2.94 27.15 14.64 12.65 2.27 强推 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2020 年 06 月 19 日 收盘价 证券分析师：吴一凡 电话： 021-20572539 邮箱： wuyifanhcyjs 执业编号： S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话： 021-20572552 邮箱： liuyanghcyjs 执业编号： S0360518050001 证券分析师：王凯 电话： 021-20572538 邮箱： wangkaihcyjs 执业编号： S0360519090002 占比 % 股票家数 (只 ) 117 3.02 总市值 (亿元 ) 24,667.15 3.55 流通市值 (亿元 ) 17,352.75 3.4 % 1M 6M 12M 绝对表现 3.94 -7.54 -9.36 相对表现 0.34 -9.32 -19.66 交通运输行业周报（ 20200518-20200524）：国内客运量修复至去年同期 5 成水平，聚焦两会，关注民航基金减免、快递、航空物流发展 2020-05-24 交通运输行业周报（ 20200525-20200531）：民航单日客运量逼近百万人次，关注“ 618”或刺激快递需求进一步攀升 2020-05-31 交通运输行业周报（ 20200601-20200607）：出行渐暖 +情绪提升，航空板块持续推荐模式加成的华夏与春秋，继续关注“ 618”或刺激快递需求攀升 2020-06-07 -20%-10%0%10%19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 20/042019-06-21 2020-06-19沪深 300 交通运输相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 交通运输 2020 年 06 月 21 日 交通运输 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 投资 主题 报告亮点 我们认为疫情下，部分行业或正在发生趋势性变化 。 商业模式加成叠加管理赋能，将助于一些公司把我行业趋势，迎来新一轮发展机遇期。 投资 逻辑 模式加成，管理赋能，行业趋势将强化赛道特质 。 顺丰控股：当前公司处于短期与长期逻辑加强共振阶段。 1）行业趋势：消费升级 +国际货运补短板，预计推动公司迎重要战略机遇期。 a）我们认为，顺丰时效件驱动因素或发生趋势性变化，即“脱钩” GDP，“挂钩”高端消费 ，由此打开新空间，假设 2020-22年时效件收入增速分别为 18%、 12.5%及 12.5%，维持净利率 9%，净利润分别为 60、 68 及 76 亿。 b）国际货运补短板，将推动公司航空货运机队大发展。 我们认为鄂州机场投产并达到理想状态下，除降成本外，将使得顺丰航空货运迎来飞跃，假设飞机利用率提升一倍，将带来额外货运收入 90 亿， 9 亿净利。 2）模式加成： 直营制模式在“疫情”下凸显竞争优势，并巩固公司时效业务板块领先水平，亦将顺应前述行业趋势迎来新发展。 3）管理赋能：静待特惠件“快慢分离”成本优化举措见成效。 华夏航空：支线大市场、运营存壁垒，模式加成助公司或率先实现盈利。 1）行业趋势： 支线市场潜力大，预计支线航空市场 3-4 年翻倍， 通程航班是趋势，干支结合促进双赢，规模化独立支线航司更能打通。 2）模式加成：独特商业模式推动公司受损小、恢复快。 运力采购 +相对刚需 +不受海外影响，预计公司 Q2 可率先实现盈利，并与去年同期打平。 3）管理赋能：支线运营亦有相对壁垒。 a） Vs 大型干线航司： 离散客源 +多次签派，运营模式构成支线相对壁垒。 b） Vs 其他支线航空：拥有支线机队不等于支线模式。 c）运力采购模式持续性：提供高性价比的解决方案是核心。 上海机场：机场独特商业价值不因特殊因素而改变。 1） 行业趋势：消费升级与免税回流大势所趋 ， 而 我们预计未来上海机场精品销售额占比或至少 2 成，可贡献利润 5-11 亿。 2）模式加成：不变的区位优势与商业价值。 a）不变的区位优势：超级枢纽价值凸显。 b）机场具备天然的高流量价值， 比较上海机场免税销售坪效领先国内顶级购物中心 10 倍以上，含税租金坪效与提升亦高于市内购物中心。 交通运输 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 目 录 一、行情回顾与展望： . 