山西城投平台梳理（下）.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 我们在山西城投平台梳理（上）中，对山西 11 个地级市经济、财 政、债务、化债进程等进行了全面梳理。 本篇着手微观，关注存续城 投债最多的 3 个城市，太原、临汾和运城，对城市基本面和市内平台 业务分工、政府支持、债务结构、对外担保等进行分析。 太原：经济、财政、债务情况省内居优，市内有 2 大基建主体 。（ 1） 太原为山西省省会， 2020 年 GDP 占全省的 23.5%，比排位第二的长 治高 142.7%。 2020 年人均可支配收入 35473 元，相当于全国的 1.1 倍。 财政自给率省内领先， 2020 年为 58.5%，排名第一 ， 负债率（不 考虑隐债）为 16.6%、窄口径债务率（债务余额 /一般公共预算收入， 不考虑隐债）为 181.7%，均处于省内较低水平。 （ 2） 太原有存续债的 市级 平台 有 2 家 。 业务方面， 龙城发展和国投集团为 市内 2 大城市建 设主体，前者主要从事保障房建设，后者主要负责基础设施建设和城 中村改造， 2 家 公益性业务收入占比均较高。 2 家平台均由太原财政局 100%持股。 政府支持方面，龙城发展获政府补助金额更高；近年来 2 家平台均获得一定金额的债务臵换。债务结构方面 ， 龙城发展、国投 集团短期有息负债占比为 23.4%、 49.7%，非标占比 24.1%、 34.6%。 临汾：财政实力一般，债务率居优， 1 家核心城投发债主体。 （ 1） 临汾市位于山西省南部，地处太原、郑州、西安三个省会城市之间。 2020 年 GDP 增速高于全国，人均可支配收入相当于全国的 72.8%。 财政自给率偏低， 2020 年为 30.8%，排名省内第 9，转移支付收入占 综合财力的 58.8%； 负债率处于省内较优水平。 （ 2）核心城投发债主 体为临投集团 ， 是临汾市唯一的基础设施建设投融资主体，公益性业 务占比较高 。 由市国资委持股 100%。 外部支持上， 2018-2020 年获政 府补助 9.2 亿元、 10.8 亿元、 12.7 亿元， 占 净利润的 395.3%、 687.6%、 765.7%。 从债务结构 看， 短期有息负债占 53.5%，非标融资占比 9.9%。 运城：近年经济增速较高，负债率偏低， 1 家核心城投发债主体。（ 1） 运城位于山西省西南部 ， 近年经济增长势头驱好。收入水平不高， 2020 年人均可支配收入相当于全国的 67.4%。 财政自给率不高， 2020 年为 21.6%，转移支付收入占综合财力的 57.8%。负债率为 14.3%， 处于 省内较低水平。 （ 2）发债 城投平台为运城城投 ， 是运城国有资产投融 资主体和资本运营主体， 2020 年公益性业务营收占比 23.6%，经营性 业务中主要是汽车销售收入占比较高（ 73.5%）。 运城城投 2018-2020 年 获 政府补助收入分别为 0.8 亿元、 5.6 亿元和 4.4 亿元， 占净利润的 61.3%、 725.4%、 547.9%；短期债务占比不高， 非标融资占比 13.4%。 风险提示： 城投融资政策调整超预期、宏观经济超预期 等 Table_Tit le 2021 年 6 月 30 日 山西 城投 平台 梳理（ 下 ） Table_BaseI nfo 固定收益 主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC 执业证书编号： S1450518100003 陈雨田 报告联系人 Tabl e_Report 相关报告 “掘金”城投之重庆篇 2020-02-19 河北城投平台梳理（上） 2021-05-31 河北城投平台梳理（下） 2021-06-04 江西城投平台梳理（上） 2021-06-13 江西城投平台梳理（下） 2021-06-20 山西城投平台梳理（上） 2021-06-27 2 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 太原：经济、财政、债务情况省内居优， 2 大城市建设主体 . 4 1.1. 太原市经济、财政、债务情况 . 4 1.2. 太原市城投平台比较分析 . 5 1.2.1. 城投平台业务分工 . 6 1.2.2. 城投平台股权结构 . 7 1.2.3. 城投平台外部支持 . 7 1.2.4. 