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行业研究 丨深度报告 丨零售业 Table_Title 跨境电商：行业进 入 2.0 阶段，优质 龙头崛起%1 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 2/25 丨 证券研 究报告 丨 报告要点 Table_Summary基于中国夯实的制造业基础，跨境电商出口行业保持较高增长水平，在行业持续较好前景孕育下，具 有较深厚运营经 验和管理能力 的卖家企业陆续 崛起，行业已 经进入相对完善 发展的 2.0阶段，无论是精品模式还是泛品模式 均有代表性龙头企业实现规模突破，并保持较高运营效率。从趋势来看跨境电商市场较大，龙头企业整体的市占率仍较低，潜在弹性空间较大。分 析师及 联系人 Table_Author 李锦 陈亮 罗祎 SAC：S0490514080004 SAC：S0490517070017 SAC：S0490520080019%2ZXDWyRrMmPmNsMoNqNsNqR8OcM7NnPnNmOoNeRrRtMfQtQoPbRoPqOuOnPnNuOrRzQ 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 零售业 cjzqdt11111 Table_Title2 跨境电商：行业进入 2.0 阶段，优质龙头崛起 行 业研究 丨深度 报告 Table_Rank 投资评 级 看 好丨维 持 Table_Summary2 Table_Summary2 行业发 展趋 于完 善，优质 龙头加 速崛 起 基于中国夯实的制造业和产业链基础，中国 2022 年贸易出口额达到 23.95 万亿元，五年 复合增速约为 9.3%，其中 2022 年 通过跨境电商出口额达到 12.13 万亿元，五年复合增速为 14%，2022 年跨境电商占出口额的比 例达到 50.64%，相比于 2017 年提升 9.53 个百分点。中国跨 境出口电商的持续较高增长的环境孕育出较完善的产业链基础，由此有经验积累和较高管理能力的跨境出口企业陆续崛起，从亚马逊平台来看，其头部卖家中中国卖家的占比从 2016 年 10%左右 占比提升到 当前占比达 45%以上。在此基础上，行业龙头 卖家凭借精准需求把握能力和精细化运营管理能力，能够有效摆脱品类需求波动带来的经营震荡风险，开始进入有稳定经营表现的 2.0 阶段，由此 陆续有更 多持续规范经营的企业逐渐迎来上市。经营基 础扎 实，打造 持续 增长机 制 聚焦于已上市和拟上市的跨境电商企业，这些跨境电商头部企业集中涌现于 2010 年前后，安克创新、致欧科技和三态股份的创始人有海外留学或工作背景，易佰网络和赛维时代的创始人则较早在 国内接触到跨境电商业务，均具有较强的学识基础和跨境电商行业经验积累。在此基础上，近年来 跨境 电商龙头企 业营收规模持续扩 大，其中安 克创新 体量领先，2022 年营业收入已超过 140 亿元，致欧科技/华凯易佰/赛维时代规模相近，2022 年 达 50 亿元级别，三态 股份 2022 年营收 保持 15 亿以上。在此基础上，各龙头企业均已经具有多品类、多区域和多渠道的布局能力，将有利于打破对单一结构市场依赖造成的波动风险，有利于通过细分品类的挖潜和区域拓展加深，而当前龙头企业市占率均较低，有望打开持续增长的空间。运营模 式有 差异，综 合能 力较强 不同跨境电商公司的商品开发模式存在差异，大致可分为两类：一类是以华凯易佰、三态 股份为代表的泛品开发模式；另一类是以安克创新、致欧科技、赛维时代为代表的精品开发模式。对于不 同模 式的 跨境 电商 企业，我们 认为 主要 基于 以下 三个 维度进 行综 合能 力比 较：1）需 求把握和流程管理能力，主要体现为较好的商品周转效率，此作为持续发展避免风险的基础；2）消费者粘性和稳定成长能力，主要体现为所运营商品的品牌排名和认知度，此作为衡量可持续发展的基础；3）经营盈利效率，主要体现为人均创收和创利等，此作为综合管理能力的基础。投资建 议：把握 竞争 力持 续且高 效运 营龙 头 基于中国夯实的制造业基础，跨境 电商出口行业保持较高增长水平，在行业持续较好前景孕育下，具有较深厚运营经验和管理能力的卖家企业陆续崛起，无论是精品模式还是泛品模式均有代表性龙头企业实现规模突破，并保持较高运营效率。我们 认为，从趋势来看，跨境电商 市场较大，龙头企业整体的市占率仍较低，潜在弹性空间较大，未来龙头企业的增长主要依赖于一方面享受跨境电商行业持续较高增长，同时有望借助自身较强的相对管理优势实现份额提升。