石油石化行业2018半年度策略：费升级油气助力，经济转型石化筑基.pdf

1 Table_FirstTable_First|Table_ReportType证券研究报告 行业投资策略 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 消费升级油气助力，经济转型石化筑基 石油石化行业 2018 半年度策略 投资要点： 石油石化行业回顾 2018年 Q1 WTI原油震荡上行， 中高油价背景下， 石油石化行业整体 利润 向好 ： 4月份化工行业增加值同比增长 4.8%，增速同比提高 0.7个百分点；石化行业 1 4月主营业务收入 4.23万亿元，同比增长 12.4%，实现利润总额3087.7亿元，同比增长 33.1%。行业总资产及负债同比增长，在建工程续增，扩张意愿回升，整体 PB仍在历史低位 。 石油石化行业展望 原油方面， 美油增产构成 对 国际油价的负面冲击 ，同时沙特与俄罗斯或受压增产，亦形成短期利空因素。中长期看，全球 GDP 增长与低库存背景下，美需求超预期、委内瑞拉被动减产、中国大炼化及印度高增长等因素料将支撑油价，中美贸易战等不确定因素亦将放大价格波动。我们预计 18 年原油（ WTI 价格）在上述因素影响下或维持紧平衡并保持 在 60-70 美金 /桶区间内震荡。 天然气方面，随着天然气市场化改革不断推进，上游供气企业迎来市场纠正、盈利修复机会，同时随着配气成本监审和透明化的推进，终端成本有望降低，我国天然气消费量将在政策与市场的双重推动下稳步增长。上游供气企业迎来量价齐升，下游配气企业短期面临毛差缩小，但中长期有望在销量上得到补偿，行业 集中度得到提升。 下半年投资策略 供需紧平衡下 油气 公司 的资本开支 将 提高， 油气资源稀缺性在贸易战背景下更为凸显， 利好采掘、油服及专业工程板块 ； 高油价促进 天然气、煤炭等对原油的替代，煤化工及天然气化工产品未来趋势向好 ； 天然气上游供气 企业市场 化改革下现 盈利修复机会。 重点推荐标的 我们建议重点关注中国石油（ 0857.HK）、新奥股份（ 600803.SH）、昆仑能源（ 0135.HK）、中油工程（ 600339.SH） 风险提示 宏观经济疲软导致下游需求不振，国际原油价格大幅下跌的风险，政策推行进度不及预期的风险。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2018 年 06 月 20 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议： 优异 上次建议： 优异 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 马群星 分析师 执业证书编号： S0590516080001 电话： 0510-85613163 邮箱： maqxglsc Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、油价震荡调整，醋酸、 PA66 维持高位 2018.06.05 2、天然气定价机制理顺，环保督查“回头看”全面启动 2018.05.31 3、高油价背景持续，行业重拾扩张意愿 2018.05.31 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 - 1 0 %0%10%20%2 0 1 7 - 0 6 2 0 1 7 - 1 0 2 0 1 8 - 0 2 2 0 1 8 - 0 6化工 沪深 3002 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 正文目录 1 石油石化行业回顾 . 4 1.1 2017 年全年石油石化行业利润大增， 2018 继续向好 . 4 1.2 年初至今石油石化指数下跌 19.49%，表现相对较弱 . 4 1.3 石油石化行业市盈率、市净率仍处历史低位 . 4 1.4 原油价格回升，多产品价格随油价而动 . 5 1.5 石油石化行业 2017 年扭亏为盈， 2018Q1 利润向好 . 6 1.6 石油石化资产负债率环比微涨，扩张意愿回升 . 7 1.7 石油化工 行业 ROE、 ROA 回升 . 8 2 2018 年度下半年石油石化行业市场展望 . 9 2.1 油价中枢支撑，高位维持震荡 . 9 2.2 市场化改革带来天然气产业 链价值再分配 . 