城投平台债务结构 . 8 1.2.5. 城投平台担保情况 . 9 2. 临汾：财政实力一般，债务率居优 ， 1 家核心城投发债主体 . 10 2.1. 临汾市经济、财政、债务情况 . 10 2.2. 临汾市城投平台比较分析 .11 2.2.1. 城投平台业务分工 .11 2.2.2. 城投平台股权结构 .11 2.2.3. 城投平台外部支持 . 12 2.2.4. 城投平台债务结构 . 12 2.2.5. 城投平台担保情况 . 12 3. 运城：近年经济增速较高，负债率 偏低， 1 家核心城投发债主体 . 13 3.1. 运城经济、财政、债务情况 . 13 3.2. 运城市城投平台梳理 . 14 3.2.1. 城投平台业务分工 . 14 3.2.2. 城投平台股权结构 . 14 3.2.3. 城投平台外部支持 . 15 3.2.4. 城投平台债务结构 . 15 3.2.5. 城投平台担保结构 . 15 图表目录 图 1：山西 11 个地级市城投债余额分布（截止 2021-6-28，亿元） . 4 图 1：太原地处山西省中部 . 4 图 2：太原市 2 家市级平台营业收入情况 . 6 图 3：龙城发展营业收入结构（亿元 ） . 7 图 4：国投集团营业收入结构（亿元） . 7 图 5：太原 2 家市级城投平台股权结构 . 7 图 6：太原市 2 家市级平台有息负债规模及结构（亿元） . 9 图 7：太原市 2 家市级平台融资渠道占比（ %） . 9 图 2：临汾地处山西省南部 . 10 图 3：临投集团营业收入结构（亿元） .11 图 5：临投集团融资渠道（亿元） . 12 图 6：运城位于山西省西南部 . 13 图 7：运城城投营业收入结构（亿元） . 14 图 8：运城城投股权结构 . 15 图 9：运城城投融资渠道（亿元） . 15 表 1：太原市经济、财政、债务指标一览 . 5 3 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 2：太原市 2 家市级城投平台基本情况 . 6 表 3：太原市两家市级平台业务分工 . 6 表 4：龙城发展资产注入情况梳理 . 7 表 5：国投集团资产注入情况梳理 . 8 表 6：太原 2 家市级平台所 获政府补助情 况 . 8 表 7：太原 2 家城投平台担保情况 . 9 表 1：临汾市经济、财政、债务指标一览 . 10 表 2：临汾市 2 家城投平台基本情况 .11 表 4：临投集团资产注入情况梳理 . 12 表 5：运城市经济、财政、债务指标一览 . 13 表 6：运城市城投平台基本情况 . 14 表 8：运城城投资产注入情况梳理 . 15 4 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 我们在 2021 年 6 月 27 日发布的报告 山西 城投平台梳理（上）中，对 山西 11 个地级市经 济、财政、债务、化债进程等进行了全面梳理。 本篇报告着手微观，关注 山西 存续城投 债最 多 的 三 个城市， 太原、临汾和运城 ，对城市基本面和市内主要平台的业务分工、政府支持、 债务结构、对外担保等进行详细分析。 图 1： 山西 11 个地级市城投债余额分布（截止 2021-6-28，亿元） 资料来源： Wind,安信证券研究中心 1. 太原： 经济、 财政 、债务情况 省内 居 优 ， 2 大城市建设主体 1.1. 太原市经济、财政、债务情况 太原 是山西省省会 ， 中部地区重要的中心城市 之一。 太原 市地处 山西省中部、晋中盆地北部 地区 ， 总面积 6988 平方千米 ， 截至 2020 年 11 月 常住人口 530.4 万 人 ，截至 2019 年末城 镇化率 达 85.3%。 下辖 6 个区、 3 个县，代管 1 个县级市，另辖 1 个县级单位 ， 包括 3 个国 家级经济功能区 （太原经济技术开发区、太原高新技术产业开发区和太原武宿综合保税区） 和 3 个省级开发区 （太原工业园区、太原不锈钢产业园区 和山西清徐经济开发区）。 太原煤、 铁矿 、 石膏 储量较高，四大支柱产业为 能源、冶金、机械 和 化工 。 太原为山西经济发展的龙 头， 2020 年 GDP 占全省的 23.5%，比排位第二的长治高 142.7%。 