社会服务行业2021年度策略：聚焦景气赛道精选优势成长.pdf

1 Table_Fi rst Table_First|Table_ReportType 证 券 研 究 报 告 年 度 策 略 Table_First|Table_Summary 聚焦景气赛道，精选优势成长 社会服务行业 2021 年度策略 投资要点： 阳光总在风雨后， 2021年聚焦景气赛道，精选优势成长。 2020年对于社会服务行业是充满挑战的一年，年初的疫情对于部分细分领 域带来较大的影响。展望 2021年，我们期待复苏修整后焕发新生的力量。 建议关注中长期景气赛道化妆品、酒店、免税、职业教育中，具备核心竞 争力和经营韧性的优势成长公司。 化妆品行业保持高景气，年轻消费推动国货崛起。 年轻一代消费群体的崛起，护肤意识提升，化妆品行业近年来增速超过社 会消费品零售总额增速，也推动化妆品国货崛起。 随着电商渠道的快速崛 起，国产品牌凭借对国内消费者偏好的更深度理解率先把握住 新兴渠道机 遇并获得发展窗口期。细分需求延展 +渗透率提升 +护肤频次增加，护肤品 未来增速有望超过化妆品整体增速。 未来集中度有望提升， 龙头公司受益。 疫情后酒店行业持续复苏，连锁酒店渗透率有望提速。 连锁酒店相对独立酒店，经营更具韧性，疫情过后，连锁酒店市占率提升 进程有望加快。 我国与世界其他国家连锁酒店渗透率仍有较大差距， 2019 年我国连锁酒店渗透率为 24.9%，低于美国 71.8%的渗透率以及全球 41.1% 的渗透率。 连锁酒店中，中端连锁酒店 增速更高。在酒店消费升级的背景 下，中 端 酒店分部 2015-2019 年酒店数量年复合增速 36.2%。 免税行业享政策利好和需求增长双轮驱动。 我国奢侈品消费市场稳步增长，年轻群体已成消费主力军，据麦肯锡预 测，到 2025 年中国将占全球奢侈品市场的比例达到 40%。免税行业承载 中高端消费回流。 2020 年以来，多项支持免税行业发展的政策陆续推 出，也促进国内免税行业蓬勃发展。 稳就业，促发展，职业教育潜力大。 职业教育市场规模稳步增长。首先，我国普通本专科和研究生招生人数和 毕业生人数持续增长推动招录考试培训的需求增长，同时，熟练技术人才 的供给缺口推升职业教育需求 。 投资建议 建议关注景气赛道的优势成长公司，包括化妆品行业的珀莱雅、贝泰妮， 酒店行业的锦江酒店、首旅酒店，免税行业的中国中免，职业教育行业的 中公教育 ， 以及广州酒家等。 风险提示 ： 行业政策发生重大变化的风险；行业竞争加剧的风险。 Table_First|Table_ReportDate 2021 年 1 月 5 日 相对市场表现 Table_First|Table_Author 徐艺 分析师 执业证书编号： S0590515090003 电话： 0510-85607875 邮箱： Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、 贝泰妮深度报告：精准卡位敏感肌护肤品赛 道，高成长优质龙头 2020.11.11 2、 新东方在线（ 1797.HK）深度报告： K12 教育 加速布局，未来可期 2020.11.10 3、 在线教育行业深度报告：下沉空间广，用户和 技术双轮驱动在线教育长期发展 2020.09.10 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 2 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 正文目录 1 前言 . 5 2 化妆品行业保持高景气，年轻消费推动国货崛起 . 5 2.1 化妆品行业景 气度高，本土品牌崛起 . 5 2.2 细分需求延展 +渗透率提升 +护肤频次增加，护肤品未来增速有望超过化妆品 整体增速 . 6 2.3 电商渠道领跑化妆品行业 . 8 2.4 成分功效关注度增加 . 9 2.5 政策规范更为细化，行业进入门槛有 望提升 . 11 2.6 行业集中度有望提升，龙头公司将受益 . 12 3 疫情后酒店行业持续复苏，连锁酒店渗透率有望提速 . 12 3.1 酒店行业稳步增长，连锁酒店渗透率提升 . 12 3.2 中端连锁酒店增速更高，渗透率提升空间更大 . 15 3.3 疫情后酒店行业持续复苏，预计 2021 年将持续修复 . 16 4 免税行业享政策利好和需求增长双轮驱动 . 18 4.1 奢侈品消费市场稳步增长，年轻群体已成消费主力军 . 18 4.2 免税行业承载中高端消费回流 . 19 4.3 政策支持免税行业发展，挖掘国内消费潜力 . 21 5 稳就业，促发展，职业教育潜力大 . 23 5.1 职业教育市场规模稳步增长 . 