管材深度报告之一：基建、竣工和旧改红利释放，推荐低估值管材龙头.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 管材深度 报告 之一： 基建、竣工 和 旧改 红利释放 ， 推荐低估值 管材 龙头 塑料管材应用广泛，多因素助推管材产销增速稳中有升 。 塑料管材具有自重轻、水流阻力小、节能 、节省金属、使用寿命长、安全方便等特点， 逐渐取代水泥 管材 和金属管材，成为市政给排水、供暖、燃气、电力 、通信 等领域的首选管材，在建筑领域 占有率也持续提升。根据中国塑料协会统计， 2019 年中国塑料管道产量 约 1640 万吨，同比增长 2%左右 ，行业整体产能超过 3000 万吨，产能利用率约 55%。 “十三五 ”期间，国家着力推动 海绵城市建设 、 农村生活污水治理 、 老旧小区改造等，为塑料管材行业发展加入新的催化剂，提高塑料管道渗透率 和产能利用率 是大势所趋。 疫情导致 上半年 需求承压， 加之管材行业 环保标准和税收监管趋严 ，或加速行业出清， 龙头集中度提升 。 塑料管道技术壁垒和资金壁垒较低，产品运输半径有限 ，区域特征明显， 格局相对分散。 塑料管道呈典型的金字塔结构，中国联塑、 中财管道、 永高股份等龙头 企业 优势显著，中小企业发展遇阻。 根据行业协会统计，塑料管材市占率最高的 上市公司 是中国联塑（ 15%），其次是永高股份（ 3.5%），伟星新材、顾地科技、沧州明珠市占率分别为 1.4%、 1.2%、 1.0%。 年初以来，新冠疫情冲击国内外市场，各大经济体均受到冲击，下游管材需求承压。同时， 地产商集中度提升，集采程度提高， 环保标准 和 税收监管趋严，塑料管材企业规模化、集约化水平提升，管材市场将逐步淘汰 经营质量低下 、 抗风险能力差的 小企业，行业集中度有望进一步提高 ，行业龙头将直接受益 。 基建、地产竣工及旧改红利释放， 塑料 管材 景气向上 。 塑料管道产品下游 需求主要 来自房地产、基建和 农村 市场。 受益于基 建投资加码、房地产竣工环比改善以及老旧小区改造提速 ， 2020 年塑料管道需求有望 超预期。 基建方面， 政治局 会议曾多次表态要加强基建投资，与基建相关的增量资金主要源于赤字率抬升、专项债扩容及特别国债发行。全年 新增专项债规模在 3.75 万亿 。 根据 我们的估算 ，预计 今年基建投资有望中高速增长，或 有望 达 10-12%左右。 基建投资方面的管材需求增量在 66 98 万吨，房地产投资相关的管材需求增量预计在 12 33万吨，旧改带来的塑管 需求增量 187 215 万吨，合计管材需求为 265 346 万吨。根据 WIND 数据， 2019 年中国联塑和永高股份的塑料管材平均价格均接近 1 万元 /吨，考虑到行业均价有一定的下浮，假设 塑管均价 为 0.9万元 /吨 ， 预计 2020年塑料管材市场总产值新增 240 310亿元。 Table_Tit le 2020 年 07 月 02 日 其他建材 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资 评级 领先大市 -A 首次 评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源： Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -6.46 -16.05 -28.31 绝对收益 0.18 -2.31 -20.42 邵琳琳 分析师 SAC 执业证书编号： S1450513080002 shaollessence 021-35082107 马丁 分析师 SAC 执业证书编号： S1450520040001 madingessence 010-83321051 相关报告 -12%-9%-6%-3%0%3%6%9%2019-07 2019-11其他建材 沪深 300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 看好低估值管材龙头，推荐永高股份和 雄塑科技，建议关注 中国联塑和 伟星新材。 塑料管材行业供需格局较好，龙头企业优势显著。短期看好原材料成本下行带来的业绩弹性，中长期看好地产集中度提升和集采程度提高，龙头企业在建产能陆续投产，市占率有望提升，规模效应显现。 成本端，塑管生产原材料主要为 石油化工产品，油价变动将对原材料 价格带来一定影响。 2020 年 1-5 月份， PVC 管、 PE 管、PPR 管材的原材料成本同比下降 5%、 22%、 15%，塑管企业成本端显著改善。 