图 2：太原地处山西省中部 资料来源： 百度地图，安信证 券研究中心 0 300 600 900 1200 太原市 临汾市 运城市 大同市 朔州市 晋中市 晋城市 忻州市 省级平台 市级平台 区县级平台 5 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 近两年 GDP 增速高于全国， 人均收入 水平较高 。 2019-2020 年，太原市 GDP 总值为 4028.5 亿元、 4153.3 亿元， GDP 实际增速为 6.6%、 2.6%，高于全国。 第三产业占比较高 ， 2020 年三产占比为 0.8:36.2:63.0。 2020 年人均可支配收入 35473 元，相当于全国的 1.1 倍。 财政收入中 税收收入占比较高， 财政自给率 高 。 2019-2020 年，太原分别实现一般公共预算 收入 386.6 亿元、 378.4 亿元，分别同比增长 3.6%、 -2.1%； 2019-2020年税收收入占比 78.1%、 75.4%。 2019-2020 年财政自给率为 63.3%、 58.5%，排名省内第 一 位； 2020 年 土地出让收 入占综合财力（一般公共预算 +政府性基金 +国有资本经营，不考虑转移支付）的 56.1%、 42.3%。 公开负债率不高，居山西下游 。 根据 关于太原市 2020 年全市和市本级预算执行情况与 2021 年全市和市本级预算草案的报告 等 ，截至 2020 年末，太原市政府债务限额 687.9 亿元， 预计政府债务余额 687.7 亿元。负债率（债务余额 /GDP,不考虑隐债）为 16.6%、窄口径债 务率（债务余额 /一般公共预算收入，不考虑隐债）为 181.7%， 处于省内 下游 水平。 表 1： 太原 市经济、财政、债务指标一览 指标 2019 年 2020 年 经济 常住人口（万人） 446.2 530.4（人口普查） 常住人口城镇化率 85.3 - GDP（亿元） 4028.5 4153.3 GDP 实际增速（ %） 6.6 2.6 人均 GDP（元） 90698 - 人均可支配收入（元） 33563 35473 三产占比 1.1:37.7:61.2 0.8:36.2:63.0 规模以上工业增加值同比（ %） 4.5 3.2 全社会固定资产投资增速（ %） 10.2 11.3 房地产开发投资增速（ %） 31.3 2.4 财政 一般公共预算收入（亿元） 386.6 378.4 税收收入（亿元） 301.8 285.3 上级补助收入（亿元） 158.2 231.2 政府性基金预算收入 558.4 649.7 其中：国有土地使用权出让收入 530.6 435.5 国有资本经营预算收入 1.1 0.8 财政自给率 63.3% 58.5% 财政自给率省内排名 1/11（由高到低） 1/11（由高到低） 债务 债务限额 590.6 687.9 债务余额 565.3 687.7 负债率（债务余额 /GDP） 14.0% 16.6% 负债率省内排名 7/11（由高到低） 7/11（由高到低） 债务率（窄口径，债务余额 /一般公共预算） 146.2% 181.7% 债务率省内排名 7/11（由高到低） 9/11（由高到低） 资料来源： 太原市国民经济和社会发展统计公报 ，安信证券研究中心 备注：债务未考虑隐性负债 1.2. 太原市城投平台比较分析 目前太原市有存续债的 市级 平台共有 2 家 、存续债总金额 358.3 亿元（截至 2021-6-28）。其 中龙城发展存续债余额合计 227.3 亿元，主要为 138.0 亿 PPN、 44.3 亿元中期票据、 45.0 亿元短期融资券；国投集团存续余额合计 131.0 亿元，主要为 101 亿元 PPN、 30.0 亿元中 期票据。 6 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 2： 太原 市 2 家 市级 城投平台基本情况 发行人 简称 城投层级 主体 评级 债券余额 （截至 2021-6-18， 亿元） 总资产 （ 2020，亿元） 总负债 （ 2020，亿元） 有息负债 (2020，亿元） 龙城发展 市级 AAA 227.3 952.9 611.9 481.7 国投集团 市级 AA+ 131.0 441.4 264.4 206.5 资料来源： Wind，安信证券研究中心 1.2.1. 城投平台业务分工 龙城发展 和国投集团为太原两大城市建设主体，龙城发展主要负责太原主要保障 房建设， 国 投集团主要负责太原 基础设施建设和城中村改造，两家平台的公益性业务 收入 占比 均 较高。 （ 1） 龙城发展 是 太原 两大城市建设主体之一（另一家为国投集团），是太原市 主要的保障 房 开发主体 。 公司公益性业务收入占比较高， 2020 年保障房代建工程、基础设施工程建设收 入占比分别为 67.7%、 6.8%，合计占 74.5%。 （ 2）国投集团负责太原 基础设施建设、城中村改造 等业务 。 国投集团 受市政府委托对太原 西山、晋阳湖等地区的土地实施开发整理， 同时 负责区域内基础设施建设、城中村改造及物 业管理等。 营业收入主要来自开发收入，包括基础设施代建业务收入和城中村项目销售收入， 2017-2019 年分别为 12.6 亿元、 22.7 亿元、 16.6 亿元，占应收比重均在 97%以上。 表 3： 太原 市 两家 市级 平台业务分工 简称 平台 职能 龙城发展 太原市两大城市建设主体之一 ， 太原主要的保障性住房开发主体， 主要负责太原市保障房、 城中村改造和棚户区改造等项目建设，主要涉及保障房建设和房屋租赁等 ，近年来 逐步拓展 旅游景点开发运营、充电桩服务等业务。 国投集团 太原市两大城市建设主体之一 ， 在太原市基础设施建设、城中村改造具有较强的专营优势。 国投集团受太原市人民政府委托对太原市西山、晋阳湖等地区的土地实施开发整理，同时负 责区域内基础设施建设、城中村改造及物业管理等。 资料来源： 评级报告等 ，安信证券研究中心 图 3： 太原 市 2 家市级 平台营业收入情况 资料来源： 公司年报、评级报告等，安信证 券研究中心 注：龙城发展数据截至 2020/12/31，国投集团数据截至 2019/12/31 0% 20% 40% 60% 80% 100% 龙城发展 国投集团 公益性 准公益性 经营性 其他 7 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 4： 龙城发展营业收入结构 （亿元） 图 5： 国投集团营业收入结构（亿元） 资料来源： 公司年报 ,安信证券研究中心 资料来源： 评级报告 ,安信证券研究中心 1.2.2. 城投平台股权结构 龙城发展、国投集团均为太原市财政局 100%持股的国有独资企业。（ 1）龙城发展 前身为 龙 城臵业 ， 2002 年由 太原市龙城新区开发建设投资中心 出资成立， 2011 年 太原市财政局代表 太原市人民政府向公司增资 并持股 90.9%， 2013 年太原市财政局收购公司余下 9.1%的股份， 公司 成 为 太原市财政局 100%持股的 国有独资企业 。（ 2）国投集团 2008 年 由太原市国有资 产经营公司全资成立， 2011 年股东变更为太原市西山地区综合整治办公室， 2014 年股东变 更为太原市财政局 ， 目前太原市财政局为公司唯一股东 。 图 6： 太原 2 家市级 城投平台股权结构 资料来源： 债券募集说明书 ，安信证 券研究中心 1.2.3. 城投平台外部支持 （ 1）资产注入 龙城发展 截至 2020 年 6 月末资本公积余额为 111.00 亿元，主要为太原市人民政府无偿划拨 的长风商务区资产、直管公房及旅游资产等 ； 国投集团 2019 年、 2020 年获得太原市财政局 增资 9.05 亿元、 10.00 亿元。 表 4： 龙城发展 资产注入情况梳理 时间 注入方 注入资产 2011 年 太原市人民政府 将价值 109.63 亿元的土地资产和价值 77.25 亿元的直管公房资产划转注入 2013 年 太原市财政局 2013 年 6 月 以货币资金的形式增资 11 亿元，公司注册资本由 11 亿元增加到 22 亿元 ； 2013 年 11 月 以货币资金的形式向公司增资 25 亿元 ， 公司注册资本 增加到 47 亿元 0 40 80 120 2019 2020 基础设施工程建设 房地产销售收入 保障房代建工程收入 经营性资产出租出售 商品销售收入 物业管理服务费 停车服务费 充电桩服务费 旅游景点运营 租赁收入 水电费收入 其他 0 5 10 15 20 25 2018 2019 开发收入 物业收入 供水收入 出租收入 新能源供热收入 文化旅游业收入 8 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2014 年 太原市财政局 以货币资金的形式向公司增资 15 亿元。