轻工行业2021年度策略：聚焦顺周期，优选高成长.pdf

轻工制造 |证券研究报告 行业深度 2020 年 11 月 30 日 Table_IndustryRank 强于大市 公司名称 股票代码 股价 (人民币 ) 评级 博汇纸业 600966.SH 15.04 买入 太阳纸业 002078.SZ 14.96 买入 欧派家居 603833.SH 131.26 买入 志邦家居 603801.SH 39.69 买入 顾家家居 603816.SH 77.89 买入 索菲亚 002572.SZ 28.37 买入 晨光文具 603899.SH 76.83 买入 盈趣科技 002925.SZ 69.75 买入 资料来源：万得，中银 证券 以 2020 年 11 月 26 日当地货币收市价为标准 主要催化剂 /事件 竣工数据回暖 新型烟草政策放开 纸价上涨 相关研究报告 Table_relatedreport 轻工制造行业 20 年中报综述 20200907 轻工行业周报 20200823 轻工行业周报 20200809 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industry 轻工制造 Table_Analyser 证券分析师： 杨志威 (8621)20328510 zhiwei1.yangbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300515060001 证券分析师： 刘凯娜 kaina.liubocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300519050001 Table_Title 轻工行业 2021 年度策略 聚焦顺周期， 优选高成长 Table_Summary 轻工行业 20 年 受到了疫情的明显冲击，在后疫情时代，部分趋势会延续，也有部分顺周期行业面临需求上行机遇，我们认为应当一方面自上而下看好顺周期的周期品和可选消费品，另一方面，继续精选赛道优良、壁垒突出的优质消费白马公司布局。 支撑评级的要点 把握顺周期景气上行主线 疫情受控前提下，一方面自上而下看好顺周期的周期品和可选消费品，看好白卡、箱板瓦楞纸等包装用纸，地产后周期的家居，新型烟草产业链企业；另一方面继续精选赛道优良、壁垒突出的优质消费白马公司布局，看好文具、护理用品中的优质龙头公司。重点关注欧派家居、志邦家居、博汇纸业、 太阳纸业、晨光文具。各板块的推荐顺序 家居、造纸、新型烟草、民用电工、文具、护理用品 。 造纸：限塑令带动下 ， 包装用纸供需有望改善 疫情后需求有望回升，限塑令对行业需求提振影响逐渐体现，另外建党百年庆带来文化纸增量需求；行业 21 年新产能有所增多，部分纸种产能周期进入尾声；但木浆在 21 年有望上行，废纸禁止进口后供需继续收紧，原材料整体进入上行周期，龙头公司的海外原材料布局优势将逐渐体现。看好供需格局较好的白卡纸、边际改善的箱板瓦楞纸。推荐 博汇纸业、太阳纸业、 关注山鹰纸业、晨鸣纸业。 家居： 竣工周期仍然持续，出口 景气有望维持 地产融资三条红线更多的影响地产格局，短期反而利于竣工，预计 20年剩余月份的竣工仍有望持续回升，从而保证 21 年竣工周期向零售的传导，疫情期间头部企业的竞争实力得以体现，看好家居龙头 顾家家居、欧派家居、志邦家居 、索菲亚 ， 关注 零售弹性品种 尚品宅配、 喜临门 以及装配式建筑领域的 海鸥住工 ；出口方面，疫情期间海外电商消费习惯的形成具备惯性，部分受损品种存在改善机会，看好出口竞争力提升的公司，关注 梦百合、麒盛科技 新型烟草：国外火热依旧，国内静待政策放开 20 年全球新型烟草制品渠道端受到疫情影响，但预计电子烟 以及加热不燃烧烟草仍然维持双位数增长， 7 月初 IQOS 获得美国 FDA 的 MTRP 认证 ，作为烟草行业发展方向，加热不燃烧烟草国内市场放开是大势所趋，我们认为国内政策将在技术和市场准备完善后，有望在明年逐步放开。 看好 盈趣科技， 关注 华宝国际、华宝股份 、劲嘉股份 。 