2021年医药生物行业策略报告：聚焦黄金赛道，寻找疫后高光.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 101 Table_Main 行业研 究| 医疗 保健 证券研 究报 告 医疗保 健行业策略报告 2020 年 12 月 04 日 Table_Title 聚 焦 黄金 赛 道， 寻 找疫 后 高光 2021 年医 药 生物行 业 策 略报告 Table_Summary 报告要点： 2020 年医药板块实现戴维 斯双击，受益于疫情 带来 的行业比较优势及 流动性宽松，得到了 市场 的高度关注和资本的 青睐 。 站在 后疫 情时 代， 我 们 认 为 核 心 医 药 资 产 仍 将 长 期 处 在 具 有 配 置 价 值 和 具 有 估 值 溢 价 形 态下： （1 ） 后疫情时代，全面提 升医 疗卫生体系建设，“ 补短 板”拉开。 （2 ） 疫 情抬升 行业天 花板 ，寻找 后疫情 受益标 的。 疫情 带来的海 外 产 能转移、 渗透率提 升、大 客户开拓 等因素都 重新抬 升了当 前 医药企 业的 天花 板， 市场 存在后 疫情 时代 受益 标的 。 （3 ） 国 家医改 之路决心 不变，结 构性分 化下龙头 确定性强 。 医药 板 块 仍然在医 改的调控 下，处 于结构化 调整阶段 ，细分 板块龙 头 企业确 定性 显著 强于 其他 个股。 （4 ） 疫 情之后， 国民对于 预防、 医疗消费 观点显著 改善， 医疗消费 迎来黄金时代。 投资建议 围绕以 上变 化， 我们 总 结 2021 年的 四条 投资 主线 及 核心公 司： 主线 1 ： 疫情不改医改核 心， 药械创新仍是唯 一出 路。 带量 专利 悬 崖+ 医保谈判悬 崖，价格 压 制持续，竞 争压力加 剧， 结构化调整 中 选择具有持 续创新能 力+ 商 业化落地药 械企业（ 恒瑞 医药、信达 生 物、中 国生 物制 药、 迈瑞 医疗） ，及 追逐 创新 之路 的陪伴 者 CXO 企业（ 药明 康德 ）及 肿瘤 伴随诊 断产 品（ 艾德 生物 ）。 主线 2 ： DRG+DIP 多元控费时代开启， 寻 求主动控 费下受益板块。 主动控 费下 强化 医技 和效 率； 药 品、 耗材 收益 弱化 后的外 流。 建 议 关注医 技为 主 的 微创 手术 板块 （南 微医 学、 开 立医 疗） ； 处方 外 溢 利好的 零售 药房 （一 心堂 、 益丰 药房 、 老 百姓 、 大 参林） ； 不 可 替 代的资 源型 品种 血制 品（ 天坛生 物、 华兰 生物 ）。 主线 3 ： 后疫情时代 ， 国 民更爱自己， 医 疗消费仍 是黄金。 建议关 注： 因 薪酬 体制 改革 和药 耗 降价存 在错 配期 导致 医生 供给外 出而 迎 来供给 和需 求共 振的 服务 板块 （爱 尔眼 科 、 通 策医 疗 、 医 思医 疗 ） ； 疾病预 防与 保健 意识 提升 （泰康 生物 、 智 飞生 物、 美年健 康） ； 渗 透率提 升的 消费 类器 械 如 OK 镜 （ 欧普 康视、 爱博 医 疗） 、 医 美 （ 华 熙生物 、爱 美客 ）、 肿瘤 早筛（ 贝瑞 基因 、燃 石医 学）等 板块 。 主线 4 ： 放眼全球 ， 走出 国门， 出海打 破 “天 花板 ” 。 建 议 关注 具 有出海 能力 的药 械企 业 （ 恒瑞医 药、 迈 瑞医 疗 、 普 利制药、 博瑞 医 药、燃 石医 学） ，打 破现 有市场 和估 值天 花板 。 风险提示 新冠疫 情反 复影 响正 常医 疗和经 济行 为； 医疗 控费 执行力 度超 过预 期 ； 医疗改 革制 度方 向变 化； 医疗纠 纷带 来的 风险 等 。 Table_Invest 推荐|维持 Table_PicQuote 过去一年市场行情 资料来源 ：Wind Table_DocReport 相关研究报告 国元 证券 行业 研究- 医 药板块2019 年报&2020Q1 季报分 析： 医改之 下， 分化 继续 ；变 革之 下， 彰 显确定 2020.5.6 国元 证券 行业 研究-2020 年医药 生 物行业 策略 ：方 向坚 定， 致胜创 新2019.12.11 Table_Author 报告作者 分析师 刘慧敏 执业证书编号 S0020520110001 电话 021-51097188 邮箱 liuhuimingyzq 联系人 朱琪璋 邮箱 zhuqizhanggyzq 附表：重点公司盈利 预测 Tab le_F orec ast 公司代码 公司名称 投资评级 昨收盘 （元） 总市值 （百万元） EPS PE 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 600276 恒瑞医药 买入 91.32 486892.40 1.00 1.25 1.59 90.97 73.11 57.58 300760 迈瑞医疗 买入 350.00 425491.94 3.85 5.11 6.18 90.90 68.56 56.59 600763 通策医疗 买入 233.60 74901.50 1.44 1.67 2.01 161.75 139.85 116.21 688363 华熙生物 买入 146.80 70464.00 1.22 1.43 1.90 120.33 102.92 77.31 000710 贝瑞基因 买入 44.15 15655.85 1.10 0.67 0.94 40.08 65.84 47.00 300685 艾德生物 买入 75.88 16840.98 0.61 0.81 1.11 82.45 93.36 68.08 002727 一心堂 买入 42.40 25241.25 1.06 1.25 1.54 40.22 33.99 27.50 300601 康泰生物 增持 156.90 107170.46 0.85 0.97 1.54 185.64 161.55 101.63 603259 药明康德 增持 110.97 269276.56 0.78 1.20 1.47 142.07 92.14 75.33 600161 天坛生物 增持 42.42 53213.35 0.49 0.53 0.62 87.08 80.33 68.19 资料来源 ：Wind ，国元证券 研究所 注：收 盘日期为 2020 年 12 月 4 日 -8% 12% 33% 54% 75% 12/4 3/4 6/3 9/2 12/2 医疗保 健 沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 101 目 录 1. 回顾 2020 ，医 药板 块获 得戴维 斯双 击 . 7 2. 主线 1 ：疫 情不 改医 改核 心，药 械创 新仍 是唯 一出 路。 . 12 2.1 医保基 金盘 子仍 旧紧 张，带 量采 购将 强有 力执 行 . 13 2.2 创新药 ：从 管线 实力 走进综 合实 力 . 18 2.3 创新医 疗器 械， 进口 替 代正 当时 . 21 2.4 创新药 陪跑 者： 医药 外包服 务（CXO ） 及伴 随 诊断 . 23 3. 主线 2 ：DRG+DIP 多 元 控费时 代开 启， 寻求 主动 控费下 受益 板块 . 28 3.1 DRG+DIP 试 点实 际支 付在即 ，主 动多 元化 控费 时代来 临 . 28 3.2 微创手 术日 益盛 行， 驱动内 镜及 内镜 耗材 行业 蓬勃发 展 . 31 3.3 零售药 房： 政策 加持 下，药 房价 值凸 显 . 35 3.4 血制品 ：供 需关 系推 动血制 品配 置价 值提 升 . 40 4. 主线 3 ：后 疫情 时代 ，国 民更爱 自己 ，医 疗消 费仍 是黄金 . 44 4.1 医务资 源外 溢， 民营 机构迎 来需 求和 供给 共振 . 44 4.2 预防： 后疫 情时 代， 防患于 未然 的医 疗消 费观 逐步形 成 . 48 4.2.1 体检： 守住 身体 的 第一道 防线 . 48 4.2.2 疫苗： 疫情 推动 接 种意识 提升 ，创 新苗 维持 高景气 度 . 49 4.3 专科： 需求 与供 给共 振，迎 接黄 金发 展十 年 . 57 4.4 早筛： 市场 前景 广阔 ，国内 外企 业加 速布 局 . 65 4.5 医美： 悦己 美， 即将 成就医 美第 一大 市场. 69 5. 主线 4 ：放 眼全 球 ， 走出 国门， 出海 打破“ 天花 板” . 75 5.1 创新药 ：从 License-in 到 License-out ，“ 出海” 成为新 趋势 . 76 5.2 制剂出 海： 国际 化战 略成就“Big Pharma” 之路 . 78 5.3 原料转 移： 产能 向亚 太地区 转移 ，疫 情加 速头 部国际 化布 局 . 80 5.4 前沿领 域： 共同 探索 ，国内 外企 业同 台竞 技 . 84 6. 投资建议 及核 心公 司推 荐 . 86 6.1 恒瑞医 药（600276.SH ） . 88 6.2 迈瑞医 疗（300760.SZ ） . 89 6.3 康泰生 物（300601.SZ ） . 90 6.4 药明康 德（603259.SH ） . 