电气设备行业中期策略报告：电动车与光伏方兴日盛，坚守龙头兼具成长价值.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年 07 月 02 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 谭倩 S0350512090002 0755-83473923 tanqghzq 证券分析师： 尹斌 S0350518110001 yinbghzq 证券分析师： 傅鸿浩 S0350520030001 fuhh01ghzq 证券分析师： 张涵 S0350520040002 0755-83026892 zhangh05ghzq 联系人 ： 赵彬凯 S0350120030003 zhaobkghzq 电动车 与光伏方兴日盛，坚守龙头兼具成长价值 电气设备 行业 中期策略 报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 电气设备 11.1 21.3 28.4 沪深 300 9.8 15.2 11.0 相关报告 电气设备行业周报：电动车全球共振拐点已至，光伏装机需求有序恢复 2020-06-21 新能源车行业点评：产销环比改善，迎中长期向上拐点 2020-06-14 欧洲新能源车点评：销量环比改善，政策持续加码 2020-06-02 钴行业深度报告（一）：把握供需拐点，拥抱上行周期 2020-05-28 特斯拉跟踪点评：磷酸铁锂提升 Model 3性价比， Model Y 产线建设超预期 2020-05-27 投资要点： 产业 变迁成就电动车龙头历史性发展机遇。 1） 中长期：龙头崛起、黄金五年。 传统燃油车被新能源汽车替代趋势不可逆转，投资机会趋于整车端与零部件端。整车在特斯拉的带动下进入电动化第三阶段，国产零部件龙头企业已迅速崛起并卡位全球供应核心，全球供应链细分龙头迎来中长期 投资机会。 2） 短期 :行业复苏、拐点已至。 虽 2020H1 疫情对行业有一定扰动，但随着国内外需求强势共振，将迎来行业复苏， 2020Q3 将是电动车中长期向上拐点。 展望 Q3/Q4，我们判断，国内与海外将会形成销量同比、环比数据的改善，形成共振。预期 2020 年国内销量 130W+(Q1/Q2/Q3/Q411W/2225W+ /3540W/60W)/yoy+8%；海外逐渐转好，预期销量 130W（美国特斯拉销量 35W，欧洲 80W，其他 15W） /yoy+30%， 2020Q3 是中长期向上拐点，当下是板块龙头企业布局的比较好的时点。 3） 估值扩张、龙头溢价： 产业链经过 长期 培育，市场化竞争时代悄然已至，龙头格局稳定将引领行业估值扩张。 目前多数头部企业对应 2020 年4550PE/2021 年 3035PE，考虑龙头企业的竞争优势与溢价属性，当下多数头部企业仍处于价值配置区间。电动车作为科技板块中的一个非常重要的分支，其长期增长的高确定性以及高增速将是行业估值持续扩张的强驱动力，龙头企业将存较高的溢价，其中宁德时代最具代表性。 2020H2 正面因素远强于负面因素。 1） 政策利好： 国内外共振护航产业发展。 a）继欧盟提出绿色振兴计划、 7500 亿欧元复苏法案、法国 80 亿欧元刺激计划之后，德国拟 50 亿欧元补贴电动车，西班牙提高 20 年电动车补贴预算增至 6500 万欧元，欧洲政策兜底将助推海外需求。 b）国补延至 2022 年且退 坡幅度小，地方 to B 与 to C 政策不断释放。 c）中长期来看，双积分政策将有望助力低补贴，为未来需求奠定较好的政策基础。 2）产品价格： 目前上游资源钴、锂处于价格震荡摸底阶段， 四大电池材料价格也处于相对底部 ， 随着2020H2 需求复苏， 产品 价格有望企稳 或反弹甚至反转 ， 将对二级市场形成利好催化。 3） 资本市场动作频频催化板块。 a）大众参控股国轩高科与江淮汽车； b）比亚迪半导体引入战略与产投，估值高达-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%电气设备 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 百亿； c）软包动力电池龙头孚能科技即将登陆科创板、戴姆勒拟参股孚能科技，对板块形成利好。 4）特斯拉 battery day 将在 9 月中旬召开 ； 5） 流动性充裕带来市场风险偏好提升 。近期或有负面因素：海外疫情加剧、产销不及预期 +部分龙头 Q2 业绩不甚理想（目前市场已有反应）。整体而言，电动车板块的正面因素远强于负面因素。 