化工行业深度研究：气改攻坚战打响，利好上游供气企业.pdf

1 Table_FirstTable_First|Table_ReportType证券研究报告 行业深度研究 Table_First|Table_Summary 气改攻坚战打响，利好上游供气企业 化工行业 投资要点： 我国能源结构升级大势所趋。 由于清洁、高效的优势，天然气对煤炭的替代步伐将加快。 2040年前全球天然气年均增长预计在 1.6%。作为消费增长最快的 化石 燃料，天然气在 2040年在一次能源中占比 将 升至 26%。目前我国只有 6%，与世界平均的 24%有很大差距。 2020年，我国这一数字 将 力争达到 10%，能源结构升级为大势所趋。 未来 3至 5年，我国天然气季节性供应偏紧的局面仍将出现。 我国现有自产常规气田产气量平稳增长，但是去年 9.8%的整体产量增速依旧跟不上 17%的需求增速，需要大量的进口以及非常规天然气的发力来补足缺口。叠加储气调峰能力的短板，未来我国季节性供应偏紧的局面仍将出现。 天然气体制改革进入攻坚战。 2016年以来，天然气市场化改革的步伐明显加快。长输管道定价以及储气调峰完整目标框架相继落地。 2018年 5月 25日，居民门站价格与非居民价格并轨的文件出台，标志着天然气体制改革进入攻坚战。 居民 门站价格 的 上调直接利好上游供气企业。接下来，配气成本核算以及中游管网的独立可能比我们想的要来的更快。 投资建议： 天然气市场化改革进程明显加速，上游企业话语权加强，我们 给予天然气行业“优异” 评级 。具体关注天然气中上游如天然气生产、进口 LNG、页岩气与煤层气开发等相关标的的投资机会。 储气调峰环节市场化后，利好天然气设备制造以及工程建设公司。 推荐 中国石油（ 0857.HK）： 1.居民 门站价格的提升将提高中国石油天然气实现销售价格，新签订的 LNG进口合约成本较之前有所下降，双重因素助力其天然气业务减亏。 明年完全并轨，同时 20%上浮空间放开，进一步利好。 2.未来配气环节成本压缩，终端气价下降后，利好天然气需求稳健增长。 3.公司下游议价权显著提高：严格执行合同气量，合同外按照市场化价格销售。按照 300亿方居民用气每方平均提价 0.2元， 扣除所得税， 公司年化可持续净利增 45亿 。 风险提示 LNG进口价格上升过快；市场化改革进度不及预期 Table_First|Table_ReportDate 2018 年 05 月 29 日 Table_First|Table_Rating 投资建议： 优异 Table_First|Table_Chart 一年内行业相对大盘走势 Table_First|Table_Author 马群星 分析师 执业证书编号： S0590516080001 电话： 0510-85613163 邮箱： maqxglsc Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、高景气下盈利能力持续提升，未来周期与成长并行 化工 2018.05.21 2、供需与制裁双重预期，全球能源产品供给紧张 化工 2018.05.11 3、纯碱、有机硅价格上涨， PA66 价格高位运行 化工 2018.05.09 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 - 5 %4%13%22%2 0 1 7 - 0 5 2 0 1 7 - 0 9 2 0 1 8 - 0 1 2 0 1 8 - 0 5化工 沪深 3002 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 正文目录 1 天然气：能源结构升级的重要一环 . 3 1.1 天然气：清洁的石化能源 . 3 1.2 全球天然气贸易：三个三分之一 . 4 2 中国 LNG 到岸价格 2020 年前稳中有升 . 7 2.1 美国为全球价格洼地，各个市场之间存在套利空间 . 7 2.2 全球 LNG 供过于求 2022 年之前持续，套利空间缩小；东北亚 LNG 价格小幅回升 9 3 我国供给、输储、需求现状：供应偏紧仍将持续 . 10 3.1 天然气在我国一次能源使用占比低，对外依存度较高 . 10 3.2 供给：国产气稳中有升，进口快速增长 . 11 3.2.1 国产气： 常规天然气仍为增产主力，非常规天然气产量占比有望提升 . 