2018H2医药生物投资策略：系统性风险释放后延续上半年风格.pdf

最近一年行业指数走势 -18%-12%-6%0%6%12%18%24%2017-06 2017-10 2018-02医药生物 上证指数 深证成指 行业中期策略 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :增持 (维持 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（ 06.22） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 000661 长春高新 362.95 213.36 3.89 5.12 6.66 54.85 41.67 32.04 买入 300003 乐普医疗 621.44 34.88 0.50 0.69 0.97 69.76 50.55 35.96 买入 600521 华海药业 344.90 27.57 0.51 0.66 0.88 54.06 41.77 31.33 买入 300199 翰宇药业 133.85 14.32 0.35 0.54 0.91 40.91 26.52 15.74 买入 300595 欧普康视 90.71 40.54 0.67 0.90 1.20 60.51 45.04 33.78 买入 002020 京新药业 87.20 12.03 0.36 0.46 0.57 33.42 26.15 21.11 买入 002675 东诚药业 82.44 10.63 0.25 0.35 0.45 42.52 30.37 23.62 买入 300558 贝达药业 247.82 61.80 0.64 0.66 0.78 96.56 93.64 79.23 买入 2018 年 06 月 24 日 2018H2医药生物投资策略 计算机软件与服务 证券研究报告 医药生物 医保支出增速放缓新常态，马太效应明显，强者恒强。 财政支出能力决定医保支出水平，财政支出增速放缓使得医保支出增速放缓。过去五年，财政支出占比医保的增速平均每年增加 0.1%，在财政支出特别高的年份医保支出占比有下行以应对下一年度财政支出低时医保的开支。预计未来医保支出的平均增速在 10%的中性判断。医保支出的增速长期来看与医药工业收入增速保持一致。所以不用纠结今年前四个月医药工业增速 15%是不是比去年好很多，到 11/12 月份医保预算 殆尽 的时候，增速会下来。但，供给侧 侧 改革无论对于原料药还是制剂企业，马太效应明显，强者恒强。 系统性风险释放后， 医药投资 仍延续上半年风格，买大小 细分龙头。 年初我们明确指出， 2018 年医药超配：两点理由，创新和一致性评价的政策红利，医药上市公司的利润增速在上升；加入 MSCI 后，消费股是外资容易理解的，从全球角度来看， A、 H 股医药的性价比比美国医药公司更高。并提出今年不再完全是一线龙头的天下，一二线更为平衡。由于医药上涨速度过快，到五月下旬我们明确提出，医药行业的 TTM-PE估值中枢接近 40 倍，到达过去十年的估值 中位数，目前中国还是去杠杆的过程中，估值中枢以下运行。板块将进入修正、妥实、蓄势和消化估值阶段，来迎接下一波估值切换行情。由于六月份 A 股的系统性风险暴露 ，目前基本消化完毕，宏观政策的微调将迎来市场大反弹时期，未来四个月有望提前进入估值切换行情。 国内创新突围 Vs 进口新药挑战；医保 收紧 Vs一致性评价红利 三个基本判断，医保控费 将更加严厉，加速出清安全无效等辅助药 ；第二，配合新药批准速度加快，医保谈判进目录将成为新常态； 第三， 配合药品一致性评价，医保向一致性评价品种倾斜，进口替代将加速。 投资标的： 乐普医疗、长春高新、翰宇药业、华海药业、京新药业、东诚药业、欧普康视 、 贝达药业、一心堂、金城医药 等（排名不分先后） 。 