23 5.2 招录考试培训需求强劲 . 24 5.3 熟练技术人才的供给缺口推升职 业教育需求 . 25 5.4 政策对职业教育行业支持力度大 . 27 6 投资建议 . 29 7 风险提示 . 30 图表目录 图表 1： 2015-2019 年限额以上化妆品零售总额 . 5 图表 2：化妆品和社会消费品零售总额增速 . 5 图表 3： 2019 各主要行业社 会消费品零售总额增速 . 6 图表 4：化妆品行业增速预测 . 6 图表 5： 2020.8 美妆国货品牌的笔记搜索曝光量 . 6 图表 6： 2020.8 美妆国货品牌的搜索同比增速 . 6 图表 7： 2019 年我国化妆品市场构成 . 7 图表 8：化妆品行业增速预测 . 7 图表 9： 2019 年中国护肤品年成交额环比增幅列举 . 7 图表 10： 2019 年 中国美妆年成交额环比增幅列举 . 7 图表 11： 2020 年中国美妆护肤女性消费者年龄分布 . 8 图表 12： 2020 年中国美妆护肤女性消费者城市分布 . 8 图表 13： 2020 年中国美妆护肤消费者美妆频次分布 . 8 图表 14：电商渠道占比逐年提升 . 9 图表 15：护肤品行业各渠道占比 . 9 图表 16： 2020 年中国美妆护肤品线上购买渠道细分 . 9 图表 17：化妆品专营店消费者功效为购买决策占比 . 10 图表 18：线上美容护肤细分成分消费金额 TOP10 . 10 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 图表 19：后疫情 时代消费者更关注化妆品安全性 . 10 图表 20：疫情前后护肤品信息渠道信任度 . 10 图表 21： 2020 年中国美妆护肤消费者关注的美妆护肤内容 . 11 图表 22： 2019 年至今化妆品行业重要监管事件 . 11 图表 23：护肤品市场 品牌集中度 . 12 图表 24：护肤品市场公司集中度 . 12 图表 25：全球独立酒店及连锁酒店数量细分 . 13 图表 26：全球独立酒店及连锁酒店客房数量细分 . 13 图表 27：全球连锁酒 店渗透率 . 13 图表 28：我国与世界其他国家连锁酒店渗透率对比 . 13 图表 29：我国独立酒店及连锁酒店数量细分 . 14 图表 30：我国独立酒店及连锁酒店客房数量细分 . 14 图表 31：连锁酒店总营业额 . 14 图表 32：前十大酒店集团的酒店客房占所有 连锁酒店客房比重 . 15 图表 33：按酒店分部划分的连锁酒店数量细分 . 15 图表 34：按酒店分部划分的连锁酒店客房数量细分 . 15 图表 35：按酒店分部划分的连锁酒店数量占比 . 16 图表 36：按酒店分部划分的连锁酒店客房数量占比 . 16 图表 37： 2019 我国按酒店分部划分连锁酒店渗透率 . 16 图表 38：星级饭店 :平均房价（元） . 17 图表 39：星级饭店 :平均出租率 . 17 图表 40：星级酒店：每间可供出租客房 收入 . 17 图表 41：铁路客运量 :当月值（亿人） . 18 图表 42：民航客运量 :当月值（亿人） . 18 图表 43：全球个人奢侈品消费市场变化趋势 . 18 图表 44：中国个人奢侈品消费市场变化趋势 . 18 图表 45： 2018 各年龄 段奢侈品消费者总数及占比 . 19 图表 46：中国个人奢侈品消费市场变化趋势 . 19 图表 47：各年龄上次购买奢侈品去的实体门店类型 . 19 图表 48：线上和线下渠道占比预测 . 19 图表 49：中国免税行业销售额 . 20 图表 50：全球免税业行业销售额 . 20 图表 51：星级酒店：每间可供出租客房收入 . 20 图表 52：中国中免营业收入情况 . 21 图表 53：中国中免归母净利润情况 . 21 图表 54：中国中免三亚市内免税店 营业收入 . 21 图表 55：中国中免三亚市内免税店购物人数 . 21 图表 56： 2020 年推动免税行业的政策 . 22 图表 57：海南离岛免税新政前后对比 . 22 图表 58：海南省接待游客数和旅游收入情况 . 23 图表 59：中国职业教育体系 . 23 图表 60： 2013-2022E 中国职业教育行业总收入 . 24 图表 61：学历职业教育和非学历职业教育收入 . 24 图表 62： 2011-2019 年普通本专科毕业生数 . 24 图表 63： 2011-2019 年研究生毕业生数 . 24 图表 64： 2011-2019 年普通本专科招生数 . 25 图表 65： 2011-2019 年研究生招生数 . 