AMC系列报告之三-银行AIC：市场化债转股的主力军.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES固定收益 东兴证券股份有限公司证券研究报告 银行 AIC：市场化债转股的主力军 AMC 系列报告之 三 2020年 09 月 15 日 固定收益 专题报告 分析师 张怀志 电话： 010-66555181 邮箱： zhanghzdxzq 执业证书编号： S1480519080004 研究助理 贾清琳 电话： 010-66554042 邮箱： jiaqldxzq 执业证书编号： S1480119070058 核心观点： 本轮市场化债转股始于 2016 年 ,开启背景是在 08 年金融危机后，国家启动 4 万亿 强刺激政策，随后几年我国大量企业的杠杆率不断提高，债务负担沉重，因此面临经营危机。 早期产生的地方 AMC 无法从根本上解决问题，而四大 AMC 也早已变成金融控股公司且自身也存在诸多困境，因此急需成立一类新的债转股机构，来帮助化解金融风险。 AIC 应运而生。银行 AIC 的优势在于拥有商业银行背景，具备天然的资源信息优势，获得高负债优质企业信息的成本较低，并且银行系 AIC 与此前四大 AMC 公司模式并不相同，更加突出市场化和法治化管理。 监管配套政策完备、对 AIC 呵护有加，管理层对其寄予厚望。 2019 年四部委已明确提出要“推动金融资产投资公司发挥市场化债转股主力军作用”。 AIC 设立门槛较高，目前发起机构主要为国有大行，放开出资比例限制后将逐渐向股份行、大型城商行和农商行拓展。 与四大 AMC 及地方 AMC 相比， AIC 的业务范围范围更窄 ,专注于市场化债转股业务。 AIC债转股业务占主营业务收入 50%以上。 AIC 主要通过购债转股和入股还债两种方式进行债转股。（ 1）收债转股；（ 2）入股还债。未来 AIC业务范围可能更加广泛，或涉及到不以债转股为目的的 股权投资业务。监管鼓励投资拥有优质资产和前景良好但暂时遇到困难的企业。 18 年以来， AIC 债转股落地金额大幅增加，有加速扩张之势，业务主体偏好大型央企国企。 监管助力下 AIC 债转股资金来源趋向多元化和市场化。 AIC 债转股资金来源 主要是资本金、母行降准资金、优先股、同业负债、发行金融债、 市场化银行债权转股权专项债券还有表外融资。 表外融资撬动社会资金参与市场化债转股，已成为 AIC 实施债转股的主要资金渠道。 AIC 金融债：发行规模巨大，未来将继续保持低利率水平，资本防线难击穿，偿债能力强。 截止 2019年末，得益于广泛的融资渠道、急剧膨胀的投资规模，五大 AIC 除交银投资和中银投资，资产规模都在 1000亿左右，除交银投资外，资产负债率都大于 85%。整体上，五大 AIC 资产质量良好，盈利能力强，资产规模和营收在不断增长中，资本防线很难击穿，偿债能力较强。 目前为止，五大 AIC 共发行 17 只债券，累计金额 830 亿，期限主要为 3 年和 5 年，债券品种都为银行间金融债，暂时未在交易所发行。受益于强大的股东背景、众多的政策支持、通畅的融资渠道，未来五大AIC 金融债票面利率将保持较低水平，发行规模会不断扩大。 风险提示： 1.受疫情影响，资产质量下滑。 2.债转股推进不及预期， AIC 投资业务受到影响。 P2 东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 利润股票 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 市场化债转股开启， AIC 应运而生 . 3 2. AIC 专注市场化债转股，业务发展迅猛 . 5 3. 监管配套多种融资渠道助力 AIC 市场化债转股 . 8 4. 五大 AIC 金融债：资本防线难击穿，票面利率保持低水平 . 9 5. 风险提示 . 11 表格目录 表 1：前后两轮债转股对比 . 3 表 2： 2016 年以来助力 AIC 市场化债转股相关政策 . 4 表 3：五大行债转股子公司设立情况 . 5 表 4：其他 AIC 筹备情况 . 5 表 5：五大 AIC 与四大 AMC 对比 . 6 表 6：五大 AIC 债转股业务情况（至 2019 年） . 7 表 7：五大 AIC2019 年主要财务指标 . 9 表 8：五大 AIC 债券发行情况 . 9 附录 1：五大 AIC17 只债券名单 . 12 插图目录 图 1： 2008 年以来我国非金融企业杠杆率高企 . 3 图 2：购债转股和入股还债对比 . 6 图 3：两年之内总资产扩张迅猛（亿元） . 