A股正式纳入MSCI相关研究：乘风破浪正远航.pdf

深度报告 cgws 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期： 2018 年 05 月 17 日 汪毅 021-61680675 Email:yiwcgws 执业证书编号 :S1070512120003 包婷 021-61680357 Email:baotingcgws 执业证书编号 :S1070517060002 2018-03-19 2017-11-01 2017-09-27 乘风破浪正远航 A股正式纳入 MSCI相关研究 “入摩”脚步日益临近，相关主题基金密集发布 。按照 MSCI 最新方案，2018 年 6 月和 9 月会分别以 2.5%和 5%的比例纳入 MSCI 新兴市场指数， MSCI 中国指数体系也在随之变化，覆盖面更为细致， 2017 年 10 月公布MSCI 中国 A 股纳入指数， 2018 年 3 月新增 12 个中国相关指数，这一系列指数为 国内外投资者提供了解 A股的重要参考指标 。国内 MSCI 相关主题基金近几月同步密集发布， 2017 年以来 共有 35 支 MSCI 相关指数型基金申报审批， 境内投资者多关注 MSCI 中国 A 股国际通指数。考虑到发行基金份额和数量扩增，预计涌入市场的国内资金数量可观。 积极把握“入摩”机遇，金融开放进程加速 。 A 股“入摩”之路历经波折，但最终纳入源于各项制度的完善和各项政策的开放。加入 WTO 之后，中国先后启动了 QFII 制度、 RQFII 制度、互联互通制度，并在 2017 年成功“入摩”，金融开放取得较为积极的进展。临近正式纳入 MSCI 时点，博鳌论坛释放出支 持金融开放的积极信号并提出具体落地措施，近期银行业、证券业和保险业的外资持股比例和业务范围已经逐渐打开开放格局。中美贸易摩擦升温的背景下，一系列放宽制度开放市场的举措将会是推动中国金融市场国际化的重要契机，预计 2018 年有望成为金融开放“大年”。 海外经验借鉴：“入摩”利好影响股市，国际化水平显著提升 。参照海外经验，中国“入摩”将会是“渐进式”过程，只有后期金融开放不断放开才能得到全球市场认可。短期市场表现和市场风格都发生明显改变：股市消化利好稳中有升；大盘股受到更多外资青睐；增量外资加剧冲击市场，带来提振 作用。中长期看，“入摩”将会带领金融市场国际化水平进一步提高：更大外资持股比例，更强全球联动性，更低换手率和波动率以及更高外资投资者参与度都来自于愈加宽松的投资限制和开放政策。 外资偏好分析：配置偏向价值蓝筹，近期提前布局 MSCI。 2018 年一季度外资持股规模 占 A 股流通市值比例为 2.72%，其中陆股通占比 48%，QFII 占比 12%，陆股通成为海外资金投资 A 股的主要渠道。预计正式纳入 MSCI 后，外资持股市值规模和占 A 股流通市值比例都将进一步提升。 QFII 持股特征： 近年来 QFII 投资额度的使用率基本稳定在 20%左右。 QFII 重仓持股前 20 名的股票多数具有估值低、 EPS 高的特征 ；近年来中小企业板和创业板的持股比例持续上升 ； QFII 持股主要集中在银行、食品饮料和家用电器 行业， QFII 对银行的偏好有所下降，对休闲服务、建筑材料、医药生物等行业的偏好相对提升。 沪深港通的每日额度平均使用率较低，沪深港通每日额度上限扩大至原来的 4 倍，预计 A 股正式纳入 MSCI 后单日资金流入不太核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 投资策略研究 深度报告 深度报告 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 可能触及扩大后的额度上限。 4 月以来北上资金 连续多日 净流入，并且加速流入 MSCI 标的股票 。 目前陆股通配置较多的行业有食品饮料、家用电器、医药生物、电子 等。 4 月以来北上资金对食品饮料、银行、休闲服务的偏好上升，对电子、家用电器的偏好下降。 MSCI 市场影响：正式纳入带来的国内外增量资金数额可观，价值蓝筹短期迎来相对较好的配置时点。 临近正式纳入时点上，预计 A 股市场将在“入摩”前后一个月内做出积极反馈，而“入摩”后的长期表现会受到基本面和情绪消化等各方面因素影响，有待进一步观察。外资偏好及 MSCI纳入标的集中在大盘蓝筹股，考虑到优质价值龙头估值从国际视角看并不太贵，近期建议关注价值蓝筹板块的配置价值。 （ 1） MSCI 后续纳入进程：我们估计中国 A 股在全面被纳入 MSCI 仍需较长时间，只有真正放宽 QFII 等各种投资政策，完全“入摩”才会被提上日程。重点关注 5 月 14 日与 8 月 13 日 MSCI 指数成分季度调整的两个重要时间节点， MSCI 有可能在这两个时间窗口上对是否提高 A 股纳入因子比例以及是否覆盖 A 股中盘市值股票做出回应 （ 2）流入资金测算： 海外增量资金，若 A 股以 5%的 比重纳入，将有增量资金 1,321.34 亿元注入市场，其中主被动跟踪资金分别为 1,091.88 亿元和 229.46 亿元。