童颜、少女针陆续获批上市开启2021再生医美元年.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深 度 报 告 【 行 业 证 券 研 究 报 告 】 纺织服装行业 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021 再生医美元年 核心观点 童颜 /少女针正式获证， 2021 开启再生医美元年。 随着爱美客、长春圣博玛 的童颜针， 以及 华东医药的少女针陆续在上半年 获证 ，再生医美概念得到了 市场广泛关注。 再生医美通过注射等方法，刺激人体自身的组织再生，起到 结构重塑和容积填充的作用，达到抗衰老的目的。 再生 医美注射领域， 大致 可分成骨性材料、 PLLA 和胶原蛋白三类 ： 1） 骨 性材料 ： 通常 在骨膜外层注射，利用骨性延伸的作用机理，更适合修复轮廓 和塑形 ， 产品 包括爱贝芙（ PMMA 微球）、宝尼达（ PVA 微球）和少女针 （ PCL 微球）； 2） PLLA（左旋聚乳酸） ： 通过持续刺激胶原蛋白生成， 实现自然的填充效果 ， 国内持三类证的产品仅有 2021 年上市的 艾维岚和濡 白天使 ； 3） 胶原蛋白 ：仅指注射类的胶原蛋白产品，合规产品包括 台湾双 美的“肤柔美”与“肤丽美” ， 以及长春博泰的“弗缦（原肤美达）” 。 快速增长的抗衰需求是再生医美加速发展的基础。 根据前瞻产业研究院数 据， 2014-2019 年 中国抗衰老护肤市场 CAGR 为 12%，增长逐年加快 ， 其 中 高端抗衰占比逐年提升，已从 2014 年的 37%提升至 2019 年的 55%。另 一方面， 抗衰护肤呈现年轻化趋势 ， 根据 2019 东方美谷蓝皮书，“初 抗老 ” 的 90 后及 95 后已经超越 80 后及 85 后成为线上抗衰老第一大消费 群体 。 和护肤相比， 医美 具备 见效快、效果直接等优点，而再生医美定位更 高端，相比传统医美效果更自然、维持时间更长，有望受到有一定消费能力 的 用户 青睐。 我们认为，童颜 /少女针可作为传统医美产品的补充，不构成直接的替代关 系（特别是玻尿酸）， 主要体现在： 1） 童颜 /少女针定价明显更高， 面向更 高端客户 ； 2） 童颜 /少女针维持时间更长，效果更真实 ； 3） 童颜 /少女针对 医生注射要求更高， 更 适合在正规头部连锁医院推广 。 经测算 到 2030 年 ， 国内 再生医美出厂 /零售规模预计分别达到 67 亿 /300 亿 。 受制于审批节奏，目前仅有三款 童颜 /少女针 产品获得三类医疗器械证 ， 按 照 获证 时间顺序 如下 ： 1） 2021 年 4 月 ： 国内第一款少女 针 Ellans获批， Ellans已在 60 多个国家或地区获得注册认证或上市准入，属于成熟产品， 国际口碑较好； 2） 2021 年 4 月 ： 国内第一款童颜针艾维岚 -Lviselle 获批， 公司技术底蕴深厚，产品 具有“即时复溶、无结节”的优势。 3） 2021 年 6 月 ： 国内第二款童颜针 濡白天使 获批，濡白天使不同于传统的童颜针产品， 在产品成分、注射方式等方面均 有所改良 ，用户体验 也 大为改善 。 此外， 高 德美的 Sculptra、美国 Anteco 的 Derma Veil（得美颜）和韩国 Regen 的 AestheFill（爱塑美）为国际上的主流产品 ，未来通过审核后，也将逐步加 入国内市场 的竞争中。 投资建议与投资标的 我们认为，随着越来越多合规产品的落地，再生医美市场短期内有望迎来爆 发，中长期来看，作为传统医美产品的补充，未来市场发展潜力巨大。 建议 关注 已在 再生医美 有所布局 的上游企业，包括爱美客 (300896，未评级 )和华 东医药 (000963，未评级 )。 