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研究报告 上海证券交易所市场质量报告 （ 2019） 资本市场研究所 (金融创新实验室 ) I 内容摘要 2018 年沪市 市场质量指数 为 457 点 ， 低于 2017 年， 与 2016 年基本持平 。 从流动性上看， 2018 年 市场交易活跃度 相较 2017 年 大幅 下降 ，价格冲击指数 为 近五年 高点 ， 流动性指数 为 近五年 低点 。 从波动性上看， 沪市日内波动率、超额波动率和收益波动率与 2017 年相比均有 所增加 。 2018 年沪市流动性指数为 339 万元， 较 2017 年 下降 41.1%， 交易 10万元股票的价格冲击指数为 17 个基点， 较 2017 年 上升 54.5%。沪市绝对买卖价差为 1.99 分， 与 2017 年基本持平； 相对买卖价差为 19 个基点 ， 较 2017年上升了 6 个基点。 绝对有效价差为 3.5 分， 较 2017 年下降了 14.6%， 相对有效价差为 30 个基点，相比 2017 年 上升 了 5 个基点。沪 市 5 档订单深度为 429 万元， 10 档订单深度为 751 万元，两档订单深度较 2017 年 的 下降幅度分别为 37.7%和 38.1%。 从流动性指标的日内特征来看， 2018 年沪市 日内流动性特征与 2017 年类似。 从分时特征上看，市场流动性在上午开盘时相对较差，开盘一小时内流动性大幅快速增长，随后开始缓慢增长。中午休市前后流动性出现短暂波动，下午开盘后流动性 继续 维持缓慢增长趋势，接近收盘时出现 波动 。 从订单 金额来看， 2018 年沪市平均每笔申报金额 3.61 万元，是 2017年的 0.87 倍；平均每笔成交金额 1.79 万元，是 2017 年的 0.85 倍 。订单大多集中在每笔申报金额较小的分段，有 51.61%的订单申报金额不超过 1 万元， 较 2017年高 4.7个百分点 。 从订单申报、成交及撤单笔数来看 ， 2018 年 沪市平均每天有效报单1366.94 万笔， 平均 每天成交 877.52 万笔（单向），分别为 2017 年的 0.87和 0.89 倍，平均每天撤单笔数 319.97 万笔，约占有效报单笔数的 23.41%，略高于 2017 年。 II 从订单成交情况来看， 2018年 全年有 63.08%的订单（ 股数 ）得以成交，相较 2017年略有提升 。 从投资者类型的订单成交情况来看，机构投资者提交的订单占比 （笔数） 明显 上升，从 2017年的 11.05%提高 到 2018年的 21.04%，订单股数和成交股数 也 均上升约 4个百分点。 从订单执行时间来看， 以笔数计算， 2018年全年有 51.56%的订单在提交后 1 秒内成交（即时成交），累计有 65.13%的订单在提交后 10 秒内成交，与 2017 年 基本持平。 III 目录 一、引言 . 1 二、证券交易市场质量 . 2 （一）流动性与交易成本 . 2 （二）波动性 . 26 （三）市场质量指数 . 30 三、订单执行质量 . 33 四、结论 . 42 附录一：各项指标定义 . 43 附录二：个股市场质量指标统计（ 2018 年度） . 48 IV 图表目录 图 1 相关年份所有股票价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 . 3 图 2 买方向与卖方向价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 . 3 图 3 逐月价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 . 4 图 4 按板块分组的价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 . 4 图 5 按流通市值分组的价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 . 5 图 6 按股价分组的价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 . 6 图 7 按行业分类的价格冲击 指数（ 2018） 单位：基点 . 