消费升级OR消费分级：拼多多、名创优品们的生存空间.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 专题报告 可选消费 | 零售 推荐 （ 维持 ） 消费升级 or消费分级 2018年 04 月 08 日 拼多多、名创优品们的 生存空间 上证指数 3131 行业规模 占比 % 股票家数（只） 69 2.0 总市值 （亿元） 7766 1.4 流通市值（亿元） 5332 1.2 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 1.7 -5.2 -3.7 相对表现 5.8 -5.6 -15.3 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、盒马鲜生跟踪报告 从迭代到扩张，打造社区生活服务旗舰2018-04-03 2、商贸零售周报（ 2018/04/02） 新物种从迭代到扩张，加速落地2018-04-03 3、商贸零售周报（ 2018/03/25） 贸易战对零售影响甚微，同店向好带来投资机会 2018-03-25 许荣聪 021-68407349 xurccmschina S1090514090002 近两年消费升级成为一个热词，呈现出以下特点：时间更重要，体验更重要， 品牌更重要。但是事实上，消费正在分级 一方面，消费升级如火如荼地进行；另一方面，消费升级结构分化，逆消费升级现象频频出现，尤其体现在生活消费品领域。与消费升级相对应，逆消费升级指的是在差距不大的情况下，消费者不追求高价格、高效率、品牌和优质服务，而是更多地追求物美价廉 。 鉴于此前已对消费升级做过专题研究，本文将重点聚焦逆消费升级现象，剖析背后的原因，并探讨当今消费分级时代的机会。 当前 消费呈现分级的特点。 一方面，消费升级如火如荼地进行 ， 越来越多人追求精品，愿意为 建立在产品本身价值之上的品牌溢价和情感价值 买单； 另一方面，消费升级结构分化，逆消费升级现象频频出现，尤其体现在生活消费品领域 。与消费升级相对应，逆消费升级指的是在差距不大的情况下，消费者不追求高价格、高效率、品牌和优质服务，而是更多地追求物美价廉。主要可分为两类： 一类是三线及以下城市居民追求低价，典型案例为 主打低价爆款的 拼多多和 难下沉的 便利店；另一类是一二线城市居民追求高性价比，典型案例 有主打优质低价的 名创优品和小米。 两类逆消费升级现象的原因不尽相同。 三线及以下城市的居民由于收入水平仍然较低，且空余时间多，故他们对价格的敏感度较高，往往追求低价， 互联网的逐步渗透更是为其购物增添了又一渠道；而部分一二线城市的居民追求高性价比，一方面来自房价对消费的挤出效应以及中产焦虑，另一方面来自社会文化的进步，越来越多人逐渐放弃略显虚无的身份地位消费，重新审视零售本质，回归理性消费。 消费分级时代需要 精细化的运营方式 。 需要强调 的是 ， 从追求产品的附加值回归高性价比，绝不是消费降级。消费者回归对产品本身价值的判断，形式上的降级实则是消费者需求的提高 既要价格合理，又要优质产品 。 整体来看消费升级是主旋律，但是在此过程中呈现出结构分化。消费越来越走向细分市场，不同的消费人群需要以不同的方式运营，通过精细化的运营方式提升用户体验。一方面，高线级城市继续看好高品质、重体验消费 ，比如以盒马鲜生为代表的新零售模式和以喜茶为代表的奶茶业消费升级 ；另一方面，伴随小镇青年的崛起，被主流平台边缘化的“ 大众 需求”逐渐走上舞台， 涌现出了趣头条、快手、抖音、王者荣耀 等火爆 APP。见证了短视频、直播、游戏 类 APP 百花齐放的盛况，有理由相信，零售领域将会涌现出更多瞄准这一群体的平台和企业，由此带来的长尾效应值 得期待。 风险提示 ： 消费分级不及预期 ； 消费习惯改变 。 -20-100102030Apr/17 Jul/17 Nov/17 Mar/18(%)(%)零售 沪深 300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、消费分级，逆消费升级频频出现 . 5 （一）低价在三四五线城市大有市场 . 