风险提示 疫情反复 ，产品安全风险， 研发进度 和市场销售 不及预期 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 纺织服装行业 报告发布日期 2021年 08 月 18 日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 执业证书编号： S0860511010001 证券分析师 刘恩阳 010-66218100*828 执业证书编号： S0860519040001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 执业证书编号： S0860513060001 香港证监会牌照： BPU173 证券分析师 朱炎 021-63325888*6107 执业证书编号： S0860521070006 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 2 目 录 市场背景：童颜 /少女针正式获证， 2021 开启再生医美元年 . 5 童颜 /少女针的上市完善了再生医美拼图 . 5 快速增长的抗衰需求是再生医美加速 发展的基础 . 7 市场定位：传统医美产品的补充，市场空间广阔 . 9 童颜 /少女针可作为传统医美产品的补充 . 9 2030 年再生医美出厂 /零售规模预计分别达到 67 亿 /300 亿 . 11 竞争格局：已有三款产品获批，未来市场有望继续扩容 . 14 相关公司 . 17 爱美客：濡白天使重新定义童颜针品类，未来在研产品储备丰富 . 17 华东医药： Ellans 伊妍仕少女针国际认可度高 . 19 长春圣博玛：国内首款获批童颜针艾维岚，技术底蕴深厚 . 20 投资建议 . 21 风险提示 . 21 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 3 图表目录 图 1：爱贝芙中国发展历程 . 5 图 2：中国胶原蛋白市场规模及增速（亿美元） . 6 图 3：中国胶原蛋白市场分类 . 6 图 4：中国抗衰老护肤市场规模（百万元） . 7 图 5：高端抗衰和大众抗衰市场占比 . 7 图 6：线上抗衰老护肤品代际消费人数及分布 . 8 图 7：线上抗衰老护肤品人均年 消费 . 8 图 8：更美平台订单量增速最快的医美项目（ 2020） . 8 图 9： 消费者对抗衰手段的期待（ 2021） . 8 图 10：各国家再生医美手术项目占非手术类项目数量比例 . 11 图 11：国内医疗美容诊疗次数（ 2016-2030E） . 12 图 12：国内 主要注射医美项目按收入拆分（ 2018 年） . 13 图 13：国内主要注射医美项目按收入拆分（ 2030 年） . 13 图 14：国内玻尿酸市场规模及增速（十亿元） . 13 图 15：国内肉毒素市场规模及增速（十亿元） . 13 图 16： Ellans 伊妍仕 产品展示 . 15 图 17：艾维岚童颜针展示 . 16 图 18：爱美客濡白天使发布会 . 16 图 19：爱美客营业收入及增速（百万元） . 17 图 20：爱美客净利润及增速（百万元） . 17 图 21：爱美客毛利率变化 . 18 图 22：爱美客净利率变化 . 18 图 23：华东医药营业收入及增速（百万元） . 19 图 24：华东医药净利润及增速（百万元） . 19 图 25：华东医药毛利率变化 . 20 图 26：华东医药净利率变化 . 20 表 1： PLLA 和骨性材料比较 . 6 表 2：更美平台抗衰品类订单量占比 . 8 表 3：再生医美和玻尿酸代表性产品定价 . 9 表 4：再生医美、肉毒素和玻尿酸产 品对比 . 10 表 5：爱贝芙医院考核原则 . 10 表 6：爱美客旗下产品售价比较（元） . 12 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 4 表 7：国内外市场主流童颜 /少女针产品（大部分未拿到国内三类医疗器械资质） . 14 表 8：国内三款合规产品批文摘要 . 14 表 9：爱美客分产品营业收入及毛利率 . 18 表 10：爱美客主要在研产品 . 