机械行业专题报告：2009年以来A股机器人板块走势复盘.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 Table_Title 工业 资本货物 2009 年 以来 A 股机器人板块 走势 复盘 Table_Summary 报告摘要 前言： 我国的工业机器人产业始于上世纪 70 年代末 ， 由沈阳自动化所牵头； 20 世纪 80-90 年代有所停滞； 2008 年，“十一五”期间重启机器人产业化第一个项目，我国的工业机器人行业才算是真正步入孕育阶段，开始出现成体系、具备一定市场化参与能力的企业，然后 开始有相关企业进入二级市场的舞台。 2013 年之前 ： 行业 孕育期， 科研院所系标的独占鳌头 。 2009-2012年，我国工业机器人的技术水平还处于比较薄弱的阶段，整体市场环境还比较混乱，相对成形的国内工业机器人相关公司还是集中在有国家背景的科研院所中， A 股上市公司相关的标的主要是机器人和博实股份，业绩的 稳定 增长叠加市场情绪关注， 机器人 板块 在此期间大幅跑赢市场。值得注意的是，在此阶段国外先进企业进入中国也对我国的工业机器人体系建立和人才培养起到了巨大作用。 2013 年 -2015 年 ： 板块爆发，一定程度泡沫化 。 在 人口红利消失 、技术经验积累、资本市场关注以及政策鼓励等背景下 ， 2013 年-2015 年 陆陆续续有多家上市公司布局或转型工业机器人 和系统集成 领域。 2014 年下半年开始 A 股市场进入新一轮牛市，市场风险偏好明显提升，而中国制造 2025提出 以及工业 4.0 概念 的火热 使机器人 和系统集成 成为资本市场关注的重点以及主题炒作的重要主线。 在多重因素作用下， 特别是阶段性牛市助推之下 ， 重点个股累创新高， 且大幅跑赢大盘 。 2015 年 7 月大盘下跌 后 ， 机器人板块进入近两年的调整期。 2016 年至今 ： 机器人国产化加速， 板块具备配置价值 。 受益于汽车、 3C 领域对于工业机器人需求的持续释放 ， 以及工业机器人应用向一般工业 （ 例如 光伏、锂电、家具等 ） 的逐步 延伸 ， 2016 年至今 国内 工业机器人 市场 实现了 爆发式 增长 ，未来 5 年国内机器人市场至少还有 5 倍空间。而且 随着 RV 减速机的国产化，工业机器人 国产供应链基本形成 ， 国内企业能够制造出质优价廉的工业机器人本体，适合一般制造业的需求 。 我们认为，目前 整个行业 已经 从2015 年之前需要投入、技术突破的孕育期过渡到跨过盈亏平衡点、开始有所收获的成长期， 特别是能够放量的标准化产品，包括 RV减速机、工业机器人本体等。 另外，值得注意的是服务机器人第一 走势比较 Table_ReportInfo 相关研究报告： 工程机械行业跟踪：预计 5 月挖机销量同比增长 60%-70% -2018/05/29 拓斯达成长模式思考之一：以组织的确定性应对行业的不确定性-2018/05/29 服务机器人产业化解读电话会议纪要 -2018/05/29 Table_Author 证券分析师：刘国清 电话： 021-61372597 E-MAIL： liugqtpyzq 执业资格证书编码： S1190517040001 证券分析师：刘瑜 电话： 010-88695233 E-MAIL： liuyubjtpyzq 执业资格证书编码： S1190518010001 (13%)(5%)2%10%18%26%17/6/117/8/117/10/117/12/118/2/118/4/1机械 沪深 300 Table_Message 2018-06-01 行业 专题 报告 看好 /维持 机械 行业研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 行业 专题 报告 P2 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 股科沃斯上市，带来了机器人新的投资领域。 考虑到未来 5 的 机器人行业 较确定高增长， 以及营收及利润高增长确定性预期， 现阶段板块估值已经 逐步 进入合理区间， 具备 真正的 配置价值。 