基于此，我们建议把握品牌基础夯实和运营效率较高的精品龙头，重点推荐：安克创新和 致欧科技，建议关注系统化 能力较强有望通过持续把握新品类 增长趋势的泛品龙头。风险提 示 1、市场及宏观环境变化风险；2、跨境电商相关政策调整风险。Table_StockData 行业内重 点 公司推荐 公司代 码 公司名 称 投资评 级 300866 安克创 新 买入 301376 致欧科 技 买入 市场表现 对 比图(近 12 个月)资料来源：Wind 相关研究 Table_Report 美业机构行业深度：生美标 准化，医美标 杆化 2023-07-19 数解美妆结 构性机遇 抖音篇 2023-07-12 营 收 环 比 提 速，业 绩 持 续 改 善 零 售 行 业2023 年中报业绩前瞻2023-07-11-17%-7%2%12%2022-7 2022-11 2023-3 2023-7零售业 沪深300 指数上证综合指数2023-07-28%3 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 4/25 行业研究|深度报 告 目录 行业发展趋于完善，优质龙头加速崛起.6 聚焦龙头：具有扎实基础，打造持续增长机制.9 经营结构：多品类经营，跨区多渠道布局.13 产品结 构.13 区域结 构.15 渠道结 构.17 经营效率：运营模式有差异，综合能力较强.19 聚焦品 牌及 运营，细 节模 式各所 侧重.19 加强运 营效 率，综合 产出 有所分 化.20 投资建议：把握竞争力持续且高效运营龙头.23 风险提示.24 图表目录 图 1：中国 贸易进 出口额 2022 年达 42.04 万 亿，五年 CAGR 约 8.6%.6 图 2：中国 跨境电 商规模 2022 年达 15.7 万 亿，五年 CAGR 约 14%.6 图 3：中国 贸易出 口 2022 年 达到 23.95 万 亿，五年 CAGR 约 9.3%.6 图 4：中国 出口跨 境电商 2022 年达 12.13 万 亿，五年 CAGR 约 14%.6 图 5：中国 跨境电 商已经 形成 完善的 产业链 体系.7 图 6：中国 跨境电 商已经 形成 完善的 产业链 体系.7 图 7：中国 跨境出 口电商 主要 出口国 家分布.8 图 8：2021 年 中国跨 境电商 卖家中 销售品 类的卖 家品类 分占比 分布.8 图 9：中国 跨境出 口电商 企业 入驻的 平台占 比.9 图 10：中 国跨境 电商卖 家占 亚马逊 头部卖 家比例 中枢提 升.9 图 11：安 克创新 营收规 模业 内领先（单位：亿元）.11 图 12：随 着规模 基数提 升收 入增长 速度有 所放缓.11 图 13：新 口径下 跨境电 商企 业毛利 率均集 中在 30%-40%.11 图 14：跨 境电商 代表企 业扣 非净利 率集中 于 4%-8%区间.11 图 15：营 业收入 2020-2022 年 三年 复合增 长率.12 图 16：扣 非净利 润 2020-2022 年 三 年复 合增长 率.12 图 17：安 克创新 智能创 新类 产品占 比增加.14 图 18：致 欧科技 家具家 居产 品占比 约 80%.14 图 19：服 装配饰 产品贡 献赛 维时代 约 50%收入.15 图 20：华 凯易佰 产品结 构较 为分散.15 图 21：三 态股份 物流服 务收 入占比 高于其 他公司.15 图 22：三 态股份 产品结 构保 持稳定.15 图 23：安 克创新 北美和 欧洲 收入占 比较稳 定.16 图 24：致 欧科技 收入基 本全 部来自 欧美地 区.16 图 25：华 凯易佰 其他地 区收 入占比 较高.16%4 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 5/25 行业研究|深度报 告 图 26：赛 维时代 北美地 区收 入占比 逐年增 加.16 图 27：三 态股份 欧洲地 区收 入占比 逐年降 低.17 图 28：安 克创新 线下渠 道占 比较高.18 图 29：致 欧科技 亚马逊 平台 占比略 有下降.18 图 30：华 凯易佰 亚马逊 平台 收入占 比逐年 增加.18 图 31：赛 维时代 渠道结 构趋 于集中.18 图 32：三 态股份 亚马逊 和 eBay 占比下降.19 图 33：跨 境电商 公司存 货周 转率对 比.20 图 34：跨 境电商 公司收 现比 对比.20 图 35：跨 