大资管新时代新发展之券商资管篇：寻找资管二次跨越的突破口.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /深度研究 2018年 05月 09日 非银行金融 增持（维持） 证券 增持（维持） 沈娟 执业证书编号： S0570514040002 研究员 0755-23952763 shenjuanhtsc 刘雪菲 执业证书编号： S0570517110003 研究员 0755-82713386 liuxuefeihtsc 彭文 0755-82125173 联系人 pengwenhtsc 1非银行金融 /银行 : 补短板或再度启动，CDR 细则落地 2018.05 2非银行金融 /银行 : 监管靴子落地，尺度稍松利转型 2018.05 3非银行金融 : 资管及投资改善，分化持续2018.05 资料来源： Wind 寻找 资管 二次跨越 的突破口 大资管新时代新发展之券商资管篇 券商资管进入发展新周期，寻找业务新的突破口 2016 年以来券商资管步入整顿规范期，资管新规 的落地为行业拉开发展新篇章，本文旨在探索新的业务环境下 券商资管业务发展的突破口。当前 券商资管业务凭借全业务链优势，在资产端和资金端的优势较为明显 ， 但业务模式趋同、集合产品收益率不高等问题也较为突出。对比美国投资银行资管业务发展经验，我们认为券商资管业务在战略及模式上均有提升空间，突破口在于扬长避短，战略上划定合理业务半径，业务上借助券商全业务链优势，探索资金端及资产端资源。 我们认为 行业经规范后 将 步入基本面稳步改善阶段，建议布局优秀公司 ，推荐中信、广发、东方、光大。 二次跨越，重塑业务模式 券商资管业务自 2005 年起步以来经历了两次跨越：第一次为 2012 年创新大会后监管层出台一系列鼓励业务发展的政策，券商资管业务迎来飞速发展。第二次跨越为 2016 年以来监管层出台的一系列降杠杆、去通道等政策，引导业务主体提升主动投资能力，行业回归本源。 2018 年 4 月资管新规落地，重塑资管行业业态。我们认为在当前政策的引导下券商资管将实现从“逐量”到“提质”的转变，待业务整顿规范步入正轨后，券商资管仍大有可为，有望在新的起跑线上实现突破。 瑕瑜互见，前路有待探索 当前国内券商资管业务以资管子公司为主体，业务结构上定向资管占比仍高达 80%以上；客户方面，定向产品以服务机构客户 为主，集合产品机构及个人客户各占半壁江山。配置方面，主动管理以标准化产品为主。通道类以非标为主。着眼于整个资产管理行业，较其他竞争对手而言，券商资管凭借全业务链优势，在资产端和资金端的优势均较为明显。但行业业务模式趋同、集合产品收益率不高、产品创新较弱等问题也较为突出。 他山之石，美国业务经验 80 年代初期，美国券商资管业务在“佣金自由化”和“业务交叉化”的背景下起步。组织架构上，美国投资银行资管业务 多由独立下设资管子公司开展。资产配置上，受益于美国较快的金融创新进程，产品在不同地域及资产类别上的交叉配置覆盖较全。客户类型上，针对私人客户、养老基金、慈善基金等各类客户提供差异化服务。竞争格局上，分化较为明显，且对比美国各投行资管发展的战略及定位，可看出较为明显的差异，例如以主动管理及多元化产品为主导的摩根大通资管，以及以低佣金及标准化服务为主的嘉信理财。 按图索骥，探寻发展路径 我国资产管理行业受益于居民财富的持续增长及其日益提升的资产增值保值需求，未来仍有较大的发展空间。随着业务监管体系逐步完善，券 商资管将逐步过渡到以市场竞争为主导的业务轨道。我们认为券商资管业务需扬长避短，方能取得业务竞争优势。一方面结合自身的战略定位及业务特色，为资管业务划定合理的业务半径。另一方面，结合自身全业务链优势，强化资产端的投资能力、资金端的渠道资源、以及产品端的创新能力。推荐中信、国君、东方、光大。 风险提示： 市场波动风险、政策风险、利率风险、技术风险。 