轻工行业2020年&2021Q1业绩总结.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Industry 证券研究报告 /专题研究报告 2021 年 05 月 10 日 轻工制造 轻工行业 2020 年 &2021Q1 业绩 总结 2020 复苏上行， 2021 高景气延续 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师 ： 郭美鑫 执业证书编号： S0740520090002 Email： Table_Profit 基本状况 上市公司数 150 行业总市值 (亿 元 ) 13534 行业流通市值 (亿 元 ) 4957 Table_Report 相关报告 聚焦后疫情时代的“复苏”、“转型” 与“升级” -轻工行业 2021 年投资策略 报告 2020.12.19 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PE G 评级 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 顾家家居 79.90 1.34 2.56 3.03 3.52 59.8 31.2 26.4 22.7 0.3 买入 欧派家居 163.73 3.42 4.16 4.84 5.57 47.8 39.4 33.8 29.4 1.8 买入 志邦家居 47.20 1.77 2.32 2.85 3.31 26.7 20.3 16.6 14.3 0.7 买入 喜临门 28.00 0.81 1.19 1.46 1.74 34.6 23.5 19.2 16.1 0.5 买入 中顺洁柔 30.20 0.69 0.94 1.11 1.29 43.7 32.1 27.2 23.4 0.9 买入 晨光文具 86.97 1.35 1.68 2.06 2.49 64.2 51.8 42.2 34.9 2.1 买入 太阳纸业 16.45 0.74 1.52 1.68 1.79 22.1 10.8 9.8 9.2 0.1 买入 思摩尔国际 42.71 0.40 0.87 1.21 1.52 106.2 48.9 35.4 28.1 0.4 买入 备注： 股价取自 2021 年 5 月 7 日收 盘价 ，思摩尔国际股价单位为人民币元 Table_Summary 投资要点 轻工行业 ： 1） 2020 年轻工 行业 上市公司 业绩稳步修复， 21Q1 高增。 依 据申万分类， 2020 年轻工制造行业上市公司实现主营业务收入 5298 亿元， 同比增长 3.3%， 家用轻工 /造纸 /包装印刷板块分别 同比增长 1.8%/3.9%/5. 8%。 2021Q1 轻工制造板块营收 1645 亿元，同比增长 54.8%，家用轻工 / 造纸 /包装印刷板块分别 同比增长 58.5%/55.3%/44.4%。 2） 受益于家居及 造纸景气上行， 2021 年初至今 轻工板块相对收益明显。 2020 年年初至 20 21 年 4 月 30 日，申万一级行业轻工制造累计上涨 22.72%（其中 2021 年 年初至 4 月 30 日累计上涨 8.26%），同期沪深 300 指数累计上涨 23.39% （其中 2021 年年初至 4 月 30 日累计下跌 1.68%）。 家居： 复苏上行，内外销皆优 定制： 复苏、蜕变、集中 。 1）总览： 业绩复 苏幅度 超 预期 ，二线品牌增速 亮眼。整体盈利能力平稳，应收款项随大宗高增，客户结构差异导致营收 质量出现差异。 2）品类： 2020 年 橱柜板块平均增速 8.5%，零售格局稳定， 增量基本来自大宗渠道，衣柜板块平均增速 3.6%，橱衣协同引流下， 二线 品牌 增速高于原一线品牌。 从单品到大家居， 品类拓展带来的收入贡献明 显。 3） 渠道： 大宗渠道放量 ，收入 贡献提升 ， 零售渠道下半年企稳复苏 ， 渠道碎片化下 ， 整装渠道 开拓 趋势确立 。 软体： 上半年软体内销表现优于家居板块，体现终端需求韧性，外销从 Q2 起快速修复，至 2021Q1 板块内外销景气皆优。展望 2021 年，软体板块 盈利有望逐步修复， 看好细分领域格局优化，渠道、品类扩张助力龙头企 业增长。 成品： 受头部房企精装改毛坯影响， 精装链个股表现 分化 ， 短期 精装 渗透 率增速调整， 建议 精选客户结构优质、渠道拓展能力强 的 个股。 造纸 包装 ： 周期景气 ， 业绩兑现 造纸 ： 关注文化纸 景气上行 。 