食品饮料2020年中期投资策略：坚守确定性阵地，寻找低估值品种.pdf

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 食品饮料行业 报告原因： 策略研究 食品饮料 2020 年中期 投资策略 维持评级 坚守确定性阵地，寻找低估值品种 看好 2020 年 6 月 30 日 行业 研究 /投资策略 食品饮料 板块 近一年市场表现 主要观点： 受疫情影响 2020Q1 食品饮料行业业绩增速放缓，且子板块分化严重。 在疫情初期，食品饮料必选消费品优于可选消费品，且疫情催化了“宅经济”的消费模式， 速冻食品、方便休闲食品、基础乳肉制品等生活必需消费品需求继续增长，而次高端白酒、高端乳制品、餐饮渠道占比较大调味品受到较大的影响，市场对其一季度预期调低。因此，疫情前期食品综合、肉制品、调味发酵品跑赢大盘 ；随着疫情控制稳中向好，消费数据回暖，且随着贵州茅台、五粮液等一批价止跌回升，市场信心增强， 3 月底迎来反弹，拉动食品饮料板块强势反弹。 目前食品饮料估值位于历史高位水平，主要在于其业绩确定性较高受到资金追捧，白酒板块内龙头股以及食 品股股价连创新高。 虽短期估值较高，但应重视行业的长期价值， 坚守确定性阵地，寻找低估值品种。 因此建议关注三条投资主线：一是疫情之下获利的个股，全年业绩有望高增长；二是前期受疫情影响较大，一季度业绩表现较差，预计逐季环比改善的低估值品种；三是疫情影响下龙头企业强者恒强。 白酒： 疫情短期影响，且马太效应更加凸显 。 短期来看：二季度以来白酒需求逐渐改善，且龙头酒 企采措施理性应对，库存良性、价盘稳定，目前茅台一批价已恢复至 2300 元 /瓶以上，普五一批价稳在 910 元 /瓶以上，泸州老窖批价在 810 元 /瓶，凸显高端白酒刚性需求；且 伴随着白酒 消费逐渐复苏，高端白酒、部分次高端和区域龙头估值在二季度已修复。长期来看， 新冠肺炎疫情对白酒行 业的业绩造成一定的影响，但强者恒强，马太效应更加凸显，重视名酒的长期价值。 因此， 后续建议继续关注确定性较强的高端白酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖；以及 一季度释放压力，预计后期业绩环比改善的低估值白酒顺鑫农业、口子窖、洋河股份等。 调味品： 刚需产品优势明显，行业发展稳中有进 。 这一轮调味品板块上涨过程中，以安记食品、天味食品、日辰股份为代表的复合调味料最为突出，其次是布局 C 端、线上渠 道销售最为突出的千禾味业 ，且部分公司股价连创新高。虽然调味品行业目前估值较高，但是在宏观经济增长整体承压背景下，调味品作为刚需消费，随着餐饮渠道回暖，成本下行，预计对公司业绩弹性有一定贡献。因此，调味品板块仍是业绩增长确定性较强的板块之一，可能会继续受到资金的青睐。 因此，从短期来看，餐饮连锁发展和家庭端市场爆发促进复合调味料行业增长；中期来看，恒顺醋业虽然一季度调味品主业增速放缓，但是期分析师： 和芳芳 执业登记编码 : S0760519110004 邮箱： hefangfangsxzq 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 i618 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%食品饮料 (申万 ) 沪深 300 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 待改革释放红利；长期来看，海天依旧享受行业地位，同时加快业务裂变和新业务发展，促进持续发展。建议关注海天味业、中炬高新、恒 顺醋业等。 速冻食品 ： 宅经济催生，关注速冻食品龙头 。 疫情之下，速冻食品市场需求激增，同时，资本市场对国内速冻食品行业上市企业也青睐有加，安井食品、克明面业股价已翻倍，三全食品、海欣食品也有不俗的表现。短期来看，速冻行业企业一季度企业表现亮眼，二季度有望迎来补库存，带动公司收入利润双双提升。长期来看，本次疫情消费者对于速冻食品的便利性和食品本身的营养价值有了一个新的认识，促进了家庭消费者对速冻食品的消费习惯的形成，提升了消费者对速冻食品的消费体验。未来随着餐饮企业的恢复以及冷链技术的发展 ，速冻行业有望持续增长。 建议关注速冻行业龙头：安井食品、三全食品。 重点公司推荐 ： 五粮液 、 海天味业 、 中炬高新 风险提示： 宏观经济风险、食品安全风险、市场风格转变风险 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 目录 1.食品饮料行业 2020 上半年回顾 . 4 1.1 必选消费受疫情影响较小，消费边际回暖 . 