11 2.3 炼化一体化、 PTA、涤纶长丝景气或延续 . 15 3 2018 年度下半年投资策略 . 18 3.1 油气资源具稀缺性，采掘 -炼厂 -零售一体化利润空间维持 . 18 3.2 石化、化工工程建设回暖，保供与 “走出去 ”双轮驱动 . 18 4 重点推荐标的 . 19 中国石油股份（ 0857.HK） . 19 昆仑能源（ 0135.HK） . 19 新奥股份（ 600803.SH） . 20 中油工程（ 600803.SH） . 20 5 风险提示 . 21 图表目录 图表 1：年初至今（截至 2018 年 6 月 19 日）中信各子行业涨跌幅（ %） . 4 图表 2：国际原油价格（美元 /桶）走势 . 5 图表 3：汽柴油价格（元 /吨） . 5 图表 4：乙烯丙烯价格（元 /吨） . 5 图表 5： PX、 PTA 价格（元 /吨） . 6 图表 6：碳四、丁酮价格（元 /吨） . 6 图表 7：乙烯石脑油价差（美元 /吨） . 6 图表 8：涤纶长丝价差（元 /吨） . 6 图表 9：近年石油石化行业利润表（百万元） . 6 图表 10：近年 Q1 单季度石油石化行业利润表（百万元） . 7 图表 11：近年石油石化行业资产负债率情况（ %） . 8 图表 12：近年在建工程、固定资产占比情况（ %） . 8 图表 13：石化行业单 季度 ROA 和 ROE 情况（ %） . 8 图表 14：细分板块单季度 ROE 情况（ %） . 8 图表 15：全球 GDP 增长情况及预测（ %） . 9 图表 16：液体燃料需求及供给（百万桶 /日） . 9 图表 17： OECD 国家商业原油库存（百万桶） . 10 图表 18：美国商业原 油库存（千桶） . 10 图表 19：美国原油产量（千桶 /天） . 10 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图表 20：美国钻井、完井、库存井数 . 10 图表 21：一次能源占比展望 . 11 图表 22：天然气与可再生能源增量巨大 . 11 图表 23：全球天然气价格（美 元 /百万英热）处于历史底部 . 12 图表 24：天然气价值链 . 12 图表 25： LNG 进口均价（美元 /吨） . 13 图表 26：产、进、消及对外依存度（亿方、 %） . 13 图表 27： 2014 年以来天然气重要政策文件 . 13 图表 28：石油石化行 业部分产品开工率情况（ %） . 15 图表 29：成品油最高零售价 -原油价差（元 /吨） . 16 图表 30：成品油市场价 -原油价差（元 /吨） . 16 图表 31：国内成品油出口维持增长（万吨， %） . 16 图表 32：新加坡裂解价差（美元 /桶） . 16 图表 33：汽油国内、出口以及 海外价格（美元 /桶） . 17 图表 34：柴油国内、出口以及海外价格（美元 /桶） . 17 图表 35：近年涤纶长丝 -原料价差走势（元 /吨） . 17 图表 36：纺服零售及出口累计同比数据（ %） . 18 图表 37：涤纶长丝产能增速再次加快（万吨， %） . 18 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 1 石油石化行业回顾 1.1 2017 年全年石油石化 行业 利润大增 ， 2018 继续向好 以中信石油 石化行业 （不 包括中国石油、中国石化 ）的 42 家 上市公司 为样本 ，其 2017 年整体 营收同比 增长 33.95%，在 中信 29 个 子行业中 排名第四位 ； 2018Q1营收 同比增长 31.20%。 2017 年石化 行业归属于上市 公司 股东 的 净利润同比 增长254.28%， 排名 第二 ， 2018Q1 行业 净利润同比增加 65.58%。 发改委 5 月 31 日公布的数据显示， 4 月份化工行业增加值同比增长 4.8%，增速同比提高 0.7 个百分点。中国石油和化学工业联合会发布的石化业经济运行报告指出，1 4 月，行业主营业务收入 4.23 万亿元，同 比增长 12.4%，实现利润总额 3087.7亿元，同比增长 33.1%。 1.2 年初至今石油石化指数下跌 19.49%，表现相对较弱 以我们统计的 42 家石油石化公司为样本，截至 2018 年 6 月 20 日，其指数（按照算术平均）下跌 19.49%，涨幅位列 29 个子行业中第 17 位，相对营收与净利情况，股价表现较弱。 