汽车汽配2020年中期投资策略：行业企稳，电动智能为首四条主线.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 汽车汽配 Table_IndustryInfo 汽车汽配 2020 年中期投资 策略 超配 （维持评级） 2020 年 07 月 01 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业投资策略 行业企稳，电动智能为首四条主线 行业阶段分析：长期尚未见顶，短期 企稳震荡向上 当前中国汽车行业处于成长向成熟期过渡的阶段，行业销量长期震荡上行是主旋律。长期（ 10 年以上），国内汽车保有量、销量仍有空间；短期 ， 2020 年初疫情下产业加速出清，展望下半年，宏观层面经济尚未明显企稳，中观层面行业库存位于低位 ，我们预计弱复苏下车市波动 将 趋稳，汽车销量将企稳震荡向上 。 销量预测 ： 短期看 2020 年 同比 -9%； 长期看增量市场 40%空间 我们基于人均保有量指标预计成熟期后的中国汽车销量相对 2018 年仍然存在42%-53%增长空间，预计未来 20 年行业销量年均复合增速约为 2%。 2020 年 受疫情对乘用车供需的影响（今年在较大压力下 大概率 将出现较强程度的刺激政策），预计 2020 年乘用车板块销量在中性假设下约 11%的同比下滑 ， 商用车维持 -2%小幅 的 下滑，汽车板块整体同比下滑 9%，年销量 2340 万辆。 投资主线一： “电动化 +智能网联化”双轮驱动 电动与智能 网联 化是 汽车 转型升级中的新增量， 2020 年 具 两大变化 ， 一是中美欧加速电动化布局，电动车“平价”拐点临近 ，未来五年 全球新能源车 年均 复合增 速 有望达 32%。二是 2020 年是 L3 级别车型量产元年 ， L3 是汽车自动化道路的一次跃升 。将带动热管理、智能座舱、域 控制器及线控制动等子环节机遇 。 投资主线 二 ： 进口替代加速，优质零部件稳健 成长 在全球车市持续不景气的态势下，整车企业盈利端承压，使得产业链加速向性价比更高的国内供应商转移，给予优质零部件进口替代新机遇。 投资主线 三 ： 集中度提升 叠加新品周期 ，龙头 企业 优势愈发凸显 2018-2020H1 期间长尾竞争对手逐步淘汰，行业集中度稳步提升，在此大背景下 ，处新产品周期及 市占率可观的龙头 企业 具备长期投资价值 。 投资主线 四 ： 万亿级汽车存量市场，大幕徐启 汽车保有量持续增加，后市场空间大 （ 预计 2022 年国内汽车平均年龄有望达到5.3 年 ） ，涌现停车与检测 、 维保、二手车 及 汽车金融四大市场机遇 。 风险提示 行业销量不达预期 ， 政策扰动 下新能源汽车产销低于预期，供应链竞争加剧 。 推荐标的 汽车行业处于基本面与估值底部 ， 基于 四 条投资主线， 重点推荐星宇股份、德赛西威、科博达 、三花智控、 长安汽车、安车检测 、中国汽研、福耀玻璃 等。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2020E 2021E 2020E 2021E 601799 星宇股份 买入 122.04 337 3.37 4.27 36.21 28.58 603786 科博达 增持 73.85 295 1.3 1.67 56.81 44.22 002920 德赛西威 增持 55.21 304 0.71 1.01 77.76 54.66 000625 长安汽车 买入 11.33 544 1.29 1.05 8.78 10.79 300572 安车检测 增持 60.23 117 1.34 1.86 44.95 32.38 002050 三花智控 增持 21.88 786 0.43 0.72 51.28 30.39 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 注：未评级公司参照 wind 一致预期 相关研究报告： 汽车行业 6 月投资策略：车市回暖， 5 月销量同比增 14.5% 2020-06-15 海外电动车点评之二：德国再次加码新能源车，欧洲供应链景气度持续上行 2020-06-08 特斯拉系列之十二：特斯拉电动化技术源分析 2020-06-03 华为汽车系列之五：发布自动驾驶网络解决方案白皮书 ，助力智能网联升级 2020-06-02 华为汽车系列之四：华为汽车产品有序落地，5G 芯片、智能电动、智能座舱先行 2020-05-27 证券分析师：梁超 电话： 