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 EPS (元 ) P/E (倍 ) 2016 2017E 2018E 2019E 2016 2017E 2018E 2019E 600030 中信证券 18.58 买入 0.94 1.09 1.29 1.53 20 17 14 12 600958 东方证券 12.41 买入 0.51 0.47 0.53 0.61 24 26 23 20 601211 国泰君安 17.06 买入 1.3 1.46 1.71 2.03 13 12 10 8 601788 光大证券 12.32 买入 0.65 0.69 0.76 0.84 19 18 16 15 资料来源：华泰证券研究所 (12)(1)10203117/05 17/07 17/09 17/11 18/01 18/03(%)非银行金融 证券 沪深 300重点推荐 一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 二次跨越，重塑业务模式 . 5 第一次跨越：规模迅速扩张 . 5 第二次跨越：业务返璞归真 . 6 瑕瑜互见，前路有待探索 . 9 当前格局： 业务结构失衡，模式较为同质 . 9 眼观大局：业务优势明显，实力有待提升 . 12 业务优势：结合券商全业务链，资产端、资金端优势明显 . 13 业务劣势：主动管理产品吸引力较弱，缺乏客户粘性 . 14 他山之石，美国业务经验 . 15 业务模式：资产端多元配置，资金端差异服务 . 16 竞争格局：业务龙头已现，战略差异明显 . 17 摩根大通资管：大而全，品牌效应佳 . 17 嘉信理财：精而美，差异化致胜 . 20 按图索骥，发展的路径 . 23 业务空间解析：资金端仍有较大需求 . 23 突破口探寻：模式因地制宜，业务当风借力 . 24 模式上因地 制宜，借助自身资源优势打造自身特色 . 25 业务上当风借力，依托券商全业务链资源建立竞争壁垒 . 27 优选个股，关注投资机会 . 29 风险提示 . 30 图表目录 图表 1： 全文逻辑图 . 4 图表 2： 2012 年券商资管可投资范围有了显著扩容 . 5 图表 3： 对券商资管影响较大的监管政策 . 6 图表 4： 券商资管业务风险资本计提比例要求 . 7 图表 5： 通道业务规模及其业绩影响测算 . 7 图表 6： 2017 年券商资管 AUM 及主动管理 AUM 月均管理资产 排名前 20 的机构 . 9 图表 7： 13 家获得券商资管公募牌照公司（截至 2018 年 4 月 30 日） . 10 图表 8： 2012 年以来券商资管业务规模 . 10 图表 9： 2017 年集合、定向、专项、直投四类业务规模分布 . 10 图表 10： 集合产品投资结构 . 11 图表 11： 主动定向产品投资结构 . 11 图表 12： 通道定向产品投资结构 . 12 图表 13： 2012-2017 各年券商资管新成立产品类型 . 12 图表 14： 大资管市场受托资金结构（截至 2016 年 末） . 13 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 15： 高净值人群居民财富配置选择 . 13 图表 16： 各机构资产管理情况比较 . 14 图表 17： 2016 年券商资管、基金子公司、基金专户产品收益情况 . 14 图表 18： 美国 1973-2010 年投资银行业务结构（美国数据 -美国证券行业收入结构） 15 图表 19： 2016 年美国投资机构类型及占比情况 . 15 图表 20： 美国投资银行资管产品及投资策略 . 16 图表 21： 全球资产管理机构规模排名 . 17 图表 22： 摩根大通总资产规模及 AUM . 18 图表 23： 美国权益类产品取得超额收益产品个数 . 18 图表 24： 新兴市场权益产品取得超额收益产品个数 . 18 图表 25： 2016 年摩根大通非息支出中薪酬支出和技术支出突出 . 19 图表 26： 摩根大通产品结构 . 19 图表 27： 2017 年摩根大通管理资产投向结构 . 20 图表 28： 自 2004 年以来摩根客户结构 . 20 图表 29： 2012-2017 年嘉信理财资管业务收入及占比 . 21 图表 30： 嘉信理财旗下主要资管产品及费率 . 22 图表 31： 高净值人群居民财富配置选择 . 22 图表 32： 中国 2006-2017 年全国个人持有的可投资资产总体规模 . 23 图表 33： 1994-2014 年日本居 民年金融资产规模 vs 老年人口占比 . 23 图表 34： 高净值人群居民财富配置选择 . 24 图表 35： 模式上因地制宜，业务上当风借力 . 25 图表 36： 中小型券商寻找合理的业务半径 . 25 图表 37： 德邦证券主承销 ABS 发行总额存量规模及占市场总规模比重 . 