图表 1：年初至今 （ 截至 2018 年 6 月 19 日 ） 中信各 子行业 涨跌幅 （ %） 来源： Wind 国联证券研究所 1.3 石油石化行业市盈率、市净率仍处历史低位 以 2018 年 6 月 19 日收盘价计算，统计的 42 家石油石化公司整体（剔除负值）的平均市盈率为 21.21X，全部 A 股市盈率 15.20X； 42 家石油石化公司整体 PB 为2.10X，同比降低 13.32%，全部 A 股为 1.85X，两指标的石化相对全部 A 股溢价率均处于近年较低位置。 -30-25-20-15-10-50CS医药CS食品饮料 CS计算机CS餐饮旅游CS银行CS交通运输CS基础化工CS纺织服装CS通信CS商贸零售CS汽车CS农林牧渔 CS房地产CS电子元器件 CS轻工制造石油石化季报CS钢铁CS煤炭CS传媒CS机械CS家电CS电力及公用事业CS建材CS国防军工CS非银行金融 CS有色金属CS建筑CS电力设备CS综合5 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 1.4 原油价格回升，多产品价格随油价而动 自 2014 年国际原油价格大幅下滑以来，油价于 2016 年初跌至近年低点，随后逐渐反弹 ，布伦特原油近期一度突破 80 美元 /桶大关 。 2017 年 6 月以来国际原油价格上行，截至 2018 年 6 月 18 日， WTI 原油期货结算价位 65.06 美元 /桶 ， 主要下游石化产品价格随原油价格上行。 图表 2：国际原油价格（美元 /桶）走势 来源： Wind 国联证券研究所 图表 3：汽柴油价格（元 /吨） 图表 4： 乙烯丙烯价格 （元 /吨） 来源： Wind 国联证券研究所 来源： Wind 国联证券研究所 6 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图表 5： PX、 PTA 价格（元 /吨） 图表 6： 碳四、丁酮价格 （元 /吨） 来源： Wind 国联证券研究所 来源： Wind 国联证券研究所 图表 7： 乙烯石脑油价差 （美元 /吨） 图表 8： 涤纶长丝价差 （元 /吨） 来源： Wind 国联证券研究所 来源： Wind 国联证券研究所 1.5 石油石化行业 2017 年扭亏为盈 ， 2018Q1 利润向好 2017 年 全年 ， 我们 统计的 42 家 石油石化行业 公司 共实现营收 5890.27 亿元，较去年 同比 增长 33.95%；营业成本 5192.31 亿元，同比增长 32.41%； 石化 板块归属上市公司 股东 的净利润 122.74 亿元，同比 扭亏 154.29%，石油石化行业利润 整体向好 主要 受其子板块石油开采盈利大幅好转的影响 。 图表 9： 近年 石油石化行业利润表 （百万元） 2012 2013 2014 2015 2016 2017 营业收入 320,821 383,061 465,489 374,202 439,731 589,027 营业成本 289,724 338,625 411,210 320,461 392,152 519,231 营业税金及附加 8,861 13,530 14,155 17,809 16,411 18,002 销售费用 2,990 3,399 3,731 3,848 4,110 4,359 管理费用 9,660 11,453 16,450 15,785 18,796 21,051 财务费用 3,787 3,048 6,132 6,884 6,114 7,593 资产减值损失 625 511 3,347 4,184 11,445 4,680 7 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 投资净收益 1,512 1,771 1,422 2,856 2,452 3,467 营业利润 6,749 14,167 11,975 8,309 -6,376 19,237 利润总额 8,295 16,766 14,922 10,445 -3,024 19,235 所得税 1,405 2,949 3,292 3,177 4,971 6,569 净利润 6,891 13,818 11,630 7,268 -7,995 12,666 归属母公司股东的净利润 6,468 13,461 11,841 7,983 -7,955 12,274 来源： Wind 国联证券研究所 2018 年 Q1， 石化 板块实现营收 1474.08 亿元 ，同比增长 31.19%，实现归属于上市公司 股东 的净利润 60.67 亿元 ，同比 增长 65.58%，主要由于一季度原油 价格 同比继续上涨 ， 同时石化产品 处于景气周期 。 