0755-22940097 E-MAIL： liangchaoguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980515080001 联系人：周俊宏 电话： E-MAIL： zhoujunhongguosen 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.1J/19 S/19 N/19 J/20 M/20 M/20上证综指 汽车汽配请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 行业背景： 我们认为，中国汽车工业当前从成长期逐步迈入成熟期 （长期销量尚未见顶，短期 企稳震荡向上 ） 。未来较长一段时间将进入自主品牌激烈竞争的分化时期，龙头依靠技术优势、强大的降价能力和广泛的市场基础将呈现强者恒强，处于竞争劣势的中小整车企业逐渐退出市场或被龙头吞并，传统汽车行业集中度提升，龙头企业受益；而另一方面，新能源汽车持续高速增长，电动化、智能化加速推进。 2020 年年中观点： 销量层面来看， 汽车行业销量主要受到宏观经济以及刺激政策影响较为显著，目前来看尚未看到宏观经济数据企稳，同时叠加疫情对乘用车供需的影响（我们认为今年可能在较大压力下将出现较强程度的刺激政策），预计 2020 年下半年汽车销量将企稳 ，与去年同期相比呈持平态势，乘用车板块销量在中性假设下约 11%的同比下滑，年销量达到 1917 万辆。商用车由于其具备周期性，预计今年维持 -2%小幅度下滑，年销量达到 423 万辆，汽车板块整体同比下滑 9.2%，年销量 2340 万辆 。 估值层面来看， 整体汽零板块估值自 2011 年进入平缓期， 2015-2016 年受电动化、智能化行情拉动震荡，2017-2018 年受车市低迷、贸易战影响，估值下行， 2019 年至今仍为板块调整期。而新能源汽车零部件受特斯拉拉动、以及电池产业格局逐渐成型等因素影响，其估值在 2019 年初急剧拉升，迅 速分化，新能源汽车零部件板块 PE 估值远高于整体汽零板块（截至 2020 年 5 月， 85x vs. 27x）。 目前汽零板块估值仍处较低位置 ，仍处高性价比的配置阶段 。 我们认为， 经历 2019 年的行业销量大幅下滑，库存下降，汽车及零部件行业均处于历史估值的底部区间， 2020 年初受疫情影响行业进一步出清， 销量端有望企稳震荡向上， 2020 年下半年的投资主要围绕 1）电动化与智能化； 2）进口替代加速的优质零部件 ； 3）行业龙头以及行业核心资产； 4）汽车后市场，推荐四条主线： 1） 电动化与智能化转型升级 。 基于此主线下的推荐标的有 德赛西威、科博达、三花智控、保隆科技、中国汽研 、福耀玻璃、华阳集团 等。 2） 进口替代加速，优质零部件成长稳健 。 基于此主线下的推荐标的有 星宇股份、豪能股份 、 岱美股份、爱柯迪 等优质零部件 。 3） 行业集中度提升，具备核心资产的赛道龙头 。 基于此主线下的推荐标的有 长安汽车、广汽集团、长城汽车 、 华域汽车等企业 4） 汽车保有量持续增加，存量市场空间大 。 基于此主线下的推荐标的有 安车检测 、 玲珑轮胎以及骆驼股份 。 核心假设或逻辑 第一 ， 当前中国汽车行业逐步由成长期步入成熟期，此阶段行业体现出三大特征：行业增速放缓、保有量提升、厂商产能过剩。 第二， 当前整车行业对汽车消费刺激政策依赖度较高 。 第三， 汽车及汽配板块估值 到达历史底部 。 第 四 ， 预判 最坏阶段已过 ， 全球电动化加速， L3 级智能驾驶车型加速推出标志智能化升级 。 与市场预期不同之处 我们基于复盘及数据对目前汽车所处的短期阶段（ 行业企稳震荡向上，叠加电请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 动化与智能化升级加速 ）和长期阶段（ 行业增速放缓、保有量提升、厂商产能过剩 ）进行了预判，并综合宏观经济、刺激政策及今年以来的疫情影响对 2020年的汽车销量进行预测（预计 2020 年乘用车板块销量在中性假设下约 11%的同比下滑， 汽车板块整体同比略微下滑 9%）。认为当期汽车行业尚处于格局逐步优化的洗牌期，提出 电动化与智能化 、 进口替代加速 、 行业龙头以及行业核心资产 及 汽车后市场 四个维度的选股逻辑。 股价变化的催化因素 第一，刺激汽车行业的强有效消费政策颁布。 第二，宏观经济复苏带动终端需求回暖 。 