医药行业年度策略：控费旋律不改，聚焦创新消费.pdf

huajinsc/ 1 / 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020 年 12 月 24 日 行业 研究 证券研究报告 医药 行业年度策略 控费旋律不改 聚焦创新消费 投资要点 疫情强化医药板块 ： 受疫情影响，医药板块得到市场较高关注度，叠加流动性宽松因素，医药生物受到市场资金青睐。截止至 2020 年 12 月 18 日，医药生物累计涨幅为 48.97%，表现好于沪深 300 的 22.05%的涨幅，在 29 个一级行业中第 4，板块相对收益突出。 受到新冠疫情影响，医药制造业在 2020 年第一、第二季度出现首次出现负增长。在二季度疫情逐步得到控制以后，行业持续回暖，收入和利润端增速均显著回升。 目前医药板块 相对 A 股（剔除金融）的估值溢价率略高于 2010 年以来的中枢区域，政策的不确定性因素逐步释放。三季度末持仓有所回落但仍处于历史较高位置。 疫情不改医改核心，集采后时代把握创新 +消费机会 ： 疫情不改医保控费主旋律，国家带量采购和医保谈判均逐步常态化，药品带量采购未来范围有望逐步扩大至生物药和中成药，医保谈判也在持续扩容，临床价值较高的产品以价换量效果明显。 今年下半年高值耗材集采正式落地后，预计未 来人工晶体、骨科关节、创伤等均有可能纳入耗材集采范畴，行业集中度进一步提升，进口替代加速。DRGs&DIP 明年将加速落地推进，对于医院的成本管控提出较大要求， 未来DRGs 制度将与带量采购协同，医院将选择高性价比国产产品，也进一步推动国产产品进口替代的步伐。此外， ICL 行业和院外药房也将显著受益于院内溢出 。疫情带来医疗新基建的扩容将加速渗透基层医疗机构，为基层医疗领域提供新机遇。 我们预计 2021 年医疗政策密集推广，医保控费的核心趋势不改，建议关注政策免疫且符合行业发展趋势的创新和消费领域的投资机会。 创新仍是永恒主题 ： 1） 创新药： 政策端鼓励创新，全周期扶持。 药企研发的积极性明显提高，创新药 IND 申报和临床数量保持较高水平。根据国内政策导向，传统药企转型成为势不可挡的大趋势。 我们认为 在管线中能够做到速度最快或质量最优的产品在竞争中 有望 顺利脱颖而出。因此我们建议关注研发速度和销售布局均处于领先状态的强执行力行业龙头。 2） CXO： CXO 因成本优势和效率优势成为首选，疫情催化海外创新产业链向国内转移进程 ；此外 国内 创新药蓬勃 也带动 CXO 高景气 。我们看好产业链完备的大型 CRO、 CDMO 公司以及细分领域具备专业特长的特色 CRO 企业。 3）医疗器械： 短期疫情复苏叠加医疗新基建，长期进口替代长逻辑不改 。我们主要看好化学发光和医疗设备两个领域： 化学发光 是 IVD 行业中增速最快的细分领域之一，国产技术进步叠加政策支持，进口替代仍有 20%以上的替代空间 。疫情不减装机 热情 ，奠定市场长期增长基础。 医疗设备： 医疗新基建推动医疗设备补短板，奠定板块长期增长基石 。 4）疫苗： 创新疫苗陆续上市，驱动国内疫苗市场高速扩容 ；叠加新冠疫苗国内研发全球领先，明年有望 做出 业绩贡献。 消费仍是政策避风港 ： 1）医疗服务： 老龄化趋势 加快 +医疗保健支付能力的提升持续催生医疗服务领域需求；我国存在医生资源不均的问题，政策持续鼓励民投资评级 领先大市 -B 维持 首选股票 评级 300760 迈瑞医疗 买入 -B 600763 通策医疗 买入 -A 300832 新产业 增持 -A 603520 司太立 买入 -B 603882 金域医学 买入 -A 300601 康泰生物 增持 -A 一年 行业 表现 资料来源：贝格数据 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 5.14 -7.27 26.71 绝对收益 5.80 2.46 52.11 分析师 王睿 SAC 执业证书编号： S0910519080003 wangruihuajinsc 021-20377036 报告联系人 徐梓煜 xuziyuhuajinsc 02120377063 相关报告 医药：医保谈判落地，建议关注创新药产业链 2020-12-21 医药：静待政策落地，风险释放后迎来配置机会 2020-12-14 医药：医药板块回暖，估值溢价已回到历史中枢水平 2020-12-07 医药：医药板块延续调整，关注优秀细分领域龙头机会 2020-11-29 医药：医药板块持续承压，关注即将落地医保谈判情况 2020-11-22 -12%0%12%24%36%48%60%2019!-12 2020!-04 2020!-08医药 沪深 300行业年度策略 huajinsc/2 / 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 营机构办医；医疗服务疫情后恢复速度较快，明年预计业绩表现突出。 2）医药消费品： 不受医保控费影响，受益于消费升级，以生长激素为例，其消费属性较强，市场空间不断扩大；今年收到疫情影响较大，未来疫情影响减弱，高增长有望恢复。 