公司注册资本增加到 62 亿元 2019 年 太原市财政局 将“资本公积”项下已由货币资金臵换的 90.73 亿元转增为“注册资本”，转增完成后公司注册资本增加到 152.73 亿元 截至 2020 年 6 月末 太原市人民政府 公司资本公积余额为 111.00 亿元，主要为太原市人民政府无偿划拨的长风商务 区资产、直管公房及旅游资产等 2020 年 太原市财政局 将资本公积 18.9 亿元转增为注册资本，变更后注册资本为 171.63 亿元 资料来源： 募集说明书、评级报告， 安信证券研究中心 表 5： 国投集团 资产注入情况梳理 时间 注入方 注入资产 2017 年 太原市财政局 向公司共计拨款 1162.95 万元 2019 年 太原市财政局 向公司增资 9.05 亿元，计入实收资本 2020 年 太原市财政局 向公司增资 10.00 亿元，计入实收资本 资料来源：评级报告 ， 安信证券研究中心 （ 2） 政府补助 龙城发展 2017-2019 年 获得 较多 政府补助 ，国投集团 2018 年来获得的政府补助 有所 下降 。 龙城发展 2017-2019 年 获得 165.98 亿元、 98.41 亿元和 104.61 亿元 财政拨款； 国投集团 2015-2017 年收到 政府补贴 7.03 亿元、 2.38 亿元、 2.49 亿元， 2018-2019 年收到财政补贴 83.09 万元、 354.10 万元。 表 6： 太原 2 家市级平台所获政府补助情况 时间 2017 2018 2019 龙城发展 165.98 亿元 98.41 亿元 104.61 亿元 国投集团 2.49 亿元 83.09 万元 354.10 万元 资料来源：评级报告、安信证券研究中心 （ 3） 政府债务臵换 龙城发展 2011 年 向工商银行贷出的 3340.0 万元经营性物业贷款 ，由太原 市政府发行政府债 券 进行 臵换 ； 国投集团 代建的晋阳湖公园建设项目（晋阳湖周边环境综合治理工程项目（一 期）的子项目）应付二级业主单位及施工单位的 38148.6 万元工程款，由太原市财政局 根据 2017 年太原市市本级政府债券臵换存量协议 通过山西省政府臵换债券资金进行臵换。 1.2.4. 城投平台债务结构 国投集团短期债务占比 高于龙城发展 。 龙城发展、国投集团 有息负债规模分别为 521.9 亿元、 219.0 亿元 （受制信息披露有限， 龙城发展 数据截止 2021/3/31， 国投集团数据截至 2020/6/30， 下同） ， 短期有息负债占比为 23.4%、 49.7%。 从融资渠道看， 2 家城投融资均以债券融资为主 。龙城发展、国投集团债券融资占比分别为 49.6%、 42.9%，非标融资规模分别为 125.8 亿元、 75.7 亿元，占比 24.1%、 34.6%； 龙城 发展 采用了永续债融资方式， 规模为 5.0 亿元，占比 1.0%。 9 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 7： 太原市 2 家市级平台有息负债规模及结构（亿元） 图 8： 太原市 2 家市级平台融资渠道 占比 （ %） 资料来源： 公司年报、募集说明书 ,安信证券研究中心 备注： 南 龙城发展数据截止 2021/3/31，国投集团数据截至 2020/6/30 资料来源： 公司年报、募集说明书 ,安信证券研究中心 备注： 龙城发展数据截止 2021/3/31，国投集团数据截至 2020/6/30 1.2.5. 城投平台担保情况 2 家平台对外担保余额均不高 。（ 1） 龙城发展 截至 2021 年 3 月末， 披露的对外担保余额为 0； （ 2） 国投集团 截至 2020 年 12 月末， 为 太原市万柏林城乡建设投资有限公司 提供 1.0 亿元 的对外担保， 占净资产的 0.6%。 表 7： 太原 2 家城投 平台 担保 情况 时间 对外担保余额（亿 元） 占净资产比例 （ %） 主要担保对象 龙城发展 - - - 国投集团 1.0 0.6% 太原市万柏林城乡建设投资有限公司 资料来源： 公司公告 、安信证券研究中心 备注： 龙城发展 数据截止 2021/3/31， 国投集团 数据截止 2020/12/31 0 100 200 300 400 500 600 龙城发展 国投集团 短期有息负债 长期有息负债 0% 20% 40% 60% 80% 100% 龙城发展 国投集团 债券 银行贷款 非标 永续债 10 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2. 