25 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 图表 66：公务员和事业单位招录考试培训市场 . 25 图表 67：教师招录培训市 场 . 25 图表 68：中国劳动人口（ 15-64 岁）规模 . 26 图表 69：中国劳动人口（ 15-64 岁）占总人口比例 . 26 图表 70：制造业十大重点领域人才需求预测（万人） . 26 图表 71：中国烹饪技术行业熟练工人供需缺口 . 27 图表 72：中国烹饪职业技 能教育总收入 . 27 图表 73：中国汽车服务行业熟练工人供需缺口 . 27 图表 74：中国汽车服务技能教育总收入 . 27 图表 75：职业教育行业相关政策梳理 . 28 图表 76：投资建议 . 30 5 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 1 前言 2020 年对于社会服务行业是充满挑战的一年，年初的疫情对于部分细分领域带 来较大的影响，如餐饮、旅游、酒店、线下教育等。展望 2021 年，我们期待复苏修 整后焕发新生的力量。建议关注中长期景气赛道中，具备核心竞争力和经营韧性的优 势成长公司。 2 化妆品行业保持高景气，年轻消费推动国货崛起 2.1 化妆品行业景气度高，本土品牌崛起 随着 85 后、 90 后、 00 后等年轻一代消费群体的崛起，护肤意识提升，对化妆品 的需求量也有望提升。 年青一代的护肤步骤更加精细科学，护肤需求更加全面，对护 肤产品的需求也有所提升。 化妆品行业近年来保持高增长，增速 超过社会消费品零售总额增速。 根据国家统 计局统计， 2019 年限额以上化妆品零售总额达到 2992 亿元，较 2018 年同比增长 12.6%。 2016 年以来，化妆品零售总额增速基本保持高于社会消费品零售总额增速。 2019 年，化妆品零售总额增速在社会消费品各行业零售总额增速中位列第二位。 2019 年，增速位列第一的是日用品类，同比增长 13.9%，增速位列第二的是化妆品类， 同比增长 12.6%，其后是饮料类、粮油、食品类、中西药品类、通讯器材类、烟酒类 等。 行业未来 5 年有望保持高增长。 根据欧睿数据预测， 2019 年至 2024 年年均复合 增长率约 11.6%（考虑通货膨胀因素） 。 2020 年由于受疫情影响，增速有所放缓，预 计 2021 年恢复较高增长。 图表 1： 2015-2019 年限额以上化妆品零售总额 图表 2：化妆品和社会消费品零售总额增速 来源：国家统计局， Wind，国联证券研究所 来源：招股说明书，国联证券研究所 6 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 年轻消费推动国货崛起。 中国年轻消费者成长于经济腾飞的年代，有更高的民族 自豪感，不盲从大牌，同时追求个性化，国货品牌通过针对中国年轻消费者的审美设 计产品，解决年轻消费者的痛点，从而伴随着 85 后 /90 后 /00 后的崛起而发展起来。 如 2020 年 8 月搜索美妆国货品牌的笔记搜索曝光量占总体 72%，美妆国货品牌 同比增长 33%，高于美妆大盘 20%。 2.2 细分需求延展 +渗透率提升 +护肤频次增加，护肤品未来增速有望超过 化妆品整体增速 护肤品在化妆品行业中占比超过 50%。 护肤品是化妆品中的护肤用化妆品子类， 主要具有清洁皮肤及补充皮肤养分等功能， 主要包括霜、护肤水、面膜、精华、乳 液等。根据 Euromonitor 的统计数据显示， 2019 年度，我国护肤品市场占化妆品整 体市场 51.16%的份额 。 护肤品未来增速有望超过化妆品行业。 护肤品是化妆品中的护肤用化妆品子类， 主要具有清洁皮肤及补充皮肤养分等功能，主要包括霜、护肤水、面膜、精华、乳液 等。根据 Euromonitor 的数据预测，我国护肤品市场规模 2019 年至 2024 年年均复 合增长率约 12.5%（考虑通货膨胀因素），超过化妆品行业整体 11.6%的年复合增速。 图表 3： 2019 各主要行业社会消费品零售总额增速 图表 4：化妆品行业增速预测 来源：国家统计局， Wind，国联证券研究所 来源：招股说明书， Euromonitor，国联证券研究所 图表 5： 2020.8 美妆国货品牌的笔记搜索曝光量 图表 6： 2020.8 美妆国货品牌的搜索同比增速 来源： CBNData，天猫 2020 新国货之城报告，国联证券研究所 来源： CBNData，天猫 2020 新国货之城报告，国联证券研究所 7 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 随着护肤日益增强细分需求，护肤品新增细分领域需求增速高，有望带动护肤行 业的快速增长以及化妆品公司 SKU 的不断拓展。 