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分析师 曹柳龙 登记编号：S1220523060003保险1H23业绩综述：寿险改革助推NBV超预期，经济预期修复下看好板块持续复苏金融团队 行业深度报告证券研究报告|保险|2023年09月05日核心观点一、业绩 概览：利 润短期承 压，寿险NBV 超预期 新 准 则 下 上 市 险 企 净 利 润 增 速 环 比 回 落。1H23 上 市 险 企 净 利 润 增 速 排 名：人 保+8.7%新 华+8.6%平安-1.2%国寿-8.0%（原 准 则-36.3%）太保-8.7%，主因2Q 权益和利 率下行 拖 累。2Q 净利润增 速：平安-30%太保-39%人保-45%新华-49%国寿-63%。寿险NBV 超预 期增 长。得益 于储蓄 型保险 需求驱 动、代理人 改革成 效显 等因素，1H23 上 市险企NBV 均 实现 双位 数增长：NBV 增速：友邦+37%平安+32.6%（固定汇 率+45%）太保+31.5%国寿+19.9%新华+17.1%。二、寿险：个银 渠 道同步发 力，价 值 超预期增 长 市 场 需 求 回 暖，队 伍 产 能 提 升。保 险 产 品 竞 争 力 延 续：存 款 利 率 下 降、利 率 低 位 震 荡、保 本 产 品 稀 缺 性 凸 显 等，储 蓄 型 保 险 需 求 和 竞 争 力 提升，1H23 新 单 保费：平安+57.9%太保+29%国寿+22.9%人 保寿+14.2%新 华+12.1%；队伍 产能 提升 显著：月 人均 产能：平 安+149%太保+114%新华+111%人保 寿+108%国 寿+34.5%；银保 渠道NBV 同 比 超预期 增长：聚焦价值转 型，期交占 比规模 占比 双升，推动NBV 超 预 期上涨，其中 太保+305%新华+203%平安+167%。三、财险：政策 助 力非车稳 健增长，COR 有望随 费控持 续 改善 保 费延 续增长 态势：1H23 财险 增速 排名：众 安+32.9%太 保财14.3%人 保财+8.8%平安财+5%，预计 车险 随新能源 渗透 率提升 等有望 稳健增 长，非车险有 望持续 受 益国家三 农、安 全 生产等政 策快速 增 长；降 本 增 效 持 续 推 进：1H23 COR：中 国 财 险95.8%/yoy+0.1pct、平安财险98%/yoy+0.9pct、太保财险97.9%/yoy+0.6pct、众 安 在 线95.8%/yoy-0.7pct。当前 险企加大 直销直 控 渠道建设、优化 费 用使用效 率，预 计 将持续对 冲赔付 率 上升带来 的COR压力。四、资产 端：利 好 陆续落地，投资 利 润有望在3Q 触底 回 升 总 投 资 收 益 率 有 待 改 善。受 利 率 下 行 和 权 益 震 荡 影 响，上 市 险 企 总 投 资 收 益 率 有 待 提 升：人 保4.9%太 保4%新 华3.7%国寿3.4%平 安3.4%；预 计 投 资 和 利 率 将 在3Q 触 底 回 升。一方面，超 预 期 加 码 的 地 产 政 策 催 化 有 望 推 动 资 产 端 风 险 化 解，险 企 投 资 和 利 润 亦 将 受 益。另 一 方面，受益 于活跃 市 场政策，市场风 险 偏好有望 回升，权 益市场上 行叠加 新 会计准则 切换，险 企投资端 收益有 望 持续提升。五、投资 建议：资 负共 振延 续，估 值 与持 仓仍 在历 史 底 部，继续 推荐 保 险 板块 4 大A 股寿 险23 年平均 动态PEV 仅0.58 倍，历史 分位19%34%，2Q23 板 块 重仓 比例 仅0.47%，处于 历史 底部，下行 风险小。寿 险：强 烈推荐 新华保 险（低估值、高 弹 性，且 业 绩 有 望 在2H23 和1H24 持 续 超 预 期），以 及 经 营 持 续 改 善 的 中 国 人 寿、中 国 太 保、友 邦 保 险；财 险：建 议 关 注 业 绩 扭 负转正的 众安在线，以及经营 稳健的 中 国财 险、中国人 保。风险提示：有效 人 力复苏缓 慢；寿 财 保单销售 不及预 期；长端利 率下行；权益市场 波动；信 用风险暴 露。