临汾 ： 财政实力一般，债务率居优， 1 家核心城投发债主体 2.1. 临汾 市经济、财政、债务情况 临汾市位于山西省南部， 地处太原、郑州、西安三个省会城市 之间， 下辖 1 区 、 14 县 、 2 县 级市， 设有 临汾经济开发区、侯马经济开发区 2 个省级开发区，行政面积共 2.0 万平方公里 。 临汾煤炭探明储量占全省的 14%， 是三大优质主焦煤 生产 基地之一 。截至 2020 年 11 月全 市常住人口 397.6 万人，常住人口城镇化率 53.2%。 图 9： 临汾 地处 山西 省南部 资料来源： 百度地图，安信证 券研究中心 2020 年 GDP 增速高于全国， 人均收入 水平 不高 。 2019-2020 年，临汾市 GDP 总值为 1452.6 亿元、 1505.2 亿元， GDP 实际增速为 6.0%、 3.7%。 2019-2020 年全市居民人均可支配收 入分别为 22107 元、 23439 元，低于全国的 30733 元、 32189 元。产业结构 2017 年以来切 换为“三二一”， 2020 年三产占比为 7.5:42.9:49.6。 财政收入 中 转移支付 收入占比 较高 。 2019-2020 年，临汾分别实现一般公共预算收入 138.1 亿元、 135.3 亿元，分别同比增长 9.6%、 -2.0%； 2020 年税收收入占比 68.1%。 2020 年财 政自给率 为 30.8%，排名省内第 9； 转移支付 收入占综合财力（一般公共预算 +政府性基金 + 国有资本经营 +转移支付）的 58.8%。 负债率处于省内较优水平。 截至 2020 年末， 临汾 市政府债务限额 419.6 亿元，政府 债务余 额 415.2 亿元。负债率（债务余额 /GDP,不考虑隐债）为 27.6%，省内排名第 4，债务率 （政 府披露） 为 81.3%。 表 8： 临汾 市经济、财政、债务指标一览 指标 2019 年 2020 年 经济 常住人口（万人） 450.8 397.6（人口普查） 常住人口城镇化率 53.6 53.2（人口普查） GDP（亿元） 1452.6 1505.2 GDP 实际增速（ %） 6.0 3.7 人均 GDP（元） 32250 37852.6 全市居民 人均可支配收入（元） 22107 23439 三产占比 7.1:43.3:49.6 7.5:42.9:49.6 规模以上工业增加值同比（ %） 3.5 6.8 全社会固定资产投资增速（ %） 14.4 9.8 房地产开发投资增速（ %） -5.3 3.1 财政 一般公共预算收入（亿元） 138.1 135.3 11 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 税收收入（亿元） 100.0 92.2 上级补助收入（亿元） 242.6 281.1 政府性基金预算收入 44.7 59.6 其中：国有土地使用权出让收入 - - 国有资本经营预算收入 4.5 1.9 财政自给率 33.6% 30.8% 财政自给率省内排名 9/11 9/11 债务 债务限额 329.7 419.6 债务余额 303.7 415.2 负债率（债务余额 /GDP， %） 20.9 27.6 负债率省内排名 4/11 4/11 债务率（ %）（公报中直接给出） 63.9 81.3 债务率省内排名 - - 资料来源： 临汾 市国民经济与社会发展统计公报，安信证券研究中心 备注：债务未考虑隐性负债 2.2. 临汾市城投平台比较分析 目前临汾市有存续债的城投平台共有 2 家 ， 存续债总金额 89 亿元（截至 2021-6-29）。 本文 主要讨论 临投集团，其 为 临汾市 基础设施建设主体 ， 存续债 83.0 亿。 表 9： 临汾 市 2 家城投平台基本情况 发行人 简称 城投层级 主体 评级 债券余额 （截至 2021-6-29， 亿元） 总资产 （ 2020，亿元） 总负债 （ 2020，亿元） 有息负债 (2020，亿元） 临投集团 市级 AA+ 83.0 360.6 212.7 126.0 临汾投建 区县级 AA- 6.0 145.1 51.1 16.9 资料来源： Wind，安信证券研究中心 2.2.1. 城投平台业务分工 临投集团是临汾市唯一的 基础设施建设投融资主体 ， 公司供热和供水业务具有区域专营优势 。 