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请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 一级市场发行量大增，到期收益率小幅下行 2021 年 3 月信用债市场运行报告 摘 要 作 者：陈浩川 简奖平 孙海拓 卢胜娇 邮 箱： 发行方面，3月信用债发行规模大幅增长，共发行 14408.88亿元。同 时，本月取消或推迟发行的债券金额有所回升，环比增加 44.32%。 净融资方面，3 月份信用债共实现净融资 2507.83 亿元，主要集中于 建筑装饰、综合和交通运输行业；高等级信用债净融资额占比有所上升； 城投债净融资额大幅上行，在信用债净融资中占比 81.36%。 到期压力方面，未来 6 个月将有 42046.04 亿元信用债到期，整体到期 压力与之前相比下降明显，民营企业债券到期压力减小明显，城投债到期 压力变化不大。 到期收益率方面，本月信用债收益率总体小幅下行；中高等级城投债 到期收益率呈现下行趋势，而低等级城投债到期收益率发生了上行。5 年 期 AA-级城投债收益率上行 9.02BP， 或表明市场对期限较长的弱资质城投 债偏好有所下降。 信用利差方面，本月 10 个重点行业信用利差总体呈收窄趋势，中低 等级大部分行业信用利差处于近 10 年高位；中高等级城投债信用利差亦 小幅收窄，AA 级城投债信用利差处于近 10 年高位。 2021 年新增地方政府债务限额已经部分提前下达。展望未来，预计第 二季度或将形成今年首波地方债发行高峰，利率债供给压力的上升或将对 信用债发行形成挤出效应；信用债收益率或将受利率债收益率走势影响， 保持震荡运行态势。 相关研究报告： 1.2021 年 2 月利率债市场 运行报告，2021.3.12 2.2021 年 1 月份债券市场 运行报告，2021.02.11 3.2020 年第四季度债券市 场运行报告，2021.01.15 4.2020 年 11 月债券市场运 行报告，2020.12.11 5.2020 年 10 月债券市场运 行报告，2020.11.13 6.2020 年第三季度债券市 场运行报告，2020.10.14 7.2020 年 8 月债券市场运 行报告，2020.09.15 8.2020 年 7 月债券市场运 行报告，2020.08.13 9.2020 年二季度债券市场 运行报告，2020.07.10请务必阅读正文后的免责声明 FECR ResearchChinas Bond Markets April 15th, 2021 Summary In terms of the issuance of Chinas corporate bonds, the scale of Chinas corporate bond issuance in March have significantly increased, which is about 1440.888 billion yuan. At the same time, the amount of canceled or postponed bond issuances in March has rebounded, which increased by 44.32% from last month. In terms of net financing, the net financing of Chinas corporate bond issuance in March was 250.783 billion yuan, which concentrated in the Construction, Comprehensive and Transportation industries. The proportion of net financing of high-rated corporate bonds has increased. The net financing of Local Government Financing Vehicle (LGFV) bonds rose significantly and accounted for 81.36% of net financing of corporate bonds. In terms of maturing pressure, 4,204.604 billion yuan of Chinas corporate bond will mature in the next six months. The overall maturity pressure of corporate bond market dropped apparently compared with that of the previous 6 months. The maturing pressure faced by private-owned enterprise bond issuers decreased obviously, while the maturing pressure of LGFV bonds did not change much. In terms of yield to