26 图表 38： 产品、渠道、管理能力三维度 入手优化业务 . 27 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 我们认为 资管新规不但推动资管业务开启新时代 ,还将重塑我国金融市场和金融文化 ,深刻改变金融业未来格局。 随着新规的全面落地 ,大部分通道业务将逐步萎缩 ,非标资产投资严格受限 ,资管产品形态和市场风险偏好将得以改变。不同机构之间未来发展将进一步分化 ,一些中小金融机构将面临较大挑战 ,而有着优秀投资和管理能力的金融机构将获得更多竞争优势。“吹尽狂沙始到金” ,这一调整和变革的过程 ,正是我国金融市场、金融机构、金融消费者共同成长并走向成熟的过程。 本系列报告旨在探寻资管新规下各金融机构的业务发展现状、未来方向及突破口，本篇 将重点分析 证券公司资管业务。全文框架如下： 图表 1： 全文逻辑图 资料来源：华泰证券研究所 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 二次跨越，重塑业务模式 券商资管业务自 2005 年起步以来经历了两次跨越：第一次跨越为 2012 年创新大会后监管层出台一系列鼓励业务发展的政策，券商资管迎来飞速发展， AUM 从 2012 年 末的 1.3万亿提升至 2016 年末的 17.6 万亿元。第二次跨越为 2016 年以来监管层出台的一系列降杠杆、去通道等政策，引导业务主体提升主动投资能力，行业回归本源。 2018 年资管新规落地，打破刚性兑付，规范资金池业务，引导行业去嵌套、去杠杆，对资管行业业态起着重塑的效果。 当前国内 券商资管集合产品品类较少、业绩表现平庸，定向资管大部分为无资管实质的通道业务。我们认为在当前政策的引导下券商资管将实现从“逐量”到“提质”的转变，待业务整顿规范步入正轨后，券商资管仍大有可为 ， 有望在新的起跑线上实现突破。 第一次跨越： 规模迅速扩张 创新大会奠定券商资管业务地位 ，业务飞速发展 。 我国券商资产管理业务的创新历程是伴随着金融市场的发展、资管业务的发展以及监管政策的变迁而不断推进的。 2005 年在股市进行大规模扩容的背景下，投资者群体的快速发展与市场的低迷形成了鲜明的反差。为吸引客户以 推动 经纪业务的发展，券商推出了代客理财形式的资产管理业务。 2012 年创新大会后， 出台了一系列鼓励资管发展的政策。关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施提出了支持券商创新发展的十一大方针政策，包括提高证券公司理财类产品创新能力 ， 加快新产品新业务创新进程，放宽业务范围和投资方式限制等内容。 此次 券商创新大会为证券行业创新发展奠定了基调 ，此后推出的证券公司客户资产管理业务管理办法和证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定 标志着资管行业飞速发展的开端 。 创新大会后券商资管产品可投资范围的显著扩容 ， 增加 了非标产品的投资区间 ， 为此后通道业务的大发展奠定基础 。券商资管实行 以净资本为核心的监管指标体系 ， 而信托开展同样业务对净资本消耗数倍于券商资管 ，因此 券商资管相较于传统的信托通道 成本更为 低廉 。对净资本的宽松要求使得券商资管得以通过价格战抢占通道业务市场，迅速做大规模 。2012 2017 年券商资管 AUM 从 1.3 万亿元 提升至 16.9 万 亿元 ，复合增速 18%。 集合资产规模从 2014 年的 0.66 万亿元 提升至 2.1 万 亿元，定向资管规模从 2014 年的 7.3 万亿元 提升至 14.4 万 亿元。 图表 2： 2012 年券商资管可 投资范围有了显著扩容 旧规定（ 2008 年版） 新 规定（ 2012 年版） 定向资管 定向资产管理业务的投资范围包括 股票、债券、证券投资墓金、集合资产管理计划、央行票据、短期 融 资券、资产支持证券、金触衍生品以及中国证监会认可的其他投资品种。 定向资产管理业务的投资范围 由证券公司与客户通过合同约定 ， 不得违反法律、行政法规和中国证监会的禁止规定，并且应当与客户的风险认知与承受能力，以及证券公司的投资经验、管理能力和风险控制水平相匹配。 