核心公司推荐： 疫情加强了医保控费的主旋律，我们预计 2021 年仍处于政策密集出台推广的时期，因此我们建议关注政策免疫 且符合行业发展趋势的高景气细分龙头 ，建议关注国产器械龙头 迈瑞医疗 、口腔专科连锁龙头 通策医疗 、高速成长的化学发光龙头 新产业 ， 坐稳碘造影剂原料药行业龙头 司太立 ， 行业进入快速发展的 ICL 龙头 金域医学 ，管线储备丰富的疫苗龙头 康泰生物 。 风险提示： 医疗政策变动的风险；带量采购进度超预期风险；药品审评进度低于预期；药物研发进展不达预期风险 行业年度策略 huajinsc/3 / 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、 2020 年回顾：疫情强化医药板块 . 6 二、疫情不改医改核心，集采后时代把握创新 +消费机会 . 7 （一）医保控费长趋势不改，集采谈判常态化 . 7 1、药品带量采购：范围有望逐步扩大 . 7 2、医保谈判：持续扩容，以价换量效果明显 . 9 （二）高值耗材集采：行业格局分化，进口替代加速 . 10 （三） DRGs&DIP：对医药行业全产业链产生深远影响 . 12 （四）医疗新基建：加速渗透基层医疗机构 . 14 三、创新仍是永恒主题 . 16 （一）创新药：速度和赛道至关重要 . 16 （二） CXO：共享全球创新药热潮 . 17 1、创新药蓬勃带动 CXO 高景气，疫情催化海外转移进程 . 17 2、国内 CXO 行业保持高增速，龙头公司持续领跑 . 19 （三）医疗器械：短期疫情复苏叠加医疗新基建，长期进口替代长逻辑不改 . 21 1、疫情加速化学发光进口替代 . 22 2、医疗新基建推动医疗设备补短板，奠定板块长期增长基石 . 23 （四）疫苗：新冠增量叠加重磅产品进入收获期 . 25 1、重磅产品进入收获期，推动行业持续快速增长 . 25 2、新冠疫苗研发全球领先，明年有望做出业绩贡献 . 26 四、消费仍是政策避风港 . 30 （一）医疗服务：刚需赛道，疫情后快速恢复 . 30 （二）医药消费品：不受医保控费影响，受益于消费升级 . 32 五、投资建议及核心公司推荐 . 32 1、迈瑞医疗：分级诊疗和国产替代助推国产器械增长 . 32 2、通策医疗：口 腔专科连锁龙头 . 33 3、新产业：高速成长的化学发光龙头企业 . 34 4、司太立：坐稳碘造影剂原料药行业龙头 . 34 5、金域医学：行业进入快速发展，疫情打开公司成长空间 . 35 6、康泰生物：管线储备丰富，大品种上市驱动业绩高增长 . 36 六、风险提示 . 37 图表目录 图 1：医药制造业累计营业收入增速及利润总额增速 . 6 图 2：医药生物板块受市场关注度较高 . 6 图 3：医药生物板块估值溢价率略高 于中枢区域 . 7 图 4： 2013Q1-2020Q3 医药板块的基金持仓情况 . 7 图 5：历次医保谈判基本情况 . 9 图 6：历次医保谈判价格降幅（ %） . 9 图 7：奥希替尼纳入医保后放量提速（样本医院销售数据，万元） . 9 图 8：全国高值耗材集采时间表 . 10 图 9：部分高值耗材省级带量采购平均降幅汇总 . 12 图 10： DRGs 进展主要时间轴 . 13 行业年度策略 huajinsc/4 / 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 11：我国公立医院出院病人人均医药 费拆分（ 2010-2019） . 14 图 12：公共卫生防控救治能力建设方案内容简介 . 14 图 13： 2018 年各国每十万人 ICU 病床数 . 15 图 14：假设满足方案下线情况下 ICU 病床需求 . 15 图 15：新药研发阶段 . 16 图 16：国内获批新药数量 . 17 图 17：国内化药 1.1 类和治疗用生物制品 1 类申请数量 . 17 图 18：新药研发耗时长、投入大，研发失败风险极高 . 18 图 19： 2014-2019 年我国 I 类创新化药 IND 和 NDA 受理数（个） . 18 图 20：我国药品研发支出增速远高于全球（亿美元） . 18 图 21：我国临床试验人员招募成本明显较低（美元 /人） . 19 图 22：医药和生物技术研发外包离岸执行额 . 19 图 23：全球 CRO 研发市场规模（亿美元） . 19 图 24：我国 CRO 行业保持 25-30%的高增速（亿美元） . 19 图 25：全球 CDMO/CMO 市场规模（亿美元） . 20 图 26：我国 CMO/CDMO 市场保持 25-35%的高增速（亿美元） . 20 图 27：全球医疗器械市场规模（亿美元） . 21 图 28：我国医疗器械市场规模（亿元） . 21 图 29：我国医疗器械子行业规模和占比情况（亿元） . 21 图 30：各医疗器械增速及进口占比 . 21 图 31：我国化学发光市场规模推测（亿元） . 22 图 32： 2018 年化学发光行业竞争格局 . 