2020 年造纸板块合计实现营业收入 1606 亿元，同比增长 3.9%；实现归母净利润 110 亿元，同比增长 14.6%。 受益 于 2021 年 初造纸 行业进入主动加库存周期， 浆纸价格联动上涨，纸企盈 利能力提升， 2021Q1，造纸板块营收合计 487 亿元，同比增加 55.3%； 归母净利润 56 亿元，同比增长 161.1%，一季度业绩 兑现 。 包装 ： 2020 年 包 装印刷板块合计实现营业收入 1109 亿元，同比增长 5.8%， 高端包装龙头裕同科技 、 烟标龙头劲嘉股份和箱板瓦楞包装龙头合兴包装 引领收入增长， 看好 集中度提升趋势 下 龙头 受益 。 必选消费 &新型烟草 ： 万亿市场， 稳健成长 必选消费 ： 疫情影响业绩分化 ，赛道优质稳健成长 。 1） 文娱产品：晨光文 具 业绩稳步前行 ， 盈利能力优秀 ，具有较高确定性。 2）快速消费 品：由于 疫情导致对于衣物护理产品的需求减少， 2020 年蓝月亮主营业务收入下滑 0.8%，下半年需求恢复 。 生活用纸需求受疫情影响较小， 2020 年 中顺洁 柔实现营业收入 78.24 亿元，同比增长 17.9%；归母净利润 9.06 亿元，同 比增长 50.0%。 卫生护理用品总体需求稳健，防疫类产品疫情受益 。 我们 认为， 我国 快速消费品行业市场空间广阔，竞争格局未定， 本土 品牌 逐渐 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告 崭露头角， 有望后来居上。 新型烟草： 龙头业绩高增，关注政策变化。 1）收入高增： 2020 年雾芯科 技实现营收 38.2 亿元 ，同比增长 146.6 ； 思摩尔国际实现营收 100.1 亿 元，同比增长 31.5%； 盈趣科技 实现营收 53.1 亿元 ，同比增长 37.8%。 2） 利润增速低于收入增速：受上市费用和股权激励影响，雾芯科技 2020 年净亏损，思摩尔国际利润增速较低，盈趣科技电子烟产品占比下降拉 低利润率水平。 建议关注 标的： 顾家家居、 欧派家居、志邦家居、 喜临门、 中顺洁柔、晨 光文具、太阳纸业、思摩尔国际 风险提示 ：原材料价 格大幅上涨风险、 宏观经济波动风险、行业政策变动 风险 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题研究报告 内容目录 年报 &一季报回顾：业绩修复明显，估值探底回升 . - 9 - 轻工行业年报业绩回顾 . - 9 - 轻工行业市场表现 . - 10 - 家居板块：复苏上行，内外销皆优 . - 14 - 家居业绩总结：复苏上行，格局改善 . - 14 - 定制家居：复苏、蜕变、集中 . - 15 - 软体：内外销需求上行，龙头份额提 升 . - 26 - 成品：精装链 个股表现分化 . - 31 - 造纸包装板块：周期景气，业绩兑现 . - 34 - 造纸：行业格局改善，文化纸进入景气周期 . - 34 - 包装印刷：板块收入增速高于利润增速，关注细分龙头业务延伸 . - 40 - 必选消费 &新型烟草板块：万亿市场，稳健成长 . - 44 - 必选消费：国货崛起进行时，长期稳健成长 . - 44 - 新型烟草：赛道高增长，替烟趋势不变 . - 52 - 重点覆盖公司年报 &一季报业绩一览 . - 63 - 风险提示 . - 63 - 原材料价格大幅上涨风险 . - 63 - 宏观经济波动风险 . - 63 - 行业政策变动风险 . - 63 - 文中数据测算说明 . - 63 - 图表目录 图表 1： 2020 年轻工及二级子板块主营业务收入 . - 9 - 图表 2： 2020 年轻工及二级子板块归母净利润 . - 9 - 图表 3：轻工及二级子板块分季度收入增速 . - 10 - 图表 4：轻工及二级子板块分季度归母净利润增速 . - 10 - 图表 5：轻工制造（ SW 分类） 2020 年初至今涨跌幅（ %） . - 10 - 图表 6：轻工及二级子板块 PE（ ttm）变动趋势 . - 11 - 图表 7：家具板块（ SW 分类）指数表现 . - 11 - 图表 8：家具板块（ SW 分类） 2020 年初至今涨跌幅 . - 11 - 图表 9： 27 家家居企业股价年初至今涨跌幅 . - 12 - 图表 10：造纸板块（ SW 分类）指数表现 . - 12 - 图表 11：造纸板块（ SW 分类） 2020 年初至今涨跌幅 . - 12 - 图表 12： 20 家造纸企业股价 