投资建议： 我们坚定看好工业机器人及核心零部件国产化趋势，看好在行业强确定性高增长背景下 ， 重新进入价值 区间的工业机器人板块表现，重点关注机器人本体企业拓斯达、埃斯顿、 爱仕达 和机机器人等；重点关注 RV 减速机国产化标的双环传动、中大力德 ；重点关注 有价值的系统集成商 如 克来机电等。 同时， 科沃斯等服务机器人上市公司，以及 知名非上市公司也值得关注，包括埃夫特机器人 、 南通振康 和苏州绿的 等。 风险提示 ： 工业机器人 市场 增速低于预期；减速器 进展 不及预期；市场竞争激烈，导致盈利能力减弱的风险等。 行业 专题 报告 P3 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 目录 前言 . 5 1 2013 年之前为行业孕育期，科研院所系标的独占鳌 头 . 6 1.1 自我培养 +外资侧面促进，行业进入孕育期 . 6 1.2 期间 上市公司机器人显著跑赢大盘及机械行业 . 7 2 2013 年 -2015 年板块爆发，一定程度泡沫化 . 9 2.1 行业向成长期过渡，更多参与者亮相 A 股舞台 . 9 2.2 牛市行情叠加高关注度，板块估值一定程度泡 沫化 . 10 3 2016 年至今机器人国产化加速，板块具备配置价值 . 12 3.1 机器人本体及核心零部件行业开始进入成长期 . 12 3.2 基本面持续向好，板块估值逐步进入合理区间 . 13 4 投资建议 . 16 5 风险提示 . 16 行业 专题 报告 P4 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表目录 图表 1：主要关注标的梳理 . 5 图表 2：机器人近年分业务收入情况 . 6 图表 3：博实股份近年分业务收入情况 . 6 图表 4： 2010-2012 年机器人显著跑赢大盘及行业指数（成交金额右轴、单位百万元） . 7 图表 5： 2010-2012 机器人 PE(TTM）情况 . 8 图表 6：海外机器人产业链公司业务延伸路径 . 9 图表 7：中国制造 2025重点技术路线 . 10 图表 8： 2013-2015 年机器人及系统集成代表性企业企业表现（成交金额右轴、单位百万元） . 10 图表 9： 2013-2015 年机器人 PE-BAND . 11 图表 10： 2013-2015 年新时达 PE-BAND . 11 图表 11：全球工业机器人销量预测 . 12 图表 12：中国工业机器人销量和增速预测 . 12 图表 13： 2014-2016 年工业机器人各行业销量情况（千台） . 13 图表 14：国内主要工业机器人厂家 2017 年销量情况（台） . 13 图表 15： 2016 年至今机器人板块代表性个股表现 . 13 图表 16： 2016 年至今埃斯顿 PE-BAND . 14 图表 17： 2016 年至今双环传动 PE-BAND . 15 图表 18：重点个股盈利预测 . 16 行业 专题 报告 P5 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 前言 我国的工业机器人产业 始 于上世纪 70年代末， 80年代初，由沈阳自动化所牵头在机器人控制算法和控制系统原理设计等方面取得了一定突破，但主要还是停留在科研层面作为 前沿 领域探索。 20世纪 80-90年代，由于国内下岗潮导致的大量人工闲置，自动化及工业机器人的推进似乎就停滞了。 2008年，“十一五”期间重启机器人产业化第一个项目， 由 哈工大和奇瑞汽车联合开发 ；直到 2009年，第一台奇瑞机器人才研制成功，投入到奇瑞的焊接车间进行点焊应用。奇瑞的机器人部门为后面的国产工业机器人龙头埃夫特打下了基础。 至此，我国的工业机器人行业才算是真正步入孕育阶段 ，开始出现成体系、具备一定市场化参与能力的企业，也才开始有相关企业进入二级市场的舞台。 本篇报告主要从 2009年开始梳理 A股 工业机器人板块的标的表现情况，主要关注标的包括机器人、新时达、博实股份、华中数控、 亚威股份、科大智能、慈星股份、 埃斯顿、 黄河旋风、山东威达、 美的集团、 诺力股份、 爱仕达、拓斯达 、克来机电、赛腾股份 等 16家工业机器人本体 及系统集成 相关 企业以及上海机电、汇川技术、秦川机床、双环传动、中大力德等 5家工业机器人核心零部件相关企业。 