2ZXEVuNtOsRoPtNtQmRrOmN6MbPbRtRrRpNsRlOmMwPiNrRsMbRmNpRxNnRqQNZtPpP322 年初至 今，保 险 指数先筑 底后回 升，上涨主 要得益 于：资产端修复（利率上行+权 益回 暖）；负 债端 超 预 期（开门 红回 暖、NBV 双位数 增长）资料来源：Wind，证监会，国务院，方正证券研究所保险行 情 复盘：2022 年初至 今，保 险 板块 上涨，资 负共 振逐步 加 强2.5%2.6%2.7%2.8%2.9%3.0%0.70.80.91.01.11.221-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08上证综指 沪深300 保险(申万)10年期国债收益率（右轴）开门 红负 增长、利 率下 行。疫 情影 响延 续，代理 人 展业 停滞，重疾 销售 在高 基数 下 继续 承压下 行，叠加 利率 下行。线下 展业 恢复、利率 企稳 回升销 售持续 疲软、中报 业绩低 于预期资产 端修 复为 主、负债 端 预期 改善地 产三支 箭政策 陆续落 地3.5%停售 消息出台负债 超预 期政治局会议表态地产、化 债政策出台宏 观经济 调整、保险 产品停 售疫 情放 开，线下 展业恢 复开 门红NBV超 预期增 长上 海全面 静默，多地 陆续爆 发疫情上 海放开俄 乌冲突 全面爆 发降息降准 保险竞争力提 升2022 年至今保险 先 后经历三 轮明显 上 涨，资负 共振持 续 加强4 保 险在资 产端改善、负债 端超预期 提升等 原因，估 值从22 年中快速 修复。但截至目 前A 股/H 股 四家 上市险 企PEV 平均仅0.58 倍/0.33 倍，1H23 重 仓占比和 配置系 数仅0.47%和0.25，均处于 在历史 底部。资料来源：Wind，证监会，国务院，方正证券研究所保险行 情 复盘：保险 估 值和 持仓仍 在 历史 底部，向 上空 间充足0.00.51.01.52.0中 国平安 新 华保 险 中 国太保 中 国人寿0.00.51.01.52.02.5中 国平安H 新 华保 险H 中 国太保H 中 国人寿H0.35%0.47%0%2%4%6%8%10%13-06 14-06 15-06 16-06 17-06 18-06 19-06 20-06 21-06 22-06 23-06券 商股重 仓占比（3Q20 起含东 财）保 险股重 仓占比A 股4 家上市险企 平 均PEV 仅0.58 倍（截 至9/1）H 股4 家上市险企 平 均PEV 仅0.33 倍（截 至8/31）0.25 0.220.00.51.01.52.02.514-06 15-06 16-06 17-06 18-06 19-06 20-06 21-06 22-06 23-06保 险配置 系数 券 商及多 元金融 配置系 数1H23 保险股配置 系 数仅0.25（截至6/30）1H23 保险股重仓 占 比0.47%，处于超低 配（截至6/30）1业 绩 概 览：负债 端 持 续 改善，资 产 端 政策催 化CONTENT目录52寿险：个 银渠 道同步 发 力，价值超 预 期增 长3财险：政 策助 力非车稳 健增 长，COR 有望随费控持 续改 善4投资：地 产产 业链修复 将显 著带动保 险投 资改善5 投资建议综述：寿险NBV 超预期 增长，财险COR表现分化6 资料来源：Wind，方正证券研究所NBV 增速持续 提速，1H23 平安、太保、友邦增速 超30%1H23 上市险企COR同比上行，但综改 后 整体呈改 善趋势 1H23 NBV 超 预 期 增 长。同 比增速排 序：友 邦+37%平安+32.6%（固定汇率+45%）太保+31.5%国寿+19.9%新华+17.1%。主 要受 益 于居 民高 涨的 储 蓄需 求、队伍质 态提升 以及3.5%产品 停售等。财险COR 表 现 分 化。1H23 COR 排序：中国财 险95.8%（yoy+0.1pct）众安在 线95.8%（yoy-0.7pct）太保财97.9%（yoy+0.6pct）平安财98%（yoy+0.9pct）。COR 提升 预 计主 因 车险 出 险率 提升、大 灾风险 加剧等。