2018 年初至今涨跌幅（截止 4 月 30 日） . - 12 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 专题研究报告 图表 13：包装印刷板块（ SW 分类）指数表现 . - 13 - 图表 14：包装印刷板块（ SW 分类） 2020 年初至今涨跌幅 . - 13 - 图表 15： 34 家包装印刷企业股价 2020 年初至今涨跌幅（截止 4 月 30 日） . - 13 - 图表 16：家居板块营收规模（亿元） . - 14 - 图表 17：家居板块归母净 利润情况（亿元） . - 14 - 图表 18：单季度家居板块营收规模（亿元） . - 15 - 图表 19：单季度家居板块归母净利润情况（亿元） . - 15 - 图表 20：家居板块整体毛利率和净利率 . - 15 - 图表 21：家居板块费用率情况 . - 15 - 图表 22： 2020 年定制家居 企业营收规模 &增速 . - 16 - 图表 23： 2017-2020 营收增速对比 . - 16 - 图表 24： 8 家定制家居企业单季度营收及利润增速对比 . - 16 - 图表 25： 2020 年前五大客户销售额及占比 . - 17 - 图表 26： 2017-2020 年 TOP5 销售额占比 . - 17 - 图表 27：定制家居板块整体毛利率和净利率 . - 17 - 图表 28：定制家居板块费用率情况 . - 17 - 图表 29： 8 家定制家居企业单季度毛利率及净利率对比 . - 17 - 图表 30： 8 家定制家居企业应收款项（亿元）及增速对比 . - 18 - 图表 31： 8 家定制家居企业应收款项周转天数对比 . - 18 - 图表 32： 8 家定制家居企业预收款项（亿元）对比 . - 19 - 图表 33： 2020 年橱柜业务收入及增速 . - 19 - 图表 34： 2017-2020 年橱柜业务增速对比 . - 19 - 图表 35： 5 家定制家居橱柜出厂价（元 /单（套） . - 20 - 图表 36： 2020 年衣柜业务收入及增速 . - 20 - 图表 37： 2017-2020 年衣柜业务增速对比 . - 20 - 图表 38：拓品类对营收增长贡献拆分（亿元） . - 21 - 图表 39：大宗业务增速 20H1vs 20H2 . - 22 - 图表 40：大宗渠道对总收入增长贡献拆分 . - 22 - 图表 41： 2017-2020 年大宗渠道营收占比 . - 23 - 图表 42： 2020 年零售业务收入及增速 . - 23 - 图表 43： 8 家定制企业零售业务增速出现放缓 . - 23 - 图表 44：零售业务增速 20H1vs 20H2 . - 24 - 图表 45：定制家居橱柜经销门店数 . - 24 - 图表 46：橱柜商均开店量 . - 24 - 图表 47：定制家居衣柜经销门店数 . - 25 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 专题研究报告 图表 48：衣柜商均开店量 . - 25 - 图表 49：定制家居第一梯队企业净开店 . - 25 - 图表 50：第二梯队企业仍持续开店 . - 25 - 图表 51：橱柜零售单店提 货额（万元 /家） . - 26 - 图表 52：衣柜零售单店提货额（万元 /家） . - 26 - 图表 53：整装渠道收入占比持续提升 . - 26 - 图表 54： 2020 年软体收入表现优于家居板块（亿元） . - 27 - 图表 55： 2017-2021Q1 软体板块公司收入（亿元） . - 27 - 图表 56： A 股软体家居公司单季度营收及归母净利润增速对比 . - 27 - 图表 57： 2017-2021Q1A 股软体家居公司净利率 . - 28 - 图表 58： 2017-2021Q1A 股软体家居公司毛利率 . - 28 - 图表 59： 2017-2021Q1A 股软体家居公司销售费用率 . - 28 - 图表 60： 2017-2021Q1A 股软体家居公司管理费用率 . - 28 - 图表 61： 2017-2020 年软体板块内销表现（亿元） . - 29 - 图表 62： 2019-2020 年软体板块内销净开店数量 . - 29 - 图表 63： 2020 年软体板块终端门店数量对比 . - 29 - 图表 64： 2017-2021Q1 软体板块外销表现（亿元） . - 