定制家具“价格战”，白电模式or厨电模式.pdf

识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 27 专题研究 |家用轻工 2018 年 06 月 01 日 证券研究报告 Tabl e_Title 家用轻工行业 定制家具“价格战”，白电模式 or 厨电模式 Table_Aut horHorizontal 分析师： 赵中平 S0260516070005 0755-23953620 zhaozhongpinggf Table_Summary 核心观点 ： 白电 行业爆发过激烈价格战 白电行业发展过程中曾爆发过激烈价格战， 回顾空调行业爆发价格战的情形，我们发现白电爆发价格战的主要原因是生产能力过剩、厂商数量众多且产品相似度高， 消费者对 产品价格敏感， 以及 龙头厂商间 不惜投入 争抢市场份额 所致 。 价格战后，行业格局 逐步变为以龙头企业为主，形成了良性竞争、以质取胜的局面。 厨电行业与定制家具行业相似之处颇多 纵观厨电行业发展史， 厨电并未发生过价格战。 厨电行业 产品 具备家电和家具双属性，与定制家具类似的是，厨 电安装复杂、更新周期长、消费者具有品牌意识，愿意支付品牌溢价。此外，龙头企业实力强劲，产品分层明显，同质化程度较低。同时，行业整体体量较小，仍具有较大发展空间。 无论就发展背景、产品特性还是企业性质，定制家具行业均与厨电行业有颇多相似之处。 定制家具行业套餐销售引流，提升客单值，并非价格战 定制家具行业的销售往往是以套餐形式 ，单价的下降常伴随销售给顾客产品总量的增多，反而推动客单价 提升 。 相较于白电空调产品价格战期间的情况，定制家具产品单价的下降幅度更小，同时受规模效应影响单位成本下降，因此定制家具公司毛利率未必会 大幅 降低。 同时，从消费者角度来看， 因 各公司套餐内容覆盖的产品和服务都有区别，像包含的面积尺寸、配套品种类、板材材质等细节差别较大，消费者一般难以 横向对比选出最便宜的套餐。由此可见，定制家具厂商并没有利用套餐 进行价格战的打算，而是作为一种营销引流的工具，带动消费者进行更深层次的购买。 未来定制家具行业 存在 发生价格战的可能，但大概率不会出现恶性价格战 我们认为 目前定制家具企业的主战场仍处于第一阶段渠道份额上的抢夺，各大公司加强对流量入口的把控，尚未形成白电式的价格战。不可否认的是定制家具企业同质化程度高，新房装修客户占各大公司约 70%的订单且传统渠道布局趋于饱和，地产销售下滑对行业有一定影响，所以不排除价格战开打的可能性，但定制家居家具企业比肩厨电，不全似白电，服务流程较长，更新频率低，消费者更注重美观和 品质，因此，我们认为未来定制家具的价格战大概率不会是恶性价格战。 综合来看，以欧派家居、索菲亚、尚品宅配等为代表的一线品牌 未来将 有望 凭借在 资本、 品牌、渠道、信息化 上的优势，扩大 与 非龙头企业之间的差距，占得先机，高速发展。 风险提示 房地产调控政策不确定性 ； 产能建设及投放遇阻 ； 渠道扩张不达预期 ； 经济增速下行导致需求降低 ； Table_Report 相关研究 ： 迈向大家居系列之零售渠道变革篇 :跑马圈地时代经销仍为主导，行业成熟期直营与电商比拼更重要 2017-08-09 家具行业专题报告：比肩厨电多元发展，定制家具大有可为 2017-06-29 定制家具投资最重要的事 :地产关联度，渗透率边界与市场格局展望 2017-06-04 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 27 专题研究 |家用轻工 目录索引 一、 前言 . 5 二、家电行业：白电价格战激烈，厨电分层多 元发展 . 5 （一）白电行业：以空调行业为模板，寻找价格战特征 . 5 （二）厨电行业：家电家具双属性，龙头效应带动产业分层共繁荣 . 12 （三）家电行业总结 . 17 三、参照家电发展路径，寻求定制家具未来跑 道 . 18 （一）定制家具比肩厨电不全似白电 . 18 （二）当下套餐扎堆是否是真正意义上的价格战？ . 23 （三）总结 . 26 四、风险提示 . 26 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 27 专题研究 |家用轻工 图表索引 图 1： 2013 年至今， 36 大中城市空调机平均销售价格 :1.5 匹冷暖 （元） . 5 图 2： 自 2008 年至今，格力、美的和海尔空调市 占率 . 6 图 3： 2008-2017 年空调行业销量情况 （万台） . 6 图 4： 2008-2017 年空调行业产销率情况 . 6 图 5： 2008-2017 年 空调行业产量占比 . 7 图 6： 2008-2017 年 空调行业销 量占比 . 7 图 7： 中国空调厂商数量迅速增长（ 1987 1996 年） （个） . 7 图 8： 家用空调产量快速扩张 （ 万台） . 8 图 9： 中国城镇居民平均每百户空调保有量（台百户） . 