根据艾瑞咨询的统计， 2019 年中国 护肤品年成交额环比增幅较高的有面部磨砂去角质（ 149.9%）、唇膜（ 125.9%）、颈膜 （ 119.4%）、手膜（ 108.6%）。 中国美妆护肤消费者目前主要集中在 18-34 岁，未来随着年轻消费崛起，未来消 费者年龄分布更为均衡，同时当前一二线消费者占比高，未来三线及以下城市消费者 的渗透率有望逐步提升。 根据艾瑞咨询统计， 18-34 岁女性占 2020 年中国美妆护肤 女性消费者比重达 75%，二线及以上女性占 2020 年中国美妆护肤女性消费者比重达 67%。 图表 7： 2019 年我国化妆品市场构成 图表 8：化妆品行业增速预测 来源：招股说明书， Euromonitor，国联证券研究所 来源：招股说明书， Euromonitor，国联证券研究所 图表 9： 2019 年中国护肤品年成交额环比增幅列举 图表 10： 2019 年中国美妆年成交额环比增幅列举 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 8 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 随着颜值经济崛起，美妆护肤频次提升，有望推动行业需求增加。 根据艾瑞咨询 统计， 2020 年中国美妆护肤消费者护肤频次分布来看，每天一次和每天两次及以上 的占比仅 23.5%，从护肤频次来看，仍有较大提升空间。 图表 13： 2020 年中国美妆护肤消费者美妆频次分布 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 2.3 电商渠道领跑化妆品行业 随着电商渠道的快速崛起，国产品牌凭借对国内消费者偏好的更深度理解、更快 的响应速度、更丰富和精准的营销手段，率先把握住行业转型的趋势并得到突破性的 发展 。 化妆品具备标准化程度高、使用周期短、体积较小、价格适中、复购率高等特点， 适合通过电子商务渠道进行销售 。 电商已经成为护肤品行业占比最大的渠道。 根据 Euromonitor 的统计，化妆品 电商渠道销售额占比从 2014 年 的 16.0%快速上升至 2019 年的 30.3%，其中护肤品在 2019 年电商占比达到 30%，成为占比最大的渠道 。未来，随着化妆品品牌方对电子商 务渠道的持续投入、电商平台消费体验的优化升级，化妆品电子商务市场规模将继续 图表 11： 2020 年中国美妆护肤女性消费者年龄分布 图表 12： 2020 年中国美妆护肤女性消费者城市分布 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 9 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 增长，化妆品线上渗透率将进一步加深。 从 2018-2019 年各渠道占比对比来看，电商渠道在 2019 年占比提升幅度最大。 在电商渠道中，电商平台占比近 6 成，其他渠道如品牌官网、跨境电商和直播平 台占比超 20%。 图表 16： 2020 年中国美妆护肤品线上购买渠道细分 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 2.4 成分功效关注度增加 随着新消费群体的崛起以及 消费 者化妆品知识的增长，化妆品的产品 功效、成分 构成愈加得到重视，专业化成为消费趋势。 细分产品功效满足消费者多样化需求，特别是面部护肤品及面膜，抗老、美白、 保湿等功效类专品层出不穷。 护肤品健康成分受到新追捧，顾客不再一味追随大牌， 专业成分（如玻尿酸，烟酰胺等）占比成为消费重要考量。 面部护肤品的购买更加注重化妆品功效。 根据尼尔森的统计，化妆品专营店消费 者以功效为购买决策占比在面部护肤品 /面膜 /头发护理 /彩妆的占比分别为 35%/31%/30%/26%。 2020 年线上美容护肤细分成分消费金额前十名包括玻尿酸、烟酰胺、氨基酸等。 图表 14：电商渠道占比逐年提升 图表 15：护肤品行业各渠道占比 来源：招股说明书， Euromonitor，国联证券研究所 来源：招股说明书， Euromonitor，国联证券研究所 10 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 后疫情时代，消费者的健康安全意识增强，更加关注化妆品的健康度和安全性。 根据 CBNData 调查，后疫情时代有 42%的消费者更加关注化妆品的安全性。 