风险提示： 盈利能力不达预期的风险；系统性风险 行业研究 财通证券研究所 系统性风险释放后延续上半年风格 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 张文录 分析师 SAC证书编号： S0160517100001 zhangwenluctsec 0571-87620710 相关报告 1 5月社零增速大降，医药与消费承压 :医药生物行业周报 2018-06-18 2 医保局打造超强买方，存量博弈更关键 :医药生物行业周报 2018-06-11 3 第 29 批优先审评跟踪数据第 4 期 :医药专题研究 _财通证券：优先审评跟踪数据第 4期 2018-06-11 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业中期策略 内容目录 1、 医保支出增速放缓新常态，马太效应明显，强者恒强 .3 2、 系统性风险释放后医药投资仍延续上半年风格，买大小细分龙头 .3 3、 放眼未来，国内创新突围 Vs 进口新药挑战；医保资金收紧 Vs 一致性评价红利将成为新的投资矛盾综合体 .4 3.1 创新带来的竞争压力是未来的挑战 .4 3.2 一致性评价：原料药优势是胜出重要要素 .7 4、 投资标的 .8 4.1 乐普医疗（ 300003）：器检药医聚 于一心，创新重磅供能十年 .8 4.2 长春高新 (000661)：被低估的创新药标的，生长激素仍处高速增长中 .9 4.3 翰宇药业（ 300199）：利拉鲁肽等多个产品将进入收获期 .10 4.4 华海药业（ 600521）：制剂转报国内，政策助力弯道超车 .11 4.5 京新药业（ 002020）： 精神神经领域潜在龙头公司 .12 4.6 东诚药业（ 002675）：被低估的垄断型好赛道，放射药新一轮成长在路上.13 4.7 欧普康视（ 300595）：有中国特色优势赛道，长期积累综合竞争优势 .14 4.8 贝达药业 (300558)：稀缺的肿瘤创新药标杆，迎创新红利蓄势起航 .15 4.9 一心堂（ 002727）：医药零售企业中的价值洼地 .16 4.10 金城医药（ 300233）：两次里程碑合作，奠基跨越式发展基础 .17 图表目录 图 1：医药支出未来中性预计增速在 10% .3 图 2：医保支出增速下滑带动医药工业增速下滑 .3 图 3：医药行业虽 景气度较高，受宏观环境影响在估值中枢 40x TTM-PE 下方运行 .4 图 4：舒伐他汀一致性评价情况 .7 表 1：国内口服糖尿病用药面临的外资用药压力 .5 表 2：已上市和报生产与临床中小分子替尼类药物 .5 表 3：阿达木 、利妥昔、曲妥珠和贝伐单抗类似物竞争情况 .7 表 4： 2017年瑞舒伐他汀市场主要企业中标情况 .8 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业中期策略 1、 医保支出增速放缓新常态，马太效应明显，强者恒强 财政支出能力决定医保支出水平，财政支出增速放缓使得医保支出增速放缓。过去五年，财政支出占比医保的增速平均每年增加 0.1%，在财政支出特别高的年份医保支出占比有下行以应对下一年度财政支出低时医保的开支。预计未来医保支出的平均增速在 10%的中性判断。医 保支出的增速长期来看与医药工业收入增速保持一致。所以不用纠结今年前四个月医药工业增速 15%是不是比去年好很多，到 11/12 月份医保预算殆尽的时候，增速会下来。但，供给侧侧改革无论对于原料药还是制剂企业，马太效应明显，强者恒强。 此外， 消费（居民购买力）的增速决定医疗健康行业非医保部分的弹性。 图 1： 医药支出未来中性预计增速在 10% 图 2： 医保支出增速下滑带动医药工业增速下滑 数据来源： Wind、 财通证券研究所 数据来源： Wind、 财通证券研究所 2、 系统性风险释放后医药投资仍延续上半年风格，买大小细分龙头 年初我们明确指出 ， 2018 年医药 超配：两点理由，创新和一致性评价的政策红利，医药上市公司的利润增速在上升； 加入 MSCI 后，消费股是外资容易理解的，从全球角度来看， A、 H 股医药的性价比比美国医药公司更高。并提出今年不再完全是一线龙头的天下，一二线更为平衡。由于医药上涨速度过快，到五月下旬我们明确提出，医药行业的 TTM-PE 估值中枢接近 40 倍，到达 过去十年的估值中位数，目前中国还是去杠杆的过程中，估值中枢以下运行。板块将进入修正、妥实、蓄势和消化估值阶段，来迎接下一波估值切换行情。由于六月份 A 股的 系统性风险暴露 ，目前基本消化完毕，宏观 政策的微调将迎来 市场大反弹时期 ，未来四个月有望提前进入估值切换行情。