20%33%32%17%37%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%中 国人寿 中 国平安 中 国太保 新 华保险 友 邦保 险1Q22 1H22 9M22 2022 1Q23 1H23-10%-5%0%5%10%15%20%20-07 20-11 21-03 21-07 21-11 22-03 22-07 22-11 23-03 23-07财 产险年 累计保 费同比 增速（%）人 身险年 累计保 费同比 增速（%）2023 年财险行业 保 费增速保 持稳定，人身险行 业增速 持 续提速90%100%110%120%130%140%95%96%97%98%99%100%101%中 国财险 中 国平安 中 国太保 众 安在线(右轴)注：新华1Q23、9M22 NBV增速为预测值综述：利 润和 投资收 益 率因2Q 权益市 场下 行增速 回 落7 资料来源：Wind，方正证券研究所2Q23 净利润增速 回 落，主因2Q 权益 市 场承压1H23 总投资收益 率 受权益市 场震荡 影 响，同比 下降2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H22 1H23中 国人寿 中 国平安 中 国太保 新 华保险 中 国人 保 5 家均 值2.3%2.4%2.5%2.6%2.7%2.8%2.9%3.0%0.70.80.91.01.11.2沪深300 银行(申万)房 地产(申万)10年期国 债收益 率（右 轴）2Q23 权益市场和 利 率下跌明 显，去 年 同期整体 上行 1H23 净 利 润 增 速 因2Q 权 益 市 场 下 行 增 速 较1Q23 回 落。新准则 口径下，1H23 上 市险企 净利润增 速排序：人保+8.7%新华+8.6%平 安-1.2%国寿-8.0%（原准 则-36.3%）太 保-8.7%。总 投 资 收 益 率 同 样 下 行。2Q23 沪深300 下跌5.15%,2Q22 上涨6.21%，1H23 总投 资收益 率排序：人保4.9%（-0.4pct）太保4.0%（-0.2pct）新华3.7%（-0.5pct）国 寿3.4%（-0.8pct）平安3.4%（+0.4pct）-50%0%50%100%150%200%250%0100200300400500600700800中 国平安 中 国人寿 中 国太保 新 华保险 中 国人保1Q23 净利 润 1H23 净利 润 1Q23 净利润yoy(右，%)1H23 净利润yoy(右，%)百 万元综述：营 运利 润增速 相 对稳 定，平 安1H23 每股股 息 逆势 提升8 资料来源：Wind，方正证券研究所OPAT 增速同样受 市 场影响有 所回落中国平安OPAT承压 主因科技 和资管 业 务拖累 友邦OPAT 基本持 平，主要贡 献来自CSM释放和投 资贡献 1H23 营 运 利 润（OPAT）增 速 同 样 有 所 承 压。同比增速 排序：太保（+2.5%）友邦（-2%，固 定汇率+0.2%）平安（-5%）中 国 平 安OPAT 下 降 但 分 红 提 升。1H23 中 国平安 延续对 于股东 回报的 重视程度，每股 股息0.93 元（yoy+1.1%）,逆势 增长。OPAT 1H23 1H22 2,618 2,590 5%1%69 160-57%-57%119 148-19%-20%2,806 2,898-3%1,818 1,700 8%7%-97-105-7%-8%1,721 1,595 9%8%25-70-438-411 9%7%-226-176 28%28%-639-657-1%-3%-616-484 30%27%3,272 3,352 0.2%-2%-10%-5%0%5%10%15%02004006008001000120014001600中 国平安 中 国太保 友 邦保险(美元)2022 OPTA 1H22 OPTA 1H23 OPTA22年 OPTA yoy(右,%）1H23 OPTA yoy(右,%）单位：亿 元-80%-60%-40%-20%0%20%02004006008001000平安1H23 OPTA 平安1H22 OPTA OPTA yoy(右，%)单位：亿 元1业绩概览：负 债端持续 改善，资产端 政策 催化CONTENT目录92寿 险：个 银渠道同 步 发 力，价值 超 预 期增长3财险：政 策助 力非车稳 健增 长，COR 有望随费控持 续改 善4投资：地 产产 业链修复 将显 著带动保 险投 资改善5 投资建议寿 险：个 险渠道业 务 结 构持续优 化，代理人队 伍 量 稳质升10 资料来源：Wind，方正证券研究所居民储蓄 意愿强 烈保险产品 具备保 本+浮动收益 率优势，竞争力强 劲上市险企 新单保 费 同比增速 情况1520253035404540455055606513-06 14-06 15-06 16-06 17-06 18-06 19-06 20-06 21-06 22-06 23-06更 多储 蓄 占比（%）更 多消 费 占比（右，%）更 多投资 占比（右，%）0%1%2%3%4%5%6%3 个月理 财预期年 收益 率6 个月理 财预期年 收益 率5 年定 存收益 率 分 红险 传 统险预期/保底 收 益 浮 动收 益假设预期收益率可达5%保险产品保本收益率为2.5%3%水平 居 民 对 保 本 收 益 的 储 蓄 产 品 需 求 火 热。