疫情前后护肤品信息渠道信任程度上，疫情后皮肤科医生成为最受信赖的信息渠 道，同时，皮肤科医生和专家意见的信任度均有所提升，也体现出消费者对于化妆品 安全健康度的关注在提升。 产品成分与功效科普已经成为中国美妆护肤消费者最关注的美妆护肤内容。 根 据艾瑞咨询数据，产品成分和功效科普是消费者最关注的美妆护肤内容，在男性消费 者中占比 27%，女性消费者中占比 28%。 图表 17：化妆品专营店消费者功效为购买决策占比 图表 18：线上美容护肤细分成分消费金额 TOP10 排名 成分 1 玻尿酸 2 烟酰胺 3 氨基酸 4 玫瑰 5 芦荟 6 蛋白 7 珍珠 8 石榴 9 蜂蜜 10 寡肽 来源：尼尔森，国联证券研究所 来源： CBNData 消费大数据，国联证券研究所 图表 19：后疫情时代消费者更关注化妆品安全性 图表 20：疫情前后护肤品信息渠道信任度 来源： CBNData后疫情时代理性护肤白皮书，国联证券研究所 来源： CBNData 消费大数据，国联证券研究所 11 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 图表 21： 2020 年中国美妆护肤消费者关注的美妆护肤内容 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 2.5 政策规范更为细化，行业进入门槛有望提升 2020 年 6 月 29 日，国务院发布了化妆品监督管理条例，明确将于 2021 年 1 月 1 日起施行。 这也是该条例施行 30 年后首次全面修改。 而为了更好推行相关政策，一系列配套政策也陆续征求意见， 对化妆品行业的规 范有望更为细致，也有望提升行业门槛。 如 化妆品生产质量管理规范（征求意见稿） 化妆品不良反应监测管理办法（征求意见稿）化妆品抽样检验管理规范（征求意 见稿）化妆品标签管理办法（征求意见稿）化妆品安全评估技术导则（征求意见 稿）化妆品分类规则和分类目录（征求 意见稿）。 化妆品监督管理条例 强调， 具有防腐、防晒、着色、染发、祛斑美白功能的 化妆品新原料，经国务院药品监督管理部门注册后方可使用 ；化妆品的功效宣称应当 有充分的科学依据，应当公布功效宣称所依据的文献资料、研究数据或者产品功效评 价；电子商务平台经营者应当对平台内化妆品经营者进行实名登记，承担平台内化妆 品经营者管理责任。 在 11 月 4 日，国家药品监督管理局发布了化妆品功效宣称评价规范征求意 见稿 中要求具有祛斑美白、防脱发、防晒、祛痘、滋养、修护功效，或者进行较强特 定宣称（如宣称无泪配方）的化妆品，应当通过 人体功效评价试验方式进行功效宣称 评价，并公布产品的功效宣称依据的摘要。 图表 22： 2019 年至今化妆品行业重要监管事件 时间 监管 /颁布机 构 相关文件 /措施 2020.9 国家药监局 发布化妆品生产质量管理规范（征求意见稿），对化妆品生产过程进行更细化、 更全面规范；发布化妆品不良反应检测管理办法（征求意见稿），首次设立不良 反应检测法规；发布化妆品抽样检验管理规范（征求意见稿），新增网络抽检。 2020.6 国家药监局 发布化妆品监督管理条例（自 2021 年 1 月 1 日起实施），放宽普通化妆品新原料 备案限制；实施更严格的安全管理制度；鼓励化妆品创新；加大违法处罚力度。 2019.6 国家药监局 发布化妆品注册和备案检验工作规范，缓解化妆品注册和备案检验需求量大与检 12 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 验资源相对不足之间的矛盾，缩短企业产品检验时间，加快新品上市。 2019.5 国家药监局 推出“化妆品监管” APP，国内消费者可以在此 APP 上查询所购买的化妆品的注册生 产信息。 2019.4 国家药监局 开展化妆品“线上净网线下清源”风险排查处置工作，逐步建立化妆品网络销售监 管制度。 2019.1 全国人大常 委会 实施新电商法，将代购、微商纳入监管范围；电商平台承担平台问题商品的连带 责任。 来源：国联证券研究所 2.6 行业集中度有望提升，龙头公司将受益 随着消费者化妆品消费的知识递增以及品牌意识的增强，行业监管愈加规范，化 妆品行业的集中度有望提升。 当前化妆品行业竞争分散，未来 化妆品行业领先企业 有望 凭借其雄厚的资金实力 与强大的研发实力，通过产品差异化策略建立产品市场优势，品牌影响力较强，且在 行业内始终保持较高的定价权，销售规模不断扩大， 相应利润水平持续上升。在竞 争激烈的市场环境下，拥有差异化竞争优势的企业将进一步提升其市场竞争力，行业 集中度也将得到进一步提高 。 2014-2019 年护肤品市场品牌集中度和公司集中度均在持续提升。 