集合资管 集合计划 募集 的资金应当用于投资中国境内依法发行的 股票、债券、证券投资基金、央行 票 据、短期 融 资券、资产支持证券、金触衍生品以及中国证监会认可的其他投资品种 。 集合计划 募集 的资金可以 投资中国境内依法发行的股票、债券、股指期货、商品期货等证券期货 交易 所 交 易的投资品种 ；央行票 据、短期融资券、中期 票 据、利率远期、利率互换等银行间市场 交易 的投资品种；证券投资基金、证券公司专项资产 管 理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等金触 监管 部门批准或备案发行的 金融 产品 ； 以及中国证监会认可的其他投资品种。 资料来源： 证监会， 华泰证券研究所 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 第二次跨越：业务返璞归真 2016 年以来重磅监管政策频出，旨在规范行业乱象。 2016 年 8 月资管业务“八条底线”修订 ， 2017 年年初 银行监管组合拳 明确金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。 监管层一系列监管措施方向明确，即通过资管产品去通道、去嵌套引导资金服务实体经济。资产管理业务有利于市场多样化的资源配置模式，通过发行资管产品对接资金和资产，能更加灵活地满足资金和资产双方的收益和风险管理需求，整体上扩大资源配置渠道，提供市场资源配置的效率。 我们认为2013 年 以来 理财 业务虽 迅速 扩张 ，但 主要为 同业 链条 嵌套 导致资金在金融体系 空转 ， 拉长了企业 融资 链条 ， 使资金 难以有效流入实体经济 。 2018 年 4 月 27 日，一行两会一局联合发布关于规范金融机构资产管理业务的指导意见，百万亿元资管业务的监管靴子落地。 资管新规延续了监管层此前消除多层嵌套、去通道、降杠杆的监管思路，并 明确 业务准备金计提要求 。 我们认为 随着券商资管“去通道”化趋势的持续，将推动券商 提升主动管理能力 ，回归资管业务本源，提升产品竞争力 。 图表 3： 对券商资管影响较大的监管政策 2016年 6月 16 日发布修订的证券公司风险控制指标管理办法及配套规则。从 2016 年 10 月 1日起实施。 办法要求券商风险覆盖率不得低于 100%， (风险覆盖率 =净资本 /各项风险资本准备之和 100%) 。 风险资本准备将大幅增加，风险覆盖率指标成最大实际约束 。 2016年 7月 18 日发布的证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定。证券期货经营机构是指证券公司、基金管理公司、期货公司及其依法设立的从事私募资产管理业务的子公司。 内容方面重点加强对违规宣传推介和销售行为、结构化资管产品 、违法从事证 券期货业务活动、委托第三方机构提供投资建议、开展或参与 “ 资金池 ” 业务、实施过度激励等问题的规范。 不正当宣传方面 :强调规范实质保本，不许宣传预期收益率，打破隐形刚性兑付承诺 ;要求单一项目不得超过200 人，投资同一资产项目的多个计划合计投资人不能超过 200 人。 结构化产品方面 :严控结构化产品杠杆风险，并作出限定 ;改变了结构化产品的安排，要求优先级和次级要同赚同亏，但具体比例可以进行约定。 第三方投顾方面对资格进行了严格要求。 资金池业务的禁止方面 :核心判断标准是 “ 期限错配、分离定价、 滚动发行 、 混同运做。 ” 明显符合其中之一的，可能被判定为资金池业务。 2017年 5月 10 日，券商中国等媒体报道证监会再对资金池业务进行清理。 对大集合资金池产品，要求有四点 : 严格控制产品规模，原则上产品规模应逐月下降 ;严格控制产品投资范围，产品新增投资标的应为高流动性资产，不得投资于私募债、资产证券化产品、高收益信用债券、低评级债券以及期限长的股票质押产品等流动性较差的品种 ;严格控制资金端和资产端的久期错配程度，组合久期和杠杆倍数不得上升 ;采用影子定价的风控手段 对负偏离度进行严格监控，产品风险准备金不得低于因负偏离度可能造成的潜在损失。 对结构化资金池产品，要求有两点 : 严格控制产品规模，产品规模应逐月下降 ;二是不得继续提高产品杠杆倍数。 最后一类为私募资金池产品，要求严格按证券期货经营机构私募资产管理业 务运作管理暂行规定的规定进行整改。 2017 年 5 月 19 日全面禁止通道业务 证监会例行发布会上，首次提及将全面禁止通道业务， 并强调不得让渡管理责任。 