投资建议： 新能源汽车经历了高速增长 -减速换挡 -格局重塑不同时段，我们判断行业 目前已 进入相对稳健增长的成长 中期 阶段，经过充分竞争的细分行业的头部企业的中长期投资价值凸显 ，因此给予电动车行业 “推荐”评级 。 建议布局主线： 1）全球和 /或海外供应链细分龙头 ： 宁德时代、亿纬锂能、恩捷股份、璞泰 来 、新宙邦、三花智控 、拓普集团、科达利、赣锋锂业、当升科技 等。 2）在布局全球与海外供应链龙头的同时，建议积极参与其他细分龙头： 比亚迪、欣旺达、天赐材料、华友钴业、星源材质、寒锐钴业、中科电气、中材科技、特锐德、多氟多、天齐锂业、杉杉股份、嘉元科技、天奈科技 等。 光伏 经济性大幅提升 驱动市场向上 。 上半年 海外疫情导致光伏装机和交付推迟， 需求承压 ， 各环节价格短期内出现大幅下降。 组件价格下滑 1520%。全 产业链价格下滑驱动 国内 装机热情高涨，目前来看，今年平价项目已经达到 37.3GW，竞价项目落地超过 26GW。而在海外疫情限制逐步放开后，经济性提升将进一步推升装机的热情，近期招标也已经重启，海外 可查 招标 已 超 8GW，市场预期发生边际改善。 H2 装机高确定性 +高增长， 平价时代 市场长期向好。 Q3 特高压 +户用需求提前锁定下游，同时 叠加平价项目， 三季度 市场 装机 具备支撑 。 向后看， Q4 开始，国内竞价项目装机启动，海外疫情缓解后需求有望得到释放，预计海内外共振同步带动市场进入旺季，产业链预期向好。展望 2021 年， 国内 平价项目具备经济性，竞价项目 将继续安装 ，确定性较高，加上 2021 年的新项目， 海外预计恢复装机增长， 预计 全球 总装机超过 145GW，且存在因为经济性大幅提升，进一步超预期的可能性。 投资建议： 价格下降后我们看好需求超预期， 维持光伏行业 “推荐”评级， 重点把握两条线： 1）龙头盈利存在超预期可能。推荐 隆基股份、通威股份 ，关注 晶澳科技、东方日升、爱旭股份 ； 2）把握辅材优质赛道， EVA： 福斯特；玻璃：信义光能、福莱特（ A/H）、亚玛顿；光伏银浆：苏州固锝、帝科股份 。此外，消纳是新能源并网的重要掣肘因素，储能是重要解决手段，关注 阳光电源、科士达 等标的 。 风险提示： 疫情进一步恶化；政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格低于预期；大盘系统性风险 ； 重点推荐公司业绩不及预期 。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-07-01 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 002050.SZ 三花智控 21.94 0.52 0.42 0.52 33.72 51.68 42.18 未评级 002079.SZ 苏州固锝 12.85 0.13 0.00 0.00 89.36 0.00 0.00 未评级 002080.SZ 中材科技 14.9 0.82 1.00 1.15 15.08 14.92 12.92 未评级 002407.SZ 多氟多 10.69 -0.61 0.31 0.40 -21.54 35.05 26.48 未评级 002459.SZ 晶澳科技 18.23 0.93 1.13 1.42 19.6 16.13 12.84 增持 002460.SZ 赣锋锂业 54.69 0.28 0.55 0.91 125.73 98.70 60.19 未评级 002466.SZ 天齐锂业 22.06 -5.24 0.03 0.46 -7.45 814.02 48.01 未评级 002594.SZ 比亚迪 72.47 0.59 0.76 1.17 122.83 95.36 61.94 买入 002623.SZ 亚玛顿 43.99 -0.61 0.51 0.77 -36.76 86.44 57.03 未评级 002709.SZ 天赐材料 33.85 0.28 0.56 0.85 120.89 60.45 39.82 增持 002812.SZ 恩捷股份 67.58 1.06 1.36 1.8 63.75 49.69 37.54 买入 002850.SZ 科达利 73.15 1.13 1.65 2.29 64.73 44.33 31.94 买入 300001.SZ 特锐德 21.6 0.27 0.44 0.67 63.43 48.58 32.40 未评级 300014.SZ 亿纬锂能 47.35 1.57 1.95 2.66 30.16 24.28 17.8 买入 300035.SZ 中科电气 9.08 0.25 0.35 0.45 36.32 25.94 20.18 买入 300037.SZ 新宙邦 54.55 0.86 1.19 1.52 63.43 45.84 35.89 买入 