5 1.低价爆款，拼多多实现弯道超车 . 5 2.便利店高速发展，但向低线城市下沉较难 . 7 （二）高性价比在一二线城市仍有较大需求 . 9 1.主打优质低价，名创优品四年开店 2600 家 . 9 2.坚持高性价比的核心策略， 2017 年小米强势回归 . 11 二、两类逆消费升级现象的原因不尽相同 . 13 （一）低线城市居民对价格敏感，时间充裕和互联网渗透助其追求低价 . 13 1.低收入者仍然大量存在 . 13 2.互联网渗透，低价电商极具吸引力 . 14 3.小镇青年时间充裕，无需追求高效 . 15 （二）一二线城市居民受经济和文化双重影响，回归理性消费 . 15 1.房价对消费的挤出效应 . 15 2.中产阶级的焦虑 . 16 3.虚荣之后回归理性消费 . 17 三消费分级时代的机会 . 17 （一）高线级城市继续看好高端消费 . 17 1.以盒马鲜生为代表的新零售模式受消费者青睐 . 17 2.以喜茶为代表的奶茶业消费升级 . 20 （二）小镇青年崛起，长尾效应值得关注 . 21 1.低线城市人口基数大，叠加人口回流 . 21 2.一二线城市获客成本陡增，小镇青年成为新一波流量红利 . 22 3. 关注被主流平台边缘化的“大众需求” . 22 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图表目录 图 1：综合电商典型独立 APP 活跃用户数（万人 ） . 6 图 2： 2017 年 12 月综合电商 APP 渗透率排行榜 . 6 图 3：拼多多和京东用户分布对比 . 7 图 4： 70%的拼多多用户为女 性 . 7 图 5：拼多多用户年龄分布 . 7 图 6：中国便利店零售额占实体零售额比重（ %） . 8 图 7：便利店 、超市、百货销售额增速 . 8 图 8：超市与便利店的销售毛利率对比 . 8 图 9：前十大便利店中国门店数及分布城市 . 9 图 10：名创优品全球店铺分布 . 10 图 11：名创优品靠优质供应链实现优质低价，门店顾客络绎不绝 . 10 图 12：名创优品上海门店分布（红点所示） . 11 图 13：名创优品北京门店分布（红点所示） . 11 图 14： 2017 年前 10 个月小米销售规模破 1000 亿元 . 11 图 15：初代小米的高性价比 . 12 图 16：小米单机利润极低 . 12 图 17：小米 MIX 手机设计创新得到国际认可 . 12 图 18： 截至 2018 年元旦，全国小米之家达到 295 家 . 13 图 19：全国 31 个省及直辖市居民人均可支配收入（元） . 14 图 20：各线级城市智能手机市场份额（ %） . 14 图 21：农村网民 数及占农村人口的比重 . 14 图 22：不同城市等级手游用户 APP 偏好 . 15 图 23：全体居民人均消费支出中居住项目占比（ %） . 16 图 24： 全体居民人均消费中食品烟酒和衣着的占比（ %） . 16 图 25：年轻一代是月收入 8-50K 的核心人群（ 2016 年） . 16 图 26：盒马鲜生商业逻辑图 . 18 图 27：盒马客群以中高端为主 . 18 图 28：盒马鲜生门店分布及拓 展情况 . 19 图 29：盒马发展路径 . 19 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 30：喜茶主力价位在 20-30 元 . 20 图 31：各大奶茶品牌人均消费（元） . 20 图 32： 2016 年各线城市城区人口（万人） . 21 图 33：上海市常住人口变化 . 22 图 34：北上外来常住人口（万人） . 22 图 35：阿里、京东年度平均获客成本（元 /人） . 22 图 36： 2018 年 1 月快手用户地域分布 . 23 图 37： 2017 年 12 月趣头条用户地域分布 . 23 图 38：三四线城市手机网民学历 . 23 图 39： 2017 年 12 月趣头条用户地域分布 . 23 图 40： 2017 年 12 月新增手游用户所在城市等级分布 . 