30 - 图表 65： 2020 年以来中国家居制品出口情况 . - 30 - 图表 66： 2020 年以来中国家居制品出口美国情况 . - 30 - 图表 67： 2021 年 3 月床垫反倾销终裁结果 . - 31 - 图表 68：国内功能沙发市场品牌市占率（ 2019 年） . - 31 - 图表 69：美国住房销售上行 . - 31 - 图表 70：美国家居制品渠道库存处于历史低位 . - 31 - 图表 71： A 股成品家居公司单季度营收及归母净利润增速对比 . - 31 - 图表 72： A 股成品家居公司 2017-2020Q1 营收及归母净利润增速对比 . - 32 - 图表 73： 2017-2021Q1 江山欧派、帝欧家居、大亚圣象净利率 . - 32 - 图表 74： 2017-2021Q1 江山欧派、帝欧家居、大亚圣象毛利率 . - 32 - 图表 75： 2017-2021Q1 江山欧派、帝欧家居、大亚圣象销售费用率 . - 33 - 图表 76： 2017-2021Q1 江山欧派、帝欧家居、大亚圣象管理费用率 . - 33 - 图表 77： 2015-2020 年精装房开盘规模及增速 . - 33 - 图表 78： 2020 年以来月精装房开盘数（千套）及增速 . - 33 - 图表 79： 2020 年精装新开盘规模地域结构 . - 34 - 图表 80： 2020 年精装新开盘项目区域 TOP3 房企 . - 34 - 图表 81：造纸板块营收规模 . - 34 - 图表 82：造纸板块归母净利润情况 . - 34 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 专题研究报告 图表 83：单季度造纸板块营收规模 . - 35 - 图表 84：单季度造纸板块 归母净利润情况 . - 35 - 图表 85：造纸板块整体毛利率和净利率 . - 35 - 图表 86：造纸板块费用率情况 . - 35 - 图表 87：造纸行业龙头企业收入与归母净利润单季度增长趋势 . - 36 - 图表 88：太阳纸业产销存情况及销量增速（万吨） . - 36 - 图表 89：某 白卡纸龙头产销存情况及销量增速（万吨） . - 36 - 图表 90：晨鸣纸业产销存情况及销量增速（万吨） . - 37 - 图表 91：山鹰国际产销存情况及销量增速（万吨） . - 37 - 图表 92：太阳纸业 /晨鸣纸业铜版纸毛利率（ %） . - 37 - 图表 93：太阳纸业 /晨鸣纸业双胶纸毛利率（ %） . - 37 - 图表 94：某白卡纸龙头 /晨鸣纸业白卡纸毛利率（ %） . - 38 - 图表 95：太阳纸业 /山鹰国际箱板纸毛利率（ %） . - 38 - 图表 96：瓦楞 /箱板 /白卡 /双胶 /双铜版纸种吨毛利变化情况（元 /吨） . - 38 - 图表 97：分纸种行业 CR4 情况 (2020) . - 39 - 图表 98：各类纸种开工率情况 . - 39 - 图表 99：库存周期不同阶段原材料价格走势 . - 39 - 图表 100：库存周期不同阶段纸价走势 . - 39 - 图表 101：库存周期不同阶段吨盈走势 . - 40 - 图表 102：造纸行业原材料及产成品同比增速情况 . - 40 - 图表 103：各纸种库存情况（天） . - 40 - 图表 104：包装印刷板块 营收规模 . - 41 - 图表 105：包装印刷板块归母净利润情况 . - 41 - 图表 106：单季度包装印刷板块营收规模 . - 41 - 图表 107：单季度包装印刷板块归母净利润情况 . - 41 - 图表 108： 包装印刷板块整体毛利率和净利率 . - 42 - 图表 109：包装印刷板块费用率情况 . - 42 - 图表 110：包装印刷行业龙头企业收入与归母净利润单季度增长趋势 . - 42 - 图表 111： 我国纸包装行业 “大而散 ” . - 43 - 图表 112： 裕同科技前五大客户营收情况 . - 43 - 图表 113： 裕同科技 按 2020 年末口径调整后的产品毛利率 . - 43 - 图表 114： 裕同科技分产品营收情况（亿元） . - 44 - 图表 115： 2020 年 裕同科技产品营收占比（ %） . - 44 - 图表 116： 裕同科技产能扩张促资本投入加大（亿元） . - 44 - 图表 117： 裕同科技营运能力有所改善 . - 44 