图表 10： 近年 Q1 单季度 石油石化行业利润表 （百万元） 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 营业收入 83,516 83,248 77,512 76,012 112,356 147,408 营业成本 73,783 74,806 66,956 66,581 96,952 128,416 营业税金及附加 3,199 2,748 4,369 3,618 4,274 4,320 销售费用 759 780 885 904 947 1,088 管理费用 2,550 2,223 3,138 3,624 4,410 4,798 财务费用 852 1,317 1,484 1,625 1,615 2,269 资产减值损失 25 53 -129 64 79 35 投资净收益 209 753 463 -283 810 733 营业利润 2,533 2,008 1,261 -644 4,999 7,925 利润总额 2,759 2,094 1,510 922 5,299 8,187 所得税 585 501 629 794 1,574 1,834 净利润 2,174 1,593 882 128 3,724 6,353 归属母公司股东的净利润 2,117 1,610 960 251 3,664 6,067 来源： Wind 国联证券研究所 1.6 石油 石化资产负债率 环比微涨 ， 扩张意愿回升 以我们 统计的 42 家 石油石化 上市 公司计 ， 截至 2018 年 3 月 31 日 ，行业总资产为 7484.91 亿元 ，同比增长 19.47%； 负债 总额为 4344.51 亿元 ，同比 增长 16.70%；行业资产负债率 为 58.04%， 同比下降 1.38 个 百分点，环比 增加 0.38 个百分点，2018Q1 略有提高 ， 总体 仍处于历史高位 。 固定资产总额为 2361.40 亿元 ， 占 总资产的比例为 31.55%， 较上季度末 下降了1.73 个 百分点 ， 占比呈现 出 继续下降趋势； 2018 年 3月 31日 ，在建工程 总额 为 752.59亿元 ， 占总 资产总额 比例 为 10.05%， 较 上季度末增加 1.97 个 百分点 ，虽然总体仍处于历史较低水平，但延续了上两季度的 增长 态势 ，石油石化行业 扩张 意愿 得到明显恢复 。 2018 年一 季度末， 石油石化行业存货周转率 为 1.65，较 前 季度末 有所 下降；在建工程 /固定资产 31.87%，较去年同期大增 12.76 个百分点。 8 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 1.7 石油 化工行业 ROE、 ROA 回升 以统计 的 42 家 石油石化上市公司为样本， 2017Q4 和 2018Q1 的 ROE 分别 为-0.02%和 2.10%， ROA 分别 为 0.01%和 0.81%， 18Q1 数据的显著 回升 使得 17 年至今的总体走势较 2016Q2 的近期 底部有 了明显 改善。 从 石油石化的五个 板块 来看，石油开采和其他 石化 板块 2018Q1 的净资产 收益率较前 值有所好转 ， 其中石油开采板块处于较为清晰的上升通道中，其他石化板块走势与之接近，只是近来趋势更平稳，上述变化主要还是由于这一轮原油价格的上涨持续到 1 月，然后盘整至 3 月底所致，期间原油价格主要受 OPEC 坚定实施限产影响。炼油板块和油品销售及仓储板块基本同步波动， 17Q4 升高后在 18Q1 均出现回落， 我们认为主要 是 18Q1 原油价格维持高位波动 甚至出现下行 ， 不像 17Q4 持续升高能带来部分库存收益，因此利润回落。油田服务板块净资产收益率 依然低迷 ， 虽然原油价格已经走出低谷，油服 18Q1 环比已大幅改善，但整体仍在修复之前长期低油价对行业带来的伤害 ， 相信随着 上游勘探与开发 资本 支出 的逐渐提升 ， 板块盈利有望逐步改善 。 