一 方面居民 储蓄意愿 仍在高 位，1H23 更多 储蓄占 比达58%；另一方 面保险 产品保 本属 性 优于 同类 理财，同时 浮动 收益 率 超过 定存 等，竞争 力强劲。储 蓄 型 保 险 助 推 新 单 爆 发 增 长。1H23 上 市险企 新单保 费均实 现双位 数增长，增速排 序：平安+57.9%太保+29%国寿+22.9%人保寿+14.2%新华+12.1%。22.9%57.9%29.0%12.1%14.2%0%10%20%30%40%50%60%70%04008001,2001,6002,000中 国人寿 中 国平 安 中 国太 保 新 华保险 中 国人保1H22 1H23 yoy(右，%)亿元寿 险：新 单期交稳 健 增 长，期交 占 新 单比重有 所 分 化11 资料来源：Wind，方正证券研究所个险渠道 期交保 费 规模及同 比变化 情 况个险渠道 续期保 费 占个险总 保费比 重 情况个险渠道 期交保 费 占新单保 费比重 情 况 储 蓄 型 保 险 助 推 新 单 期 交 稳 健 增 长。1H23 上市险企 新单期 交保 费均实 现增长，增速排 序：太保+35.7%平安+25%人保寿+19.6%国寿+16.2%新华+6.6%。个 险 渠 道 业 务 结 构 仍 处 于 优 化 周 期。个 险 期交 占比 分化，主因 部分公 司今年销 售了较 多趸交产 品，占 比同比变 化排序：人 保寿+5pct 新华+4.08pct 国寿+1.5pct 太保-11pct 平安-21.2pct。25.0%16.2%35.7%6.6%19.6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%04008001,200中 国平安 中 国人寿 中 国太 保 新 华保险 中 国人保1H22 1H23 yoy(右，%)亿元58.6%89.4%78.6%87.4%72.1%50%60%70%80%90%100%中 国平安 中 国人寿 中 国太保 新 华保险 中 国人保1H22 2022 1H2357.4%75.3%83.3%86.9%64.5%0%20%40%60%80%100%中 国平安 中 国人寿 中 国太 保 新 华保险 中 国人保1H22 2022 1H23寿 险：代 理人规模 企 稳，产能大 幅 提 升12 资料来源：Wind，方正证券研究所平安钻石 人力占 比 和产能持 续提升，高端队伍 建设卓 有 成效上市险企 代理人 规 模基本企 稳，环 比 增速降幅 收窄至 接 近个位数上市险企 代理人 产 能翻倍提 升 个 险 规 模 人 力 基 本 企 稳，1H23 环比1Q23 降 幅 基 本 收 窄 至 个位数。1H23 末上市 险企个 险规模人 力排序：国寿66.1 万（qoq-0.2%）平 安37.4 万（qoq-7.4%）太 保21.6 万（qoq-7.3%）新 华17.1 万（持平）。代 理 人 产 能 在 销 售 回 暖 下 快 速 提 升。1H23 上市险企 月均人均 产能增 速排序：平安+149%太保+114%新 华+111%人 保寿+108%国 寿+34.5%。-60%-40%-20%0%20%40%1H18 2018 1H19 2019 1H20 2020 1H21 2021 1H22 2022 1Q23 1H23中 国平安 个险人 力环比 增速 中 国人寿 个险人 力环比 增速中 国太保 个险人 力环比 增速 新 华保险 个险人 力环比 增速2,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0004,00012,00020,00028,00036,0002017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 1H23中 国人寿 代理人 产能 中 国平安 代理人 产能中 国太保 代理人 产能 新 华保险 代理人 产能(右轴)中 国人保 代理人 产能(右轴)元/人寿 险：银 保渠道价 值 贡 献、新单 占 比 持续提升13 资料来源：Wind，方正证券研究所银保渠道 期交保 费 同比暴增1H23 NBV 总量翻 倍 增长，已 经超过22 年全年规 模银保渠道NBV占总NBV比重 持续 提 升 上 市 险 企 坚 持 价 值 转 型，推 动 银 保 渠 道 期 交 保 费 和NBV 爆 发 增 长，平 安、太 保、新 华NBV 同 比 增 长166.5%、305%、203%。