9 图 10： 2000-2005 年格力空调成本变化 （ 元） . 9 图 11： 空调价格 变化（ 元） . 10 图 12： 中国国内空调销售额的年增长率低于销售量 增长幅度 . 10 图 13： 格力 经营情况（ 亿元） . 11 图 14： 三大空调厂商净利率 . 11 图 15： 格力、美的、海尔 合计市占率 . 11 图 16： 2016 年三大品牌零售份额高，格力占据龙头地位 . 12 图 17： 格力 2005-2017 年净利率稳步增长 . 12 图 18： 洗碗 机、油烟机等厨电具有家具属性 . 13 图 19： 油烟机 线下 零售量份额（ 2017 年 ） . 13 图 20： 燃气灶 线下 零售量份额（ 2017 年 ） . 13 图 21： 高端厨电公司的单季度营收增速高于行业整体 . 14 图 22： 城镇和农村居民每百户抽油烟机拥有量 （台） . 14 图 23： 2014-2017 华帝股份四个渠道收入占比 . 15 图 24： 2016 年老板电器分渠道收入占比 . 15 图 25： 2017 年三个行业公司营业收入、净利润和总市值对比 （亿元） . 16 图 26： 城镇居民每百户保有量：烟机和空调 （ 台） . 17 图 27： 农村居民每百户保有量：烟机和空调 （ 台） . 17 图 28： 厨电龙头品牌营业收入及增速（ 百万元） . 17 图 29： 厨电龙头品牌净利润及增速（ 百万元） . 17 图 30： 2017 年三个行业公司存货周转率对比 . 18 图 31： 2016 年 各定制家具企业产能利用率普遍偏高 . 19 图 32： 企业未来几年产能增量与定制衣柜市场需求相当 . 19 图 33： 企业未来几年产能增量与定制橱柜市场需求相当 . 19 图 34： 定制橱柜行业 2017 年 市占率情况 . 20 图 35： 定制衣柜行业 2017 年 市占率情况 . 20 图 36： 大规模定制化生产链对企业能力的要求更高 . 21 图 37： 运营能力集中体现在服务、产品价格三个层面 . 22 图 38： 空调、厨柜及衣柜售价占人均 GDP 百分比 . 23 图 39： 空调、厨柜及衣柜占城镇居民人均可支配收入百分比 . 23 图 40： 定制家具和厨电主要品类所处的发展阶段 . 23 图 41： 2013-2016 年定制家具单价和成本变化情况 （元） . 24 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 27 专题研究 |家用轻工 图 42： 索菲亚衣柜产品的毛利率未因套餐而下降 . 25 表 1： 2000-2005 年空调行业情况 . 8 表 2： 龙头家居企业以拓展业务为主线 . 20 表 3： 定制家具企业定制衣柜套餐 （ 2018.03） . 24 表 4： 定制家具企业 部分 定制橱柜套餐 （ 2018.03） . 25 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 27 专题研究 |家用轻工 一、 前言 此前 各大定制家具 企业在一季度纷纷推出优惠套餐， 出现了一定程度产品价格下降现象， 因此本文 意在讨论现阶段的 降价现象是否是行业价格战的体现 。参考 发生过价格战的 家电行业的发展历史和竞争过程， 我们发现 家电与定制家具的消费属性有许多相似之处。首先，在房屋的装修阶段两者安装率较高；其次，家电和定制家具的置换周期均比较长；此外，消费者对于家电和定制家具的价格、档次和风格的选择品味往往一致。因此，家电行业作为中国目前发展较为成熟的消费品行业之一，其价格战可以为定制家具行业提供借鉴参考。 二、家电行业：白电价格战激烈，厨电分层多元发展 （一）白 电行业： 以空调行业为模板，寻找价格战特征 1. 当下 白电行业特征 : 价格稳定 ， 市场高度集中 （ 1） 产品特征：家电属性明显，产品价格保持相对稳定 白 电行业产品以空 调为主，产品可以细分为壁挂式空调、立柜式空调、中央空调等。空调产品发展至今，生产标准化程度较高且流程相对固定，具有较强的功能性特点。同时，个性化程度较低，厂商一般多采取大规模批量化和同质化生产，家电属性明显。此外，空调产品对房屋装潢和结构要求较低，施工相对简单，可以在居住过程中任何时间点进行安装和替换更新。 从产品价格来看， 以 1.5匹空调为例， 目前空调产品价格保持相对稳定，围绕3500元小幅度 浮动变化，出现大规模涨价或者降价的可能性较低。 图 1： 2013年至今， 36大中城市空调机平均销售价格 :1.5匹冷暖 （ 元） 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 （ 2） 行业特征：市场高度集中，龙头企业实力强劲 在行业发展和竞争过程中，格力、美的和海尔三家空调厂商通过多元化的经营战略及创新型经销模式，抢占市场份额，在众厂商中脱颖而出逐渐成为行业龙头。