根据 Euromonitor 数据前 30 名品牌市占率自 2014 年到 2019 年提升 8 个百分点，前 30 名 公司市占率自 2014 年到 2019 年提升 10 个百分点，头部公司多品牌战略也在持续推 进。 图表 23： 护肤品市场品牌集中度 图表 24： 护肤品市场公司集中度 来源： Euromonitor，国联证券研究所 来源： Euromonitor，国联证券研究所 3 疫情后酒店行业持续复苏，连锁酒店渗透率有望提速 3.1 酒店 行业稳步增长，连锁酒店渗透率提升 全球酒店行业连锁酒店渗透率在持续提升。 2019 年连锁酒店占酒店客房总数约 41.1%。 从酒店总数来看， 2014-2019 年全球酒店总数以 1.4%的年复合总数增长，其 中连锁酒店数的年复合增速达到 3.1%，独立酒店数的年复合增速为 1.0%。根据弗若 13 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 斯特沙利文预计， 2020-2024 年全球酒店总数年复合增速预计为 0.8%，连锁酒店数年 复合增速预计为 1.8%，独立酒店数年复合增速预计为 0.6%，连锁酒店渗透率有望进 一步提升。 从酒店客房数来看， 2014-2019 年全球酒店客房总数以 1.5%的年复合总数增长， 其中连锁酒店数的年复合增速达到 2.1%，独立酒店数的年复合增速为 1.2%。根据弗 若斯特沙利文预计， 2020-2024 年全球酒店总数年复合增速预计为 0.8%，连锁酒店数 年复合增速预计为 1.5%，独立酒店数年复合增速预计为 0.3%，连锁酒店客房增速依 然高于独立酒店。 我国与世界其他国家连锁酒店渗透率仍有较大差距， 2019 年我国连锁酒店渗透 率为 24.9%，低于美国 71.8%的渗透率以及全球 41.1%的渗透率。 我国连锁酒店数和客房数增速较高。 2019年我国酒店总数共计 54.87万家， 2015- 2019 年酒店总数以年复合增速 3.7%，高于全球的增速水平。其中，连锁酒店 2019 年 5.56 万家， 2015-2019 年年复合增速 15.9%。根据弗若斯特沙利文预测， 2020-2024 年我国酒店总数年复合增速预计为 2.5%，连锁酒店总数年复合增速预计为 8.6%。 2019 年我国酒店客房总数为 19.7 百万间， 2015-2019 年年复合增速为 3.6%。其 中连锁酒店客房总数 2019 年为 4.9 百万间，根据弗若斯特沙利文预测， 2020-2024 年 图表 25：全球独立酒店及连锁酒店数量细分 图表 26：全球独立酒店及连锁酒店客房数量细分 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 图表 27：全球连锁酒店渗透率 图表 28：我国与世界其他国家连锁酒店渗透率对比 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 14 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 我国酒店客房总数年复合增速预计为 3.7%，连锁酒店总数年复合增速预计 10.5%。 我国连锁酒店总营业额稳步增长， 2020-2024 年增速有望较此前进一步提升。 2019 年我国连锁酒店总营业额为 4395 亿元， 2015-2019 年复合年增长率为 15.7%。 2020 年由于疫情影响总营业额有所下滑，根据弗若斯特沙利文预测， 2020-2024 年年 复合增速有望为 25.4%， 2024 年总营业额预计达到 7106 亿元。 图表 31：连锁酒店总营业额 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 中国前十大连锁酒店集团市占率达到 66.1%，超过前十大连锁酒店集团市占率。 全球前十大连锁酒店集团的酒店客房占全球所有连锁酒店的酒店客房总数的约 43.2%，中国前十大连锁酒店集团的酒店客房占全球所有连锁酒店的酒店客房总数的 约 66.1%。 