maturity, the overall yields of Chinas corporate bonds fell slightly. The medium and high-rated LGFV bonds yield fell marginally, while the low-rated LGFV bonds yields rose. The yield of 5-year AA minus-rated LGFV bonds rose by 9.02BP, which might indicate that the markets preference for long-term weak-qualified LGFV bonds has declined. In terms of credit spread, the credit spreads of 10 crucial industries narrowed in March, but the credit spreads of most of the medium and low-rated industries were at a historical high level in the past 10 years. The credit spreads of medium and high- rated LGFV bonds also narrowed slightly, and the credit spreads of low-rated LGFV bonds were at a historical high level in the past 10 years as well. The annual quota of local government bonds has been partially deployed ahead of schedule. In the future, the first peak of local government bonds issuance in 2021 might be formed in the second quarter. The upcoming supply pressure of Chinas government bonds might form a crowding-out effect on the issuance of Chinas corporate bond. At the same time, Chinas corporate bonds yields might fluctuate, which are influenced by the fluctuations of Chinas government bonds yields. The issuance of Chinas corporate bond increased substantially, and the yields fell slightly March 2021 Chinas corporate bond market operation report Author: Chen Haochuan, Jian Jiangping, Sun haituo, Lu Shengjiao E-mail：1 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 目录 一、信用债市场运行 . 2 （一）一级市场 . 2 1. 信用债发行量和净融资均增长 . 2 2. 信用债净融资主要由建筑装饰、交通运输和综合行业贡献，城投债净融资大幅上行 . 3 3. 信用债到期压力总体下行，不同种类债券到期压力表现分化 . 6 （二）二级市场 . 8 1. 信用债成交活跃度大增，到期收益率小幅下行 . 8 2. 信用利差总体收窄 . 10 （三）信用市场特别关注 . 11 1.19家主体旗下 33只债券发生违约 . 11 2.10家主体评级被下调 . 12 3.93只债券取消或推迟发行 . 13 二、小结和后市运行展望 . 142 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 一、信用债市场运行 （一）一级市场 1. 信用债发行量和净融资均增长 2021年 3 月，信用债（本文纳入统计的信用债仅包括企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具）共 发行 1509 只，募集资金 14408.88亿元，较上月大幅增加 8950.32 亿元。有 11901.05 亿元信用债到期，净融资额为 2507.83 亿元，与上月相比增加 1587.32 亿元。短期融资券的发行量和净融资额均位居榜首，发行共计 6492.20 亿 元，并实现净融资 1667.30 亿元；其次是公司债，发行共计 3981.88 亿元，并实现净融资 862.70亿元；企业债和中 期票据净融资额为负值（表 1）。 总体而言，3月份信用债一级市场环境良好，信用债发行量和净融资均强于上月。根据财政部政府债务研究和 评估中心披露的数据，财政部提前下达 2021 年新增地方政府债务限额 23580 亿元，预计第二季度或将形成今年首 波地方债发行高峰，利率债供给压力的上升或将对信用债发行形成挤出效应。 