7 图 4：净利润一年奖金增长一倍（亿元） . 7 图 5： AIC 私募资管产品募资模式 . 8 图 6： 3 年期 AIC 债券收益率低于 3 年 期中票收益率，利差处在高位 . 10 图 7： 5 年期 AIC 债券收益率低于 5 年期中票收益率，利差处在高位 . 10 东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 投资高企把握 3G投资主题 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES1. 市场化债转股开启， AIC 应运而生 本轮市场化债转股 始于 2016 年 ,开启背景是在 08 年金融危机后，国家启动 4 万亿强刺激政策，随后几年我国大量企业的杠杆率不断提高，债务负担沉重，因此面临经营危机。 2016 年 10 月 10 日，国务院发布了国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见和关于市场化银行债权转股权的指导意见，鼓励有优质资产、发展前景良好但遇到暂时困难的企业开展市场化债转股，债转股第二次被提上日程。 从 2015 年开始，我国非金融企业部门债务占 GDP 比重就持续在 150%以上， 2016 年达到峰值， 截至 2019 年末， 我国企业部门杠杆率 达 151.30%， 比峰值 157.6%有明显好转，但依然 处 在 历史较高水平。 我国曾经历两轮债转股进程，上一轮（政策性债转股）催生了四大 AMC，本轮债转股（市场化法治化债转股）则催生了金融 AIC。 2009 年以来大量信贷投放和影子银行业务发展埋下了严重的金融风险隐患，从 12年开始商业银行的不良贷款率开始逐渐上升 是重要体现。 早期 产生的地方 AMC 无法从根本上解决问题，而四大 AMC 也早已变成金融控股公司且自身也存在诸多 困境 ，因此急需成立一类新的债转股机构，来帮助化解金融风险。 AIC 应运而生。 银行 AIC 的优势在于拥有商业银行背景，具备天然的资源信息优势，获得高负债优质企业信息的成本较低 ，并且 银行系 AIC与此前四大 AMC公司模式 并不相同，更加突出市场化和法治化 管理 。 图 1： 2008 年以来我国非金融企业杠杆率高企 资料来源：东兴证券研究所， Wind 表 1： 前后两轮债转股对比 上轮政策化债转股 本轮市场化债转股 开始时间 1999 年 2016 年 目的 解决国有银行坏占率高、国有企业严重亏损问题 解决部分企业债务沉重、偿债困难等问题 目标企业 大幅亏损的国有企业 发展前景良好但遇到暂时困难的企业的国有和民营企业 债转股实施机构 四大 AMC AMC、 AIC 和银行等 60801001201401601801990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025非金融企业部门债务占 GDP比重 (企业部门杠杆率 ,%) P4 东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 利润股票 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES资金来源 财政部注资、央行再贷款给四大 AMC 实施机构自有资金和募集的社会资金 债权标的 银行不良贷款 银行债权为主，也包括其他非标债权 资料来源：东兴证券研究所， Wind 监管 配套政策完备 、 对 AIC 呵护有加， 管理层 对 其 寄予厚望 。 2017年 8月 7 日，银监会发布商业银行新设债转股实施机构管理办法的颁布拉开了设立金融资产投资公司的序幕。 2018 年 6 月 29 日 ,银保监会正式发布了金融资产投资公司管理办法 (试行，对债转股实施机构金融资产投资公司业务予以规范，加快了市场化债转股的进程。 自此之后，国家又陆续出台了配套的政策， AIC 等债转股实施机构实施市场化债转股的司法体制、融资渠道和运行框架较目前已经较为完备。 2019 年四部委已明确提出要“推动金融资产投资公司发挥市场化债转股主力军作用”。 表 2： 2016 年以来 助力 AIC 市场化债转股相关政策 时间 发布机构 文件名称 主要内容 2016 年 10月 10 日 国务院 关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见 、关于市场化银行债权转股权的指导意见 鼓励有较好发展前景但遇到暂时困难的优质企业，开展市场化债转股，降低企业的财务杠杆。 