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 5 市场背景： 童颜 /少女针 正式获证 ， 2021 开启 再生 医美 元年 童颜 /少女针 的上市完善了再生医美拼图 随着爱美客、长春圣博玛的童颜针 、 以及华东医药的少女针陆续在上半年获证，再生医美概念得到 了市场广泛关注。 童颜 /少女针 本质上属于再生 医美 领域。 再生医美 通过注射等方法，刺激人体自 身的组织再生，起到 结构重塑和容积填充的作用，达到抗衰老的目的 。 再生 医美 注射 领域， 大致 可 分成骨性材料、 PLLA 和胶原蛋白三类，具体如下： 1） 骨性材料 ： 通常 在骨膜外层注射，利用骨性延伸的作用机理，更适合修复轮廓和塑形， 具体材 料主要包括 PMMA 微球 （ 聚甲基丙烯酸甲酯 ） 、 PVA 微球 （ 聚乙烯醇 ） 和 PCL 微球（ 聚己内酯 ） 等 ，代表产品分别为爱贝芙、宝尼达和少女针，具体来看 ： 爱贝芙 （ PMMA） ： 主要成分包括 20%PMMA+80%胶原蛋白 溶液 +0.3%利多卡因，产品注入 的胶原蛋白 能够即时塑形，之后会被缓慢吸收 ，而 PMMA 微球则 永久存在 ，不断 地 刺激皮下 胶原蛋白及其它皮下组织的生长 ，由于 PMMA 微球无法被人体吸收， 可能会引发肉芽肿等副 作用 （ 爱贝芙官网宣传第四代产品肉芽肿发生率低于万分之一） ， 因此对医生的注射手法要 求较高。 图 1： 爱贝芙中国发展历程 数据来源： 爱贝芙官网， 东方证券研究所 宝尼达（ PVA） ： 主要成分包括 20%PVA+80%复合玻尿酸，原理与爱贝芙类似，也是通过玻 尿酸进行即时塑形，并利用 PVA 微球刺激 胶原蛋白产生。 PVA 微球虽然短期内也不可被降 解，但是副作用较小，具有良好的生物相容性，产生肉芽肿等副作用 的 风险较小。 少女针（ PCL）： 以 华东医药的 伊妍仕为例， 主要成分包括 70%CMC+30%PCL， CMC 凝胶 （ 羧甲基纤维素 ） 载体进行 即时 填充，其弹性和粘性均高于传统玻尿酸，后者 PCL 微球将重 启胶原新生，从而起到“填充 +修复”功能，所用材料均可以完全降解。 2） PLLA（ 左旋聚乳酸 ） ： PLLA 为童颜针的主要成分 ， 通过持续刺激胶原蛋白生成，实现自然的 填充效果。 Sculptra 为国外 最为成熟的产品（尚未拿到 国内 三类证）。 目前国内合规持三类证的产 品仅有长春圣博玛的艾维岚和爱美客的濡白天使，其中濡白天使中除了核心成分 PLLA 外，还包括 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 6 交联透明质酸钠 、 盐酸利多卡因、磷酸盐缓冲体系 等，可被看做传统童颜针的进阶版，后文将详细 说明。 3） 胶原蛋白 ： 此处特指不含微球的 、注射类 纯胶原蛋白产品。 胶原蛋白是一种生物高分子，是动 物结缔组织中的 重要组成部分 ，占人体蛋白质总量的 25%-30%， 根据 Grand View Research 数 据 ， 2019 年 中国 胶 原蛋白市场规模 为 9.83 亿美元， 2016-2019 CAGR 为 7.8%，预计 2027 年能 达到 15.8 亿美元 。 从结构来看，行业可细分为医疗健康（包含医美）、食品饮料与护肤，其中医 疗健康是市场增长的主要驱动力 。 目前国内市场上合规持证的产品较少，仅包括台湾双美旗下的 “肤柔美”与“肤丽美” ， 以及长春博泰旗下的“弗缦（原肤美达）”等。 图 2： 中国胶原蛋白市场规模及增速 （ 亿美元 ） 图 3： 中国胶原蛋白市场分类 数据来源： Grand view research， 东方证券研究所 数据来源： Grand view research， 东方证券研究所 从实际使用情况来看， PLLA 和 骨 性材料最终效果呈现差异 较小 。但由于产品原理不同，两者在以 下要素中有明显差异： 1）注射周期： 童颜针注射周期较长，需要 2-4 次，每次间隔 3-8 周 左右 ； 少女针 1 次定形 ； 宝尼 达和爱贝芙需要 2 次 ，每次间隔 4-8 周左右。 