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业中期策略 图 3： 医药行业虽景气度较高，受宏观环境影响在 估值中枢 40x TTM-PE 下方运行 数据来源： Wind、 财通证券研究所 3、 放眼 未来 ，国内创新突围 Vs 进口新药挑战；医保资金收紧 Vs一致性评价红利 将成为新的 投资 矛盾综合体 国家医疗保障局 的 成立，将人社部的城镇职工和城镇居民医保、生育险，卫计委的新农合，发改委的医疗服务和药品定价、民政部的医疗救助等进行整合。从人事安排来看，胡静林局长原为财政部副部长，学者型官员，财政部土生土长，体现出医保局相当于二财政，将侧重如何更有效地采购公共服务；将基本医疗保险费、生育保险费交由税务部门统一征收体现了收支两条线原则。三明和福建省的医保办均放在财政部门下面，与此较为类似。陈金甫是原人社部医保司司长，施子海来自发改委价格司司长，李滔来自卫计委基层卫生司司长。 我们有三 个基本判断，医保控费将更加严厉，加速出清安全无效等辅助药，即使有效的辅助用药也有可能被清除，医保支出压力大，请自费使用；第二，配合新药批准速度加快，医保谈判进目录将成为新常态； 第三， 配合药品一致性评价，医保向一致性评价品种倾斜，进口替代将加速。 想象一下十年后最终诞生几个“ TAKEDA”（武田制药），能在全球有竞争力，几十个有特色的专科药公司做创新药、 License in 和仿制药赚钱。如果未来是那样，那么现在的恒瑞、中国生物制药、石药集团等公司值得见证成长，另外几十家企业目前要交学费学习新药投资与研发，想要 在交学费的同时跨越式发展，钱从哪来，做好仿制药和一致性评价。 3.1 创新带来的竞争压力是未来的挑战 创新不易，目前的国内新药投资市场的乐观情绪很高涨，但大量外资用药的涌入并 通过 医保谈判与中国式创新将很快正面交锋。我们能否用外资药企的营销方式谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业中期策略 对抗 外资，这里拭目以待。一种感觉是对国内企业竞争压力是很大的，希望在竞争中成长壮大。 举例，以口服糖尿病用药为例 ，国内用的最多的是二甲双胍和 -糖苷酶抑制剂阿卡波糖；国际上，用的最多的二甲双胍和 DPP-4 抑制剂 、 因为心血管保护作用而增长迅猛的 SGLT-2 抑制剂。 DPP-4 抑制剂中，其中四个 产品 已经进入国家医保目录， 明年将进入放量阶段， 后续国内产品竞争压力加大。 表 1： 国内 口服糖尿病用药面临的外资用药压力 分类 药品名 全球上市及原研 国内上市 医保情况 DPP-4抑制剂 西他列汀 2006 MSD FDA 2009 沙格列汀 2009 BMS&AZ FDA 2015 2017 医保乙类 维格列汀 2007 Novartis EMA 2011 2017 医保乙类 利格列汀 2011 BI FDA 2013 2017 医保乙类 阿格列汀 2010 Takeda PMDA 2013 2017 医保乙类 SGLT-2抑制剂 卡格列净 2013 三菱制药 FDA - 达格列净 2012 BMS&AZ 2012 2017 托格列净 2014 Chugai&Sanofi&Kowa PMDA - 恩格列净 2014 BI&Lilly EMA - 伊格列净 2014 Astellas&MSD&Kotobuki PMDA - 鲁格列净 2015 Novartiss&Taisho PMDA - 数据来源：财通证券研究所 再如， 小分子替尼类药物， 恒瑞医药的阿帕替尼 、 贝达药业的埃克替尼 、葛兰素的拉帕替尼和罗氏的厄洛替尼 进入医保，阿斯利康的奥西替尼 、正大天晴 的安罗替尼 、辉瑞的阿昔替尼、 克唑替尼和舒尼替尼、 勃林格的阿法替尼、诺华的芦可替尼 ， 伊马替尼及仿制药、达沙替尼及仿制药 ，都有希望通过 医保谈判进入。 但竞争远不止这些，后续在报生产和临床中的有 37 个 1.1 类国产替尼类药物。 