2016 年 7 月 15 日 发改委 发挥政府出资产业投资基金引导作用推进市场化银行债权转股权相关工作的通知 鼓励有条件有需求的地区探索新设政府出资市场化债转股专项基金开展市场化债转股，新设政府出资市场化债转股专项基金可以吸引符合条件的银行和市场化债转股实施机构以及其他各类社会资本参与。 2016 年 12月 19 日 发改委 市场化银行债权转股权专项债券发行指引 支持符合条件的实施机构发行专项用于市场化债转股的金融债券，探索发行用于市场化债转股的企业债券，并适当简化审批程序 2016 年 12月 30 日 发改委 关于做好市场化银行债权转股权相关工作的通知 鼓励各银行和符合指导意见规定的各类实施 机构面向指导意见中提出的三类发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股 2017 年 8 月 7 日 银监会 商业银行新设债转股实施机构管理办法（征求意见稿） 首次提出商业银行新设债转股实施机构，并命名为金融资产投资公司。 2018 年 1 月 19 日 发改委等七部委 关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知 允许实施机构发起设立私募股权投资基金，开展市场化债转股。符合条件的银行理财产品，可以向实施机构发起设立的私募股权投资基金出资。 2018 年 6 月 29 日 银保监会 金融资产投资公司管理办法（试行） 金融资产投资公司可以设立附属机构，申请成为私募股权投资基金管理人，设立私募股权投资基金，面向合格投资者募集资金，实施债转股。 2018 年 11月 29 日 发改委 关于鼓励相关机构参与市场化债转股的通知 鼓励保险公司、私募股权投资基金等各类机构依法依规积极参与市场化法治化债转股 2019 年 7 月 29 日 发改委、央行、财政部、银保监会 2019 年降低企业杠杆率工作要点 在各个层面对金融 AIC 的运作给与鼓励，给出了具体、全面的监管要义， 将金融资产投资公司的地位提至新的高点 ，明确提出要“推动金融资产投资公司发挥市场化债转股主力军作用”。 2020 年 5 月 6 日 银保监会 关于金融资产投资公司开展资产管理业务有关事项的通知 允许 AIC 接受投资者委托，设立债转股投资计划并担任管理人，依照法律法规和债转股投资计划合同的约东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 投资高企把握 3G投资主题 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES定，对受托的投资者财产进行投资和管理。 资料来源：东兴证券研究所， Wind 2. AIC 专注市场化债转股， 业务 发展 迅猛 AIC 设立门槛较高 ，目前发起机构主要为国有大行 ，放开出资比例限制后 将 逐渐 向 股份行、大型城商行和农商行 拓展 。 2018 年发布 的 金融资产投资公司管理办法（试行） 中规定 ，金融资产投资公司的注册资本必须不少于 100 亿，且需一次性实缴，入股资金应为自有资金，不得以债务资金和委托资金等非自有资金入股。 AIC 的设立门槛比较高，目前成立的 AIC 都是由国有大行全资设立，部分股份制行也在筹备中，平安银行、兴业银行、浦发银行先后发布公告拟成立 AIC；值得注意的是，大型农商行广州农商行也参与到 AIC的设立中来。与 2017 年 8 月发布的商业银行新设债转股实施机构管理办法（试行）（征求意见稿）相比较， 2018 年 6 月的金融资产投资公司管理办法（试行）没有了最大股东出资比例超过 50%的条款限制，因此出现了多家银行或者联合其他机构发起设立金融资产投资公司的情形，平安银行和广州农商行就是例子。可以预见，未来设立 AIC 的 金融机构将以 国有行、股份行、大型城商行和农商行 等银行 系 为主。 表 3： 五大行债转股子公司设立情况 银行 AIC 名称 设立时间 注册资本（亿） 注册地 工商银行 工银金融资产投资有限公司 2017-09 120 江苏南京 建设银行 建信金融资产投资有限公司 2017-08 120 北京 农业银行 农银金融资产投资有限公司 2017-08 100 北京 中国银行 中银金融资产投资有限公司 2017-11 100 北京 交通银行 交银金融资产投资有限公司 2018-02 100 上海 资料来源：东兴证券研究所， Wind 表 4： 其他 AIC 筹备情况 银行 公告 兴业银行 2018 年 12 月 22 日，兴业银行公告称拟全资设立金融资产投资公司。 