表 1：2021 年 3 月信用债发行与到期 债券类型 总发行量 (亿元) 发行 只数 总偿还量 (亿元) 净融资额 (亿元) 到期偿还量 (亿元) 到期 只数 提前兑付 量(亿元) 提前兑 付只数 回售量 (亿元) 回售 只数 企业债 439.00 43 562.57 -123.57 113.77 13 430.60 185 18.20 3 公司债 3981.88 434 3119.18 862.70 2779.87 247 44.39 15 294.91 37 中期票据 2603.25 258 2737.70 -134.45 2537.51 196 58.61 9 141.58 20 短期融资券 6492.20 629 4824.90 1667.30 4824.90 480 0.00 0 0.00 0 定向工具 892.55 145 656.70 235.85 651.70 89 5.00 1 0.00 0 合计 14408.88 1509 11901.05 2507.83 10907.75 1025 538.60 210 454.69 60 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 1：信用债的发行与到期（数据截至 2021年 3月 31日，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 0 4,000 8,000 12,000 16,000 20,000 2020年2月 2020年3月 2020年4月 2020年5月 2020年6月 2020年7月 2020年8月 2020年9月 2020年10月 2020年11月 2020年12月 2021年1月 2021年2月 2021年3月 总发行量 总偿还量3 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 2. 信用债净融资主要由建筑装饰、交通运输和综合行业贡献，城投债净融资大幅上行 分行业来看，选取的 10个重点行业中，2021 年 3 月净融资主要由建筑装饰、交通运输和综合行业贡献，三个 行业净融资额分别为 1496.76 亿元、590.61亿元和 587.07亿元。房地产、商业贸易、计算机和医药生物行业净融资 额为负值（图 2）。 从行业信用债与上个月相比的变化值来看，各重点行业表现分化。综合、建筑装饰、交通行业净融资额显著增 加，增加值均在 400 亿元以上；化工行业继上月净融资由负转正后继续增长，3 月净融资额较 2 月增加 233.16 亿 元；房地产、商业贸易、计算机、医药生物和公用事业行业净融资额发生了不同程度的下降，其中降幅较大的是房 地产和公用事业行业，分别减少了 137.92 亿元和 198.77 亿元（图 3）。 图 2：2021 年 3 月 10个重点行业信用债净融资额（单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 3：2021 年 3 月 10个重点行业信用债净融资额变化（与 2月比较，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 -185.15 587.07 1496.76 590.61 -87.84 -17.92 18.59 -53.76 143.53 251.16 -400 -200 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 房地产 综合 建筑装饰 交通运输 商业贸易 计算机 非银金融 医药生物 公用事业 化工 -137.92 531.75 728.27 482.71 -36.00 -15.02 64.64 -75.26 -195.77 233.16 -400 -200 0 200 400 600 800 房地产 综合 建筑装饰 交通运输 商业贸易 计算机 非银金融 医药生物 公用事业 化工4 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 从信用债发行主体级别来看， 我们统计了 AAA级、 AA+级、 AA级和 AA-级主体的信用债净融资情况 （表 2） 。 2021年 3 月，净融资额最高的是 AAA 主体的信用债（1389.39 亿元，占比 50.37%）；AA+级和 AA 级主体信用债 净融资额分别为 908.72 亿元和 476.32 亿元；AA-级主体信用债净融资仍为负（-16.32 亿元）。与 2 月相比，3 月 AAA 级主体信用债净融资额占比显著提升，而 AA 级信用债净融资额占比显著下降（图 4）。 