2）注射部位： 童颜针的适应症较广，可用于大面积注射，包括全脸注射、丰胸和丰臀，同时也可 应用于细致部位注射，如 泪沟，颈纹和私密部位 （国内仅批注中重度鼻唇沟皱纹） ，而骨性材料主 要以脸部注射为主 。 3）起效和维持时间： 传统童颜针起效时间需要 1 个月（爱美客 的濡白天使由于含玻尿酸，因此即 时起效 ），骨性材料均为即时起效 。 表 1： PLLA 和骨性材料比较 分类 PLLA 骨性材料 产品 童颜针 少女针 宝尼达 爱贝芙 主要成分 PLLA 为主 70%CMC+30%PCL 20%PVA+80%复合玻尿酸 20%PMMA+80%胶原 蛋白 溶液 +0.3%利多 卡因 零售 价格 尚未大规模上市，预计价格万元以上 12,800-16,800 元 /支 19,800 元 /支 注射周期 2-4 次，每次间隔 3-8 周 1 次 2 次，间隔 4-8 周 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 胶原蛋白市场规模 YoY 医疗健康 48% 食品饮料 32% 护肤品 13% 其他 7% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 7 起效时间 传统童颜针需要 1 个月 爱美客的濡白天使由于含 玻尿酸，因此即时起效 即时 维持时间 1.5-2 年 1-4 年 （此次国内上市的产 品维持时间为 1 年） 5-10 年 部位 适应症广， 可用于大面积 注射，包括全脸注射、丰 胸和丰臀，同时也可应用 于细致部位注射，如泪 沟，颈纹和私密部位 （国内 适应症为 中重度鼻 唇沟皱纹） 脸部为主 国内适应症为如下： 1）少女针： 纠正中到重度鼻唇沟皱纹 ； 2） 宝尼达 ： 纠正 中重度额部皱纹和中重度鼻唇部皱纹 ； 3） 爱贝芙 ： 注射到真皮深层以纠正鼻 唇沟纹，或填充到骨膜外层以进行 (鼻骨段 )隆鼻 代表产品 濡白天使、 艾维岚 Ellans伊妍仕 宝尼达 爱贝芙 数据来源： 新氧， 东方证券研究所 快速增长的 抗衰需求 是再生医美加速发展的基础 抗衰细分赛道保持高速增长 ，高端抗衰占比逐年提升 。 根据 前瞻产业研究院数据， 2019 年中国抗 衰老护肤市场规模为 575 亿元，同比增长 22%， 2014-2019 年复合增速为 12%，同比增速逐年提 升 。 从市场结构上来看，高端抗衰由于增速更快，市场占比逐年提升，已从 2014 年的 37%提升至 2019 年的 55%，体现了消费者对抗衰的重视程度日益提升。 图 4： 中国抗衰老护肤市场规模 （百万元） 图 5： 高端抗衰和大众抗衰市场占比 数据来源： 前瞻产业研究院， 东方证券研究所 数据来源： 前瞻产业研究院， 东方证券研究所 抗衰 护肤 呈现年轻化趋势 。 根据福布斯数据统计，在中国 20-24 岁的都市女性中， 使用抗衰产品的 人群约占 39%。在抗衰老护肤品用户中 90 后数量庞大，占比超过 15%，同时，更小的 00 后抗老 意识也在增强。 根据 2019 东方美谷蓝皮书 ，“初抗老 ” 的 90 后及 95 后已经超越 80 后及 85 后成为线上抗衰老第一大消费群体 。 从人均消费来看， 90 后加速消费升级，与 85 后等消费差距在 缩小。 4% 4% 13% 17% 22% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 2014 2015 2016 2017 2018 2019 中国抗衰老护肤市场规模 YOY 37% 38% 39% 44% 49% 55% 63% 62% 61% 56% 51% 45% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2014 2015 2016 2017 2018 2019 高端抗衰 大众抗衰 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 8 图 6： 线上抗衰老护肤品代际消费人数及分布 图 7： 线上抗衰老护肤品人均年消费 数据来源： CBNData 消费大数据， 东方证券研究所 数据来源： CBNData 消费大数据， 东方证券研究所 由于护肤品的见效时间较长，越来越多人选择 见效更快的 医美项目 。 