自 2008年起，空调行业 CR3市占率基本都在 50%以上。截至 2018年 2月，格力、美300031003200330034003500360037003800390040002013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-01识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 27 专题研究 |家用轻工 的、海尔三家企业在空调市场所占的市场份额为 67.57%，其他空调厂商 市占情况 与这三家差距巨大，其中格力与美的市场份额较为接近，分别为 31.30%和 26.71%，海尔 则 为 9.56%。如此高的行业集中度说明空调行业已经发展较为成熟。 图 2： 自 2008年至今，格力、美的和海尔空调市 占率 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 从产量和销量情况来看，龙头企业实力强劲。截至 2017年，美的、格力和海尔三者合计产销 量均已经突破 9000万台大关，全行业占比分别达到 64.90%和 65.03%，且三家 产销 量合计占比自 2009年起一直保持在 60%以上。其中，格力遥遥领先，分别 超出第二名美的将近 1000万台，海 尔则与领头羊差距较大。与此同时，三家公司产销率情况较好，全行业 产能与需求适当。 图 3： 2008-2017 年空调行业销量情况 （万台） 图 4： 2008-2017 年空调行业产销率情况 0%10%20%30%40%50%60%70%80%2008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-01格力 美的 海尔 数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 03000600090001200015000美的 格力 海尔 全行业 90%95%100%105%110%美的 格力 海尔 全行业 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 27 专题研究 |家用轻工 图 5： 2008-2017 年 空调 行业 产量 占比 图 6： 2008-2017 年 空调行业 销 量 占比 2.白电行业竞争格局演绎 空调行业共经历过两次大规模的价格战。第一次价格战的时间为 1994年底，当时居民收入状况、消费能力和消费方式与现在差别较大， 且第一次价格战的规模远小于第二次价格战， 对目前定制家具市场借鉴意义较低， 而 第二次价格战发生在2000年以后， 这次价格战之后行业内再无大规模价格战，行业格局较为稳定， 因此我们主要以空调行业的第二次价格战作为研究主体进行探讨。 （ 1） 供给端：行业企业数量多，生产能力严重过剩 首先从供给端来看，空调行业价格战爆发时正经历较快的发展期，企业数量较多，生产能力严重过剩。在价格战爆发之前，行业空调厂商数量已经达到较高水平，空调产能也随着空调厂商数量的增长和技术的成 熟而迅速扩张。行业逐渐由卖方市场转变为买方市场，市场竞争加剧。同时， 受益于同期中国房地产市场发展增速迅猛，空调行业发展较快，家用空调产量增速较快。 图 7： 中国空调厂商数量迅速增长（ 1987 1996年） （个） 数据来源： 工业统计年报 ，广发证券发展研究中心 83 99 128 135 147 177 293 337 433 431 01002003004005001987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%产量占比：美的 产量占比：格力 产量占比：海尔 0%10%20%30%40%50%60%70%80%销量占比：美的 销量占比：格力 销量占比：海尔 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 27 专题研究 |家用轻工 经测算， 2000-2005年间，中国家用空调产量的年复合增长率高达 24%，约为中国人均 GDP年复合增长率（ 12.6%）的近两倍，与中国房地产市场的年复合增长率基本持平。 中国空调产量 由 2001年的年产量 2234万台迅速增长至 2005年的5316万台，期间数量增长一倍以上。如此高的产量增长率必然会对空调的销售造成压力，由于空调产品更新换代速度较快且采取标准化生产模式，生产能力过剩极易造成库存的积压，为后续的价格战提供了基础。为了谋求生存和发展，空调企业之间资源的重新整合成为必然，产业结构不断发生变化。 