2021-2022内外驱动衔接与配置结构新视角分析报告.pptx

2021-2022内外驱动衔接与配置结构新视角分析报告 概 述 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接。 四季度，市场对经济的预期较弱，预测平均增速 5% 左右。我们认为如果没有疫情等突发情况，可能会存在预期差，略高于市场预期水平。此前，经济自身的 韧性是疫情以杢恢复的内生劢力，四季度开始随着与项债实物工作量的落实，基建投资、制造业投资戒将 接棒，对明年一季度的经济走势产生重要支撑。前期回升的消费意愿可能会在四季度部分兑现，非实物商 品、服务及新消费有望加快恢复。疫情后我国在全球贸易中的占比上升，随着疫情的消退，份额可能会小 幅回落，叠加基数效应四季度我国进出口增速戒将有所放缓。 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度。 7.30政治局会议对当前经济形势判断偏谨慎，政策 “ 稳中 求进 ” ，更关注中长期及外部风险。四季度积极财政政策提质增效，目前，截至 7月末，广义财政支出约 完成预算比例的 50%， 8-12月将持续加快，科技研发、基础设施建设和节能环保领域的支出有望进一步扩 大。截止至 8月 30日，今年新增地方政府与项债完成全年额度的 53.1%，远低于过于两年同期完成度，假 设今年额度全部发完， 9-12月，月均新增与项债发行将显著快于 7月前的大多数月份。四季度货币政策主 要是配合型：配合地方与项债发行及向支持中小企业倾斜，考虑到今明两年的跨周期调节，及海外的正常 化预期，以稳为主的基调丌变，会体现出结构性的 “ 宽信用 ” 。 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构。 截至 2019年，我国收入基尼系数 0.465，收入差 距较大，财富基尼系数 0.704，低于美国和德国。股市上涨对财富基尼系数影响显著，而房价变化趋势不 收入基尼基数基本同向。不 2014年相比， 2019年全国居民五等分组人均可支配收入增速除低收入组和高 收入组外，都呈现降速状态，两头快中间慢的状态不橄榄型结构的目标相悖。从工作时长杢看，中年及以 上人员时长增长显著高于青年，基本已无法依靠提高工作时长杢增加收入，各产业间的收入结构调整不再 平衡戒成为共同富裕的重要实现路径。 “ 共同富裕 ” 、 “ 碳达峰、碳中和 ” 、 “ 新基建 ” 三个维度相结合 ， 我们筛选出农业、交运和建筑三大较为确定性的板块。从微观视角，通过将中国高净值家庭不美国、日 本的资产配置相对比，我们认为在房地产预期已改变及老龄化加速的背景下，对资产的流劢性要求上升， 未杢中国资产配置也将更多的向金融类资产转移，占比如果不日本持平，将有约 43万亿元的增量。 美国政策的全球影响：紧缩节奏与资产价格变动。 海外主要经济体逐渐释放货币正常化信号，需重点关注 海外尤其是美联储的货币政策转向时点，发达经济体四季度政策转向的预期增强。美联储 Taper大概率在 今年底明年初落地，重点考虑就业市场复苏、通胀因素以及金融市场问题，目前美国就业尚未恢复到疫情 前水平；财政方面，拜登政府三大计划逐步实施，家庭、气候、医疗保健、基础设施和就业成为美国投资 重点方向。美国后续货币政策不财政政策一退一进，继续向 “ 均衡 ” 和 “ 绿色 ” 发力，但政府部门杠杆率 持续攀升，市场波劢可能加大。 风险提示：全球货币紧缩带来的市场波动加剧，国内复苏不及预期，国内产业政策调整超预期。 目 录 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 . 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 . 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 . 4 美国政策的全球影响：紧缩节奏与资产价格变动 . 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 下半年，市场对经济的下行预期一致，四季度最低预期 4%左右，平均预期 5.02%。从国际环境来看 发达经济体四季度政策转向的预期增强，如果国内散点疫情四季度不再出现，消费兑现部分前期 复苏预期，财政加力，出口不弱，对经济增速不用过度悲观。 ， 要辩证看待一季度经济数 据，当前经济恢复不均衡 4 .30政治局 会议 、 基础不稳固 % 20 1 5 0 5 0 5 当前全球疫情仍在持续演变 ，外部环境更趋复杂严峻， 国内经济恢复仍然不稳固、 不均衡 5 .02 1 7 .30政治局 会议 5 .99 8.16-大宗商品价格高位 波动，国际经济形势错综 复杂；有效应对新挑战， 加强跨周期调节，保持经 济运行在合理区间 8 、 9月 - 国常会 -10 9.1-进一步采取措施稳住 市场主体、稳住就业，保 持经济运行在合理区间 预测平均值 :GDP:当季同比 GDP:不变价 :当季同比 资料来源：中国政府网， 数据来源： Wind， 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 疫情冲击三季度消费数据，四季度将逐渐恢复： 7月份，社会消费品零售总额 34925亿元，同比增长 8.5%，低于预期，比 6月份回落 3.6个百分点，较 2019年同期两年平均增长 3.6%，低于前值 1.3个百 分点。消费增速不及预期主要受到季节因素和国内疫情反复、多地加强疫情防控政策影响，预计疫 情的负面影响可能会持续到 9月中旬左右， 8月和 9月的消费数据也会受到影响，但程度逐渐减轻，如 无突发情况，四季度消费将逐渐恢复。 央行公布的二季度城镇储户问卷调查报告显示，倾向于 “ 更多消费 ” 的居民占 25.1%，比一季上升 2 .8个百分点，这是自去年疫情以来，单季度的最大升幅， 7、 8月的散点疫情导致回升的消费意愿延 迟兑现到消费数据，但疫情控制后，这部分消费意愿仍将带动消费数据反弹。 % 100 % 例 2 2 1 1 500 6 5 80 000 500 000 4 6 0 0 3 2 4 1 500 0 20 0 0 -1 本土新冠当日新增确诊病例 社会消费品零售总额 :环比季调（右轴） 更多消费占比 更多储蓄占比 更多投资占比 数据来源： Wind， 4 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 社会消费品零售总额，丌含服务消费及新型消费，上半年教育文化娱乐消费支出增速最快为 68.5%， 占人均消费支出的比重为 9.8%。非实物商品及服务消费的支出今年以杢的增速较快，社会消费品零 售总额在衡量消费中，可以代表实物商品的消费情况，但幵丌能全面地反映消费全貌。衡量消费时 需要拓展指标范围。 根据居民收入、收入的增长速度、收入中用于新消费的比例这个逡辑链条，推演出新消费的发展规 模。 2020年年轻一代月均储蓄率大约为 20.09%，将必需品和储蓄从总收入中扣除，可选消费在总消 费支出中的比例为 26.39%，再按新消费占可选消费的比例 10%、 30%和 50%的占比杢预测。其中 3 0%的假设下，预计年轻一代在新消费月均支出将从 2021年的 451.44元升值 2025年的 600.87元， 新消费的总规模预计将从 2021年的 7313.4亿元上升至 2025年的 9734.158亿元。 文娱类、生活服务类等领域中的新消费机会较多，主要有：一，体验类娱乐消费中的线下模式，如 虚拟现实娱乐、场景娱乐等；二，虚拟偶像，主要盈利杢源为音乐、舞蹈的版权，广告代言，周边 产品和直播打赏等；知识付费用户 2020年增长至 4.18亿人，预计 2021年将达到 675亿元的市场规模 ； 四，颜值经济，包括拍摄美化 APP、美妆个护、健身、医美等。 新消费占可选支出比 新消费占总支出占比 2.64% 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 3244.719 9734.158 16223.6 1 3 5 0% 0% 0% 2437.801 7313.403 12189.01 2618.442 7855.326 13092.21 2812.469 8437.406 14062.34 3020.873 9062.618 15104.36 7.92% 13.20% 数据杢源： Wind， 5 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 1-7月城镇新增就业 822万人，完成全年就业目标的 74.72%，高于去年同期（ 74.56%），但低于疫 情前同期，全年就业总量完成压力不大。单月来看， 6、 7月份的新增就业人数都是 124万人，少于 4 、 5月份，二季度的当期就业感受指数保持回升态势至 44%，但未来就业感受指数略有下降，城镇调 查失业率 4月以来持续处于 5%左右的区间，低于全年的设定目标（ 5.5%左右），目前就业更多的是 结构性问题， 7月 16-24岁调查失业率高达 16.2%，是 2020年 8月以来的最高值，近期对中小企业的支 持政策加力，作为吸纳了 80%以上城镇就业的市场主体，四季度城镇调查失业率有望进一步下降。 二季度全国居民可支配收入中工资净收入占比持续上升，已超过疫情之前，转移净收入也有所上升， 中低收入群体的收入占比提高有利于提升整个社会的边际消费倾向。