表 2： 已上市和报生产与临床中小分子替尼类药物 注册号 药品名 企业 已上市 甲磺酸阿帕替尼 恒瑞医药 已上市 盐酸埃克替尼 贝达药业 已上市 盐酸安罗替尼 正大天晴 CXHL0800397 甲苯磺酸艾力替尼 艾力斯 CXHL1502428 甲磺酸艾氟替尼 艾力斯医药 CXHL1300600 马来酸艾维替尼 艾森医药 CXHL1501067 康尼替尼 北京康辰药业 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业中期策略 CXHL1500205 马来酸英利替尼 东阳光 CXHL1401596 盐酸博昔替尼 东阳光 CXHL1301422 甲磺酸莱洛替尼 东阳光 CXHL1300077 对甲苯磺酸宁 格替尼 东阳光 CXHL1500858 耐克替尼 广州顺健生物 CXHL1100689 沃利替尼 和记黄埔 CXHL1000479 席栗替尼 和记黄埔 CXHL1000186 琥珀酸易吡替尼 和记黄埔 CXHL0900317 呋喹替尼 和记黄埔 CXHL0900178 索凡替尼 和记黄埔 CXHL1100288 马来酸吡咯替尼 恒瑞医药 CXHL0800138 苹果酸法米替尼 恒瑞医药 CXHL1400086 迈华替尼 华东医药 CXHS1200337 甲磺酸氟马替尼 江苏豪森 CXHL1200777 氟卓替尼 江苏豪森 CXHL0900583 托西酸西帕替尼 江苏豪森 CXHL0900225 马来酸海那替尼 江苏豪森 CXHL1100623 麦他替尼氨丁三醇 江苏先声 CXHL1000728 苹果酸他菲替尼 江苏先声 CXHL1000237 盐酸西莫替尼 江苏先声 CXHL1500435 倍他替尼 精华制药 CXHL1100437 马来酸舒布替尼 连云港润众制药 CXHL1400093 伯瑞替尼 浦润奥生物 CXHL1100660 甲苯磺酸赛拉替尼 齐鲁制药 CXHL1501498 马来酸赛罗替尼 山东轩竹医药 CXHL1402151 马来酸苏特替尼 苏中药业 CXHL1300995 盐酸哌罗替尼 轩竹医药 CXHL1502137 托西酸伊菲替尼 扬子江药业 CXHL1100444 硫酸美迪替尼 誉衡药业 CXHL1600113 盐酸杰克替尼片 泽璟生物 CXHL0601033 甲磺酸普喹替尼 浙江医药 CXHL1000180 盐酸安罗替尼 正大天晴 CXHL1600019 谷美替尼 中科院上海药物研究所 CXHL1000606 德立替尼 中科院上海药物研究所 CXHL1500255 丁二酸复瑞替尼 重庆复创医药 数据来源： 药智网、 财通证券研究所 生物类似物也同样竞争激烈，阿达木单抗类似物 III 期中有 3 个， I、 II 期中有6 个，申报临床的 21 个；曲妥珠临床 III 中有 4 个，在 I、 II 临床的有 6 个；谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业中期策略 贝伐单抗临床 III 期有 4 个，在 I、 II 临床的有 9 个等。 类似物中，复星医药投资的复宏汉霖处于第一梯队。 表 3：阿达木、利妥昔、曲妥珠和贝伐单抗类似物竞争情况 注册号 药品名 企业 进展 CXSL1700003 重组人抗 TNF- 单克隆抗体注射液 百奥泰生物科技 3 期临床 CXSL1600095 重组抗 TNF 全人单克隆抗体注射液 上海复宏汉霖 3 期临床 CXSL1300044 重组人源抗 TNF- 单克隆抗体注射液 江苏众合医药 3 期临床 CXSS1700026（优） 利妥昔单抗注射液 复宏汉霖 上市申请 CXSL1200088 重组人 -鼠嵌合抗 CD20 单克隆抗体注射液 信达生物 3 期临床 CXSL1100032 注射用重组抗 HER2人源化单克隆抗体 嘉和生物 3 期临床 CXSL1300017 注射用重组人 HER2单克隆抗体 安科生物 3 期临床 CXSL1200099 注射用重组抗 HER2人源化单克隆抗体 复宏汉霖 3 期临床 CXSL1400092 注射用重组抗 HER2人源化单克隆抗体 海正药业 3 期临床 CXSL1400076 贝伐珠单抗注射液 恒瑞医药 3 期临床 CXSL1400119 重组抗 VEGF人源化单克隆抗体注射液 博安生物 3 期临床 CXSL1300037 重组抗 VEGF人源化单克隆抗体注射液 齐鲁制药 3 期临床 CXSL1400110 重组抗血管内皮生长因子人源化单克隆抗体注射液 嘉和生物 3 期临床 数据来源： 药智网、 财通证券研究所 3.2 一致性评价：原料药优势是 胜出重要要素 从具有引领作用的上海招标模式上看，过 一致性评价中最低者获得独家中标的可能，能报最低者敢于以价换量 是要有很强的原料药生产能力才能控制住成本，一致性评价最终要拼的是生产成本。 