图表 1：主要关注标的梳理 分类 代码 名称在二级市场正式公告工业机器人及自动化相关事项时间备注300024 机器人 2 0 0 9 年1 0 月2 6 日 本体+ 系统集成。002698 博实股份 2 0 1 2 年9 月1 1 日 石化行业智能输送产线转向物流机器人，源自哈工大。002527 新时达 2 0 1 3 年1 月2 3 日 电梯控制系统向机器人本体发展。300161 华中数控 2 0 1 3 年上半年 数控系统向机器人本体发展。002559 亚威股份 2 0 1 3 年1 1 月4 日 与德国徕斯合作桁架机器人及系统集成。300222 科大智能 2 0 1 3 年1 1 月1 9 日 收购永乾机电布局系统集成。300307 慈星股份 2 0 1 3 年1 2 月1 1 日与固高等成立合资公司，占比3 5 % ；增资苏州鼎纳布局机器视觉控制器；布局系统集成。002747 埃斯顿 2 0 1 5 年3 月1 8 日 控制系统+ 本体+ 系统集成。600172 黄河旋风 2 0 1 5 年5 月2 1 日 收购明匠智能，布局系统集成002026 山东威达 2 0 1 5 年1 1 月1 8 日 收购德迈科布局系统集成。000333 美的集团 2 0 1 6 年5 月 收购库卡+ 自有机器人板块。603611 诺力股份 2 0 1 6 年7 月5 日 收购无锡中鼎布局智能物流系统集成002403 爱仕达 2 0 1 6 年9 月2 8 日 收购钱江机器人。300607 拓斯达 2 0 1 7 年2 月8 日 塑机辅助系统向机器人本体发展。603960 克来机电 2 0 1 7 年3 月1 日 上市，汽车电子及内饰系统集成。603283 赛腾股份 2 0 1 7 年1 2 月1 2 日 上市，3 C 行业系统集成。600835 上海机电 2 0 1 3 年4 月2 6 日 增资入股纳博传动；后与纳博合资，上海机电占比3 3 % 。300124 汇川技术 2 0 1 3 年下半年 通用伺服，机器人是其中一个下游领域。000837 秦川机床 2 0 1 3 年7 月7 日 投资1 . 9 4 亿建设减速器项目。002472 双环传动 2 0 1 4 年3 月 从变速箱齿轮向R V 减速器发展。002896 中大力德 2 0 1 7 年8 月2 8 日 普通减速器向R V 减速器发展。本体与集成核心零部件行业 专题 报告 P6 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 资料来源： 公司公告 ，太平洋研究院整理 1 2013 年 之前 为行业孕育期， 科研院所 系标的独占鳌头 1.1 自我培养 +外资侧面促进，行业进入孕育期 2009-2012年， 我国工业机器人的技术水平还处于比较薄弱 的 阶段，领先技术主要还集中在科研院所以及高校当中 ；再加上相关行业标准基本空白、产业政策力度不大，整体市场环境还比较混乱，相对成形的 国内 工业机器人相关公司还是集中在有国家背景的科研院所中， A股上市公司中与 自动化及 工业机器人相关的标的 主要是 机器人和 博实股份。 机器人隶属于中国科学院沈阳自动化研究所， 2009年 10月 30日上市，是 A股 首 家 上市的 工业机器人相关标的。依托于中科院，机器人布局了通用型本体、专用机器人（如激光打标机器人、 AGV等）、智能物流仓储、轨交 AFC以及其他类系统集成等多项业务，时至今日也是 A股相关公司中产品线最全、下游最广的公司。 博实股份 隶 属于哈尔滨工业大学 ， 主要做石油石化等领域的物流输送、后处理等环节的自动化成套设备。 2009年 -2012年， 机器人相关业务收入从 1.51亿元增加到 3亿元，年均复合增速达到 26%；博实股份 自动化相关业务收入从 2.68亿元增加到 4.71亿元，年均复合增速超过21%。 除了机器人和博实股份外，东北这两家科研院所也成为中国工业机器人人才的黄埔军校，培养的团队后来也成为埃斯顿、埃夫特、新时达以及钱江机器人等 机器人 后起之秀的中坚力量 。 