二季度经营净收入下滑明显，占 比处于 2013年以来的较低水平，也从侧面反映出小微企业的经营状况有所恶化。 % 60 55 50 45 40 35 % 6 % 1 00 1 8.5 19.2 17.6 8.9 18.8 5 5 4 4 .5 80 60 40 20 0 8 .5 8.7 9.0 17.0 16.4 16.9 14.0 .5 56.6 58.1 5 6.0 55.7 2020 当期就业感受指数 城镇调查失业率（右轴） 未来就业预期指数 2019 2021-03 2021-06 工资性收入 :占比 财产净收入 :占比 经营净收入 :占比 转移净收入 :占比 资料来源： Wind， 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 从历史趋势来看，建筑业新订单 PMI与房地产投资增速基本一致， 8月，建筑业新订单指数为 51.4%， 比上月上升 1.4个百分点至景气区间，但建筑业业务活动预期指数为 58.4%，比上月回落 5.6个百分点 ， 回落幅度较大，在基建投资预期走强的情况下，表明房地产投资预期仍然偏弱。 今年 1-8月百城土地成交面积为 36558万平方米，较 2020年同期减少 21.4%，较 2019年同期减少 1 2.8%。这对今年四季度到明年上半年的投资将形成拖累。同期，各线城市的土地供应面积均高于成 交面积，一、二、三线城市的供求比分别为 1.1、 1.3、 1.1倍，上半年的供求比分别为 0.8、 1.1、 1.2 。 1-8月，供过于求量最大的是二线城市，约为 4269万平方米。土地市场热度较上半年有所减弱。 70 60 50 40 40 % % 万平方米 3 2 2 0000 5000 0000 30 20 1 0 - 0 15000 0000 10 1 -20 5000 0 2 019.1-8 2020.1-8 2021.1-8 一线城市土地供应面积 二线城市土地供应面积 三线城市土地供应面积 PMI建筑业 :新订单 房地产投资 :当月同比 (右轴 ) PMI建筑业 :业务活动预期 一线城市土地成交面积 二线城市土地成交面积 三线城市土地成交面积 注：图中 2-8月的增速数据是相对于 2019年的同比 数据来源： Wind， 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 目前房地产税法由全国人大常委会预算工作委员 会会同财政部组织起草，草案尚未对外公开征求 意见。推出可能还需要一个过程，大概率是先扩 围再立法，房地产税将取代房产税和城镇土地使 用税，预计今年年底至明年年初扩围的可能性较 大。 7 .30 中央政治局会议，持房住不炒定位， “ 三稳 ” ， 促进房地产市场平稳健康发展。加快发展租 赁住房，落实用地、税收等支持政策 多地紧急喊停第二批土拍，土 拍最高溢价率下调，封顶 15% 8 月初 - 1 1 20 00 % 25 % 中央经济工作会议 ：房住不炒 住建部，关于在实施城市更新行动 2 0 中防止大拆大建问题的通知（征求意 见稿），以内涵集约、绿色低碳发 展为路径，坚持 “ 留改拆 ” 并举，住 房租金年度涨幅不超过 5% 8 0 8 .11 60 15 1 5 0 - 0 4 0 住建部， “ 十四五 ” 期间，将以发展保障性租赁住房 20 0 为重点，增加保障性住房的供给；将基本完成 2000 8.31 年底前建成的 21.9万个城镇老旧小区。重点解决青 年人住房问题，不搞大拆大建，海绵城市建设 -20 5 - - 40 60 -10 住宅销售面积 :当月同比 百城住宅价格指数 :同比 资料来源：中国政府网、财政部， 数据来源： Wind， 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 截至 2021年 7月，公共财政支出中与基建相关的支出（农林水、交通运输、城乡社区事务）占比 20.36%，略高于 2020年同期值，但仍处于 2014年以来的偏低水平受地方债发行速度偏慢、极端天 气以及国内散点疫情影响 1-7月份基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增 长 4.6%，较前值回落 2.3个百分点，较 2019年同期两年平均增长 0.9%，较前值回落 1.5个百分点。 7月份，发改委共审批核准固定资产投资项目 8个，总投资 582亿元，主要集中在交通、能源等领域 ， 较 6月增加 193亿元。 1-7月，累计批复总投资 3047亿元，较去年同期减少 2279亿元。今年中央 预算内投资安排 6100亿元，目前已下拨 80%左右。 % % 个 30 25 20 15 10 40 亿元 000 1 20 16 12 8 30 20 800 1 0 - 0 600 10 4 00 00 0 -20 30 -40 - 2 4 0 2 021.1-3 2021.04 2021.05 2021.06 2021.07 财政支出：基建相关占比 项目总额 审批核准项目数 固定资产投资完成额 :基础设施建设投资 (不含电力 ):累计同比 数据来源： Wind， 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 7.30政治局会议以来，国务院、发改委和财政部多次提到适度提速地方政府专项债发行，用好地方 专项债，扩大有效投资，今年底明年初形成实物工作量。在 9月 1日的国常会上，提出 “ 在统筹做好 跨周期调节方面，要发挥地方政府专项债作用带动扩大有效投资 ” 。这意味着，基建投资成为今年 四季度到明年上半年平滑经济增速的重要手段之一。 1-8月新增专项债总额 18430亿元，完成全年目标的 53.1%，慢于 2019年（ 93.3%）和 2020年（ 7 7.2%）同期，年内仍有 16246亿元待发。从投向来看， 1-7月，新增债券投向最多的分别是市政及 产业园区基础设施、交通基础设施以及医疗卫生、教育等社会事业，占比分别为 26.97%、 19.85% 以及 18.86%。 单位：亿元 项目类型 3月 31.65 64.59 8.08 4月 5月 6月 941.28 1032.51 587.86 669.06 190.38 1535.52 67.57 7月 817.82 897.18 239.24 720.46 211.73 1029.61 40.84 合计 3551.22 3738.8 1858.26 2692.41 858.24 5079.79 191.38 114 医疗卫生、教育等社会事业 交通基础设施 561.08 694.56 431.8 392.4 193.99 954.91 23.73 1199.39 1049.96 591.28 834.26 259.06 1505.95 58.91 乡村振兴、农林水利 棚改、老旧小区改造等保障性安居工程 生态建设、环境保护 市政建设及产业园区基础设施 物流及能源基础设施 支持化解地方中小银行风险 其他 76.23 3.08 53.8 0.33 114 12.24 146.71 202.52 311.12 76.47 749.06 数据来源： Wind， 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 1-7月，制造业投资同比增长 17.3%，较整体固定资产投资增速高 7.0个百分点，较 2019年同期两年 平均增长 3.1%，比 1-6月份加快 1.1个百分点。淡季及天气因素、疫情等影响下， 7月制造业投资同 比增长 9.12%，较前值回落 7.27个百分点，但在三大投资中增速是最快的。 截至 2019年末，中小企业 36.4万户，占全部规上企业的 97.8%。其中，中型企业 4.3万户，小型企 业 32.1万户；制造业中小企业总户数 34.2万户，占全部中小企业户数的 94%。中小企业营业收入占 规上企业营业收入的 56.7%。近期的 “ 专精特新 ” 发展计划和 9-12月再新增 3000亿元支小再贷款额 度，都将直接带动中小企业的投资活跃度， 8月小型 PMI回升 1.6个点，至 48.2%，小型企业的预期 向好。制造业小企业的投资增长将成为四季度的重要看点，也是下一轮创新经济的重要驱动之一。 6 0 0 0 0 % % 55 50 45 40 35 30 % 55 50 45 40 35 30 95 4 2 90 85 - 20 40 80 - 75 制造业投资：当月同比 PMI（右轴） 数据来源： Wind， PMI:小型企业 中国中小企业发展指数 (右轴 ) 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 1-8月我国货物贸易进出口总值累计同比增长 34.2%，其中，出口同比增长 33.7%，进口同比增长 3 4.8%。 8月，我国进、出口表现强劲，受到海外疫情，尤其是主要加工贸易出口国疫情较为严重 的影响，出口订单向我国转移。此外，美日欧等发达国家的疫情依旧严峻，产需缺口缩小的态势有 所放缓，对我国进出口贸易形成利好。同时，国内对于中小企业的政策帮扶也是民营企业延续进出 口增长势头的重要因素。但需要注意的是， 9月进出口，尤其是进口方面基数抬升，且 PMI新出口 订单指数连续 4个月，进口指数连续 3个月位于荣枯线以下，且都呈持续回落态势，预计将逐渐反映 到进出口数据中，后续我国进出口增速可能会有所回落。 