国内增量资金，保守估计覆盖 MSCI 中国 A 股相关指数的国内基金将会达到人民币 433.02 亿元 。被 动型资金为减少追踪误差一般会提前一天进行调仓操作，主动追踪资金进入市场更为弹性，所需时间跨度预计更长，且也不排除提前进行配置 A 股市场的可能性。 （ 3） MSCI 纳入标的分析： 234 只股票的 FIF 市值总和为 8787.58 亿美元，约占当前 A 股流通市值的 12.45%。 我们从以下几个维度去分析和筛选 ：维度一， 本次成分股调整剔除和增加的股票 ，新增标的主要 是医药、电子、传媒行业；维度二， 成分股中前 25 大权重股的情况，包括盈利能力、估值水平、 4 月以来北上资金流入规模等；维度三，行业分布情况，其中银行和非银金融的 FIF 市值权 重最大；维度四， 盈利和估值情况 ，主要将成分股的盈利和估值水平与全部 A 股进行对比；维度四， 标的股票的市场表现 ，尽管国内外资金积极布局 MSCI 相关标的，但是相关成分股仍未出现明显 上涨 ，未来市场表现值得关注。 （ 4）结合上述五个维度以及相关标的的基本面情况，我们建议关注以下标的组合： 贵州茅台、中国平安、海康威视、上汽集团、中信证券、保利地产、格力电器、分众传媒、宁波银行、三安光电、科大讯飞、隆基股份、华东医药、华友钴业、东方航空、科伦药业、华电国际、海澜之家、海格通信、中航电子。 其中建议重点关注科大讯飞、 东方航空 、中航电子 等。 风险提示： MSCI 纳入进度不及预期，外资流入不及预期。 深度报告 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. A 股纳入 MSCI 的相关进展 . 6 1.1 MSCI 纳入历程 . 6 1.2 MSCI 中国指数体系的变化 . 7 1.3 MSCI 相关主题基金密集发布 . 9 2. 中国积极迎接 “ 入摩 ” ，金融开放加速 . 13 2.1 加入 WTO 后中国金融开放取得积极进展 . 13 2.2 近期金融开放进程显著加速 . 14 3. 海外经验 . 17 3.1 韩国台湾经验 . 17 3.2 最新纳入新兴市场指数经验 . 23 4. 外资变化情况及偏好分析 . 26 4.1 QFII 变化情况 及偏好分析 . 28 4.1.1 QFII 投资额度及额度使用情况 . 28 4.1.2 QFII 持股特征 . 29 4.2 沪深港通变化情况 及偏好分析 . 33 4.2.1 沪深港通每日额度及额度使用情况 . 33 4.2.2 海外资金 4 月份加速布局 A 股 . 34 4.2.3 北上资金 4 月份加速流入 MSCI 标的股票 . 36 5. 中国 MSCI 后续演绎及市场影响 . 36 5.1 后续纳入节奏 . 36 5.2 MSCI 资 金流入测算 . 37 5.2.1 外资资金测算 . 38 5.2.2 内资资金测算 . 39 5.3 MSCI 指数成分股分析 . 39 5.4 投资建议总结 . 44 6. 风险提示 . 45 7. 附录 . 46 深度报告 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表 目录 图 1： 中国金融开放历程 . 7 图 2： MSCI 中国系列指数变化情况 . 8 图 3： MSCI 国内追踪基金审核发行 情况 . 11 图 4： 过审 11 支基金类型分布 . 11 图 5： 过审 11 支基金投资标的分布 . 11 图 6： 台湾资本市场限制的放开过程 . 18 图 7： 韩国资本市场限制的开放 . 18 图 8： 台湾加权收盘指数 短时（日） . 19 图 9： 台湾加权收盘指数 长时（日） . 19 图 10： 韩国 KOSPI 收盘指数 短时（日） . 20 图 11： 韩国 KOSPI 收盘指数 长时（日） . 20 图 12： 外资在台持股市值比例 . 20 图 13： 台湾外资投入每年汇入净额（亿美元） . 20 图 14： 外资在韩持股市值比例 . 21 图 15： 外资净买入韩股票交易额（百 万韩元） . 21 图 16： 台湾、韩国指数与标普 500 的相关性 . 21 图 17： 台湾 50 和中型 100 相对走势 . 22 图 18： KOSPI200 相对走势 . 22 图 19： MSCI 韩国中盘指数相对走势 . 22 图 20： 市场换手率变化 . 23 图 21： 市场波动率变化 . 23 图 22： MSCI 巴基斯坦收盘指数 短时（日） . 24 图 23： MSCI 巴基斯坦收盘指数 长时（日） . 24 图 24： 巴基斯坦外资净 投入（百万美元） . 24 图 25： 阿联酋两大综指收盘指数 短时（日） . 25 图 26： 阿联酋两大综指收盘指数 长时（日） . 