图表 2：机器人近年分业务收入情况 图表 3： 博实股份近年分业务收入情况 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 0%8%16%24%32%40%05101520252008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017其他业务 工业机器人 工业机器人业务增速 -60%-30%0%30%60%90%02468102009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017其他业务 全自动包装码垛设备 全自动包装码垛增速 行业 专题 报告 P7 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 除了本体体系内 自有的研发积累向商业化转化外， 国外先进企业进入中国也对我国的工业机器人体系建立和人才培养起到了巨大作用 。 事实上，四大家族很早就意识到中国将成为全球工业机器人的重点市场，并在华 不断 布局。 1999年， 上海 ABB工程公司成立； 2006年 ,ABB全球机器人 业务总部正式进驻上海 ；2008年， ABB上海浦东工厂落成； 2016年， ABB在华生产工业机器人已超过 5万台。 1999年，安川（中国）电机公司成立； 2012年，安川（中国）机器人公司成立；2013年，安川常州工厂量产，后面几年持续扩产； 到目前为止已经实现在中国年产 12000万台的产量。 1997年，发那科与上海电气成立上海发那科机器人有限公司； 2010年 上海宝山 工厂建成，后续作为发那科机器人 系统集成 、售后服务的基地。 2000年，库卡在中国建立第一家全资子公司； 2013年机器人一期厂房投产，产量达到 5000台； 2017年二期厂房投产； 2016年被美的集团收购后目前拟在佛山新建机器人生产基地。 虽然到目前为止 ，四大家族在国内的工业机器人工厂主要还是 以 组装以及集成业务 为主 ，并没有涉及到核心零部件等的生产制造， 但 2000年 -2012年这段时期 还是 为中国的工业机器人及系统集成 行业 的体系建设、人才培养等方面发挥了巨大作用，尤其在系统集成方面积累了大量成熟 本土 人才，为他们后续创业或进入国产机器人公司的集成业务条线打下基础 ，而集成业务的持续盈利是本体业务不断研发投入、反馈修正的基础 。 1.2 期间 上市公司 机器人 显著跑赢大盘及机械行业 我们比较了 2010年 至 2012年 A股自动化及工业机器人的标签股机器人的股价相对于沪深 200指数 以及机械设备（申万） 的表现，发现 机器人显著跑赢，两年涨幅 接近 75%。 图表 4： 2010-2012年机器人显著跑赢大盘及行业指数 （成交金额右轴、单位百万元） 行业 专题 报告 P8 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 在大盘下跌 25%的情况下， 上市公司 机器人 达到了 接近 75%涨幅 ，我们认为原因主要有 两 点 ： 1） 情绪上看， 在此之前市场对于“自动化”的说法更熟悉，对“工业机器人”比较陌生，公司作为当时 A股机器人 第一股 具备稀缺性 ， 受关注度 高 ； 同时 工业机器人行业 的巨大空间和公司 国家队 的股东背景让市场对公司未来的发展潜力充满期待 ，市场对公司估值的忍受度较高。 2）业绩上看， 2009年到 2012年，公司归母净利润增长了 215%， 复合 增速超过 46%，高速成长性对于高估值有较好消化，公司 PE(TTM)从 80倍左右下降到 40倍左右 。 图表 5： 2010-2012机器人 PE(TTM）情况 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 20406080100120行业 专题 报告 P9 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 2 2013 年 -2015 年板块爆发，一定程度泡沫化 2.1 行业向成长期过渡， 更多参与者亮相 A 股舞台 参考海外的工业机器人本体供应商的发展路径，我们发现工业机器人本体厂商的发展路径基本可以分为两种，一种是自上而下，即从做运动控制等核心零部件到做本体，例如库卡和 ABB；一种是自下而上，即从做专用设备（汽车工业相关设备居多）整机到做本体，例如发那科和安川。 