平安银行 2018 年 8 月 2 日，平安银行在关于公开发行 A 股可转换公司债券申请文件反馈意见回复的公告中称，拟于 2019 年前以自有资金出资 50 亿元设立债转股金融投资子公司，并拟于 2020 年前以自有资金出资50 亿元，设立全资资产管理子公司。 广州农商行 2018 年 12 月 14 日，广州农商行发布公告拟发起设立金融资产投资公司（珠江金融资产投资），作为第一大股东持股不低于 35%引入境内外法人机构作为战略投资者。 浦发银行 2020 年 5 月 28 日， 浦发银行发布公告称，董事会经表决通过了公司关于设立金融资产投资有限公司的议案，同意该行出资 100 亿元人民币发起设立金融资产投资公司（ AIC）。 资料来源：东兴证券研究所， Wind 与四大 AMC 及地方 AMC 相比， AIC 的业务范围范围更窄 ,专注于市场化债转股业务。 AIC 债转股业务占主营业务收入 50%以上。 而 AMC 业务范围更广泛，也可进行债转股业务。根据金融资产投资公司管理办法 (试行）， AIC 应以债转股业务相关业务（即以下 1-4 条）为主业，全年主营业务占比或者 主营业务收入占比原则上不应低于总业务或者总收入的 50%。 P6 东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 利润股票 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES表 5： 五大 AIC 与四大 AMC 对比 金融资产投资公司 (五大 AIC) 金融资产管理公司（四大 AMC） 产生背景 为推进市场化债转股进程， 2017 年 -2018 年国有五大行先后成立债转股子公司。 1999 年，财政部出资成立华融、信达、长城和东方分别接收工行、建行、农行和中行的不良资产。 业务范围 (1)收购银行对企业的债权并转股权； (2)对于未能转股的债权进行重组、转让和处置，并对企业阶段性持股； (3)以债转股为目的投资企业股权；(4)与债转股业务相关的财务顾问和咨询业务；(5)自营资金存放同业、拆放同业、购买国债或其他固定收益类证券。 (1)处置不良资产 ;(2)追偿债务 ;(3)债权转股； (4)上市推荐及债券、股票承销； (5)财务及法律咨询 ,资产及项目评估； (6)银监会和证监会批准的其它业务等。 融资渠道 发行私募资产管理产品；发行金融债券；通过债券回购、同业拆借、同业借款等方式融入资金 等。 (1)划转中国人民银行发放给国有独资商业银行的部分再贷款； (2)发行金融债券和同业借款；（ 3）免交税款； (4)向央行申请的再贷款等。 资料来源：东兴证券研究所，博瞻智库 AIC 主要通过购债转股和入股还债两种方式进行债转股 。 （ 1） 收债转股 ，即 AIC 或其设立的 SPV 以债转股为目的收购银行对企业的债权 ,将债权转为股权并对股权进行管理，在这过程中坚持市场化定价 ,实现资产和风险的真实完全转移；（ 2） 入股还债 ， 即 AIC 或其设立的债转股 SPV 以债转股为目的投资企业股权，由企业将股权投资资金全部用于偿还现有债权， AIC 需 审慎评估企业债权价值，约定企业偿还银行债务的定价机制，且需设定资金用途监管措施 ,防止企业挪用股权投资资金；（ 3）对于未能转股的债权进行重组、转让和处置；（ 4）依法依规面向合格投资者募集资金，发行私募资产管理产品支持实施债转股 。 未来 AIC 业务范围可能更加广泛，或涉及到不以债转股为目的的股权投资业务。 银保监会官网 公示了一则关于交银金融资产投资有限公司通过附属机构在上海开展不以债转股为目的的股权投资业务的批复，这意味着原本专为债转股设立的金融资产投资公司可以从事非债转股业务，开展不以债转股为目的的股权投资业务。 图 2： 购债转股和入股还债对比 资料来源：东兴证券研究所 监管鼓励投资拥有优质资产和前景良好但暂时遇到困难的企业。 对于投资企业，根据金融资产投资公司管理办法 (试行）， AIC 对投资的企业基本要求为：发展前景良好但遇到暂时困难，具有可行的企业改革计划和脱困安排；信用状况较好，无故意违约、转移资产等不良信用记录。优先考虑对象：（ 1）因行业周东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 投资高企把握 3G投资主题 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES期性波动导致困难但仍有望逆转的企业；（ 2）因高负债而财务负担过重的成长型企业，特别是战略性新兴产业领域的成长型企业；（ 3）高负债居于产能过剩行业前列的关键性企业以及关系国家安全的战略性企业。