医美领域 中， 抗衰项目 也出现 大幅增长趋势， 根据更美 2020 年医美白皮书数据， 2020 年 订单量 增速 最快的项目中，抗衰项 目 “热玛吉”订单量增速最快，同 比增长高达 281%。从 抗衰品类订单量 分布来看，热玛吉和热拉 提占比较高，分别为 45%和 18%。 根据 2020 年 7 月新氧组织的医美抗衰节 数据 ，抗衰话题热度 极高，活动期间 共发起 821 场相关直播，直播时长达 957.7 小时，观看人次超 1,177.1 万，相关互 动评论达 16.7 万条 ，其中热玛吉订单量同比增长 720%。 我们认为，随着年轻人群对抗衰要求 的 不断提升，再生医美项目符合消费升级趋势 。 再生医美中的 童颜针或少女针等项目， 从市场定位、使用效果等各方面，均优于玻尿酸、 肉毒素 等传统医美项目， 能够较好 地 满足年轻人的 抗衰需求 。 图 8： 更美平台 订单量增速最快的医美项目（ 2020） 图 9： 消费者对抗衰手段的期待（ 2021） 数据来源： 更美， 东方证券研究所 数据来源： 新氧 +第一财经新青年抗衰老调查报告， 东方证券研究所 表 2：更美平台抗衰品类订单量占比 类别 项目 百分比 主要解决的问题 维持时间 疗程 光电 热玛吉 45% 面部有明显下垂或松 弛的问题 1-2 年 单次 ， 6 个月后可再次治疗 Fotona4D 3% 皱纹多 、 法令纹深且 1 年左右 3-5 次一疗程 ， 每次间隔 28 281% 214% 141% 114% 56% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 热玛吉 洗牙 植发 光子嫩肤 脱毛 91.3% 64.6% 63.6% 46.2% 28.8% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 医美 护肤 健身 饮食 药物保健品 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 9 欧洲之星 面色偏黄 天 热拉提 18% 初老人群 ， 或仅以保养为目的 3-6 个月 单次 ， 6 个月后可再次治疗 超声刀 2% 面部有明显下垂或松弛的问题 6-12 个月 单次 ， 6 个月后可再次治疗 针剂 嗨体 19% 颈纹 ，黑眼圈 6-12 个月 3次一疗程，每次间隔一个月 手术 线雕 13% 手术类 1-2 年 单次 ， 两年后可再次治疗 数据来源：更美，东方证券研究所 市场定位： 传统医美产品的补充 ，市场空间广阔 童颜 /少女针 可作为传统医美产品的补充 我们认为，童 颜 /少女针 与玻尿酸的市场定位不同， 并不构成直接的替代关系，但 可作为传统玻尿 酸产品的补充，主要体现在： 1）童颜 /少女针定价明显更高， 面向更高端客户 。 根据 草根调研的结果 ， 国内的 童颜 /少女针 尚未大 规模上市，预计 价格普遍在万元以上， 由于童颜针需要多次注射，实际零售价格可能更高 。而玻尿 酸作为机构的入门级产品， 仅 乔雅登 和瑞蓝等高端玻尿酸价格接近万元 ， 除此之外 ，一般玻尿酸终 端售价 普遍小于 5,000 元 。另外 在特殊 促销 时点，医美机构甚至会大幅度打折 ，实现引流获客效 果。 