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 专题研究报告 图表 118：晨光文具营收及增速 . - 45 - 图表 119：晨光文具归母净利润及增速 . - 45 - 图表 120：晨光文具毛利率与净利率 . - 45 - 图表 121：晨光文具三项费用率 . - 45 - 图表 122：中国书写工具零售 额（亿元）以及增速 . - 46 - 图表 123：美国书写工具零售额（亿美元）以及增速 . - 46 - 图表 124： 2019 年美国书写工具市场份额 . - 46 - 图表 125： 2019 年中国书写工具市场份额 . - 46 - 图表 126：办公 市场企业以及亏损家数 . - 47 - 图表 127： 4 家快速消费品上市公司营收及增速 . - 47 - 图表 128： 4 家快速消费品上市公司归母净利润及增速 . - 47 - 图表 129： 4 家快速消费品上市公司单季度业绩增速 . - 48 - 图表 130： 4 家快速消费品上市公司毛利率对比 . - 48 - 图表 131： 4 家快速消费品上市公司净利率对比 . - 48 - 图表 132： 快速消费品细分行业市场规模（十亿元） . - 49 - 图表 133：典型产品市场渗透率上行 . - 49 - 图表 134：百亚股份产品量价拆分 . - 49 - 图表 135：中国生活用纸消费量变化 . - 49 - 图表 136：快速消费品各 赛道市场集中度（ CR5） . - 50 - 图表 137： 2020 年我国家庭护理行业竞争格局 . - 50 - 图表 138： 2020 我国生活用纸行业竞争格局 . - 50 - 图表 139：我国卫生巾市场行业竞争格局 . - 51 - 图表 140：我国纸尿裤行业竞争格局 . - 51 - 图表 141：产品营销方式 日趋灵活多样 . - 51 - 图表 142：蓝月亮营业收入按渠道拆分 . - 52 - 图表 143：百亚股份营业收入（百万元）按渠道拆分 . - 52 - 图表 144：雾芯科技营收及增速 . - 52 - 图表 145：雾芯科技单季度营收及增速 . - 52 - 图表 146：雾芯科技 调整后净利润及增速 . - 53 - 图表 147：雾芯科技单季度调整后净利润及增速 . - 53 - 图表 148：雾芯科技毛利率与调整后净利率 . - 53 - 图表 149：雾芯科技费用率 . - 53 - 图表 150：中国烟草用户数量最大 . - 54 - 图表 151：中国电子烟渗透率较低 . - 54 - 图表 152：思摩尔国际营收及增速 . - 55 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 专题研究报告 图表 153：思摩尔国际调整后净利润及增速 . - 55 - 图表 154：思摩尔国际毛利率与调整后净利率 . - 55 - 图表 155：思摩 尔国际费用率 . - 55 - 图表 156：全球电子雾化设备市场规模（百万美元，出厂口径）及增速 . - 56 - 图表 157：思摩尔国际 Feelm 雾化技术 . - 56 - 图表 158：思摩尔国际市场份额 . - 56 - 图表 159：盈趣科技营收与增速 . - 57 - 图表 160：盈趣科技归母净利润与增速 . - 57 - 图表 161：盈趣科技 毛利率与净利率 . - 57 - 图表 162：盈趣科技三项费用率 . - 57 - 图表 163： IQOS 市场份额 . - 58 - 图表 164： IQOS 历年用户变化 . - 59 - 图表 165：劲嘉股份营收与增速 . - 60 - 图表 166：劲嘉股份归母净利润与增速 . - 60 - 图表 167：集友股份营收与增速 . - 60 - 图表 168：集友股份归母净利润与增速 . - 60 - 图表 169：中烟关于新型烟草工作的论述 . - 61 - 图表 170：重点覆盖公司年报 &一季报业绩一览表 . - 63 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 专题研究报告 年报 &一季报 回顾： 业绩修复明显，估值探底回升 轻工行业年报业绩回顾 业绩总览： 业绩稳步修复 ， 21Q1 高增 。 依据申万分类， 1）板块收入： 2020 年轻工制造行业上市公司实现主营业务收入 5298 亿元，同比增长 3.3%。其中家用轻工、造纸和包装印刷板块 营收 占比分别为 48.2%、 30.3% 和 20.9%。