境电商 公司推 广费 用率对 比.22 图 36：跨 境电商 公司运 输成 本率对 比.22 图 37：跨 境电商 公司研 发人 员比例.22 图 38：跨 境电商 公司研 发费 用率对 比.22 图 39：跨 境电商 公司人 均创 收对比（万元/人）.23 图 40：跨 境电商 公司人 均创 利对比（万元/人）.23 表 1：外贸 演进阶 段及对 应核 心竞争 特点.8 表 2：重点 跨境电 商企业 概况.10 表 3：跨境 电商龙 头经营 成果 对比.12 表 4：跨境 电商龙 头 2022 年 产品结 构对比.13 表 5：欧洲 及北美 地区为 跨境 电商主 要出口 国家.15 表 6：2022 年 跨境电 商龙头 渠道结 构对比.17 表 7：跨境 电商公 司经营 模式 对比.20 表 8：跨境 电商公 司成本 及销 售费用 率对比.21%5 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 6/25 行业研究|深度报 告 行 业发展 趋于 完善，优质 龙头加速 崛起 回顾历史来看，中国出口跨境电商保持较高增长水平。2022 年整体进出口额达到 42.04万亿元，五年复合增速达到 8.6%，其中 2022 年通过跨境电商 实现的销售规模达到 15.7万亿，五年复合增速达到 14%。对应出口维度，2022 年中国 贸易出口额达到 23.95 万亿元，五年复合增速约为 9.3%，其中 2022 年通过跨境电商 出口额达到 12.13 万亿元，五年复合增速为 14%，2022 年 跨境电商占出口额的比例达到 50.64%，相比于 2017 年提升 9.53 个百分点。图 1：中国贸 易进出 口额 2022 年达 42.04 万 亿，五 年 CAGR 约 8.6%资料来源：Wind，海关总署，长江 证券 研究所 图 2：中国跨 境电商 规模 2022 年达 15.7 万亿，五年 CAGR 约 14%资料来源：网经 社，长 江证券 研究所 图 3：中国贸 易出 口 2022 年达 到 23.95 万亿，五年 CAGR 约 9.3%资料来源：Wind，海关总署，长江 证券 研究所 图 4：中国出 口跨境 电商 2022 年达 12.13 万 亿，五 年 CAGR 约 14%资料来源：网经 社，长 江证券 研究所 跨境电商从贸易方向可以划分为出口跨境电商和进口跨境电商，从交易双方类型可分为B2B 模式、B2C 模式、C2C 模式。其中，B2B 跨境电商又称在线批发，是外贸企业间通过互联网进行产品、服务及信息交换的一种商业模式代表企业主要有敦煌网、中国制造、阿里巴巴国际站和环球资源网等；B2C 是跨境电商企业 针对面对个人消费者开展的网上零售活动，代表企业主要有 亚马逊、速卖通、Shopee、Wish、Lazada 等；C2C 跨境电商，是从事外贸活动的个人对国外个人消费者进行的网络零售商业活动。目前中国跨境电商在持续发展过程中，产业链体系已经趋于完善。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0510152025303540452010201120122013201420152016201720182019202020212022中国进出口金额（万亿元）yoy0%5%10%15%20%25%30%35%0246810121416182014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国跨境电商市场规模（万亿元）同比增速-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0510152025302010201120122013201420152016201720182019202020212022中国:出口金额:人 民 币（万 亿 元）yoy0%5%10%15%20%25%30%024681012142014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国出口跨境电商规模（万亿元）yoy%6 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 7/25 行业研究|深度报 告 图 5：中国跨 境电商 已经形 成完善 的产业链 体系 资料来源：网经 社，长 江证券 研究所 跨境出口电商运营模式一般分为跨境直邮模式和一般贸易模式，跨境直邮指从中国境内直接通过国际物流公司将包裹运送到海外买家，一般贸易模式主要是通过海关走一般贸易报关，并通过海外仓中转方式实现配送到消费者。