汽车行业2020H2投资策略：全面看多，核心三条主线.pdf

全面看多，核心三条主线汽车行业 2020H2投资策略证券分析师 ：黄细里执业证书编号： S0600520010001联系邮箱： hxlhust126联系电话： 021-601997932020年 07月 12日证券研究报告 行业 研究 汽车与零部件1报告核心结论2乘用车：看好估值性修复机会 估值处于历史低位。 Q2以来，乘用车 /零部件 PB估值 Q2延续下降趋势，为 1.38/2.08， 处于历史同期绝对低位，较年初分别 -4%/-3%。 需求逐步进入复苏轨道，长期产销有望再创新高。 乘用车产批零均逐步复苏。 核心结论： 1）零售（交强险）乘用车 2020E同比下滑 5.4%， Q1为 -40.1%， Q2E为 -14.3%， Q3E为 +17.7%， Q4E为 +13.2%。 2）批发销量乘用车 2020年同比下滑 7.1%， Q1为-40.6%， Q2为 +1.4%， Q3E为 +5.1%， Q4E为 +8.4%。 3）产量乘用车 2020年同比下滑 9.1%， Q1为 -41.9%， Q2为 +4.9%， Q3E为 +2.6%， Q4E为 +3.3%。 长期产销有望创新高。 对照日本， GDP增速 /人口出生率 /消费观念影响汽车消费， 未来市场或将达到3000万辆。 刺激政策逐步落地。 国务院常务会议确定：三个汽车刺激方向。 1）延长 2年补贴，助推新能源汽车产业良性发展； 2）以奖代补淘汰国三及以下货车，利好重卡市场； 3）二手车增值税由 2%降至 0.5%，利好二手车市场。 已出台主要地区补贴政策对汽车拉动：测算核心结论： 10个城市 +1个省份销量占全国比例约为 26.4%，按照现有补贴测算， 对 2020全国销量拉动 +3.7%， 76.3万辆。 北京效果最为明显。零部件：看好特斯拉 /英伟达 /华为三大产业链特斯拉全面引领产业链。 核心结论： 拓普 轻量化业务在新能源催化下快速增长，特斯拉客户放量成为最大亮点。英伟达 /华为或在软件定义汽车大变革中成功切入智能汽车领域，并构建庞大的生态体系。核心结论： 1）德赛 ADAS业务产品放量进行时，通过深度绑定英伟达带来 ASP提升。 2）华阳 借助自身软硬一体化的适配优势，与华为有望实现共赢。 3） 车路协同设备落地 +国六催化下带来检测业务量价齐升 +风洞及智能网联测试基地业务助力 中国汽研 业绩长期稳步增长。二季度业绩前瞻 ： 2020Q2乘用车行业产量预计同比增长 4.9%，批发预计同比增长 1.4%。在此前提下，整车业绩表现或略差于零部件。整车个股存在差异性，部分重点车企业绩或率先转正，零部件整体表现较好，重点个股或可实现业绩转正。投资建议： 汽车正处于大周期下底部位置，配置时机已至。 1）无论 PE还是 PB角度，乘用车及零部件估值均接近历史最低位置。 2）国内复工复产恢复正常 +中央 /地方政策相继出台 +海外供应链逐步恢复，乘用车景气度重新进入复苏轨道且逐季加速。 3）参照海外成熟国家，结合中国人均 GDP及人口规模，乘用车的产销规模依然有望创历史新高。 4）汽车正经历类似手机变革时代将有望改变未来人们生活方式最终实现持续提价。整车板块：短期重点看好板块性估值修复行情，各家整车均有轮涨性机会；长期整车格局重点看好“特斯拉 +自主 +日系”市场份额提升， 重点推荐 【 长城汽车 +广汽集团 】 ，受益 【 长安汽车 +上汽集团 】 。零部件板块：1）特斯拉产业链核心供应商 【 拓普集团 】 ； 2）享受智能网联赛道行业红利，重点推荐 英伟达产业链 【 德赛西威 】 +华为产业链【 华阳集团 +中国汽研 】 ； 3)自主 CVT变速器龙头标的且受益商用车需求复苏的 【 万里扬 】 。风险提示：疫情控制低于预期，乘用车需求复苏低于预期，法律法规限制自动驾驶发展目录3乘用车：看好板块性估值修复机会零部件：特斯拉 /英伟达 /华为三大产业链中报业绩前瞻投资建议风险提示乘用车：看好板块性估值修复机会4纵向比较，乘用车板块和汽车零部件板块 PB估值处于低位 ， PE值较高（估值被动上升引起失真）。 Q2以来，乘用车 /零部件 PB估值 Q2延续下降趋势，为 1.38/2.08， 处于历史同期绝对低位，较年初分别 -4%/-3%。