图表 29：我国独立酒店及连锁酒店数量细分 图表 30：我国独立酒店及连锁酒店客房数量细分 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 15 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 图表 32：前十大酒店集团的酒店客房占所有连锁酒店客房比重 全球前十大酒店集团客房数量及占比 中国前十大酒店集团客房数量及占比 排名 2019 客房总数 （百万） 市场份额 排名 2019 客房总数 （万） 市场份额 1 1.4 7.5% 1 73.9 15.1% 2 1.0 5.3% 2 53.7 11.0% 3 1.0 5.3% 3 50.0 10.2% 4 0.9 4.8% 4 41.5 8.5% 5 0.8 4.3% 5 29.0 5.9% 6 0.8 4.3% 6 17.5 3.6% 7 0.7 3.7% 7 16.1 3.3% 8 0.6 3.2% 8 15.5 3.2% 9 0.5 2.7% 9 13.6 2.8% 10 0.4 2.1% 10 12.2 2.5% 前十大 8.1 43.2% 前十大 32.29 66.1% 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 3.2 中端连锁酒店增速更高，渗透率提升空间更大 连锁酒店中，中端连锁酒店增速更高。 在酒店消费升级的背景下，中档酒店分部 2015-2019 年呈现高速增长，中端连锁酒店数量年复合增速 36.2%，中端连锁酒店客 房数量年复合增速 34.3%。 2019 年，中端连锁酒店数量 0.86 万家，占连锁酒店总数 比重为 15.5%，较 2018 年提升 1.8 个百分点，根据弗若斯特沙利文预计 2024 年中端 酒店占比达到 22.1%。 2019 年，中端连锁酒店客房数量 1.3 百万间，占连锁酒店客房 总数比重为 26.5%，根据弗若斯特沙利文预计 2024年中端酒店客房数占比达到 34.2%。 我国连锁酒店的渗透率有望持续提升。今年由于疫情影响，独立酒店可能由于经 营压力和现金流压力退出行业，连锁酒店渗透率预期进一步提升。 图表 33：按酒店分部划分的连锁酒店数量细分 图表 34： 按酒店分部划分的连锁酒店 客房 数量细分 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 16 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 中端连锁酒店渗透率提升空间较大。 2019 年我国连锁酒店渗透率中，高端酒店 中连锁酒店渗透率在 76.9%，中端酒店连锁酒店渗透率在 16.0%，经济型酒店连锁酒 店渗透率在 25.2%，从分部对比来看，中端酒店连锁酒店渗透率最低，未来提升空间 较大。 图表 37： 2019 我国按酒店分部划分连锁酒店渗透率 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 3.3 疫情 后酒店行业持续复苏，预计 2021 年将持续修复 疫情后酒店行业持续复苏，预计 2021 年持续修复。 截至 2020 年 9 月，星级酒店 平均出租率恢复至去年同期的 82%的水平，每间可供出租客房收入恢复至去年同期 75%。连锁酒店相对独立酒店，经营更具韧性，疫情过后，连锁酒店市占率提升进程 有望加快。 图表 35：按酒店分部划分的连锁酒店数量 占比 图表 36： 按酒店分部划分的连锁酒店 客房 数量 占比 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，华住集团招股书，国联证券研究所 17 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 图表 40：星级酒店：每间可供出租客房收入 来源： Wind， 国联证券研究所 从交通运输情况来看，疫情后旅客出行也在持续复苏。 2020 年 2 月，全国铁路 客运量当月值较去年同期下滑 87%， 2020 年 11 月，全国铁路客运量当月值较去年同 期下滑 21%，较今年上半年出现明显修复。 2020 年 2 月，全国民航客运量当月值较去 年同期下滑 85%， 2020 年 11 月，全国民航客运量当月值较去年同期下滑 16%，也出 现显著修复。 图表 38：星级饭店 :平均房价（元） 图表 39：星级饭店 :平均出租率 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 18 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 4 免税行业享政策利好和需求增长双轮驱动 4.1 奢侈品 消费市场稳步增长，年轻群体已成消费主力军 2018 年，中国人在境内外的奢侈品消费额达到 7700 亿元人民币，占到全球奢侈 品消费总额的三分之一， 2012 年至 2018 年间，全球奢侈品市场超过一半的增幅来自 于中国。 根据麦肯锡 2019 中国奢侈品报告预测，到 2025 年，奢侈品消费总额有 望增至 1.2 万亿元人民币，占全球奢侈品市场的比例将达到 40%。 80 后 90 后已成为中国奢侈品消费的主导力量。 