基础设施REITs系列：海外参考美国篇.pdf

请阅读正文之后的信息披露和重要声明 基础设施 REITs 系列 ：海外参考美国篇 作者 黎云云 分析师 SAC 执业证书： S0380520120003 联系电话： 0755-82830333（ 125） 邮箱： 不动产投资信托基金 REITs 是指通过发行股份募集资金投向不动产组合且 份额 可流 动交易，不动产由专业经营机构进行管理，并将投资收益高比例分配给投资者。 我国 在 REITs 上前期已酝酿多年，过去对类 REITs 产品也做出了成功的尝试推广。 2020 年 4月 30日，两部门联合发布了关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（ REITs） 试点相关工作的通知，标志着将以基础设施资产为试点正式启动公募 REITs 项目， 意味着我国金融机制改革迈出了重要的一步 。 目前全球有接近 40个国家的资本市场拥有了 REITs市场板块， G7 国家均具有 REITs 市场。美国现在具备全球最大、最成熟的 REITs 市场，发展经验最丰富。经过多年不 断制度补充与完善，美国 REITs 市场已迈入了成熟阶段。 一个合法的 REITs 主体 ，需要在税收形式、资产和收益形式上满足规定条件，包括 REITs 必须符合联邦层面的法人企业税制形式 ， 在符合条件下认可产生 ； REITs 需要 将每年至少 90%以上的收益用于分红； REITs 需投资至少 75%以上的资产于底层资 产或现金 ； 75%以上的收益由底层资产的出租收益或 房屋 抵押贷款利息产生 等条件 。 目前 ， 美国 REITs 的 常用 交易结构为 UPREITs 与 DOWNREITs， 根据美国 REITs 从 业人员估计，美国 75%的 REITs 由这两类交易结构组成。 截止到 2019 年底 ，美国 REITs 大约拥有超过 2 万亿美元资产。公开上市 REITs 共有 219 只 ，其中 186 只在纽约交易所交易 ， 公开上市 REITs 市值合计为 1.1 万亿美元左 右 ， 占美国股票市场总市值的 2.9%左右 ；公开上市 REITs 中主要为权益型 REITs， 在总 REITs 市值中占比 约 95%。经济 增长 低速运行影响了房地产相关产业公司给股 东带来回报的能力，从房地产公司股票转换为 REITs 每年可为股东带来丰厚且确定性 相对较高的分红，享受免税递延优惠，同时可享受房地产的长期增值潜 力，具有抗通 胀效应，因此 REITs 作为融资工具具有良好的优势 。 美国过去以来共有 24只基础设施 REITs上市，有 9只为中途由股票形式转换为 REITs， 包含了以传统基础设施、数据中心、工业地产（特殊工业产业园、物流园等）细分三 大类的 REITs 分别有 7、 5、 12 只。基础设施 REITs 在美国公开上市 REITs 市值占比 在 2020 年 6 月末 已达 40.76%，基础设施 REITs 在市场重要性逐步提升，已经发展 成为了最重要的 REITs 品种之一。 美国基础设施 REITs 指数自 2010 年以来复合年增长率为 12.30%，同期 FTSE 全权 益 REITs 指数为 12.30%，标普 500 指数复合年收益率为 12.11%。长期来看，美国 基础设施 REITs 指数给投资者带来了丰厚的回报，这也是越来越多的基础设施相关行 业股票选择转换为基础设施 REITs 的背后原因之一。 美国基础设施 REITs 能取得丰厚回报背后的主要根本原因在于以数据中心、工业地产 和传统基础设施（多数为无线通信基础设施）为底层资产背后的行业正处于加速发展 时期，无线通信基础设施、数据中心、物流仓库充分享受着通信技术革新更迭、互联 网应用流量爆发与电商崛起等时代红利，这类相关房地产需求迅 速增长，相关不动产 支撑着相关基础设施 REITs 的规模扩张及收益表现，不但给这些基础设施 REITs 带 来了稳定的分红， 同时还 享受到了资产的增值收益。 风险提示： 政策 不及预期等。 2021 年 3 月 30 日 专题 研究报告 专题 研究报告 2 正文目录 一、美国 REITs 市场历史回顾 .3 二、从四大标准分类划分美国 REITs .4 三、美国 REITs 主体需满足的条 件与常见交易结构 .5 四、 REITs 最常见估值方法体系 .6 五、美国基础设施 REITs 市场介绍 .7 （一）美国基础设施 REITs 概况 .7 （二）以投资者视角看美国基础设施 REITs 回报 .9 六、风险提示 . 