永高股 份 作为 A 股管材龙头，深度绑定地产客户， 提出了三年 营收 百亿目标，已顺利发行 7 亿元可转债，在建 5 万吨和 8 万吨管材项目有望年底投产，增加产能 20%以上 ，看好公司未来业绩稳健增长。 雄塑科技 作为区域塑料管道龙头，已顺利布局华南市场 。公司拟增发募资不超过 5 亿元，用于云南年产 7 万吨项目和新型管道材料研发项目。 公司 目前 产能 约 35 万吨 ，新建产能合计 15 万吨，有望增加产能 40%以上 ，加之公司目前产能利用率约 60%，有较大的提升空间。随着公司异地 市场拓展，公司产能释放有望打开成长空间。 中国联塑 作为港股龙头，拥有超过 20 年的塑料管道经营和发展历史，在PVC 管道产品领域市占率位居 首位， 盈利指标非常稳定 。公司积极打造全家居产业链，业务覆盖水暖卫浴、整体厨房、五金建材、电商平台等领域，有望与管材业务形成协同，看好龙头估值提升。 伟星新材作为零售端龙头， 资产负债表质量优异，盈利能力突出。 公司工程端有望受益于公司渠道拓展和市政工程放量，有效抵消零售端影响。 同时，公司进一步拓展德国市场，海外市场的发力值得期待。 风险提示： 新冠疫情不确定性、基建投资及房地产投资增速不及预期、原材料价格波动风险、工程及零售渠道拓展不及预期 行业深度分析 /其他建材 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 塑料管材行业概述 . 7 1.1. 塑料管材分类 . 7 1.2. 管材销售模式 . 9 1.3. 管材行业现状 . 10 2. 龙头集中度提升可期，供给端受益于低油价 . 10 2.1. 中国塑料管材行业的竞争格局 . 10 2.2. 行业门槛不高，龙头渠道和成本优势凸显 . 14 2.3. 多重因素助 推行业集中度趋于上升 . 16 2.3.1. 地产商集中度提升，集采程度提高 . 16 2.3.2. 标准化提升及税收监管趋严 . 18 2.3.3. 最低价中标被禁，消费升级是大势所趋 . 19 2.4. 油价维持低位，助力原材料成本改善 . 19 3. 需求端受益于基建加 码、地产竣工及旧改 . 20 3.1. 塑料管道的消费结构 . 20 3.2. 地产竣工数据改善，直接拉动管材需求 . 21 3.3. 市政工程受益于基建加码，增长潜力巨大 . 21 3.4. 老旧小区改 造提速，增量需求有望超预期 . 23 3.5. 塑料管道的需求预测 . 24 3.5.1. 基建投资 . 24 3.5.2. 地产竣工 . 25 3.5.3. 旧改影响 . 25 4. 多维度对比管材企业 . 26 4.1. 盈利能力和成长性 . 26 4.1.1. 盈利能力 . 26 4.1.2. 成长性 . 27 4.1.3. 市占率 . 28 4.2. 估值对比 . 29 4.3. 一张表对比龙头企业 . 29 5. 重点个股 . 30 5.1. 永高股份 三年百亿目标，地产端优势突出 . 30 5.2. 雄塑科技 业绩增长稳健，静待产能释放 . 32 5.3. 中国联 塑 行业龙头，国内外均衡布局 . 33 5.4. 伟星新材 重点发力零售端，盈利水平高 . 34 5.5. 投资建议及风险提示 . 35 5.5.1. 投资建议 . 35 5.5.2. 风险提示 . 36 图表目录 图 1：管道的发展历程 . 7 图 2：塑料管材行业上下游产业链 . 7 图 3： 2010-2019 年可比公司应 收账款周转率 . 9 图 4： 2011-2019 年我国塑管产销量及增速（万吨） . 10 图 5： 2011-2018 年我国塑料管道产销率（ %） . 10 行业深度分析 /其他建材 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 6： 2014-2018 年塑料管道分产品类型占比 . 10 图 7： 2018 年中国塑料管道生产企业规模分布 .11 图 8： 2019 年塑料 管道行业竞争格局（产量占比） .11 图 9：国内塑料管材龙头竞争格局 .11 图 10： 2018H1 塑管行业分区域产量分布 . 13 图 11： 2019 年可比上市公司分地区收入构成 . 14 图 12： 2013-2019 年可比公司及行业营收增速 . 14 图 13： 2019 年可比公司产能规模（万吨） . 15 图 14： 2012-2019 年可比公司期间费用率 . 15 图 15： 2012-2019 年可比公司销售费用率 . 15 图 16： 2012-2019 年可比公司管理费用率 . 15 图 17： 2012-2019 年可比公司财务费用率 . 15 图 18： 2018 年可比公司产品结构 . 