2018年 4月资管新规 1、打破刚性对付，从“求稳”改为加强责任认定，推进资管产品 加速向净值型转型。 2.规范资金池 , 单独管理、单独建账、单独核算，不得滚动发行、集合运作、分离定价。 3. 明确负债杠杆和分级杠杆要求，消除多层嵌套和通道。 4.强化资本和准备金计提要求，金融机构应当按照资管产品管理费收入的 10%计提风险准备金，或者按照规定计提操作风险资本或相应风险资本准备。 5.第三方独立托管，过渡期条款的设计留出适度灵活空间，确保平稳过度。 6.规范和引导智能投顾发展。 7.整顿非金融机构开展资管业务 。 资料来源： 证监会， 华泰证券研究所 风控新规下杠杆优势消失 ， 增大通道业务压力。 2016 年 6 月证监会出台关于修改 的决定 。 对 风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率及净稳定资金率四个核心指标进行 规定 ， 明确 4 个核心指标是证券公司必须持续符合的风险监管标准 (风险覆盖率 100%、资本杠杆率 8%、流动性覆盖率 100%、净稳定资金率 100%)。资管业务按一定比例计入风险资本，比例变动或资管规模变动都会影响风险资本，从而改变对净资本的消耗 。同时 资本杠杆率通过将表外资产纳入监管，对资管业务的开展形成了限制。资本杠杆率的分母中，资产管理业务规模以 0.2%的比例计入 （此前表外资产不计入） ，不区分资管产品类型，对净资本提出要求。 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 2008 年以来 券商 资管计入风险资本的比例要求经历了三次变化，其中 2012 年券商创新大会后 大幅调低了风险资本准备计算标准，为资管业务打开了市场空间， 促进了券商资管的发展。 2016 年出台的风控新规 调整了计提风 险资本的资管业务种类，非结构化的集合资管计划不再占用净资本，但定向资管（投向非标业务）计提比例大幅提高 。 由于券商资管通道业务主要通过定向资管业务开展， 风险资本计算方法的改变 将增大了通道业务压力。 图表 4： 券商资管业务风险资本计提比例要求 2008 2012 2016 原始比例 A 类券商 原始比例 A 类券商 原始比例 A 类券商 集合资管 5.0% 3.0% 2.0% 0.6% 结构化资管 1.0% 0.80% 定向资管 5.0% 3.0% 1.0% 0.3% 投资非标的定向资管计划 0.9% 0.72% 专项资管 8.0% 4.8% 1.0% 0.3% 其他定向资管计划 0.5% 0.40% 各类私募基金 0.70% 0.56% 资料来源： 证监会， 华泰证券研究所 银监会加大对表外资金监管，从源头收缩券商通道资金来源。 券商定向资管业务很大一部分来自银行的“出表”需求，银行通过委托定向投资把原买入返售项下的业务转 出 表外 。许多银行资金“出表”都是 通过 资管计划、信托计划等通道开展的， 2014 年以来券商资管通道业务规模实现飞速增长 ， 据基金业协会披露 2016 年 规模 约 12 万亿元。 我们认为此次监管将对 于银行通道业务需求形成较强约束，相关非标通道业务规模将会有所 回落 。 资管新规 明确 消除多层嵌套， 推动加速转型主动管理 。 2018 年 4 月 27 日，一行两会一局联合发布关于规范金融机构资产管 理业务的指导意见 。 意见明确金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。 此次监管将对 于银行通道业务需求形成较强约束，但由于 2016 年以来监管层针对券商资管通道业务已经出台多项整治规范措施，许多证券公司自 2016 年已经积极着手推动业务朝主动管理转型， 我们认为 此次新规旨在进一步强化，带来的边际影响有限。 通道费率低，贡献业绩有限 。 2016 年落地的券商资管业务八条底线和风控指标已经对券商资管的风险资本做了详细说明，通道业务已经有一定的收缩。 据基金业协会披露， 截至2017 年 12 月 31 日，券商资管定向业务规模为 14.4 万亿元 。 2016 年定向资管业务中通道业务规模比重为 82%，考虑到行业已经开始逐步清理通道业务，我们假设 2017 年 14.4万亿定向业务中通道业务规模为 11 万亿元。通道费率平均为万三至万五，则通道业务贡献收入 33-55亿元 。 