25 图 27： MSCI 卡塔尔收盘指数 短时（日） . 26 图 28： MSCI 卡塔尔收盘指数 长时（日） . 26 图 29： A 股流通市值持股结构 . 27 图 30： 外资持股规模和持股比例 . 27 图 31： QFII 和 RQFII 投资额度 . 28 图 32： QFII 持股市值和额度使用率 . 28 图 33： QFII 持股板块分布变化情况 . 31 图 34： 各板块 QFII 持股市值 /QFII 总持股市值 . 33 图 35： 各板块 QFII 持股市值 /各板块总流通市值 . 33 图 36： 沪股通、深股通额度使用率（ 5 月 1 日前） . 34 图 37： 沪市港股通、深市港股通额度使用率（ 5 月 1 日前） . 34 图 38： 沪股通资金净流入情况 . 34 图 39： 深股通资金净流入情况 . 34 图 40： 4 月 3 日北上资金持股的板块分布 . 35 图 41： 5 月 11 日北上资金持股的板块分布 . 35 图 42： 陆股通资金行业持股占比情况 . 35 深度报告 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 43： 陆股通资金行业净流入情况 . 36 图 44： MSCI 新兴市场指数国家权重（按 5%纳入） . 37 图 45： MSCI 全球市场指数国家权重（按 5%纳入） . 37 图 46： MSCI 成分股行业分布 . 41 图 47： 估算流入资金规模在各行业流通市值中占比 . 41 图 48： MSCI 中国 A 股国际通指数市场表现情况 . 42 表 1： 部分重要 MSCI 中国 A 股指数 . 8 表 2： 2017 年以来国内 MSCI 相关主题基金申报进度 . 9 表 3： 国内 MSCI 相关主题基金发行 . 11 表 4： 博鳌论坛金融对外开放时间表 . 14 表 5： 韩国台湾经验概览 . 17 表 6： 外资持股规模测算 . 28 表 7： 2017 年年报 QFII 重仓持股前 20 名 . 29 表 8： 2018 年一 季报 QFII 重仓持股前 20 名 . 30 表 9： 2014-2018 年 QFII 持股行业分布情况 . 32 表 10： 陆股通资金流入 MSCI 标的股票的情 . 36 表 11： MSCI 外资资金流入测算 . 38 表 12： 外资主被动资金预测 . 38 表 13： 未来境内增量资金预测 . 39 表 14： 各板块盈利和估值情况 . 42 表 15： 前 25 大权重股的资金流入和市场表现情况 . 43 表 16： MSCI 标的筛选 . 44 表 17： 正式纳入 MSCI 的 A 股股票名单 . 46 表 18： 证券业开放入世承诺及实行情况 . 52 表 19： 银行业开放入世承诺及实行情况 . 52 表 20： 保险业开放入世承诺及实行情况 . 53 表 21： 外资银行持股比例相关政策 . 53 表 22： 外资银行业务范围相关政策 . 54 表 23： 外资证券持股比例相关政策 . 55 表 24： 外资证券业务范围相关政策 . 55 表 25： 外资保险持股比例相关政策 . 56 表 26： 外资 保险业务范围相关政策 . 57 深度报告 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. A 股纳入 MSCI 的相关进展 1.1 MSCI 纳入历程 2017 年 6 月， MSCI 宣布将 A 股纳入 MSCI 新兴市场指数，基于 5%的流通市值纳入因子，纳入 A股约占 MSCI新兴市场指数 0.79%的权重。根据 MSCI官方公布的时间表，后续正式实施将在 2018年 6月 1日、 9月 3日分两步完成， 6月 1日纳入 A股流通市值的 2.5%， 9月 3日纳入 A股流通市值的 5%。此外，下一步 A股纳入 MSCI新兴市场指数的进程可能涉及增加当前仅为 5%的流通 市值纳入因子以及加入中盘 A 股部分。 A 股“入摩”之路并非一帆风顺，但最终得以纳入源于各项制度的完善，包括准入制度、停牌制度等。 MCSI 将中国 A股纳入明晟指数的初始权重虽然不大，却打破了从无到有的局面，是中国金融开放道路上重要的里程碑。 2014年 6月，中国首次申请加入 MSCI指数，而明晟公司裁定中国的金融开放尚未达能被纳入 MSCI国际指数的水平，并在定额津贴、资本流动性限制以及资本收益税的不确定性方面提出改进意见。面对首次入摩失败，中国推出沪港通，并对资本收益税进行了详细解释，同时将 RQFII扩至更多城市， 以提高中国资本开放的格局。 2015 年 6 月，中国再次申请仍未通过，明晟公司判定中国在投资配额分配程序以及收益所有权界定方面界限模糊，资本流动限制仍然存在。面对再次失利，中国出台相关政策，将 QFII 和 RQFII 基本额度分配由基金管理规模来决定，对 QFII、 RQFII 名义持有问题进行相关解释，