图 4： 舒伐他汀一致性评价情况 数据来源： 药智网、 财通证券研究所 企业 是否申请一致性评价 受理号 一致性评价进展阿斯利康 - 原研鲁南贝特 否CYHB1750006 通过（5 m g )CYHB1753082 通过（1 0 m g )正大天晴 是 CYHB1704044 通过（1 0 m g )CYHB1850011CYHB1850014海南通用三洋 否CYHB1740011CYHB1740012京新药业 是先声东元 是 审理中（B E 实验完成）海正药业 是 审理中（B E 试验完成）谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业中期策略 6 月 7 日，上海市医疗机构第三批集中带量招标采购情况来看，通过一致性评价厂家在质量审评中审评要求相对较少。在最终公布的结果中，京新药业瑞舒伐他汀 10mg 品规报价虽然高于海正药业、南京先声东元（ 10mg 为 A 类品种， 5mg 为B类品种，同品种分组中 B 类中标价必须以 A 类中标价作为参照进行价格差比，故价格排名以 10mg 排名为主），但最终 中标厂家为京新药业，表明对于通过一致性评价厂家还是有实质性利好。 虽然 3.06 元的中标价为其历史最中标价，但将换来巨大的市场空间。 表 4： 2017年瑞舒伐他汀市场主要企业中标情况 企业 平均中标价 最低中标价 阿斯利康 7.26 6.93 鲁南贝特 6.39 6.34 京新药业 3.72 3.28 正大天晴 3.39 2.82 数据来源： PDB、 财通证券研究所 4、 投资标的 4.1 乐普 医疗（ 300003） ：器检药医聚于一心，创新重磅供能十年 器械 创新 引领可降解时代，器械国造 领跑进口替代 公司 2017 年医疗器械板块营收 25 亿以上的规模 ，预计 18 年器械（不含 可降解 ）有 20%的增速，加之 2018 年 NeoVas 可降解支架 的获批预期将助力公司跳跃式发展，未来 5 年公司 30%以上的 高速增长有较充分的保障。医疗 器械领域走在国内创新的前列，可降解支架和封堵器引领可降解时代 。 支架板块， 继续受益 心脑血管发病率上升 和 分级诊疗政策推进 ， PCI 手术下沉基层大势所趋 。 左心耳封堵器 Lefort将很快受益市场红利，可降解封堵器预计 2020年上市。 双腔起搏器 获批，开启了国产进口替代的时代。手术 器械方面 17 年 高速 增长 ，预计 未来 3 年仍 可保持 40%左右 的 高速 增长。 IVD 板块以 POCT 和血栓弹力图为拳头产品，以分子诊断和质谱为未来发展的重点， 18 年 有望达到 5 个亿 ，继续 保持高速增长 。 重磅药品高速 增长、布局 长远 开拓糖尿病、肿瘤领域 去年 药品板块 17 亿以上的规模， 2018 年预计药品板块有超 40%的高增速， 公司药品业务 方面 目前氯吡格雷、阿托伐他汀的正快速抢占市场，带动公司药品板块高速 增长。后续 重磅品种众多， 受益于 一致性评价， 今年预计 多个品种完成 BE及 申报。 氯吡格雷 很快上 报，阿托伐他汀已经上报等待批准。其他品种缬沙坦、谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业中期策略 氨氯地平、氯沙坦、替格瑞洛、瑞舒伐他汀钙、阿卡波糖、利伐沙班等多个重磅品种，预计 2018 年完成 BE 并进行申报。 公司再接再厉，从创新药与大的治疗领域两个维度出发进军糖尿病与肿瘤药品领域。公司二三代胰岛素预计近两年上市快速放量，艾塞那肽也可形成良好的协同。在抗肿瘤领域公司聚焦 PD-1 免疫治疗的布局已初步成形，已合作的 CAVATAKTM 溶瘤病毒 将进一步扩大公司在 PD-1免疫治疗领域优势。 紧跟政策 动向， 另辟蹊径 促销售 一 是 审时度势打造强大药店销售队伍，率先建立了 上千人的连锁药店销售 队伍 ；二是渠道下沉深耕基层市县、社区和家庭服务网络，通过现有的慢病管理平台以及基层连锁诊所药店提高患者就诊率及用户粘性 ； 三 是 利用 医疗服务新型业 态对销售渠道促进深化 ， 网络医院在 400 多家大型药店门店里合作共建了药店诊所 ，为公司在门店连锁店的品牌建设和自产药物在连锁药店的品牌价值，都提供了巨大优势。 