表 1： 2000-2005年空调行 业情况 时间 期初值 期末值 年复合增长率 人均 GDP 2000-2005 年 7942 万元 14368 万元 12.6% 商品房销售面积 2000-2005 年 16570 万平米 49588 万平米 24.5% 家用空调产量 2001-2005 年 2234 万台 5316 万台 24% 家用空调内销量 1998-2005 年 720 万台 2600 万台 20% 家用空调外销量 1998-2005 年 120 万台 2750 万台 56% 行业平均利润率 1995-2005 年 6.3% 2.4% 数据来源： wind、产业在线，广发证券发展研究中心 图 8： 家用空调产量快速扩张（ 万台） 数据来源： wind， 产业在线， 广发证券发展研究中心 （ 2） 需求端：消费者对空调价格敏感，空调需求弹性较大 从需求端来看，消费者对空调价格敏感程度较高，空调需求弹性较大。一方面，价格战爆发时， 2002年中国人均 GDP为 9506元 /人，城镇居民人均可支配收入为7703元，而当时家用空调均价为 2260元，空调售价与消费者可支配收入的比值较高，构成了消费者对空调价格极度敏感的前提条件；另一方面， 2000-2005年空调价格战时期，城镇居民空调保有率大幅提升，对于已经购买 空调 的消费者 吸引力下降，导致我国 城镇居民对空调的需求弹性上升，更促进了 厂商间低价竞争 局面 的形成 。 2234 2500 4000 5646 5316 01000200030004000500060002001 2002 2003 2004 2005识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 27 专题研究 |家用轻工 图 9： 中国城镇居民平均每百户空调保有量（台百户） 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 （ 3） 生产 成本持续走低，产品同质化严重 在空调行业价格战期间，随着企业收入规模和体量不断扩大，生产和经营上规模效应逐渐凸显，与空调产量的大幅度增长相比，空调生产成本相对降低。由格力空调营业成本和空调产量比值测算，从 2000到 2005年，格力空调每台平均成本不断下降，证明了规模效应带动产品 成本 持续走低，这为价格战的发生提供了有利条件。 图 10： 2000-2005年格力空调成本变化 （元） 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 同时，由于这一阶段中国空调厂商多 为国企，生产差异尚不明显，品牌认知度偏低，产品标准化程度较高，加剧了 同质化竞争。由于产品和服务差异性较低，各个空调厂商只能通过竞相压低销售价格避免库存积压，争夺国内市场。 因此 从 2000到 2005年，空调价格一路走低。更严重的是，大部分空调厂商的销售渠道主要是通过国美、苏宁等家电连锁商场，而这些家卖场多偏好进行价格战，大幅度降低空调产品的价格，破坏空调厂商原本的价格体系，加大了价格战的激烈程度。所以在空调销 售价格大幅降低的情况下，尽管国内空调销量连年增长，空调年销售额 增长率却难以跑赢年销量增长速度， 尤其是 2002年激烈的价格战，中国空调厂商销售额出现负增长。 31 36 51 62 70 81 0204060801002000 2001 2002 2003 2004 20052240 2180 1975 1604 1512 1434 050010001500200025002000 2001 2002 2003 2004 2005识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 27 专题研究 |家用轻工 图 11： 空调价格 变化（ 元） 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 图 12：中国国内空调销售额的年增长率低于销售量 增长幅度 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 （ 4） 不惜投入抢占市场份额 以应对价格战 在白电价格战期间，为了增加品牌曝光度、提升销量和抢占市场份额，空调厂商竞相改变销售模式、大幅度增加营销力度。以空调行业龙头格力电器为例，面对激烈的市场竞争，格力电器选择创新营销模式以增加市占率，其销售费用由 2000年的 12.65亿元提升至 2005年 23.13亿元。而营销费用增加、销售价格压低、原材料价格上升等因素导致公司净利率持续下降。虽然 2000-2005年间，格力主营业务收入逐年升高，由 2000年的 63.42亿元升至 2005年的 182.48亿元，但其净利率呈逐年下降趋势，由 1996年的高点 6.56%不断下降，到 2005年已降至 2.83%。 2825 2260 1869 1600 1690 0500100015002000250030002001 2002 2003 2004 200541.0% 7.4% 24.5% 29.3% 1.6% 5.3% -10.0% 2.8% 10.8% 4.9% -20%-10%0%10%20%30%40%50%2001 2002 2003 2004 2005销售量增长率 销售额增长率