消费类轻工：优选竞争优势个股 文具：消费升级推动学生文具结构不断升级，线下依然是文具主要消费场景，领先企业核心壁垒稳固，阳光采购政策下，办公集采维持高景气，头部企业在渠道、产品等优势下持续长大，长线看好龙头晨光文具；护理用品：消费升级带动行业量价增长，国内 品牌在电商渠道带动下存在上升机遇，建议关注研发、设计与制造能力领先的 ODM 龙头 豪悦护理，自主品牌商 百亚股份。 评级面临的主要风险 地产竣工不达预期；房地产调控进一步收紧；造纸新产能释放较多；宏观经济进一步下行，中美贸易摩擦反复；新型烟草政策低于预期。 Table_Companyname 2020 年 11 月 30 日 轻工行业 2021 年度策略 2 目录 2020 年回顾：疫情冲击明显，格 局集中延续 . 7 造纸：限塑令影响深远，看好白卡纸和箱板瓦楞纸 . 9 家居：内需突显马太效应，外需出口保持增长 . 19 新型烟草：海外市场火热依旧 ，国内静待政策放开 . 27 个护：消费升级助渗透，国产品牌迎机遇 . 29 文具： 消费升级保证长期空间 . 31 风险提示 . 33 2020 年 11 月 30 日 轻工行业 2021 年度策略 3 图表 目录 图表 1. 轻工行业 20 年走势平于大市 . 7 图表 2. 造纸、家具、文娱用品表现较好 . 7 图表 3. 轻工板块合计收入同比增速状况 . 7 图表 4. 轻工各板块合计净利润同比增速状况 . 7 图表 5.轻工细分行业前三季度平均营收增速 . 8 图表 6. 轻工细分行业年初至今平均涨幅 . 8 图表 7. 机制纸及纸板产量 20 年有望保持正增长 . 9 图表 8. 行业收入明显修复 . 9 图表 9. 箱板纸价格震荡上行 . 9 图表 10. 瓦楞纸价格震荡上行 . 9 图表 11.铜版纸价格走势 . 10 图表 12. 双胶纸价格走势 . 10 图表 13.白板纸价格走势 . 10 图表 14. 白卡纸价格走势 . 10 图表 15. 各纸种开工率对比 . 10 图表 16. 关于进一步加强塑料污染治理的意见主要目标 . 11 图表 17. 关于进一步加强塑料污染治理的意见之禁止、限制部分塑料制品的生产、销售和使用 . 11 图表 18. 关于进 一步加强塑料污染治理的意见之推广应用替代产品和模式 . 12 图表 19. 漂针浆外盘价格 . 12 图表 20. 漂阔浆外盘价格 . 12 图表 21. 全球化学商品浆 19 年用量变化及同比 . 13 图表 22. 中国木浆进口量近年持续增加 . 13 图表 23. 阔叶浆成本产能曲线 . 13 图表 24. 国 内港口库存维持高位 . 13 图表 25. 全球木浆生产商库存有所回升 . 13 图表 26. 全球木浆产能变化 . 14 图表 27.全球木浆供需统计与预测 . 14 图表 28. 废纸进口量每年减少 . 14 图表 29. 废纸进口额度逐年缩减 . 14 图表 30. 美废价格走势 . 15 图表 31. 国废价格走势 . 15 图表 32. 图书印刷稳健增长 . 15 2020 年 11 月 30 日 轻工行业 2021 年度策略 4 图表 33. 双胶纸需求较为稳健 . 15 图表 34. 文化纸企业库存有所回落 . 16 图表 35. 文化纸企业开工率有所回升 . 16 图表 36. 双胶纸行业集中度不断提升 . 16 图表 37. 双胶纸 21 年起新增产能明显增加 . 16 图表 38. 白卡纸开工率维持高位 . 17 图表 39. 白卡纸企业库存天数有所下降 . 17 图表 40. 白卡纸新增产能不多 . 17 图表 41. 白卡纸需求保持增长 . 17 图表 42. 白卡纸行业集中度提升 . 17 图表 43. 白卡纸新产能 21 年底开始释放 . 17 图表 44. 箱板纸产销量 19 年有恢复 . 18 图表 45. 瓦楞纸产量 19 年有恢复 . 18 图表 46. 箱板纸新增产能 21 年有所减少 . 18 图表 47. 箱板瓦楞纸企业开工率持续回落 . 18 图表 48. 