16 图 19：可比公司应收账款周转天数 . 16 图 20： 2016-2019 房地产销售额集中度 . 16 图 21： 2019 房地产 500 强管材类首选率榜单 . 16 图 22： 1999-2019 精装修各级政策数量 . 17 图 23： 2016-2019 精装修项目数量及市场规模 . 17 图 24：精装修主要市场占比 . 18 图 25： 2020Q1 精装修市场各地区占比 . 18 图 26：塑管成本中原材料占比较高 . 19 图 27： WTI 原油和聚丙烯价格相关性较强 . 20 图 28： 2018 年中国塑 料管道行业下游需求 . 20 图 29：塑料管道产品主要客户群体 . 20 图 30： 2007 与 2017 年塑料管道下游需求比例变化 . 21 图 31： 2009-2019 房地产开发投资完成额 . 21 图 32： 2009-2018 全国城市供热管道长度 . 21 图 33： 2000-2017 年城镇基础设施建设投资额（单位：亿元） . 22 图 34： “十三五 ”城镇污水处理及再生设施投资 . 22 图 35： 2009-2018 年城市污水处理能力及固定资产投资 . 22 图 36： 2009-2018 年市政排水投资额及排水管道长度 . 23 图 37：海绵城市示意图 . 23 图 38： 2008 年至今房屋新开工面积 与竣工面积增速 . 25 图 39： 2011-2019 公司吨收入（万元） . 26 图 40： 2011-2019 公司吨毛利（万元） . 26 图 41： 2010-2019 年塑管 公司销售毛利率 . 27 图 42： 2010-2019 年塑管公司销售净利率 . 27 图 43： 2010-2019 年塑管公司 ROE . 27 图 44： 2010-2019 年塑管公司 ROA . 27 图 45： 2010-2019 年塑管公司资产负债率 . 27 图 46： 2010-2019 年塑管公司总资产周转率 . 27 图 47： 2019 年末塑管公司在建工程 /固定资产（ %） . 28 图 48： 2011-2019 年可比公司产量市占率（ %） . 28 图 49： 2019 年可比公司应收账款周转率与相对市场份额对比 . 29 图 50：可比公司市净率（截至 2020 年 6 月 30 日） . 29 行业深度分析 /其他建材 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 51：永高股份股权结构（截至 2020 年一季报） . 30 图 52： 2012-2019 年永高股份营收及增速 . 31 图 53： 2012-2019 年永高股份 归母净利润及增速 . 31 图 54： 2010-2019 年永高股份主营收入结构 . 31 图 55： 2010-2019 年永高股份国内收入 分地区结构 . 31 图 56： 2011-2019 年永高股份盈利能力对比 . 31 图 57： 2011-2019 年永高股份期间费用率 . 31 图 58：雄塑科技股权结构（截至 2020 年一季报） . 32 图 59：雄塑科技生产基地布局 . 32 图 60： 2012-2019 年雄塑科技营收及增速 . 32 图 61： 2012-2019 年雄塑科技 归母净利润及增速 . 32 图 62： 2013-2019 年雄塑科技收入结构 . 32 图 63： 2013-2019 年雄塑科技 分地区收入结构 . 32 图 64：中国联塑股权结构（截至 2019 年底） . 33 图 65：中国联塑生产基地布局 . 33 图 66： 2012-2019 年中国联塑 营收及增速 . 34 图 67： 2012-2019 年中国联塑扣非 归母净利润及增速 . 34 图 68： 2014-2019 年中国联塑收入结构 . 34 图 69： 2010-2019 年中国联塑国内收入 分地区结构 . 34 图 70：伟星新材股权结构（截至 2020 年第一季度） . 34 图 71：伟星新材 生产基地布局 . 34 图 72： 2012-2019 年伟星新材营收及增速 . 35 图 73： 2012-2019 年伟星新材 归母净利润及增速 . 35 图 74： 2012-2019 年伟星新材主营收入结构 . 35 图 75： 2012-2019 年伟星新材 分地区收入结构 . 35 表 1：塑料管材的主要分类 . 7 表 2：我国塑料管道行业发展相关政策 . 8 表 3：塑料管材与其他管材对比 . 8 表 4：可比公司直销渠道与经销渠道对比 . 9 表 5： 2014-2019 年塑管行业龙头收入增长率对比（ %） . 12