24 表 1：拼多多平台部分水果和食品的团购价、单买价、市场价详情 . 5 表 2：拼多多发展历程 . 5 表 3：盒马鲜生与家乐福商品价格对比 . 18 表 4：喜茶门店发展情 况 . 20 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 近两年消费升级成为一个热词，呈现出以下特点：时间更重要，比起便宜但耗费时间的东西，消费者宁愿选择贵一些但更节省时间的东西，如高铁、便利店；体验更重要，吃饭的体验比吃饱重要，住酒店的体验比睡觉重要；品牌更重要，衣服不只是用来遮蔽身体，汽车不只是代步工具，消费者对于品牌的需求越来越大于对功能的需求 。 但是事实上， 消费正在分级 一方面，消费升级如火如荼地进行；另一方面， 消费升级结构分化，逆消费升级现象频频出现，尤其体现在生活消费品领域。 与消费升级相对应，逆消费升级指的是在差距不大的情况下，消费者不追求高价格、高效率、品牌和优质服务，而是更多地追求物美价廉。 鉴于此前 已对 消费升级 做过专题研究 ， 本 文 将 重点聚焦逆消费升级 现象 ， 剖析背后的原因 ，并探讨当今 消费分级时代的机会。 一、消费 分级 ，逆消费升级频频出现 （一）低价在三四五线城市大有市场 1.低价爆款，拼多多实现弯道超车 低价拼团的第三方社交电商平台。 拼多 多成立于 2015 年 9 月，拼好货成立于同年 10月，两者商业模式类似：用户向朋友、家人、邻居等发起邀请，拼单成功后即可以更低的价格买到优质商品，最初从生鲜品切入，后迅速扩展到其他品类。 两家平台因业务 模式 相似且有相同的投资方高榕资本 ，于 2016 年 9 月宣布 合并 。拼多多的核心竞争力在于低价：拼单意味着用户和订单大量且迅速涌入，而丰厚的订单使之可以直接与供货厂商（或国外厂商的国内总代理）合作对话，省掉诸多中间环节，价格优势由此实现。 表 1：拼多多平台部分水果和食品的团购价、单买价、市场价详情 产品名称及规格 团购价（元） 单买价（元） 市场价（元） 最高折价率 陕西高原红富士新鲜苹果 8 斤 17.9 21.9 68 26.3% 越南进口高乐蜜芒果 5 斤（单果 200-450g） 29.9 30.9 59 50.7% 陕西周至绿心猕猴桃 5 斤装（单果 100-200g） 18.9 20.9 108 17.5% 四川眉山脐橙 8 斤（果径 65-75mm） 21.9 29.9 78 28.1% 蒙牛纯甄酸奶 200g*12 盒 39.9 59.9 60 66.5% 安慕希酸奶 205g*12 盒 46.4 55.9 68 68.2% 资料来源：拼多多小程序、招商证券 成立不到三年，月 GMV 突破百亿大关， APP 活跃度居电商前三。 公开数据显示， 2016年 9 月，拼多多的用户规模仅 1 亿，月 GMV 仅为 10 亿元，然而 2017 年 1 月，月 GMV就突破了 40 亿元。截至目前，拼多多活跃用户数 稳定在一 亿 左右 ，仅次于淘宝和京东，月 GMV 已突破百亿大关，而京东花了整整六年时间才达到这个销售额。 2017 年 12 月拼多多的渗透率为 19%，直逼京东的 20.7%，渗透率同比增速高达 1508%，远远高于其它综合电商 APP，各项数据都位居电商前三。 表 2：拼多多发展历程 时间 事件 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 时间 事件 2015.9 拼多多公众号上线；上线两周粉丝数破百万 2016.1 1 月 18 日单日成交额破 1000 万元；上线 4 个半月，付费用户数破 1000 万 2016.9 与拼好货合并；用户数破 1 亿；月 GMV 为 10 亿元； B 轮融资 1.1 亿美金 2016.11 双十一单日交易流水超 2 亿元 2017.1 实现月 GMV40 亿元 2017.9 成立两年用户数达 2 亿 目前 月 GMV 突破百亿大关 资料来源：公司官网、公开资料、招商证券 图 1：综合电商典型独立 APP 活跃用户 数（万人 ） 资料来源： QuestMobile、招商证券 图 2： 2017 年 12 月综合电商 APP 渗透率排行榜 