图表 6：海外机器人产业链公司业务延伸路径 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 从 A股市场看， 2013年 -2015年，陆陆续续有多家上市公司 布局 或转型 工业机器人领域。其中布局 机器人 本体的 多采用自上而下的路径，包括新时达、华中数控和埃斯顿； 布局核心零部件的有上海机电、汇川技术、秦川机床和双环传动。 此外，还有很多公司通过内生或外延的方式进入 系统集成相关领域，包括 亚威股份、慈星股份、黄河旋风和山东威达等。 整个机器人 和系统集成 板块呈现百花齐放的景象。 我们认为， 2013-2015年 A股机器人板块 蓬勃景象的出现 主要有几个 原因： 1） 从 大背景 看，人口红利消失、劳动力成本上升、制造 水平 提升等因素对制造升级的需求越来越迫切 ，机器人换人的经济性也开始逐渐体现 ，这种长期驱动力将一直存在 。 2） 从行业层面看， 经过长期的积累，国内工业机器人行业在技术、人才体系以及市场拓展方面 已经 取得一定成果， 具备了规模化发展的基础和能力。 3） 从资本市场看， 机器人和博实股份上市后引发市场对于机器人 及系统集成 的追捧， 一 、二 级市场对于相关企业的投资更热情， 使得企业有更多资金投入 相关领域 ， 也 使得更多企业愿意往机器人领域转型布局 。 举一个简单的例子，根据 上证报咨询统计，仅 2014年上半年 A股就有 54家 A股上路径类型 品牌 国家 最初相关业务 入行时间库卡 德国 焊接设备 1973ABB 瑞典 电力电气 1978OTC 日本 焊接设备 1983那智 日本 机械工具和零件 1969徕斯 德国 修边机及喷涂单元 1973柯马 意大利 小型设备 1 9 7 0 年代末发那科 日本 机床及数控系统 1974安川电机 日本 电机 1977松下 日本 电机 1969Adept 美国 - 1984自下而上自上而下行业 专题 报告 P10 2009 年以来 A 股机器人板块走势复盘 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 市公司并购或投资了机器人、智能自动化项目，其中八成公司属于首次涉足机器人业务 。 这些项目的并购者呈现两大特点：其一，几乎都是民营上市公司 (只有 3家是国企 )；其二，逾 80%的并购者主营业务不是机器人， 其 “蹭热点” 的意图 比较 明显。 4） 从政策看，国家层面推出的重磅政策中国制造 2025 以及一系列其他国家、地方政策为行业的长期发展指明了方向、奠定了信心，也 点燃了短期市场的情绪。 图表 7：中国制造 2025重点技术路线 资料来源： 太平洋研究院整理 2.2 牛市 行情 叠加高关注度，板块估值一定程度泡沫化 2014年下半年开始 A股市场进入新一轮牛市，市场风险偏好明显提升； 而中国制造 2025在 2014年 底被首次提出，立刻成为资本市场关注的重点以及主题炒作的重要主线； 同时，相较于 2013年之前，相关标的供给的增加也给了投资者更多的选择机会；此前一级市场对于板块的追捧和高估值也开始传导到一级半和二级市场。 在 前述 多重因素作用下，整个机器人板块相关个股纷纷创历史新高，且大幅跑赢大盘。 图表 8： 2013-2015年 机器人及系统集成代表性企业 企业表现（成交金额右轴、单位百万元） 增材制造航空飞行器平台航空发动机先进机载设备及系统航天装备海洋工程装备高技术船舶先进轨道交通装备系统节能汽车新能源汽车汽车制造核心软硬件发电设备输变电设备先进农机装备先进基础材料及加工装备战略前沿材料集成电路及专用装备信息通信设备操作系统及工业软件高档数控机床及关键部件生物医药机器人及关键部件高端医疗器械新一代信息技术高档数控机床和机器人航空航天装备海洋工程装备及高技术船舶先进轨道交通装备新能源环保设备电力装备 农机装备 新材料生物医药及高性能医疗器械 中国制造 2025 重点领域技术路线