从跨境出口电商业务 流程来看，其中最复杂的环节在于跨境物流体系，涉及到国内段运输、跨国运输及海外运输，同时还涉及到清关等等流程，关系到运输成本及时效性，尤其是在退换货情况下的有效性，直接决定了出口商家的盈利情况及消费者的购物体验。图 6：中国跨 境电商 已经形 成完善 的产业链 体系 资料来源：长江 证券研 究所 聚焦到跨境电商出口结构来看，美国、法国、俄罗斯为出口占比前三国家，数码 3C、家具家居和服装鞋帽为出口卖家销售占比前三的品类。%7 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 8/25 行业研究|深度报 告 图 7：中国跨 境出口 电商主 要出口 国家分布 资料来源：网经 社，长 江证券 研究所 图 8：2021 年中国 跨境电 商卖家 销售品类 的 占比 分布 资料来源：亿邦 智库，长江证 券研究 所，注：有 卖家销 售 多种 品类 从长期趋势来 看，当前跨境出口电商高景气 度背后或蕴含着国内优质生产 企业品牌化出海的大产业逻 辑。根据 Global OneClick，品牌出海企业发展 可以大致分为四个阶段：1）1980S，中国 企业多以 ODM 或 OEM 模式的 TOB 规模 化生产为主，靠参加全球展会这样初级的推广方式营销，通过压缩成本 进行竞争，比较像日本 1960S 阶段的国际 OEM 的生产贸易形式；2）随 着国 际电 商平台 在中 国的 招商和 全球 业务 的发 展，一批 依靠早 期的 平台 渠道 红利和海量的供应链资源的企业快速发展起来，通过 eBay、Amazon 等平台上凭借不错的产品质量以及相对线下较强的价格优势，快速获取市场份额，目前国内大多数企业处于此阶段，借助跨境电商平台快速拓展海外市场；3）Facebook 和 Youtube 等 社交平台为广大出海公司提供了本地消费者洞察的 较佳工具，同时也 提供了绝佳的推广渠道，各种品类的中小商家通过亚马逊、速卖通等平台建立店铺，甚至自己开设独立站，依靠内容平台洞察消费者，反向为产品引流，现阶段中国已经有部分企业如安克创新、致欧科技等开始在尝试，以及 Shein 的快速崛起；4）在 市场 驱动 和技术 积累 下，国内很 多公 司的 研发 实力 开始 以极快 的速 度追 赶欧 美企业，部分企业 在各自领域内的产品研发实力 强劲，产品一经推出便受到全球一流媒体的报告和跟进，开始可以通过多种渠道进入海外市场，并攫取较高的利润空间，现阶段国内已经存在极少部分企业有这种实力。表 1：外贸演 进阶段 及对应 核心竞 争特点 贸 易 演 进 阶 段 外贸 1.0 外 贸 2.0 外贸 3.0 外贸 4.0 出口特点 ODM/OEM 为主的TOB 集中大 订单出 口 以速卖通、Ebay 及 亚马逊为主的 同质化 价格竞 争 通过 Facebook、Youtube 等社交平台、亚 马逊等 大型购 物平台 的洞察，以消 费者需 求驱动 的价值 创造 需求驱动 实用技 术发展，技术创新带 来产品 变革 CPV 理论 成本竞争 价格竞争 价值竞争 产品竞争，高利 润壁垒 初成 18%13%11%6%8%5%40%2018 年中国出口跨境电商国家及地区分布（%）美国 法国 俄罗斯 英国 巴西 加拿大 其他0%5%10%15%20%25%30%数码3C家居家具服装鞋帽美妆个护运动户外小商品、工艺品家电手工园艺汽车配件宠物用品其他销售部分品类的跨境电商公司分布%8 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 9/25 行业研究|深度报 告 外部竞争 工具 全球展会 国际化 TOC 电 商平台 全球扩张及 大规模 招商 Facebook、Youtbube 等社交 平台、Amazon 等电商 平台的 强大消费者评价 体系，提供了 本地消 费者洞察的较 优 通道 政策激励，经济 高速发 展带来高端人 才回流，行业 技术和技艺积 累带来 产品颠 覆式创新，创 造高利 润 制胜关键 制造能力 及成本 优势 平台渠道 红利+海 量的供应链资源 国际化市 场能力+本地化 消费洞 察+选择性的 价值生 产及制 造 技术或工 艺的壁 垒 资料来源：Global OneClick，长江 证券 研究所 从近年发展势头来看，中国规模化卖家企业快速崛起。