6 图 8 相关年份流动性指数（ 2018） 单位：万元 . 7 图 9 逐月流动性指数（ 2018） 单位：万元 . 8 图 10 按板块分组的流动性指数（ 2018） 单位：万元 . 8 图 11 按流通市值分组的流动性指数（ 2018） 单位：万元 . 9 图 12 按股价分组的流动性指数（ 2018） 单位：万元 . 9 图 13 按行业分类的流动性指数（ 2018） 单位：万元 . 10 图 14 相关年份绝对买卖价差（ 2018） 单位：分 . 11 图 15 相关年份相对买卖价差（ 2018） 单位：基点 . 11 图 16 逐月绝对买卖价差（ 2018） 单位：分 . 12 图 17 逐月相对买卖价差（ 2018） 单位：基点 . 12 图 18 按板块分组的相对买卖价差（ 2018） 单位：基点 . 13 图 19 按流通市值分组 的相对买卖价差（ 2018） 单位：基点 . 13 图 20 按股价分组的相对买卖价差（ 2018） 单位：基点 . 14 图 21 按行业分类的相对买卖价差（ 2018） 单位：基点 . 14 图 22 相关年份绝对有 效价差（ 2018） 单位：分 . 15 图 23 相关年份相对有效价差（ 2018） 单位：基点 . 15 图 24 逐月绝对有效价差（ 2018） 单位：分 . 16 图 25 逐月相对有效价差（ 2018） 单位：基点 . 16 图 26 按板块分组的相对有效价差（ 2018） 单位：基点 . 17 图 27 按流通市值分组的相对有效价差（ 2018） 单位：基点 . 17 图 28 按股价分组 的相对有效价差（ 2018）单位：基点 . 18 图 29 按行业分类的相对有效价差（ 2018） 单位：基点 . 18 图 30 相关年份市场订单深度（ 2018） 单位：万元 . 19 图 31 逐月订单深度（ 2018） 单位：万元 . 20 图 32 按板块分组的订单深度（ 2018） 单位：万元 . 20 图 33 按流通市值分组的订单深度（ 2018） 单位：万元 . 21 图 34 按股价分组的订 单深度（ 2018） 单位：万元 . 21 图 35 按行业分类的订单深度（ 2018） 单位：万元 . 22 图 36 相关年份大额交易成本（ 2018） 单位：基点 . 23 图 37 逐月大额交易成本（ 2018） 单位：基点 . 23 图 38 按板块分组的大额交易成本（ 2018） 单位：基点 . 24 图 39 按流通市值分组的大额交易成本（ 2018） 单位：基点 . 24 图 40 按股价分组的大额交易成本（ 2018） 单位：基点 . 25 图 41 按行业分类的大额交易成本（ 2018） 单位：基点 . 25 图 42 流动性指标的日内特征（ 2018） . 26 图 43 相关年份波动率（ 2018） 单 位：基点 . 27 图 44 按板块分组的波动率（ 2018） 单位：基点 . 27 V 图 45 按流通市值分组的波动率（ 2018） 单位：基点 . 28 图 46 按股价分组的波动率 （ 2018） 单位：基点 . 29 图 47 按行业分组的波动率（ 2018） 单位：基点 . 29 图 48 日内波动走势图（ 2018）单位：基点 . 30 图 49 相关年份的市场质量指数（ 2018） . 30 图 50 按板块分组的市场质量指数（ 2018） . 31 图 51 按流通市值分组的市场质量指数（ 2018） . 32 图 52 按股价分组的市场质量指 数（ 2018） . 32 图 53 按行业分类的市场质量指数（ 2018） . 33 图 54 按板块的申报笔数占比分布（ 2018） 单位： % . 37 图 55 按板块的成交笔数占 比分布（ 2018） 单位： % . 37 图 56 按板块的成交金额占比分布（ 2018） 单位： % . 38 VI 表格目录 表 1 按申报金额日均订单申报情况（ 2018） . 34 表 2 按板块的日均订单申报、成交和撤单情况（ 2018） . 35 表 3 各时间段申报笔数、成 交笔数、成交金额占比情况（ 2018） 单位： % . 36 表 4 订单类型在主要板块中应用的分布（ 2018） 单位： % . 38 表 5 订单成交分类统计（ 2011-2018） 单位： % . 