禁止投资的企业：（ 1）扭亏无望、已失去生存发展前景的“僵尸企业”；（ 2）有恶意逃废债行为的失信企业；（ 3）债权债务关系复杂且不明晰的企业；（ 4）不符合国家产业政策，助长过剩产能扩张和增加库存的企业；（ 5）金融业企业 。 18 年以来， AIC 债转股落地金额大幅增加， 有加速扩张之势，业务主体 偏好大型央企国企。 截至 2019年底，五大 AIC 债转股项目签约金额为 21951.75 亿元，落地金额 10940.12 亿元，项目期限大部分 5 年以上，80-90%的企业为央企 、国企，行业主要以制造业、煤炭、钢铁、建筑为主。在落地项目中，正常类企业比风险类企业多，同时， AIC 用自有资金投资正常类企业也比较多，用社会募集资金投资风险类企业比较多。从债转股方式看， AIC 偏好收债转股，这也契合了监管鼓励收债转股的精神。 图 3：两年之内总资产扩张迅猛（亿元） 图 4： 净利润一年奖金增长一倍（亿元） 资料 来源：东兴证券研究所 ,Wind 资料 来源：东兴证券研究所 ,Wind 表 6： 五大 AIC 债转股业务情况 （至 2019 年） 机构名称 签约数量 落地数量 签约金额（亿） 落地金额（亿） 风险类项目落地金额（亿） 主要企业所在行业 工银投资 169 5903.05 2625.63 486.57 制造业 、租赁和商务服务业 建信投资 162 8,543.52 3,146.31 961.17 煤炭、钢铁、建筑 农银投资 182 169 4,674.27 2,337.27 制造业 中银投资 103 77 2516.6 1631.2 1244.2 建筑业、制造业、钢铁、有色金属冶炼、化工 交银投资 60 60 314.31 314.31 建筑、电力、交通运输 合计 21951.75 10940.12 资料来源：东兴证券研究所，公司评级报告 0200400600800100012001400工银 AIC 建银 AIC 农银 AIC 中银 AIC 交银 AIC 2018年 2019年 0123456工银 AIC 建银 AIC 农银 AIC 中银 AIC 交银 AIC 2018年 2019年 P8 东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 利润股票 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES3. 监管配套多种融资渠道助力 AIC 市场化债转股 监管助力下 AIC 债转股资金来源 趋向 多元化和市场化。 由于债转股项目规模较大，且转股后占用资本也较大，这就对银行主体提出了一定的要求。债转股消耗风险资产而且不具备流动性， 中 小银行本身受限于资产规模和流动性新规要求，大多数情况会配置高流动性变现快的资产 ， 因此 此前对于债转股中小银行也基本没什么积极性。所以 AIC 业务面临的主要制约是缺乏社会资金的介入。 金融资产投资公司管理办法（试行）明确了 AIC 债转股资金来源 ， 主要是资本金、母行降准资金、优先股、同业负债、发行金融债、私募资管产品募资等。母行对金融资产投资子公司的资金支持主要是资本金出资和降准资金 、 购买子公司发行金融债。 2020 年 4 月 16 日，银保监会发布了关于金融资产投资公司开展资产管理业务有关事项的通知，允许 AIC 接受投资者委托，设立债转股投资计划并担任管理人，投资债转股项目。 目前 AIC 具体 资金来源 状 况 分析如下： （ 1）母行与其他境内外法人股东的出资：目前五大 AIC 的出资方都为母行，注册资本都是 100 亿或者120 亿。 （ 2）央行定向降准资金：自 2018 年 7 月 5 日起，央行定向降准，释放资金约 5000 亿元，五大行使用定向降准资金向 AIC子公司发放信用借款用于支持市场化 债转股 项目，同时撬动，相同规模 的社会资金参与。目前母行降准资金借款为五大 AIC 表内资金的主要来源，其中工银投资、农银投资和建信投资基本使用完定向降准资金，每家金额大约 600-800 亿。 （ 3）优先股：目前没有 AIC 发行优先股。 （ 4）同业负债：包括债券回购 ， 同业拆借 ， 同业借款；目前五大 AIC 都获得上千亿同业授信，但都用得不多。 （ 5）金融债：可在银行间或交易所发行，目前五大 AIC 只在银行间发行过金融债，发行量比较大；资金用途限定为流动性管理和债转股，债转股项目可以包括母行的项目； （ 6）市场化银行债权转股权专项债券：目前发行债转股专项债券的机构主要是地方国有资本运营公司和地方 AMC 等，未来 AIC 也可能会加入到这个行列中 ； （ 7） 表外融资： 主要有私募资管产品募资和债转股投资计划。 