2017年全年资管业务净收入 310亿元，则通道业务收入占比 10%-18%；全年行业 总营业 收入 3113 亿元，则通道业务收入占比 1%-1.8%。我们认为整体看来通道业务受限带来的营收利润冲击有限。 图表 5： 通道业务规模及其 业绩影响测算 2015年 2016年 2017年 集合产品规模 （万亿元） 1.56 2.19 2.11 定向产品规模 （万亿元） 10.16 14.69 14.4 主动定向产品规模 （万亿元） 1.58 2.79 3.40 通道产品规模（万亿元） 8.85 12.39 11.00 通道产品占比（ %） 87% 84% 75% 通道 业务收入预测 （亿元） 26.6-44.3 37.2-62.0 33-55 资管 业务净收入 （亿元） 275 296 310 通道 业务收入占比 （ %） 10%-16% 13%-21% 10%-18% 资料来源：证券基金业协会，华泰证券研究所 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 业务回归本源 ， 主动管理 实力 强 的券商将取得竞争优势 。 我们认为在当前市场监管环境下，定位于银行出表通道的资管计划会被慢慢挤压。新规实施后将进一步压缩 券商通道类业务 ，倒逼向 主动管理转型，有利于推动券商积极完善业务结构 。 短期内资管业务受监管环境影响业务承压，随着业务逐步整改与规范， 预计 资管业务分化将大幅提升。 产品创设能力较强、 风控实力佳，且在业务布局上战略方向前瞻性强 的券商有望获得竞争优势。 推动券商加强 ABS 等创新业务的开拓，优化业务结构。 随着 券商资管“去通道”化趋势的持续，除进一步加强主动管理能力外，我们认为资产证券化等新兴业务将逐步成为券商资管逐鹿的新舞台。 供给侧改革驱动下，资产证券化业务凭借其盘活信贷存量资产、提高资金使用效率等优势，将迎来历史机遇期。 根据 Wind 数据显示， 截至 2018 年 4 月 末证监会主管的 ABS业务规模 1.4万 亿元， 2017年业务规模同比增速为 92%， 2016年为 157%，我们预计未来仍有较大提升空间，将成为券商资管业务重要发力点。券商 作为资本市场的重要载体， 能充分利用投行业务及资管业务带来的强大的客户资源优势、专业优势，形 成业务协同，未来在 ABS 业务方面大有可为。 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 09 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 瑕瑜 互见 ， 前路 有 待探索 当前格局 ： 业务结构失衡，模式较为同质 竞争格局： 集中度 有待提升 ，大券商竞争优势明显 。 根据证券业协会和基金业协会公布的数据， 截至 2017 年 末券商资管共有产品 2.3 万只，管理资产规模 16.9 万亿元。其中 大型券商竞争优势较为明显， 中信、华泰、国泰君安、申万宏源、中信建投资管业务 月均资产管理 规模居前，分别达 16182 亿元、 7886 亿元、 7827 亿元、 7057 亿元和 6157 亿元 。业务规模 排名前 十 的券商合计 AUM 占比为 41.4%，稍 低于行业总资产、净资产及净利润CR 10 集中度 （ 2016 年分别为 48%、 45%和 46%） ， 有待进一步提升。 中信、广发、国泰君安、华泰、华融主动管理规模居前，分别达 6231 亿元、 3627 亿元、 3071 亿元、 2402亿元和 2005 亿元。 图表 6： 2017 年券商资管 AUM 及主动管理 AUM 月均 管理 资产 排名前 20 的机构 排名 公司名称 资产管理规模（亿元） 公司名称 主动管理资产规模 1 中信证券 16182.12 中信证券 6230.56 2 华泰证券 7885.62 广发证券 3627.15 3 国泰君安 7826.52 国泰君安 3071.2 4 申万宏源 7056.78 华泰证券 2401.87 5 中信建投 6157.2 华融证券 2004.88 6 广发证券 5544.29 中银国际 1747.55 7 中银国际 5522.94 中信建投 1553.16 8 招商证券 5474.05 中泰证券 1539.72 9 海通证券 4426.65 申万宏源 1428.76 10 华福证券 3890.21 中金公司