39 表 6 按板块的订单成交统计 情况（ 2018） 单位： % . 40 表 7 日均订单执行时间分布（ 2011-2018） 单位： % . 40 表 8 日均订单执行价格分布（ 2011-2018） 单位： % . 41 -1- 上海证券交易所市场质量报 告 （ 2019） 一、引言 2018 年，我国经济运行总体平稳，但稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力。同期，上证综指呈现前高后低走势，成交量缩减。 2018 年沪市市场质量指数 为 457 点，低于 2017年，与 2016 年基本持平。 从各 单 项 指标的变化来看， 2018 年 沪市 流动性 大幅 下降， 价格冲击指数 为 近五年 高点 ，流动性指数 为 近五年 低点 。 与 2017 年相比， 绝对买卖价差波动较小 ，绝对有效价差有所下降，相对买卖价差、相对有效价差 有所 上升 。 沪市波动性相比 2017年有所 增加 ， 日内波动率、超额波动率和收益波动率 相较 2017 年 分别 上升 了 6、 3 和 6 个基点（ 1 个基点等于万分之一） 。 订单执行质量方面， 2018 年 订单每笔平均申报和成交金额 、 平均每日 有效报单与成交笔数较 2017 年 有所下降 ，订单成交 比率较 2017 年 略有提 升 ，订单执行时间指标与 2017 年基本持平 。 其中， 机构投资者提交的订单占比 （笔数） 与 2017 年相比上升 近 10 个百分点， 订单股数和成交股数 也 均上升约 4 个百分点 。从各板块来看，上证 380 成分股的交易活跃度要高于大盘股，申报金额越小的订单越青睐中小盘股。 本文仅代表研究人员个人观点，与所在机构无关。 市场质量指数是衡量证券交易市场流动性和波动性的综合指标。本报告用相对有效价差的倒数来衡量市场流动性，用超额波动率的倒数来衡量市场波动性，具体计算公式为：市场质量指数 = 基期值 相对有效价差 基期值 超额波动率 ,基期值为 100。 -2- 二、证券交易市场质量 （一）流动性与交易成本 1. 价格冲击指数 价格冲击指数衡量一定金额的交易对市场价格的冲击程度，价格冲击指数越高，交易成本越高 。 2018 年沪市价格冲击指数 显著高于前三年，基本与 2012、 2013 年持平，达到了近五年来的最高值。 本报告分别计算了买卖 10 万元、 25 万元、 90 万元股票的 价格冲击指数。以 交易 10 万元股票的价格冲击指数 为例 （见图 1），相对 2000年股市建设初期的 83 个基点， 2018 年指数仅为 17 个基点，流 动性成本从 长期来 看呈现显著 下降 趋势 ；从近年趋势来看， 2018 年指数大幅 偏高，自 2013 年以来首次高于 16 个基点。 分别从买卖两个方向分析（见图 2），买卖双方价格冲击成本 差别较小。买卖 10 万元股票的 价格冲击 指数相差仅 1 个基点，而买入90 万元股票的价格冲击指数为 69 个基点，相应的卖出价格冲击指数为 59 个基点 。 -3- 图 1 相关年份所有股票价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 图 2 买方向与卖方向价格冲击指数（ 2018） 单位：基点 从 2018 年各月数据看（见图 3），流动性成本的变化趋势与市场走势 基本相反。具体来看， 流动性成本在 2018 下半年均保持较高水平，全年高点出现在 10 月，而 2018 年沪市在 6 月、 8 月和 10 月的跌幅均超过了 5%。这说明在市场处于明显下跌阶段时流动性成本较高，而市场处于相对高位时流动性成本较低。 83 67 13 19 16 14 11 11 11 17 114 111 20 29 23 21 16 16 16 27 171 179 44 66 52 42 33 33 35 63 0 50 100 150 200 2000年 2005年 2010年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 10万 25万 90万 18 28 69 17 26 59 -10 10 30 50 70 90 110 130 10万 25万 90万 卖方向 买方向
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