4 1.2 2020Q1 行业食品饮料增速放缓，子板块分化严重 . 5 1.3 食品饮料行业涨幅第二， 3 月中下旬表现强势 . 6 1.4 食品饮料板块整体估值处于历史高位水平 . 8 2 白酒：疫情短期影响，且马太效应更加凸显 . 9 2.1 疫情影响上市酒企业绩，高端白酒抗压能力更强 . 9 2.2 白酒估值调 整后回升，目前处于历史上位 . 13 2.3 后续 消费逐渐复苏，且酒企目标理性 . 14 3.调味品：刚需产品优势明显，行业发展稳中有 进 . 18 3.1 调味品行业稳中 有进，产品、渠道不同受疫情影响也不同 . 18 3.2 目前调味品估值处于历史高位 . 23 3.3 C 端和 B 端共同促进复合调味品发展 . 24 3.4 业绩逐渐改善，刚需支撑高估值 . 27 4.宅经济催生，关注速冻食品龙头 . 29 4.1 疫情之下，速冻食品市场需求激增 . 29 4.2 资本市场对速冻食品企业更加青睐 . 30 4.3 后疫情时代，速冻食品行业继续保持快速发展 . 31 5.投资策略：坚守确定性阵地，寻找低估值品种 . 33 6.重点公司推荐 . 34 7.投资风险 . 34 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 1.食品饮料行业 2020 上半 年回顾 1.1 必选消费受疫情影响较小，消费边际回暖 2020 年一场突如其来的疫情 ，国内外经济、金融市场均出现了大幅的波动 。 从社零数据来看，三月份消费开始回升，四月份恢复速度有所增加，五月社会消费品零售总额同比下降 2.8%，降幅比上月收窄 4.7个百分点 ，随着国内疫情防控向好形势持续巩固，企业复商复市步伐进一步加快，消费市场延续了逐步改善的态势 。其中， 粮油 食品类 、 饮料类 等必选消费 零售额 增速 受疫情影响较小， 可选消费 烟酒类 受疫情影响较大， 1-2 月 零售总额 下滑 15.70%， 4 月反弹幅度较大。 另外 ，今年的政府工作报告提出了有关刺激消费的相关政策，主基调是实施扩大内需战略，具体举措是通过稳就业促增收保民生，提高居民消费意愿和能力。支持餐饮 、商场、文化、旅游、家政等生活服务业恢复发展，推动线上线下融合，消费有望继续回暖。 图 1： 社会消费品零售总额 同比增长速度 图 2:2020 年 烟酒类零售额增速情况 资料来源： 国家统计局，山西证券研究所 资料来源：国家统计局，山西证券研究所 图 3： 2020 年饮料类零售额 增速情况 图 4:2020 年粮油食品零售额 增速情况 资料来源：国家统计局，山西证券研究所 资料来源：国家统计局，山西证券研究所 -25-20-15-10-50510152019.1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020.1-2月2020.3月2020.4月2020.5月-15.70 -20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.002019.1-2 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020.1-2 2020-03 2020-04 2020-050.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002019.1-2 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020.1-2 2020-032020-04 2020-054.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.002019.1-2 2019-03 2019-042019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020.1-2 2020-032020-04 2020-05证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 1.2 2020Q1 行业食品饮料增速放缓，子板块分化严重 受疫情影响 2020Q1 食品饮料行业 业绩 增速放缓，且子板块分化严重。 2019 年申万食品饮料行业营业总收入同比增长 14.58%；归母净利润同比增长 14.28%，同比下降 11.93pct，利润增速放缓。 2020Q1 受新冠疫情影响，食品饮料收入、 净利润 增速均大幅下降，且子板块分化严重。 