11 图表目录 图表 1 美国公开交易 REITS 与公开未上市 REITS 的对比 . 4 图表 2 UPREITS 的交易结构 . 5 图表 3 DOWNREITS 交易结构 . 6 图表 4 美国公开上市 REITS 数量及总市值 . 7 图表 5 美国基础设施 REITS 一览 . 8 图表 6 FNAER、美国 基础设施 REITS、标普 500 指数年涨幅（ %） . 10 图表 7 美国基础设施 REITS 指数与标普 500 指数走势 . 10 专题 研究报告 3 2020 年 ， 一场突如其来的疫情使我国经济发展的内外部环境不确定 因素 增多 ，面向未来，我 国要构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，要求深挖国内巨大 需求潜力，加大传统基础设施与新基建投资双轮驱动、补短板稳投资成为了疫情后时代发展 的必选项 。我国传统基础设施优质沉淀资产存量规模大 ，新老基建发展空间规模均广阔， 创 新完善与当前我国新老基建发展阶段相适应的投融资机制 ， 是保证新老基建投资高水平高质 量发展不可或缺 的 组成 部分 。我国 在 REITs 上前期已酝酿多年，过去对类 REITs 产品也做出 了成功的尝试推广。 2020 年 4 月 30 日，两部门联合发布了关于推进基础设施领域不动产 投资信托基金（ REITs）试点相关工作的通知，标志着将以基础设施资产为试点正式启动 公募 REITs 项目，意味着我国金融机制改革迈出了重要的一步。 不动产投资信托基金 （ Real Estate Investment Trust,简称 “ REITs”）是指通过发行股份募集资 金投向不动产组合且股份可流动交易，不动产由专业经营机构进行管理，并将投资收益高比 例分配给投资者。 REITs 上世纪 60 年代 起源 发展于美国 ， REITs 从资产端来看是不动产的证 券化或 IPO；从资金端来讲可使投资者投资不动产的门槛大幅降低、同时通过持有高流动性 的标准产品份额享受不动产的日常经营与增值收益。将基础设施与 REITs 结合，推出适应我 国基础设施发展的基础设施 REITs 渠道将成为创新基础设施投融资的有效路径之一 。 目前全球有接近 40 个国家的资本市场拥有了 REITs 市场板块 ， G71国家均具 有 REITs 市场。 美国 现在具备全球最大 、 最成熟的 REITs 市场，发展经验最丰富 。 一、 美国 REITs 市场历史回顾 美国 REITs 市场历史发展悠久，分为 三 大发展阶段 ： 美国 REITs市场 起源于 1960年 ， 国会通过 REITs法案以便让小户投资者可以投资于房地产， 鼓励更多投资者可以通过像购买公募基金一样购买 REITs 份额投资不动产 。 .第一阶段（ 1960-1985），此阶段规定 REIT 只能拥有房地产且由第三方机构运营管理 ，当 时 第三方机构运营管理专业能力并不强 ， 这段时期的 REITs 均是高杠杆运营且业绩表现不 好 ，导致 投资者并不太热衷投资于 REITs， 整个 REITs 市场 规模增速及表现一般 。 .第二阶段（ 1986-1992），直到 1986 年通过的美国 1986 年税收改革法案，放松了 REITs 底层资产的准入标准 ，允许 REITs 拥有、经营和管理大部分收益型商业房地产，同时允许 REITs 直接管理经营自己的资产 ，投资决策由外部专家管理转变为内部管理，凭借税收优惠 与流动性优势，此后 REITs 迎来高速发展的新时代 。 .第 三 阶段（ 1993-现在 ）， 1993 年 美国通过 综合预算调整法案认定养老金由受益人持 有，纳入 了税收优惠范围 ，促使许多养老金 开始 大规模配置 REITs； 2008 年 NAREIT 等 行业 组织合作修改了 OECD 的税收协定范本，实现对全球跨境 REITs 投资的统一税收待遇； 2015 年 PATH ACT消除国外资金投资美国 REITs 障碍，并废除 美国证券交易所 上市 REITs 的 惩罚性优惠股息规则 ，方便了国外投资者投资 REITs 产品。经过多年不断制度补充与完善， 美国 REITs 市场已迈入了成熟阶段 。 