1 000 200 50 100 亿美元 % 占比 2019年 1-8月 2020年 1-8月 2021年 1-8月 800 600 400 200 0 1 机电产品 57.94%) 高新技术产品 高新技术产品 高新技术产品 (28.35%) (29.63%) (28.55%) 机电产品 1 2 机电产品 (58.81%) ( (58.55%) 5 0 - 0 -200 -400 -600 -800 自动数据处理 自动数据处理设 自动数据处理设 设备及其零部 备及其零部件 备及其零部件 3 4 5 50 件 (6.61%) (8.61%) (7.49%) -100 纺织纱线、织物 及其制品 服装及衣着附 件 (6.10%) 服装及衣着附件 (5.04%) ( 6.67%) 贸易差额 :当月值 出口金额 :当月同比 进口金额 :当月同比 手持无线电话 机及其零件 （ 5.31%） 服装及衣着附件 集成电路 (4.49%) ( 5.26%) 数据来源：海关总署， 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 疫情前，我国在全球贸易中的占比较为稳定， 2015年到 2019年间，我国出口占比 13%左右，进口 占比维持在 10%左右。 2020年新冠肺炎疫情以来，我国的经济率先恢复，在全球贸易中的占比也 不断上升，出口在全球贸易中的占比上升到了 14.7%，进口在全球贸易中的占比上升到了 11.5%。 四季度全球疫情如果控制得当，订单会部分回流，我国在全球贸易中的比重可能会有所回落。 随着各国疫情发展的分化，我国与主要贸易伙伴国之间的贸易依存度也发生了显著变化。疫情以来 ， 我国与东盟、日本和韩国的贸易依存度上升，与欧盟和美国的贸易依存度下降。疫情促使了全球 生产在 “ 效率 ” 和 “ 安全 ” 上的重新权衡，中国与东亚经济体的贸易往来会进一步增强，区域性贸 易依存度将会进一步加强。 30 25 20 15 10 5 0 45 % % 4 0 5 3 1 1.5 4.7 30 1 0.0 10.8 9 .8 10.3 12.8 10.8 12.7 25 20 15 10 5 0 1 1 3.7 13.1 13.1 2015 2016 2017 2018 2019 2020 出口占比 进口占比 美国 欧盟 东盟主要国家 日本 韩国 数据来源：海关总署， 目 录 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 . 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 . 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 . 4 美国货币政策的全球影响：紧缩节奏与资产变动 . 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 7月 30日政治局会议对当前经济形势判断偏谨慎，政策 “ 稳中求进 ” ，与一季度会议相比，更关注中 长期及外部风险；货币政策上保持稳健与合理充裕，助力中小企业恢复；财政政策上强调提升政策效 能。四季度财政与货币政策的重点是在解决中小企业的结构性问题，以及做好今明两年的政策衔接。 9 月 1日 ,国常会 部署加大对市场主体特别是中小微企业纾困帮扶力度，做好跨周期调节， 发挥地方政 府专项债作用带动扩大有效投资 8 月 17日 ,中央财经委员会第十次会议 研究扎实促进共同富裕问题，研究防范化解重大金融风险， 统筹做好重大金融风险 防范化解工作 8 月 16日 ,国常会 有效应对新挑战，加强跨周期调节； 用好地方政府专项债带动扩大有效投资 ，保持 经济平稳运行 7 月 30日中央政治局会议 积极的财政政策要合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年 初形成实物工作量；稳健的货币政策保持流动性合理充裕，增强宏观政策自主性 4 月 30日中央政治局会议 积极的财政政策要落实落细；稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，强化对实体 经济、重点领域、薄弱环节支持 数据来源：中国政府网， 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 1-7月，全国一般公共预算支出 1.38万亿元，占全年预算额的 55.1%，政府性基金预算支出占全年预 算额的 37.6%，中央国有资本经营预算支出占全年预算额的 42.1%，社会保险基金预算支出占全年预 算额的 55.4%。以上四项总计完成全年预算额的 50%， 8-12月预算支出进度将持续加快。 