2020Q1 食品饮料行业营业总收入为 1917.94 亿元，同比增长 0.21%，归母净利润为 390.70 亿元 ， 同比减少 0.66%。 2020Q1 收入增速相对较快的子板块包括 肉制品、食品综合、 调味发酵品 和白酒 ，收入增速分别为 42.07%、 2.85%、 1.76%和 1.25%；（ 2） 2020Q1 净利润增速较快的子板块包括 肉制品、调味发酵品、白酒和食品综合， 增速分别为 13.63%、10.26%、 9.26%和 2.95%。 图 5：食品饮料板块 2013-2020Q1 收入增速 图 6：食品饮料板块 2013-2020Q1 归母净利润增速 资料来源 :wind，山西证券研究所 资料来源 ： wind，山西证券研究所 表 1：食品饮料子行业盈利能力变化（亿元） 板块名称 2020Q1 营收 同比增长（ %） 2020Q1 归母净润 同比增长（ %） SW 肉制品 338.51 42.07 19.33 13.63 SW 食品综合 244.14 2.85 25.62 2.95 SW 调味发酵品 94.28 1.76 21.51 10.26 SW 白酒 775.22 1.25 301.91 9.26 SW 乳品 306.23 -10.61 10.23 -60.63 SW 其他酒类 6.41 -24.50 0.31 -57.69 SW 啤酒 96.23 -27.64 2.96 -69.80 SW 黄酒 7.67 -35.75 0.79 -55.53 SW 软饮料 37.66 -37.42 6.35 -48.68 SW 葡萄酒 11.58 -51.49 1.68 -65.84 资料来源： wind，山西证券研究所 0.005.0010.0015.0020.000.002000.004000.006000.008000.0020132014201520162017201820192020Q1营业总收入 (亿元 ) 同比（ %） 14.28 -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.000.00500.001,000.001,500.0020132014201520162017201820192020Q1归属母公司股东的净利润 (亿元 ) 同比（ %） 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 1.3 食品饮料行业涨幅第二 ， 3 月中下旬表现强势 总体来说： 食品饮料行业涨幅第二 , 食品综合表现最靓丽 。 截止 2019 年 6 月 21 日，食品饮料板块上涨 19.76%，同期沪深 300 指数下跌 0.80%， 在申万 28 个行业板块中，食品饮料行业涨幅排名第二 。从子行业情况来看， 除葡萄酒 、乳品 、 软饮料外，其他 各子板块均处于上涨状态 ，食品综合 表现最靓丽，上涨44.80%， 成为 2020 年上半 年最大的赢家； 其次是 调味发酵品 （ 34.84%）、 其他酒类 （ 28.36%）。 图 7： 2020 年以来申万一级行业区间涨跌幅 图 8： 2020 年以来食品饮料 相对沪深 300 涨跌幅 资料来源 :wind，山西证券研究所 资料来源 ： wind，山西证券研究所 图 9： 2020 年以来食品饮料子行业累计涨跌幅 图 10： 2020 年食品饮料子行业相对沪深 300 涨跌幅 资料来源 :wind，山西证券研究所 资料来源 ： wind，山西证券研究所 具体来看： 1）在疫情初期， 食品饮料 必选消费品优于可选消费品 ，且疫情催化了 “宅经济”的消费模式 ，速冻食品、方便休闲食品、基础乳肉制品等生活必需消费品 需求继续增长 ，而 次高端白酒、高端乳制-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06食品饮料 (申万 ) 沪深 300 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 品、餐饮渠道占比较大调味品 受到较大的影响 ， 市场对其一季度预期调低 。因此，疫情前期食品综合、肉制品、调味发酵品跑赢大盘； 2）随着疫情控制稳中向好 ，消费数据回暖，且随着贵州茅台、五粮液等一批价止跌回升，市场信心增强， 3 月底迎来反弹，拉动食品饮料板块强势反弹。 个股方面， 食品股 更受资金 青睐 。 2020 年上半 年，食品饮料行业中 排名前 10 股票中， 休闲食品、调味品、速冻食品较多。