从子 板块 表现看，家用轻工板块 2020 年营收同比增长 1.8%， 造纸板块增长 3.9%，包装印刷板块营收增长 5.8%。 2021Q1 轻工制造 板块营收 1645 亿元，同比增长 54.8%，家用轻工、造纸和包装印刷板 块分别同比增长 58.5%、 55.3%、 44.4%。 2）板块利润： 2020 年轻工制造行业上市公司合计实现归母净利润 341 亿元，同比增长 20.9%，其中家用轻工板 块同比增长 44.4%，包装印刷 归母净利润同比下降 0.9%， 造纸板块同比增长 14.6%。 2021Q1 轻工制 造板块净利润 127 亿元，同比增长 164%，其中 家用轻工 、 造纸、包装 印刷板块分别同比增长 274.1%、 161.1%和 69.3%。 家用轻工板块 2020 利润增速较高主要系 2019 年 *ST 金洲巨额亏损 62.8 亿元而在 2020 年 扭亏为盈所致，若剔除该公司，则家用轻工板块和轻工制造板块 2020 年归母净利润增速分别为 -11.5%和 -1.2%。 图表 1： 2020 年 轻工及二级子板块主营 业务收入 图表 2： 2020 年 轻工及二级子板块归母净利润 来源： wind、中泰证券研究所 来源： wind、中泰证券研究所 季度趋势分析： 1） 收入增速迅速回升， 一季度 盈利 同比显著 改善 。 20Q1-21Q1 轻 工 制 造 行 业 营 收 增 速 分 别 为 -15.8%/0.2%/11.8%/10.2%/54.8%， 疫情下板块 收入端增速显著好转， 20Q2 恢复增长， 21Q1 大幅上行。 从子 板块 表现看，家用轻工板块 20Q1-21Q1 营收增速分别为 -19.9%/-5.8%/14.2%/10.1%/58.5%，下半 年恢复增长；造纸板块 20Q1-21Q1 营收逐季改善 ， 增速分别为 -10.5%/2.3%/7.0%/11.0%/55.3%，；包装印刷板块 20Q1-21Q1 营收增 速分别为 13.0%/13.6%/13.3%/8.9%/44.4%， 21Q1 修复明显 。 2） 利润端， 20Q1-21Q1 轻工制造行业归母净利润增速分别为 -35.4%/-11.7%/11.2%/288.1%/164.1% （ 剔 除 *ST 金洲后为 -38.4%/-4.7%/13.6%/-3.5%/149.6%） 。 其中家用轻 工板块 20Q1-21Q1 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 轻工制造 造纸 包装印刷 家用轻工 主营业务收入（亿元） 同比增长 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 轻工制造 造纸 包装印刷 家用轻工 归母净利润（亿元） 同比增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 专题研究报告 归母净利润增速则分别为 -67.5%/-19.6%/9.4%/229.5%/274.1%（剔除 *ST 金洲后为 -65.9%/-6.2%/14.1%/-88.9%/205.5%） ， 21 年一季度 同比 明 显 改 善 ； 造纸 板块 归 母 净 利 润 增 速 分 别 为 12.5%/-8.9%/17.2%/18.0%/161.1%；包装印刷板块归母净利润增速分 别为 -33.3%/3.6%/7.8%/17.7%/69.3%。 图表 3：轻工及二级子板块分季度 收入增速 图表 4：轻工及二级子板块分季度归母净利润 增速 来源： wind、中泰证券研究所 来源： wind、中泰证券研究所 注：剔除 *ST 金洲 轻工行业市场表现 轻工相对于沪深 300： 2021年初至今相对收益明显。 2020年年初至 2021 年 4 月 30 日，申万一级行业轻工制造累计上涨 22.72%（ 其中 2021 年 年初至 4 月 30日累计上涨 8.26%） ，同期沪深 300 指数累计上涨 23.39% （ 其中 2021 年年初至 4 月 30 日累计下跌 1.68%） 。总体看， 2020 年 轻工制造较沪深 300 指数震荡较小，与沪深指数波动趋同 。但 2021 年 起，受益于家居及造纸景气上行，轻工板块相对收益明显 。 