2020 年公益性业务中，供暖、供水、土地转让业务收入各 4.9 亿元、 0.9 亿元、 8.2 亿元， 占营业收入的 22.9%、 4.1%、 37.8%；经营性收入中，主要是委贷等利息和房地产业务，各 占营业收入的 9.7%、 8.6%。 图 10： 临投集团 营业收入结构 （亿元） 资料来源： 公司年报 ,安信证券研究中心 2.2.2. 城投平台股权结构 临投集团成立于 2004 年 1 月，系根据临汾市委、市政府批准组建， 目前山西省临汾市人民 政府国有资产监督管理委员会持股 100%，为公司实际控制人。 0 5 10 15 20 25 2019/12 2020/12 土地转让 供暖 委贷等利息 房地产 供水 担保 其他 12 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2.2.3. 城投平台外部支持 临投集团 2018-2020 年获得 政府 补贴 资金分别为 9.2 亿元 、 10.8 亿元 、 12.7 亿元，分别占 公司净利润的 395.3%、 687.6%、 765.7%。 表 10： 临投集团 资产注入情况梳理 时间 注入方 注入资产 2009 年 临汾市财政局 以货币资金增加发行人注册资本人民币 3.9 亿元 2009 年 临汾市财政局 以货币资金增加发行人注册资本人民币 10 亿元 2009 年 临汾市政府 划入公司的土地资产账面价值为 58.4 亿元 ，并计入资本公积 2012 年 临汾市政府 划入公司的土地资产账面价值为 10.1 亿元 ， 并计入资本公积 2019 年 临汾市政府 划转临汾民航机场有限公司 100%股权 资料来源：评级报告、安信证券研究中心 2.2.4. 城投平台债务结构 截至 2020/9/30， 临投集团 有息负债规模为 140.7 亿元 ， 其中 短期有息负债 规模为 75.4 亿元， 占比为 53.5%。 从融资渠道看， 临投集团 以直接融资为主 ，非标占比不高 。公司直接融资规模为 85.4 亿元， 占比达 60.6%；非标融资规模 13.9 亿元，占比 9.9%；银行贷款规模为 41.5 亿元，占比 29.5%。 图 11： 临投集团 融资渠道 （亿元） 资料来源： 公司年报 ,安信证券研究中心 2.2.5. 城投平台担保情况 根据最新 披露的数据 ， 截至 2020 年 9 月末， 公司无 披露的 对外担保 余额 。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 债券 银行贷款 非标 金额 占比 13 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 3. 运城： 近年经济增速较高，负债率偏低 ， 1 家核心城投发债主体 3.1. 运城 经济、财政、债务情况 运城市位于山西省西南部 ， 地处晋陕豫黄河“金三角” 地带 ， 设立于 2000 年， 总面积 2.3 万平方公里 ， 2020 年末 全市常住人口为 477.5 万人，城镇化率为 49.3%，辖 1 区 2 市 10 县 和 12 个省级开发区 。 图 12： 运城 位于山西省西南部 资料来源： 百度地图，安信证 券研究中心 近年 经济增长势头驱好 ，人均收入水平 不高 。 2019-2020 年，运城市 GDP 总值为 1562.9 亿 元、 1643.6 亿元，同比分别增长 6.3%、 5.2%，增速高于全国。产业结构 2014 年以来切换 为“三二一”， 2020 年三产占比为 16.3:34.1:49.6。 2020 年人均可支配收入为 21680.0 元， 相当于全国的 67.4%。 财政自给率偏低。 2019-2020 年，运城分别实现一般公共预算收入 86.6 亿元、 90.0 亿元， 分别同比增长 7.3%、 3.9%； 2020 年税收收入占比 71.4%。 2019-2020 年，财政自给率分别 为 23.2%、 21.6%，处于省 较 低水平。 2020 年转移支付收入占综合财力的 57.8%。 负债率处于省内较低水平 。 截至 2020 年底，运城市政府债务限额 238.7 亿元，政府债务余 额 234.6 亿元，负债率（债务余额 /GDP,不考虑隐债）为 14.3%、 处于省内较低水平 ； 窄口 径债务率（债务余额 /一般公共预算收入，不考虑隐债）为 260.6%，处于省内中游水平。 