1 G7 指美国、加拿大、英国、法国、德国、意大利及日本 专题 研究报告 4 二、 从四大标准分类划分美国 REITs 按照 REITs 制度形式， 可分为公司型 或契约型 REITs。公司型 REITs 是指 REITs 作为独立法 人资格，公司自主运行 REITs，投资者可享有在公司股东大会的投票表决权，对公司日常经 营进行监督。契约型 REITs 是指以 信托契约成立为依据，通过发行收益凭证筹集资金而投资 于房地产 ， REITs 本身不是独立法人 。 按照收益产生来源不同 ，美国 REITs 品种现可分为权益型和债权抵押型 REITs。权益型 REITs （ Equity REITs）通过持有与运营相关不动产为目的获取收益，通常不动产包括住宅公寓、写 字楼、商业物业和特殊类（信号塔，基建、赌场等）等四大类；债权抵押型 REITs（ Mortgage REITs） 通常为投资于不动产抵押贷款、 MBS 或其它债务工具，通过这些债权产生的利息赚 取收入，对利率表现更为敏感是抵押债权型 REITs 较明显的特征 。 按照是否能随意额外发行股份来看 ，可分为封闭型、开放型 REITs。封闭型 REITs 仅能公开 发行股份的份数在发行前就确定 ，不能追加认购或赎回， 若额外发行股份 ， 需要持有股东同 意 。 开 放 型 REITs 是指能发行 新股份或 回购 股份 的 REITs。 按照是否公开交易和交易场所分类 ，美国 REITs 又 可划分为公开上市 REITs、公开未上市 REITs、私人 REITs。公开上市 REITs 是指在美国证券交易委员会（全称 The U.S. Securities and Exchange Commision, -简称 “ SEC”，下同）注册发行股份，且能在公开股票市场交易， 在财务信息披露和公司治理上需要遵守美国上市公司相关法律法规。公开未上市 REITs 是指 在 SEC 注册发行股份，但没有挂牌或者无法在股票交易市场公开交易，投资者需要受到相关 限 制，比如需要遵守最小持有时间。 私人 REITs 是指未在 SEC 注册，相关证券未上市 交易 ， 从而不需要遵守 SEC 相关法律监管 ， 但 设立了较高的针对合格投资者门槛。 图表 1 美国公开交易 REITs 与公开未上市 REITs 的对比 公开交易 REITs 公开未上市 REITs 定义 指在美国证券交易委员会注册发行了股份，且能在主要公开股票市场交易的 REITs 在 SEC注册发行了股份，但无法在股票交易市场公开交易 流动性 股份已经上市交易，投资者可像公开市场股票一样交易，流动性较好 股份未在交易所公开交易，只能通过做市商 购买股份。股份的赎回根据不同的公司要求 可能面临不同的规则，但通常流通性受限。 投资者甚至可能需要在 REITs上市或 REITs 底层资产清算才能获取资本利得收益。 交易费用 与买卖公开股票交易费用原则一样 前端费用通常要收取 9-10%的手续费给经纪 交易商，同时还有可能产生后端费用，比如 退出费用等 管理层 通常公司管理层作为公司雇员 公司无雇员，由第三方管理机构管理 投资门槛 1股起投资 通常 1000-2500美元起 公司治理 遵循上市公司的公司治理原则 遵循所在州或者北美证券管理协会的公司治理条例 信息披露要求 遵循 SEC要求的信息披露，包括季报与年度审计财务报告 遵循 SEC要求的信息披露，包括季报与年度审计财务报告 股价透明度 公开交易所市场可得实时交易价格 股价信息不能随时可得 资料来源：美国证券交易委员会官网 （ SEC） ，万和证券研究所 专题 研究报告 5 三、 美国 REITs 主体需满足 的 条件 与常见交易结构 REITs最明显的特征在于税收上不用缴纳公司层面的税收，为了成为一个合法的 REITs主体， 需要满足以下特征： 在税收形式上 ， REITs 必须符合联邦层面的法人企业税制形式，经过美国国家税务局在符合 条件下认可产生；在成立的第二个纳税年度起， REITs 至少拥有 100 个股东以上，同时 5 个 及以下的个人投资者在纳税年度的后半年不能持有 REITs 50%以上份额 。 在资产和收益 形式 上 ， REITs 需要将每年至少 90%以上的收益用于分红； REITs 需投资至少 75%以上的资产于底层资产或现金 ； REITs 75%以上的收益由底层资产的出租收益或 房屋 抵 押贷款利息产生 ； REITs 资产组 成 中不能有超过 25%来自于 按照正常纳税标准纳税的实体 ； 同时 REITs 需由管理人或受托人管理，其股份可转让。 