银保渠道 新单占 比 持续提升，逐步 成 为新的保 费增长 点0%10%20%30%40%50%60%70%80%中 国平安 中 国人寿 中 国太保 新 华保险 中 国人保1H22 银保 渠道新 单 2022 银保 渠道新 单 1H23 银保 渠道新 单0%100%200%300%400%500%050100150200中 国平安 中 国人寿 中 国太 保 新 华保险 中 国人保1H22 银保 期交保 费 1H23 银保 期交保 费 银 保期交 保费 yoy(右，%)亿元166.51%304.99%202.60%0%50%100%150%200%250%300%350%05001,0001,5002,0002,5003,000平安 太保 新华2020 银保NBV 2021 银保NBV 2022 银保NBV1H23 银保NBV 1H23 yoy（右，%）百 万元0%10%20%30%2020 2021 2022 1H23平 安银保NBV 占比 太 保银保NBV 占比 新 华银保NBV 占比寿险：1H23保费增 长主 要来 自传统 型 保险，分红 险 存量 占比较 高 将缩 短过渡 周 期14 资料来源：Wind，保险统计年鉴，方正证券研究所新华保险 新单保 费 结构变化 情况 中国平安 总保费 产 品结构 1H23 保 费 主 要 贡 献 险 种 是 传 统 型 保 险。1H23 在预定 利率下 行、居民 储蓄需 求增长等，增额 终寿等传 统险贡 献显著。以新华为 例，新 单保费中 传统险 占比高达90.9%，同 比提升60.5pct；1H23 平 安总保 费中传统 型保险 占比达25%，同比 提升5pct。分 红 险 将 快 速 接 续 增 额 终 寿。保险 行业及 上市公司 过去几 年一直在 销售分 红型产品，以新 华为例，新单保 费中2022 年分 红险 占比高 达46.9%，3.5%传 统增额切 换至分 红险无需 过渡和 培训。同 时分红 险在权益 市场回 暖下，2.5%+保本+浮 动收益 率属性 有望 接 续增 额终 寿。0%20%40%60%80%100%1H15 2015 1H16 2016 1H17 2017 1H18 2018 1H19 2019 1H20 2020 1H21 2021 1H22 2022 1H23分 红型 保 险 传 统型保 险 健 康保险 意 外保险 万 能型保 险 投 资连结 型保险0%20%40%60%80%100%1H15 2015 1H16 2016 1H17 2017 1H18 2018 1H19 2019 1H20 2020 1H21 2021 1H22 2022 1H23传 统型保 险 分 红型保 险 万 能型保 险 投 资连结 险 年金 长 期健康 险 短 期意外 与健康 保险寿险：1H23 NBV 超预期 增长，23E 全年预 计将保 持 双位 数增长15 资料来源：Wind，方正证券研究所 1H23 NBV 超 预 期 增 长，23E 将 保 持 双 位 数 增 长。平均 增速超25%，在 储蓄产 品需求 延续、2.5%+产品 竞争力强劲、健管 需求带动 重疾需 求边际回 暖下，23E NBV有望保 持双 位 数增 长。EV增速 回 暖。得益 于NBV 高速 增长、投资端 持续改善，EV增速 回 暖，1H23 EV 增速 排序：国 寿+6.6%新华+4.3%太保+4.0%。