表 11： 运城 市经济、财政、债务指标一览 指标 2019 年 2020 年 经济 常住人口（万人） 537.3 477.5 常住人口城镇化率 （ %） 51.2 49.3 GDP（亿元） 1562.9 1643.6 GDP 实际增速（ %） 6.3 5.2 人均 GDP（元） 29126.0 34424.5 人均可支配收入（元） 20406.0 21680.0 三产占比（ %） 15.9:34.6:49.5 16.3:34.1:49.6 规模以上工业增加值同比（ %） 5.4 7.5 全社会固定资产投资增速（ %） 7.1 11.0 房地产开发投资增速（ %） 44.4 8.5 财政 一般公共预算收入（亿元） 86.6 90.0 税收收入（亿元） 64.5 64.3 14 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 上级补助收入（亿元） 260.3 226.8 政府性基金预算收入（亿元） 57.7 74.8 其中：国有土地使用权出让收入（亿元） - - 国有资本经营预算收入（亿元） 0.3 0.9 财政自给率 23.2% 21.6% 财政自给率排名 11/11 11/11 债务 债务限额（亿元） 206.2 238.7 债务余额（亿元） 188.8 234.6 负债率（债务余额 /GDP， %） 12.1% 14.3% 负债率省内排名 9/11 10/11 债务率（债务余额 /一般公共预算 ， %） 217.9% 260.6% 债务率省内排名 5/11 5/11 资料来源： 运城 市国民经济与社会发展统计公报，安信证券研究中心 备注：债务未考虑隐性负债 3.2. 运城 市城投平台梳理 目前 运城 市有存续债的城投平台 为 运城城投 ，存续债总金额 67.0 亿元（截至 2021-6-29）。 表 12： 运城 市 城投平台基本情况 发行人 简称 城投层级 主体 评级 债券余额 （截至 2021-6-29，亿 元） 总资产 （ 2020，亿元） 总负债 （ 2020，亿元） 有息负债 (2020，亿元） 运城城投 市级 AA 67.0 215.9 153.6 81.0 资料来源： Wind，安信证券研究中心 3.2.1. 城投平台业务分工 运城城投是运城国有资产投融资主体和资本运营主体， 2020年公益性业务营收占比 23.6%， 经营性业务中 主要是 汽车销售收入占比较高（ 73.5%）。 图 13： 运城城投 营业收入结构 （亿元） 资料来源： 公司年报 ,安信证券研究中心 3.2.2. 城投平台股权结构 运城城投是经运城市人民政府批准，于 2003 年设立的国有控股公司， 截至 2020 年末， 运 城 市 国资委 和 运城市 鑫佰融交通建设有限公司 分别持有公司 97.5%、 2.5%的股权 。 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2019/12 2020/12 基础设施 土地转让 供热 燃气 融资租赁 汽车销售 机场服务 其他 15 固定收益 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 14： 运城城投 股权结构 资料来源：债券募集说明书、安信证券研究中心 3.2.3. 城投平台外部支持 运城城投 2018 年 -2020 年政府 补助 收入分别为 0.8 亿元、 5.6 亿元和 4.4 亿元，占同期净 利润的比例分别为 61.3%、 725.4%和 547.9%。 表 13： 运城城投 资产注入情况梳理 时间 注入方 注入资产 2009 年 运城市政府 划入公司的土地 评估 价值为 45.9 亿元 ，计入资本公积 45.8 亿元 2011 年 运城市政府 划入公司的土地账面价值为 40.0 亿元，计入资本公积 40.0 亿元 3.2.4. 城投平台债务结构 截至 2021 年 3 月末， 2020 年 运城城投 有息负债规模为 96.5 亿元，短期有息负债 规模为 38.4 亿元， 占比 39.8%。 从融资渠道看， 直接融资 为 运城城投 的第一大融资来源 ，非标占比不高 。 截至 2021 年 3 月 末， 直接融资规模为 63.3 亿元，占比 65.6%；非标融资规模为 12.9 亿元，占比 13.4%；银 行贷款规模为 20.3 亿元，占比 21.0%。 图 15： 运城城投 融资渠道 （亿元） 资料来源： 公司年报 ,安信证券研究中心 3.2.5. 城投平台 担保 结构 从最新一期财务数据来看，截至 2021 年 3 月末，运城城投对外担保金额分别为 9.