22 图 33：进口替代后进口试剂占比推测 . 23 图 34：我国 2012-2019 年公立医院病床数（张） . 24 图 35：全球每十万人 ICU 病床数（张 /十万人） . 24 图 36：我国疫苗批签发数量 . 25 图 37：我国疫苗市场规模（按销售额计算） . 25 图 38：我国城镇居民医疗保健支出维持高增速（元） . 30 图 39：我国 60 岁以上居民占比增速明显加快（万人） . 30 图 40：民营医疗机构增速在 14%左右（家） . 31 图 41：从门诊数据看，到 7 月国内就诊基本恢复（万人） . 31 图 42：民营医院门诊人数弹性更大 . 31 图 43：国内生长激素销售情况（ 2020 年为前三季度） . 32 图 44：国内生长激素竞争格局 . 32 图 45：公司在研产品储备丰富 . 37 表 1：药品带量采购将开启第三轮 . 8 表 2：非过评药地方集采情况 . 8 表 3：冠脉支架全国集采拟中选产品情况 . 11 表 4：地方性耗材集采开展情况 . 11 表 5： ICU 病房加速建设给多种设备带来新增量 . 15 表 6： 国内主要 CRO、 CDMO 上市公司业务范围 . 20 表 7：重大疫情救治基地应急救治物资参考储备清单 . 23 表 8：近年来重磅疫苗产品及其批签发情况（ 2020 年截至 12 月 20 日） . 25 表 9：国内主要疫苗公司创新产品布局 . 26 行业年度策略 huajinsc/5 / 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 10：疫情期间政府出台的疾控相关政策 . 27 表 11：国内进入临床 III 期的 4 款疫苗 . 28 表 12：我国新冠疫苗生产企业产能建设情况良好 . 28 表 13：优先接种人群规模分析 . 29 表 14：我国预计新冠疫苗市场空间推测敏感测试（亿元） . 29 表 15：国内 主要新冠疫苗研发进度情况 . 29 行业年度策略 huajinsc/6 / 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 2020 年回顾 ： 疫情强化医药板块 医药工业收入利润端均逐步恢复。 受到新冠疫情影响，医药制造业在 2020 年第一、第二季度出现首次出现负增长。在二季度疫情逐步得到控制以后，行业持续回暖，收入和利润端增速均显著回升。预计未来 医药制造业收入和利润端增速将恢复至 8%和 10%左右。 图 1： 医药制造业累计营业收入增速及 利润总额增速 资料来源： wind，统计局 华金证券研究所 受疫情影响，医药板块 得到市场较高关注度，叠加流动性宽松因素，医药生物受到市场资金青睐。 截止至 2020 年 12 月 18 日， 医药 生物 累计涨幅为 48.97%， 表现好于沪深 300 的 22.05%的 涨 幅 ， 在 29 个一级行业 中 排名 第 四 ，板块相对收益 突出。 图 2： 医药生物板块受市场关注度较高 资料来源： wind， 华金证券研究所 2020 年年初医药板块平均估值为 41 倍 （ TTM， 整体法 ）， 在疫情影响下医药板块一路走高，在 7 月底估值溢价率 （ TTM， 整体法） 相对全部 A 股达到 123%的高点。下半年由于前期涨幅较高估值消化以及政策不确定性压制导致板块整体估值有所回落。 截止 2020 年 12 月 18 日 ，医药板块 PE 约为 61.8 倍（整体法、 TTM），相对 A 股（剔除金融）的估值溢价率为 68%， 溢价率 略高于(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.0040.00 医药制造业 :营业收入 :累计同比 医药制造业 :利润总额 :累计同比行业年度策略 huajinsc/7 / 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2010 年以来的中枢区域 （ 2010 年以来溢价率均值为 49%，中位数为 52%） ， 政策的不确定性因素逐步释放 。 图 3： 医药生物板块估值溢价率略高于中枢区域 资料来源： wind， 华金证券研究所 三季度末持仓有所回落但仍处于历史较高位置。 截止 2020 年三季度末， 全部基金中医药股持仓占比为 13.6%，环比二季度下降 3.9 个百分点； 扣除医药基金后医药股持仓为 9.9%， 环比下降 3.4 个百分点。 整体来看三季度持仓相对于二季度回落明显，但相对于历史数据，板块 配置仍处于相对较高水平 。 图 4： 2013Q1-2020Q3 医药板块的基金持仓情况 资料来源： wind， 华金证券研究所 二 、 疫情不改医改核心，集采后时代把握创新 +消费机会 （一） 医保控费长趋势不改，集采谈判常态化 1、药品 带量采购： 范围有望逐步扩大 0%20%40%60%80%100%120%140%01020304050607080901002014-01-03 2015-01-03 2016-01-03