11 3.2.2 进口管道气：依靠三个陆上通道，格局初步形成 . 12 3.2.3 进口 LNG：供应灵活，进口量增长迅速 . 13 3.3 中游输储 ：基础设施投资加快 . 14 3.3.1 主干管网初步形成 . 14 3.3.2 储气环节：与保供目标尚存不小差距 . 16 3.3.3 LNG 接收站：民营接收站陆续投入运营 . 18 3.3.4 LNG 车运：竞争激烈，利润空间受限 . 19 3.4 需求端：政策引导 +市场推动 . 19 4 天然气改革进入攻坚战 . 22 4.1 “ 气荒 ” ：坏事变好事 . 22 4.2 天然气价值链很长！ . 22 4.3 定价机制演变：两端逐渐放开 . 25 4.4 改革提速：长输管道定价、储气调峰完整目标框架建立 . 26 4.5 改革攻坚战打响：居民气价破冰，配气成本核算，长输管道独立 . 28 5 重点标的推荐 . 30 6 风险提示 . 31 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 1 天然气：能源结构升级的重要一环 1.1 天然气：清洁的石化能源 天然气存在于地下岩石储集层中，主要成分为烷烃，其中绝大多数为甲烷。无色无味无毒，可作为清洁优质的燃料和化工原料。天然气燃烧热值可达 8500 卡每立方米，其每单位热值排放污染物明显低于石油和煤炭，其中二氧化碳排放量是煤炭的59%，燃料油的 72%。 从资源角度来看，天然气资源可分常规与非常规。常规天然气包括气层气、伴生气以及生物气（“沼气”）；非常规天然气资源丰富，但开采技术要求更高，主要分致密气、煤层气和页岩气，还包括天然气水合物。不同区域、不同气藏所开采的天然气成分构成也会有所差别。 图表 3：天然气资源分类 常规天然气 致密气 煤层气 页岩气 天然气生成 气源外部运移 气源外部运移 天然割离裂缝 发育 自生自储 天然气状态 游离气 游离气 吸附气为主 吸附气 +游离气 储存 圈闭储存 圈闭储存 不需圈闭，吸附 在煤基质上 不需圈闭，吸附 在有机质上 储层空隙 很大 大 较小 极小 基质渗透率 1mD 0.001 0.1mD 0.01 0.1mD 0.01mD 生产方式 钻井至圈闭 压裂、酸化、注 水 排水和压裂以降低煤层水压释放天然气 水平钻井、多段压裂 流速 依靠自然压力 涌出 压裂后自然 涌出 自然释放、排水 抽取 自然释放、抽取 产量 稳定期长 产量递减较快 产量递减快 产量递减快 图表 1：天然气成分构成 图表 2：三大能源排放对比 天然气主要成分 摩尔百分比 甲烷 87.097.0 乙烷 1.57.0 丙烷 0.11.5 其他烷烃 0.020.68 氮气 0.25.5 二氧化碳 0.11.0 氧气 0.010.1 极少量的硫化氢、一氧化碳和水 来源： unigas 公司公开资料 国联证券研究所 来源： EIA 国联证券研究所 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 来源： CNKI 国联证券研究所 天然气产业流程可概括为：气田开采的湿气（ wet gas）通过脱硫脱水处理，并分离掉有用的乙烷、丙烷等组分（用于制取天然气凝析液 NGL）后称为干气（ dry gas）。干气经过管道运输，送至各城市门站，通过地方燃气公司分销给城市居民以及工商业用户。 天然气由于其气体能源的本质，能量密度较低，运输成本相对较高，终端用气成本中通常有一半左右或以上在中游的运输环节。所以若有条件对开采出的天然气就近使用，经济效益较高。 图表 4：天然气流程图 来源： IEA 国联证券研究所 1.2 全球天然气贸易：三个三分之一 2016 年，世界天然气已探明储量 187 万亿方，总产量 3.55 万亿方，消费量 3.54万亿方。中东及欧亚拥有世界 73%的天然气资源，储量前三的国家分别为伊朗、俄罗斯以及卡塔尔。北美和欧亚集中了全球天然气的 56%产量和 57%需求，产量前三的国资源储量增加 5 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 家分别是美国、俄罗斯和卡塔尔，需求量排名前三的国家则为美国、俄罗斯，还有中国。 对于天然气生产大国来说，其生产的天然气运输距离较近，用气成本较低，人均天然气使用量也就相对较高。 2016 年，天然气在全球一 次能源消费结构中占 24%，美国为 31%，而在中国只占 6%。 