目前 ， 美国 REITs 的 常用 交易结构为 UPREITs ( Umbrella Partnership REITs，简称“ UPREITs” ) 与 DOWNREITs， 根据美国 REITs 从业人员估计，美国 75%的 REITs 由这两类交易结构组 成。 UPREITs 交易 结构 出现于 1990 年代后 ， 作为 REITs 结构的创新得到了普遍应用及较快 发展。 图表 2 UPREITs 的交易结构 资料来源 ： SEC， 万 和证券研究所 UPREITs 交易结构一般为有限合伙人 （ LP）将房地产或者现金注入到 UPREITs 伞型经营有 限合伙 公司（ OP）， LP 因此持有 OP 的股份；而 REITs 向投资者发行股份募集现金，将原 自有房地产或现金注入到 OP 从而成为 OP 的普通合伙人（ GP）； OP 持有管理房地产物业 ， 且可利用现金继续购买房地产以实现 REITs 规模的扩大。此外， LP 可在持有一段时间后将 OP 的股份以 1:1 比例转换为 REITs 份额。在 UPREITs 结构中， REITs 未直接持有房地产， 而是与 LP 共同持有 OP 股份而持有房地产；此类交易结构下，可使房地产持有 者将房地产 专题 研究报告 6 卖给 OP， 从而实现卖给 REITs 而不会被双重征税。美国 REITs 可以通过应纳税全资 REITs 子公司进行房地产交易或其它以外的业务， REITs 主体具备了一定的经营灵活性。 DOWNREITs交易结构是指 REITs通过持有设立不同的经营有限合伙公司 OP而持有不同的 房地产。相对于 UPREITs 的广泛使用， DOWNREITs 显得较为小众，原因在于将房地产注 入进 DOWNREITs 通常需要更专业的税收及投资服务，需要考虑统筹多个 OP 的税收利益。 图表 3 DOWNREITs 交易结构 资料来源 ： SEC， 万 和证券研究所 四、 REITs 最常见估值方法体系 REITs的商业模型很独特，通常与长生命周期的资产相关，会产生大量非现金的折旧与摊销， 折旧与摊销会减少 REITs 的净利润， 但 REITs 资产通常为房地产 ，持有房地产 不但不会折旧 摊销 ， 反而长期具有升值空间 ， REITs 分红取决于它的现金流， 造成 REITs 的分红通常高于 它的净利润。因此 ， 传统的估值方法体系并不适用于 REITs。 一般通过指标 运营 现金流 （ Funds from operation，下称“ FFO”）、调整后 营运现金流 （ Adjusted Funds from operation， 下称 “ AFFO”）、净资产价值（ Net Asset Value， 下称 “ NAV”）等指标 评价 REITs 的财务表现 和财务稳健性 ，并进行估值。 运营 现金流 FFO 通常是 评价 REITs 运营 不动产中 所产生的现金流 ， 计算公式为 ： 运营现金 流 =净利润 +折旧 /摊销 +资产减值损失 -出售资产净收益，每股运营现金流是评判 REITs 的盈 利能力指标 ， 类似于传统估值指标每股净利润 ， 因此每股价格 P/每股 FFO 类似于 P/E 估值 倍数 。 调整后运营现金流 AFFO， 计算公式为：调整后运营现金流 =运营现金流 -经常性 资本支出 + 租金上涨 -日常维护费用，调整后每股运营现金流是计算报告期内的经常性现金流，是衡量 REITs 自由现金流的有效工具。相对于 FFO 而言， AFFO 对计算 REITs 的归属于股东的剩余 现金流更准确。 专题 研究报告 7 净资产价值法 NAV，净资产即不动产资产总额与负债之间的差额，是另一种常用的衡量 REIT 估值的指标。从理论上讲，如果 REITs 的每单位净资产值为 1 美元，则每个单位 REITs 应以 1 美元交易，但现实中 REITs 根据不动产的实际运营情况不同，大多相对于其各自每股 NAV 存在溢价或折价。 五、美国基础设施 REITs 市场介绍 截止到 2019 年底 ，美国 REITs 大约拥有超过 2 万亿美元资产。公开上市 REITs 共有 219 只 ， 其中 186 只在纽约交易所交易 ， 公开上市 REITs 市值合计为 1.1 万亿美元左右 ， 占美国股票 市场总市值的 2.9%左右 ；公开上市 REITs 中主要为权益型 REITs，在总 REITs 市值中占比 接近 95%以上。 