乘用车 PE出现逆势上扬，进入 5月份以来 PE估值相比 4月份增加并维持 25倍。汽车零部件 PE值 Q2延续上涨趋势，历史同期来看处于较低水平。横向比较来看 ， 乘用车 /汽车零部件 PE/PB估值低于白酒 /家电 /计算机 /传媒等行业 。 白色家电 PE（历史 TTM，整体法）是乘用车的 0.78倍，白酒 PE（历史 TTM，整体法） 是乘用车的 1.48倍 ；白色家电 PB（整体法，最新） 是乘用车的 2.52倍 ，白酒 PB（整体法，最新）是 乘用车的 7.09倍 。计算机 PE（历史 TTM，整体法） 汽车零部件的 2.98倍 ，传媒 PE（历史 TTM，整体法） 是汽车零部件的1.85倍 ；计算机 PB（整体法，最新）是 汽车零部件的 2.63倍 ，传媒 PB（整体法，最新） 是汽车零部件的 1.59倍 。1. 估值处于历史低位图 3：汽车零部件 PE（历史 TTM，整体法）横 /纵比较5图 2：乘用车 PB（整体法，最新）横 /纵比较图 1：乘用车 PE（历史 TTM，整体法）横 /纵比较数据来源： wind，东吴证券研究所图 4：汽车零部件 PB（整体法，最新）横 /纵比较051015202530354045 SW 乘用车 SW 白色家电 SW 白酒024681012 SW 乘用车 SW 白色家电 SW 白酒0204060801 0 01 2 01 4 01 6 0 SW 汽车零部件 SW 计算机 SW 传媒024681012141618 SW 汽车零部件 SW 计算机 SW 传媒乘用车产量、批发销量及零售销量均逐步复苏。 在经历了 2018-2019年两年的车市下滑后， 2020年以来在疫情的影响下车市又出现大幅暴跌。 2月份同比去年产批零分别下滑 80.5%、 81.8%、 79%，为 2007年以来同比最低值。其后，随疫情影响逐渐消退， 产业链复工复产恢复正常 +车企促销 +中央 /地方政府刺激政策 逐渐落地生效，汽车市场触底回升出现一定反弹 ， 2-4月份同比降幅不断收窄，产量同比依次为 -80.5%/-51.0%/-5.5%，批发同比依次为 -81.8%/-47.9%/-3.2%，零售（交强险）同比依次 为 -79%/-31%/-8%。5月份 产量 /批发销量 同比 均 转正，产量同比 分别为 +9.6%/+11.2%，批发同比分别为 +6.5%/+0.8%， 国 内乘用车市场逐步复苏 。二季度 总体来看，产销同比去年微幅增加 ，同比分别为 +4.9%/+1.4%，预计终端零售（交强险）同比 -13.1%。 三季度乘用车产批零售量预计继续提升， 同比持续进入转正 ，下半年总体处于上升通道。全年来看， 2020年产量 /批发 /零售（交强险）分别为1878/1951/1940万辆，同比分别为 -9.9%/-7.4%/-5.4%。2. 需求进入复苏轨道数据来源： 乘联会 ，东吴证券研究所图 6：狭义乘用车批发同比变化图 5：狭义乘用车产量同比变化 图 7：狭义乘用车零售同比变化数据来源： 乘联会 ，东吴证券研究所 数据来源： 交强险 ，东吴证券研究所6 国务院常务会议确定：三个汽车刺激方向3月 31日，国务院常务会议确定：为促进汽车消费，会议确定： 一是将年底到期的新能源汽车购置补贴和免征车辆购置税政策延长 2年。 二是中央财政采取以奖代补方式，支持京津冀等重点地区淘汰国三及以下排放标准柴油货车。 三是对二手车经销企业销售旧车，从 5月 1日至 2023年底减按销售额 0.5%征收增值税。延长 2年补贴，助推新能源汽车产业良性发展。 原计划新能源汽车 2020年后补贴政策退出，现会议确定将新能源汽车购置补贴和免征购置税政策延长 2年。假设 2019单车补贴 1.6万元，以 2019年新能源乘用车销量 100万辆测算，我们测算出全国新能源购置补贴约为 160亿元。假设以新能源单车不含增值税价格为 12万元，购置税比例为 10%计算，测算出 2019年新能源购置税减免的补贴分别为 120亿元。预计 2020年新能源乘用车批发销量有望实现 130万辆。以奖代补淘汰国三及以下货车，利好重卡市场。 2018年仅京津冀地区柴油货车保有量已超过 100万辆，其中国三及以下货车已超 70万辆，占比超过 65%，规模大，急需淘汰。