表 2：2021 年 3 月不同主体评级的发行人信用债净融资情况（单位：亿元） 日期 AAA AA+ AA AA- 合计 2020年 3月 5528.71 1994.15 1314.04 -34.05 8802.84 2020年 4月 5578.27 1919.52 944.68 -19.16 8423.32 2020年 5月 982.82 333.04 536.71 -12.68 1839.88 2020年 6月 825.08 875.98 762.82 15.77 2479.65 2020年 7月 48.40 393.37 348.25 -25.91 764.11 2020年 8月 722.93 685.93 419.93 -39.77 1789.01 2020年 9月 -927.31 551.40 869.89 -39.56 454.42 2020年 10月 23.29 587.88 359.16 -68.89 901.44 2020年 11月 -853.98 210.80 352.60 -44.57 -335.14 2020年 12月 -2162.65 -296.00 233.73 -30.05 -2254.98 2021年 1月 1204.69 1586.14 1055.07 -19.90 3826.00 2021年 2月 235.84 372.32 369.34 -20.87 956.63 2021 年 3月 1389.39 908.72 476.32 -16.32 2758.11 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 4：不同主体评级的发行人信用债净融资占比变化趋势 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2020年3月 2020年4月 2020年5月 2020年6月 2020年7月 2020年8月 2020年9月 2020年10月 2020年11月 2020年12月 2021年1月 2021年2月 2021年3月 AAA AA+ AA AA5 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 从发债企业性质来看，民营企业净融资额仍为负值，由上月的-147.79亿元减少至-296.20 亿元，或表明民企融 资环境可能在边际变差；非民营企业净融资额由 2 月份的 1071.93 亿元大幅增加至 4016.41 亿元（图 5）。 从城投债的角度来看， 3月份，城投债发行量与上月相比大幅上行至 6291.32 亿元（前值为 2355.75 亿元），净 融资额较上月大幅增加 1139.21 亿元至 2040.40 亿元（图 6）。从所占比例来看，3 月份城投债的净融资在整个信用 债净融资中的占比为 81.36%，较上月有所下降，而非城投债的净融资占比相应上升（图 7）。 图 5：近期民营与非民营企业信用债净融资额（单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 6：2021 年 3 月城投信用债发行与到期情况（单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 -147.79 -296.20 1071.93 4016.41 -1,000 -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 2021年2月 2021年3月 民营企业 非民营企业 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2020年3月 2020年4月 2020年5月 2020年6月 2020年7月 2020年8月 2020年9月 2020年10月 2020年11月 2020年12月 2021年1月 2021年2月 2021年3月 城投债发行量 城投债到期量6 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 图 7：2021 年 2 月与 2021年 3 月城投&非城投信用债净融资额（单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 3. 信用债到期压力总体下行，不同种类债券到期压力表现分化 截至 2021 年 3 月末，不考虑分期还本、提前赎回等特殊情形，未来 6 个月将共有 42046.04 亿元信用债到期， 过去 6 个月“经调整的到期总量” （对应英语表达为 Adjusted Total Amount that has Expired，下文简称为“ATAE”， 其用“过去 12 个月月均偿还量*6”进行计算）为 49474.42 亿元，到期压力迁移系数（本文将其定义为“未来 6 个 月到期总量/过去 6 个月 ATAE”）为 0.85（图 8）。总体来看，未来半年内信用债到期压力较前 6 个月的 ATAE 有 较为明显的下降。 图 8：3 月份信用债到期压力变化情况（单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （1）各行业债券到期压力下行 901.18 2040.40 22.96 467.44 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 2021年2月 2021年3月 城投 非城投7 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 从重点关注的 10个行业来看， 除计算机行业外， 其他行业未来 6 个月债券到期压力将发生不同程度的下降 （图 9）。