以“ 80 后”和“ 90 后”为代表 的年轻一代，分别占到中国奢侈品消费者总量的 43%和 28%，分别贡献了中国奢侈品 总消费的 56%和 23%。 图表 41：铁路客运量 :当月值（亿人） 图表 42：民航客运量 :当月值（亿人） 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 图表 43：全球个人奢侈品消费市场变化趋势 图表 44：中国个人奢侈品消费市场变化趋势 来源：麦肯锡，国联证券研究所 来源：麦肯锡，国联证券研究所 19 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 80 后 90 后在免税店购买奢侈品的占比相较 65 后 70 后更高。 根据麦肯锡 2019 中国奢侈品报告， 90 后在免税店购买奢侈品的占比为 20%，较 65 后 70 后 4%的占比 更高，主要由于其价格更加适中。 线下仍是奢侈品消费的主要渠道。 根据麦肯锡的调研预计 2025 年，线下渠道占 消费者首选的奢侈品购买渠道比重达 88%，消费者仍更倾向在线上购买标准化、价格 相对较低的商品，而在线下享受独特，有格调的购物体验。 4.2 免税行业承载 中高端 消费回流 我国免税行业近年来保持高速增长， 2011-2018 年年复合增速达到 19%，高于全 球免税行业 6%的年复合增速。 图表 45： 2018 各年龄段奢侈品消费者总数及占比 图表 46：中国个人奢侈品消费市场变化趋势 来源：麦肯锡，国联证券研究所 来源：麦肯锡，国联证券研究所 图表 47：各年龄上次购买奢侈品去的实体门店类型 图表 48：线上和线下渠道占比预测 来源：麦肯锡，国联证券研究所 来源：麦肯锡，国联证券研究所 20 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 根据贝恩公司和天猫奢品联合发布的 2020 中国奢侈品市场：势不可挡报告， 2020 年全球奢侈品市场萎缩 23%，但 中国内地奢侈品市场实现 正 增长 。中国市场的增 长主要来自于 消费 加速 回流， 千禧一代和 Z 世代消费者崛起，数字 化趋势的持续 以及 海南离岛免税购物 。其中， 海南离岛免税购物 是今年驱动奢侈品消费增长重要的新引 擎。 报告指出，由于疫情导致出境游受阻，今年境内市场在中国消费者全球奢侈品消 费中的占比达到 70%至 75%，创历史新高。 海外疫情期间，国内消费者培养了在国内购买免税商品的习惯，后疫情时代，消 费者有望延续国内购买免税商品的习惯。 根据贝恩公司和天猫奢品联合发布的 2020 中国奢侈品市场：势不可挡报告， 2019 年中国消费者奢侈品消费中国境内消费占比 32%， 2020 年预计达到 70%-75%， 2025 年预计较 2020 年有所回落，但仍高于 2019 年 中国境内消费占比水平，达到 55%。 图 表 51：星级酒店：每间可供出租客房收入 来源：贝恩 &天猫 2020 中国奢侈品市场 ， 国联证券研究所 国内免税行业龙头公司中国中免近年来收入和利润均保持较高速增长，一方面 得益于国内市场需求的持续增长，另一方面也得益于公司优异的运营和管理能力。 图表 49：中国免税行业销售额 图表 50：全球免税业行业销售额 来源：前瞻产业研究院，国联证券研究所 来源：前瞻产业研究院，国联证券研究所 21 请 务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 公司三亚市内免税店营业收入 2017-2019 年复合增速达到 31%，全年购物人数复 合增速达 29%。 4.3 政策支持免税行业发展，挖掘国内消费潜力 2020 年以来，多项支持免税行业发展的政策陆续推出。 2020 年 3 月， 国家发展 改革委等二十三部门联合印发 的关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实 施意见中提出进一步完善免税业政策。以建设中国特色免税体系为目标，加强顶层 设计，破除行业发展障碍，提高行业发展质量和水平。科学确定免税业功能定位，坚 持服务境外人士和我出境居民并重，加强对免税业发展的统筹规划，健全免税业政策 体系。完善市内免税店政策，建设一批中国特色市内免税店。鼓励有条件的城市对市 内免税店的建设经营提供土地、融资等支持，在机场口岸免税店为市内免税店设立离 境提货点。扩大口岸免税业务，增设口岸免税店。根据居民收入水平 提高和消费升级 情况，适时研究调整免税限额和免税品种类。在免税店设立 相 国产商品销售区，引导 相关企业开发专供免税渠道的优质特色国产商品，将免税店打造成为扶持国货精品