图表 5： 轻工制造（ SW 分类） 2020 年初至今涨跌幅（ %） 来源： wind、中泰证券研究所 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 轻工制造 造纸 包装印刷 家用轻工 -150.0% -100.0% -50.0% 0.0% 50.0% 100.0% 150.0% 200.0% 250.0% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 轻工制造 造纸 包装印刷 家用轻工 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 20 20 -01 -02 20 20 -02 -02 20 20 -03 -02 20 20 -04 -02 20 20 -05 -02 20 20 -06 -02 20 20 -07 -02 20 20 -08 -02 20 20 -09 -02 20 20 -10 -02 20 20 -11 -02 20 20 -12 -02 20 21 -01 -02 20 21 -02 -02 20 21 -03 -02 20 21 -04 -02 沪深 300 轻工制造 (申万 ) 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 专题研究报告 板块估值探底回升 。 轻工各板块整体估值向好： 2020 年初受疫情影响， 大盘整体低迷，板块估值延续下滑态势。自 2020 年第二季度逐渐走出 疫情阴霾，开始呈现回升状态。 轻工行业 PE（ ttm） 从 2020 年初 的 24.8X 升值 2020 年底 的 25.7X 后，进一步升至当前的 29.2X（截至 2021 年 4 月 30 日） 。从子 板块 看， 2020 年初至今，家用轻工板块 PE（ ttm）由 28.0X 35.0X，造纸板块由 18.6X 22.1X，包装印刷板块由 29.4X 28.4X。 图表 6： 轻工及二级子板块 PE（ ttm）变动 趋势 来源： wind、中泰证券研究所 家具板块： 2020 年初至 2021 年 4 月 30 日，申万三级子 板块 家具板块 累计上涨 41.17%，其中 2021 年年初至 4 月 30 日累计上涨 11.42%。 2021 年年初至 4 月 30 日家具板块跑赢轻工制造（ 8.26%）和沪深 300 （ -1.68%） 。 行业端： 2020 年下半年家居消费释放，竣工恢复，板块 明显上涨，至今年初始增速放缓。公司端：一季度订单同比向好，助力 市场进一步复苏。 图表 7： 家具板块（ SW 分类） 指数表现 图表 8： 家具板块（ SW 分类） 2020 年初至今涨跌幅 来源： wind、 中泰证券研究所 来源： wind、 中泰证券研究所 0 5 10 15 20 25 30 35 40 SW轻工制造 SW造纸 II SW包装印刷 II SW家用轻工 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 20 20 -01 -02 20 20 -02 -03 20 20 -02 -25 20 20 -03 -18 20 20 -04 -10 20 20 -05 -07 20 20 -05 -29 20 20 -06 -22 20 20 -07 -16 20 20 -08 -07 20 20 -08 -31 20 20 -09 -22 20 20 -10 -22 20 20 -11 -13 20 20 -12 -07 20 20 -12 -29 20 21 -01 -21 20 21 -02 -19 20 21 -03 -15 20 21 -04 -07 20 21 -04 -29 家具板块（ SW分类）收盘点位 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 20 20 -01 -02 20 20 -01 -23 20 20 -02 -21 20 20 -03 -13 20 20 -04 -03 20 20 -04 -27 20 20 -05 -21 20 20 -06 -11 20 20 -07 -06 20 20 -07 -27 20 20 -08 -17 20 20 -09 -07 20 20 -09 -28 20 20 -10 -27 20 20 -11 -17 20 20 -12 -08 20 20 -12 -29 20 21 -01 -20 20 21 -02 -10 20 21 -03 -10 20 21 -03 -31 20 21 -04 -22 开始日累计涨跌幅（ %） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 专题研究报告 对比 27 家家居公司 2020 年初至今涨跌幅，端直接受益疫情恢复 及 地 产竣工修复 形成的需求改善 ，端 来看， 涨幅居前 公司包括 ： 1） 定制： 多品类 多渠道发力、 稳健 成长的 白马龙头欧派家居 ；渠道品类红利释放 的志邦家居、金牌厨柜；经营拐点确立 的索菲亚。 