第三，电动化与智能化的转型升级加速 核心假设或逻辑的主要风险 第一， 弱市下汽车行业对政策依赖度较高，行业销量的回升幅度大概率取决于政策力度，提示政策不达预期，汽车 行业销量不达预期风险。 第二， 新能源汽车产销量对补贴政策较为敏感，政策波动可能使得销量大幅低于预期。 第三，车市持续低迷影响下，车企将部分 压力传导至零部件 厂商 ，带来供应链压价超预期 、订单分散等现象 ， 将 影响盈利 端 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 内容目录 行业所处阶段及对应投资策略 . 8 短期阶段：行业企稳震荡向上，叠加电动化与智能化升级加速 . 8 长期阶段：增速下行、产能过剩、保有量增加 . 10 2020 年销量预测：疫情影响下供需两端承压，预计同比 -9% . 13 当前汽车发展阶段孕育四条投资主线 . 14 投资主线一： “电动化 +智能网联化 ”双轮驱动 . 15 全球电动化加速，特斯拉及大众 MEB 产业链持续放量 . 15 ADAS+V2X 双主线驱动汽车智能化渐进式发展 . 23 投资主线二：进口替代加速，优质零部件稳健成长 . 25 全新平台下供应体系愈发开放，原有格局或将洗牌 . 25 全球整车厂盈利端承压，产业链向性价比更高的国内供应商转移 . 27 投资主线三：集中度提升，龙头企业优势愈发凸显 . 28 汽车行业生态恶化，自主向上、合资向下竞争加剧 . 28 “处新产品周期 +细分行业稳定 +市占率可观 ”的赛道龙头具机遇 . 30 投资主线四：万亿级汽车存量市场，大幕徐启 . 30 销售增长放缓，进入存量时代 . 30 涌现停车与检测、维保、二手车及汽车金融四大市场机遇 . 32 回顾和展望 . 34 板块行情： 5 月开始走势强于大盘，电动化、智能化表现强势 . 34 汽车销量：弱复苏下车市波动趋稳，优质电动车型持续强势 . 36 库存：库存系数边际改善，短期库存压力缓解 . 40 2020 年展望： 疫情可控，中长期需求有望回升 . 40 投资策略：四大投资主线，十五个推荐标的 . 41 德赛西威：国内车机龙头，智能驾驶推进有序 . 42 科博达：一体两翼，汽车电子核心标的 . 42 三花智控：制冷零部件龙头，新能源汽零打开增量空间 . 43 保隆科技：短期 TPMS 保障主业增长，长期汽车电子新品发力 . 43 中国汽研：掌握核心技术的智能检测龙头 . 44 长安汽车：自主技术变现叠加强势单品，静候长安福特产品周期 . 44 长城汽车： SUV 精耕细作，智能电动多方出击 . 45 华域汽车：转型新能源三电，中性化体现较好业绩韧性 . 46 福耀玻璃：与京东方强强合作，推动智能车窗技术发展 . 47 星宇股份：国内自主车灯龙头，突围合资竞争圈 . 47 岱美股份：看好遮阳板全球龙头的横向扩张 . 48 爱柯迪：汽车铝压铸精密件龙头，经营与需求周期双击 . 48 安车检测：汽车年检设备龙头，转型大空间运营服务商 . 49 玲珑轮胎：产能配套齐发力，进军国际轮胎巨擘 . 49 骆驼股份：起动电池 “隐形冠军 ”，三大布局再聚焦 . 50 附注：行业相关运营指标 . 51 原材料价格指数：年初以来受疫情影响全线下滑， 5 月显恢复迹象 . 51 汇率：美元和欧元兑人民币小幅增长 . 52 行业估值：销量下滑估值压制弱化，整车与零部件板块估值逐渐回升 . 52 风险提示 . 53 行业销量不达预期 . 53 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 政策扰动下新能源汽车产销低于预期 . 53 供应链竞争加剧 . 53 国信证券投资评级 . 55 分析师承诺 . 55 风险提示 . 55 证券投资咨询业务的说明 . 55 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 表 目录 图 1：我们判断未来国内汽车销量长期震荡上行 . 8 图 2：对照美国历史销量震荡上行周期 . 8 图 3： 2015-2020 年中国汽车销量及同比 . 8 图 4： 2019 年 1 月 -2020 年 5 月中国汽车月度销量及同比 . 8 图 5：中国前十大厂商分别出现不同程度的产能过剩现象 . 10 图 6： 2004-2018 年中国汽车保有量及同比 . 10 图 7：行业发展生命周期 . 10 图 8：从 1931-2016 年美国汽车年销量看汽车行业生命周期 . 11 图 9： 1970-2016 年日本新车注册量 . 12 图 10： 2000-2017 年中国汽车年销量 . 12 图 11： 1952 年至今中国人口自然增长率 . 