废纸库存天数有所回升 . 18 图表 49. 箱板纸库存量处于低位 . 18 图表 50. 家具各分类营收增长状况 . 19 图表 51. 家具各分类归母净利润增长状况 . 19 图表 52. 家具各分类板块单季度营收增长状况 . 19 图表 53. 家具各分类板块单季度归母净利润增长状况 . 19 图表 54.定制家具单季度营收同比增速变化 . 20 图表 55. 定制家具单季度归母净利润同比增速变化 . 20 图表 56.其它家具单季度营收同比增速变化 . 20 图表 57. 其它家具单季度归母净利润同比增速变化 . 20 图表 58.近期住宅新开工面积当月同比增速拐点向上 . 20 图表 59. 近期住宅新开工面积累计同比增速拐点向上 . 20 图表 60. 近期住宅竣工面积当月同比增速拐点向上 . 21 图表 61. 近期住宅竣工面积累计同比增速拐点向上 . 21 图表 62. 近期住宅销售面积当月同比增速拐点向上 . 21 图表 63. 近期住宅销售面积累计同比增速拐点向上 . 21 图表 64.家具板块估值与地产相关性较强 . 21 图表 65. 家具板块估值仍有修复空间 . 21 图表 66. 家具制造业营收降幅缩窄 . 22 图表 67. 龙头企业营收复苏领先行业平均 . 22 2020 年 11 月 30 日 轻工行业 2021 年度策略 5 图表 68.定制家具企业橱柜店面数量呈上升趋势 . 22 图表 69. 定制家具企业衣柜店面数量呈上升趋势 . 22 图表 70. 2020 年前三季度龙头企业橱柜店面数逆势增长 . 22 图表 71. 2020 年前三季度龙头企业衣柜店面数普遍增加 . 22 图表 72. 2020 年我 国部分定制家具企业邀请头部 KOL 或明星参与直播活动一览 . 23 图表 73. 定制家具企业大宗渠道营收占比持续提升 . 23 图表 74. 定制家具企业大宗渠道营收普遍高增长 . 23 图表 75. 房地产开发企业资产负债率较高 . 24 图表 76. 当月购置土地面积呈下降趋势 . 24 图表 77. 我国家具及其零件当月出口金额增速持续攀升 . 24 图表 78. 我国家具及其零件累计出口金额增速持续攀升 . 24 图表 79. 我国办公家具当月出口数量持续高增长 . 25 图表 80. 我国办公家具当月出口金额持续高增长 . 25 图表 81. 2021 年中国跨境电商交易规模有望达 12.7 万亿元 . 25 图表 82. 中国跨境电商零售进出口交易规模持续高增长 . 25 图表 83. 2020H1 出口企业居家办公产品营收高增长 . 25 图表 84. 乐歌股份 2020H1 跨境电商渠道营收增长迅速 . 25 图表 85. 全球加热不燃烧烟草制品销售额持续高增长 . 27 图表 86. 全球 电子烟销售额加速增长 . 27 图表 87. 美国加热不燃烧烟草制品销售额高增长 . 27 图表 88. 美国电子烟销售额稳增长 . 27 图表 89. PMI HTUs 出货量维持高增速 . 28 图表 90. PMI 减害产品营收持续高增长 . 28 图表 91. IQOS 全球用户数持续攀升 . 28 图表 92. IQOS 市场份额上扬 . 28 图表 93. 中国个人护理市场规模持续增长 . 29 图表 94. 中国成人失禁用品市场规模增速持续攀升 . 29 图表 95. 2008-2018 年中国卫生巾市场份额变化情况 . 29 图表 96. 2008-2018 年中国卫生巾市场 CR3 呈上升趋势 . 29 图表 97. 2008-2018 年中国婴儿纸尿裤市场份额变化情况 . 30 图表 98. 2008-2018 年中国婴儿纸尿裤 CR3 呈下降趋势 . 30 图表 99. 2008-2018 年中国成人失禁用品市场份额变化情况 . 30 图表 100. 2008-2018 年中国成人失禁用品 CR3 呈下降 趋势 . 30 图表 101. 晨光文具核心产品毛利率不断提升 . 31 图表 102. 晨光文具产品单价稳增长 . 