从中国从事跨境电商出口 的卖家数量众多，主要是借助于中国完善和低成本的产业链优势，但对于海外市场的适应学习有个过程，所以大部分的卖家主要是通过亚马逊平台进行跨境出口销售，从 2021 年来看中国跨境出口企业入驻亚马逊平台的占比依然超过 50%以 上，而从亚马逊平台来看，其头部卖家中中国卖家的占比从 2016 年左右 10%+占比提 升到当前占比达 45%以上，意 味 着中 国 卖家 中规 模 化企 业快 速 崛起，或主 要由 于 跨境 电商 行 业的 机 会持 续性 较 强，有经验积累、有较强管理能力的企业持续经营并得到有效发展，且在此基础上，陆续有更多持续规范经营的企业逐渐迎来上市。图 9：中国跨 境出口 电商企 业入驻 的平台占 比 资料来源：亿邦 智库，长江证 券研究 所 图 10：中 国跨境 电商卖 家占亚 马 逊头部卖 家比例 中枢提 升 资料来源：Marketplace Pulse，长 江证 券研究所 聚 焦龙头：具有扎 实基础，打造持 续增长 机制 聚焦于已上市和拟上市 的跨境 电商龙头企业，这些跨 境电商 头部企业集中涌现于 2010年前后，安克创新、致欧科技和三态股份的创始人均有海外留学或工作背景，而易佰网络和赛维时代 的创始人则是在国内接触到跨境电商业务。龙头企业创立之初多从 eBay平台起家，借助中国供应链优势，在消费出海的风口实现快速成长，其中安克创新、致欧 科 技精 耕 细分 领域，以自 有品 牌 为核 心 开展 业务，赛维 时代 旗 下时 尚 生活 品牌 众 多，形成店群模式，华凯易佰和三态股份则覆盖更广泛的产品品类。0%10%20%30%40%50%60%70%AmazoneBay阿里巴巴国际站WishAliExpressShopeeShopify自建站海外本地平台Lazada2021 年各平台中国跨境电商企业入驻占比（%）0%10%20%30%40%50%60%2016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12亚马逊头部卖家中中国卖 家占比%9 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 10/25 行业研究|深度报 告 表 2：重点跨 境电商 企业概况 安 克 创 新 致 欧科 技 华 凯 易 佰 赛 维时 代 三 态 股 份 成立时间 2011 年 12 月 6 日 2010 年 1 月 8 日 2011 年 10 月 20 日 2012 年 5 月 31 日 2007 年 总部所在地 湖南省长沙市 河南省郑州市 湖南省长沙市 深圳市龙岗区 深圳市南山区 业务创始人 阳萌 宋川 胡范金、庄俊超 陈文平 ZHONGBIN SUN（孙仲斌）公司沿革 前身为海翼有限，2011 由陈建军（阳萌之母亲）、吴文 龙出资设立。前身为致欧有限，2010年由宋川、张秀荣（宋川母亲、一致行动 人）出资设立，业务起 源于德国汉堡。前身为华凯有限，2009 年由周新华、周凯、廖知 心出资设立，主营业务为环 境艺术设计综合服务。前身为哲果服饰，2012 年由陈文平和陈文辉（陈文 平之胞兄、一致行动人）出资设 立，2019 年更名赛维时代。前身北方舜高，2008 年由沙林萍和李峰出资设立，主 营业务为无线 数字电视系统及关联产 品研发、销售 和技术服务。2009 年更名波 智高远。2016 年通过重大资产重 组，购买三态数科、鹏展万国、思睿香港、荣威香港 100%股权，实现向 跨境电商的业务转型。2017 年，波 智高远更名三态股份。子公司易佰网络，2011 年由胡范金、庄俊超出资 设立。2021年，华凯创意收购 易佰网络，实现向跨境电商的 业务转型，2022 年更名华凯易佰。创始人 公司共同实控人、董事长阳萌先生，毕 业于北京大学和德克 萨斯大学奥斯汀分校 的计算机专业，曾任Google Inc.高级 软件工程师。公司实控人、董事 长、创始人之一宋川先 生，2007 年德国留学期间开始接触外贸生意，在eBay 等平台上以 B2B生意起家。公司创始人之一胡 范金先生，2009 年研究生就读期间 与两名同学共同创业，开 始接触跨境电商，毕业后成立 易佰网络。公司创始人之一陈 文平先生，毕业于哈尔滨工业大 学，曾于多家IT 公司任工程师，2007 年成为eBay 卖家，开始接触跨 境电商业务。公司董事长、总经 理、鹏展万国 创始人 ZHONGBIN SUN 先生，加拿 大国籍，获上海交通大 学计算机硕士 学位，曾任科技公司 高级工程师，主营软件开发业务。2003 年开始在加拿大做 eBay 卖家，2007 年回国后创立三态速递、鹏展万 国、思睿香港、荣威香港，业务囊括 电商零售、物 流等跨境电商的各个环 节。