经济增速低速运行影响了房地产相关产业公司给股东带来回报的能力，从房 地产公司股票转换为 REITs 每年可为股东带来 丰厚且确定性相对较高的分红，享受免税递延 优惠，同时可享受房地产的长期增值潜力，具有抗通胀效应，因此 REITs 作为融资工具具有 良好的优势 。 图表 4 美国公开上市 REITs 数量及总市值 资料来源 ： Nareits， 万 和证券研究所 （一）美国基础设施 REITs 概况 按照我国最新的基础设施领域不动产投资信托基金（ REITs）试点项目申报工作通知相关文 件（截至 2020.8 月），以我国基础设施 REITs 试点要求政策规定的资产范围为基准，通过对 美国公开上市 REITs 进行梳理筛选，美国过去以来共有 24 只基础设施 REITs 在美主要交易 所上市，有 9 只 在 中途由股票形式转换为 REITs，包含了以传统基础设施、数据中心、工业 地产（特殊工业产业园、物流园等）细分三大类的 REITs 分别有 7、 5、 12 只，其中中途有 3 只因被收购而退市。 从基础设施 REITs 成立时间来看， 16 只 在 2010 之后上市或由股票转换为 REITs， 8 只在 2010 年成立的 REITs 几乎 均 为工业地产相关的 REITs。从基础设施 REITs 底层资产所从事的相关 行业来看，传统基础设施 REITs 以租赁无线通信基础设施、能源类 的 REITs 为主；数据中心 REITs 均为全球化经营数字中心租赁或 服 务业务 ； 工业地产以物流中心 、 可租赁工业地产为 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 0 50 100 150 200 250 REITs总数（左） REITs总市值（右，亿美元） 专题 研究报告 8 主 。 从这些基础设施 REITs 总资产规模来看 ，截止到 2020 年底 ，有 6 只超过 100 亿 美元 以 上 ，其中最高的 安博 达到 552 亿美元 ； 有 12 只规模低于 50 亿美元 ， 最低的 POWER REITs 仅 0.4 亿美元 。 经测算，基础设施 REITs在美国公开上市 REITs市值占比已由 2010 年初的 9.58%提升至 2020 年 6 月末的 40.76%，可见基础设施 REITs 在美国公开上市 REITs 市场重要性逐步提升，现 在已经发展成为最重要的 REITs 品种之一。截止到 2020 年 6 月底，共有 7 只基础设施 REITs 被纳入了 S&P500 指数，与共有 30 只 REITs 纳入 S&P500 且合计市值占比为 4.42%相比，基 础设施 REITs市值占 S&P500指数比重为 1.53%，显示美国基础设施 REITs中已有规模较大、 在行业中具备领先优势的 REITs 公司。 图表 5 美国 基础设施 REITs 一览 编 号 类别 简称 REITs名称 创立 /上 市 /成为 REITs时 间 介绍 是否为 S&P 500 权重 市值（亿 美元） 总资产 （亿美 元） 1 传统基 础设施 AMT.N American Tower （美国 电塔） 1995/199 8/2012 全球最大的 REITs之一，拥有约 18.1万处资产，遍布多 国，是全球领先的无线通信基础设施。 1010 415 2 传统基 础设施 CORR.N CorEnergy Infrastructu re 2005/200 7/2007 专注于能源基础设施，其投资领域主要在具有公用事业功能 的中下游资产，例如管道、储存终端和输、配电资产。 1 3 3 传统基 础设施 SBAC.O SBA Communicatio ns 1989/199 9/2016 在美国及南非提供无线通信基础设施，约有 3万处资产。 298 94 4 传统基 础设施 CCI.N Crown Castle 1994/199 8/2013 主要在美国运营并提供租赁信号塔、光纤等服务，拥有超过 4万处信号塔、 9万英里光纤电缆等资产。 722 409 5 传统基 础设施 UNIT.O Uniti Group 2014/201 5/2015 致力于收购和建造的通信基础设施，如光纤和无线塔楼，截 止到 2020年 3月底，公司在全美有 630万英里光缆线、 700 个左右无线铁塔等资产。 