盈利预测及评级 我们认为公司“打造心血管健康全生态平台”的战略布局充分保证公司未来几年30%-40%的高速增长；在抗肿瘤领域公司布局的 PD-1 单抗各产品 之间协同效应明显，糖尿病领域布局二三代胰岛素与胰高血糖素样肽产品，在大的治疗领域与创新的维度上不断拓展，为公司更远期的持续高速增长进行战略布局。预计公司2018-2019 年 EPS 为 0.69/0.97/1.30 元，对应 PE 为 50.6/36.0/26.8 倍，维持“买入”评级。 风险提示 :新产品进展 不及预期，药品放量不及预期 4.2 长春高新 (000661)： 被低估的创新药标的 ， 生长激素 仍 处 高速增长中 高管增持，坚定投资者信心 公司董监高包括 董事长等多数人大致在 171-173 元区间增持公司股票几十万元到过百万元不等，彰显对未来发展信心。判 断今年是医药大年，在其他细分领域龙头等迭创新高的时候，长春高新相对 滞涨。 2018 年业绩 继续 高增长 确定 。 金赛生长激素国内市占高达 70%，未来 5 倍以上增长空间 重组人生长激素是治疗矮小症最重要的药物。金赛药业是国内唯一具有水针剂型生长激素的企业， 3 种剂型的产品梯队优势明显，竞争格局良好，其市场份额高达 70%。水针占比约 2/3，长效水针全球独家品种优势，预计占比达 10%，领先的品种梯队可保障公司未来 3-5 年的高速成 长和竞争优势。 2016 年全球重组人生长激素市场约为 30 亿美元， 2017 年国内销售规模约为 30 亿元，据测算市场谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业中期策略 渗透率仅为 2%，生长激素适用人群超过 500 万人，若渗透率提升至 10%（参比美国市场渗透率 14%），国内生长激素市场规模将近 150 亿元，未来将有至少 5 倍以上市场增长空间， 产品与营销的护城河更高。 重组人促卵泡激素有望成 10 亿级以上大品种 按照每年约 1500万女性需要生产，不孕症患者采用辅助生殖技术妊娠比重 10%，且每位患者每年接受 2 个周期的促卵泡激素药物治疗，即可测算国内每年 300 万周期促卵激素使用频次 ，促卵泡素长期市场空间在 150-300 亿元。静态来看，国内促卵泡激素市场规模在 40 亿元以上，假设未来三年 15%复合增速，如果能争取 15-20%的市场，则空间在 10 亿元以上。金赛药业推出的金赛恒为国产唯一重组人促卵泡激素，与进口产品相比质优价廉。 研发投入占比工业 10%，被低估的创新药标的 公司 2017 年研发投入 3.5 亿，占比医药工业 10%左右，公司的研发产品线还未被市场深入挖掘。重组促卵泡激素经过两年培育后，将进入快速爬坡阶段。目前国内促卵泡激素市场规模在 40 亿元以上，假设未来三年 CAGR15%，如果能争取15-20%的市场，则空间在 10 亿元以上。百克是小“长生”，新型流感、带状疱疹疫苗、新一代冻干 Vero 狂犬疫苗等近两年将陆续上市，有望再造一个百克。公司是较为务实与保守的研发和投资策略，投入精准，成功率高，金赛药业后续注射用曲普瑞林微球、奥曲肽微球和金妥昔单抗等研发进展顺利。一线生长激素，二线促卵泡、带状疱疹、新型流感、 Vero 狂犬改良疫苗，三线在研产品线，中长期增长确定性高，估值将得以维持在 40 倍左右。 滞涨的龙头白马，有补涨需求 相对一线龙头恒瑞、爱尔和乐普医疗等公司的增速并不慢，但由于去年四季度业绩低 于预期、华康药业的负面报道、金磊等离任董事会职务预期影响因素，公司相对滞涨，有补涨需求。 盈利预测与投资评级 公司 Q1 收入 10.32 亿（ +39%），净利润 2.10 亿（ +46%），扣非后净利润 1.82 亿（ +27%）。其中医药企业收入增长 40%，利润增长 44%，预计金赛药业收入与利润同比增速 40%以上。暂不调整盈利预测，预计未来两年生长激素 CAGR 35%左右，预计公司 2018-2020年 EPS分别为 5.12/6.66/8.73元，对应 PE为 36/28/22倍，给予 45 倍 PE， 维持“买入”的投资评级，目标价 230.4 元。 风险提示 :生长激素增速放缓 4.3 翰宇药业 （ 300199）：利拉鲁肽等多个产品将进入收获期