表 3： 再生医美和玻尿酸代表性产品定价 分类 系列 价格 再生医美 濡白天使（爱美客） 尚未大规模上市， 预计价格 万元以上 少女针 伊妍仕 （华东医药） 艾维岚 （ 圣博玛 ） 玻尿酸 乔雅登 雅致 ： 4,000-6,000 元 /1ml 极致 ： 7,000-9,000 元 /1ml 瑞蓝 瑞蓝 2 号 ： 1,600-2,000 元 /1 支 铂金瑞蓝 ： 2,000-3,200 元 /1 支 瑞蓝唯 瑅 ： 5,000-7,000 元 /1 支 瑞蓝丽 瑅 ： 7,000-9,000 元 /1 支 爱美客 爱芙莱 ： 1,000-3,000 元 /ml 嗨体 ： 1,980-6,800 元 /1ml 华熙生物 润致玻尿酸 ： 400-600 元 /1ml 润百颜水光针 ： 700-1,500 元 /1 支 润致娃娃针 ： 3,000-4,000 元 /1 支 御龄双子针 ： 1,980 元 /1 支 伊婉 伊婉 ： 980-1,980 元 /1 支 伊婉致柔 ： 1,980-2,980 元 /1 支 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 10 伊婉婉美 ： 2,980-3,980 元 /1 支 伊婉致美 ： 3,980-4,980 元 /1 支 艾莉薇 艾莉薇小分子 ： 1,600-2,200 元 /1ml 艾莉薇中分子 ： 2,500-3,000 元 /1ml 艾莉薇大分子 ： 3,000-4,000 元 /1ml 舒颜 舒颜玻尿酸 ： 500-1,000 元 /1 支 数据来源： 新氧医美， 伊婉 价格来自于官网， 东方证券研究所 2） 童 颜 /少女针 维持时间更长 ，效果更真实 。 从维持时间来看， 无论是玻尿酸还是肉毒， 需要每年 多次注射维持效果，童颜 /少女针一般能够维持 数 年 。 从效果来看， 与玻尿酸相比，两者都具备填 充的功能，玻尿酸更多是物理填充，而童颜 /少女针则是刺激自身皮肤深层次胶原蛋白 再生 ，从 填 充 效果上来看更真实。与肉毒素相比，两者都具备除皱的疗效， 肉毒素通过阻断神经对肌肉的传导 达到除皱效果，针对动态性的表情纹效果较好，而童颜 /少女针则是深层次的改善皮肤状态 ，效果 更自然且真实 。 表 4： 再生医美、肉毒素和玻尿酸产品对比 品类 优点 缺点 再生医美（童颜 /少女 针为例） 效果自然 效果持久（一般一次疗程至少能维 持 1 年以上） 价格昂贵 对医生手法要求高 肉毒素 价格亲民 可快速代谢，产品成熟 主要针对去皱和瘦脸， 对动态纹效 果好 对静态纹效果一般 需多次注射 （ 1 年 2-3 次） 玻尿酸 价格亲民 可快速代谢，产品成熟 主要针对填充，适用范围广 若注射不当，容易造成较 强填充感，甚至产生“丁达 尔”效应 需多次注射 （ 1 年 2-3 次） 数据来源： 新氧医美， 东方证券研究所 3) 童 颜 /少女针 对医生注射要求更高， 更 适合在正规头部连锁医院推广。 我们以爱贝芙为例，根据 官网介绍，在早期，由于市场管理不够规范，市场上充斥着大量的走私爱贝芙产品，以及一些非授 权医生、甚至美容院的没有医师资格的人员，在没有经过系统的技术培训、缺乏对产品的了解的情 况下，受利益的驱使，进行该产品的注射。因此爱贝芙目前仅在 85 家授权医院进行销售（有严格 的授权准入机制）， 授权医师 200+个 ， 并且不设 任何代理商和中间经销商 ，考虑到国内庞大的市 场规模（ 1w+家医美机构）， 我们认为 爱贝芙市场覆盖面较为有限 。 表 5： 爱贝芙医院考核原则 授权规定 具体描述 基础资格 凡申请爱贝芙医院资格者，须为所在城市或地区的经营规模最大、实力最 强，且有足够的高端客户资源的医院。一般要求有三年以上的经营历史。 医院的经营管理者须对企业发展有长远考虑，忌急功近利者。 医院的经营管理者须理解和遵守爱贝芙医学为本，人性化的经营理念，共 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 11 同发展。 授权方式 爱贝芙授权医院的有限期分为一年和三年。初次授牌，期限为一年；之后 的授牌，期限为三年。 授牌期限届满须重新换发。如发生不符合“基础资格”的情况，或出现符 合“取消机制”的情况，授权自动终止。 以授权牌匾的形式确认授权医院资格，并在爱贝芙中国官方网站公布。 取消机制 出现严重医疗事故或严重投诉者，包括因注射技术和沟通原因造成的事故 或投诉，最终采取退款或赔偿方式解决的。 不论何种原因，使用非正规渠道产品或假冒伪劣产品者。 