26 48 6 传统基 础设施 PW.A Power REIT 1967/198 0/2012 专注于环境控制农业、交通、太阳能农场有关的资产 0.8 0.4 7 传统基 础设施 HIFR.N InfraREIT 2001/20 15/2015 资产主要集中在美国，投资电力传输和分送的基础设施公 司。 2019年 5月被收购而退市。 - - 8 数据中 心 EQIX.O Equinix 1998/200 3/2015 全球领先的数据中心提供商，在全球多个国家提供数据中心 相关服务并拥有多处数据中心。 597 278 9 数据中 心 DLR.N Digital Realty Trust 2004/200 4/2004 数据地产信托公司为遍及全世界的 2300多家公司提供安全 高效的数据中心服务，在 22个国家的 47个城市拥有 280个 数据中心。 389 339 10 数据中 心 COR.N CoreSite Realty 2010/201 0/2010 在美国 8个主要通信市场拥有 24个数据中心，为 1300多个 客户提供安全可靠高效的数据库和互联服务。 51 22 11 数据中 心 CONE.O CyrusOne 2001/201 3/2013 美国第三大数据中心提供商，在美国、欧洲和亚洲拥有超过 45个数据中心。该公司目前服务全球数百个大企业客户。 84 65 12 数据中 心 QTS.N QTS Realty 2013/201 3/2013 专注于数据中心解决方案，包括自定义数据中心、托管和云 计算服务，在北美管理着超过 700万平方英尺的数据中心。 39 35 专题 研究报告 9 13 产业地 产 IRM.N Iron Mountain （铁 山） 1951/199 6/2014 主要为企业信息管理服务行业的企业提供租赁服务，提供包 括记录管理、信息销毁、数据备份和恢复服务。资产遍及 50多个国家，拥有超过 9千万平方英尺的地产。 106 144 14 产业地 产 EGP.N EastGroup Properties 1969/197 1/1971 主要持有位于主要交通附近或者供应受限的细分市场的产业 物流中心，目前拥有约 4.6千万平方英尺的地产。 56 26 15 产业地 产 DRE.N Duke Realty 1972/198 6/1986 公司的资产主要为大型仓库和地区物流中心，资产遍布 21 个美国的主要城市，可租赁面积达到了 1.44亿平方英尺。 157 86 16 产业地 产 LPT.N Liberty Property 1972/199 4/1994 主要涉及优质办公地产和工业地产，截止 2017年底，拥有 566处地产，为 1200位租客提供了办公及轻工业制造场 所。 2020年，因被普洛斯收购从而退市。 - - 17 产业地 产 PLD.N Prologis（安 博） 1983/199 4/1994 普洛斯公司是全球物流领域地产的领导者，主要为 b2b和零 售网络两大板块的客户提供服务，总计约服务过 5500家企 业。截至 2020年 3月底，该公司拥有遍布 19个国家的 9.65亿平方英尺地产。 772 552 18 产业地 产 FR.N First Industrial Realty Trust 1993/199 4/1994 主要持有和管理大型区域物流中心，轻工业和其他工业地 产，为跨国公司和本地客户提供服务。至 2020年 6月底， 其总计拥有及正在开发的工业地产达为 6.4千万平方英尺。 60 37 19 产业地 产 DCT!.N DCT Industrial 2002/200 6/2006 专注于批量销售和轻工业的服务，业务范围主要集中于全美 的物流中心。 2018年 4月，被普洛斯收购从而退市，被收 购时约有 7.1千万平方英尺自有和管理中的地产。 - - 20 产业地 产 STAG.N STAG Industrial 2003/201 1/2011 主要投资于全美范围内的单租户的多类工业地产。截至 2020年 6月底，拥有可租赁地产的面积共计约为 9.18千万 平方英尺。 53 43 21 产业地 产 TRNO.N Terreno Realty 2009/201 0/2010 资产为位于美国沿海地区的工业地产，拥有 1.3千万平方英 尺的可租赁地产。 40 21 22 产业地 产 PLYM.N Plymouth Industrial REIT 2011/201 7/2017 专注于单一和多租户的工业地产，其中包括物流中心、仓库 和轻工业地产，拥有 2千万平方英尺的可租赁地产。 