与上半年相比， 7月一般公共预算主要支出项中，农林水、债务付息、文化旅游体育与传媒支出占比 较 1-6月分别上升 2.6、 1.5和 0.2个百分点；其余各项主要支出占比均有下降，其中社会保障和就业、 交通运输、卫生健康支出下降最为明显，分别下降 3.3、 1.5、 1.2个百分点。四季度，我们认为除现 在支出占比已上升的类别外，科技研发、基础设施建设和节能环保领域的支出有望进一步扩大。 3 2 1 0 60 万亿元 % 55.1 55.4 % 2 0 5 4 2.1 0 0 0 40 37.6 1 20 10 5 0 全 政 府 性 基 金 预 算 支 出 社 中 国 一 会 保 央 国 算 有 支 资 出 本 0 般 出 公 共 预 算 支 险 出 基 金 预 算 支 经 营 预 2 021年预算支出 1-7月实际支出 1-6月占比 7月占比 数据来源： Wind， 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 7.30政治局会议强调 “ 做好宏观政策跨周期调节 ” ，在地方债发行上要求 “ 合理把握预算内投资和 地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量 ” 。截止至 8月 30日，今年新增地方政府 专项债完成全年额度的 53.1%，远低于过于两年同期完成度，如果假设今年额度全部发完， 9-12月 ， 月均新增专项债发行 4061.5亿元，显著快于 7月前的大多数月份。 发布日期 .30 会议 /文件 主要内容 1 00 % 精准实施积极的财政政策，不搞 大水漫灌；完善促进创新的机 制；逐步增加对民生领域的投入。 财政部国新办 发布会 7 “ 80 60 40 20 0 改革完善中 提出扩大科研项目经费管理自主权、 完善科研项目经费拨付机制、加大 科研人员激励力度等 7个方面。 央财政科研经 费管理的若干 意见 8.13 坚持积极的财政政策提质增效、更 2021年上半 可持续，保持财政政策连续性、稳 年中国财政政 定性、可持续性，统筹做好今明两 策执行情况报 年财政政策衔接，切实提升政策效 告 8.27 能和资金效益，保持经济运行在合 理区间。 关于全面推 完善财政投入和生态补偿机制，支 持区域交通基础设施建设，扩大开 放，加快新旧动能转换等 2 019年 2020年 2021年 进长江经济带 发展财税支持 政策的方案 9.3 资料来源： Wind、财政部， 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 四季度货币政策主要是配合型：配合地方专项债发行及向支持中小企业倾斜，考虑到今明两年的跨 周期调节，及海外的正常化预期，以稳为主的基调不变，会体现出结构性的 “ 宽信用 ” 。 时间 会议或文件 主要内容 稳健的货币政策要灵活精准、合理适度 2 2 2 2 021.1 021.3 021.4 021.5 央行 2021年工作会议 稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。把服务实体经济放到更加突出的位置，处理 好恢复经济与防范风险的关系。 2021年政府工作报告 2021中央政治局会议 保持流动性合理充裕，强化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持。 2021年第一季度中国货币 政策执行报告 货币政策坚持稳字当头，要灵活精准、合理适度，把服务实体放到更加突出的位置， 珍惜正常的货币政策空间 ，处理好恢复经济和防范风险的关系。 坚持稳字当头，科学精准实施宏观调控， 把握好度，不搞急转弯。 要综合运用多种货 币政策工具保持流动性合理充裕，有效防范和化解金融风险，促进经济金融良性循环。 2 2 2 2 2 021.5 021.6 021.7 021.7 021.7 国务院金融稳定发展委员会 陆家嘴论坛 货币政策要与新发展阶段相适应，坚持稳字当头，坚持实施正常的货币政策， 尤其是 注重跨周期的供求平衡 ，把握好政策的力度和节奏。 为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，央行决定于 2021年 7月 15日下调 金融机构存款准备金率 0.5个百分点，下调后金融机构加权平均存款准备金率为 8.9%。 央行发布公告 稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，加大对民营企业和小微企业、乡村振兴、绿 色低碳等领域支持 国务院新闻发布会 央行 2021年下半年工作会议 货币政策 “ 稳 ” 字当头，灵活精准、合理适度。 