履历 公司创始人之一陈 文辉，曾于2005-2008 年在 eBay 平台自营油画、数码产品销 售。业务概况 主要从事自有品牌 的移动设备周边产品、智能硬件产品等消 费电子产品的自主研发、设计和销售，是全球消费电子行业 知名品牌商，产品主 要包括充电类、无线 音频类、智能创新类 三大系列。主要从事SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌家居产品的研 发、设计和销售，产品 主要包括家具系列、家 居系列、庭院系列、宠 物系列等品类，是全球 知名的互联网家居品牌 商。以控股子公司易佰 网络为载体，主要通过亚马 逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Walmart等第三方平台，将 家居园艺、工业及商业用品、汽车摩托车配件、健康美容、3C 电子 产品、户外运动等品 类的高性价比中国制造商品销 售给境外终端消费者。通过 Amazon、Wish、eBay、Walmart 等第三方电商平台和SHESHOW、Retro Stage 等垂直品类自营网站向 全球消费者销售高品质、个性化 的时尚生活产品，包括服饰配饰、运动娱乐、百货家居等。同时，公司还基于其完善的跨境仓储 物流体系向第三方提供物流服务。以自主研发的信息 系统为基础，以大数据选品为依托，通过海外第三 方电商平台将中国制造 的高性价比商 品销售给全球零百多个 国家和地区的 消费者，2009 年衍生出了出 口 跨境电商物流业务，基于实 际跨境物流经 验和IT 技术手段，将优质承运 商资源聚合起来，为客户提供 跨境物流服务。资料来源：Wind，公司公 告，公 司官网，长江证 券研究 所 注：华凯 易佰和 三态 股份成立 时间分 别以其 最早经 营跨境 电 商业务的 子公司，即易 佰网 络和鹏 展万 国成立时 间为准，易佰 网络成 立于深 圳。营业 收入整体趋 势 呈稳健增长，2022 年规模有所 下降。近 年来，跨境电商龙头企业营收规模持续扩大，其中安克创新体量明显领先，2022 年营业 收入已达 142.51 亿元，致欧科技/华凯易佰/赛维时代规模相近，2022 年达 50 亿级别，三 态股份则体量较小，2022年营收突破 15 亿。各公司营 收规模整体 维持增长 趋势，致 欧科技/安克 创新/赛 维时代2019-2022 年复合增长率分别 为 32.9%/28.9%/19.5%，但自 2021 年以来，增长斜率出%10 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 11/25 行业研究|深度报 告 现拐点，2022 年除安克创新维 持同比正增 13.3%外，其余四 家公司营收规模均同比下滑。图 11：安 克创新 营收规 模业内 领 先（单位：亿元）图 12：随 着规模 基数提 升收入 增 长速度有 所放缓 资料来源：Wind，公司公 告，长江证 券 研究所，华凯 易佰 2018-2020 年 数据使 用子公 司 易佰 网 络的 相应 数 据，2021-2022 年 使 用华 凯易 佰 收购 易 佰网 络 后的 合并报 表 数 据，其 中 2021 年 合 并 报 表 中 只 包 括 易 佰 网 络 自 收 购 日 至 当 年 年 末 即2021H2 期间 数据，下同。资料来源：Wind，公司公告，长江 证券 研究所 注：华 凯易佰 2021 年合并 报表 中只包括易 佰网络 自收购 日至当 年年末即 2021H2 期间 数据，故 21 年和 22 年同比增速不适 用。盈利能力 维度，产品结构有差异，毛利率水平分化，扣非净利率 下降后有 所回升。销售毛利率方面，由于 2021 年开 始尾程运费纳入到营业成本中，毛利率集中有所回落，按照原口径毛利率平均在 40%-60%水平，按照新口径毛利率均 集中在 30%-40%，其中赛维时代以经营服装品类为主，毛利率水平相对较高。主要代表性扣非净利率集中于 4%-8%区间，由于 2021 年全球疫 情反复，跨境海运成本大幅上 升，跨境电商盈利能力普遍下滑，其中华凯易佰下 降最为 明显，2022 年有所回升，目前三态股份扣非净利率 水平高于其他公司，2022 年恢复至 8.06%，但其扣非净利润 2019-2022 年 CAGR 为-5.61%，较疫情前 2019 年仍有修复空 间；而赛维时代的盈利成长速度更快，扣非净利润 19-22年 CAGR 为 28.3%。