表外融资撬动社会资金参与市场化债转股 ，已成为 AIC 实施债转股的主要资金渠道 。 表外融资 通常有两种模式 ： （ 1）通过私募股权子公司设立股权基金， AIC 通常作为 GP，管理股权基金并实施债转股；社会资本（包括理财资金、养老资金、保险资金、信托资金等）、政府产业基金、企业资金和专项债券资金等作为LP，通常不参与具体运作。值得 注意的是银行理财资金或者自有资金不能投资于本行项目，监管鼓励银行交叉投资。（ 2） AIC 作为管理人设立债转股投资计划，资金来源同样广泛，可以来自个人投资者，但不得为受托资金，市场化债转股资产原则上不低于债转股投资计划净资产的 60%。目前，表外融资已经成为 AIC 实施债转股的主要资金渠道，以建信投资为例，截至 2019 年末，公司通过表外融资 1,558.22 亿元，而长期借款787 亿，发行债券 100 亿。 图 5： AIC 私募资管产品募资模式 东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 投资高企把握 3G投资主题 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES资料来源：东兴证券研究所 4. 五大 AIC 金融债： 资本防线难击穿， 票面利率保持低 水平 AIC 金融债：发行规模巨大 ，未来将继续保持低利率水平，资本防线难击穿，偿债能力强 。 截止 2019年末，得益于广泛的融资渠道、急剧膨胀的投资规模，五大 AIC 除交银投资和中银投资，资产规模都在 1000亿左右，除交银投资外，资产负债率都大于 85%。整体上，五大 AIC 资产质量良好，盈利能力强，资产规模和营收在不断增长中 ，资本防线很难击穿，偿债能力较强。 目前为止 ，五大 AIC 共发行 17 只债券，累计金额 830 亿，期限主要为 3 年和 5 年，债券品种都为银行间金融债，暂时未在交易所发行。受益于强大的股东背景、众多的政策支持、通畅的融资渠道，未来五大 AIC金融债票面利率将保持较低水平，发行规模会不断扩大。 表 7： 五大 AIC2019 年主要财务指标 资料来源：东兴证券研究所，公司评级报告 表 8： 五大 AIC 债券发行情况 机构名称 品种 期限 累计发行金额 数量 发行场所 工银投资 金融债 3 年和 5 年 250 亿 5 只 银行间 建信投资 金融债 3 年和 5 年 220 亿 4 只 银行间 农银投资 金融债 3 年和 5 年 160 亿 4 只 银行间 中银投资 金融债 3 年和 5 年 100 亿 2 只 银行间 交银投资 金融债 3 年和 5 年 100 亿 2 只 银行间 合计 830 亿 17 只 资料来源：东兴证券研究所， Wind 2019 年主要财务指标 工银投资 建信投资 农银投资 中银投资 交银投资 资产总额（亿元） 1,296.08 1,026.80 988.77 726.25 378.46 股东权益（亿元） 140.27 124.17 109.04 104.04 101.74 净利润（亿元） 5.63 2.87 5.50 3.43 1.63 平均资本回报率 (%) 4.19 2.34 5.18 3.34 1.61 资产负债率 (%) 89.18 87.91 88.97 85.67 73.12 P10 东兴证券 深度报告 AIC：市场化债转股的主力军 利润股票 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 6： 3 年期 AIC 债券收益率低于 3 年期中票收益率 ，利差处在高位 资料来源： Wind，东兴证券研究所 图 7： 5 年期 AIC 债券收益率低于 5 年期中票收益率 ，利差处在高位 资料来源： Wind，东兴证券研究所 2.002.202.402.602.803.003.203.403.603.804.00中短期票据到期收益率 (AAA):3年 19工银投资债 01 19工银投资债 03 19建信金融债 01 19农银投资债 01 19中银金融债 01 20建信金融债 01 20交银金投债 01 20农银投资债 01 2.702.903.103.303.503.703.904.104.30中短期票据到期收益率 (AAA):5年 19工银投资债 02 19工银投资债 04 19建信金融债 02 19农银投资债 02 19中银金融债 02 20工银投资债 01 20建信金融债 02 20交银金投债 02 20农银投资债 02