会议指出将采用以奖代补即事后补助的方式，支持京津冀等重点地区淘汰国三及以下排放标准柴油货车，将促进货车淘汰更新，利好重卡市场需求增长。二手车增值税由 2%降至 0.5%，利好二手车市场。 根据中国汽车流通协会数据， 2019年全国二手车交易 1492.28万辆，同比增长 7.96，全年交易金额为 9356.86亿元，同比增长8.76。二手车交易增值税由销售额的 2%降到 0.5%，我们预计 2020年减税额总计约 150亿元。因增税比例高导致“劣币驱逐良币”是二手车行业多年发展的痛点，此举将有望促进二手车行业优秀企业做大做强。2. 需求进入复苏轨道72. 需求进入复苏轨道8 已出台主要地区补贴政策对汽车拉动如何？中央稳定汽车消费基调下，商务部多次表态各地主管部门加强研究汽车相关刺激政策下，部分主要地区已经出台刺激政策 。测算核心结论： 10个城市 +1各省份销量占全国比例约 26.4%，按照现有补贴测算，对 2020全国销量拉动 +3.7%， 76.3万辆。北京效果最明显。数据来源： 乘联会 ，东吴证券研究所表 1：已出台 10城市 +1省刺激政策对汽车拉动测算未来十年中国乘用车大概率会出现第二次峰值（ 或达到 3000万辆 ） 借鉴日本乘用车市场发展历程，四大阶段风雨变化。 1）乘用车销量复合增速 34%， 峰值 295万辆。国内 GDP高增长（平均约9%），人均 GDP从 479增加至 2038美元。 “别人家有的，我家也要有”第二消费观念兴起。 2）乘用车销量复合增速 2.7%，中枢260万辆。国内 GDP增速换挡（平均 4%），面临两次石油危机 +日美贸易战升级 +经济转型的三重压力。“别人有的，我也要有且个性化”第三消费观念萌芽。 3）乘用车销量复合增速 4.9%， 1988-1990年平均增速 15%+，峰值 510万辆创新高。第三消费观念盛行期，进入“买买买”节奏。 4）一直在 350-500万辆之间波动 ，平均值是 440万辆，平均增速 -0.23%。日本 GDP增速平均 1%，少子化及老龄化现象日益突显，而且崇尚极简主义的第四消费观念兴起，乘用车消费核心来自报废更新需求。 未来 10年中国乘用车的趋势研判：进入低增长时代，销量增长中枢或 3%，仍然有上升空间，还没到日本 30年零增长的时期。大概率会出现第二次销量峰值，或为 3000万辆 。总结日本得出 2条规律： 【 GDP增速 】 根源上决定了乘用车产销中枢上移的节奏。【 人口出生率 +消费观念变迁 】 影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间。 三大支撑点：中国经济增长仍具有韧性。全面放开二胎助于缓解中国新生人口数量下降速度。中国正处于第二消费观念到第三消费观念的转换时期，个性化消费潜力仍强劲。3. 长期产销创新高数据来源： JAMA，东吴证券研究所图 8： 1960年至今日本国内乘用车消费四个阶段划分 图 9：未来十年中国乘用车消费趋势判断数据来源： wind，东吴证券研究所901002003004005006001960 1970 1980 1990 2000 2010x 10000日本乘用车国内销量 / 万辆76260330440510第一次腾飞第二次腾飞295 300- 20%- 10%0%10%20%30%40%50%05001, 0001, 5002, 0002, 50 03, 0001997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20182019E 2020E 2025E 2030E中国乘用车销量 / 万辆 销量 YOY27%5 .4 %或 3%或 3000 万辆大概率出现第二次峰值4. 软件定义汽车长期提价可期数据来源：东吴证券研究所 绘制图 10：未来汽车类比智能手机的分布图10未来汽车可以和智能手机进行类比。 1）单车智能 包括环境感知、信息处理、控制执行三个环节，类似于智能手机 微信功能 +处理器 +系统 ； 2）车路协同 需要云、路端设备、车端 T-BOX，类似于智能手机 联网功能 ； 3）智能座舱 有仪表盘、中控屏、后座娱乐等设施，类似于智能手机 屏幕功能等 ； 4）车辆硬件 则类似于智能手机 基础硬件功能 。