房地产、商业贸易、医药生物和化工行业到期压力迁移系数均在 0.8以下，到期压力与之前 6 个月的 ATAE 相 比下降较为明显；其余行业到期压力迁移系数均偏离参考线（迁移系数= 1）不足 0.1，与之前 6 个月的 ATAE 相比 变化并不显著。 图 9：3 月份 10 个重点行业未来信用债到期压力及迁移情况（左轴单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （2）民企债券到期压力下降相对显著 从企业性质来看，未来 6 个月内到期的民营企业债券金额共计 2760.85 亿元，到期压力迁移系数为 0.75（前值 为 0.81），与之前 6 个月的 ATAE 相比发生了更为明显的下降（图 10）。非民营企业未来债券到期压力也发生了 进一步下行，到期压力迁移系数为 0.86（前值为 0.94）。 图 10：3 月份民营和非民营企业未来债券到期压力及迁移情况（左轴单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 0.79 0.98 0.98 0.93 0.75 1.09 1.00 0.74 0.92 0.72 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 1.3 1.4 0 2000 4000 6000 8000 10000 房地产 综合 建筑装饰 交通运输 商业贸易 计算机 非银金融 医药生物 公用事业 化工 过去6个月ATAE 未来6个月到期总量 参考线（迁移系数 = 1） 到期压力迁移系数（右轴） 3,660.52 45,813.90 2,760.85 39,285.19 0.75 0.86 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 民营企业 非民营企业 过去6个月ATAE 未来6个月到期总量 参考线（迁移系数 = 1） 到期压力迁移系数（右轴8 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 （3）城投债到期压力基本保持稳定 从企业是否具有城投属性来看，未来 6 个月城投企业所发行债券到期压力变化并不显著（到期压力迁移系数为 1.02），而非城投企业到期压力发生了较为明显的下行（到期压力迁移系数为 0.78）（图 11）。具体来看，未来 6 个月将共有 14688.35 亿元城投债到期，与之前 6个月的 ATAE 相比小幅增加了 318.57 亿元。 图 11：3 月份城投和非城投企业未来债券到期压力及迁移情况（左轴单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （二）二级市场 1. 信用债成交活跃度大增，到期收益率小幅下行 从成交活跃度来看， 2021 年 3 月，信用债共成交 25557.38 亿元，环比增加 12409 亿元，成交券种以中期票据、 短期融资券为主， 分别占 39.81%和 44.40%。 企业债、 公司债和定向工具的成交占比分别为 4.81%、 2.20%和 8.78%。 相比上月，短期融资券成交占比显著增加（约 4.5 个百分点）。 从到期收益率来看， 2021 年 3 月， 不同期限与评级的信用债收益率运行态势较为平稳， 总体小幅下行 （图 12） 。 与 2 月末相比，3 年期 AAA 级、AA+级、AA级和 AA-级信用债收益率分别小幅下行 10.87BP、8.86BP、9.86BP和 9.86BP； 5 年期 AAA 级、 AA+级、 AA 级和 AA-级信用债收益率分别小幅下行 10.01BP、 6.05BP、 6.05BP和 6.05BP。 14,369.79 35,104.64 14,688.35 27,357.69 1.02 0.78 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 城投 非城投 过去6个月ATAE 未来6个月到期总量 参考线（迁移系数 = 1） 到期压力迁移系数（右轴9 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 图 12：不同期限不同评级中短票收益率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 从城投债的角度来看，中高等级（AA 至 AAA）城投债收益率总体呈现不同幅度的下行趋势，而（AA-）低等 级城投债收益率发生了上行（图 13）。与 2 月末相比，3 月末 3 年期 AAA 级、AA+级和 AA 级城投债收益率均发 生了不同程度的下行，降幅均在 10BP以上，其中下行幅度最大的是 AA 级城投债收益率（降幅 19.44BP）；3 年期 AA-级城投债收益率微量上行 2.56BP，基本保持稳定；5 年期 AAA 级、AA+级、AA 级城投债收益率也发生了不同 程度的下行，其中，AAA 级和 AA+级城投债收益率降幅大于 10BP，而 AA 级城投债收益率降幅为 2.98BP；5 年期 AA-级城投债收益率上行 9.02BP。总的来说，低等级城投债收益率延续了上个月的上行趋势，中高等级城投债收益 率总体回落；低等级长期限城投债收益率上行较为明显，或表明市场对期限较长的弱资质城投债偏好有所下降。 