不积极配合厂家工作，如必要的客户回访、爱贝芙客户档案的如实填写和 及时回收，以及中国国家食品药品监督管理局要求的客户资料调查等。 因医院经营管理不善，业绩严重下滑者。 数据来源： 爱贝芙官网， 东方证券研究所 2030 年 再生医美 出厂 /零售 规模 预计 分别 达到 67 亿 /300 亿 我们推测 到 2030 年 ， 中国 再生医美市场规模 将 达到 约 67 亿元，具体 计算逻辑 如下： 步骤 1： 根据 ISAPS 统计数据 口径， 非手术医美可分为注射类项目（ Injectables）、面部年轻化项 目（ Facial Rejuvenation）和其他，其中 注射项目 是最大的组成部分 ，注射项目 可 进一步 分为肉毒 素、玻尿酸、微晶瓷和 PLLA 四个大类，简单起见，我们将微晶瓷和 PLLA 重新归类至再生医美领 域 。 从再生医美手术与非手术类项目 数量 比值来看，全世界范围内除西班牙和巴西占比较高外（分别为 6.8%和 4.7%），中位数在 1%-3%之内，我们取全球平均水平 2.2%作为国内再生医美手术项目的 远期目标值 。 图 10： 各国家再生医美手术 项目占非手术类项目数量比例 数据来源： ISAPS， 东方证券研究所 步骤 2： 根据弗若斯特沙利文报告，国内 2030 年 非手术类诊疗次数预计可达 1.28 亿次， 乘以步骤 1 中的 平均占比 2.2%， 得到 再生医美的诊疗次数约可达 280 万 次。 6.8% 4.7% 2.9% 2.8% 2.5% 2.2% 2.0% 1.9% 1.8% 1.1% 1.0% 0.7% 0.6% 0.5% 0.1% 0.0% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 12 图 11：国内医疗美容诊疗次数（ 2016-2030E） 数据来源：弗若斯特沙利文 ， 东方证券研究所 步骤 3： 再生医美产品中，由于合规因素目前上市的品类较少，参考爱美客招股书数据，宝尼达在 2017-2019 年的产品出厂均价在 2,400-2,500 元 左右， 我们 假定单疗程的花费为 2,400 元（终端售 价在 1w+元左右）， 乘以步骤 2 所算出的 280 万次治疗次数， 得到 2030 年 再生医美 整体的市场 规模 （出厂口径）约 为 67 亿元 ，如果按照加价倍率 4-5 倍计算，零售规模预计将超过 300 亿。 表 6：爱美客旗下产品售价比较（元） 2017 2018 2019 备注 宝尼达 2,451.3 2,316.3 2,547.5 具有长效填充效果的皮肤填充 剂 嗨体 285.0 315.6 352.6 用于修复颈纹的皮肤填充剂 爱芙莱 310.4 300.5 310.8 利多卡因皮肤填充剂 数据来源：招股说明书，东方证券研究所 我们推测到 2030 年 ， 中国 再生医美在注射类项目中的占比可达 8%。 根据弗若斯特沙利文报告， 我们得到 （以下均为出厂口径） ： 1）玻尿酸： 2020 年玻尿酸市场规模为 49 亿元，预测到 2030 年 增长至 443 亿元（复合增速为 25%）； 2）肉毒素： 2020 年 肉毒素 市场规模为 39 亿元，预测到 2030 年增长至 296 亿元（复合增速为 22%） 。 结合上文推算 2030 年再生医美产品市场规模为 67 亿元，因此在注射类项目中，玻尿酸、肉毒素和再生医美各自占比预计为 55%、 37%和 8%。 8.8 11.5 14.5 17.5 22.7 28.7 35.3 42.7 51 60.1 70.4 82 95.3 110.4 127.5 0 20 40 60 80 100 120 140 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 非手术类 手术类 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 13 图 12： 国内主要注射医美项目按收入拆分（ 2018 年） 图 13： 国内主要注射医美项目按收入拆分（ 2030 