图 13：新 口径 下 跨境电 商企业 毛 利率均集 中在 30%-40%图 14：跨 境电商 代表企 业 扣非 净 利率集中 于 4%-8%区间 资料来源：Wind，公司公告，长江 证券 研究所 资料来源：Wind，公司公告，长江 证券 研究所 0204060801001201401602017 2018 2019 2020 2021 2022安克创新 致欧科技 华凯易佰赛维时代 三态股份-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2018 2019 2020 2021 2022安克创新 致欧科技 华凯易佰赛维时代 三态股份0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%2017 2018 2019 2020 2021 2022安克创新 致欧科技 华凯易佰赛维时代 三态股份-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%2017 2018 2019 2020 2021 2022安克创新 致欧科技 华凯易佰赛维时代 三态股份%11 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 12/25 行业研究|深度报 告 图 15：营 业收 入 2020-2022 年三 年复合增 长率 图 16：扣 非净利 润 2020-2022 年 三年复合 增长率 资料来源：Wind，长江证券 研究所 资料来源：Wind，长江证券 研究所 表 3：跨境电 商龙头 经营成 果对比 2017 2018 2019 2020 2021 2022 营业收入（亿元）安克创新 39.03 52.32 66.55 93.53 125.74 142.51 致欧科技 15.95 23.26 39.71 59.67 54.55 华凯易佰 18.13 35.67 42.59 20.75 44.17 赛维时代 19.49 22.45 28.79 52.53 55.65 49.09 三态股份 9.69 12.15 15.67 19.94 22.66 15.88 营业收入 增速 安克创新 34.06%27.19%40.54%34.45%13.33%致欧科技 45.83%70.75%50.27%-8.58%华凯易佰 96.81%19.40%赛维时代 15.19%28.22%82.47%5.93%-11.78%三态股份 25.42%28.90%27.27%13.68%-29.92%毛利率 安克创新 52.02%50.11%49.91%43.85%35.72%38.73%致欧科技 56.47%55.80%37.92%32.64%31.65%华凯易佰 60.41%60.00%59.62%61.33%37.24%37.93%赛维时代 61.53%65.57%66.21%66.82%62.78%65.62%三态股份 56.63%56.48%55.46%31.70%31.05%34.13%归母净利 润（亿元）安克创新 3.22 4.27 7.21 8.56 9.82 11.43 致欧科技 0.41 1.08 3.80 2.40 2.50 华凯易佰 0.97 3.68-0.87 2.16 赛维时代-0.66-0.07 0.54 4.51 3.48 1.85 三态股份 1.24 1.62 1.53 2.14 1.56 1.41 扣非净利 润（亿元）安克创新 2.52 4.15 5.76 7.27 7.08 7.81 致欧科技 0.79 1.64 4.59 2.07 2.51 华凯易佰 1.75 3.64-0.99 1.99 赛维时代-0.70-0.12 0.82 4.38 3.21 1.73 三态股份 1.24 1.53 1.52 2.05 1.46 1.28 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%安克创新 致欧科技 华凯易佰 赛维时代 三态股份-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%安克创新 致欧科技 华凯易佰 赛维时代 三态股份%12 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 13/25 行业研究|深度报 告 扣非净利 率 安克创新 6.46%7.94%8.65%7.78%5.63%5.48%致欧科技 4.97%7.05%11.55%3.48%4.61%华凯易佰 4.91%8.54%-4.79%4.49%赛维时代-3.58%-0.53%2.84%8.33%5.77%3.52%三态股份 12.79%12.61%9.71%10.30%6.43%8.06%资料来源：Wind，公司公 告，长 江证券 研究所 注：华凯 易佰 2018-2020 年 数 据使用子 公司易 佰网络 的相应 数据，2021-2022 年使 用华凯 易佰 收 购易佰 网络 后的 合并 报表数据，其中 2021 年 合并报 表 中只 包 括易佰网 络自收 购日至 当年年 末即 2021H2 期间数据，故 2021 年和 2022 年 同 期不可比，营收 增速不 适用。