图 13：不同期限不同评级城投债收益率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 2 3 4 5 6 7 8 2020-03-01 2020-03-16 2020-03-31 2020-04-15 2020-04-30 2020-05-15 2020-05-30 2020-06-14 2020-06-29 2020-07-14 2020-07-29 2020-08-13 2020-08-28 2020-09-12 2020-09-27 2020-10-12 2020-10-27 2020-11-11 2020-11-26 2020-12-11 2020-12-26 2021-01-10 2021-01-25 2021-02-09 2021-02-24 2021-03-11 2021-03-26 中债中短期票据到期收益率(AAA):3年 中债中短期票据到期收益率(AAA):5年 中债中短期票据到期收益率(AA+):3年 中债中短期票据到期收益率(AA+):5年 中债中短期票据到期收益率(AA):3年 中债中短期票据到期收益率(AA):5年 中债中短期票据到期收益率(AA-):3年 中债中短期票据到期收益率(AA-):5年 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2020-03-01 2020-03-15 2020-03-29 2020-04-12 2020-04-26 2020-05-10 2020-05-24 2020-06-07 2020-06-21 2020-07-05 2020-07-19 2020-08-02 2020-08-16 2020-08-30 2020-09-13 2020-09-27 2020-10-11 2020-10-25 2020-11-08 2020-11-22 2020-12-06 2020-12-20 2021-01-03 2021-01-17 2021-01-31 2021-02-14 2021-02-28 2021-03-14 2021-03-28 中债城投债到期收益率(AAA):3年 中债城投债到期收益率(AAA):5年 中债城投债到期收益率(AA+):3年 中债城投债到期收益率(AA+):5年 中债城投债到期收益率(AA):3年 中债城投债到期收益率(AA):5年 中债城投债到期收益率(AA-):3年 中债城投债到期收益率(AA-):5年10 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 2. 信用利差总体收窄 （1）各产业信用利差总体收窄 从兴业研究提供的 10 个重点行业信用利差数据来看，3 月份，10 个重点行业平均信用利差收窄了 15.16BP， 各行业信用利差总体呈现收窄趋势（表 3）。 具体来看，AAA 级产业债中，除计算机行业信用利差有小幅拓宽（13.70BP）以外，其余行业信用利差均出现 了不同程度的收窄。其中，信用利差收窄幅度最大的是商业贸易行业。 AA+级产业债中，非银金融、医药生物和化工行业信用利差发生了小幅拓宽，剩余行业信用利差均收窄。商业 贸易行业信用利差收窄显著（60.89BP），房地产和交通运输行业信用利差收窄幅度均在 20BP以上。 AA 级产业债中，所有行业信用利差均收窄。其中，综合行业信用利差收窄显著，降幅高达 149.16BP。此外， 建筑装饰行业信用利差收窄幅度大于 30BP。 从兴业研究最近 10 年信用利差数据来看，各级别样本所处历史水平表现分化（表 4）。AAA 级产业债中，计 算机行业信用利差处于历史高位（99%），其余行业信用利差均处于历史较低水平。AA+级产业债中，除房地产、 建筑装饰和交通运输行业外，其他行业信用利差均处于历史较高水平（分位数80%）。AA 级产业债中，除建筑装 饰、商业贸易和公用事业行业外，其余行业信用利差均处于历史较高水平。 表 3：2021 年 3 月末 10个重点行业信用利差变动（2021年 3月末与 2021 年 2月末相比较，单位：BP） 级别 房地产 综合 建筑装饰 交通运输 商业贸易 计算机 非银金融 医药生物 公用事业 化工 AAA -9.11 -15.11 -16.68 -8.54 -25.25 13.70 -11.88 -15.01 -13.69 -11.12 AA+ -23.76 -3.93 -13.79 -21.73 -60.89 0 5.61 15.27 -10.8 11.78 AA -4.21 -149.16 -31.22 -10.13 -15.68 0 0 0 -10.18 -19.31 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 表 4：2021 年 3 月末 10 个重点行业信用利差在近 10年所处百分位数 级别 房地产 综合 建筑装饰 交通运输 商业贸易 计算机 非银金融 医药生物 公用事业 化工 AAA 21% 7% 11% 6% 8% 99% 5% 2% 16% 22% AA+ 73% 93% 43% 46% 94% - 92% 98% 80% 96% AA 95% 96% 74% 97% 59% - - - 74% 97% 注：以百分位数表示，分位数越大表示信用利差在近 10 年的历史水平中所处的位置越高。 