4.7 8 23 产业地 产 REXR.N Rexford Industrial Realty 2013/201 3/2013 业务范围主要在南加州，它的投资方向为工业地产，约自有 2.75千万平方英尺可租地产，同时管理 1百万平方英尺的 可租地产。 66 42 24 产业地 产 IIPR.N Innovative Indl Ppts 2016/201 6/2017 一家独特的工业地产公司，主要为规范的医用大麻生产商提 供服务，它的业务范围遍布全美。 43 12 资料来源： WIND,NAREITS,STOCK ANALYSIS,各公司官网介绍，公司公告 ，万和证券研究所 注：是否为标普 500权重、总资产均为截止至 2020年 6月 30日数据 ，总市值是截止到 2021年 3月 25日 最新的数据 。代表不是 S&P500权重指数 ，代 表是 S&P500权重指数 。 （二） 以投资者视角看 美国基础设施 REITs 回报 为了对 美国基础设施 REITs 近十年以来的收益回报率进行测算，我们以上文图表 5 中所含的 美国基础设施 REITs 的总股本为权数及价格计算点位搭建了美国基础设施 REITs 指数 ，指数 基期为 2010 年 1 月 1 日，指数基点为 1115。经计算， 美国基础设施 REITs 指数自 2010 年以 来复合年 增长 率为 12.11%，同期 FTSE 全权益 REITs 指数 （ FTSE Nareits All Equity REITs， 简称“ FNAER”） 为 10.85%，同期标普 500 指数为 11.67%，美国基础设施 REITs 过去 11 年 专题 研究报告 10 的回报走势整体基本同步于 FTSE 全权益 REITs 指数与标普 500 指数 。在 2014 年之前 ，美国 电塔、安博、 Digital Realty 这三只 REITs 占据了美国基础设施 REITs 指数权重 70%以上 ，因 此受三只 REITs 在 2013 年表现疲软影响， 美国基础设施 REITs 指数跑输了 FNAER 与标普 500 指数； 2014 年起美国基础设施 REITs 指数年涨幅均大幅优于标普 500， 2015 年起美国基 础设施 REITs 指数年涨幅均优于 FNAER。长期来看， 美国基础设施 REITs 指数 给投资者带 来了丰厚的回报 ，这也是越来越多基础设施相关行业股票选择转换为基础设施 REITs 的背后 原因之一。 图 表 6 FNAER、美国基础设施 REITs、标普 500 指数年涨幅（ %） 指数 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 FNAER 27.9 8.3 19.7 2.9 28 2.8 8.6 8.7 -4 28.7 -5.12 美国基础设施 REITs 指数 11.2 0.0 17.7 -2.5 20.5 2.7 16.6 25.2 -3.5 42.5 9.74 标普 500 11.0 0.0 11.7 26.4 12.4 -0.73 11.2 18.4 -7.0 28.9 16.3 资料来源：罗素指数官网，同花顺，万和证券研究所 注 ： FNAER 是以市值加权、动态调整、包含了所有美国权益 REITs 的指数，该指数由富时指数公司公布。 图表 7 美国基础设施 REITs 指数与标普 500 指数走势 资料来源 ： 同花顺 ， 万 和证券研究所 因为 REITs 强制分红的特征 ，多数基础设施 REITs 的股息率 在 2016-2019 年期间 高于同期美 国十年期国债收益率，除了美国电塔与易昆尼克斯分红水平整体较低外（四年平均分红率低 于 2%外），剩下多数基础设施 REITs 股息率基本维持在 2%-4%之间，极个别公司如 UNIT、 CORENERGY INFRASTRUCTURE TRUST 等公司分红率高达 8%以上， 可见基础设施 REITs 的高分红特征明显， 对于养老金、 年金 等长期机构投资者具有非常强的吸引力 。 美国基础设施 REITs 能取得丰厚回报背后的主要根本原因在于以数据中心、工业地产和传统 基础设施（多数为无线通信基础设施）为底层资产背后的行业正处于加速发展时期，无线通 信基础设施、数据中心、物流仓库充分享受着通信技术革新更迭、互联网应用流量爆发与电 商崛起等时代红利，这类相关房地产需求迅速增长，相关不动产支撑着相关基础设施 REITs 的规 模扩张及收益表现，不但给这些基础设施 REITs 带来了稳定的分红， 同时还 享受到了资 产的增值收益。 