经 营结构：多品类 经营，跨区多渠 道布局 产品结构 截面对比：精品模式品类 集中度高，泛品模式涉及品类 更广。安克创新、致欧科技和赛维时代分别以消费电子、家具家居和服装配饰为主营产品，产品品类更为集中，占比排名第一的品类贡献收入近 50%，排名前二的品类贡献收入约 70%-80%，以品牌化、精品化策略精耕主力品类的同时，拓展布局其他品类。而华凯易佰和三态股份的产品结构较为分散，为典型的泛品策略主导，涉及的产品类型更为多元。表 4：跨境电 商企业 2022 年产 品 结构对比 安 克 创新 致 欧科 技 华凯易 佰 赛维时 代 三态股份 充电类产 品 48.25%家具系列 48.09%家居园艺 类 22.95%服饰配饰 67.40%兴趣爱好 30.38%智能创新 类产品 30.82%家居系列 34.74%工业及商 业用品 类 17.24%百货家居 12.92%家居生活 20.93%无线音频 类产品 19.80%庭院系列 9.89%汽车摩托 车配件 类 13.97%运动娱乐 15.06%工具配件 13.98%其他 1.13%宠物系列 7.02%健康美容 类 11.76%数码汽摩 1.68%潮流时尚 11.23%其他产品 0.26%户外运动 类 9.56%物流服务 2.93%数码科技 6.29%3C 电子产品 类 9.78%物流-国际专线 16.15%工艺收藏 类 5.26%物流-国际邮政 0.67%其他产品 类 7.72%物流-商业快递 0.23%物流服务、空间 环境艺术设 计及其 他 1.77%物流-仓储服务 0.15%资料来源：Wind，公 司公告，长江 证券研究 所 纵向趋势：各 公 司产品 结构基本稳定，安克 创新智能创 新类产品成为第二 增长曲线。安克创新：公司专注于消费电 子产品的研发与销售，细分品类包括充电类产品、无线音频类产品和智能创新类产品。其中充电类产品为公司最早推出的品类，也是主力创收品类，主要品牌为 Anker（安克），2016 年收入占比高达 86.65%，近年来公司发力 eufy（悠飞）智能家居、Nebula（安克星云）激光智能投影产品等智能创新类产品，打造第二增长曲线，占比逐年提升，2020 年开始产品结构趋于稳定，至 2022 年充电类/智能创新类/无线音频类产品占比分别为 48.25%/30.82%/19.80%。%13 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 14/25 行业研究|深度报 告 致欧科技：公司深耕互联网家 居领域，从家庭生活场景出发，形成 ZIELHOME 母品牌以及家居品类 SONGMICS、家 具品类 VASAGLE、宠物家居品 类 Feandrea 三个子品牌的品牌矩阵。家具系列产品占比近年来稳中有升，收入贡献由 2018 年的 40.71%提升至 2022 年 48.09%，家具家居 产品合计占比基本稳定在 80%左右。图 17：安 克创新 智能创 新类产 品 占比增加 图 18：致 欧科技 家具家 居产品 占 比约 80%资料来源：Wind，公司公告，长 江证券 研究所 注：2019 年数据在 2020 年发 布的招股说明 书和 2021 年 发布 的 2020 年 年报中有 出入，此处以 最新 的 2020 年 年报数据为准。资料来源：Wind，公司公告，长江 证券 研究所 赛维时代：公司销售的产品品 类包括服装配饰、百货家居、运动娱乐、数码汽摩等，孵化了丰富的自有品牌矩阵，其中 63 个品牌营收过千万，21 个品牌 22 年营收过亿。服装配饰 为公司 收入 占比 最大的 品类，包括 Ekouaer、Avidlove、Coofandy、Zeagoo、Hotouch、Arshiner、SHESHOW、Retro Stage、ADOME 等品牌，涵盖家居服、女装、男装、功能服等多种细分品类，2022 年服装配饰实现收 入 33
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