资料来源：极光大数据 2017 年移动互联网行业盘点 APP 榜单、招商证券 41382.914043.99311.94469.205,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00017.06 17.07 17.08 17.09 17.10 17.11 17.12 18.01 18.02淘宝 京东 拼多多 天猫53.4%20.7% 19.0%15.7%8.0%3.9%7.7% 33.8%1507.6%22.4% -9.2% -16.4%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%0%10%20%30%40%50%60%手机淘宝 京东 拼多多 唯品会 天猫 苏宁易购渗透率 同比（右轴） 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 低价打法瞄准低线城市女性。 对比拼多多和京东的用户分布，不难发现拼多多 65%的用户来自三线及以下城市，而京东的用户一半来自一二线城市，一半来自低线城市。随着互联网的普及，拼多多通过低价策略瞄准新入网的低收入人群，实现野蛮式增长。此外，拼多多的用户中 70.5%为女性， 25-35 岁年龄段的用户占比超过 57%，这部分用户多为已婚妇女，对生活精打细算，在碎片化的时间里她们完成了一次又一次拼团。 图 3：拼多多和京东用户分布对比 资料来源：极光大数据 iAPP 监测平台、招商证券 取数周期为 2017.11，该统计结果仅含独立应用端数据，不含其他平台导入数据 图 4： 70%的拼多多用户为女 性 图 5：拼多多用户年龄分布 资料来源：艾瑞咨询、招商 证券 资料来源：艾瑞咨询、招商 证券 2.便利店高速发展，但向低线城市下沉较难 我国便利店业态始于 1992 年。 1992 年 7-Eleven 进入深圳，我国首家便利店诞生； 1996年农工商超市（集团）有限公司旗下的全资子公司上海可的便利店在上海开业；同年，日本上市企业罗森株式会社同上海华联（集团）有限公司合资设立上海华联罗森有限公司，在上海市长宁区开设第一家便利连锁店； 2004 年全家进驻上海， 7-Eleven 进驻北7.6% 15.7%27.7%34.2%23.1%20.1%41.6%30.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%拼多多 京东一线城市 二线城市 三线城市 四线及以下女 , 70.50%男 , 29.50%23.4%29.6% 27.8%13.3%5.9%24岁以下 25-30岁 31-35岁 36-40岁 40岁以上 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 京。目前我国便利店品牌超过 260 个。 便利店销售额增速高于零售行业增速。 伴随人均 GDP 和可支配收入的持续上升，便利店业态在我国保持高速增长。即使前几年实体经济下行、电商冲击，实体零售遭遇寒冬，便利店销售额增速也并未受到明显影响， 2017 年增速达到 12%，连续第八年保持两位数左右的水平。便利店业态高于行业增速的成长速度，也使得其占实体零售额的比重逐年上升，由 2006 年的 0.5%上升至 2017 年的 0.73%。 图 6：中国便利店零售额占实体零售额比重（ %） 图 7：便利店、超市、百货销售额增速 资料来源： Euromonitor、招商 证券 资料来源： Euromonitor、招商 证券 便利店商品价格更高， 但受一二线城市年轻人喜爱。 比起普通超市，便利店 的 商品价格更高 ， 因此 毛利率更高 。 对比销售毛利率，永辉和家家悦的毛利率在 20%左右， 而主打便利店业态的红旗连锁毛利率为 27%，全家的毛利率更是高达 37%。虽然价格更高，但是一二线城市的年轻人愿意 为了 高效 率支付溢价，因此便利店在高线城市发展迅猛。 图 8：超市与便利店的销售毛利率对比 资料来源： wind、招商证券 目前便利店仍集中在一二线城市，向低线城市下沉不简单。 