7 （一）市场表现回顾：上半年受疫情冲击影响，仅公交与物流子行业实现上涨 . 7 （二）经营数据回顾与展望：快递需求景气度持续向上，航空机场预计或度过 “最坏 ”时光 . 8 1、快递：行业业务量景气持续向上，价格竞争仍在加剧 . 8 2、航空、机场：预计 Q2 或为 “最坏时光 ” . 11 3、航运：油运与干散货运 价均经历大幅波动 . 16 二、模式加成，管理赋能，行业趋势将强化赛道特质 . 18 （一）顺丰控股：当前公司处于短期与长期逻辑加强共振阶段 . 18 1、行业趋势：消费升级 +国际货运补短板，预计推动公司迎重要战略机遇期 . 18 2、模式加成：直营制模式在 “疫情 ”下凸显竞争优势，并预计将顺应行业趋势迎来新发展 . 21 3、管理赋能：静待特惠件 “快慢分离 ”成本优化举措见成效 . 22 （二）华夏航空：支线大市场、运营存壁垒，模式加成助公司或率先实现盈利 . 22 1、行业趋势：支线市场潜力大，通程航班是趋势 . 22 2、模式加成：独特商业模式推动公司受损小、恢复快 . 23 3、管理赋能：支 线运营亦有相对壁垒 . 26 （三）上海机场：机场独特商业价值不因特殊因素而改变 . 30 1、行业趋势：消费升级与免税回流大势所趋，依旧构筑机场黄金赛道优势 . 30 2、模式加成：不变的区位优势与商业价值 . 32 3、可能遇到的挑战和变化 . 34 三、投资建议 . 37 四、风险提示 . 37 交通运输 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 各子行业财务数据 . 7 图表 2 交运各子行业年内涨跌幅 . 7 图表 3 交运各子行业涨幅居前公司（剔除 st 公司） . 8 图表 4 2020 年 5 月行业增速 . 8 图表 5 快递行业业务量增速（ %） . 9 图表 6 快递行业单票收入 . 9 图表 7 实物网购占社零比重（ %） . 9 图表 8 实物网购与社零销售额增速 . 9 图表 9 顺丰单票收入（元） . 10 图表 10 韵达单票收入（元） . 10 图表 11 圆通单票收入（元） . 10 图表 12 申通单票收入（元） . 10 图表 13 上市公司业务量增速（ 17 年 10 月 -20 年 5 月） . 11 图表 14 2020 年 5 月上市公司业务量及收入增速 . 11 图表 15 行业旅客人数同比 . 12 图表 16 2020 年航空公司客运运营表现 . 13 图表 17 春秋航空客座率 . 13 图表 18 东方航空客座率 . 14 图表 19 南方航空客座率 . 14 图表 20 中国国航客座率 . 14 图表 21 吉祥航空客座率 . 14 图表 22 上海机场旅客吞吐量增速 . 14 图表 23 上海机场起降架次增速 . 14 图表 24 白云机场旅客吞吐量增速 . 15 图表 25 白云机场起降架次增速 . 15 图表 26 航空月度客运量同比预测 . 16 图表 27 行业分季度预测 . 16 图表 28 BDI 指数 . 17 图表 29 CBFI 指数 . 17 图表 30 CCFI 指数 . 17 图表 31 SCFI 指数 . 17 图表 32 VLCC-TCE . 18 交通运输 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 33 VLCC-TCE 月度 . 18 图表 34 公司时效业务收入及增速 . 19 图表 35 公司分季度时效件业务收入增速测算 . 19 图表 36 顺丰时效件收入增速与 GDP 关系 . 19 图表 37 公司时 效件业务增速测算 . 19 图表 38 实物商品网购占社零比重 . 20 图表 39 实物商品网购与社零增速比 . 20 图表 40 各公司运送深圳 -北京快递时效及运费（假设 6 月 14 日下单） . 21 图表 41 公司与行业单票收入比较 . 21 图表 42 公司收入增速（ 百万元） . 23 图表 43 公司利润增速（百万元） . 23 图表 44 公司经营数据增速（百万元） . 23 图表 45 2020Q1 航空公司归属净利 . 24 图表 46 各航司执飞与恢复率 . 24 图表 47 各航司恢复率 . 24 图表 48 航空公司航班量 . 25 图表 49 Q2 单季度模拟测算 . 26 图表 50 华夏航空与东方航空代表性航线比较 . 27 图表 51 华夏航空 B-3118 飞机全天航班 . 27 图表 52 东方航空 B-8862 飞机全天航班 . 28 图表 53 华夏航空新疆区域部分航线网络 .