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （2）城投债信用利差总体收窄，低等级城投债信用利差仍处于历史高位 从城投债的角度来看，根据兴业研究提供的城投债信用利差数据，与 2 月末相比，3 月末全体城投债信用利差 收窄 21.48BP。 具体来看， AAA 级、 AA+级和 AA 级城投债信用利差分别收窄 13.53BP、 18.35BP和 2.97BP （表 5） ， 3 月份 AA+级城投债信用利差收窄最为显著。11 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 从兴业研究最近 10 年的城投债信用利差数据来看，全体城投债信用利差处于历史较低水平（29%），各级别样 本所处历史水平表现分化（表 6）。AAA 级城投债信用利差所处百分位数为 32%，处于历史较低水平；AA+级和 AA 级城投债信用利差所处百分位数分别为 47%和 94%，AA 级城投债信用利差依然处于历史高位。 表 5：2021 年 3 月末城投债信用利差变动（2021 年 3月末与 2021年 2月末相比较，单位：BP） 级别 信用利差 AAA -13.53 AA+ -18.35 AA -2.97 全体城投债 -21.48 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 表 6：2021 年 3 月末城投债信用利差在近 10年所处百分位数 级别 信用利差 AAA 32% AA+ 47% AA 94% 全体城投债 29% 注：以百分位数表示，分位数越大表示信用利差在近 10 年的历史水平中所处的位置越高。 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （三）信用市场特别关注 1.19 家主体旗下 33 只债券发生违约 本文中的违约是指未按时兑付本金和/或利息、未按时兑付回售款或未按时兑付回售款和利息、提前到期未兑 付、触发交叉违约、担保违约和本息展期，相关统计均参考 Wind 资讯。 以 Wind 相关统计口径来看，2021 年 3 月份，有 19 家主体的 33 只债券发生违约（本文的违约债券统计口径包 括 W in d二级债券分类中的一般公司债、私募债、一般企业债、超短期融资债券、一般短期融资券、一般中期票据 和可交换债），未兑付本息金额约 368.64 亿元，违约只数和金额环比均明显上升，较 2020 年同期也大幅上升。 其中，首次违约主体共有 3 家（表 7），分别是华夏幸福基业股份有限公司（以下简称“华夏幸福”）、天津航 空有限责任公司（以下简称“天津航空”）和重庆协信远创实业有限公司（以下简称“协信控股”），其中天津航空属 于航空企业，其余两家公司属于房地产开发企业。 表 7：2021 年 3 月首次违约主体相关信息 企业名称 违约时间 未按时兑付 的金额 违约时主 体评级 违约前 3 个 月主体评级 所属 Wind 二级行业 企业性质 地区 华夏幸福基业股份有限公司 2021/3/23 0.55亿元 C AAA 房地产开发 民营企业 河北省 天津航空有限责任公司 2021/3/13 46.76亿元 C AA+ 航空 地方国有企业 天津 重庆协信远创实业有限公司 2021/3/9 5.18亿元 B AA 房地产开发 中外合资企业 重庆12 / 15 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 4 月 15日 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 2.10家主体评级被下调 2021年 3 月份，共有 10家主体评级被下调，其中部分主体多次发生评级下调（见表 8）。具体来看，3 月份主 体评级下调的企业涉及 6 个行业，主要集中在房地产行业。10 家主体评级下调企业中共有 3 家房地产企业，分别 为协信控股、华夏幸福、华夏幸福基业控股股份公司（以下简称“华夏控股”）。 华夏控股为华夏幸福第一大股东（直接持股比例 23.87%），二者的实际控制人相同，2021 年 2 月至 3 月，华 夏控股及其下属子公司（包括华夏幸福及其他下属子公司，下同）因流动性紧张接连出现债务违约事件，根据华夏 控股公告，截至 2021 年 3 月底，华夏控股及其下属子公司未能如期偿还债务本息合计 380.12 亿元。目前，华夏控 股及其下属子公司仍面临资金链紧张、自身项目回款和资产变现困难、再融资受阻等多重困境；该主体中长期偿债 能力仍较弱，短期偿债主要取决于外部支持和各方的协调进展，未来该主体所面临的信用风险值得持续关注。 另外 7 家主体评级被下调的企业中，有两家企业为运输行业相关企业，两家企业为制药、生物科技与生命科学 相关行业企业，其余 3家企业分别为材料、技术硬件与设备、资本货物行业相关企业。 表 8：2021 年 3 月主体评级下调主体 企业名称 评级机构 评级调整日 最新主 体评级 上次评级 日期 上次 评级 所属 Wind 二级 行业 企业性质 地区 紫光集团有限公司 中诚信国际 2
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