在消费升级的大背景下，便利店开始尝试渠道下沉，进驻二三线城市，但是三线及以下城市便利店的渗透率仍然很低。中国连锁经营协会和波士顿咨询公司联合发布的 2017 中国便利店发展报告指出，目前我国便利店区域格局明显，全国布局尚未出现，增长主要来自一二线城市。根0.50 0.50 0.50 0.49 0.50 0.51 0.52 0.53 0.56 0.60 0.67 0.73 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 201713.0%13.5%12.0%6.5%14.2%16.0%12.5%9.7% 10.4%13.1%14.8%12.0%-5%0%5%10%15%20%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017便利店 超市 百货19.8 21.3 26.7 37.1 20.2 20.5 27.1 37.2 0510152025303540永辉超市 家家悦 红旗连锁 全家便利2016 2017H1 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 据凯度零售研究的报告，在排名前十的便利店中，只有全家以及 7-11 在全国一线城市实现了覆盖，其他便利店则主要在本地或特定区域内占有优势。而这十大便利店，主要都布局在一二三线城市。考虑到低线城市居民的生活习惯及 收入水平，超市及大卖场仍为他们购物的首选，便利店渠道下沉恐怕不简单。 图 9：前十大便利店中国门店数及分布城市 资料来源：凯度零售研究、招商证券 （二）高性价比在一二线城市仍有较大需求 1.主打优质低价，名创优品四年开店 2600 家 瞄准生活居家消费市场，四年开店 2600 多家， 2017 年营收突破 18 亿美元。 MINISO名创优品由日本设计师三宅顺也和中国青年企业家叶国富在东京共同创办，售卖时尚休闲生活百货， 2013 年 9 月进驻中国，全面布局在华智能消费品市场，目前绝大多数门店和业务都在国内。自 2013 年正式走出日本后，名创优品积极开拓国际市场，四年时间全球开店 2600 多家， 2015 年营收突破 7.5 亿美元， 2016 年营收近 15 亿美元， 2017年营收突破 18 亿美元。目前，名创优品已与 60 多个国家和地区达成战略合作，平均每月开店 80-100 家。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图 10：名创优品全球店铺分布 资料来源：公司官网、招商证券 主打“优质 +低价 +高效”的产品策略。 名创优品的产品策略与迪卡侬、优衣库类似，低价的同时，通过精美的外观、创意的设计和优良的质量打造爆款和高周转率。公司在产品上做到了极致， 2017 年在设计上投入近一 个亿，供应链直接与大牌的头部工厂合作，香水来自香奈儿的工厂奇华顿，眼线笔来自迪奥的工厂莹特丽，洗衣液来自蓝月亮的工厂。店内有 3000 多种品类， SKU 近 10000 个，囊括生活百货、创意家居、健康美容、潮流配饰、数码配件等品类，单价以 10 元、 20 元为主，最高不超过 99 元。产品流转和更新周期快，相较于一般百货店三至四个月的商品流转时间，名创优品只需21 天，每七天上一次新货，堪称生活居家消费领域的 ZARA。 图 11：名创优品靠优质供应链实现优质低价，门店顾客络绎不绝 资料来源：公司官网、招商证券 占据核心商圈，瞄准年轻学生、白领群体。 名创优品的目标消费者主要是 18-30 岁的白领和学生群体，力图通过极致的设计和极高的性价比解放他们的购物压力，增强购物所产生的幸福感。品牌在全国没有一家加盟店，直接从工厂到店铺，投资商出钱、找店铺，名创优品经营、管理店铺，所有权和使用权分离，双方锁定分成比例。通过共享渠道， 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 名创优品在短短 4 年内就占据了国内核心城市的优质商圈。百度地图显示，名创优品在北上广深分别有 118、 85、 88、 64 家门店，且大多位于核心商圈。