图表 13：石化 行业 单季度 ROA 和 ROE 情况（ %） 图表 14：细分板块单季度 ROE 情况（ %） 来源： Wind 国联证券研究所 来源： Wind 国联证券研究所 图表 11： 近年石油石化行业 资产负债率 情况（ %） 图表 12： 近年在建 工程、固定资产占比情况 （ %） 来源： Wind 国联证券研究所 来源： Wind 国联证券研究所 9 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 2 2018 年度下半年石油石化行业市场展望 2.1 油价中枢 支撑 ，高位 维持 震荡 原油是石油石化行业的基础，同时其又占据着全球大宗商品的绝对核心位 置，原因在于原油不仅仅是作为全球工业化及机动化的主要能源而存在，同时也是绝大多数合成材料（合成橡胶、塑料、聚酯、复合材料）的主要来源，因此全球经济的增长速度必将影响到原油及其制品的需求，同时原油价格的波动也将牵动全球能源领域以及绝大多数实体企业的生产成本，又会反过来作用于经济体，从而间接地影响到全球经济的增速。全球主要机构如 IMF 等预测的 18 年全球 GDP 增速均处于 6 年高点，相对于 17 年均有增长，主流预测值位于 3.8%附近，由此可以预测 18 年全球原油的需求也将大体保持同比增长。全球 GDP增长具有结构性差异，根 据 OPEC最新月报值，美国预计保持在 2.7%（ 17 年为 2.3%），欧盟在 2.2%（ 17 年为 2.5%） ，印度与中国分别是 7.3%与 6.5%（ 17 年分别为 6.3%与 6.9%）。原油地区需求增速也具有类似的分布，增长的主要动力将来自于印度、中国为代表的亚洲地区以及中东地区。根据 BP世界能源展望 -2018 年版 ， 全球原油等液体燃料 需求增长约 1300 万桶 /日，至 2040年达到 1 亿 9 百万桶 /日，其 增长 逐渐变弱并在展望期末出现停滞 。 全球即将进入三季度的原油需求旺季， OPEC 国家 前期 减产执行率良好， OECD国家库存 已降至 5 年均值以下， 美国 商业原油库存近期也 持续下降 至 3 年低位，供需进入再平衡阶段。同时，目前 OPEC 与俄罗斯均有增产的表示，俄罗斯方面对于油价的诉求在于达到利益最大化， 或支持维持合理价位并保持高产， 而沙特则希望油价尽可能高，以抬 升 沙特阿美上市估值。美国总统特朗普所在的共和党立场决定了其站在推升油价的一方， 同时 又需要对选民和下游实体企业对高油价的抱怨作出回应，因此其一方面制裁伊朗与委内瑞拉这两大 OPEC 成员，减少他们的原油供应量， 抬升价格并 为美油进入市场腾出空间，一方面又在推特上指责沙特推高油价，要求其增产以稳定油市。 图表 15：全球 GDP 增长情况及预测 （ %） 图表 16：液体燃料需求及供给（百万桶 /日） 来源： Wind 国联证券研究所 来源： BP 国联证券研究所 10 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 高油价背景下，美国活跃钻机总数升至 2015 年 3 月以来最高的 862 座， 钻完井及库存井也持续维持增长， 原油产量持续上升，上周再创纪录新高至 1080 万桶 /日，美油的增产是对国际油价提升的主要压力。 而 产油国方面存在多种因素，沙特 及俄 受美施压，或 部分 增产以稳定市场， 与 其余无意愿跟随增产 的 OPEC 成员 矛盾 需待OPEC 峰会讨论结果落地。同时，委内瑞拉受国内经济局势影响以及美国制裁预期，其原油产量持续超预期下降。而同样受美国制裁预期的伊朗强硬表态将恢复铀浓缩能力，油气、货运等各行业跨国巨头纷纷撤出或终止合同，其原油出口路径缩窄，未来供给能力存疑 ，全球供需格局料将发生结构性变化 。 美国对全世界的贸易战，愈演愈烈。在不顾之前磋商成果，针对中国再次公布500 亿美金关税清单后，中方公布了对等金额反制措施，其中包括拟对美国进口的丙烷等能源化工产品的关税加征。我们认为贸易战将改变全球能源贸易流向，美国的丙烷、原油等能源产品进入中国的道路受阻，将寻求向东进入欧洲市场，由此造成局部市场供应的不均衡，具体表现为亚洲市场供应减少，欧洲市场供应增多，对 WTI 以图表 17： OECD 国家商业原油库存 （百万桶） 图表 18： 美国商业原油库存 （千桶） 来源： OPEC 国联证券研究所 来源： EIA 国联证券研究所 图表 19： 美国原油产量（千桶 /天） 图表 20： 美国钻井、完井、库存井数 来源： EIA 国联证券研究所 来源： EIA 国联证券研究所