保持流动性合理充裕和宏观杠杆率基 本稳定 。防范化解重大金融风向。进一步深化金融开放，持续稳慎推动人民币国际化。 央行金融机构货币信贷形势 分析座谈会 保持货币政策稳定性，增强服务实体经济的能力， 适度的货币增长助力中小企业和困 难行业发展 。 2 2 021.8 021.9 国务院常务会议 央行新增 3000亿元支小再贷款额度，加大对中小微企业纾困帮扶力度 资料来源：中国人民银行、中国政府网， 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 8月末社会融资规模存量为 305.28万亿元，同比增长 10.3%，增速较上月继续回落 0.4个百分点。 9月 专项债发行提速、 MLF到期等因素带来流动性缺口，而四季度将仍有 2.45万亿元 MLF到期， 预计央行 将等额续作或小幅缩量续作，同时也有可能在年内通过定向降准的方式维持流动性合理充裕 ，短期将 对社融数据产生影响。 9、 10月，单月新增社融可能会在专项债发行放量以及结构性宽信用作用下稳 中小幅抬升，社融存量增速基数继续抬高，后续社融存量增速边际降幅趋缓。 8 6 4 2 000亿元 % % 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 60 000 50 40 000 000 0 30 20 10 0 - 2000 -4000 6000 -10 -20 -30 - 社会融资规模存量 :同比 工业增加值 :当月同比 非金融性公司新增人民币贷款 :短期 :同比多增 非金融性公司新增人民币贷款 中长期 同比多增 : : 固定资产投资完成额 :累计同比 新增人民币贷款 :票据融资 :同比多增 数据来源： Wind， 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 8月 M2同比 8.2%，预期 8.3%， M1同比 4.2%，前值 4.9%。人民币存款增加 1.37万亿，同比少增 5672 亿。贷款下降对存款的派生能力减弱，财政存款在去年同期政府债的高基数下拖累存款表现。 M2同 比增速放缓与社融增速回落对应。 M1回落 0.7个百分点，基数原因导致读数快速下降吗，从环比季节 性观测， 8月 M1环比读数仍处于过去 5年的中枢位置附近，因此无需将读数下降解读为对投资活跃度 的进一步悲观预期。 3 2 2 1 1 0 5 0 5 0 5 0 5 % 亿元 4 3 2 1 0000 0000 0000 0000 0 -10000 - - - - 20000 30000 40000 - - - 10 15 20 金融机构 :新增人民币存款 :财政存款 :当月值 :同比增加 金融机构 :新增人民币存款 :非银行业金融机构 :同比增加 金融机构 :新增人民币存款 :居民户 :当月值 :同比增加 M2-M1 M1:同比 M2:同比 数据来源： Wind， 目 录 1 四季度与一季度的经济走势：外驱动与内驱动的衔接 . 2 今明两年宏观政策衔接：平稳加力，宽松有度 . 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 . 4 美国货币政策的全球影响：紧缩节奏与资产变动 . 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 共同富裕是 精神和物质两个层面的富裕 ，实现的根本路径是依靠奋斗，不搞福利主义。构建初次分 配、再分配、三次分配协调配套的基础性制度安排，扩大中等收入群体，形成中间大、两头小的橄 榄型分配结构。 社会主义的本质，是解放生产 力，发展生产力，消灭剥削， 消除两极分化，最终达到共同 富裕；先富起来的地区多交点 利税，支持贫困地区的发展； 对先富起来的人 征收所得税 加 以一些限制；提倡有的人富裕 起来以后 自愿拿钱出来办教育 要始终把实现好、维护好、发 展好最广大人民的根本利益作 为党和国家一切工作的出发点 和落脚点，尊重人民主体地位 ， 发挥人民首创精神，保障人 民各项权益，走共同富裕道路 ，促进人的全面发展 ，做到发 展为了人民、发展依靠人民、 发展成果由人民共享 、 修路等 955年，毛泽东， 1997-1993 邓小平，深化 共同富裕思想 ， 江泽民， 1992年 ，党的十四大 习近平， 2021年 8月 17日，中央 财经委员会第十 次会议 1 胡锦涛， 2003年 关于农业合作化 ， 科学发展观 问题首次明确提 出共同富裕爱念 要坚持基本经济制度，立足社会主 在逐步地实现社会主义工业化 和逐步地实现对于手工业、对 于资本主义工商业的社会主义 改造，即实行合作化，在农村 中消灭富农经济制度和个体经 济制度，使全体农村人民共同 富裕起来 . 