具体来看： 1） 这一轮调味品板块上涨过程中，以安记食品、天味食品、日辰股份为代表的复合调味料最为突出，其次是布局 C 端、线上渠道销售最为突出的千禾味业， 且部分个股股价已创历史新高：如千禾味业、海天味业等； 2） 疫情期间，宅经济下 家庭内就餐频次提高，速冻食品需求量快速增长 ， 个股 受资金的青睐，其中克明面业、安井食品股价接近翻倍，同时，线下配送和供应链更具优势的盐津铺子、 洽洽食品的盈利能力不降反升 ， 其市场表现也更为亮眼 ； 4）白酒个股比较分化， 行业从 3 月底开始迎来反弹， 高端白酒和一季报业绩良好的的个股涨幅靠前，贵州茅台、五粮液、山西汾酒 、酒鬼酒 等 股价 连创 历史新高 ，而口子窖、 洋河股份等公司相对滞涨。 表 2：食品饮料上市公司年初至今涨幅前十 表 3：食品饮料上市公司年初至今跌 幅前十 代码 股票名称 股价 涨幅（ %） 603719.SH 良品铺子 75.95 344.58 002847.SZ 盐津铺子 94.4 163.96 600882.SH 妙可蓝多 37.92 160.08 002481.SZ 双塔食品 17.44 119.93 603345.SH 安井食品 121.29 105.03 002661.SZ 克明面业 22.4 99.20 603027.SH 千禾味业 27.89 84.25 603755.SH 日辰股份 85.67 77.47 603317.SH 天味食品 53.05 72.13 002557.SZ 洽洽食品 57.66 71.94 资料来源： wind， 山西证券研究所 （截止 6.21） 表 4：食品饮料 白酒 上市公司年初至今涨幅前十 代码 股票名称 股价 涨幅（ %） 000799.SZ 酒鬼酒 58.2 62.99 600809.SH 山西汾酒 137.82 54.69 000858.SZ 五粮液 165.57 24.48 600519.SH 贵州茅台 1439.84 21.71 603919.SH 金徽酒 15.88 18.41 603369.SH 今世缘 37.29 13.97 600197.SH 伊力特 17.89 11.60 代码 股票名称 股价 跌 幅（ %） 002719.SZ 麦趣尔 6.31 -46.25 603536.SH 惠发食品 14.78 -37.31 600189.SH 吉林森工 3.24 -14.74 603779.SH ST 威龙 5.16 -14.14 603589.SH 口子窖 47.26 -11.26 000752.SZ *ST 西发 4.04 -11.21 002910.SZ 庄园牧场 10.35 -9.61 600238.SH ST 椰岛 5.39 -8.95 600084.SH *ST 中葡 2.37 -8.85 600365.SH 通葡股份 3.85 -8.11 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 603198.SH 迎驾贡酒 22.01 10.49 600779.SH 水井坊 56.45 9.08 000596.SZ 古井贡酒 147.12 8.24 资料来源： wind，山西证券研究所 （截止 6.21） 1.4 食品饮料板块整体估值处于历史高位水平 目前食品饮料估值 位于历史高位水平 ，主要在于 其业绩确定性较高而受到资金追捧，白酒板块内龙头股 以及食品股 股价连创新高。 截止 6 月 21 日， 食品饮料估值在所有申万一级行业排名第 8，位于 休闲服务、计算机、 国防军工、医药生物、电子、通信、传媒后面， 食品饮料子板块中， 估值排名前三位是 其他酒类（ 71.20）、 调味发酵品（ 68.98） 啤酒（ 54.53） ；软饮料（ 17.03）、葡萄酒（ 24.40）、肉制品（ 27.83）估值分列最后三位。 可以看出子板块估值仍然分化明显。 虽然目前食品饮料估值较高，但我们认为还有一定的支撑： 1）食品饮料业绩确定性较高，在外部环境不确定下，食品饮料作为防御板块仍 有望受资金的青睐； 2）白酒、调味品等业绩确定性个股，以及 速冻品、卤制 品等成长空间较大 的小食品龙头 估值持续 创 新高， 随着下半年消费回暖，预期细分品类 龙头 强者恒强的市场风格将延续 全年 。 图 9：食品饮料绝对 PE 走势 资料来源 ： wind，山西证券研究所 (截止 6.21) 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 图 10：申万一级行业市盈率 TTM 图 11：食品饮料子板块动态市盈率 TTM 资料来源： wind、山西证券研究所 资料来源： wind、山西证券研究所 2 白酒： 疫情短期影响 ， 且马太效应更加凸显 2.1 疫情影响上市酒企业绩，高端白酒抗压能力更强 疫情影响下， 2020Q1 业绩仍保持增长态势。 