图表 9： 2016 年世界天然气人均消费量（吨原油当量） 图表 5： 2016 年世界天然气储量 图表 6：产需量排名 单位：十亿方 产量前三国家 需求量前三国家 美国： 749 美国 :779 俄罗斯： 579 俄罗斯： 391 伊朗 :202 中国 :210 来源： BP 国联证券研究所 来源： BP 国联证券研究所 图表 7： 2016 年世界天然气产量 图表 8： 2016 年世界天然气需求量 来源： BP 国联证券研究所 来源： BP 国联证券研究所 亚太9% 北美6%南美4%欧亚30%中东43%非洲8%总计： 187万亿方亚太16%北美27%南美5%欧亚28%中东18%非洲6%总计：3.55万亿方亚太20%北美27%南美5%欧亚29%中东15%非洲4%总计：3.55万亿方6 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 来源： BP 国联证券研究所 全球天然气资源分布不均，产销地之间贸易量较大。天然气贸易主要通过跨国天然气管输以及 LNG。 2016 年，全球天然气贸易量 1.08 万亿方，其中 7375 亿方通过管道， 3466 亿方通过 LNG，而 LNG 贸易中，约有 1/3 是通过现货的形势。 管道进口量的 56%集中在欧洲，德国进口量最大。出口量最大的国家为俄罗斯和挪威。 LNG 进口量的的 70%集中在亚太，日本、韩国和中国进口量最大。出口量最大的国家为卡塔尔和澳大利亚。 图表 10： 2016 年美国一次能源消费结构 图表 11： 2016 年中国一次能源消费结构 来源： BP 国联证券研究所 来源： BP 国联证券研究所 图表 12： 2016 全球 LNG 进口情况 图表 13： 2016 全球 LNG 出口情况 原油38%天然气31%煤炭16%核能8%水力3%其他4%合计：2273百万吨原油19%天然气6%煤炭62%核能1%水力9%其他3%合计：3053百万吨油当量7 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 图表 14： 2016/2017 年世界天然气主要贸易流向 来源： IEA 国联证券研究所 总体来说，全球 1/3 的天然气参与国际贸易，这其中有 1/3 是通过 LNG 的方式，LNG 中又有 1/3 是通过现货的方式。而这三个 1/3 的比例都在提高。 2 中国 LNG 到岸价格 2020 年前稳中有升 2.1 美国为全球价格洼地，各个市场之间存在套利空间 与原油不同，天然气没有国际统一基准价格。天然气跨洋运输所需成本较高， LNG来源： Bloomberg 国联证券研究所 来源： Bloomberg 国联证券研究所 亚太70%欧洲16%中东4%北美3%南美4%非洲3%总计： 3467亿方亚太37%欧洲3%中东36%北美1%南美6%非洲13%俄罗斯4%总计： 3467亿方8 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 供给方需要大量的前期投入来建设码头、仓储、管道、液化站等基础设施，通常需要与需求方提前签订长期的“照付不议”供气协议。长协持续 5 年以上（通常为 20 年），价格与油价挂钩。同时，这些合约大都设有“目的地限制”以及“禁止转售”的格式条款，导致高效套利难以发生，同时也将全球市场隔离开来。 国际天然气主要分有北美、亚太和欧洲三大市场。三大市场定价机制也有较大区别。 图表 15：三大天然气市场比较 北美 欧洲 亚太 定价模式 气气竞争 原油挂钩 +气气竞争 原油挂钩 流动性 极高 较高 低 议价能力 价格洼地 较强 弱 基准价格 美国 Henry Hub 英国 NBP 日本到岸价 来源： CNKI 国联证券研究所 北美 作为天然气生产与消费大洲，天然气基础设施、市场机制发展健全。主要采用气气竞争的市场定价。美国天然气交易中心 Henry Hub 的现货价格被普遍作为北美天然气市场的基准价格，该价格基本由美国供需及生产成本所决定。 2012 年以来，页岩气革命使北美气价大幅降低，成为全球价格洼地。 欧洲 天然气供给对外依存度较高，主要依赖来自俄罗斯、挪威的管道天然气。管道天然气长协定价通常与油价联动。由于包括地缘政治在内等原因，近年来，英国、西班牙等国 LNG 现货进口量的增加正在逐步使欧洲气价与油价脱钩。欧洲天然气基准价格一般使用英国 NBP 价格。由于欧洲天然气流通能力高、有可选的气源， LNG 合约灵活，其天然气议价能力较强。 