1H23 NBV 增长超 预 期，全年 有望保 持 双位数增 长注：虚线为预测值1H23 EV 增速较2022 年增速回 暖-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%1H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 1Q22 1H22 3Q22 2H22 1Q23 1H23 2023E中 国平安NBV 累计增 速 中 国人寿NBV 累计增 速 中 国太保NBV 累计增 速 新 华保险NBV 累计增 速 友 邦保险NBV 累计增 速-5%0%5%10%15%20%25%2019 2020 2021 1H22 2022 1H23中 国平安EV 环比 年初增 速 中 国人寿EV 环比 年初增 速中 国太保EV 环比 年初增 速 新 华保险EV 环比 年初增 速1业绩概览：负 债端持续 改善，资产端 政策 催化CONTENT目录162寿险：个 银渠 道同步 发 力，价值超 预 期增 长3财 险：政 策助力 非 车 稳 健增长，COR 有 望随 费 控 持 续改善4投资：地 产产 业链修复 将显 著带动保 险投 资改善5 投资建议财险：1H23保费增 长受 国家 政策助 力 稳健 增长，COR因出行 和大 灾赔 付增加 承 压上 行17 资料来源：Wind，方正证券研究所未决赔款 准备金 占 已赚净保 费比重 持 续提升，有望对 冲 赔付压力COR 因车辆和 居民活 动率提升+非 车大灾 风险加剧 阶段性 承 压财险 公司 保费 增 速 在综 改后 回归 稳 健 增长 总 保 费：1H23 年新 车销量 回暖（购 车补贴）+国家三 农战略、健 康 中国 战略、责 任 险覆 盖度 提升 等，保 费两 位数 增长；COR：2Q23 车 险赔付 因活动 率提升，非车险 大灾风险 加剧，平 安因信 保业务小 额信贷 亏损严重，1Q23 COR 逆势 上升，预计23 年仍 有长尾风 险；准 备 金 计 提：除众 安外，头部 险企 未决 赔 款准 备金 占比 均 有提 升，22 年末风险 计提审 慎，有望 保证23 年COR 的稳 定。16.6%14.6%37.1%41.2%42.2%39.4%43.3%41.3%45.6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2021 2022 2021 2022 1H23 2021 2022 2021 2022众 安在线 中 国财险 太 保财险 中 国平安-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0002020 2021 2022 1H23 7M23中 国财险 保费收 入 平 安财险 保费收 入 太 保财险 保费收 入众 安在线 保费收 入 中 国财险yoy（右 轴）平 安财险yoy(右 轴）亿元财险：行 业保 费稳健 增 长，COR 有望随 费 控持续 改 善18 资料来源：Wind，方正证券研究所1H23 财产险各险 种 保费结构 稳定 财险公司 保费增 速 在综改后 回归稳 健 增长（亿 元）财 产 险 保 费 稳 健 增 长。财 产险 行业1H23 原 保费收入8,778 亿元（yoy+9.3%）。车 险 业 务：1H23 保 费收 入4,195 亿元，yoy+5.5%。非 车 业 务：1H23 保 费收入4,583 亿元，yoy+13.0%；非 车险 各 险种 仍维 持双 位 数增 速，农险、健康 险、责任 险、其 他险 种分 别 实现 保费1000 亿/yoy+22.8%、1316 亿/yoy+13.8%、743 亿/yoy+14.9%、1269 亿/yoy+12.3%。下半年 部分地 区台风 等自然灾 害可能偏 重发生；巨灾影 响或将 使得财产 险在理 赔端承压，但头 部公司在 费控上 的持续加 强以及 充分集体 的准备 金有望对 冲巨灾 理赔带 来的COR 上 升压力。4,195 743 1,000 1,316 256 1,269 6%15%23%14%-18%12%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500车险 责 任险 农险 健 康险 意 外险 其他累 计保费 累 计同比 增速26.2%29.0%38.7%39.2%11.5%13.3%13.8%19.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2020 2021 2022 1H23中 国财险 平 安财险中国财险、中国 平 安直销渠 道占比 逐 年上升 1H23 行业 车险 保费 收入4,195 亿元，yoy+5.5%。