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 20 09- 12 -31 20 10- 04 -27 20 10- 08 -18 20 10- 12 -09 20 11- 04 -04 20 11 -07 -27 20 11- 11 -16 20 12- 03 -13 20 12- 07 -05 20 12- 10 -25 20 13- 02 -22 20 13- 06 -17 20 13- 10 -08 20 14- 01 -31 20 14- 05 -27 20 14- 09 -17 20 15 -01 -09 20 15- 05 -05 20 15- 08 -26 20 15- 12 -17 20 16- 04 -13 20 16- 08 -04 20 16- 11 -25 20 17- 03 -22 20 17- 07 -14 20 17- 11 -03 20 18- 03 -01 20 18 -06 -22 20 18- 10 -15 20 19- 02 -08 20 19- 06 -04 20 19- 09 -25 20 20- 01 -17 20 20- 05 -12 20 20- 09 -02 20 20- 12 -24 美国基础设施 REITs指数 标普 500 专题 研究报告 11 REITs 形式为相关基础设施行业实现规模效应，有效支撑行业龙头公司扩张发展。 美国数据 中心伴随着云计算、大数据、物联网、人工智能等新兴技术发展，需求向规模化与专业化不 断迈进。举例 Equinix 和 Digital Realty 这两大数据中心 REITs 分别作为 世界知名的 零售型与 批发型数据中心龙头， 不断地改扩建，凭借充分受益美国数据中心高景气度的优势，同时 REITs低税率优势为公司加速海外扩张提供动力，帮助企业走出海外，提 升对资本的吸引力。 又如全球物流龙头 REITs 公司安博， 基于 REITs 的低风险诉求和特征 ， 积极寻求稳健经营战 略 ， 但不放弃追求规模的增长 使公司 处于行业领先地位 ，通过资本运作，寻求多方融资渠道， 利用地产私募基金和战投关系将高风险资产出表，大大加大了回笼资金的效率，有效支撑了 公司高速增长。 六、风险提示 政策不及预期等 。 专题 研究报告 12 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相 关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、 市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发 布的行为。 分析师声明： 本研究报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告 所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑 基于作者的职业理解，本报告清晰准确的反映了作者的研究观点，力求独 立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级标准： 行业投资评级 ：自报告发布日后的 12个月内，以行业指数的涨跌幅相对于同期沪深 300指数的涨跌幅为基准，投资 建议的评级标准为： 强于大市 ：相对沪深 300指数涨幅 10%以上； 同步大市： 相对沪深 300指数涨幅介于 -10% 10%之间； 弱于大市： 相对沪深 300指数跌幅 10%以上。 股票投资评级： 自报告发布日后的 12个月内，以公司股价涨跌幅相对于同期沪深 300指数的涨跌幅为基准，投资建 议的评级标准为： 买入： 相对沪深 300指数涨幅 15%以上； 增持： 相对沪深 300指数涨幅介于 5% 15%之间； 中性： 相对沪深 300指数涨幅介于 -5% 5%之间； 回避： 相对沪深 300指数跌幅 5%以上。 免责声明： 本研究报告仅供万和证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。若本报告的接受人非本公司 的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立