亚太 地区天然气供给对外依存度极高，集中了全球 LNG进口量的 70%以上。其中，日本、韩国几乎完全依靠 LNG 长协进口来满足其天然气需求。亚太起初进口天然气是日本用以发电，日本 LNG 长协价格与日 本原油价格指数 JCC 挂钩。这种长协定价方式很大程度上被亚太各国沿用至今。由于生产、运输基础设施起步较晚，亚太尚未形成有影响力的天然气交易枢纽，缺乏定价话语权。 2011 年日本核岛事故后，亚太天然气贸易体系基础价格 日本到岸价格一路飙升，在 2014 年达到 $15/MMBtu 以上，大约为欧洲 NBP 的 2 倍，北美 Henry Hub 的 4 倍。 图表 16：世界天然气价格（美元 /百万英热） 9 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 来源： Bloomberg 国联证券研究所 2.2 全球 LNG 供过于求 2022 年之前持续， 套利空间缩小； 东北亚 LNG 价格小幅回升 日本福岛危机后，日本进口大量的 LNG 用以代替核电，一跃成为世界 LNG 第一进口国，对世界 LNG 市场拉动作用明显。全球市场套利空间的扩大使大量的 LNG 液化站在 2011 年后投产。考虑到大约 5-8 年的工程建设期， 2015-2020 年迎来全球 LNG 供应能力的 大规模 增长。 图表 17：未来确定 LNG 出口项目及产能（单位：十亿立方米 /年） 来源： Timera Energy 国联证券研究所 10 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 2018 年， 10 个国家 23 各项目 宣布 在 2018 年进入 FID，全球将增加 1.76 亿吨 /年液化能力，美国占 61%。中美首个 LNG 供销协议 2 月 9 日由中石油锁定。切尼尔能源公司在 Corpus Christi 的 LNG 终端预计今年将进入 FID。 2016 年 2 月 24 日，随着美国首个 LNG 出口项目 SabinePass 投产，第一艘由美国本土 48 个州生产的 LNG 驶往巴西，标志着美国页岩气的出口开始。全球 LNG 液化能力 也开始 快速上升： 2020 年全球 LNG 液化能力达到 4.4 亿吨 /年，较 2016 年大幅增加 43%，供过于求加剧，供应能力剩余从 2016 年的 4000 万吨 /年扩大到 2020 年的8500 万吨 /年。由于投资风险增加、供应商现金流和 利润空间相应缩减，部分在建项目被推迟， 部分 未进入 FID 的项目（ 合计 3 亿吨 /年） 或被搁置。 全球 LNG 市场 在 2022 年左右再平衡 。在新项目难以达成 FID 的情况下， 2024 年供不应求的量将超过 2020 年供过于求的量。但 2018-2022 年全球 有 3000 万吨 /年的项目有望实现 FID，帮助市场再 2022 年后实现 “ 软着陆 ” 。 LNG 定价方式趋向多元化，但增速缓慢。与油价挂钩仍然是中长期 LNG 合同首选定价方式。截止 2020 年，亚洲和中东买家进口的 LNG 合同量中仍有 80%与油价挂钩；2030 年与 交易中心挂钩的合同预计不超过 20%。 LNG 现货比例的提升以及整体的供过于求导致区域间套利空间的缩小。 2020 年前 全球天然气价格逐步回升，但保持相对低位。 美国亨利中心价格逐步回升， 东北亚 LNG进口均价逐步回升至 10美元 /MMBtu, LNG现货均价 68美元 /MMBtu。 2024 年后 全球 LNG 价格将被美国第二批 LNG 液化产能成本主导，大约在 8 美元/MMBtu 左右。 这一部分我们将在第二篇系列报告中做出详细推导，这里就不做展开 。 3 我国供给、输储、需求现状：供应偏紧仍将持续 3.1 天然气在我国一次能源使用占比低，对 外依存度较高 我国已成为世界第一大能源消费国，但天然气在一次能源使用占比仅 6%。自 2004年以来，为了实现低碳经济转型，国家先后出台了一系列政策规范和发展天然气行业，国家对天然气的支持在短期内不会改变。 2016 年 12 月国家发改委、能源局印发天然气发展十三五规划，指出我国天然气行业正迎来新的发展机遇，并从上游资源勘探、中游基础设施建设和下游需求等方面提出了明确的发展目标，为我国未来几年天然气发展提供行动指南。 图表 18：天然气行业发展主要指标