300073.SZ 当升科技 33.18 -0.48 0.75 1.11 -69.13 44.24 29.89 买入 300118.SZ 东方日升 15.13 1.11 1.17 1.44 12.82 12.89 10.52 未评级 300207.SZ 欣旺达 19.17 0.48 0.56 0.81 39.94 34.23 23.67 买入 300568.SZ 星源材质 18.51 1.27 1.6 1.91 14.57 11.57 9.69 买入 300618.SZ 寒锐钴业 62.72 0.05 1.01 2.07 1,597.48 62.35 30.28 未评级 300750.SZ 宁德时代 169.4 1.98 2.27 3.25 85.56 74.63 52.12 买入 300842.SZ 帝科股份 44.79 0.94 1.10 1.51 0.00 40.72 29.66 未评级 600438.SH 通威股份 18.17 0.68 0.65 0.91 26.72 27.95 19.97 买入 600732.SH 爱旭股份 11.14 0.37 0.47 0.75 24.36 23.55 14.93 未评级 600884.SH 杉杉股份 11.91 0.43 0.54 0.65 27.7 22.06 18.32 买入 601012.SH 隆基股份 41.63 1.4 1.77 2.24 29.74 23.52 18.58 买入 601689.SH 拓普集团 27.51 0.49 0.61 0.72 56.14 45.1 38.21 增持 601865.SH 福莱特 19.12 0.37 0.47 0.69 51.68 40.68 27.71 买入 603659.SH 璞泰来 107.42 1.5 1.89 2.53 71.61 56.84 42.46 增持 603799.SH 华友钴业 40.27 0.11 0.74 1.16 366.09 54.42 34.72 买入 603806.SH 福斯特 49.97 1.83 2.19 2.61 27.31 22.82 19.15 增持 688116.SH 天奈科技 47.5 0.58 0.65 0.88 68.13 73.16 54.27 未评级 688388.SH 嘉元科技 55.83 1.43 1.84 2.28 39.04 30.34 24.49 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： 未评级公司 预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录 1、 产业变迁：全球共振，电动车迎历史性机遇 . 7 1.1、 中长期：龙头崛起、黄金五年 . 7 1.2、 短期：行业复苏、拐 点已至 . 13 1.3、 政策护航：国内与国外， B 端与 C 端共振 . 15 1.4、 产品价格：底部区间，企稳或反弹或反转 . 18 1.5、 行业格局： 集中度提升、龙头优势显著 . 21 1.6、 短期催化剂：积极因素强于负面因素 . 23 1.7、 新能源车投资策略 . 25 2、 光伏：产业链价格大幅下降，需求有望超预期 . 25 2.1、 海外疫情导致短期产业链价格出现大幅下降 . 25 2.2、 看好龙 头盈利超预期，重视辅材优质赛道 . 26 2.3、 光伏投资策略 . 28 3、 风险提示 . 30 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录 图 1：汽车产业的生命周期示意图 . 7 图 2：企业的生命周期示意图 . 7 图 3：特斯拉车型推出年份 . 7 图 4：全球电动车销量情况（万辆， %） . 8 图 5：国内电动车销量情况（万辆， %） . 8 图 6：大众汽车电动汽车规划 . 11 图 7：大众汽车 20192025 电动化率 目标 . 11 图 8：国内单月新能源车销量 . 13 图 9：欧洲八国新能源车销量（辆） . 13 图 10：欧洲八国新能源车销量同比（ %） . 13 图 11：历年动力电池装机数据 . 14 图 12： 2019 年动力电池市场份额 . 14 图 13： 2020 年 5 月动力电池市场份额 . 14 图 14： NEV 单车积分水平显著下滑， 2021 年后积分压力巨大 . 17 图 15： 2021 年后积分比例显著下滑 . 17 图 16：电解钴现货均价（元 /吨） . 18 图 17：碳酸锂 /氢氧化锂价格走势 . 18 图 14：正极材料（ NCM/LFP）价格走势（万元 /吨） . 19 图 15：人造 /天然石墨价格走势 . 19 图 16：电解液价格走势（万元 /吨） . 