31 2020 年 11 月 30 日 轻工行业 2021 年度策略 6 图表 103. 小学入学人数近年保 持增长 . 31 图表 104. 晨光科力普营收持续高增长 . 32 图表 105. 齐心集团办公集采营收高增长 . 32 附录图表 106. 报告中提及上市 公司估值表 . 34 2020 年 11 月 30 日 轻工行业 2021 年度策略 7 2020 年 回顾： 疫情冲击明显，格局集中延续 轻工行业 2020 年初至今按 流通市值加权平均 至今实现了 23.3%的涨幅，在 31 个一级行业中排名 13，整体走势平于大市 。 细分 板块中 ， 疫情冲击和货币宽松下 ， 市场一方面继续给予龙头溢价 ， 家居和文具龙头取得较好涨幅 ，另一方面 景气度较高的跨境电商产业链以及造纸板块 表现 也较好 。 图表 1. 轻工行业 20 年走势平于大市 图表 2. 造纸、家具、文娱用品表现较好 ( 20 )( 10)01020304050607080电气设备食品饮料休闲服务汽车医药生物国防军工家用电器建筑材料化工电子机械设备有色金属轻工制造沪深 300农林牧渔钢铁综合计算机传媒非银金融交通运输商业贸易纺织服装公用事业通信建筑装饰房地产银行采掘(% )0510152025303540造纸 包装印刷 家具 其他家用轻工珠宝首饰 文娱用品(%)资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 从业绩表现上看， 20 年前三季度受到全球疫情的影响 ，行业整体营收下滑 0.35%，造纸 、 包装 、文娱用品分别实现了 1.2%、 4.7%、 11.2%的正增长，家居同比仍然下滑 1.0%，珠宝首饰下滑 9.7%。盈利上看，行业整体下滑 6.9%，其中造纸由于成本 在 低位，净利润同比增长 10.5%，文娱用品净利润同比大幅增长 38%，家具板块由于 疫情期间费用增加 ，净利润同比下降 18.1%，包装印刷盈利也下滑 6.6%。 图表 3. 轻工板块合计收入同比增速状况 图表 4. 轻工各板块合计净利润同比增速状况 29 11 1 1 20 20 6 5 28 16 10 ( 1 )20 28 8 ( 3 )21 ( 5 )( 13 )( 10 )9 27 27 11 ( 15 .0)( 10 .0)( 5.0)0.05.010.015.020.025.030.035.02017 年 2018 年 2019 年 2020 Q 3SW 造纸 SW 包装印刷 SW 家具SW 其他家用轻工 SW 珠宝首饰 SW 文娱用品( % )29 11 1 1 20 20 6 5 28 16 10 ( 1 )20 28 8 ( 3 )21 ( 5 )( 13 )( 10 )9 27 27 11 ( 15 .0)( 10 .0)( 5.0)0.05.010.015.020.025.030.035.02017 年 2018 年 2019 年 2020 Q 3SW 造纸 SW 包装印刷 SW 家具SW 其他家用轻工 SW 珠宝首饰 SW 文娱用品( % )资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 由于国内外疫情控制力度的强弱区别，国内率先走出疫情影响，疫情期间部分产业链向中国转移，跟国外电商相关的供应链增长较好，包括出口家居用品、出口软体家具等等，国内疫情受益板块包括生活用纸等，其营收在疫情影响期间表现最稳健，相应公司的二级市场表现也较好。国内外疫苗研发 进展下，预计明年上半年起全球疫情有很大缓解， 21 年一方面自上而下看好顺周期的周期品和可选消费品，看好白卡、箱板瓦楞纸等包装用纸，地产后周期的家居，新型烟草产业链企业；另一方面继续精选赛道优良、壁垒突出的优质白马公司布局，看好文具、护理用品中的优质龙头公司。 2020 年 11 月 30 日 轻工行业 2021 年度策略 8 图表 5.轻工细分行业前三季度平均营收增速 图表 6. 轻工细分行业年初至今平均涨幅 ( 50 )( 40)( 30 )( 20)( 10 )