91 6.5 通策医 疗（600763.SH ） . 92 6.6 华熙生 物（688363.SH ） . 94 6.7 贝瑞基 因（000710.SZ ） . 95 6.8 艾德生 物（300685.SZ ） . 97 6.9 天坛生 物（600161.SH ） . 99 6.10 一心堂 （002727.SZ ） . 100 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 101 图 表目录 图 1 ：2020 年 医药 板块 走 势 . 7 图 2 ：2020 年 申万 医药 成 交额 . 7 图 3 ：2020 年 至今 医药 细 分板块 涨幅 排行 . 8 图 4 ： 医药 板块 上市 公司 营收和 归母 净利 润 . 8 图 5 ：2020Q1-3 细分 板 块 利润增 速对 比（% ） . 8 图 6 ：2020 年 医药 板块 走 势复盘 . 9 图 7 ： 国内 新冠 累计 确诊 人数（ 例） . 9 图 8 ： 国内 新冠 新增 确诊 人数（ 例） . 9 图 9 ： 全球 新冠 疫情 累计 确诊情 况（ 截 至 11 月 30 日） . 10 图 10 ：全 球每 周新 增新 冠 病例（ 截 至 11 月 30 日） . 10 图 11 ：M2 变 化情 况（ 亿 元） . 11 图 12 ：医 药板 块 PE 估值 相较于 沪 深 300 溢 价水 平. 11 图 13 ：回 顾 20 年 医疗 改 革之路 . 12 图 14 ：中 国医 保覆 盖率 提 升显著 . 13 图 15 ：工 作人 口数 量开 始 下滑 . 13 图 16 ：2009-2019 年全 国 医保基 金收 支情 况 . 14 图 17 ：带 量采 购进 入常 态 化 . 15 图 18 ：医 保谈 判进 入常 态 化 . 15 图 19 ：4+7 中选 品种 实施 后半年 与前 半年 销量 增幅 比较 . 16 图 20 ：历 次医 保谈 判价 格 降幅（% ） . 16 图 21 ：耗 材带 量采 购全 面 开启 . 16 图 22 ：第 三批 医保 谈判 品 种从上 市到 纳入 医保 间隔 （月） . 17 图 23 ：医 保谈 判后 销量 显 著上升 . 17 图 24 ：2018 年各 国对 医 药研发 贡献 度 . 18 图 25 ：国 内化 药 1.1 类和 治疗用 生物 制 品 1 类申 请 数量 . 18 图 26 ：医 疗器 械创 新审 批 和优先 审批 公示 及获 批情 况 . 21 图 27 ：2014-2020 年获 得 注册证 的创 新医 疗器 械 . 21 图 28 ：中 美 医 疗健 康行 业 研发投 入情 况（ 十亿 美元 ） . 23 图 29 ：新 药基 本研 发流 程 . 24 图 30 ：2018 年国 内 CRO 企业海 内外 营收 （单 位： 亿元） . 25 图 31 ：2018 年国 内 CRO 企业海 内外 营收 占比 （% ） . 25 图 32 ：全 球伴 随诊 断市 场 规模预 测（ 亿美 元） . 26 图 33 ：中 国伴 随诊 断市 场 规模预 测（ 亿美 元） . 26 图 34 ：医 疗保 险支 付方 式 向以 DRG+DIP 为 主的 多 元化方 式发 展 . 28 图 35 ：DRGs 付 费模 式的 推进路 径 . 29 图 36 ：我 国手 术需 求量 变 化趋势 （万 台） . 31 图 37 ：我 国三 级公 立医 院 日间手 术占 比不 断提 升 . 31 图 38 ：微 创外 科手 术的优势 . 32 图 39 ：中 国和 美国 MIS 数 量及渗 透率 对比 （台 、% ） . 32 图 40 ：中 国 2015-2024E 微创外 科手 术数 量（ 百万 台） . 32 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 101 图 41 ：微 创外 科手 术利 好 医院、 患者 和医 保三 方 . 33 图 42 ：个 人医 保账 户改 革 示意图 . 36 图 43 ：2012-2019 中国 连 锁药 店 开设 情况 . 37 图 44 ：2012-2020H1 中 国 零售药 店销 售情 况 . 37 图 45 ：2011-2019 年 全国 单采血 浆站 数（ 家） . 40 图 46 ：2011-2019 年 全国 采浆量 （吨 ） . 40 图 47 ：国 内血 制品 批签 发 构成 . 