13 图 12：发达国家保有量 /销量水平大多在 12-15 倍区间 . 13 图 13： 大部分新能源汽车新增量环节处成长初期 . 15 图 14： 中、美、欧三地为新能源汽车电动化主战场（单位：万辆） . 16 图 15： 满足碳排放法规下欧洲供给端需达到的电动车销量测算（单位：万辆） . 16 图 16： 2020-2025 年美国新能源车市场复合增长率有望达 25% . 17 图 17： 国内新能源汽车 产业由供给市场向需求市场平稳过渡 . 18 图 18： 主流整车厂电动车生产计划及目标销量梳理 . 18 图 19：上海工厂 Model Y 生产车间雏形 . 19 图 20：电池模组车间基本就位 . 19 图 21： Model 3 价格持续下探 . 20 图 22：特斯拉重点供应商一览 . 20 图 23： 2020-2025 大众新能源车占比规划 . 21 图 24：大众（含上汽与一汽）推出车型总数及 MQB 平台推出车型数量 . 22 图 25：上汽大众与一汽大众 2009-2020 年历年换代及新车型情况 . 22 图 26： 大众 MEB 部分关键零部件及其供应商 . 23 图 27： ADAS 三大模块 . 24 图 28：智能汽车上主要的传感器 . 24 图 29：智能汽车产业链上游感知层相关企业 . 24 图 30：耐世特电动转向系统 EHPS . 25 图 31：博世智能刹车系统 IBS . 25 图 32：丰田 TNGA 平台 . 26 图 33：雷诺 -日产 CMF 模块化平台 . 26 图 34：沃尔沃和吉利联合开发的 CMA 平台 . 27 图 35：模块化平台的几种类型 . 27 图 36： 2010-2016 年各零部件系统进口金额同比增速与汽车销量同比增速对比 . 28 图 37：零部件赛道三维结构图 . 30 图 38： 2001-2019 年我国新车销量及同比增速 . 31 图 39： 2009-2019 年我国汽车保有量及同比增速 . 31 图 40： 2009-2019 年我国持有 驾照人数及同比增速 . 31 图 41： 2009-2018 年日本汽车保有量 /持有驾照人数 . 31 图 42：中国汽车车龄结构 . 31 图 43： 2013-2022 年我国汽车平均年龄 . 31 图 44： 2011-2022 中国汽车后市场养护行业规模及增长率 . 32 图 45：二手车交易渠道 . 33 图 46： 2001-2017 汽车信贷规模（亿元）及同比 . 33 图 47： 2015-2020 年中国汽车销量及同比 . 36 图 48： 2019 年 1 月 -2020 年 5 月中国汽车月度销量及同比 . 36 图 49： 2016 年 -2020 年乘用车分月度销量及同比 . 37 图 50： 2016 年 -2020 年轿车分月度销量及同比 . 37 图 51： 2016 年 -2020 年 SUV 分月度销量及同比 . 37 图 52： 2016 年 -2020 年 MPV 分月度销量及同比 . 37 图 53： 2020 年 1-5 月乘用车厂商销量及同比 . 37 图 54： 2020 年 1-5 月乘用车厂商份额 . 37 图 55： 2015-2020 年中国商用车销量及同比 . 38 图 56： 2016-2020 年中国商用车月度销量（万辆）及同比 . 38 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 图 57： 2019 年 -2020 年分月度新能源汽车产量及同比 . 39 图 58： 2019 年 -2020 年分月度新能源汽车销量及同比 . 39 图 59： 2019 年 -2020 年分月度新能源乘用车批发销量 . 39 图 60： 2017-2020 各月经销商库存系数 . 40 图 61： 2017-2020 各月经销商库存预警指数 . 40 图 62：橡胶类大宗商品价格指数 . 51 图 63：钢铁市场价格 . 51 图 64：浮法平板玻璃 :4.8/5mm 市场价格 . 51 图 65：铝锭 A00 市场价格 . 52 图 66：锌锭 0#市场价格 . 52 图 67：美元兑人民币即期汇率 . 52 图 68：欧元对人民币即期汇率 . 52 图 69： 2019 年初，新能源汽车零部件板块估值急速拉升、分化 . 53 图 70： CS 汽车 PE . 53 图 71： CS 汽车零部件 PE . 53 表 1：中国驾驶自动化等级与划分要素的关系 .