其中，中国 财险、平 安、太 保车险保 费分别 为1,379、1,023、508 亿元，同比 分别+5.2%、+5.9%、+5.4%。1H23 中国财 险、平 安财险、太保财 险、众 安在线综 合成本 率分别为96.7%、97.1%、98.0%、97.3%，同比+0.9pct、+2.7pct、+1.4pct、-0.6pct。行 业整体 成本率上 升主要 因市场竞 争加剧、车险客 户出行 需求恢复 以及非 车险大灾 风险。其中平安 财险信 保业务出 现大幅 优化，众安 在线则持 续受益 于 科技驱 动的降 本增效。预计未 来有望受 益于新 能源汽车 增长带 来的机遇。财险：车 险保 费收入 增 速稳 定，整 体 综合 成本率 有 望改 善19 资料来源：Wind，方正证券研究所上市险企 车险综 合 成本率均 低于100%上市险企 车险保 费 增速稳定（亿元）96.7%97.1%98.0%97.3%95%96%97%98%99%100%中 国财险 平 安财险 太 保财险 众 安在线0%5%10%15%20%25%30%35%40%05010015020025030020-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07新 能源汽 车销量（万辆）乘 用车销 量（万 辆）占比新能源汽 车销量 占 比逐年提 升1311966482137910235085.2%5.9%5.4%4.8%5.0%5.2%5.4%5.6%5.8%6.0%02004006008001000120014001600中 国财险 平 安财 险 太 保财险1H22 车险 保费 1H23 车险 保费 车 险保费yoy 1H23 中国 财险、平 安财 险、太 保财 险非 车 险保 费同 比增 长 分别 为16.7%、18.2%、24.5%。1H23 非车 险行业保 费占比 合计52%，已超过 车险保费 占比，其中农 险增速22.8%，责 任险、健康险增 速也分 别维持在2 位 数以上。2H23 非车 险有望持 续受益 国家三农、安全 生产等政 策快速 增长。非 车险 费 用率 呈下 降态 势，保 障非 车险 盈 利水 平和COR 的稳 定。1H23 非车 险COR：农 险91%/yoy+1.5pct、意健险98.5%/yoy-3pct、责 任险102.8%/yoy-2pct、企 财险92%/yoy-4.9pct、其他险84.1%/yoy+0.4pct。财险：非 车险 保持双 位 数增 长，COR有望延 续改善 趋势20 资料来源：Wind，方正证券研究所中国财险 非车险 各 险种COR 对比 上市险企 非车险 保 费增速情 况上市 险企 非车 险 占 比提 升16.7%18.2%24.5%0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006007008009001000中 国财险 平 安财 险 太 保财险1H22 非车 保费 1H23 非车 保费 非 车保费yoy亿元0%10%20%30%40%50%60%2020A 1H21 2021A 1H22 2022A 1H23中 国人 保 非车 占 比 平 安产 险 非车 占 比 太 保产险 非车占 比73.7%76.8%61.1%64.0%72.7%71.0%68.2%64.4%55.2%54.0%15.8%14.2%40.4%34.5%32.1%31.8%28.7%27.6%28.5%30.1%89.5%91.0%101.5%98.5%104.8%102.8%96.9%92.0%83.7%84.1%0%20%40%60%80%100%120%0%20%40%60%80%100%120%1H22 1H23 1H22 1H23 1H22 1H23 1H22 1H23 1H22 1H23农险 意 外伤害 及健康险责 任险 企 业财产 险 其 他险类赔 付率 费 用率 COR1业绩概览：负 债端持续 改善，资产端 政策 催化CONTENT目录212寿险：个 银渠 道同步 发 力，价值超 预 期增 长3财险：政 策助 力非车稳 健增 长，COR 有望随费控持 续改 善4投 资：地 产产业 链 修 复 将显著 带 动 保 险投资 改 善5 投资建议投资：新 会计 准则切 换 放大 利润弹 性，保 险板块2H23利润同 环比 有望 显著改 善22 资料来源：Wind，方正证券研究所上市险企 股基配 置 占比逐步 提升FVTPL 占比持 续提升，投资对 权益市 场 敏感性提 高 上 市 险 企 切 换IFRS9：FVTPL 占 比提升，受权 益市场影 响加 剧，提 供利 润和 投资 弹 性；政 策 东 风 已 至，投 资 和 利 润 修 复 在 路 上。