运用包括市场在内的各种调 节手段 ，既鼓励先进，促进 效率，合理拉开收入差距， 又防止两极分化， 逐步实现 共同富裕 义初级阶段， 坚持 “ 两个毫不动摇 ” ，坚持公有制为主体、多种所有 制经济共同发展。坚持以人民为中 心的发展思想，在高质量发展中促 进共同富裕， 正确处理效率和公平 的关系 ，构建初次分配、再分配、 三次分配协调配套的基础性制度安 排。要加强对高收入的规范和调节 ， 依法保护合法收入，合理调节过 高收入，鼓励高收入人群和企业更 多回报社会。 数据来源：中国政府网、中央财经委， 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 截至 2019年，中国的基尼系数为 0.465，收入差距较大，高于美国（ 0.454）和德国（ 0.297），但 较 2009年下降了 0.025。 中国的财富基尼系数 2019年为 0.704，低于美国（ 0.85）和德国（ 0.779） ， 较 2009年上升 1.4，但较 2015年的高点下降 11.5。用以判断财富分配公平程度的财富基尼系数， 由于财富具有积累性，所以通常大于收入基尼系数。 0 0 0 0 0 .6 90 % .5 .4 .3 .2 8 0 0 7 60 收入基尼系数：中国 收入基尼系数：美国 收入基尼系数 :德国 成人人均财富基尼系数 :德国 成人人均财富基尼系数 :中国 成人人均财富基尼系数 :美国 数据来源： Wind， 注：在国际上，通常把 0.2以下视为收入比较平均， 0.2-0.3视为收入比较平均， 0.3-0.4视为收入相对合理， 0.4-0.5视为收入 差距较大，当基尼系数达到 0.5以上时，则表示收入悬殊。 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 2019年中国城镇居民家庭资产分布不均，总资产均值为 317.9万元，中位数为 163.0万元；净资产 均值为 289万元，家庭净资产中位数为 141万元。前 20%家庭的总资产占比为 63.0%，净资产占比为 6 4.5%。家庭总资产随户主年龄的提高呈现出先增加后减，为 56-64岁的家庭户均总资产最高为 355.4万元， 18-25岁的户均总资产最低为 175.5万元。 中国城镇居民家庭实物资产占比 79.6%，其中 74.2%为住房资产，户均住房资产 187.8万元；金融资 产占比 20.4%。股市波动和房价波动给家庭资产带来了幂数级的变化，当股市上涨时，对财富基尼 系数影响显著。而房价变化趋势与收入基尼基数基本同向，且收入基尼系数先于房价而动。 % 2 1 1 0 5 0 5 0 5 % % 1 0 0 - - - 点 1 5 0 5 0 5 4000 3500 3000 .5 1 2500 0.5 1 2000 1500 - - 1 5 0 000 1.5 - 10 15 -10 00 - -2 - 15 百城住宅价格 :环比 收入基尼系数 :环比 财富基尼系数 :环比 收入基尼系数 :环比 财富基尼系数 :环比 上证综合指数 数据来源： Wind， 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 与 2014年相比， 2019年全国居民五等分组人均可支配收入增速除低收入组和高收入组外，都呈现降 速状态，两头快中间慢的状态与橄榄型结构的目标相悖。需要提升中间偏下和中间收入组的增速。 2021年 1-5月城镇就业人员平均工作时长为 46.4小时 /周。 2019年，城镇就业人员平均工作时长 4 6.8小时 /周，最长的是 16-19岁，平均 48.1小时 /周，除 20-24岁及 55岁以上外，其他年龄段人员工 作时长均超平均值。 2019年与 2015年相比，工作时长平均增加 1.28小时 /周，但比 2010年略有下降 。 中年及以上人员工作时长增长显著高于青年，基本已无法依靠提高工作时长来增加收入。 % 16 14 12 10 8 6 4 2 0 小时 /周 2 1 0 .5 2 .5 1 .5 0 - 0.5 -1 - 1.5 -2 低收入组 中间偏下收入组 高收入组 中间收入组 中间偏上收入组 2 019VS2015 2019VS2010 数据来源：国家统计局、人社部， 3 共同富裕 +老龄化下的资产配置：产业方向与配置结构 就业人员平均工资： 2020 77544 39851 33390 16728 15449 12081 06474 04487 00642 6674 6521 2924 3807 2783 9986 3914 0722 8833 8540 指标名称 家庭人均可支配收入 95872 2 020VS 2010 2.76 高收入组 信息传输、计算机服务和软件业