2）软体：渠道及产品 下沉市占率持续提升的软体龙头 顾家 家居 ；全球化运营的出口龙头梦百 合； 规模效应凸显、自主品牌零售爆发的喜临门 。 3）工装： 新客户持续 放量 ，品类拓展打开成长空间 的江山欧派 。 此外，跨境电商表现优异的 乐歌股份位居涨幅前列。 图表 9： 27 家家居企业股价年初至今涨跌幅 排名 简称 20 年初至今涨跌幅 （ %） 排名 简称 20 年初至今涨跌幅 （ %） 排名 简称 20 年初至今涨跌幅 （ %） 1 江山欧派 182.55 10 金牌 厨 柜 34.73 19 永艺股份 -2.22 2 乐歌股份 137.44 11 恒林股份 31.58 20 好太太 -9.91 3 志邦家居 110.30 12 美克家居 21.22 21 浙江永强 -13.82 4 欧派家居 101.23 13 永安林业 16.25 22 中源家居 -19.62 5 喜临门 94.25 14 曲美家居 14.71 23 帝欧家居 -24.34 6 顾家家居 79.98 15 好莱客 11.42 24 亚振家居 -27.40 7 索菲亚 43.09 16 尚品宅配 1.85 25 德尔未来 -27.87 8 皮阿诺 38.78 17 我乐家居 0.65 26 顶固集创 -33.79 9 梦百合 36.71 18 大亚圣象 0.37 27 菲林格尔 -35.84 来源： wind、中泰证券研究所 造纸板块： 2020 年年初至 2021 年 4 月 30 日，申万二级子 板块 造纸板 块累计上涨 43.26%（ 其中 2021 年年初至今累计上涨 17.33%） 。对比 20 家造纸公司 2020 年年初至今涨跌幅来看，成本下行 、 产品结构持续 优化的 生活用纸龙头 中顺洁柔及文化纸行业龙头太阳纸业等涨幅居前。 图表 10：造纸板块（ SW 分类）指数表现 图表 11：造纸板块 （ SW 分类） 2020 年初至今涨跌幅 来源： wind、中泰证券研究所 来源： wind、中泰证券研究所 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 20 20 -01 -02 20 20 -02 -04 20 20 -02 -27 20 20 -03 -23 20 20 -04 -16 20 20 -05 -14 20 20 -06 -08 20 20 -07 -03 20 20 -07 -28 20 20 -08 -20 20 20 -09 -14 20 20 -10 -15 20 20 -11 -09 20 20 -12 -02 20 20 -12 -25 20 21 -01 -20 20 21 -02 -19 20 21 -03 -16 20 21 -04 -09 造纸板块（ SW分类）收盘点位 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 20 20 -01 -02 20 20 -01 -22 20 20 -02 -19 20 20 -03 -10 20 20 -03 -30 20 20 -04 -20 20 20 -05 -13 20 20 -06 -02 20 20 -06 -22 20 20 -07 -14 20 20 -08 -03 20 20 -08 -21 20 20 -09 -10 20 20 -09 -30 20 20 -10 -28 20 20 -11 -17 20 20 -12 -07 20 20 -12 -25 20 21 -01 -15 20 21 -02 -04 20 21 -03 -03 20 21 -03 -23 20 21 -04 -13 开始日累计涨跌幅（ %） 图表 12： 20 家造纸企业股价 2018 年初至今涨跌幅（截止 4 月 30 日） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 专题研究报告 排名 简称 20 年初至今涨跌幅（ %） 排名 简称