2Q 权益下 行影响 短期利 润，政治 局会议 活跃资本 市场的 政策组合 拳+松绑 地产产 业链+化债 利好政 策陆续落 地，险 企投资端 有望持 续改善。34.4%30.4%26.5%37.1%34.5%61.0%4.7%19.8%4.7%29.9%28.5%3.8%58.0%45.0%64.0%32.5%29.3%34.8%2.9%4.8%4.9%0.6%7.6%0.4%0%20%40%60%80%100%中 国人寿 中 国平安 中 国太 保 新 华保险 中 国人保 众 安在线交 易性金 融资产 债 权投资 其 他债权 投资 其 他权益 投资中国平安投资资产不动产敞口统计单位：亿元 物权 股权 债权 合计 占总资产比重1H23 1,583 119 392 2,094 4.50%2022 1,180 455 411 2,046 4.70%2021 1,006 569 586 2,161 5.50%2021 以平安为 例，不 动 产敞口以 规模平 稳 为主0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022新 华股基 配置占 比 平 安股 基 配置 占 比 国 寿股基 配置占 比 太 保股基 配置占 比投资：地 产产 业链修 复 将显 著带动 保 险投 资改善，保险 指数对 地 产指 数的敏 感 性高23 资料来源：Wind，方正证券研究所 险 资 从2013 年 非 标 投 资 限 制 放 开 后，底 层 资 产 地 产 敞 口 持 续 提 升，保 险 资 产 端 与 地 产 的 相 关 性 逐 步 提 高，股 价 表 现 基 本 相同。2%3%4%5%0.51.01.52.02.53.03.512-12 13-06 13-12 14-06 14-12 15-06 15-12 16-06 16-12 17-06 17-12 18-06 18-12 19-06 19-12 20-06 20-12 21-06 21-12 22-06 22-12 23-06沪深300 保险(申万)房 地产(申万)10 年期国 债收益 率（右 轴）14/9/30 新政，明确 首套房贷 款最 低30%、贷 款 利率 为基 准的0.7x15/3/30 新政，放宽二 套房首 付15/11 中 央定调 去库存16/3/25 热 点城 市启 动调控18/07 政 治局会 议提出“经济 运行稳 中有 变”，要求 做 好六 稳18/10 央 行定向 降准100bp18/10/19 广州发 布政策，被 视作将 全面取 消限价 的信号19/01 社 融当月 新增4.7万 亿，超 预期19/2/21 四大行 放宽合 肥贷款 利率优 惠；19/3/5 两会 提一城 一策坚 持房住 不炒22/11 地 产三支 箭陆 续落地23/8/31 首贷 比例 降至20%，认房 不认 贷开始时点 结束时点 地产政策 地产涨跌 保险涨跌 沪深300涨跌地产涨跌（T+10）保险涨跌（T+10）沪深300涨跌（T+10）14/9/30 15/6/12 降低首付比例、降低贷款基准 149.76%116.32%117.96%3.76%-0.40%0.78%15/8/01 16/1/01 中央定调去库存 14.71%8.39%-2.25%6.90%4.19%6.55%18/10/15 19/4/10 降准、部分城市放开限购 48.51%25.86%28.86%2.93%5.16%0.74%22/10/31 22/11/30 地产三支箭落地 23.49%23.81%8.80%3.86%6.28%4.08%23/7/24 23/9/02 认房不认贷、降低首付比例 4.57%7.90%-0.80%14.15%12.96%4.79%保险指数 和地产 指 数走势趋 同性较 高保险指数 和地产 指 数复盘1业绩概览：负 债端持续 改善，资产端 政策 催化CONTENT目录242寿险：个 银渠 道同步 发 力，价值超 预 期增 长3财险：政 策助 力非车稳 健增 长，COR 有望随费控持 续改 善4投资：地 产产 业链修复 将显 著带动保 险投
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