2020Q1 实现营业总收入为 775.22 亿元，同比 增长 1.25 %，归母净利润 301.91 亿元，同比 增长 9.26 %， 受疫情影响，白酒板块整体增速 继续 放缓 ，但是白酒板块 一季度 营业收入和归母 净利润依旧保持着同比增长态势，整体体现出良好的抗风险能力 。 图 12：白酒上市公司收入表现 图 13：白酒上市公司盈利表现 资料来源： wind， 山西证券研究所 资料来源： wind， 山西证券研究所 -3.86 -10.19 6.02 13.90 28.13 25.47 16.24 1.25 -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.000.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.0020132014201520162017201820192020Q1营业总收入 (亿元 ) 同比 (%) -12.11 -17.66 10.97 10.79 44.44 33.10 17.80 9.26 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.000.00200.00400.00600.00800.001,000.0020132014201520162017201820192020Q1归属母公司股东的净利润 (亿元 ) 同比 ( %) 证券研究报告：行业研究 /投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 10 图 14：白酒板块单季度营业总收入及增速 图 15：白酒板块单季度归母净利润及增速 资料来源： wind， 山西证券研究所 资料来源： wind， 山西证券研究所 从上市酒企来看 ， 2020Q1 高端白酒抗压能力较强， 其他档次酒业 利润分化加剧。 19 家酒企中， 从 2020 Q1 收入增速来看， 今年一季度 营业收入实现增长的 企业仅有 5 家，其中贵州茅台和五粮液收入保持两位数的 增长，这突显出“头部”企业较强的抗压能力；洋河、泸州老窖、古井贡酒 、今世缘、酒鬼酒这 5 家企业下滑幅度在 9%-15%之间；同时，营业收入 下滑幅度超过 30%的占比三分之一。这说明高端白酒抗压能力更强，且有渠道掌控力和品牌的名酒更抗压。另外从 2020 Q1 利润增速来看， 归母净利润 实现增长的企业也 仅有 5 家 ， 高 端白酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖抗压能力较强，利润保持两位数的增长；而 山西汾酒、酒鬼酒利润增速亮眼 ； 金种子下滑幅度最大，为 391.83%， 洋河 股份 下滑幅度最小，为 0.46%。 表 5： 2019 及 2020Q1 白酒上市公司经营情况表 （亿元） 类别 证券简称 2019 年营业总收入 2019 收入同比增长 （ %） 2019 归母净利润 2019 年母净利润同比增长 （ %） 2020Q1 收入同比增长（ %） 2020Q1 归母净利润同比增长 (%) 高端 贵州茅台 888.54 15.10 412.06 17.05 12.54 16.69 五粮液 501.18 25.20 174.02 30.02 15.05 18.98 泸州老窖 158.17 21.15 46.42 33.17 -14.79 12.72 次高端 山西汾酒 118.80 25.79 19.39 28.63 1.71 39.36 水井坊 35.39 25.53 8.26 42.60 -21.63 -12.64 舍得酒业 26.50 19.79 5.08 48.61 -42.02 -73.46 酒鬼酒 15.12 27.38 2.99 34.50 -9.68 32.24 区域龙头 洋河股份 231.26 -4.28 73.83 -9.02 -14.89 -0.46 古井贡酒 104.17 19.93 20.98 23.73 -10.55 -18.71 口子窖 46.72 9.44 17.20 12.24 -42.92 -55.36 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.000.00200.00400.00600.00800.001,000.002016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q1营业收入 (亿元 ) 同比 (%) 0.0020.0040.0060.0080.00100.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00归母净利润（亿元） 同比（ %）