名创优品的快速扩张说明，消费升级的今天，高性价比在北上广深这 样的一线城市仍然备受消费者青睐。 图 12：名创优品上海门店分布（红点所示） 图 13：名创优品北京门店分布（红点所示） 资料来源：百度地图、招商 证券 资料来源：百度地图、招商 证券 2.坚持高性价比的核心策略， 2017 年小米强势回归 成立于 2010 年，经历低谷后 2017 年强势回归。 成立于 2010 年的小米，仅用四年时间就从零起步，于 2014 年登顶国内第一大智能手机品牌，成为不折不扣借移动互联网大风起势的幸运儿。然而 2015 年由于供应链问题导致手机迭代上市时间出现问题，小米手机遭遇滑铁卢。好在 2014 年起公司就围绕手机周边、 智能 硬件、生活耗材三大圈层布局生态链，手机市场遭遇的瓶颈被生态链布局所弥补。经历 2016 年的低潮后， 2017 年小米奇迹般地在手机、生态链、小米之家三条战线全面爆发，王者归来，国内手机市场份额从 2016 年的 8.9%上升至 13.7%，前 10 个月销售规模破 1000 亿元，成为唯一一个“销量下滑之后能够成功逆转”的手机品牌。 图 14： 2017 年前 10 个月小米销售规模破 1000 亿元 资料来源：小米官方微博、 IDC、招商证券 5126.5316743 780100002004006008001,0001,2002011 2012 2013 2014 2015 10M17税前收入（亿） 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 12 自始至终践行高性价比的核心策略。 小米手机于 2011 年正式上市，产品的核心策略是高性价比，并非追求绝对低价的背后，是小米对于产品性能、设计、创新等综合品质的把控。第一代小米手机小米 1 在系统、处理器、屏幕分辨率、内存、摄像头等核心硬件参数上可对标三星、苹果等国际一流产品，但售价不足对手一半。 2016 年 9 月小米在低谷后携全新旗舰款 MIX 手机实现王者归来，该机型运用的全面屏技术不仅成功超越三星的曲屏技术，成为当年乃至现在的手机设计潮流，还得到了芬兰设计博物馆、法国蓬皮杜艺术中心和德国慕尼黑国际设计博物馆的认可与收藏，成为我国制造业迈向世界设计尖端的代表。即便如此， 小米依旧没有把产品卖贵，数据显示， 3Q2017 小米的单机利润仅为 2 美元，不仅远低于苹果的 151 美元和三星的 31 美元，还低于国内华为（ 15美元）和 OV 等手机厂商。 图 15：初代小米的高性价比 图 16：小米单机利润极低 资料来源：中关村在线、招商证券 资料来源： Counterpoint、招商证券 图 17：小米 MIX 手机设计创新得到国际认可 资料来源：公司官网、招商证券 产品在高线级城市受到欢迎。 小米的消费者画像是以 17-25 岁的年轻男性为主的科技发烧友，他们与品牌有一致的价值观，当然随着品类的拓展，女性群体的数量也在扩大。截至 2018 年元旦，小米之家在全国的门店数达到 295 家，其中上海、江苏、广州、河南、浙江等省份成为布局重点，自营店中超过 60%的门店布局在一二线城市，可见其1513115 14 132020406080100120140160苹果 三星 华为 OPPO VIVO 小米3Q17单机利润（美元）5643 443325110.010.020.030.040.050.060.0家乐福 沃尔玛 易初莲花 乐购 麦德龙 欧尚 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 13 在高线级城市发展的决心。小米依据 IoT 布局思路，聚焦家庭智能硬件产品，如 AI 音像、智能电视、空气净化器、平衡车、智能台灯等，此类智能家电尤其受到高线级城市的科技爱好者的青睐。 图 18： 截至 2018 年元旦，全国小米之家达到 295 家 资料来源：小米社区 、招商证券 二、两类逆消费升级现象的原因不尽相同 前文已经提到，消费升级的同时， 逆消费升级的现象频频发生。 主要可以分为两类： 一类是三线及以下城市居民追求低价，典型案例为拼多多和便利店难下沉；另一类是一二线城市居民追求高性