年） 数据来源： 新氧大数据， 东方证券研究所 数据来源： 弗若斯特沙利文 ， 东方证券研究所 图 14： 国内玻尿酸市场规模及 增速 （十亿元） 数据来源： 弗若斯特沙利文 ， 东方证券研究所 图 15：国内肉毒素市场规模及 增速 （十亿元） 数据来源： 弗若斯特沙利文 ， 东方证券研究所 玻尿酸 66% 肉毒素 33% 其他 1% 玻尿酸 55% 肉毒素 37% 再生医美 8% 2.4 3.1 3.7 4.8 4.9 6.3 8 10.1 12.6 15.7 19.4 23.9 29.4 36.2 44.3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 10 20 30 40 50 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 玻尿酸市场规模 YoY 1.5 1.9 3 3.6 3.9 4.9 6.1 7.6 9.3 11.4 13.8 16.8 20.3 24.5 29.6 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5 10 15 20 25 30 35 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 肉毒素市场规模 YoY 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 童颜 /少女针陆续获批上市，开启 2021再生医美元年 14 竞争格局： 已有三款产品获批， 未来市场有望继续扩 容 受制于审批节奏，目前仅有三款产品获得三类医疗器械证。 目前 国内市场上的医美再生材料产品多 为水货，合规产品供给不足。 从 国际市场流行度来看， Sinclair（华东医药子公司）的 Ellans 少女 针、高德美的 Sculptra、美国 Anteco 的 Derma Veil（得美颜）和 韩国 Regen 的 AestheFill（爱塑 美） 为国际上的主流产品，目前仅有 Ellans 获得三类器械证。 国产品牌中，除了 艾维岚 和濡白天 使上半年刚拿到三类证外， 瑞博 、 欧倍颜 等品牌未来也有望加入到市场竞争中。 表 7：国内外市场主流童颜 /少女针产品 （大部分未拿到国内三类医疗器械资质） 产品 公司 公司总部 成分 国内资质 进口 Ellans Sinclair（华东医药子公司） 英国 70%CMC+30%PCL 三类医疗器械 Sculptra 高德美 欧洲 PLLA Derma Veil Anteco 美国 PLLA+GLA（ 甘醇酸 ） AestheFill Regen 韩国 PLA 国产 艾维岚 长春圣博马 中国 PLLA 三类医疗器械 濡白天使 爱美客 玻尿酸 +PLLA+利多卡因 三类医疗器械 瑞博 杭盖 秱 博 PLLA 欧倍颜 PLLA 数据来源： NMPA， 东方证券研究所 表 8：国内三款合规产品批文摘要 公司名 产品名 产品名称 型号规格 结构及组成 /主要组成成分 适用范围 /预 期用途 有效日期 爱美客 濡白天使 含左旋乳酸 -乙二醇共 聚物微球的 交联透明质 酸钠凝胶 0.5 mL 、 0.75 mL、 1.0 mL、 1.5 mL、 2.0 mL、 2 0.5 mL、 2 0.75 mL、 2 1.0 mL 该产品由预灌封注射器、一次性使用无菌 注射针和封装在注射器中的凝胶组成。凝 胶主要由交联透明质酸钠、左旋乳酸 -乙 二醇共聚物微球、盐酸利多卡因、磷酸盐 缓冲体系组成，其中左旋乳酸 -乙二醇共 聚物微球标示含量为 18%。透明质酸钠 是由微生物发酵法制备而成的，其标示浓 度为 17mg/mL，盐酸利多卡因的标示浓 度为 3 mg/mL。封装了凝胶的注射器经 高温蒸汽灭菌， 一次性使用无菌注射针经 环氧乙烷灭菌。该产品一次性使用。产品 货架有效期 2 年 用于真皮深 层、皮下浅层 及深层注射 填充纠正中、 重度鼻唇沟 皱纹 2021.6.24- 2026.6.23 华东医药 伊