20 图 17：六氟磷酸锂价格走势（万元 /吨） . 20 图 22： 湿法 /干法隔膜价格 走势（元 /平米） . 21 图 23：正极材料行业分散度高，近期向头部集中 . 21 图 24：天然石墨负极市场集中度 . 22 图 25： 人造石墨负极市场集中度 . 22 图 26：电解液市场集中度 . 22 图 27：隔膜市场集中度 . 23 图 28：组件价格较去年底下跌 15%. 25 图 29：硅料价格较年初下跌 20% . 25 图 30：明年光伏装机存在超预期的可能性 . 26 图 31：除 2018 年外，隆基股份硅片毛利率保持比较高的水平 . 27 图 32： 福斯特市占率持续提升 . 27 图 33：预计未来光伏玻璃将处于紧平衡状态 . 28 表 1：全球新能源车销量及动力电池需求预测 . 9 表 2：特斯拉全系车型概括梳理 . 10 表 3：大众旗下品牌电动化车型投放规划 . 11 表 4：其他在售主流电动车概览 . 12 表 5： 2020 年动力电池装机结构（ MWh） . 14 表 6：欧洲及部分国家新发布拟出台补贴政策 . 15 表 7：新能源乘用车续航里程补贴标准 . 15 表 8： 纯电动乘用车补贴退坡幅度 . 16 表 9： CAFC 积分对油耗的要求 . 16 表 9：双积分紧平衡条件下对新能源车乘用车生产的要求 . 18 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 表 11： 2020 年 H1 新能源车 &锂电材料并购频频 . 24 表 12：光伏近期海外部分招标情况 . 26 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1、 产业变迁：全球共振，电动车迎历史性机遇 传统燃油车被新能源汽车替代趋势不可逆转，目前电动车行业步入产业周期的成长中期阶段。在特斯拉的带动下汽车行业进入电动化第三阶段，国产零部件龙头企业已迅速崛起并卡位全球供应核心。因此，全球供应链细分龙头迎来中长期投资机会，尤其是进入独角兽（如特斯拉、大众、宁德时代、 LGC）供应链将迎来其发展的历史性机遇 。 图 1：汽车产业的生命周期示意图 图 2：企业的生命周期示意图 资料来源：领袖的生命周期，国海证券研究所 资料来源：领袖的生命周期，国海证券研究所 1.1、 中长期：龙头崛起、黄金五年 随着电动车发展如火如荼，产业链机迎来中长期广阔的投资机会。在特斯拉的引领下，我们把汽车电动化分为三个主要阶段。 导入阶段（ 2012 年之前） ：参与者寥寥，特斯拉主导，其代表性产品为 Roadster、 ModelS、 ModelX 等，产业链实现初具规模。 成长初期（ 20132019 年） ：参与者与日俱增，但特斯拉仍强势进击、引领行业，其代表性产品为爆款车型 Model3；此时国内在强补贴催化下，实现了零部件、材料、电池、设备等众多领域的进口 /出口替代，培育了完善的全球核心供应链。 成长中期（ 20202025 年）： 在特斯拉等新势力及碳排放严苛标准的倒逼下，全球车企参与强势新品周期阶段；代表性产品：特斯拉Model Y、 Cybertruck，比亚迪汉，大众 I.D.3/4, 小鹏 P7 等。全球市场化竞争将带来产业跨越式发展，产业链将呈现中长期向上发展的黄金机遇期 。 图 3：特斯拉车型推出年份 资料来源： 未来智库、 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 全球共振驱动需求增长。在新能源汽车推广的大潮下，自 2011 年以来，以特斯拉、比亚迪等为代表助推行业高速发展，动力电池市场规模趋于稳定增长。放眼未来，海外车企巨头持续加码新能源汽车。全球电动化进程正提速，随着下游电动车的快速增长，上游动力电池近年来实现快速放量，市场规模大幅增长。 从全球范围来看， 新能源车 车销量呈现高速发展的态势， 2011 年销量仅有 5 万辆，对应渗透率为 0.06%。而 2017 年与 2019 年销量分别高达 128 万辆与 226万辆，对应渗透率分别为 1.32%与 2.48%，实现了飞跃式发展。由于 2020 年 受到 新冠疫情的影响，汽车行业承压严重，但 2020Q1 电动车销量达 46.05 万辆，对应渗透率为 2.64%，逆势增长，呈现良性的发展格局。展望 2020H2，随着疫情转好，销量及渗透率将有望进一步提升。 图 4： 全球电动车销量情况（万辆， %） 资料来源： EV sales、 Inside EVs、 国海证券研究所 就国内而言，中国 新能源 车销量呈现高速发展的态势，其销量与渗透率一直处于较高水平 ， 2017 至 2019 年销量分别高达 78、 126、 121 万辆，对应渗透率分别为