40 图 48 ：2015-2020M10 白蛋 白批 签发 情况 （万 瓶） . 40 图 49 ：国 内血 制品 生产 流 程耗时 . 41 图 50 ：海 外血 制品 生产 流 程耗时 . 41 图 51 ：静 丙为 海外 血制 品 销售主 力 . 41 图 52 ：国 内静 丙批 签发 占 比仅次 于白 蛋白 . 41 图 53 ：薪 酬改 革路 径发 展 . 45 图 54 ：医 院薪 酬体 制改 革 ：江苏 模 式 vs 三明 模式 . 46 图 55 ：三 明市 医务 人员 及 公立医 院院 长收 入情 况 . 46 图 56 ：全 国药 品及 耗材 带 量采购 平均 降幅 情况 . 46 图 57 ：海 外国 家新 冠疫 苗 订单分 布情 况（ 剂） . 51 图 58 ：截 至 2020 年 10 月疫苗 整体 批签 发情 况（ 万支） . 54 图 59 ：医 疗服 务细 分领 域 连锁扩 张和 龙头 效应 . 58 图 60 ：医 疗服 务细 分领 域 所处成 长阶 段 . 59 图 61 ：国 内公 立和 民营 眼 科专科 医院 数量 （家 ） . 60 图 62 ：眼 科在 三甲 医院 科 室平均 收入 中排 名靠 后 . 60 图 63 ：眼 科专 科医 院 和 爱 尔眼科 收入 （亿 元、% ） . 60 图 64 ：爱 尔体 内医 院营 业 收入在 眼科 中市 占率 约 30% . 60 图 65 ：口 腔市 场超 过千 亿 规模（ 十亿 元） . 62 图 66 ：医 院口 腔诊 疗人 次 数保持 在 10%左右 . 62 图 67 ：我 国正 畸呈 现高 速 增长 . 62 图 68 ：种 植数 量呈 现高 增 长 . 62 图 69 ：2010-2015 年国 内 癌症发 病/ 死 亡率 持续 上升 . 65 图 70 ：中 国癌 症发 病率 和 死亡率 全国 第一 . 65 图 71 ：中 国人 群结 直肠 癌 5 年生 存率 分期 对比 . 65 图 72 ：主 要癌 症确 诊时 中 晚期占 比 . 65 图 73 ：2012-2023E 我国 医美市 场规 模 . 69 图 74 ：各 地区 医美 渗透 率 比较 . 69 图 75 ：中 国医 美消 费诉 求 变化 . 70 图 76 ：非 手术 之面 部年 轻 化项目 在总 疗程 中的 占比. 70 图 77 ：中 国轻 医美 市场规模 . 70 图 78 ：中 国医 美行 业手 术 类、非 手术 类市 场规 模占 比 . 70 图 79 ：各 医美 项目 规模 占 比 . 71 图 80 ：各 项注 射类 占比 . 71 图 81 ：我 国医 美产 业链 图 . 72 图 82 ：玻 尿酸 产业 链各 环 节利润 分布 情况 . 73 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 / 101 图 83 ：中 国药 企 license-out 数量 逐年 增多 . 77 图 84 ：日 本头 部药 企 FY2019 海外 收入 占比 （% ） . 78 图 85 ：2014-2019 国内 头 部药企 海外 收入 占比 （% ） . 78 图 86 ：FDA 对无菌 注射 剂生产 线 cGMP 要求 . 79 图 87 ：国 内注 射剂 出口 企 业 ANDA 品 种数 量对 比 . 79 图 88 ：全 球原 料药 和 制 剂 产能转 移趋 势 . 80 图 89 ：印 度和 中国 等新 兴 市场在 原料 药行 业的 优势. 81 图 90 ：欧 美药 企的 API 订 单正逐 渐流 出 . 81 图 91 ：1996-2017 年各 国 药企持 有美 国 DMF 数量 . 81 图 92 ：2000-2016 年欧 盟 API 认证 分布 情况 . 81 图 93 ：药 明康 德主 要服 务 内容 . 91 图 94 ：通 策医 疗全 国布 局 . 92 图 95 ：通 策医 疗浙 江省 布 局 . 92 图 96 ：华 熙生 物板 块布 局 . 94 表 1 ：2020 年 前三 季度 医 药板块 利润 同比 增 速 top10 . 10 表 2 ： 近两 年审 批上 市的 化药 1.1 类 新药 和 1 类治 疗用生 物制 品 . 19 表 3 ： 目前 已上 市的 创新 药企业 情况 . 20 表 4 ： 中外 临床 试验 费用 对比 . 24 表 5 ： 政策 鼓励 伴随 诊断 发展 . 26 表 6 ： 处方 外流 相关 促进 政策 . 35 表 7 ：2020Q1-3 季度 四大 连锁药 房经 营情 况 .